（技术经济及管理专业论文）公司治理结构对中小股东权益影响的实证研究(1).pdf

独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取 得的研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文 中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得重废盍堂 或其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本 研究所做的任何贡献均己在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者龆彦鹏签字嘿枷f 年5 月孑日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解重废太堂有关保留、使用学位论文的 规定，有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许 论文被查阅和借阅。本人授权重麽太堂可以将学位论文的全部或部 分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段 保存、汇编学位论文。 保密() ，在年解密后适用本授权书。 本学位论文属于 不保密( ) 。 ( 请只在上述一个括号内打“4 ”) “ 学位论文作者虢瘩域导师签名：薹己7 - 签字日期：z 戚年多月妒日 签字日期：乙叮年6 月日 重庆大学硕士学位论文中文摘要 摘要 论文旨在探讨我国上市公司治理结构对中小股东权益保护的影响关系，通过 实证研究为本领域的研究做出一定的贡献，并期望为我国公司制改革提供理论借 鉴。 论文通过对相关领域进行较为细致的文献研究，并结合我国上市公司的实际 情况，找出反映上市公司治理结构的各重要因素( 股权结构，董事会结构以及管 理层激励) ，并借鉴前人的较为成熟的研究成果，找出能够直接或间接反映中小股 东权益保护情况的因素( 每股发放现金红利数，高比例送、转股，会计政策变更， 会计差错更正，可疑关联交易，可疑担保) ，然后通过分析，针对变量之间的相关 关系提出假设，摄后通过大量搜集样本数据，利用统计分析软件s p s s1 1 0 对数据 进行偏相关分析( p a r t i a l ) 。结果显示，国家股( 国有股和国有法人股) 的所有者 国家在公司治理方面是低效率的，过高比例的国家股比例对于国有资产的保值、 增值以及保护中小股东的权益是不利的。相对于国家股东，一般法人股东对公司 的控制力更强，在公司治理方面效率更高：流通股东明显不喜欢现金股利，对于 高比例送、转股方案则没有明显的好恶：第一大股东一方面以牺牲中小股东利益 为代价为他们自己谋利，同时又通过保护上市公司利益间接的维护了他们自己和 中小股东的利益，前五大股东持股比例对公司决策乃至中小股东权益的影响是基 本相同的，但前五大股东：三间更多的是合谋，而非相互制约；独立董事在上市公 司的决策当中并没有发挥预想的作用，在对中小股东保护方面也未显示出显著的 作用；让管理层持有一定比例的公司股份，可以在一定程度上减少大股东侵占上 市公司资源的行为，保护了中小股东的利益，但同时也应该看到，管理层持股并 不是越多越好，当管理层持股比例过高时，管理者与大股东的利益趋于一致，他 们有可能不选择努力工作，而是与大股东合谋；一定程度的提高高级管理人员的 收入可以达到保护上市公司利益和中小股东权益的目的，但旦过了“度”，就会 适得其反。 论文针对以上实证研究的结果，提出了如何保护中小股东权益的建议，包括 如何优化股权结构，改善董事会结构和改进管理层的激励和约束机制。 论文的创新之处在于，提出能够直接或间接反映中小股东权益保护情况的因 素，与公司治理结构进行相关性分析，并在此基础上提出保护中小股东权益的建 议。 关键词：公司治理，中小股东，股东权益，代理问题 重庆大学硕士学位论文 英文摘要 a b s t r a c t t h ea i mo ft h ep a p e ri st od i s c u s st h ei n f l u e n c eo fc o r p o r a t eg o v e r n a n c eo nt h e p r o t e c t i o no fm i n o r i t ys h a r e h o l d e r s b ym e a n so fe m p i r i c a ls t u d y , w ee x p e c tt o c o n t r i b u t et ot h er e s e a r c ho ft h i sf i e l da n dp r o v i d es o m et h e o r e t i c a lr e f e r e n c e st ot h e r e f o r m a t i o no f t r a n s f e r r i n ge n t e r p r i s e st oc o r p o r a t i o n s b ym e a n so fc a r e f u lr e s e a r c hi nc o r r e l a t i v el