（会计学专业论文）营运资金短缺风险的预警模型研究——以零售行业为例.pdf

营运资金短缺风险的预警模型研究 以零售行业为例 摘要 随着我国市场经济建设的日臻完善，我国经济逐步融入世界经济大环境。一 方面为我国企业带来了前所未有的发展机遇，同时也将我国企业带入了复杂的国 际经济环境之中。纵观当今世界经济形势，金融危机的影响尚未消退，欧洲国家 主权债务危机又接踵而来，愈演愈烈的严峻经济形势使我国企业难以回避市场经 济优胜劣汰的竞争法则。企业能否成功应对风险，能否在危机出现之前成功化解 风险日渐成为当前企业的生存法则之一，风险管理也因此越来越受到重视。营运 资金作为企业财务管理的一个重要方面，与之相关的风险不容忽视，由于营运资 金供需不平衡造成的营运资金短缺风险甚至关系着企业的生死存亡。如何科学有 效的化解这一矛盾，将营运资金短缺风险降低到企业可接受的范围之内，成为了 一个亟需解决的问题。要想准确的了解这一矛盾，寻找有效降低营运资金短缺风 险的途径与方法，仅依靠定性分析是不够的，还需要定量的风险预警工具来辅助。 专门针对营运资金短缺风险进行的研究并不多，有关营运资金短缺风险预警 模型的研究尚处于起步阶段，能够科学、合理、有效的预测营运资金短缺风险的 预警模型尚未建立起来。出于为企业提供营运资金短缺风险的量化预警工具的目 的，本文对营运资金短缺风险预警模型的建立思路与方法进行了探索。文章由分 析营运资金短缺风险相关理论开始，在借鉴较为成熟的财务风险预警模型的基础 上，结合营运资金的行业特点，从对影响营运资金短缺风险因素的分析入手，以 零售业上市公司为例，探索了营运资金短缺风险预警模型的建立思路与方法，并 尝试性的建立起以多元综合预测模型为核心的营运资金短缺风险预警模型。通过 我国零售业上市公司的检验，该模型以7 6 8 5 的成功率对营运资金短缺风险进 行了预警，达到了本文的研究目的，为企业管理营运资金短缺风险提供了量化工 具和定量信息参考，也为企业风险管理提供了新的思路。这一风险预警模型的建 立，一方面为企业建立营运资金短缺风险管理长效机制提供了工具，一旦预警， 企业便可对现有经营管理进行合理调整，将风险降低至企业可接受的范围之内， 防患于未然；另一方面为同类企业间的比较提供了统一口径的量化方法，提高了 风险判别的参照性。同时，也为从宏观方面衡量一个行业的营运资金短缺风险提 供统一e l 径的定量指标，为制定化解风险的经济政策提供参考依据。 关键词：营运资金短缺风险；预警模型；零售行业 o nt h e e a r l yw a r n i n gm o d e l f o rt h er i s ko fw o r k i n g c a p i t a ld e f i c i e n c y _ - - t a k et h er e t a i li n d u s t r ya sa ne x a m p l e a b s t r a c t a sc h i n e s es o c i a l i s mm a n e te c o n o m yi m p r o v i n gd a i l y ，t h ed o m e s t i ce c o n o m y i sf u r t h e ri n t e g r a t i o ni n t ot h eg l o b a l e c o n o m y t h i sb r i n g sb o t ho p p o r t u n i t i e sa n d c o m p l i c a t e da n dc h a n g e a b l ei n t e m a t i o n a le c o n o m i cc l i m a t ef o rc h i n e s ec o m p a n i e s f r o mt h ec u r r e n tg l o b a le c o n o m i cs i t u a t i o n ，t h ei m p a c to ff i n a n c i a lc r i s e sh a sn o t d i s a p p e a r e d ，a n de u r o p e a nd e b tc r i s i st a k e st h e i rp l a c e u n d e rt h eg r i mi n t e m a t i o n a l e c o n o m i cs i t u a t i o n ，t h e r ei sn oe a s yw a yr o u n dt h ep r i n c i p l eo fd e v e l o p i n gt h e s u p e r i o ra n dw e e d i n go u tt h ei n f e r i o ri nt h em a r k e te c o n o m yf o rc h i n e s ec o m p a n i e s w h e t h e rc o m p a n i e sc a nh a n d l ew i t hr i s k sp r o p e r l ya n dw h e t h e rt h e yc a na v o i do r r e d u c er i s k