（旅游管理专业论文）基于期权博弈的旅游项目投资决策研究.pdf

大连理工大学硕士学位论文 摘要 目前，旅游逐渐成为人们休闲的主要方式之一，引起旅游市场需求的逐渐增加。同 时，旅游业的发展具有很强的外部作用，使得旅游项目吸引了较多的投资者，造成了旅 游市场的竞争。而旅游的发展需要很多部门、行业之间的协调和配合，旅游项目的收益 将受很多外部因素的影响，具有一定的风险性。所以，面对激烈的市场竞争和收益的风 险性，旅游项目投资需要利用更符合实际的决策方法。 本文的主要研究内容包括介绍期权博弈的基本思想和分析步骤，指出因为分析时模 型的复杂性等原因，导致在实际应用中受到限制。但是期权博弈的思想仍可为决策提供 一种新的思路，并在许多领域得到了应用。鉴于该方法在旅游项目投资中很少涉及，本 文集中探讨了旅游投资项目与一般投资项目的共性和特殊之处，并分析了旅游项目建设 可能存在的风险。并在其他学者研究的基础之上，考虑旅游项目建设时间的情况下，构 建了投资成本不对称的双寡头竞争企业之间的期权博弈模型。最后，以长江三峡风景区 入口区为实例，研究期权博弈方法在旅游项目决策中的应用。 通过文献和实证的研究，本文研究的主要结论是：旅游投资项目具有很强的依赖性、 关联性、收益的季节性以及受区位影响等特点。同时项目建设中还面对资源整合、旅游 规划和财务等风险，使得旅游项目的未来市场具有很高的敏感性，导致收益的不确定性。 又因为旅游需求的逐渐增加和投资的较强外部性，引起旅游市场的竞争。所以，期权博 弈理论可以应用于旅游项目的开发决策之中。然而对于具体的旅游项目应用，期权博弈 方法还存在一些不足。首先，任何旅游项目投资都会产生很明显的外部性，所以投资成 本的大小与竞争者的投资策略具有一定的关系，这就使得在项目决策过程中，特别是模 型的建立，需要考虑投资成本的不确定性。但是，变量的增加会引起模型复杂程度的提 高，又在一定程度上限制了期权博弈方法的应用。 其次，地理位置相近的旅游产品，通过共同的宣传可以获得更高的知名度，并可降 低各自的成本，体现出与竞争者之间合作的益处。特别是对于新开发的旅游项目来说， 因为较远的市场对旅游地并不了解，旅游宣传的成本可能较大，更能体现出与竞争者之 间合作的好处。而期权博弈方法在分析项目的投资决策时，没有考虑到在某一方面与竞 争者合作对策略选择的影响。 关键词：期权博弈；模型；旅游项目 基于期权博弈的旅游项目投资决策研究 r e s e a r c ho nd e c i s i o n - m a k i n go ft o u r i s mp r o j e c t b a s e do ng a m e o p t i o n a b s t r a c t a tp r e s e n t ，t o u r i s mi sb e c o m i n go n eo ft h em a i nw a y sf o rp e o p l et or e l a x ，a n dt o u r i s m m a r k e td e m a n di si n c r e a s i n g a tt h es a l t l et i m e ，t h ed e v e l o p m e n to ft o u r i s mh a sas t r o n g e x t e r n a le f f e c t s t o u r i s mp r o j e e th a sa t t r a c t e dm o r ei n v e s t o r s ，c a u s i n gt h ec o m p e t i t i o ni n t o u r i s mm a r k e t h o w e v e r ，t h ed e v e l o p m e n to ft o u r i s mn e e d sc o o r d i n a t i o na n dc o o p e r a t i o n a m o n gm a n yd e p a r t m e n t sa n di n d u s t r i e s ，w h i c hm e a n st h ee a r n i n go f t o u r i s mp r o j e c t sw i l lb e s u b j e c tt om a n y e x t e r n a lf a c t o r sw i t hac e r t a i nd e g r e eo fr i s k t h e r e f o r e ，i nt h ef a c eo ff i e r c e m a r k e tc o m p e t i t i o na n dr e v e n u er i s k s ，i n v e s t m e n ti nt o u r i s mp r o j e c t sn e e dt ou s eam o r e r e a l i s t i cd e c i s i o n m a k i n gm e