i t e r a t u r ea n di n t e g r a t i n gw i m t h el i s t e d c o m p a n i e s f a c t s ，w ef i n dt h ei m p o r t a n t f a c t o r sw h i c hr e f l e c tl i s t e d c o r p o r a t i o n s g o v e r n a n c es t r u c t u r e ( o w m w s h i ps t r u c t u r e ，b o a r ds t r u c t u r ea n de x e c u t i v ei n c e n t i v e m o d e ) a n dt h ed i r e c t o ri n d i r e c tf a c t o r sw h i c hr e f l e c tt h ep r o t e c t i o no fm i n o r i t y s h a r e h o l d e r s ( c a s hd i v i d e n dp e rs h a r e ，l a r g ep r o p o r t i o n s t o c ks p l i t s ，c h a n g i n g a c c o u n t i n gp o l i c y , c o r r e c t i r ga c c o u n t i n ge r r o r s ，a b n o r m a lr e l a t e dp a r t yt r a n s a c t i o n s ， a b n o r m a lg u a r a n t e e s ) a f t e ra n a l y z i n gt h ec o r r e l a t i v i t ya m o n gv a r i a b l e s ，t h eh y p o t h e s e s a r ep u tf o r w a r d t h e nw em a k ep a r t i a lc o r r e l a t i o nb yu s i n go fs p s s11 0 t h er e s u l t s s h o wt h a ts t a t e ，a st h eo w n e ro fs t a t es h a r e s ( s t a t e o w n e ds h a r e s ，s t a t e - o w n e da n d c o r p o r a t es h a r e s ) ，i sl o we f f i c i e n c yo i lc o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，h i 曲p r o p o r t i o no f s t a t e - - o w n e ds h a r e si sd i s a d v a n t a g et op r o t e c ts t a t e - o w n e da s s e t sa n dt h ef i g h t sa n d i n t e r e s t so fm i n o r i t ys h a r e h o l d e r s l e g a l p e r s o ns h a r e h o l d e r sa r em o r ee f f i c i e n c ya n d b e t t e rc o n t r o lt h a ns t a t es h a - e h o l d e r s p u b l i cs h a r e h o l d e r sf a v o rc a s hd i v i d e n d i tc a n t b ed i s t i n g u i s h e dw h e t h e rp 1 = b l i cs h a r e h o l d e r sf a v o rh i 曲p r o p o r t i o ns t o c ks p l i t so rn o t t h ef i r s ts h a r e h o l d e r sp r c f i tb ys a c r i f i c i n gt h er i g h t sa n di n t e r e s t so fm i n o r i t y s h a r e h o l d e r s b ym e a n so fp r o t e c t i n gt h ei n t e r e s t so fl i s t e dc o m p a n i e s ，t h e yp r o t e c tt h e i n t e r e s t so fm i n o r i t ys h a r e h o l d e r sa n dt h e m s e l v e si n d i r e c t l y t h ei n f l u e n c eo ft o pf i v e s h a r e h o l