sb e f o r et h er i s k sc o m i n gb e c o m et h ep r i n c i p l ef o rs u r v i v a l so fc o m p a n i e s ， s ot h a tr i s km a n a g e m e n ti ss i g n i f i c a n tm o r ea n dm o r ei nf i e l d so fb o t ht h e o r e t i c a la n d p r a c t i c a l a sa ni m p o r t a n ta s p e c to ff i n a n c i a lm a n a g e m e n tf o rc o m p a n i e s ，r i s k sa b o u t w o r k i n gc a p i t a la r et o ov a l u a b l et ob en e g l e c t e d f o r m e db yt h eu n b a l a n c e ds u p p l y a n dd e m a n do fw o r k i n gc a p i t a l ，t h ed e f i c i e n c yr i s ko fw o r k i n gc a p i t a li sr e l a t e dt ot h e c r i t i c a lp o i n to fac o m p a n y h o wt or e d u c et h i sc o n t r a d i c t i o nt oa na c c e p t a b l es c a l e b e c o m e sap r o b l e mc r y i n gf o rs o l u t i o n i no r d e rt ou n d e r s t a n dt h i sc o n t r a d i c t i o na n d t of i n da ne f f i c i e n tp a t ht os o l v et h i sp r o b l e m ，b e s i d e sq u a l i t a t i v ea n a l y s i sw i t ht h e a t t a i n a b l ei n f o r m a t i o n ，aq u a n t i t a t i v ee a r l yw a r n i n gt o o li sn e e d e da sa na s s i s t r e s e a r c h e so nt h er i s ko fw o r k i n gc a p i t a ld e f i c i e n c yc a nb ef o u n di np a r t so f o t h e rw o r k i n gc a p i t a lr e s e a r c h e s h o w e v e r , o nt h ev e r yb e g i n n i n go ft h i sr e s e a r c h f i e l da b o u tw o r k i n gc a p i t a l ，t h e r eh a sb e e nn o tm a t u r em o d e lw h i c hc a nb eu s e df o r t h ee a r l yw a r n i n go ft h i sr i s k a i m i n ga t e x p l o r i n gc o n s t r u c t i o n m e t h o d sa n d t e c h n i q u e so ft h ee a r l yw a m i n gm o d e lf o rt h er i s ko fw o r k i n gc a p i t a ld e f i c i e n c ya n d p r o v i d i n gc o m p a n i e sw i t hq u a n t i t a t i v ea n a l y s i st o o l s ，t h i sp a p e rs t a r t s w i t ht h e a n a l y s i s o ft h er e l a t i v e t h e o r i e s b o r r o w i n gi d e a sf r o mr e l a t i v e l ym a t u r et h e o r i e s a b o u tt h ec o n s t r u c t i o no fe a r l yw a r n i n gm o d e lf o rf i n a n c i a lr i s k ，t h i sp a p e rt a k e st h e a n a l y s i so nt h ei n f l u e n c ef a c t o r sa b o u tw o r k i n gc a p i t a ld e f i c i e n c yr