t h o d s t h i sa r t i c l ea i m sa t i n t r o d u c t i n gt h eb a s i ci d e ao ft h eo p t i o ng a m ea n da n a l y s i s s t e p s ，p o i n t i n go u tt h a ta st h ec o m p l e x i t yo f t h em o d e la n a l y s i sa n do t h e rr e a s o n s ，i th a sm a n y l i m i t si nt h ep r a c t i c a lp p l i c a t i o n h o w e v e r ，t h ei d e ao fo p t i o ng a m ei d e a sa l s oc a np r o v i d ean e w i d e af o rd e c i s i o n m a k i n g ，a n dh a sb e e na p p l i e di nm a n yf i e l d ，b u ti n v e s t m e n ti nt o u r i s mi s r a r e l yi n v o l v e d s e c o n d l y ，t h ep a p e rs e t so u tas i m p l ed e f i n i t i o no f t o u r i s mi n v e s t m e n tp r o j e c t s ， a sw e l la st s i m i l a r i t i e sa n dd i f f e r e n c e sw i t ho t h e ri n v e s t m e n tp r o j e c t s ，a n da n a l y s e st h er i s ko f t o u r i s mp r o j e c t s t h i r d l y ，b a s e do np r e v i o u ss t u d i e s ，a n dc o n s i d e r i n gt h et i m eo fp r o j e c t c o n s t r u c t i o n ，t h ep a p e rb u i l d st h eo p t i o ng a m em o d e lo fa s y m m e t r i cd u o p o l yc o m p e t i t i o n b e t w e e ne n t e r p r i s e s f i n a l l y ，w i t ht h et h r e eg o r g e ss c e n i ce n t r a n c ea r e aa sa ne x a m p l e ，t h e a p p l i c a t i o no fo p t i o ng a m e i nt o u r i s mp r o j e c t sd e c i s i o n m a k i n gi se x a m i n e d b a s e do nt h er e s e a r c ho fl i t e r a t u r ea n de m p i r i c a ls t u d i e s ，t h er e s e a r c hc o m e st ot h e f o l l o w i n gc o n c l u s i o n s t o u r i s mp r o j e c th a ss o m ec h a r a c t e r i s t i c s ，s u c ha ss t r o n gd e p e n d e n c e ， r e l e v a n c e s e a s o n a lr e v e n u ea n dt h ei m p a c to nt h el o c a t i o n w h i l ep r o j e c t sa r ea l s of a c e dw i t h r e s o u r c ei n t e g r a t i o n ，t o u r i s mp l a n n i n ga n df i n a n c i a lr i s k sw h i c hm a k et h ef u t u r em a r k e tu n d e r h i g hs e n s i t i v i t y l e a dt oe a r n i n g su n c e r t a i n t y a tt h es a l t l et i m e ，t h eg r a d u a li n c r e a s eo ft r a v e l d e m a n da n ds t r o n ge x t e