d e r s s h a r e h o l d i n gp r o p o r t i o n o nt h e r i g h t s a n di n t e r e s t so fm i n o r i t y s h a r e h o l d e r si st h es a m ew i t ht h ef i r s ts h a r e h o l d e r ss h a r e h o l d i n gp r o p o r t i o n t o pf i v e s h a r e h o l d e r sw o u l dr a t h e rc o i l a b o r a t e 血a nc o n t r o le a c ho t h e r , i n d e p e n d e n td i r e c t o r sd o n tp l a yi m p o r t a n tp a r ti nd e c i s i o n m a k i n ga n dp r o t e c t i n g m i n o r i t ys h a r e h o l d e r s a se x p e c t e d m a n a g e r i a lo w n e r s h i pc a np r e v e n tt h a tm a j o r i t y s h a r e h o l d e r su s u r pt h er i 班t sa n dt h ei n t e r e s t so fm i n o r i t ys h a r e h o l d e r st oac e r t a i n d e g r e e b u tt h ep r o p o r t i o nc , fm a n a g e r i a lo w n e r s h i pi s n th i 曲e rt h er e s u l ts h o w s b e t t e r t h ei n t e r e s t so f m a n a g e r sm a dm a j o r i t ys h a r e h o l d e r sa r ec o n s i s t e n tw h e nt h ep r o p o r t i o n o fm a n a g e r i a lo w n e r s h i pi sm u c ht o oh i g h c o n s e q u e n t l yt h e yw o u l dr a t h e rc o l l a b o r a t e w i t hm a j o r i t ys h a r e h o l d e r st h a nw o r kh a r d i n c r e a s i n gt h ew a g eo f m a n a g e r st oac e r t a i n i i 重庆大学硕士学位论文 英文摘要 d e g r e ee r np r o t e c tt h ed 曲t ea n di n t e r e s t so fm i n o r i t ys h a r e h o l d e r s w h i l et h e d e g r e e i sm u c ht o ol l i g ho rl o wt h el e s u l ti su n e x p e c t e d t h ep a p e rp r o v i d e ss o r l et h e o r e t i c a lr e f e r e n c e st ot h ep r o t e c t i o no ft h er i g h t sa n d i n t e r e s t so f m i n o r i t ys h a r e h o l d e r s ：o p t i m i z i n gt h ee q u i t yo w n e r s h i ps l r u c t u r e ，r e f o r m i n g b o a r ds t r u c t u r ea n d r e f o r m i n gt h es t i m u l a t i n ga n dc o n t r o l l i n gm e c h a n i s mo f m a n a g e r s t h ei n n o v a t i o no ft h ep a p e ri st h a tw ep u tf o r w a r dt h ed i r e c to ri n d i r e c tf a c t o r s w h i c hr e f l e c tt h ep r o t e c t i o no f m i n o r i t ys h a r e h o l d e r s t h e nw ed or e g r e s sa n a l y s i sw i t h c o r p o r a t eg o v e r n a n c es l y u c t u r e a c c o r d i n gt ot