i s kw i t hf e a t u r e so f r e t a i li n d u s t r ya st h ef i r s ts t e pt ob u i l dt h em o d e l t a k i n gc h i n e s el i s t e dr e t a i li n d u s t r y c o m p a n i e sa st h ee x a m p l ea n dm a k i n gu s e o ft e c h n i q u e sa b o u ts t a t i s t i c a la n a l y s i s ，t h i s p a p e ru s et h ep u b l i cf i n a n c i a ld a t at om a k ei t se x p l o r a t i o na n db u i l dam u l t i v a r i a t e 2 m o d e lf o re a r l yw a r n i n gt h ew o r k i n gc a p i t a ld e f i c i e n c yr i s k s e x a m i n e db yo t h e r c h i n e s el i s t e dr e t a i li n d u s t r yc o m p a n i e sf i n a n c i a ld a t a ，t h i sm o d e lc a ne a r l yw a m t h e r i s ko fw o r k i n gc a p i t a ld e f i c i e n c ys u c c e s s f u l l y i n7 6 8 5 a c c u r a c y ，r e a c h i n gt h e r e s e a r c ha i mo ft h i sp a p e r , o f f e r i n gc o m p a n i e sw i t hq u a n t i t a t i v et o o l sa n dq u a n t i t a t i v e i n f o r m a t i o nf o rd e c i s i o n m a k i n g ，a n dg i v i n gc o m p a n i e sn e wm e t h o d so n r i s k m a n a g e m e n t t h ec o n s t r u c t i o no f t h i sm o d e l ，o no n eh a n d ，p r o v i d e sc o m p a n i e st o o l s f o rb u i l d i n gt h ep e r m a n e n tm e c h a n i s mf o rm a n a g i n gw o r k i n gc a p i t a ld e f i c i e n c yr i s k s ， a n do n c er i s ks i g n a l sa p p e a rc o m p a n i e sc a nt a k ea c t i o np r o p e r l yt or e d u c et h er i s kt o a na c c e p t a b l es c a l e ；o nt h eo t h e rh a n d ，i tl e tt h ec o m p a r i s o na m o n gc o m p a n i e si nt h e s a m ei n d u s t r yw i t hu n i f o i t ns t a n d a r d sc o m et r u e b e s i d e s ，i nt h ev i e wo fm a c r o e c o n o m y t h i sr e s u l tc a no f f e rt h ew h o l ei n d u s t r yw i t hu n i f c i f i t is t a n d a r d sw h i c hd o h e l pt om a k i n ge c o n o m i cp o l i c i e sf o rr e d u c i n gi n t e r r e l a t e dr i s k s k e y w o r d s ：r i s ko fw o r k i n gc a p i t a ld e f i c i e n c y ；e a r l yw a r n i n gm o d e l ；r e t a i l i n d u s t r y 3 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 1 绪论 1 1 金融危机带来的思考 i i i 金融危机对宏观经济的影响 随着经济全球化的深入，企业经营风险日益复杂化。始自2 0 0 7 年美国次贷 危机的金融海啸将世界经济拉入衰退低谷；欧洲国家主权债务危机的接踵而至又 使初现复苏迹象的世界经济蒙上阴影，其引发的蝴蝶效应更是不可估量，未来全 球经济发展的不确定性增强。 