r n a l i t i e si ni n v e s t m e n tc a u s et o u r i s mm a r k e tc o m p e t i t i o n t h e r e f o r e ，t h eo p t i o ng a m et h e o r yc a nb ea p p l i e dt ot h ed e c i s i o n m a k i n go ft o u r i s m ， t h o u g ht h e r ea r es t i l ls o m ei n a d e q u a c i e s f i r s t ，a n yi n v e s t m e n ti nt o u r i s mp r o j e c t sw i l lh a v e v e r ys i g n i f i c a n te x t e r n a l i t i e s t h es i z eo ft h ei n v e s t m e n tc o s ta n d t h ei n v e s t m e n ts t r a t e g yo fi t s c o m p e t i t o r sh a v eac e r t a i nr e l a t i o n s h i p ，w h i c hm a k e st h ep r o c e s so fi n v e s t m e n ti nt h ep r o j e c t ， p a r t i c u l a r l yt h ee s t a b l i s h m e n to ft h em o d e ln e e dt oc o n s i d e r t h ei n v e s t m e n tc o s to fu n c e r t a i n t y 一i i 大连理工大学硕士学位论文 h o w e v e r ，t h ei n c r e a s eo fv a r i a b l ew i l lc a u s et h ec o m p l e x i t yo fm o d e lw h i c hw i l l l i m i t et h e a p p l i c a t i o no ft h eo p t i o ng a m em e t h o dt os o m ee x t e n t s e c o n d l y ，t h eg e o g r a p h i c a lp r o x i m i t yo ft o u r i s mp r o d u c t sc a nr e c e i v eh i g h e rv i s i b i l i t y ， a n dr e d u c et h e i rc o s t st h r o u g hj o i n ta d v o c a c y ，w h i c hr e f l e c tt h eb e n e f i t so f c o o p e r a t i o nb e t w e e n c o m p e t i t o r s e s p e c i a l l yf o rt h en e w l yd e v e l o p e d t o u r i s mp r o j e c t s ，b e c a u s ei t sr e l a t i v e l yd i s t a n t m a r k e t sd on o tf u l l yu n d e r s t a n dt ot h et o u r i s m ，t h ec o s to ft o u r i s mp r o m o t i o nm a yb eg r e a t e r a n dr e f l e c tt h eb e n e f i t so fc o o p e r a t i o nb e t w e e nc o m p e t i t o r s h o w e v e r ，a n a l y s i so ft h eo p t i o n g a m ei nt h ep r o j e c ti n v e s t m e n td e c i s i o n sd o e sn o tc o n s i d e rt h ei m p a c to fc o o p e r a t i o nw i t hi t s c o m p e t i t o r si nt h es t r a t e g i co p t i o n s k e yw o r d s ：o p t i o ng a m e ；m o d e l ；t o u r i s mp r o j e c t - - i i i - 大连理工大学学位论文独创性声明 作者郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下进行研究 工作所取得的成果。