（技术经济及管理专业论文）高速公路BOT项目特许定价的关键风险研究.pdf

大连理工大学硕士研究生学位论文 摘要 高速公路是支撑国民经济持续、稳定发展的重要基础设施之一，它能促进沿线产业 结构的优化和区域经济的发展，正受到我国各地政府的高度重视。b o t 方式作为重要的 融资手段，可以有效地弥补我国高速公路建设存在的巨大资金缺口，已经越来越多地在 我国高速公路建设中得到应用。 风险管理和特许定价是高速公路b o t 项目实施的核心内容。由于风险具有不可直接 钡9 量及各风险间关系复杂的特点，本文选择了结构方程模型( s e m ) 作为研究的方法， 开发了一套风险对特许定价影响的测量量表，验证和得出了完工风险对高速公路b o t 项 目特许定价具有显著影响，不可抗力、法律及市场风险具有较为显著的影响，政治、运 营及金融风险具有较小影响的结论。本文就风险对特许定价影响程度进行的量化研究， 有助于项目各参与方对风险的影响程度有个直观地认识和了解。 在量化分析结果的基础上，结合各风险在我国的实际情况，对它们是如何对特许定 价产生影响进行了分析，这有助于深入、全面地理解这些风险，有助于风险的合理分担 和特许价格的合理制定，最终有利于促进高速公路b o t 项目在我国的成功开展。 关键词：高速公路；b o t 特许定价；风险；结构方程模型 张叫：高速公路b o t 项目特许定价的关键风险研究 t h es t u d yo nk e yr i s k si nc o n c e s s i o np r i c i n g o fh i g h w a yb o t p r o j e c t s a b s t i - a c t h i g h w a yi 女o n eo fi m p o r t a n ti n f r a s t m c t u r e s t h a tc a ns u p p o r ts u s t a i n i n ga n ds t e a d ) , d e v e l o p m e n to ft h en a t i o n a le c o n o m y 1 tc a na c c e l e r a t eo p t i m i z a t i o no ft h ei n d u s t r i a ls t r u c t u r e a n dd e v e l o p m e n to fr e g i o n a le c o n o m y s om a n yl o c a lg o v e r n m e n t sa r ea t t a c h i n gi m p o r t a n c e t ot h ec o n s t r u c t i o no fh i g h w a y a sa ni m p o r t a n tf i n a n c i n gm e t h o d ，h i g h w a yc a nm a k eu p e f f e c t i v e l yt h eg a po ff u n du s e di nh i g h w a yc o n s t r u c t i o n t h em o d eo fb o t h a sb e e nu s e di n h i g h w a yc o n s t r u c t i o nm o r ea n dm o r e ， r i s km a n a g e m e n ta n dc o n c e s s i o np r i c i n ga r ec o r ec o n t e n t so fi m p l e m e n t i n gh i g h w a y b o tp r q i e c t b e c a u s et h er i s k st h a th a v ec o m p l i c a t e dr e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h e mc a n tb e m e a s u r e dd i r e c t l y s e mh a sb e e ns e l e c t e da st h er e s e a r c hm e t h o d as c a l ef o rm e a s u r i n gt h e i n f l u e n c et h a tt h er i s k si m p o s eo nc o n c e s s i o np r i c i n gh a sb e e nd e v e l o p e d b yt h em e t h o do f s e m ，t h ec o n c l u s i o nh a sb e e ne d u c e dt h a tt h er i s ko fc o m p l e t i n gp r o j e c ti n f l u e n c e st h e c o n c e s s i o np r i c i n go ft h eh i g h w a yb o t p r o j e c td i s t i n c t l y ，t h er i s k so ff o r c em a j e u r e ，l a wa n d m a r k e t i n gh a v er e l a t i v e l yr e m a r k a b l ei n f l u e n c eo n t h ec o n c e s s i o np r i c i n go ft h eh i g h w a y b o tp r o j e c ta n dt h er i s k so fp o l i t i c a l e n v i r o n m e n t ，m a n a g i n gh i g h w a y a n df i n a n c i a l e n v i r o n m e n th a v es m a l l e ri n f l u e n c e t h ee x t e n to fi n f l u e n c et h a tr i s k se x e r to nt h ec o n c e s s i o n p r i c i n gh a sb e e ns t u d i e dq u a n t i t a t i v e l y t h i sc a nh e l pa l lt h ep a r t n e r so fb o tp r o j e c t sk n o w t h er i s k sw e l l ， a tt h eb a s eo fq u a n t i t a t i v ea n a l y s i sr e s u l ta n dp r a c t i c a lc i r c so fa t lt h er i s k si n o u r c o u n t r y ，t h a th o wd o e st h e s er i s k si n f l u e n c et h ec o n c e s s i o np r i c i n gh a sb e e na n a l y z e d t h i si s h e l p f u lf o ru n d e r s t a n d i n gt h er i s k sd e e p l ya n dr o u n d l ya n de s t a b l i s h i n gr e a s o n a b l ec o n c e s s i o n p r i c i n ga t t h eb a s eo ff a i rs h a r eo fr i s k s ，a n di su s e f u lf o rp r o m o t i n gt h es u c c e s s f u l d e v e l o p m e n to fh i g h w a yb o tp r o j e e l si no u rc o u n t r y k e yw o r d s ：h i g h w a y ；c o n c e s s i o np r i c i n go f b o t ：r i s k s ；s e m 独创性说明 作者郑重声明：本硕士学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工 作及取得研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外， 论文中不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也不包含为获得大连理 工大学或者其他单位的学位或证书所使用过的材料。与我一同工作的同志 对本研究所做的贡献均已在论文中做了明确的说明并表示t n 意。 作者签名：埠日期：j 盘叫 张印：高速公路b o t 项目特许定价的关键风险研究 大连理工大学学位论文版权使用授权书 本学位论文作者及指导教师完全了解“大连理工大学硕士、博士学位论文版权使用 规定”，同意大连理工大学保留并向国家有关部门或机构送交学位论文的复印件和电子 版，允许论文被查阅和借阅。本人授权大连理工大学可以将本学位论文的全部或部分内 容编入有关数据库进行检索，也可采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编学位论 文。 作者签名： 2 锤i 丕 导师签名：兰幺：奎坠 3 丛年l 月日 大连理工大学硕士研究生学位论文 1 绪论 1 1 研究背景 b o t 方式是当今世界运用最为广泛的投融资方式之一，主要集中在高速公路、桥梁、 城市轨道交通、电力设施以及城市污水处理等国家基础建设项目。这些项目建设投资额 大，投资回报周期长，项目风险大，单个或少数投资主体无法完成项目的投资建设，一 般包括东道国政府、项目发起人、项目公司、贷款人、承建商、运营商等多个参与主体。 实行高速公路特许经营政策能够缓解政府基础设簏建设资金来源不足的矛盾，也有利于 在基础设施建设中引入市场机制，实现基础设施产业发展的良性循环，同时也有利于引 进国外先进技术、设备和管理经验，改善和提高项目的管理水平等。 