（工商管理专业论文）跨国并购中的风险管理研究.pdf

摘要 2 1 世纪以来，经济全球化促使全球竞争日趋激烈，国际市场开放程度空前提 高。中国企业要想在全球化背景下有大的作为，跨国并购是必由之路。但是，许 多中国企业并未意识到跨国并购的各种风险，在具体的跨国并购的进程中，疏于 对各种风险进行识别、分析、评价和监控，致使很多决策失误，最终导致跨国并 购失败，付出了昂贵的代价。本文对跨国并购及相关理论进行了概述，对中国企 业跨国并购的历史和动因进行了分析，描述了跨国并购风险的特征，研究了并购 风险管理体系，对并购风险评价体系进行了详细叙述，并分析了c 集团在并购m 集团过程中如何通过企业自身努力防范风险，提高并购的成功率。本文的创新点 主要有：一是提出尽职调查是跨国并购中风险识别的重要手段；二是提出引进战 略投资者是一个良好的降低跨国并购风险的解决方案；三是提出了跨国并购中存 在i t 风险。希望笔者的分析和思考对我国企业今后的跨国并购实践具有一定的参 考和借鉴意义。 关键词：跨国并购，风险管理，尽职调查 a b s t r a c t g l o b a l i z a t i o ni n c r e a s e sg l o b a lc o m p e t i t i o n a n db o o s tt h e o p e n n e s s o f i n t e r n a t i o n a lm a r k e t h o w e v e r , c h i n e s ee n t e r p r i s e sw a n tt os u c c e e di nt h e c u r r e n te r 钆t h ec r o s s - b o r d e rm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n sa r et h eo n l yw a y h o w e v e r , m a n yc h i n e s ee n t e r p r i s e sh a d n t a w a r e dt h er i s kd e r i v e df r o m d i f f e r e n tr i s kt h u si nm a n yc a s e so fc r o s s - b o r d e rm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s ， b e c a u s eo fn e g l e c t i n gi d e n t i f y , a n a l y s i s ，e v a l u a t i o n ，a n dc o n t r o lo fr i s km a n y d e c i s i o n sm i s p l a y , f i n a l l yl e a dt ot h el o s so fm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n sa n dp a i d t h eg r e a tp r i c e i nt h i sp a p e bd i s c u s s e da b o u tt h et h e o r yo fc r o s s - b o r d e rm e r g e r s a n d a c q u i s i t i o n sa n da n a l y z e da no v e r v i e wo ft h eh i s t o r y o fc h i n e s ee n t e r p r i s e s a n dc r o s s b o r d e rm & am o t i v e s d e s c r i b e st h ec h a r a c t e r i s t i c so fc r o s s - b o r d e rm & ar i s k , r i s km a n a g e m e n ts y s t e mo ft h ea c q u i s i t i o n ，m e r g e rs y n e r g i e so ft h e e v a l u a t i o ns y s t e m , r i s ka s s e s s m e n ts y s t e mi n t od e t a i l sd e s c r i p t i o n ，a n da n a l y z e d h o wmg r o u pm & acg r o u pi nt h e i ro w ne f f o r t st op r e v e n tr i s k sa n di m p r o v e t h es u c c e s sr a t eo fm & a i n n o v a t i v ei d e a so ft h i sp a p e ra r e ：f i r s t , c a r e f u l l i n v e s t i g a t i o no fc r o s s b o r d