尽我所知，除文中已经注明引用内容和致谢的地方外， 本论文不包含其他个人或集体已经发表的研究成果，也不包含其他已申请 学位或其他用途使用过的成果。与我一同工作的同志对本研究所做的贡献 均已在论文中做了明确的说明并表示了谢意。 若有不实之处，本人愿意承担相关法律责任。 学位论文题目： 作者签名： 大连理工大学硕士学位论文 大连理工大学学位论文版权使用授权书 本人完全了解学校有关学位论文知识产权的规定，在校攻读学位期间 论文工作的知识产权属于大连理工大学，允许论文被查阅和借阅。学校有 权保留论文并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，可以将 本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、 缩印、或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 学位论文题目： 作者签名： 导师签名： 大连理工大学硕士学位论文 1绪论 1 1研究背景 旅游现在已成为世界最大的，且被认为是增长最快的产业。n 2 0 世纪为止，仅国际 旅游收入就达到每年4 5 0 亿美元，而且预测增长速度为每年4 ，至2 0 2 0 年，国际旅游收 入将达到每年2 万亿美元【1 1 。另外，从我国旅游市场来看，许多省、市、自治区已经把旅 游作为经济发展的主要动力之一，如大连市、海南省等。特别是对于工业发展薄弱，而 拥有特色旅游资源的贫困地区，更是通过开发有特色的旅游项目，来带动当地的就业、 人民经济水平的提高、基础设施的完善等。但是，未来的旅游产品市场将会在很多方面 发生变化，如旅游者消费知识的增加和需求的改变、越来越多样化和广泛的产品开发、 更有效的市场、技术的增加引起个人休闲时间的增加等等。这些因素都意味着，更多的 旅游目的地将为抢占市场而竞争。 虽然旅游市场存在竞争，但是旅游的具大市场潜力，仍然引起对旅游的大量投资。 同时也因为盲目的投资建设，导致一些项目建设的失败。主要原因有：首先，旅游项目 的建设周期长。在项目的建设期间，旅游者的需求发生变化，导致原来建设的项目不符 合市场的需求。其次，旅游项目具有随距离的增加，旅游人数减少的特点，而且旅游的 重游率低。再次，旅游业除具有一般行业的特点外，还具有很强的依赖性、敏感性和关 联性等特性。而且不少投资项目呈现大型化、多样化的趋势，引起投资收益的不确定性 和风险的增加。最后，由于部分旅游资源的开发不具有垄断性，或者开发的项目不具有 很强的旅游资源特色，使得投资者增多引起激烈的市场竞争。所以，在进行项目决策时， 就需要充分考虑到各种可能导致项目失败的因素，进行准确的评估。 随着理论的发展，项目评估方法也有所不同，且具有各自的优缺点，导致评估的结 果对项目决策的影响也有所不同。传统的投资决策方法主要是折现现金流量分析技术， 包括净现值法、现值指数法、内含报酬率法和回收期法。该方法在计算时较为简单，在 实际投资项目中得到广泛的应用。但是，在计算时假设项目的现金流量是可以确知的， 而现实中真正意义上的投资项目总是有风险的，项目未来现金流量总是会具有某种程度 的不确定性。投资者和理论学者意识到，折现现金流量技术往往不能提供项目价值的全 部信息，仅仅依靠折现现金流量法有时会导致错误的资本预算决策，所以实物期权方法 得到了投资者的注意。 实物期权是根据金融期权的提出而发展起来的，在投资项目中，实物期权隐含在项 目之中。其充分考虑了未来项目的不确定性，以及根据未来的情况，投资者进行柔性决 基于期权博弈的旅游项目投资决策研究 策的可能，改变了传统投资评估方法的思维方式。但是，实物期权的标的资产是投资机 会，大多数情况下，这种实物投资机会具有共享性，即不同的投资者都有权力进行投资， 不具有垄断性，因而会形成投资者之间的竞争。而实物期权理论仅从投资者本身的角度 进行考虑，没有将投资者间的竞争纳入其理论框架。所以，需要引入博弈论，来讨论竞 争者间策略的影响，形成期权博弈理论，从而能够更准确的进行项目决策。 1 2 研究意义 ( 1 ) 理论意义 实物期权博弈理论不仅考虑了项目投资收益的不确定性，还对竞争环境对项目投资 的影响进行分析。该方法己成为投资分析理论和方法中不可或缺的一个有效的途径，为 项目投资提供了有效的评估方法，对投资项目的合理制定和执行提出了理论指导。本文 就是从这点出发，引入期权博弈的投资决策方法，研究旅游投资项目的柔性投资问题， 为旅游项目投资理论框架的构建做出探索性研究与贡献。 ( 2 ) 现实意义 旅游投资市场环境变动因素增多、项目投资额较大且分期投资，导致项目投资收益 的不确定性增大，竞争环境激烈，需要投资者应用灵活的决策管理方法。本文通过期权 博弈方法的研究，提出针对于旅游投资项目的特征和风险，分析投资者的投资时机和相 应的项目价值，得出最优的投资策略，为项目投资者提供了一种新的旅游项目投资决策 方法，增加项目决策的合理性与科学性，有助于旅游项目投资收益的提高。 