h er e s u l t ，t h ep a p e rp r o v i d e ss o m e t h e o r e t i c a lr e f e r e n c e st ot h ep r o t e c t i o no ft h er i g h t sa n di n t e r e s t so fm i n o r i t y s h a r e h o 】d e r s k e y w o r d s ：c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，m i n o r i t ys h a r e h o l d e r s ，t h er i g h t sa n dt h ei n t e r e s t s o fs h a r e h o l d e r s a g e n tp r o b l e m 1 1 1 重庆大学硕士学位论文1 绪论 1 绪论 1 1 研究的背景及意义 当前，世界各国的经济实力的较量实际上是以各企业为基本元素的企业间的 较量，而各企业间的竞争归根结底就是以公司治理结构为基础的竞争，一个低效 率甚至是不恰当的公司治理结构将严重阻碍企业的长远发展，降低企业竞争力， 甚至影响到国家的竞争力。公司治理结构是现代企业制度中最重要的架构，一个 公司能不能搞好，在很大程度上取决于它的治理结构是否有效。最近2 0 年对西方 大公司的研究和上世纪9 0 年代末爆发的东南亚金融危机给人们的教训都表明了建 设良好公司治理机制的极端重要性。 公司治理是指联系企业各相关利益主体( 高级管理层、股东、董事会和其他 利益相关者) 的一系列制度安排和结构关系网络，属于基础制度层面。公司治理 问题除了和公司产权结构和资本结构等内部因素紧密相关外，还与市场机制和政 府行为密切相关。既然公司治理不仅涉及到股东层面，而且涉及到各个相关利益 主体，那么公司治理就应该由相关各方共同参与来完成，只在这样才能保证各相 关利益主体的利益不被侵害。但实际情况并非如此，不管是何种企业治理模式， 占据控股地位的大股东和掌握着企业经营决策权的经营者总是处于优势地位，其 他相关利益者不仅得不到保护，而且是经常处于受损的境地。 我国上市公司也存在同样的问题，而且问题更加突出。我国上市公司治理结 构中存在的最大的问题是固有股东和国有法人股东持股比例过大，这样一种股权 结构现状势必导致国家股东和国有法人股东控制着上市公司的管理和经营，而且 作为国家股东和国有法人股东只能是代理人的身份存在，代理人的自身利益、国 家的利益、上市公司的利益和其他中小股东的利益及相关利益者的利益，从理论 上看是不可能一致的。同时在企业经营过程中又很难对这类纯粹的代理人进行有 效的控制、监督，结果造成我国上市公司对经营约束和激励的失败，企业经营决 策者不仅在决策时常常损害广大中小股东的利益和其他相关利益者的利益，而且 常常损害控股股东国冢的利益。 随着我国股份有限公司的日益增多，证券市场的不断发展，中小股东的权益 保护已成为一个越来越受关注的社会问题。见于我国上市公司治理中存在的问题， 我们更有理由对中小股东和相关利益者的利益进行保护。并且对中小股东权益的 保护有其必要性：首先，保护中小股东权益是企业发展的内在需要。上市公司是 由股东出资设立的有机体，没有股东，就根本谈不上公司的存在。而广大的中小 股东更是上市公司的基石，他们的权利享有和利益需要如果得不到保障，投资积 重庆大学硕士学位论文1 绪论 极性就会被挫伤，公司持续、稳定发展的基础就会丧失。同时，对中小股东和相 关利益者的保护措施本身又是对上市公司治理结构和治理模式的相应调整，使上 市公司治理机制向着更规范、更有效的方向发展，这种规范、有效的治理机制的 形成反过来对保护国有资产也是有利的。因此，作为我国众多公司的代表上 市公司，更应该有效地保护好中小股东的合法权益，制止以牺牲中小股东权益为 代价而实现不正当利益的行为的发生，确保上市公司组织的稳定、协调和健康发 展。其次，保护中小股东权益也是股东平等原则的要求，股东平等原则是上市公 司治理的一项基本原则。中国证监会和国家经贸委制定并发布的上市公司治理 准则第二条规定“上市公司的治理结构应确保所有股东，特别是中小股东享有 平等地位”，将股东平等作为上市公司治理的基本原则之一，并在第三十一条中规 定“在董事的选举过程中，应充分反映中小股东的意见。股东大会在董事选举中 应积极推行累积投票制度。控股股东控股比例在3 0 以上的上市公司，应当采用 累积投票制。”股东平等，并不意味着对所有股东都要给予同等的待遇，而是禁止 客观上缺乏合理性的、不具备正当理由的不平等待遇。大股东( 或称多数股东 m a j o r i t ys h a r e h o l d e r ) 在与甲小股东( 或称少数股东m i n o r i t ys h a r e h o l d e r ) 的关系中， 不仅基于其持股比例而享有更多数量上的利益，而且拥有中小股东不能接近的机 会，从客观上讲，这也是j f 可避免的。但事实上许多大股东违背股东平等原则， 滥用其优越性，在其与中小股东之间制造不具备正当理由的、客观上缺乏合理性 的待遇区别，致使中小股东的权益难以得到平衡和维护。