e rm & a i sa ni m p o r t a n tp a t ho fr i s ki d e n t i f i c a t i o n ； t h es e c o n di st op r o p o s et h ei n t r o d u c t i o no fs t r a t e g i ci n v e s t o r si sag o o ds o l u t i o n w h i c hr e d u c e st h er i s ki nt h ec r o s s - b o r d e rm & a ；t h i r di s t op r o p o s et h e e x i s t e n c eo fi tr i s ko fc r o s s b o r d e rm & a ih o p et h ea n a l y s i sa n dt h i n k i n go n t h ef u t u r ec r o s s b o r d e rm & ao fc h i n e s ee n t e r p r i s e sc o u l db ea c e r t a i nr e f e r e n c e k e yw o r d s ：c r o s s b o r d e rm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s ，r i s km a n a g e m e n t , d u e d i l i g e n c e 1 1 研究背景 第一章引言 经济全球化促使全球竞争日趋激烈，使跨国并购成为中国企业在国际剧烈的 市场竞争中生存和发展的重要途径。回顾一百多年来世界经济的发展历史，全世 界的企业共经历了五次并购浪潮，并购的领域也已经越来越超越国界，表现出全 球范围的势态，并从单一行业升级到各个行业各个领域，呈现出无边界的特点。 中国的跨国并购虽然由于历史的原因落后于发达国家，但是中国企业也深深 体会到跨国并购是企业长期发展壮大的唯一途径。很多中国企业已经认识到，通 过跨国并购能获取规模经济效应，通过跨国并购能避免在核心技术研究上的重复 投资和重复研发，使企业迅速拥有世界级品牌和持续创新能力，缩短进入全球市 场的时间。进入2 l 世纪以来，中国企业的跨国并购越来越频繁，然而因为多方面 的原因，中国企业所发起的跨国并购显得举步维艰。许多中国企业并未意识到跨 国并购其实存在着很多风险，在具体跨国并购的进程中，疏于对各种风险进行识 别、分析和控制，致使很多决策失误，最终导致跨国并购失败，付出了昂贵的代 价，中铝、中化、中海油、t c l 、上汽、明基等企业都曾为此交了不菲的学费。 因此，在此背景下，对跨国并购中的风险管理进行研究，很有现实意义。 1 2 研究意义 目前，理论界对跨国并购风险的研究较少。本文从风险识别、分析和控制的 角度，对跨国并购风险管理进行分析，并分析y c 集团在并购m 集团过程中如何通 过企业自身努力防范风险，提高并购的成功率。希望笔者的分析和思考对我国企 业今后的跨国并购实践具有一定的参考和借鉴意义。 1 3 主要创新与不足 本文的创新点主要有： 一、提出尽职调查是跨国并购中风险管理的重要手段。尽职调查是当前跨国 并购中非常流行的了解目标企业的方法，它贯穿于跨国并购风险管理的五个过 程，包括风险识别、风险估计、风险评价、风险决策和风险监控。在跨国并购过 程中充分发挥尽职调查的作用可以在很大程度上提高风险管理的水平，提高跨国 并购的成功率。 二、提出引进战略投资者是一个良好的降低跨国并购风险的解决方案。在跨 国并购的进程中，引进战略投资者可以充分发挥他们的主观能动性和工作积极 性，可以发挥他们的专业特长，可以让他们共同承担投资风险，降低我国企业进 行跨国并购的整体风险。 三、提出了跨国并购中存在i t 风险。随着信息化的进步，i t 技术的迅猛发展， 在跨国并购中，必须充分考虑i t 给未来企业整合带来的风险，目标企业的i t 架构 是否合理，i t 资源是否充足，i t 系统是否安全，i t 软件是否适用，i t 运维商是否 服务周到，i t 人员是否能继续留任，i t 是否持续较大投入等等，把i t 风险降低到 最低程度。 本文的不足之处是，由于接触跨国并购时间短，对跨国并购风险认识有限， 加上参与c 集团并购m 集团时的职级较低，因此对跨国并购整体风险管理的理解和 分析有限，有待于将来进一步学习和深入研究。 1 4 结构安排 本文首先对跨国并购及并购风险理论的主要文献进行综述，介绍了跨国并购 的发展历程、特点及推动因素，介绍了跨国并购风险的基本内涵与主要的并购风 险理论。在第四章介绍了跨国并购风险管理体系。在第五章，笔者先介绍了c 集 团在并购m 集团的过程中所采取的风险管理措施，并在此基础上进行分析，最后 从风险管理的角度对跨国并购提出了建议。 2 0 1 0 年，笔者在c 集团实习时，恰逢c 集团并购m 集团开始，有幸全程参与了c 集团对m 集团的并购工作。由此对跨国并购有了全面的了解和把握。但是c 集团对 m 集团的并购至今尚未结束。出于保密的考虑，在本文中，所有有关双方国家名、 行业、公司名称、产品、地名等均以字母代替，所有日期、数字及其他敏感词汇 均以相近日期、数字或者词汇代替，敬请见谅。 