1 3 主要研究内容 本文的研究，以国内外学者的研究成果为基础，对旅游投资项目中的特性、风险、 投资模型等问题进行研究。主要的内容包括： ( 1 ) 介绍期权博弈的基本思想，指出与传统决策方法( 净现值、内部收益率法及实 物期权方法) 相比，其考虑了项目决策过程中收益的不确定性和竞争者的影响。然而由 于模型中的假设条件、参数及变量等原因，导致在实际的应用过程中受到一定的局限。 但作为决策的一种新思想，该方法目前在许多领域中还是得到了应用。但是在旅游项目 投资中却很少涉及，而旅游项目具有与其他应用项目不同的特征。 ( 2 ) 阐述了旅游投资项目的简单定义，以及与一般投资项目的共性和特殊之处，并 分析了旅游项目建设可能存在的风险，这些特征和风险导致旅游项目收益具有一定的不 确定性。同时旅游市场竞争的存在，使得旅游项目的投资决策需要考虑竞争策略的影响， 而期权博弈方法正是解决存在市场不确定性和竞争的情况下，项目的决策问题的。根据 大连理工大学硕士学位论文 期权博弈方法分析的步骤，为了确定该方法在旅游项目投资中的可行性，需要利用模型 进行定量的决策。 ( 3 ) 在其他学者研究的基础之上，论文在考虑旅游项目建设时间的情况下，构建了 投资成本不对称的双寡头竞争企业之间的期权博弈模型。讨论在不同的投资情况下，投 资者获得的项目利润、投资的时点和均衡关系；以及在不对称成本的情况下，成本对于 均衡和项目价值的影响。 ( 4 ) 以长江三峡风景区入口区为实例，研究期权博弈方法在旅游项目决策中的应用， 得出投资者的投资策略。并根据理论和实证研究的结合，得出期权博弈理论在旅游项目 应用中的优势和不足。 1 4 研究方法 借助期权理论、博弈论等学科的知识，采取定性与定量，理论与实际相结合的方法。 通过阅读大量的文献资料，了解期权博弈投资决策方法与其他方法的区别及其优缺点、 基本思想、分析的思路，得出期权博弈理论在实践应用中的局限性。实证研究结合长江 三峡风景区入口区的实际投资情况，检验期权博弈的基本方法在旅游投资项目中应用的 可行性。 1 5 研究思路 基于期权博弈的旅游项目投资决策研究 图1 1 研究思路图 f i gl - 1 f r a m e w o r ko ft h er e s e a r c h 大连理工大学硕士学位论文 2 期权博弈理论的基本概述 2 1期权博弈的基本思想 期权博弈理论适用于具有延迟期权价值并且期权的执行受竞争者战略影响的情况 【2 】。所以，市场结构的类型将影响到理论的应用范围。在完全垄断的市场竞争条件下， 只有一个投资者不存在竞争者的影响，即不存在其他竞争者的投资机会。在项目决策时 只需要考虑项目自身在技术、市场和资源等方面的风险而引起的收益不确定性，仅利用 实物期权方法做出投资决策，不存在博弈的分析。而实际的大多数情况下，市场并非都 是完全垄断市场，特别是在目前市场经济的情况下，由于完全垄断市场具有特别高的垄 断利润，必然引起竞争者的进入，除非是具有较高的进入条件。 市场类型中的另一个极端就是完全市场竞争，但是因为完全竞争市场的存在需要严 格的条件，在现实中基本不存在。因此，实际中存在较多的是垄断竞争，特别是寡头垄 断市场。在寡头垄断竞争环境下，投资者对投资机会和项目收益都存在共享，并且具有 一定的相互依赖性。所以，市场中的投资者进行项目投资决策时必须考虑其他竞争者的 投资策略、经济实力以及具有的实物期权等方面。同时，由于市场供应者相对较少，任 何一个企业对共享投资机会的执行，都可能激起竞争对手的反应，这反过来又可以影响 投资机会的价值i j j 。 期权博弈的投资观点认为投资机会是企业的实物期权，包含在现代企业资源分配和 规划之中【4 】。投资机会可以认为是增长期权，相当于获得一个以指定的价格( 将来的投 资额) 在未来时间投资的资产，这个资产可能是项目的价值加上企业其他的实物期权价 值( 如，未来扩张项目规模、放弃项目等) 。在不确定的情况下，评估投资机会的价值 是很重要的，主要通过等待投资并根据项目情况进行决策的灵活性价值表现出来。因为 延迟投资的决策，新的市场信息可能出现，从而影响投资的可能性。如果市场条件不利 于以后的投资，则投资者可以选择终止该项目。从这个角度来看，投资者应延迟投资直 到项目显然是可取时才进行投资，反映出延迟期权的价值。但是，从战略角度来看，推 迟投资并不总是最好的。虽然延迟投资具有优势，但是等待可能产生对企业收益不利的 因素。例如，当一个项目具有固定的生命周期时，投资者可能会失去较早投资引起的经 营性现金流入，或错过了竞争中较早投资的优势。因为相对较早的战略投资( 比如，开 发新技术) 可赋予领先企业成本或时间的优势，并影响竞争对手的行为和产生的投资均 衡类型，由此增加领先者的竞争地位和长期的项目价值。也就是说，较早的投资可能获 得战略的利益，但是失去了以后投资的灵活性价值。 基于期权博弈的旅游项目投资决策研究 对于这种竞争者之间战略的相互影响，则应该涉及是否具有先投资优势或后投资优 势。虽然先投资具有优势，但是减少了延迟投资产生的灵活性的期权价值，相反，后投 资者通过延迟投资增加了期权价值1 5 j 。当存在先投资优势的情况下，企业应该了解跟随 者的行动如何影响其利润，以及跟随者将对其作出何种对策。