b o t 方式以其自身特点特别受到广大发展中国家的青睐，例如泰国的曼谷高速公路 ( b a n g k o kh i g h w a y ) 、马来西亚的南北高速公路( n o r t h s o u t hh i g h w a y ) 、巴基斯坦的 k a r a c h i 发电厂等项目。我国自1 9 8 4 年的深圳沙角b 电厂起，也相继建成了一批b o t 项目， 如广西来宾b 电厂、成都自来水六厂、北京第十水厂、广深珠高速公路、上海延安东路 隧道复线等。b o t 进入我国虽然已有2 0 多年的历史，但人们谈到b o t 时却仍然将其视为利 用外资的一种形式。实际上，这种方式并不仅限于外国资本，也可针对内资，包括中央 和地方政府的投资，也包括国营企业、民营企业和个人的投资。特别是近几年，我国民 营经济、个体私营经济规模已相当巨大，初具承担项目融资的实力，投资的欲望也比较 强烈。2 0 0 2 年4 月在杭州举行的“中国基础设施建设与b o t 投融资研讨会”上，来自全国 各地的5 0 多位法学界专家纷纷呼吁，当前我国应鼓励国内私人资本以b o t 方式参与基础 设施建设。建设部也于2 0 0 2 年1 2 月印发了关于加快市政公用行业市场化进程的意见， 开放市政公用行业市场，鼓励社会资金参与市政公用设施的建设。目前正在建设或洽谈 的b o t 项目中有相当一部分就是采用内资形式的，特别是在上海，民营资本早己在市政 公用设旌建设中发挥着重要作用。 高速公路是支撑国民经济持续、稳定、健康发展的重要基础设施之一，它的建设可 以带动运输结构的改善和运输服务水平的提高，促进沿线产业结构的优化和区域经济的 发展，正受到我国各级政府的高度重视。从1 9 8 8 年上海市区至嘉定我国第一条高速公 路建成通车到2 0 0 4 年底，我国高速公路通车里程已超过3 4 万公里，位列世界第二。 而根据国务院新通过的国家高速公路网规划，从2 0 0 5 年起到2 0 3 0 年，国家计划投 资2 万亿元人民币，新建5 1 万公里高速公路，使我国高速公路里程达至08 5 万公里， 这标志着我国高速公路发展进入了新的历史阶段。目前，我国公路建设的投融资主要由 张印：高速公路b o t 项目特许定价的关键风险研究 中央、财政、地方、银行、外资、民资等几个方面构成，其中，中央财政投入约1 5 ， 其它大部分资金需来源于融资。未来高速公路建设存在的巨大的资金缺口，使我国高速 公路b o t 融资方式有着广阔的发展空间。2 0 0 4 年6 月2 6 日，湖北襄荆高速公路的正式 通车标志着我国第一个大型高速公路b o t 项目结束建设期，开始进入运营获利期，此高 速公路的运营必将会给我国高速公路n o t 融资建设提供新的实践经验。除襄荆高速公路 外，全国各地洽谈成功或正在建设的b o t 高速公路也有上百条，附录a 列出了我国部分 b o t 高速公路的情况。 我国高速公路b o t 项目在面临重大机遇的同时，其实施过程也会遭遇严峻的考验。 高速公路b o t 项目投资额大，投资回报周期长，过程复杂，涉及主体多，包括多个项目 投资者、项目公司、政府、贷款人、承包商、运营商、保险公司等，因此在项目立项与 招投标、建设、运营、移交四个阶段里不可避免会出现各种各样的风险。这些风险保障 程度较低( 无或有限追索权) ，具有较强的阶段性，可能给项目各方带来损失，严重时 会导致项目失败。因此对高速公路b o t 项目风险进行研究是非常必要的，而识别出b o t 项 目中的风险，并对这些风险进行分类则是风险研究的起点。虽然绝大多数研究文献几乎 都对b o t 投融资方式的风险问题有所涉及，但这些研究只是对b o t 投融资方式中的风险问 题进行了一般性的分析和归类，没有对识别出的这些风险是如何影响b o t 融资及其影响 程度做出分析，特别是对特许定价影响的分析o “。因此，结合我国高速公路b o t 项目正 大力开展的国情，选择高速公路领域，从实证角度对这些风险对特许定价的影响程度及 如何影响做出分析是有必要的。 分析风险因素对我国高速公路b o t 项目特许定价的影响程度及其影响方式，构成了 对项目风险做出正确辨析和评价的基础和依据，可以指导b o t 项目特许决策层对风险进 行合理划分，设计出最佳风险分担方案，并以此为基础将主要的风险因子引入特许价格 中，构建出基于风险分担的高速公路b o t 项目特许定价模型。在实际操作中，本研究可 以对b o t 项目风险管理起指导作用，加强政府与项目承办者对特许权协议谈判中基础博 弈价格的认同，减少双方由于缺乏合理分担风险的意识而产生的对基础博弈价格理解的 较大偏差，从而减少谈判的难度，增加高速公路b o t 项目特许定价操作的科学性和现实 性，提高高速公路b o t 项目运作的成功率。 1 2 国内外研究现状综述 本文研究首先需要识别出高速公路b o t 项目中的风险作为研究对象，然后研究这些 风险对特许定价的影响，因此研究现状包括b o t 项目风险识别和特许定价两部分。 大连理工大学硕士研究生学位论文 1 2 1b o t 项目风险识别研究现状 由b o t 项目的定义、特点可以看出，b o t 项目管理的核心就是风险管理。风险的含 义可以从多种角度来考察，但一般都要具备三个必要条件：有损失或收益与之相联系； 涉及到某种或然性或不确定性：涉及到某种选择。