本文的章节结构如图1 1 所示： 2 1 5 研究方法 第一章引言 上 第二章跨国并购概述 第四章跨国并购风险管理体系】 1 l 第五章c 集团并购m 集团风险管理分析 上 第六章结论 图1 1 论文结构安排 ( 1 ) 文献分析总结法。本文在第二章和第三章采用对论文相关文献进行归 纳总结的分析方法，在通过研究了大量相关的国内外文献，对文献进行归纳和总 结，并提出自己的看法。 ( 2 ) 理论阐述与案例相结合。本文在第三章和第四章中对并购风险进行了 阐述，并在第五章中运用到实际的跨国并购案例中进行具体的分析。 2 1 跨国并购概述 2 1 1 并购的定义及内涵 第二章跨国并购概述 在国外，企业并购通常被称作“m a ”( 最l j m e r g e ra n da c q u i s i t i o n 的缩写) ， 它是合并、兼并与收购的统称。“m e r g e r 的意思是“兼并 或者“合并 。兼 并是指一家企业以有价证券、现金、承担债务或者利润返还等形式有偿取得其他 企业产权，改变其他企业的法人实体或者使其丧失法人资格，并取得对其决策控 制权的经济行为。合并是指两个或两个以上的企业按照契约或者法令归并为一个 企业的经济行为。“a c q u i s i t i o n ”的意思是“收购 或者“购买 。收购是指一 个企业以现金、债券或者股票购买另一个企业的部分或全部资产或股权，以获得 该企业的控制权的经济行为。总起来说，“并购 是兼并与收购的统称，泛指企 业在市场机制作用下为了获得其它企业的控制权而进行的产权交易活动。 2 1 2 跨国并购的定义及内涵 跨国并购是指一国企业通过取得另一国企业的全部资产或部分资产( 或股 权) ，并对其经营管理实施完全的或一定的控制的行为。跨国并购( c r o s s b o r d e r m a ) 涉及两个或两个以上国家的企业，“一国企业是并购企业或者并购发 出企业，“另一国企业”是目标企业或者被并购企业。跨国并购是企业进行国内 并购的延伸，它跨越国界，涉及到两个以上国家的市场、两个以上的政府控制下 的法律制度和两个以上国家的企业的并购。 2 2 跨国并购理论 跨国并购是从西方国家国内并购发展起来的，总的来说主要通过一定的途径 获得国外目标公司的控制权，进行自主经营。它是在全球的范围内优化资源配置， 调整市场结构，改变现有的企业存量，使生产要素向优势企业集中，从而提高并 购后的企业的规模经济和国际市场竞争力。跨国并购促进了全球市场竞争，推动 了市场结构持续优化。 跨国并购作为超越行业和国界的并购行为，得到了国内外众多经济学家的关 注，他们根据不同的研究目的和研究方法去研究跨国并购，其理论也就非常丰富。 几十年来，各种经济学派都试图用自己的理论框架对并购的动因做出完整的分 析。然而，由于不同的经济学派对企业并购动因的研究视角不同，所依托的经济 理论背景各异，加之企业并购动因的多变性和复杂性，所以至今仍然没有一个理 论能对企业并购动因做出令人满意和信服的解释。 新古典经济学将跨国并购看作是企业追求利润最大化或成本最小化的行为， 这是从传统的利润最大化的假设出发的理论。 委托一代理理论认为，企业并购提供了一种外部的鞭策机制，使代理问题 通过企业内部的激励和约束机制的问题得到有效解决。 企业并购理论提出了企业并购是对交易成本节约的动因假说。 团队生产理论认为，一种产品是由若干个集体内成员协同生产出来的，团队 4 生产增加的产出归功于协作的结果，正是由团队的协作效率所决定作为一个团队 的企业组织的存在。 组织资本理论认为，组织资本是管理层所拥有的团队内部投入要素的相对生 产能力及其相互作用的有关信息，包括员工的特长、特点、经验、技能、组合协 调及组织本身的信息等。组织资本专属于本企业，转移到其他企业的可能性不大。 2 2 1 规模经济理论 规模经济理论认为：在于生产、科研、市场营销等生产过程中的各个环节中 都有规模经济存在。企业为达到提高技术开发能力和生产效率、降低成本等目标， 可以通过跨国并购特别是横向跨国并购在较短时间内实现规模经济效应。这种规 模经济集中体现在两个方面：第一，企业生产的规模经济效应。第二，企业经营 的规模效应。 通过跨国并购，企业经营的规模效应显现，能够大大提高其产品的市场占有 率，有效的提高市场份额，这也会提高企业的利润，使企业有更多的资金从事研 究与开发工作，开发新产品，从而获得长期发展的动力，因此，跨国并购可以促 使企业进入良性循环，帮助企业实现长期发展的目标。 2 2 2 垄断优势论 美国学者海默( h y m e r ) 提出了垄断优势理论，他认为，现实的市场至少存 在四种不完全市场形态：一是在商品市场上发生的不完全竞争，二是在要素市场 上发生的不完全竞争，三是反映在企业的规模经济效应和外部经济上的不完全竞 争；四是由于国家政府政策行为的干预造成的市场不完全竞争。 正是由于国内和国际市场存在这种不完全性，才形成了企业跨国并购的社会 经济基础。跨国公司要顺利进行跨国并购，就必须拥有垄断优势，例如先进技术、 先进管理经验、规模经济、丰富的信息、良好的国际声望、畅通的销售渠道等优 势，这样可以保证其在跨国并购中获取丰厚利润。 