从宏观角度来看，严峻的经济、金融形势主要从以下几个方面影响着我国企 业： 第一，影响外部需求。 原发于希腊等国的主权债务危机会伤害欧盟国家原本脆弱的增长前景，导致 欧元相对美元贬值，使我国向欧洲市场的出口面临双重打击。另外，欧元的持续 贬值不利于美国企图增加出口的战略，加剧了国际贸易中的保护主义。这将进一 步影响我国的出口增长，使我国一些外向型企业业务量萎缩，进而营运资金绩效 下降，甚至带来因营运资金短缺风险不断增大而引发的财务危机。 第二，影响货币政策走向。 作为中国最大的出口目的地，欧盟成员国主权债务危机如果致使欧洲发生全 面的经济衰退进而影响我国经济复苏，我国的相关经济政策必将进行调整，政策 方向的改变也将直接影响到很多企业的生产经营状况与未来发展战略的调整。 第三，资金融通危机。 主权债务危机已动摇了全球金融市场的内稳性，金融行业必将面临优胜劣汰 的重新洗牌。国际金融市场的动荡不可避免使我国的金融市场在短期内受到冲 击，国内股市、大宗商品期货等金融市场在国际金融动荡的冲击下出现波动。企 业在金融市场上的投资可能会因这类波动而遭受损失，侵蚀更多的营运资金。 第四，贸易业务危机。 欧洲经济在次贷危机和主权债务危机的连续打击之下，其w 型态势已经定 格。为应对这一系列危机，使经济发展尽早走出低谷，欧盟各国采取了相对紧缩 的财政政策和一系列苛刻的改革计划。欧洲经济的恢复将是一个比较长的过程， 长时间的萧条将使很多企业贸易业务下降，生产萎缩，资金周转放缓，甚至会因 营运资金短缺进而造成危及企业存续的财务危机。 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 第五，危机的持续性。 欧盟成员国与美国素来有着密切的贸易关系。一方面，美国企业持有大量的 欧洲债券，总额甚至超过一万亿美元；另一方面，欧盟国家从美国进口的商品也 占到了美国出口总额的1 4 。两大市场休戚与共的密切关系使得欧债危机也影响 到美国的经济复苏，加之美国国内诸如“占领华尔街”等社会动荡因素，美国市 场的经济形势不容乐观。欧美两大重要市场都陷入危机，对我国市场和企业的影 响必将是持续的、深远的。 1 1 2 金融危机对我国企业及其营运资金的影响 从微观来看，金融危机对我国企业及其营运资金短缺风险的影响主要有以下 几个方面： 第一，营运资金需求与供给不平衡。 2 0 0 7 年上半年之前，我国经济发展势头迅猛，国内资本市场活跃。企业积 极致力于战略扩张，向多地区、多元化方面发展，资金需求量逐步加大，银行融 资也逐渐扩大。转入2 0 0 8 年下半年后，受金融危机影响，很多风险管理水平较 低的企业无法实现预期收益。然而，银行等很多金融机构由于受危机直接影响， 贷款大规模缩水，不能向企业按期提供稳定的资金来源，使企业的融资状况雪上 加霜，来自银行信贷方面的营运资金供给不断缩减，短期资金压力不断加大。 第二，投资活动对营运资金的影响。 国内资本市场受到金融危机冲击，前景不被看好，造成了投资的快速萎缩和 回报的下降。一方面，企业在这样的经济大环境下难以获得新的稳定的投资来补 充营运资金；另一方面，企业对外投资在市场不被看好的条件下不易变现。两方 面的因素双双降低了营运资金的绩效，造成营运资金供给的保障性下降。 第三，汇率波动对营运资金周转的影响。 作为国际贸易结算货币的美元，其汇率下降直接影响我国企业外贸出口，使 对外贸易顺差减少。汇率波动形成的外汇风险加剧了企业在资金成本方面的风 险，加之金融危机使企业用于国外投资的资产严重缩水，企业这部分营运资金短 期内无法收回，营运资金周转速度下降，营运资金需求上升。 第四，海外坏账对营运资金的潜在影响。 在美国金融危机中，发生巨额亏损和濒临倒闭的企业多为金融机构，其中不 乏我国企业危机发生之前对其债券的积极认购。危机发生之后，我国企业对债务 的追讨可能因企业的破产而以损失告终。无法收回的资金最终成为坏账，对企业 资产造成严重损耗，进而加剧营运资金发生短缺的可能。 综上所述，世界经济的危机短期内难以消除，甚至大有一波未平一波又起的 2 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 趋势，欧债危机的蔓延就是一个生动的证明。此外，即使这场危机过去，看似风 平浪静的世界经济发展也酝酿着下一个经济周期中的危机阶段。而从外部环境给 企业及其营运资金的影响来看，营运资金出现短缺的可能性加大，也即营运资金 短缺风险加剧。 随着我国社会主义市场经济建设的蓬勃发展，我国企业与世界经济的接轨已 是大势所趋。融入世界经济大舞台，一方面为我国企业带来了前所未有的发展机 遇，另一方面也使我国企业面临着前所未有的复杂风险的挑战。我国企业管理水 平较世界先进水平还有一定差距，无法适应新环境的一些企业必将遭到市场经济 优胜劣汰法则的淘汰。因此，在谋求企业可持续发展的过程中，应对危机、化解 风险已成为企业管理者的必修课。 1 2 研究目的 随着我国进一步融入世界市场经济体系，我国企业面临的运营环境愈发复 杂。从目前世界经济环境来看，我国企业要想在世界经济舞台上站稳脚跟，谋求 科学的可持续发展，必须在加强风险管理方面积极努力，因此，企业管理者越来 越需要相关的风险预警信息为在复杂环境中制定和实施风险管理决策提供参考。 