美国c o o p e rd f 和c h a p m a nc b 在 大项目风险分析一书中给出了较权威的定义：“风险是由于从事某项特定活动过程 中存在的不确定性而产生的经济或财务的损失、自然破坏或损伤的可能性。”风险管理 起源于第一次世界大战后的德国，由于项目的风险来源、风险的形成过程、风险潜在的 破坏机制、风险的影响范围及其破坏力错综复杂，单一的管理技术或单一的工程、技术 或财务等措旌都有局限性，因此在2 0 世纪5 0 年代兴起了全面的风险管理，国外比较有 代表性的是欧洲项目管理体系所推行的全面风险管理方法( r i s k m a n ) ，它将项目风险 管理划分为风险识别、风险估计、风险评价、风险减少、突发事件评估、风险对策和监 督控制等七个阶段“1 。 风险识别是确定风险影响并对其进行有效管理的基础。b o t 项目的风险识别是指对 在b o t 项目融资中尚未发生的、潜在的各种风险进行系统地、连续地认识和归类，并分 析产生风险事件的原因，其目的是减少项目的结构不确定性，并在此基础上按一般的风 险分担原则确定风险由最有能力承担的一方承担，达到控制、预防风险的目标，从而使 b o t 项目融资顺利实施。b o t 项目是融资、设计、施工、经营体化的项目开发模式， 因此作为风险识别的依据，同传统模式下的略有不同，一般包括以下内容“1 ：项目产品 定义书：招标书；服务要求的市场调查：提供服务的行业的技术发展趋势分析；与项目 有关的政策、法令、法规、条例；建设地点的水文、气象和工程地质条件；资源、原材 料及公用设旌条件；工程对邻近环境的可能影响评估；对b o t 项目的建筑市场承受能力 的调查：投资者的资格预审，特别是对其财务报表分析：同类工程的有关数据等。 风险识别的依据是从有关数据资料的角度来定性识别项目风险的。在具体识别项目 的风险时，一般要借助于一些技术和工具，从有关风险管理的大量文献盯儿”m “”“”中可 以知道，常用的技术、工具有核对表法、故障树法、德尔菲法、头脑风暴法、情景分析 法、s w o t 法等。 其中，核对表法是在查阅较多以前类似项目及其相关信息，如以前项目成功或失败 的原因、项目可用的资源等的基础上，按照风险来源排列编制的风险识别核对图表，利 用它可以简单快捷地识别项目风险。故障树则是一种树形图，是从结果至原因的有向逻 辑树，它利用图解的形式将大的风险分解成各种小的风险，该方法经常用于直接经验较 少的风险辨识，但在应用于大系统时容易产生遗漏和错误。德尔菲法和头脑风暴法属于 专家调查法，德尔菲法本质上是一种反馈匿名函询法，要经过几轮的函询、整理、归纳、 张印：高速公路b o t 项目特许定价的关键风险研究 统计，比较耗时耗力：头脑风暴法则是一种以专家的创造性思维来索取未来信息的一种 直观预测和识别方法。情景分析法是一种能够分析引起风险的关键因素及其影响程度的 方法，它是根据发展趋势的多样性，通过对系统内外相关问题的系统分析，设计出多种 可能的未来前景，然后对系统发展态势做出自始至终的情景和画面的描述。当一个项目 持续的时问较长时，往往要考虑各种技术、经济和社会因素的影响，对这种项目进行风 险预测和识别，就可以应用情景分析法。情景分析法自7 0 年代中期以来在国外得到了 广泛应用，但因其操作过程比较复杂，目前此法在我国的具体应用还不多见。s w o t 法可 以对项目内部优势与弱势和项目外部机会与威胁做出综合分析，从而识别出项目的风 险，采用s w o t 法进行b o t 风险识别需要大量的以前类似b o t 项目的风险资料，但目前 我国成功的b o t 项目融资案例并不多，因此限制了s w o t 法的应用。 实际上，任何一项风险辨识活动都不可能只用一种方法，而是根据具体情况，采用 多种辨识方法的组合，才能使风险辨识更完全、更客观。 应用风险识别技术，从不同的角度，按不同的标准会得出不同的b o t 风险分类结果。 目前国内外文献“”“”“州“1 ”“”中，有关b o t 项目风险分类大致有以下几种：按阶段划分， 将风险分为建设阶段风险和运营阶段风险，还有学者将b o t 分成八个阶段( 项目的确定、 项目的招标与审定、项目特许权合同的谈判和签订、项目公司的成立、项目的筹资、项 目的建设、项目的经营和项目移交) 分别说明可能遇到的风险，这种划分方法可以明确 各个阶段应当关注的风险，但不同阶段可能会出现相同或相似的风险；按风险后果的承 担者划分，可分为项目业主风险、政府风险、承包商风险、投资方风险、供应商风险等， 这有利于风险的合理分担；按可控性划分，将风险分为可控风险和不可控风险，这样划 分可以在防范风险时采取不同的策略，但可控和不可控的标准很难界定，而且在不同时 间，不同主体对风险的可控能力是不一样的：按风险因素来源划分，将风险分为自然风 险、社会风险、政治风险、经济风险、管理风险、技术风险等，这种方法有利于进一步 细化各类风险。 上述风险分类都有一定的道理，但实际分类中也存在着一些不合理的情况，如有些 文献分类标准很模糊，而且有些风险明显不在同一层次上，有些分类不具有完各性等， 这需要根据研究的需要进行判断与选择。 1 2 2 公路b o t 项目特许定价研究现状 b o t 项目运作方式适用于盈利性的公共产品和基础设施项目，目前主要集中在交通 ( 包括高速公路、桥梁、隧道等) 项目、能源( 电力、燃气供应等) 项目、环保( 城市 污水和垃圾处理等) 项目，国内外对b o t 项目产品和服务定价的相关研究也主要针对上 大连理工大学硕士研究生学位论文 述领域展开。