2 2 3 内部化理论 内部化理论是由交易成本理论引进对跨国公司对外直接投资的分析而形成。 该理论认为，跨国公司为了使企业的经济效益最大化，才选择跨国并购，将原本 是企业的中间活动内部化。企业为了保证其在信息投资中取得更多的收益，就要 通过跨国并购的方式将已有信息内部化以取得充分回报和补偿。内部化理论很好 的论证了跨国并购的动因以及纵向的跨国并购使企业利润增加的源泉所在。 5 2 2 4 交易费用理论 交易费用理论认为企业的存在原因是可以替代市场节约交易成本。在企业实 现并购后这方面的成本都可以得到有效的节约，经营也能实现一体化，交易成本 就能有效的控制。在企业实现跨国并购后，原来在国界之外的外部交易就转变为 内部交易，那么在企业的供应链上下游的关系上就可以更加有效率，同时能更有 效的进行资源配置和加速整个企业的高效运作。 2 3 全球企业跨国并购的发展历程 从1 9 世纪末开始，以美国为代表的西方国家兴起以并购为主的企业资产重组 以来，全球至今已发生了五次大规模企业并购浪潮。其中，第五次全球战略并购 浪潮从2 0 世纪9 0 年代以来持续至今。在这次浪潮中，跨国并购高潮迭起，成为并 购浪潮的主角。企业并购的规模不断扩大，并购总额也不断刷新历史纪录。 2 4 中国企业跨国并购的历史 2 0 世纪8 0 年代，中国企业的跨国并购开始出现，主要集中垄断性行业或者大 型国有跨国公司如中石油、中海油、中信、中化、首钢等。到了2 l 世纪以来，中 国企业跨国并购的活动逐渐增多，进入了新的发展阶段，跨国并购的规模不断增 大、数量不断增多、金额也不断增大。很多中国企业跨国并购业务单项交易额已 超过l 亿美元。 2 5 中国企业跨国并购动因分析 进入2 1 世纪以来，随着企业实力的增强，中国企业广泛地采用跨国并购作为 进入国际市场的重要法宝，同时应对国际竞争和经济全球化的压力。中国企业的 跨国并购主要集中在国外销售渠道、制造中心、研发中心、油气、矿山等资源项 目。当前，中国企业的跨国并购主要有寻求市场、寻求资源、寻求技术与管理以 及海外融资等四种目的： ( 1 ) 以寻求市场为目的 通过跨国并购，并购企业可以打破本国市场的局限，用于开拓国际市场，可 以绕过目标企业所在国家的关税壁垒与配额限制，进入对方国家进行运营，由此 可以巩固国际市场地位。 6 ( 2 ) 以寻求资源为目的 通过跨国并购，并购企业可以突破本国资源有限的局面，购买到所需要的自 然资源和生产资源，为生产提供保障。 ( 3 ) 以寻求核心技术与管理为目的 当前，许多中国企业在技术和管理上仍然落后于西方国家，因此，快速获得 核心技术和先进管理经验的最有效途径是进行跨国并购。这不但可以迅速解决中 国企业自身研发能力不足的问题，而且还能获得技术上的协同效应，促进实现技 术的跨越和企业核心竞争力的升级。 ( 4 ) 以海外融资为目的 跨国并购是当前我国企业进行海外融资的理想途径。在跨国并购中，利用项 目融资、“买壳上市 、海外上市等多渠道筹集资金，有利于调整海外资产结构， 提高海外资产回报率。 第三章跨国并购风险理论概述 3 1 跨国并购风险的基本内涵 3 1 1 跨国并购风险的概念与分类 ( 1 ) 跨国并购风险的概念 风险泛指遭受损失、伤害、不利或毁灭的可能性。它是一种不确定性，可以 通过历史数据的统计分析等进行计量和测定。反映在经济活动方面，风险是指一 项投资未来收益的不确定性，即未来收益值和期望值的偏差。这种偏差有可能为 正，也可能为负，也就是说，如果未来收益值高于期望值，就会出现正方向的结 果；如果未来收益值低于期望值，就可能出现负方向的结果。出于稳健的考虑， 人们往往通常将风险界定为出现损失的可能性。 所谓跨国并购风险是指由于跨国并购具有未来收益的不确定性，造成跨国并 未来实际收益与预期收益之间的偏差或变动。企业跨国并购的目的是要实现净现 值最大化。因此，跨国并购风险自始至终都是存在的，只要存在跨国并购行为， 就有跨国并购风险，并贯穿于企业跨国并购的全过程。而且随着预测期的增长， 不确定性因素也越来越多，跨国并购风险也越来越大，越不容易把握。 ( 2 ) 跨国并购风险的分类： 按照风险的成因分类，可以将跨国并购风险分为主观风险和客观风险； 按照风险的控制程度分类，可以将跨国并购风险分为可控风险和不可控风 7 险。 按照风险波及的范围分类，可以将跨国并购风险分为局部风险和全局风 险。 按照宏观微观的层面分类，可以将跨国并购风险分为宏观风险和微观风 险。 按照风险的性质分类，可以将跨国并购风险分为纯粹风险和投机风险。 按照损失的环境分类，可以将跨国并购风险分为静态风险和动态风险。 按照预期风险的损失程度分类，可以将跨国并购风险分为轻度风险、中度 风险和高度风险。 按照风险存在的方式分类，可以将跨国并购风险分为潜在风险、延缓风险 和突发风险。 3 1 2 跨国并购风险的特征 ( 1 ) 客观性 跨国并购风险是客观存在的，无法回避的，是不以人们的意志为转移的，并 贯穿于企业跨国并购的全过程。只能在有限的空间和时间内改变跨国并购风险存 在和发生的条件，降低其发生的频率和损失程度，而不可能完全消除风险。我们 必须充分认识到跨国并购风险的客观性这个特点，采取积极的手段去应对跨国并 购风险，不能对它抱有幻想。 ( 2 ) 动态性 跨国并购风险具有动态性指的是跨国并购处在千变万化的复杂世界环境里， 影响跨国并购风险有许多因素，这些因素都是动态变化的，他们的变化会导致跨 国并购风险的动态变化，因此，在跨国并购过程中，企业必须根据不断变化的情 况动态的调整并购计划，以此来应对风险的动态变化，才能实现预期的并购目标。 ( 3 ) 普遍性 跨国并购的普遍性是指在跨国并购中，风险无处不在，无所不在。处处有， 时时有，虽然人们识别风险能力也在不断增强，但随着跨国并购规模的增加，情 况的复杂性也在加大，风险的潜在损失也越来越大。 ( 4 ) 偶然性 跨国并购的风险是诸多因素共同作用的结果，每一个因素的出现本事具有偶 然性。俗话说“天有不测风云”，在跨国并购中，总会出现各种各样的问题和麻 烦，并且在时间上具有突发性，后果往往具有灾难性。因此并购企业必须充分做 好各项准备，考虑各种可能的情形，以应对各种偶然突然事件的发生。 ( 5 ) 必然性 在跨国并购中，形势风云变幻，随着时间的发展，消息的逐步披露，会引来 更多的竞争者和政府、工会组织、环保组织、反华组织和公众的关注，新的问题 和麻烦会层出不穷。在一定条件下，某些风险因素会偶然出现，但是，从长期来 说，这些风险都表现出一定的统计规律，了解了这些问题发生的规律，就能针对 具体问题做好应对措施。 ( 6 ) 相对性 跨国并购风险的相对性是由于针对不同的并购企业，风险发生的程度和潜在 损失的程度具有很大的差异。管理水平高、专业人才多、决策科学、采用第三方 顾问协助对目标企业进行尽职调查的并购企业，综合风险相对就小，反之，管理 水平低，专业人才不足，拍脑袋决策、调查目标企业信息不全面的并购企业面对 的风险相对就高。 ( 7 ) 可控性 跨国并购风险有很多种类，其中许多属于非系统风险，通过努力是可以防范 和化解的。跨国并购风险的可控性就是指在一定的时间和条件下，跨国并购风险 性质可能发生变化，风险的潜在损失可能发生变化，某些风险在一定范围内可能 被消除等等。例如，并购价格的不合理，会直接影响到并购的最终效果。但并购 价格风险并非不可以控制。第一，在跨国并购中，对目标企业的评估和审计以及 进行尽职调查等能够减少跨国并购价格确定环节的风险。第二，在跨国并购合同 中对可能影响并购价格的不确定因素增加保留条款，也可以部分化解并购价格的 潜在风险。 ( 8 ) 可测性 跨国并购的可测性是指在跨国并购中的某些风险是可以有效的测量和管理。 例如市场风险，可以根据概率论和数理统计的规律，运用现代化的计量手段和测 量方法，依据一定时期、一定范围的统计资料对跨国并购中的市场风险进行测定 发生的频率和损失率，由此对市场风险得到更全面和更科学的评价。 ( 9 ) 传递性 在跨国并购的传递性是指跨国并购的风险可以通过信息、社会、组织及个人 传播，引起各方关注，从而影响人们的风险决策。在跨国并购过程中，由于引起 更多的竞争者和政府、工会组织、环保组织、反华组织和公众的关注，在别的并 购中的类似风险可以传递到当前的跨国并购中。例如环保问题，别的并购如果出 现了环保问题，在当前的跨国并购中，人们对环保问题也会加大重视，从而提高 了当前并购的与环保有关的风险，提高了并购成功的难度。 ( 1 0 ) 损失潜在性 在跨国并购中，风险往往是潜在的，或者说，潜在的损失就是风险。在一定 9 条件下，这些风险才会暴露出来。例如目标企业盈利不佳，由于了解不深刻，往 往短时期内，人们感觉不到潜在的风险，只有充分了解企业后，才能发现这些潜 在的风险和可能带来的损失。对此，如果发现了风险的潜在损失有逐步扩大的趋 势，并购企业要果断采取措施止损。 ( 1 1 ) 损失不确定性 虽然在跨国并购中，很多风险的发生的概率可以测定，但是某项具体风险的 潜在损失是不确定的。这包括两方面的含义：一是并购的投资是否能够得到预期 的回报无法确定；二是损失程度无法确定。 总之，在跨国并购过程中，企业要充分认识到跨国并购的这些特性，要充分 评估并购风险的各种影响因素，不断提高风险识别、风险估计及评价、风险决策 及监控的能力，有效应对各种可能的风险。 3 1 3 跨国并购风险的分类 按照宏观和微观两个层次划分，可以讲跨国并购风险划分为宏观风险和微 观风险两类；按照并购流程划分，可以将跨国并购风险划分为并购策划风险、实 施风险以及整合风险。 ( 1 ) 按照宏观和微观两个层次划分 按照宏观和微观两个层次划分，跨国并购风险可以划分为宏观风险以及微 观风险两大类： 宏观风险是所有外部环境因素对并购行为产生影响而所引起的风险，又称 跨国并购系统风险，如政府有关跨国并购的法律法规风险，有关的市场体制风险 等等。跨国并购的宏观风险主要有政治风险、宏观经济风险、社会风险、市场风 险等。外部环境风险是不可控风险，是不能够通过技术或者手段进行消除的。企 业只能尽力做好相关预测，趋利避害，尽量降低外部环境对企业并购带来的影响 或危害。 微观风险是指在跨国并购实施过程中的各种与企业内部情况相关的因素导 致并购结果出现不确定性所引起的风险，微观风险与企业的自身条件以及在并购 运作过程中采用的方法和措施有关。跨国并购的微观风险主要有：战略风险、法 律风险、运营风险、财务风险等。微观风险是可以进行降低或者消除的，在跨国 并购的进程中，企业要充分利用各种手段，发挥企业自身的优势，充分降低微观 风险给跨国并购带来的负面作用。 ( 2 ) 按照并购流程划分 按照并购流程划分，可以将跨国并购风险分为三类：并购策划风险、并购 实施风险以及并购整合风险。 