所以上市公司必须在充 分尊重和贯彻资本多数决定规则，承认和确立大股东法律地位和公司事务的决定 权的同时，有效地保护好中小股东的合法权益，尊重他们对于公司事务的个人见 解，禁止大股东压制、排挤、欺诈中小股东，这也是公司民主性质的必然要求。 目前，我国正在进行以建立现代企业制度为核心的公司化改革。企业改制、 改组、改造工作取得了很大成绩，但也存在诸多问题。如：公司改制不彻底，动 作不规范；在许多公司中，国有股处于绝对控股地位，政府对公司经营班子和经 营过程干预过多，政企不分现象依然突出；公司内部机制不健全，股东与经理之 间的利益冲突严重，造成国有资产流失，中小股东利益受损；对经理的激励和约 束机制都不够，经理积极性不高，或者行为短期化。其中上市公司治理结构中存 在制约机制不够健全和完善的问题，主要表现为控股股东与上市公司之间在人员、 资产、财物方面分离不彻底、上市公司决策权过多地集中于控股股东，致使公司 决策的民主化、科学化程度不高，中小投资者的利益得不到有效保护，而且大股 东侵害中小股东权益的情况时有发生。上市公司持续盈利能力较差，以及二级市 场存在的内幕交易、操纵殷市等问题，与公司制约监督机制方面的欠缺有很大关系。 因此，一个迫切需要解决的问题是如何完善公司治理结构，在所有者与经营者之 2 重庆大学硕士学位论文1 绪论 问合理配置权力，公平分配利益，建立有效的激励、监督与制衡机制，从而实现 公司的经营目标。本文希望通过研究我国上市公司治理结构与中小股东权益保护 的实证关系，在充分保护- 扣小股东权益的基础上，发现一条更好完善我国公司治 理结构的改革之路，本文对此进行理论和实证研究，对于建立和完善现代企业制 度具有理论意义和实用意：之。 1 2 国内外研究现状 1 2 1 国外研究现状 国外文献中，单独研究公司治理结构对保护中小股东权益影响的论文并不多 见。大致可以分为以下几类： 1 基于公司股权结构的研究 早在1 9 3 2 年，b e r l e 和m e a n s ”就指出：在公司股权分散的情况下，没有股权 的公司经理和分散的小股东之间具有潜在的利益冲突，而小股东无法对经理人员 形成有力的监督，这样职业经理进行在职消费不可避免，甚至会损害股东的利益。 j e n s e n 和m e c k l i n g 2 1 将股东分成内部股东和外部股东两类，而公司的价值则由内 部股东所占的股份比例所决定，其比例越高，公司的价值就越大。m o r c k 、s h l e i f e r 和v i s h n y t ”发现在最大股东的股权比例在o 到5 的范围上升时，公司赢利能力会 上升，而高出这个范围就下降。这说明，开始时业绩随管理者和大股东的所有权 比例上升而改善。但是，当所有权超过一定上限时，大股东会倾向于使用控制权 来创造小股东无法分享的控制权私人收益。因此，与高度分散的股权结构一样， 高度集中的股权结构也有成本。m y e o n g h y e o nc h o m l 采用最小二乘回归的方法得 出了股权结构影响公司投资进而影响公司价值的实证结论，他认为在不同的股权 结构空间上，公司价值随内部股东的持股比例变化而变化。j e n s e n 和w a r n e r l 5 通 过对发表在“j o u r n a lo f t i n , r a c i a le c o n o m i c s ”上的1 7 篇文章研究发现，公司的股权 结构，管理层持股等和公司的业绩之间存在相互作用，不能简单解释为一方同另 一方的因果关系，h o l d e m e s s 和s h e e h a n ”通过比较具有绝对控股股东的上市公司 和股权非常分散和上市公司的业绩，发现公司的股权结构与公司绩效之间无明显 的相关关系。 2 基于经理报酬机制的研究 b e r l e 和m e a n s1 1 年他们首次强调，对于股权分散的公司，管理人员拥有少量 的股权将会激励他们追求自己的利益，而随着管理人员股权份额的增加，他们的 利益将会与广大股东趋于一致，其偏离企业利益最大化倾向将会减轻，对公司绩 效与经理持股关系的早期研究结果是线性关系( d e m s e t z 和l e h n ，1 9 8 5 ) 【”，即 经理持股比例越高，公司绩效越好。其后的研究者认为这一关系表现为非线性形 重庆大学硕士学位论文1 绪论 式( m o r c ke ta l ，1 9 8 8 ；m c c o n n e l l 和s e r v a e s ，1 9 9 0 ；k o l e ，1 9 9 5 ) 【3 1 【8 】【”。这些研 究成果是建立在两个假设的基础之上，即利益趋同( m i g n m e n t ) 和利益侵占 ( e n t r e n c h m e n t ) 。对于前看，j e n s e n 和m e c k l i n g 【2 1 认为，随着公司经理持股比例 的增加，企业绩效随之一致地增加，因为经理较少有将资源偏离公司价值最大化 的倾向。与此时，d e m s e t z 1 0 】，f a m a 和j e n s e n 1 认为，在经理持股比例较低情况 下，市场约束也将迫使经理更加努力工作而接近公司价值最大化目标。这时即表 现为经营者与股东的“利益趋同”。然而，在当经理持股比例达到一定水平时，经 理的在职消费( c o n s u m p t i ( ) no f p e r q u i s i t e s ) ，例如对薪水的追求，可能比因公司价 值的减少而失去的好处更有价值。