b o t 项目产品的价格是指项目公司将8 0 t 项目的产品或提供的服务出售给 政府( 公共事业部门) 或消费者的价格，具体到公路b o t 项目就是通行费率的确定。 国内对公路交通b o t 项目特许定价的研究主要集中于财务分析“”“”和博弈模型”。 的构建。前者的研究仍限于以现金流量、净现值、内部收益率等财务分析作为定价的基 础，忽视了b o t 项目融资结构复杂、风险分担及利益均衡机制作用明显，以及项目产品 市场成熟度不高等特点。后者一般考虑某两方的博弈情况，即便是在政府、项目公司和 用户的三方博弈中，也未能体现各方的风险分担和利益均衡，加之由于数学模型复杂， 其中一些数学假设、变量设置的经济意义难以得到准确描述和理解，使得博弈理论方法 指导特许定价的直观性和可操作性不强。 国外对公共交通b o t 特许定价比较有代表性的研究是g u s t a v on o m b e l a 。”和s u d o n g y e o ”的定价方法。g u s t a v on o m b e l a 在假定风险因素不影响投资、公路维护成本和交通 量的前提下，通过投资约束方程，求出实现社会福利最大化下的特许期和特许价格。作 者设计的弹性特许协议( f l e x i b l e t e r mc o n t r a c t s ) 中，投标者以提出项目总收入和 每年运营维护成本参与竞标，将市场风险转移给政府和道路使用者，不能满足b o t 项目 风险合理分担的需要。s u d o n gy e 认为项目特许价格调整机制应该满足项目风险管理的 要求，项目公司可以借此在不利商业条件下确保自身预期的利润。作者分别从金融风险、 市场风险和政治风险探讨项目特许价格的调整机制，但是每种风险因素调整机制相互独 立，并没有分析这些风险因素对特许定价的综合影响。 此外，与公路交通b o t 项目特许定价相关的研究主要集中于公路、桥梁和隧道等项 目交通收费标准的确定，主要的定价方法有：成本定价法、需求定价法、影子定价法和 最优收费标准建模法。 对于成本定价法，国内外研究较多的是成本加成定价法和边际成本定价法，这两种 定价方法实践中得到较多应用，但是都没有考虑具体风险对价格的影响。为弥补这个缺 陷，通常采用敏感性分析。“、蒙特卡罗模拟。”及遗传算法乜6 1 等方法来调整价格，却也难 以反映b o w 项目多主体多风险基础下的定价特点。需求定价方法则是根据司机对过路费 价值的理解和对行驶高速路的需求来定价，而不考虑高速路的成本，主要方法有非线性 定价法。7 3 和拉姆士定价法( r a m s e yp r i c i n g ) 啪“”1 。这两种定价方法可操作性不强，一 方面，由于公路b o t 项目的产品需求不易确定；另一方面，尽管需求定价法考虑了市场 需求的不确定性因素，但是没有体现b o t 项目各方合理分担风险的要求，较难实现政府、 承办者和消费者之间的利益均衡。影子定价法1 则偏重于测算社会效益，并依此确定公 共产品的价格，而社会效益与投资者的实际收益相差甚远，不能体现投资者利益，社会 效益也不易分析测算，影子收费还需要政府和私营部门就交通流量计算、收费费率达成 张印：高速公路b o t 项目特许定价的关键风险研究 一致，并要做出复杂的法律安排，交易成本很高。最优收费标准建模法。2 1 主要是从交 通量、投资的规模和结构、公路级差效益和收费公路运营维护成本等要素建立公路最优 收费模型，该方法主要考虑了上述费用因素，也没有体现出政府、项目公司、银行等相 关主体间风险分担和利益均衡的特点，不能保证特许权协议的顺利执行。 1 3 研究的主要内容和方法 1 3 1 论文框架及主要内容 本文研究的目的有二个，一是从项目整体利益角度，量化研究我国高速公路b o t 项 目全寿命周期内各风险因素对特许定价的影响程度；二是根据影响程度的量化分析结 果，分析在我国它们是怎样对特许定价产生影响的。为此，本文主要结构分为五个部分， 内容分别是： 第一部分是高速公路特许定价影响要素及风险分析。首先以文献研究为基础，总结 分析了影响高速公路b o t 特许定价的影响因素，包括收费交通量、投资额、运营成本、 预期投资收益率、运营期限、公路影响区域经济发展水平。依据这几个要素，从b o t 风 险集中遴选出了影响高速公路特许定价的七类研究风险，并提出了本文的研究假设；最 后按照风险的特点和研究假设，选择了结构方程模型作为分析验证的工具。 第二部分是量表开发与数据收集。通过对研究假设所确定的各风险因素的识别分 析，以结构方程模型( s e m ) 的路径图为基础设计了调查问卷，并对问卷的效度、信度 做出了分析，为第三部分利用结构方程模型分析风险因素对特许定价的影响程度打下了 基础。 第三部分是量化研究我国高速公路b o t 项目风险因素对特许定价的影响程度。为此 首先介绍了结构方程模型的一些基本理论，接着按照结构方程建模的步骤，利用问卷收 集的数据对这些风险因素对特许定价的影响程度做出了计算分析，达到了本文的第一个 研究目的。 第四部分是实证结果分析。在弄清楚各风险因素对特许定价的影响程度后，为了更 好地分担这些风险，有必要对这些风险在我国的实际情况及其如何对特许定价产生影响 做出分析。