营运资金短缺风险作为财务风险的核心之一，其风险管理水平的高低甚至关 系到企业的生死存亡，营运资金及其风险亦因此受到越来越多管理者的重视。营 运资金短缺风险管理的目的在于能够较为成功的预测营运资金短缺风险，为企业 有关这一风险的决策提供信息支持，使企业能够提前实施有效措施以应对风险， 并将营运资金短缺可能带来的损失降至最低。这一风险管理过程预见性的特点决 定了其一方面需要定性分析对未来的某种可能性进行判断，另一方面也需要定量 分析为具体风险管理决策的制定提供客观依据，也即在风险管理方法上需要定性 分析与定量测算的结合。然而，目前国内外关于营运资金短缺风险的专门研究并 不多见，营运资金短缺风险模型的研究更是一项空白，缺少可直接用于预警营运 资金短缺风险的量化工具，尚不能满足营运资金短缺风险管理对定量工具的需 求。 随着人们对营运资金的关注度不断提高，营运资金相关理论研究的不断创新 为更加科学的认识和理解营运资金短缺风险提供了理论支持，营运资金管理实践 也为研究营运资金短缺风险提供了丰富的素材。此外，财务风险及其预警的研究 为建立营运资金短缺风险预警模型提供了可借鉴的思路，使这一量化工具的建立 具备了可行性。因此，一种建立在科学的定性分析基础上的、比定性分析可操作 性更强的营运资金风险预警定量工具亟待出现。 本文研究正是以满足这一需求为落脚点，在营运资金和财务风险预警研究的 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 基础上，对能够量化营运资金短缺风险的预警模型进行研究。一方面尝试性的建 立一种能够预警营运资金短缺风险的量化工具；另一方面也为企业风险管理提供 一种科学的、可借鉴的新思路，使我国企业在营运资金短缺风险出现之前、风险 预兆出现之时，能够未雨绸缪的对这一风险进行有效管理，在一定程度上减轻这 一风险给企业带来的不良影响。 1 3 研究思路、方法和内容 本文以我国零售业上市公司为主要研究对象，从分析影响营运资金短缺风险 的营运资金需求与供给两方面因素入手，利用已有文献研究成果、相关数据库资 源、上市公司公开信息资源和e x c e l 、s p s s 统计分析软件等，借鉴财务风险预警 研究中多变量模型的建立思路，特别是a l t m a n ( 1 9 6 8 ) 建立z s c o r e 模型的思路， 在现有营运资金相关研究的基础上找到能够较为科学的反映供需两方面因素的 指标，将营运资金短缺风险进行量化，初步建立能够预警营运资金短缺风险的模 型。然后，以我国零售业上市公司相关数据为样本，对模型成功率进行检验并对 模型的预警方法及注意事项进行说明，最终实现对营运资金短缺风险进行量化预 警的研究目的。 1 4 研究意义 本文所建立的营运资金短缺风险预警模型为营运资金短缺风险的预警提供 了量化工具，在理论上是可行的，逻辑上是合理的，实用性是较强的。定量的指 标增强了营运资金风险管理的可操作性，使企业能够提前预警营运资金短缺风 险，从而有效化解风险，实现对企业资源的优化配置。 首先，根据营运资金短缺风险的定义，本文在理论上假设营运资金需求大于 营运资金供给时存在营运资金短缺风险，因此所建立的营运资金短缺预警模型将 影响营运资金短缺风险的因素分为了需求和供给两个方面，以保证模型构建的科 学性和逻辑性。 其次，本文将影响营运资金风险的各个因素指标化，使营运资金风险有了量 化的标准。此外，在指标选取时注意了指标数量级的匹配，避免了某一指标过大 或过小使预测失效的情况。 再次，本文所建立的模型克服了用独立财务指标估计营运资金短缺风险的片 面性，使营运资金短缺风险预警模型具有更强的综合预警效果，各指标的加权求 和也避免了单一指标之间的冲突造成预警失效的问题。 最后，本文以零售行业为例，进行了有行业针对性的探索。零售行业因缺少 4 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 生产环节，用销售额反映营运资金短缺风险需求因素中生产规模扩大的这一影响 更为科学，而其他生产型企业则可用诸如产量、生产成本等指标去考察该类因素 影响，这也是分行业对营运资金短缺风险预警模型进行探索的必要所在。 综上所述，本文对营运资金短缺风险预警模型的研究，为建立有行业针对性 的营运资金短缺风险预警模型提供了思路，初步探索了能为企业进行营运资金短 缺风险管理提供参考信息的量化预警工具，具有较强的理论和实践意义。 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 2 文献综述 2 1 营运资金短缺风险的相关研究 从现有研究状况看，国内外目前并无涉及营运资金短缺风险或者类似概念的 专门研究或理论。在有关营运资金的研究中，主要涉及营运资金的管理、营运资 金的绩效测算方法与评价分析、营运资金需要量测算、营运资金的行业特点、不 同渠道营运资金的特点等内容，从这些研究内容中，可以提取出与营运资金短缺 风险相关的理论基础。 j o h nj h a m p t o n & c e c i l i al w a g n e r ( 1 9 8 9 ) 较早提到了营运资金风险的概 念，除了对流动资产管理进行阐述之外，作者还对信用评级、短期融资、消费信 贷的内容进行了介绍，并主张研究营运资金要从盈利性与风险性两方面着手，在 制定营运资金政策方面，应把流动资金存量配置与相应的资金来源联系起来，从 总体上观察与研究营运资金，将营运资金管理的研究由单一流动资产管理的研究 扩展到营运资金的整体管理，这一思路至今主导着有关营运资金的研究。