1 0 并购策划风险主要包括并购战略风险、进程组织风险和寻找目标风险，在 这跨国并购的进程中，并购策划对并购成功至关重要，并购战略是否符合并购企 业本身的情况，是否反映了并购企业成长的需求，流程是否有瑕疵，目标企业是 否对并购企业有协同效应，是否有成长潜力等等都必须充分考虑。如果并购企业 没有处理好并购策划风险，即使最后跨国并购成功，也很容易使并购企业的经营 陷入困境。 并购实施风险主要包括谈判风险、信息风险、估价风险、融资风险等等。 由于存在信息上的不对称，谈判技巧和策略的差异，对目标企业的估价差别，融 资方式的差异等，都给并购实施带来了不确定因素。在跨国并购的进程中，并购 企业要充分发挥尽职调查的作用，尽最大努力去发掘目标企业的各方面信息，同 时在谈判时充分使用各方面技巧，在估价时充分考虑可能导致目标企业价格下跌 的因素，在融资时充分考虑各种融资的方式，降低并购实施的风险，减少跨国并 购未来对并购企业的影响。 并购整合风险是整个跨国并购的进程里最后一个风险，也是最重要的一个 风险。它直接与并购成败相关。相比其它两个风险，并购整合风险也最大。在很 多跨国并购案例中，并购企业往往认为达成协议就表示并购已经成功了，其实跨 国并购后期的整合比之前的并购工作更重要。如何留住目标企业的核心人才和技 术，如果充分发挥目标企业和并购企业的财务协同效应、技术协同效应、产品协 同效应、人员协同效应等等都是很棘手的问题。只有充分重视并购之后的整合， 重视并购之后关键人员的安排，经营渠道的维护，技术研发的加强，经营资产的 重组，企业文化的融合等等，才能有效抵御整合风险，把跨国并购推向成功。 也有学者提出了跨国并购中存在信息风险、信用风险等等。这是依据不同 的性质进行分类所得出的。在此，笔者不再一一论述。 3 1 4 跨国并购的风险态度 跨国并购的风险态度是指并购企业的决策是与风险认知有关的，面对跨国 并购风险而采取的决策行为。通俗的说，不同的并购企业、同一并购企业的不同 决策者在面对同一风险事件会做出不同的决策，这种现象就叫跨国并购的风险态 度。通常可以分为三种类型：风险偏好型，风险回避型和风险中立型。 研究发现，跨国并购的风险态度与风险认知有相当大的关系，人们对跨国 并购的风险认知常常来源于个人的知识和感觉、别的企业的成功经验或者失败教 训，别的企业的连续并购成功会提高本企业的乐观态度，提高风险偏好，降低风 险敏感度。而别的企业的失败会提高本企业的谨慎态度，降低风险偏好，提高风 险敏感度。 3 2 跨国并购风险的相关理论 3 2 1 风险分散理论 风险分散理论认为，企业通过跨国并购，能够充分发挥并购带来的协同效应， 例如生产资源的系统，人员的协同，产品的协同等等，能够使并购后企业的整体 抵抗风险能力增强。所以，实行混合跨国并购战略的企业能够在国际范围内分散 风险，使发生各项风险的可能性降到最低，使并购企业的经营风险降到最低。 在跨国并购完成后，并购企业和目标企业的资产将作为一个整体，以追求利 益最大、风险较小的经营目标。并购企业通过并购多样化的企业，把其自身资产 与其他资产相结合，就能较好地实现其经营目标。尤其是单一经营的公司，就可 以通过混合跨国并购来实现其经营风险的分散与转移。而且，实行混合跨国并购 以进行多元化经营可以增加内部员工的升迁机会和工作的安全感，容易赢得广大 员工的支持。此外，通过混合跨国并购可以实现客户群体或供应商等资源的充分 有效利用，增强并购企业的综合竞争能力，同时有效分散经营风险，从而在市场 竞争中处于有利的地位( 曹细玉，2 0 0 3 ) 。 3 2 2 风险与收益对称理论 诺贝尔经济学奖获得者夏普在其关于证券投资的资本市场理论中论述过风 险与收益的对称性。这一原理仍然适用于投资决策的风险分析，即投资的高收益 一般伴随着高风险，而低风险只能带来低收益。在跨国并购的投资决策中，风险 与收益是两个重要的决定因素，任何并购决策的确立都离不开对风险与收益的计 量与比较。跨国并购的决策者要同时考虑收益和风险两个标准，并进行收益与风 险的权衡。 3 2 3 风险时间运动理论 风险时间运动原理是指在跨国并购中，并购的信息、不确定性和风险随时间 变化的运动规律。它包括两方面的内容：并购信息不确定性递减原理和并购方案 数量递减原理。 并购信息不确定性递减原理，是指在跨国并购过程中，随着时间的推移，并 购企业了解目标企业的内外信息越来越全面、越来越准确，并购风险的一些潜在 因素逐步转变为显现因素，一些预期因素逐步转化为当前因素，从而使得跨国并 购的信息不确定性随着并购项目的推进而发生递减。 并购方案数量递减原理的含义是指在跨国并购前的方案数量迅速递减。一般 1 2 情况下，在跨国并购实施的过程中，随着风险的不确定性降低而使一些问题逐步 显现出来，使可行方案数越来越少，从而体现了并购方案数量递减的特性。 3 2 4 风险管理理论 目前，有很多人对风险和危险仍混为一谈，实际风险与危险很不相同，风险 不只意味危险的存在，而且表示危险发生的可能性和渠道，而风险分析主要分析 风险发生的可能性和它所产生后果的大小。对风险进行分析能让我们考虑到各种 可能性，并以此观察事物，使我们决策更合理。风险管理目前并没有权威的定义， 各国学者的定义也大不相同。