m o r c ke ta l 【3 1 认为，这种情况下能导致经理对股 东的“利益侵占”( e n t r e n c a m e n t ) ，因为这时公司的外部股东很难控制这些经理人 的行为。换句话说，在一定的经理持股水平上，经理人员发现进行在职消费是值 得的，尽管，这会导致公j 司价值的减少，并且，他们有足够的控制权来按照他们 自己的目标行事而不惧怕其它股东的约束。“利益趋同”和“利益侵占”的共同作 用导致公司绩效与经理人员持股产生了非线形关系。 3 基于董事会结构的研究 b o y d 1 2 1 发现，在变化性较强的环境营运的公司通过组建规模更小且具有领导 权合一的董事会来对环境的不确定性做出高效的反应。领导权合一提供了一个更 紧密且具有适应能力的董事会，具有更大的能力获取资源。f a i - n a 和j e n s e n 【l ”， 认为外部董事的监督更加有效，p a u l 和r a y m o n d ”也指出，外部董事比例越高， 股东权益得到保护的可能性越高，并且在董事长和总经理二职分开的情况下，独 立董事和股东权益受保护的可能性正相关：s t a n l e y t “1 也提出，完全独立董事( 和 公司毫无关系的独立董事j 对于监管公司和支持及维护股东利益的积极作用，但 董事会仍应包括内部董事，因为他们能带给董事会更详尽的信息( z a j a c 和 w e s t p h a l ，1 9 9 4 ) 1 5 】；j a m e s 等人【1 6 1 却认为，独立董事的数量和公司的业绩负相关。 j a m e s 等人“7 1 认为总经理和董事长两职分离本身具有潜在的成本，并且在大公司 中，这种成本比领导权变化带来的利益更巨大；r i c h a r d 和m i c h a e l 【1 ”认为公司采 取总经理和董事长两职分离可以解释为：降低代理成本和正常的权力移交，并且 证实了如果是以前者为目的领导权变化将伴随着次一级经理的更换以及公司业绩 的显著提升，如果是以后考为目的领导权变化将对业绩没有显著影响；n i k o s 和 h e n a ”1 则认为总经理和董事长是否两职合一与公司业绩没有明显的相关性。 1 2 2 国内研究现状 国内关于保护中小股东权益的研究大致可以分为以下三类： 1 保护中小股东权益的理论和制度的探讨 这一类研究从理论的角度出发，但大多流于形式。贺红兵”叫从完善上市公司 重庆大学硕士学位论文 1 绪论 治理结构和中小股东诉讼机制的角度，提出了保护中小股东权益的办法。李国富 和李明辉f 2 ”从分析侵害中小股东权益的事例出发，寻找到问题的原因在于公司制 改造不完善、股权结构不合理、公司治理结构不健全、法规不完善等。刘彤【2 2 1 运 用产权分析的方法，从公司所有权安排的角度具体考察控制性股东及小股东的实 际权利，发现小股东在公司所有权安排中遭到歧视，从而为控制性股东盲目追求 控制权的私下收益提供了较大的可行空间，并提出通过一定的制度安排就可以确 保小股东在很大程序上克服“搭便车”问题，并对控制性股东进行有效的监督， 从而同时实现保护小股东权益和改善公司治理绩效。刘希宋和张德明”从建立中 小股东权益保护机制出发，探讨了促进中小股东积极参与公司治理的投票表决制 度和该权失效后的事后追偿制度。 2 利用搏弈论，对控制股东与中小股东的委托代理关系的研究 肖腾文【2 4 1 通过建立分析模型，发现控制股东为获得控制收益而进行的控制活 动所造成的公司股权价值的损失是代理成本的来源，并提出完整、严格的信息披 露与股本的全部流通，是降低股权代理成本保护中小股东权益的政策着力点。殷 伟和王明照”5 1 通过对博弈模型的分析，认为有效的公司治理是大股东( 一定的股 权集中) 与众多小股东之问的某种组合，要让大股东充分发挥其监督作用，实现 股东利益最大化，并对大股东侵害中小股东利益的行为予以打击。董秀良和薛丰 慧1 2 6 通过分析表明，对我国上市公司而言，核心的代理问题是控股股东与小股东 以及控股股东与其最终委托人之间的利益冲突。公司治理的目标应该放在外部投 资者防止权利被内部人( 经理人员、控股股东) 剥夺的一整套制度建设上。这种制 度建设既包括重新构造上市公司的内部治理机制，如重构监事会制度，董事会制 度，更重要的是提供和完善小股东的法制保护，诸如建立股东诉讼制度等。 3 其他 李智和陈宁田1 探讨了：在上市公司收购过程中，如何完善对中小股东权益保护 问题。郭跃进瞳8 1 认为，保护中小股东的权益不能过分依赖独立董事制度，并提出 应在健全公司股东利益保护制度、降低大股东持股的首位度、加大对侵权案件查 处力度这三方面下功夫。唐宗明等人8 ”分析了小股东搭便车的情况下，大股东监 督的临界持股比例。通过比较侵害与不侵害两种情况下收益的效用值，得出侵害 小股东利益是大股东的理性选择。通过所建的理论模型，对影响大股东侵害程度 的各种因素进行了分析，得出加强监督对减少大股东侵害行为有明显作用。张祥 建等人m 3 通过建立一个模型分析了大股东掠夺行为产生的机理，大股东能够用较 少的现金流权来实现对公司的实质控制是掠夺行为产生的本质原因， 控制权和现 金流权的分离程度越高，：七股东实施掠夺行为的动力就越强。 