他们有 关营运资金风险的研究为本文建立营运资金短缺风险预警模型做出了理论方面 的铺垫，其关于流动资产的论述探讨了营运资金的需求因素，而有关信用评级、 短期融资、消费者信贷等内容的阐述则为营运资金供给方面的影响因素做出了积 极探索。毛付根( 1 9 9 5 ) 沿用了j o h nj h a m p t o n & c e c i l i al w a g n e r 的思路，认 为必须同时考察盈利性和风险性两个方面来评估一个企业的净营运资本状况，并 且从流动资产与流动负债的联系入手，使流动资金存量配置与相应的资金来源能 够结合起来观察与研究。这一观点也被其后的研究者所认可，进一步为本文奠定 了理论基础。受此启发，在构建营运资金短缺风险模型时，可从需求与供给两方 面考虑营运资金短缺风险因素。 刘翰林( 2 0 0 6 ) 对营运资金需要量与行业因素的实证研究发现，行业因素对 我国上市公司营运资金需要量的影响是显著的，但其影响机理是复杂的，影响角 度是多方面的。由于行业差别较大，营运资金的需求、供给方面的影响因素会有 所不同。因此，研究营运资金短缺风险预警模型，应该考虑行业差异，从特定行 业入手，探索预警模型的建立思路，逐步实验的基础上推出比较成熟的、适应特 定行业的营运资金风险预警模型，进而从行业试点推广到各个行业。最终，建立 起包含每个行业的营运资金短缺风险预警模型体系，以统一的方法与口径衡量各 个行业的营运资金短缺风险，为投资者、债权人、员工、社会、政府等各方面利 益相关者提供决策有用信息。 6 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 在营运资金管理实践经验及数据统计方面，一些咨询机构和实务性杂志做出 了积极贡献。在国外，r e l 咨询公司和c f o 杂志针对美国最大的1 0 0 0 家公司自 1 9 9 7 年展开的名为t h ew o r k i n g c a p i t a ls u r v e y 的年度营运资金绩效调查，不 仅秉承了营运资金管理研究的传统，鼓励企业整体管理营运资金，还将供应链管 理与之结合，使营运资金管理的重心发生了向供应链优化与管理的转移。在国内， 王竹泉等对中国上市公司的营运资金状况进行的调查及发布的自1 9 9 7 年以来的 中国上市公司营运资金绩效排行榜等，对我国上市公司营运资金绩效情况做出了 较为细致的分析，其中关于上市公司营运资金绩效方面的研究成果为本文提供了 研究素材与数据支持，也使本文的研究得以在较为合理的研究范围内展开。 在营运资金的相关指标研究方面，杨雄胜、缪艳娟、刘彩霞( 2 0 0 0 ) 对传统 营运资金周转率指标提出了质疑，针对我国企业所处环境指出了这些指标在理论 与实务方面的缺陷，以应收账款和存货为例提出了“应收账款平均账龄”和“存 货占用期”等优化指标来改进原有周转率指标。谢福泉、邓伟( 2 0 0 3 ) 在对煤炭 上市公司进行营运资金实证分析与评价时，利用营运资金充足率、长期债务与营 运资金比率、销售对营运资金比率和营运资金主营业务利润率等四项指标从偿债 能力、营运能力、盈利能力三个方面对煤炭上市公司营运资金政策进行了实证研 究，提出在加强营运资金动态管理时要对营运资金需求进行合理预测，这一对煤 炭上市公司营运资金的研究是利用财务指标对营运资金政策进行有行业针对性 分析的一次有意义的应用。王丽娜、高绪亮( 2 0 0 8 ) 从现金周期( c a s hc o n v e r s i o n c y c l e ) 、产品现金周期、加权现金周转期模型( w c c c ) 、营运资本生产率、 净营业周期( n e tt r a d ec y c l e ) 等方面对这些用于评价营运资金政策的指标进行了 归纳与总结，并对借助这些指标对营运资金政策进行评价的方法进行了分析。啜 华( 2 0 0 8 ) 认为营运资金是一个综合性的财务指标，借鉴杜邦分析体系的思路， 构建了营运资金的财务分析体系，并提出从营运资金构成要素入手强化营运资金 管理。 在对营运资金风险的概念探索上，徐晓铃( 2 0 1 1 ) 对营运资金风险从要素角 度进行了归类，将营运资金风险归为流动性风险、应收账款风险、存货风险三类： 流动性风险是指经济主体的金融资产因为流动性的不确定性变动而遭受经济损 失的可能；应收账款风险是指由企业应收账款所引起的坏账损失的增加及管理成 本的增长而使企业遭受经济损失的可能；存货风险是指由于产成品以及用于对外 销售的半成品积压而使得占用的资金不能及时变现而威胁企业经济利益的可能， 另外，因原材料在采购环节缺乏合理的安排、材料库存环节发生毁损、生产过环 节中的半成品缺乏有效的管理等原因而造成存货的损失与浪费也属于这一类风 险。该研究对营运资金短缺风险的分要素探索，为本文模型的建立提供参考，特 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 别是指标选取方面，为本文选取最能反映某个具体影响因素的指标来构建模型， 也即量化营运资金短缺风险提供了理论支持和材料参考。