但是，总起来说，风险管理是通过风险的识别、估 计、评价、决策与监控等步骤，对现实和未来风险、显在或潜在风险的认识和分 析，考虑其不确定性，尽最大努力去控制和降低可能发生的损失。以提高经济效 益或社会效益。 风险管理的一般过程包括风险识别、风险估计、风险评价、风险决策、风险 监控。 ( 1 ) 风险识别 风险识别( r i s ki d e n t i f i c a t i o n ) 也称风险辨识或者危险识别，是在特定的系 统中确定风险因素并定义其特征的过程。风险识别是风险管理的基础和起点。也 是风险管理中重要的或许也是最困难的一项工作。在风险管理过程中，要从系统 的观点，全局的观点出发，全面观察事件的发展过程，将引起风险的因素分解成 简单的、容易识别的基本单元。明确的辨析这些单元可能带来的各种风险，把握 处理这些风险的机会。常用的风险识别方法有头脑风暴法、故障树分析法、专家 调查法等。 ( 2 ) 风险估计 风险估计( r i s ke s t i m a t i o n ) 也称风险衡量，是在特定的系统中队风险损失 的大小进行定量计算的过程。包括四个方面，频率分析、后果分析、情景分析和 损失分析。在风险管理过程中，要分析特定风险因素发生的频率，分析特定风险 因素可能导致的各种后果及可能造成的损失，分析特定风险因素在各种环境因素 下可能导致的各种后果，分析特定后果对其他事物的影响。常用方法有调查法和 专家打分法等。 ( 3 ) 风险评价 风险评价( r i s ke v a l u a t i o n ) 是指在风险估计得出结果之后，根据相应的风 险标准衡量风险的程度，判断该风险是否可以被接受，以便决定风险是否需要处 理和处理程度。常用的风险评价方法有风险报酬法、风险当量法等。 ( 4 ) 风险决策 风险决策( r i s kd e c i s i o n ) 也称风险应对或者风险防范，是指根据风险评估 的结果最大程度降低风险的过程。在风险管理过程中，必须及时抓住各种降低风 险发生的机会，或者把风险可能带来的损失降低到最低限度。常用的风险决策方 法风险规避、有风险自留、风险转移、风险分散等。 ( 5 ) 风险监控 风险监控( r i s kc o n t r 0 1 ) 包括风险的监测和控制。在风险管理过程中，要 对风险进行跟踪，监视已经识别的风险和残余风险、识别进程中新的风险，并在 实施风险应对措施后评估应对措施的效果。 风险管理的一般过程如图3 1 所示： 图3 1 风险管理的一般过程 3 3 企业跨国并购风险管理理论 企业跨国并购风险管理是指跨国并购企业为实现企业并购目标，对跨国并购 中的各种风险因素所采取的一系列专门的措施的过程，包括并购风险识别，并购 风险估计、并购风险评价、并购风险决策及并购风险监控等一系列并购风险管理 活动。跨国并购风险管理的总要求是根据跨国并购战略的需要，灵活运用各种并 购风险处置方式，把不利情况变为有利情况，化被动形势为主动形势。跨国并购 风险管理是一个动态的过程，各构成要素之间保持着有一定规则的相互关系，在 运作过程中，需要根据环境及风险的改变进行风险管理的动态更新。另外，跨国 1 4 并购风险管理也有自身的运作流程，它是指跨国并购风险管理的各个环节之间的 有序联系。 3 3 1 跨国并购风险管理流程 跨国并购风险管理流程主要包括跨国并购的风险识别、跨国并购风险估计和 评价、跨国并购风险决策与监控。 、 ( 1 ) 跨国并购的风险识别 首先需要广泛收集跨国并购相关的各方面信息。然后根据这些信息进行针对 并购风险的识别活动，分析并购风险因素，判断潜在的并购风险性质及其影响程 度，实现风险识别的目的。同时，根据所收集的并购信息制定企业并购风险管理 的目标。如果没有系统科学的方法识别各种风险，就不可能把握可能发生风险和 严重程度，也就难以选择控制风险的方法。 在现今跨国并购中，普遍使用的风险识别手段是尽职调查。并购尽职调查又 称谨慎性调查，一般是指并购企业在与目标企业达成初步合作意向后，经协商一 致，通过面谈、实地考察、聘请专业顾问公司等方式对企业进行的市场、产品、 财务、法律、技术、管理等全方位的调查，包括企业的背景与历史、企业所在的 产业，企业的营销方式、制造方式、财务资料与财务制度、研究与发展计划等各 种相关的问题。并购尽职调查能够帮助并购企业了解目标企业的经营真实性和可 靠性，帮助并购企业进行并购决策。 在跨国并购中，进行风险识别的方法主要有： 专家调查法：通过对多位相关专家的反复咨询及意见反馈，确定影响跨国 并购成功的主要风险因素，然后制成跨国并购风险因素估计调查表，再由专家和 相关工作人员进行定性估计，最后对调查表进行统计处理和量化，获得各种风险 因素的概率分布和对跨国并购可能的影响结果。 安全表检查法：安全表检查法是根据系统工程的思想，对跨国并购中可能 存在的风险因素进行分析，然后以提问的方式将这些风险因素列在表格中，最后 针对各个风险因素，列出相关控制标准或者控制规范，以利于在跨国并购进程中 进行相应的监控。如表3 1 所示： 表3 1 跨国并购风险安全检查表 序号安全检查项目判断( 是与否)备注 1 跨国并购风险因素一是 2 跨国并购风险因素二是 3跨国并购风险因素三 是 情景分析法：跨国并购的情景分析的流程包括：筛选风险因子、构建情景、 1 5 开发情景、相关利益分析、系统检验、诊断风险。 