综上所述，虽然国内外有不少文献研究了公司治理结构的许多因素对公司行 重庆大学硕士学位论文1 绪论 为和绩效的影响，但从保护中小股东权益出发的研究并不多，并且缺乏相关的实 证研究。所以本论文立足于保护中小股东权益，研究我国上市公司治理结构对其 影响关系，是具有理论意义和实证价值的。 1 3 论文的研究内容、方法及技术路线 论文属于实证研究的范围，旨在探讨我国上市公司治理结构对中小股东权益 保护的影响的关系，并通过实证研究为本领域的研究做出一定的贡献，为我国公 司制改革提供理论借鉴，并为如何更好的保护中小股东权益，针对上市公司治理 结构的改善提出建议。 论文主要的研究内容包括： 1 上市公司股权结构与中小股东权益保护的关系研究，重点研究国有股比例， 国有法人股比例，一般法人股比例，流通股比例对中小股东权益保护因素( 每股 发放现金红利数，高比例送、转股，会计政策变更，会计差错更正，可疑关联交 易，可疑担保) 的影响。 2 上市公司董事会结构与小股东权益保护的关系研究，重点研究独立董事比 例，董事长和总经理两职台一与否对中小股东权益保护因素( 每股发放现金红利 数，高比例送、转股，会哥政策变更，会计差错更正，可疑关联交易，可疑担保) 的影响。 3 管理层激励与小股东权益保护的关系研究，重点研究管理层持股比例，前 三名高管人员收入对中小股东权益保护因素( 每股发放现金红利数，高比例送、 转股，会计政策变更，会订差错更正，可疑关联交易，可疑担保) 的影响。 论文通过对相关领域进行较为细致的文献研究，并结合我国上市公司的实际 情况，找出反映上市公司治理结构的各重要因素( 股权结构、董事会结构以及管 理层报酬激励机制等) ，并潜鉴前人的较为成熟的研究成果，找出能够直接或间接 反映中小股东权益保护情况的因素( 每股发放现金红利数，高比例送、转股，会 计政策变更，会计差错更正，可疑关联交易，可疑担保) ，然后通过分析，针对变 量之间的相关关系提出假设，最后通过大量搜集样本数据，利用统计分析软件s p s s 1 1 0 对数据进行偏相关分析( p a r t i a l ) 。 在数据的具体分析中匝用的是偏相关分析( p a r t i a l ) 。因为在做多变量相关分 析时，有时需要分析其中某两个变量的相关关系，但由于多个变量之间相互作用， 难以体现出某两个变量的其实相关关系。 变化，即在其他变量固定不变的情况下， 解决这一问题的办法是控制其他变量的 计算此两变量间的相关关系，这即是偏 相关分析。论文正好是这种情况，由于各治理结构因素之间存在相关关系，用偏 相关分析可以较好地抵消这样的相关性，使结果更加合理。 6 重庆大学硕士学位论文1 绪论 简而言之，论文的技：忙路线如图1 1 所示： 图1 1 论文技术路线 f i 9 1 1t h er e s e a r c h p r o c e s so f t h ep a p e r 1 4 论文的创新之处 论文的创新之处在于，提出能够直接或间接反映中小股东权益保护情况的因 素，与公司治理结构进行相关性分析，并在此基础上提出保护中小股东权益的建 议。 重庆大学硕士学位论文 2 上市公司中小股东权益受侵害的表现及原因 2 上市公司中小股东权益受侵害的表现及原因 2 1 上市公司中小股东权益受侵害的表现 1 大股东非法占用上市公司资金，将上市公司当作“提款机”，其手法有： 无偿占用上市公司资金、拖欠往来账款、直接借款等。上市公司通过融资得来的 资金被大股东无偿或低成本长期占用，许多上市公司还因此而连流动资金都发生 短缺，正常生产经营受到严重影响，导致财务状况恶化。如s t 猴王，其原第一大 股东猴王集团破产，令s t 猴王逾1 0 亿元人民币的债权无法收回，公司己无法维 持正常生产。据披露，s t 猴王对猴王集团的应收款达到了8 9 亿元之巨，再加上 为集团担保2 4 4 亿元，集团从上市公司共“提”走了1 1 3 亿元，远远超过其9 3 4 亿元的总资产。此外，s t 粤金曼亦因被大股东侵占资产近1 0 亿元，致使公司连 续三年亏损，最终被摘牌下市。大庆联谊上市时募集4 8 亿元资金，没有一分钱 按承诺投入募资项目，而全部都被大股东挪用。大股东占用上市公司资金，损害 上市公司的营运能力，相应地也就损害了中小股东的利益，大股东多占有的利益 就是中小股东损失的利益。而一旦上市公司破产清算，中小股东利益受损将是惨 重的。 2 上市公司为大股东作借款担保、抵押而承担不正常的风险。如幸福实业， 在第一大股东变更后，公司通过开展与原控股股东幸福集团的“三分开”，对有 关资产产权、债权债务、进行了全面清查，查出1 9 9 7 年1 2 月1 6 日幸福集团以 股份公司2 4 9 7 8 5 1 万元的资产作抵押，从中国农业银行潜江支行获取了五笔共计 1 9 0 5 0 万元的贷款，而作为抵押担保方的幸福实业三年多来竞对此一无所知。同 时还发现，幸福集团还将幸福实业参股的幸福包装制品厂( 持股4 5 ) 、幸福大 酒店( 持股4 0 ) 进行了抵押。如此大事，幸福实业历次董事会、股东大会竟从来 没有讨论过。又如桦林轮胎公司被中国光大银行起诉侵权，并要求赔偿近l 亿元 人民币及承担案件的诉讼费用。公司之所以被告侵权，是因为替大股东桦林集团 所持公司4 0 0 0 万股有争议的股份出具了质押同意书。过多的关联担保，提高了上 市公司的财务风险。