虽然作者只是将影响营 运资金风险进行了分项研究，细分的研究了影响营运资金风险的各个因素，而未 能将各项目之间的联系结合起来研究营运资金的整体风险，也无法量化营运资金 短缺风险，实用性并不强，但是其对本文营运资金短缺风险影响因素方面的理论 分析仍然提供了十分有益的支持。 在对营运资金短缺风险影响因素的分析方面，国内一些学者从营运资金绩效 评价角度和营运资金需求角度做出了一些探索。王凡( 2 0 0 7 ) 将营运资金需求分 为营销渠道、生产渠道、采购渠道三个方面，建立了基于渠道理论的营运资金绩 效评价指标体系。徐强( 2 0 0 9 ) 认为，要满足三类主要的营运资金需求，即交易 性需求、预防性需求和投机性需求等，改进企业营运资金管理，就应准确评价资 金需要量，合理确定现金持有量，在口常的经营活动中保留一定的现金。王灿 ( 2 0 1 0 ) 指出，加强国内企业集团营运资金管理的策略应注重营运资金的风险管 理：营运资金需求的确定应建立在对生产经营状况的合理分析基础之上；流动性 的保证应通过流动资产项目管理以优化流动资产内部结构来实现；构建由财务风 险全过程跟踪机制、风险预警机制和动力机制组成的有效的财务风险控制机制。 但是，目前研究多为利用营运资金需求研究营运资金政策或营运资金绩效，尚未 能把营运资金需求与营运资金供给两方面结合起来进行研究，本文在这一方面进 行了初步的探索。 2 2 财务风险预警相关研究 从目前文献材料来看，虽然尚未有关于营运资金短缺风险预警模型的专门研 究，但财务风险预警理论与实践的发展已处于较为成熟的阶段。营运资金短缺风 险作为财务风险的核心之一，可从财务风险预警的理论研究与实践中得到启发， 参照财务风险预警模型建立的思路，初步建立起能够对营运资金短缺风险进行预 警的量化模型。 所谓财务预警，一般是指在会计、金融、企业管理、市场营销等理论的基础 上，以企业的财务资料为依据，采用比率分析、数学模型、统计分析等方法，对 企业在经营管理活动中存在的潜在财务危机风险进行监测、诊断与报警的系统。 而财务预警模型就是借助企业的财务信息与非财务信息对企业财务状况进行识 别的判别模型。 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 2 2 1 国外研究状况 f i t z p a t r i c k ( 1 9 3 2 ) 的单变量破产预测模型被广泛认为是最早的财务危机预警 研究。f i t z p a t r i c k 依据财务比率的不同将1 9 家样本公司划分为破产和非破产两 组，经分析得到结论：“净利润股东权益”和“股东权益负债”两个比率对财 务危机判别能力最强，而且在经营失败前三年这些比率就呈现出显著差异。该预 警模型首创性的迈出了财务危机预警研究的第一步，然而其只利用单一财务指标 的方法及思路在具体操作时可能会因各财务指判别结果不同而在最终结果上产 生矛盾，使基于单一的财务指标判断财务危机的这一模型对财务危机的判断失 效。尽管如此，f i t z p a t r i c k 从财务指标入手预测财务危机的做法为后来的相关研 究提供了借鉴。因此，本文也借鉴了该研究的这一核心思路，从财务指标入手， 探索对影响营运资金短缺风险中营运资金需求和供给两方面影响因素的量化方 法。 b e a v e r ( 1 9 6 6 ) 对一元判别模型进行的系统分析，进一步深化和完善了 f i t z p a t r i c k ( 1 9 3 2 ) 的理论成果。b e a v e r 在排除了行业影响和资产规模因素的前提 下，将在1 9 5 4 1 9 6 4 年间发生财务危机的七十九家企业与等数量、等资产规模但 未发生财务危机企业的三十个财务比率进行了比较研究，结果显示，债务保障率、 资产收益率、资产负债率和资产安全率四个比率可以有效预测财务危机，其中， 效果最好的是债务保障比率，也即现金流量债务总额。鉴于b e a v e r 的研究成果， 本文在探索营运资金短缺风险预警模型时，注意选取最能反映营运资金短缺风险 影响因素的典型财务指标作为模型构建的基础，而非多个财务指标来反映同一因 素对营运资金短缺风险的影响，正如b e a v e r 的研究成果所显示的，选取最有效 的指标，一方面提高了模型的使用效率，另一方面节约了模型测算的工作量，在 一定程度上提高了营运资金短缺风险预警模型的综合性、效率性与可操作性。 美国学者a l t m a n ( 1 9 6 8 ) 对比率分析法作为一种分析技术的质量进行研究 时，以制造业企业破产预测为研究内容，利用财务、经济比率以及综合判别统计 方法( m d a ) 建立的z s c o r e 模型是目前应用较广的财务危机预警模型。这一模 型不仅为财务危机预警提供了较为实用的判别工具，更为后人对这类问题的研究 打下了坚实的理论基础、提供了宝贵的研究思路。a l t m a n 指出，利用单一比率 对财务危机进行预警，会因比率不同而出现预警结果冲突的情况，因此，a l t m a n 建立起了一种综合了几个财务比率的综合判别分析模型，即z s c o r e 财务危机预 警模型。 