为此，按照各风险对特许定价的影响程度大小，将风险分为具有显著影响、 较为显著影响和较小影响的三类，分别对它们在我国的实际情况和如何对特许定价产生 影响做出了分析，达到了本文的第二个研究目的。 第五部分是结论与展望。该部分对论文得出的结论进行了总结，分析了本文研究中 存在的一些局限和不足，并对后续研究提出了展望。 大连理工大学硕士研究生学位论文 1 3 ，2 研究思路及方法 论文研究内容中，我国高速公路b o t 项目风险对特许定价的影响程度部分主要采用 了实证分析的方法，对影响程度做出了定量分析；在风险影响分析部分，主要采用了理 论分析的方法，从定性角度对风险实际情况及及其如何对特许定价产生影响进行了分 析。其中在提出研究假设时对风险的识别还主要采用了归纳方法，得出了适合本文研究 的风险分类；在结构方程模型应用中，则体现了系统分析和比较研究的思想。 实 证 研 究 理 论 研 究 图1 1 论文技术路线图 f i g 1 1t e c h n i c a lp a t ho fp a p e r 本文的研究思路是，首先运用实证研究的方法，从对风险及影响高速公路b o t 项目 特许定价的要素识别开始，提出了本文的研究假设，接着选择了结构方程模型作为研究 方法，围绕研究假设设计问卷，利用问卷收集的数据和l i s r e l 8 7 0 软件对所建结构方 程模型进行了估计运算，以得出高速公路b o t 项目风险因素对特许定价影响程度的量化 值；最后根据量化结果对风险按重要性进行分类，分析它们在我国的实际情况和对特许 定价的影响，从而完成本次研究的两个目的。本文的技术路线如图1 i 所示： 张印：高速公路b o t 项目特许定价的关键风险研究 1 4 本文创新点 本文创新点有以下两点： ( 1 ) 本文在已有b o t 项目风险管理理论的基础上，从b o t 项目风险集中遴选出了 对高速公路b o t 特许定价产生影响的七类风险，运用结构方程模型( s e m ) 对它们对特 许定价的影响进行了实证研究，根据量化得出的路径系数，按影响程度将风险分为三级： 完工风险属于一级风险，对高速公路b o t 项目特许定价具有显著影响；不可抗力、法律 及市场风险属于二级风险，对特许定价具有较为显著的影响；政治、运营及金融风险属 于三级风险，它们对特许定价具有较小的影响。 ( 2 ) 根据风险影响程度的量化分析结果，结合影响特许定价的基本要素，对它们 在我国的实际情况及如何对特许定价产生影响进行了定性分析。 大连理工大学硕士研究生学位论文 2 高速公路特许定价影响要素及风险分析 在高速公路b o t 项目中，特许定价的确定是特许权协议中的核心问题。影响特许定 价的要素比较多，在本章中将对影响特许定价的要素做出总结分析，以此为基础确定本 文的风险研究对象，并提出关键风险与特许定价关系的研究假设。 2 1 影响特许定价的要素分析 从不同的角度出发，高速公路b o t 项目特许定价的方法不同，特许定价中包含的影 响要素也不同。如龙涌、蒋葛夫等。”将经营性高速公路收费定价的理论模型中的收入函 数表示为：r ( p ，q ) = c + s ( r b ) ，式中r 为收入函数，p 为收费价格水平，q 为交通量，c 为成本费用，包括运营成本、收费管理开支等，s 为允许的投资回报率，r b 为国内外经 济组织的投资总额( 投资回报率的基数) ；李海东、蔡利等0 4 1 认为影响收费公路价格形 成的主要因素是：车流量、建设成本、经营成本、税金、经营期限等，以此为基础对高 速公路收费问题进行了初步探讨。总结国内外高速公路b o t 项目特许定价的思路与方法 。州”m “，得出影响特许定价的基本要素包括：收费交通量、投资额( 建设成本) 、运营 成本、预期投资收益率、运营期限、公路影响区域经济发展水平。 2 1 1 收费交通量 收费交通量指的是在收费情况下实际发生的交通量。从高速公路运输的特性可以看 出，交通量是影响高速公路b o t 项目特许定价最主要的因素。当高速公路投入运营后， 它直接影响到公司的经济效益和财务效益。收费高速公路交通量一般由三部分组成：诱 增交通量、并行道路转移交通量及其它运输方式的转移交通量。 诱增交通量是指由于高速公路的建成，使行车时间或费用减少，增加了运输供给能 力和提高了服务水平，促进了经济发展，使道路两侧土地利用强度和利用性质发生变化 而在趋势增长交通量基础上“额外增加”的交通量。它是一段时期内形成高速公路交通 量增长的主要因素，直接关系到高速公路技术标准的选用，对经济评价和财务评价也有 重大的影响”“。 从区域经济学的观点来看，产生诱增交通量的根本原因在于运输需求的弹性特征。 如图2 1 所示，在收费费率p 和交通量q 所构成的平面坐标系中，运输需求曲线为d ，运输 供给曲线为s 。，当供需平衡时，两曲线相交于a 点，对应的费率和交通量分别为p o g i q o ， 高速公路修建后，运输供给增加，供给曲线右移为s ，由于需求曲线具有弹性，所以有 新平衡点b ，对应的运价和运量为p 。和q 。，那么诱增交通量即为( q 一q 0 ) 。对于供给曲 线而言，其弹性的大小反映了交通状态的拥挤程度，完全弹性供给曲线( 即水平直线) 张印：高速公路b o t 项目特许定价的关键风险研究 代表非拥挤状态。