事件树分析法：事件树是将跨国并购风险从初始原因到最终结果的每一个 中间环节都划分为成功或失败两种可能，然后从每个状态继续划分为成功和失败 两种可能，直到最后结果为止，就形成了事件树的树状图。它可以掌握跨国并购 风险的过程规律，识别导致风险的危险源。 ( 2 ) 跨国并购风险估计和评价 根据识别出的跨国并购风险因素，按照跨国并购风险测评规范，系统应用各 种并购风险测评技术，估计和测评并购风险的危害程度。如果得出的风险危害在 可以接受的范围之内，那么可以继续执行并购方案，并给予适当监控。如果得出 的危害程度大大高于预期目标，并且难以进行改变，那么就要终止该项并购。对 跨国并购风险的评价可以融合在尽职调查中，由专门的风险管理组对并购项目进 行分析和评测。 跨国并购风险估计和评价的主要方法有： 盈亏平衡分析法：即利用盈亏平衡点的分析，对跨国并购的投入和未来回 报进行分析，为并购决策提供必要信息。 敏感性分析法：通过分析跨国并购中的主要制约因素发生变化时引起并购 相关指标变化的幅度，以及各种风险因素对实现并购目标的影响程度，确认并购 企业对并购风险的整体承受能力。 层次分析法：在跨国并购中，可以把复杂的风险问题分解为若干层次，在 最低层次两两对比计算出各个风险因素的权重，然后由低到高的层层分析计算， 最后得出各方案对总并购目标的权数，为并购决策者提供决策依据。 模糊综合评价法：在跨国并购中，有些风险的界限是清晰的，也有很多风 险是模糊的，对于这些风险因素只能采用模糊集合来描述，运用模糊数学进行风 险评价。 因子分析法：在跨国并购中，可以将具有错综复杂关系的风险因子综合为 数量较少的几个因子，以分析各风险因子之间的相互关系，还可以对变量进行分 类。 ( 查) s w o t 分析法：在跨国并购中，s w o t 分析法是广泛使用的方法，从最初 的目标选择，到并购的组织，到最后的整合，都充分使用s w o t 分析法。s w o t 分 析是结合跨国并购主体所处的风险环境，理清并购项目的优势( s t r e n g t h s ) 、劣 势( w e a k n e s s e s ) 、机会( o p p o r t u n i t i e s ) 和威胁( t h r e a t s ) ，针对具体情况制定 出响应的战略。 ( 3 ) 跨国并购风险决策与监控 如果对跨国并购风险因素的测评结果在可以接受的范围之内，那么就可以进 1 6 行风险决策，根据跨国并购的目标，并购风险的程度，综合各种风险管理技术， 以最合理的费用选择总体并购方案，并对风险处理最佳方案。对风险的处置包括 风险规避、风险自留、风险转移等方式。 跨国并购风险决策与监控的方法有： 损失期望值分析法：在跨国并购的风险决策中，以各种风险管理方案的损 失期望值作为并购决策的依据，即按照损失期望值最小作为并购决策方案的判定 标准。 效用期望值分析法：在跨国并购的风险决策中，首先确定各损益值的效用， 然后将损益值表转换成效用值表，计算各方案的效用期望值并进行对比，最后确 定最优方案。 ( 4 ) 跨国并购风险监控 风险管理在实施过程中也会遇到难以预料的情况。尤其在复杂多变的跨国并 购中，不可能把所有的风险都认识清楚。所以，必须反复多次的对跨国并购的风 险进行监测，并监控情况的变化，随时制定和实施防范措施。同时，将新识别的 风险反馈到正在进行的风险管理过程中，以利于跨国并购项目的顺利进行。 第四章跨国并购风险管理体系 4 1 跨国并购风险评价体系 只要存在跨国并购行为，就有产生跨国并购风险的可能性，并购风险自始至 终都是存在的，并贯穿于跨国并购的全过程。而且预测期越长，不确定性因素越 多，风险越大。在进行跨国并购时，主要从以下几个方面进行评价。 4 1 1 政治风险评价 政治风险包括财政政策、金融政策、产业政策、征收、国有化、战争以及恐 怖活动等。西方企业及其政府所考虑的一个重要因素是意识形态方面的问题。由 于中国国有企业由政府控股，使企业产权不清，容易使单纯的商业活动演变为政 治问题。所以，要充分考虑跨国并购的政治风险。 4 1 2 社会风险评价 跨国并购涉及到被购企业所在国的工作习惯、社会习俗、工会及非政府组织 等诸多因素的影响和制约。这些因素不仅在跨国并购过程中，而且在并购成功后 1 7 企业经营过程中，仍会发挥作用。有些国家的工会组织很强势，处理不好很可能 会导致并购功亏一篑。上汽兵败韩国双龙就是一个明显的例子。 4 1 3 宏观经济风险评价 宏观经济风险包括经济周期、外汇管制、投资环境风险等，这是跨国并购完 成之后企业运营的大环境，一定要引起企业的重视，对宏观经济环境进行风险评 价。 4 1 4 市场风险评价 市场方面的风险：包括产品生命周期、行业成长性、行业竞争程度、行业的 市场饱和程度、行业的技术水平、行业的进出壁垒、营销渠道整合等风险。要充 分评价目标企业的产品是否已经进入生命周期的末期从而导致没有价值，要评价 目标企业所在的行业是否有广阔的成长空间；要充分评价目标企业所在的行业竞 争的激烈程度，是否有足够的利润空间；要充分考虑行业的市场饱和程度，看是 否有足够的细分市场；要充分评估行业的技术水平，看是否有足够的技术发展空 间；要充分评估行业的进出壁垒，看是否有顺畅的进出行业可能；要充分评估营 销渠道的整合，考虑营销渠