a l t m a n 的多元判别模型也即z s c o r e 模型的表达式为： z = 0 0 1 2 x 1 + o 0 1 4 x 2 - 1 - o 0 3 3 x 3 + o 0 0 6 x 4 + o 9 9 9 x 5 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 其中， x ，：营运资金总资产； x 2 ：留存收益总资产； x 3 ：息税前利润总资产； x 4 ：股票市价总负债面值； x 5 ：销售总额总资产。 a l t m a n 通过建立这一函数表达式得到了可以判别财务风险的综合数值，也 即z 值。a l t m a n 经过对z 值的测算，得到一个企业破产的下限值1 8 1 ，一个企 业非破产上限值2 9 9 。将某一企业的财务数据代入z 值的表达式，得到的结果 如果小于下限值1 8 8 ，便认为该公司破产的风险很大；如果z 值大于2 9 9 ，便 判定该公司财务健康，破产风险很小。此外，a l t m a n 还对1 8 1 到2 9 9 之间的z 值意义进行了说明：若某公司的z 值落在这一范围内，则不能对其破产风险进 行直接判定。a l t m a n 的z s c o r e 模型克服了f i t z p a t r i c k 单变量模型中不同比率在 预测同一公司财务危机状况时互相矛盾的问题，使财务危机预警变成了一个综合 的而非单一财务指标判断的过程。 a l t m a n & n a r a y a n a n ( 1 9 7 7 ) 为反映公司破产问题研究最新进展，沿用1 9 6 8 年的z s c o r e 模型的研究思路，建立了在预测精度等方面明显优于最初建立的 z s c o r e 模型的第二代z s c o r e 模型。他们选择了1 9 6 9 1 9 7 5 年问的五十三家破产 企业和五十八家非破产企业作为研究对象，进而选出2 7 个变量，通过因子分析 法等统计分析方法最终筛选出资产报酬率、收入稳定性、利息保障倍数、留存收 益总资产、流动比率、资本化率、规模等七个变量构建第二代z s c o r e 模型。新 一代z s c o r e 模型预测精度更高，进一步发展并完善了以该模型为基础的财务风 险预警研究。虽然z s c o r e 模型旨在预警企业整体的财务危机，在预警营运资金 短缺风险方面的针对性不够，对特定行业特征的考虑也并不完善，不能具体的量 化营运资金短缺风险以指导企业做出化解这一风险的具体决策，也不能直接用于 预警营运资金短缺风险；但是，该模型的研究思路和研究成果为营运资金短缺风 险预警模型的建立奠定了基础，这一研究成果也为本文提供了重要参考，使本文 在研究方法、样本的选取标准、模型的建立过程及最终形式上能够获得科学的参 照。 在a l t m a n 的研究之后，o h l i s o n ( 1 9 8 0 ) 首创性的利用多元逻辑回归模型进行 破产预测。所建立的模型以寻求观察对象的条件概率为目标，并以这一概率对研 究对象的财务状况和经营风险进行判断。研究结论表明，至少有公司规模、资本 结构、业绩和当前的融资能力四类变量影响公司破产风险，并且利用这些变量对 财务危机进行预警的准确达到9 6 1 2 。该模型无需假设自变量服从多元正态分 营运资金短缺风险的预警模型研究以零售行业为例 布和两组间协方差相等的特点，克服了之前研究在假设条件方面较为严格的这一 缺陷，使模型的实用性有所增强。 z m i j e w s k i ( 1 9 8 4 ) 发展与完善了多元模型。他利用多元概率比回归模型对 财务风险进行预警，以1 9 7 2 1 9 7 8 年间七十六家破产企业和三千八百八十家正常 企业为对象进行研究。其研究方法建立在极大似然法原理的基础上，与多元逻辑 回归模型类似。首先找到研究样本的极大似然函数，其次求得似然函数的极大值 进而得到参数估计值，然后根据得到的概率函数表达式计算出研究样本破产概率 p 。最终得到判定原理：如果p 0 5 ，则该企业将会破产。z m i j e w s k i 对模型在数学方法上的改进， 为后人研究财务风险预警模型提供了更为科学的思路。本文研究虽然处于营运资 金短缺风险预警模型的探索阶段，与该模型的发展阶段有所不同，但其数学方法 方面的改进，可为后续研究及模型的进一步完善和补充提供理论支持。 财务预警理论较为前沿的研究成果是人工神经网络模型。o d o m & s h a r d a ( 1 9 9 0 ) 最早把神经网络技术应用于财务危机预警研究中，基于人类大脑神 经运作的原理，将神经网络的分类方法应用于财务预警，构建出一种平行分散处 理模式的财务预警模型。o d o m & s h a r d a ( 1 9 9 0 ) 利用人工神经网络预测财务危机， 得到了较好的预测效果。他们将1 9 7 5 - 1 9 8 2 年间的六十四家财务失败的公司与另 外同等数目的财务正常公司进行组合，将这些公司分为训练样本与保留样本两 类。他们以a l t m a n ( 1 9 6 8 ) z s c o r e 模型中使用的五个财务比率为研究变量，并 借助神经网络的原理来构建模型。最终得到结论：训练样本的判别正确率高达 1 0 0 ；保留样本中，财务失败的公司预测正确率为8 1 7 5 、正常公司的预测正 确率为7 8 1 8 。由于人工神经网络模型在解决分类问题方面优于当时的判别分 析模型，越来越受到人们的关注。但是，这一模型并没有预测单项财务风险如营 运资金短缺风险的能力，也就是无法将营运资金短缺风险从整个财务风险中分离 出来，因此，仍需在这些研究