若高速公路修建后，供给曲线s 。变为完全弹性，则诱增交通量( q ： q o ) 达到最大，这说明交通状况改善得越好，诱增交通量越大。设s 。固定，s 曲线的起点 不变而弹性变小，则a 点将左移，从而使( q 。一q 0 ) 变大，这说明初始交通状况越拥挤， 诱增交通量越大。 p p o p l p 2 0j j 裴i s l | | ，l c l ： o oq l q 2 q 图2 1 运输供给需求曲线 f i g 2 1s u p p l y i n g d e m a n d i n gc l t - eo ft r a n s p o n a d o n 从时间特性上来说，诱增交通量一般要经历一个从聚集形成( s ，) 到快速增长( s 。) 再到逐渐稳定( s 。) 的阶段，显示出s 型诱增交通量一时间曲线，见图2 2 。 0 0 图22 诱增交通量一时间曲线 f i g 2 2i n d u c i n gt r a f f i c t i m ec u e 诱增交通量具有滞后性、潜在性、有限性和区域性的特点，这决定了诱增交通量的 发展大体要经历上述三个阶段”7 。 ( 1 ) 聚集形成阶段 这个阶段从时间上划分包括从高速公路开始建设到高速公路通车或通车后段时 间。高速公路开始建设后，沿线土地的使用性质就有了改变的趋势，当高速公路建成后， 这种改变才真正体现出来。在高速公路修建过程中影响区内原有的经济结构、产业布局 首先开始进行调整，由于高速公路的建设期一般较长，这就为影响区内原有的产业布局 调整提供了足够的时间，促使了不同产业比例的变化，使诱增交通量的潜在性程度得到 大连理工大学硕士研究生学位论文 提高，其爆发的趋势会越来越明显。在这一阶段，诱增交通量的产生量很小，主要是诱 增交通量的聚集和形成，在高速公路开通以后，诱增交通量就会立即体现出来。 ( 2 ) 快速增长阶段 随着沿线其它区域的开发和原有区域产业结构的进一步调整，诱增交通量的增长速 度变快。这个增长速度变快时间出现的早晚取决于各地区的经济情况。在中国东部地区， 由于第二产业相对发达，吸引投资比较容易，加之人才资源丰富，产业结构的进一步优 化调整步伐就快，诱增交通量出现快速增长的时间可能较早。而在西部地区，由于经济 相对落后，产业结构调整时间一般较东部长，因此诱增交通量出现快速增长的时间可能 相对较晚。诱增交通量的快速增长要持续二段时间，不同地区此快速增长的时段不同。 经济发达地区，由于经济基础好，从高速公路两侧开始开发到开发完成所用时间较短， 因此诱增交通量快速增长的时间较短，而经济不发达地区则相反。 ( 3 ) 逐渐稳定阶段 当高速公路两侧上地开发达到一定阶段后，开发速度变缓，从而导致诱增交通量的 增长速度也逐渐变小，到一定程度后就会停止。因此，诱增交通量不是在路网结构发生 变化后直都在增加，而是增长到一定程度后，就几乎不再发生了。诱增交通量达到稳 定阶段的年限，各国、各地区会有所不同。美国的研究表明，诱增交通量在高速公路通 车1 6 年后，其增长己经很不明显了。在中国，这个变化规律是相似的，但在具体年限 上可能存在差别。 当诱增交通量增长趋于很小以后，诱增交通量将达到一个限值。在不同的地区，这 个限值的大小是不同的。诱增交通量的限值取决于高速公路的影响区域大小和当地的社 会经济状况。在中国西部地区，由于路网密度较低，高速公路的有效影响范围与东部地 区相比相对较小，其产生的诱增交通量一般也较小。另外，东部地区经济条件好，高速 公路对经济发展的带动作用主要体现在经济结构的变化和产业布局的调整，而西部地区 经济条件相对较差，高速公路对经济发展的边际效应相对较弱。因此，从一般意义上讲， 东部地区诱增交通量比中西部地区要高。综上所述，诱增交通量的发生主要取决于当地 的社会经济状况和路网结构这两个因素。 在交通量组成中，收费标准影响的主要部分是转移交通量。转移交通量分为并行道 路转移交通量及其它运输方式转移交通量两部分。并行道路一般是指与b o t 高速公路并 行的低等级公路( 含其它绕行路线) ，其它运输方式则是指铁路、航空、水运及管道运 输等。对收费高速公路来讲，在行驶时间、舒适性、安全性等交通条件不变的情况下， 并行道路及各运输方式向收费高速公路转移的交通量取决于使用成本，即收费标准。一 般说来，在交通量一定的情况下，收费高速公路的交通量在饱和交通量以下时，高速公 张印：高速公路b o t 项目特许定价的关键风险研究 路由于其优良的使用性能而吸引大量交通量， 费标准超过一定程度时，交通量会大大降低， 2 ，1 2 投资额 随着收费标准的增加收费收入增加；当收 收费收入也会随之减少。 高速公路b o t 项目投资规模的大小取决于修建标准及里程，其投资额是根据公路建 设的总预算加上利息所确定的，包括项目前期工作费、征地拆迁费、工程建设费等。b o t 项目投资中的资金通常由两部分组成：一是股本资金，主要来自项目发起人，少部分也 可能来自承包商、政府等；二是债务资金，主要来自商业银行、世界银行、亚洲开发银 行及国际上一些商业性融资机构的贷款“。b o t 项目融资为有限追索的形式，在项目建 设期，银行一般要求投资者在项目中注入一定的股本金，承担项目的直接经济责任和风 险。