事实一二，一些上市公司就是由于为大股东进行抵押、担保， 导致自身陷入恶境。 3 通过关联交易，将上市公司资产或利润转移到控股股东或其全资子公司， 造成的公司资产流失。相当部分的上市公司的控股股东通过不公平的关联交易， 将上市公司的资产或利润转移至母公司或其控制的关联企业，如低价向上市公司 收购产品再以市场价格出售以获取差价，向上市公司高价提供原料，无偿或低于 正常利率占用上市公司资金，向上市公司高价转让低质量资产等。这实际上是吮 重庆大学硕士学位论文2 上市公司中小股东权益受侵害的表现及原因 吸了从属公司的营运能力、盈利能力和偿债能力，侵蚀了从属公司中小股东的利 益。如2 0 0 0 年中期，粤宏远、万家乐、粤美雅巨资受让控股股东无形资产事件在 市场上引起极大反响和高度关注。这些案例的共性是：大股东为偿还拖欠上市公 司的巨额债务，将所谓由集团公司持有的商标、品牌所有权等无形资产转让给上 市公司抵偿债务，转让金额占上市公司净资产额的比重非常之大。上市公司付出 的是动辄数亿计的真金白银，换回的却是价值难以估算的所谓无形资产，上市公 司为此每年要增加上千万元的摊销成本，这种行为无疑是对上市公司利益和其他 中小股东利益的巨大侵害。 4 ，上市公司的分配极：f 规范，投资者的收益权得不到保证，分红派息很低。 我国上市公司股利政策的特点是很少派发现金红利。尽管现在证监会已将派发现 金股利作为配股的一个条件，上市公司派现意愿仍然不强，往往是“即派又配”。 与派发很低的现金股利形成鲜明对照的是高价配股，一些企业往往以较高价格向 二级市场股东配股，这实际上是便于控股股东更多地圈钱。如五粮液，未分配利润 高达1 3 5 亿元却不分配，仍要高价配股，其动机令人深思。 5 虚假出资，欺骗中小股东。1 9 9 9 年1 2 月7 日，西藏圣地发布重大事件公 告，称其第一大股东四川省经济技术协作开发公司存在投资不到位、注资不实的 情况。根据西藏圣地的公司章程，四川经协应注入净资产1 9 4 9 3 4 万元，其中包 括吹塑设备一台，价值人民币1 6 2 4 万多元，但设备和资金从未到位，并有四川经 协所收职工股、认购股3 3 2 5 万元，也未划拨给股份公司。2 0 0 1 年1 月1 6 日，s t 金马起诉潮州市旅游总公司、中国银行广州信托咨询公司、中国银行广东省分行、 广东发展银行潮州分行，请求广东省高级人民法院判令第一被告潮州市旅游总公 司因设立时虚假出资所持有的上市公司广东金马旅游集团股份有限公司1 0 6 0 万 股法人股股权无效。注册资金是衡量一家公司盈利能力和经营能力的基本条件之 一，大股东虚假出资误导了投资者的投资决策，影响了投资和交易的安全性。注 资不到位的大股东在公司经营中拥有与其它股东相同的权利，包括参与经营权、 管理权、利益分配权等，这违反了公平原则。 6 提供虚假财务报告。操纵股价，误导中小投资者。在控股股东和管理者的 控制下，目前上市公司会计信息失真现象十分严重，投资者无法评价公司的机会 和风险，区分上市公司的质量，会计信息的信号传递功能不能充分发挥，虚假的 盈利信息误导了中小投资者的投资决策，投资者将资金投到质量低下的公司。 方面是社会资源的浪费，损害了市场资源配置的效率，另一方面也加大了投资者 的投资风险，损害了投资考的利益。 重庆大学硕士学位论文 2 上市公司中小股东权益受侵害的表现及原因 2 2 上市公司中小股东权益受侵害的原因 1 股份制本身内在矛盾的存在。由于股份公司有多个股东，股东和股东之间 的性质和所持有的股权不同，各自追求的利益也不一样，因此，大股东和小股东 之间、股东和经营者之间i j 然而然就会产生矛盾。这是股份制本身造成的，国内 外都存在这样的问题。 2 我国上市公司特有的股权结构，也是造成控股股东侵害中小股东利益的重 要原因。目前中国多数上市公司大多数的股权属法人股或国家股。股权高度集中， 使得第一大股东利用控股地位几乎完全支配了公司董事会和监事会，从而导致公 司治理结构的不平衡。而在原先的计划经济时期，国有企业很少考虑股东的利益， 上市以后，由于陨性，自然也就缺乏考虑中小股东利益的意识。 3 公司制改造不深入。我国的上市公司资产有大部分是通过改制从大公司或 大企业中剥离出来的，不能流通的国有股成为国有上市公司的大股东。因此，它 与原公司或企业之间，有着天然的“母子”关系。而为了争取公司上市，原国有 企业往往将大量的优质资产注入，以包装出一个满足上市要求的高质量公司。公 司一旦上市，原国有股东就要获得回报，因此他们就将上市公司作为圈钱的工具。 由于历史及政策方面的原因，部分上市公司股份制改造不彻底，不能独立于大股 东之外，在资产、财务及八员方面依赖大股东，从而为大股东的越权提供机会。 这样，中小股东的利益受到侵犯也就在所难免了。 4 公司治理结构不完善，缺乏对管理当局和控股股东有力的约束。从外部治 理结构来看，与西方发达国家相比，我国的资本市场缺乏流动性，占很大比重的 国有股和法人股不能真正流通，股价并不能真正反映企业的价值，导致用脚投票 机制的丧失。经理不必像西方国家的经理那样时时警惕来自资本市场的用脚投票 和用手投票的压力，这对通过市场来约束经理层的一系列机制都造成了影响。经 理市场、产品市场、兼并市场缺乏竞争性。证券监管、财政、税务等部门由于种 种原因，缺乏对企业强有力的监督。而作为会计信息质量重要保障的社会审计未 能起到应有的作用。