股本金减轻了项目的还贷负担，从而降低了还贷风险和表示出发起人对项目经济可 行性的信心；另外，股本金作为风险资本，可以提高政府对项目可行性的信任，即政府 相信它能鼓励发起人按时完成项目和把项目控制在预算内，在项目面对潜在经济损失的 情况下，项目发起人将不是放弃该项目，而是花时间和努力来克服危机。 投资规模和结构可以对高速公路特许定价产生影响。在其它因素一定的条件下，投 资额越大，要求的收费标准越高。作为发起人，高股本意味着高的自有资金投入。对相 同造价的项目来说，股本越高期望收益就越很高，要保持资本金的收益，必须增加高速 公路收费或政府补贴，这也意味着将其资本置于高风险之下，所以发起人倾向于在能获 得政府特许权协议的情况下减少股本金的投入。从贷款角度来看，贷款利率一般小于投 资收益率，也就是说，贷款要求的回报小于自有资金要求的回报，在投资总额一定的前 提下，如果贷款额较大，则可以适当降低收费标准。另外，由于利息在成本中支出，因 此又可以少交一部分所得税，这相当于增加了运营者的现金流。由此可见，不同的股本 债务资金比例可以影响投资额的现值，从而影响收费标准。 2 1 3 运营成本 高速公路公司运营成本主要包括营业成本、路产折旧、财务费用及税费等，具体内 容分别如下“”： ( 1 ) 营业成本 营业成本包括以下六项业务成本：高速公路养护成本：是指路基、路面、桥梁及 涵洞等公路构筑物所发生的各项支出，包括公路小修保养支出和公路大中修支出( 人工 费、材料费、机械使用费、其它直接费和旄工管理费等) ，高速公路养护水平要求较高， 养护成本在所有支出中占有较大比重，并且随交通荷载的增加其费用也增加；收费业 务成本：是指为收取高速公路车辆通行费而发生的各项支出，包括收费人员的工资、福 大连理工大学硕士研究生学位论文 利费和其他人员经费支出；安全、通讯及监控设施的维护成本：指维护防撞栏、隔网、 标志号、电话机及线路、监控设施及线路所发生的各项支出；高速公路灾害预防及抢 修成本：是指水毁工程及灾害性事故抢修所发生的各项支出：高速公路绿化成本：是 指高速公路线路上各种绿化植物所发生的各项支出；其它成本：是指上述项目以外的 支出，包括路政支出和交通安全支出等。 ( 2 ) 路产折旧 高速公路运营公司中，固定资产( 主要是公路及构筑物) 在总资产中占据的比重相 当大，一般在8 0 以上。由此可见，高速公路固定资产折旧方法的选择和应用，对企业 的营业利润有着巨大的影响。由于高速公路损耗较慢，营运期较长( 一般为3 0 年) ，因 而高速公路公司财务管理办法中规定“公司固定资产的折旧方法一般采用平均年限 法。对公路及构筑物，可以采用工作量法”。其中，工作量法是根据固定资产在使用期 间内完成的总的工作量平均计算折旧的一种方法，适用于损耗程度与完成工作量成正比 关系的固定资产或者在使用期内不能均衡使用的固定资产。从固定资产的具体特征来 看，高速公路的损耗主要来源于车辆荷载对路面、路基的挤压强度与挤压频率，属于典 型的使用损耗；从会计核算的基本原则来看，高速公路收益的获取建立在车辆行驶而收 取的通行费的基础上，通行费会随着经济的发展、车流量的不断增长而在营运期内呈现 为曲线上升的态势。因此，高速公路企业多选择工作量法作为高速公路折旧方法，根据 预测车流量的大小进行计提折旧。 折旧对运营商来说是现金流入，在投资额和经营年限一定的情况下，折旧额静态值 之和是一定的。但由于提取的方法不同，其现值是不同的，如果折旧额现值较高，可以 适当降低收费标准，如果折旧额现值较低，可以适当提高收费标准。对于高速公路b o t 项目，经营期内交通量一般是由小增大的，因此采用工作量法计算的折旧额也是逐年增 大的，对应于收费标准则应该是个由高到低的过程。 ( 3 ) 财务费用 财务费用是公司为筹集资金发生的各项费用，包括企业经营期间发生的利息净支 出、汇兑净损失、买卖外汇差价、金融机构手续费以及筹资所发生的其他财务费用等。 财务费用主要与债务资金规模和利息率水平有关。b o t 项目融资的利息成本一般要高出 同等条件公司贷款的0 3 一1 5 ，其增加幅度与贷款银行在融资结构中承担的风险以及 对项目投资者的追索程度密切相关。 ( 4 ) 税费 税费主要包括营业税、所得税、城市建设维护税及教育费附加等。税费虽然是由高 速公路运营公司缴纳，但最终还是通过收费转嫁给公路使用者，如果政府能在交通量较 张印：高速公路b o t 项目特许定价的关键风险研究 小时对项目提供税收优惠，减免项目公司经营所得税等，则可以使项目获得较强的现金 流保证，会相应降低收费标准，提高公路的使用效率。 2 1 4 预期投资收益率 预期投资收益率是高速公路公司的经营目标。在其它条件一定时，较高的投资收益 率要求较高的收费标准与其相适应。投资收益率是一个难于确定的因素，因为其主观性 比较大，不同的经营者有不同的经营水平，对投资收益率的期望值也不同。一般来说， 投资收益率应包括正常收益率及风险收益率，其高低由诸多因素共同决定。从本质上讲， b o t 特许权合约的大量条款( 特许期限、项目建设投资、通行费水平、政府担保支持程 度等) 就在于调整投资收益率的均值和方差，进行项目投资风险的合理分配，使其达到 合约双方、甚至特许权项目的其它参与者都满意的程度。 投资收益率从计算角度的不同，可分为全投资收益率、股本资金收益率。项目全投 资收益率是假定总投资全部为股本资金时的项目收