当存在后投资优势时，企 业应该了解对手的先投资是否对其有利，并且可以从先投资企业的行动中获得的益处， 从而有利于延迟投资。 在战略投资决策中，企业的行为会影响竞争者的投资决策。一个较早在新的地域市 场大规模投资的企业，竞争者会认为这种战略投资会影响其市场的未来收益，就可能会 选择完全退出市场不进行投资，或者为了避免市场份额的激烈竞争，等以后再进行投资。 但是竞争者的这种行为就减少了市场竞争进入的可能性，使得战略项目可以为先投资的 企业创造更高的长时期的利润。当存在这种战略影响的情况下，战略投资不应按照传统 净现值的方法进行决策，而应根据战略净现值标准，即不仅包括预期立即投资的现金流 净现值和管理灵活性的价值，还包括竞争的战略价值。这种期权定价衍生的技术有利于 量化管理的能力，适应项目未来环境的变化，并决定是否在有利情况下利用投资机会， 或在动态发展的不利环境中减少损失。即战略n p v = 直接n p v + 战略价值+ 灵活性价值【6 】。 由以上的分析可以看出，在期权博弈思想中，企业的决策涉及到延迟投资的价值和 企业之间战略的影响。所以，项目投资的价值还应包括战略价值和管理灵活性价值，而 对不同的价值应用的评估方法不同。 2 2 期权博弈的基本决策方法和分析步骤 由于在期权博弈中，涉及决策的灵活性( 期权) 和市场竞争的影响( 博弈) ，所以， 在进行战略性决策时会涉及三种决策方法和理论，如图2 1 【7 j ： 大连理工大学硕士学位论文 图2 1 期权博弈的方法框架 f i g2 1 m e t h o df r a m e w o r ko fo p t i o n sg a m e 从图中可以看出企业投资策略中应考虑的因素和创造的各种市场或经济价值的来 源。在上图的左边一列表示企业的价值不能完全通过期望的现金流量进行表示；投资机 会可以使企业在适当的环境下投资，体现出管理柔性的价值；企业根据对手采取的行动， 调整自身的策略，体现出战略价值。一个企业的战略期权价值不仅容易受到决策者行动 的影响，一个新的未预料到的竞争对手的出现，也会改变项目的价值。因此，投资评估 方法应该考虑到灵活性和战略价值的组成部分，因为灵活性和不同的战略很可能导致在 一个不确定的市场情况下企业价值发生变化。 图的右边一列显示了基于期权理论和博弈理论的评估方法，其弥补了现金流量法对 于灵活性和战略价值的忽视。另外，为了更好的理解企业策略与价值创造的关系，就需 要识别整个项目的价值驱动。价值驱动将项目价值定量分析方法和战略定性思考过程连 接起来，侧重于在战略规划中价值创造的来源1 8 j 。对于整个战略价值创造的理解，投资 者必须考虑在价值驱动下，对于一个具有未来投资机会的重要价值驱动，怎样的策略选 择才能更好的从投资机会中获得利润，同时把可能发生的风险降到最低。最后，根据识 别后的价值驱动确定项目的市场价值。 在项目市场价值定量的分析中，有许多学者研究了期权博弈的分析思路，本文在其 研究的基础上，分析以项目价值最大化为目标的基本分析思路。 基于期权博弈的旅游项目投资决策研究 图2 2 期权博弈的分析框架 f i g2 2a n a l y s i sf r a m e w o r ko fo p t i o ng a m e ( 1 ) 识别项目的风险因素，考虑项目的不确定性。旅游项目与一般的项目相比，技 术风险相对较低，但对整个社会环境的变化更加敏感，如政治环境、自然风险和各种疾 病等。项目建设过程中，也涉及非系统的风险，这些风险的存在，使得项目的收益具有 一定的不确定性。 ( 2 ) 期权博弈的分析。实物期权分析中需要识别项目具有的期权种类、执行的时间 及决策中的灵活性等。并对识别的期权进行定价估计，根据期权的定价方法，可以采用 离散性或连续性模型。在分析过程中，还需要根据市场结构的不同，判断在项目决策中 是否需要考虑竞争对项目价值的影响。 大连理工大学硕士学位论文 ( 3 ) 对涉及的变量进行假设和设置，主要包括项目本身的情况( 项目期望现金流入 及变动、期望回报率、项目生命期、项目现金流出等) 和外部环境( 无风险利率、竞争者 状况等) 等信息一j 。 ( 4 ) 根据以上的分析，构建合适的模型，计算不同策略下项目的价值函数。根据扩 展净现值的观点，分别确定决策者的项目价值函数。就双寡头市场来说，每个竞争者都 可能出现三种情况，成为投资的领导者、跟随者和同时投资成为共同投资者。在抢先投 资的策略下，确定项目价值时，需要先确定跟随者的价值函数，然后再确定领导者的价 值函数。当共谋投资达成协议时，同时投资就有可能出现，价值函数即是双方同时投资 时各自的价值。 ( 5 ) 根据项目价值函数，确定最优投资时机，最后提出投资决策的最优策略。 在上面的分析步骤中，大部分的分析是利用定性的方法得出，一般不需要很多的数 学、金融等知识。但模型的构建和价值函数的确定，却需要通过大量的定量分析。同时， 其又是决定策略选择的主要步骤之一，所以复杂的模型和计算必然导致整个期权博弈方 法应用的局限。 2 3 期权博弈方法在实际投资决策中应用的局限性 期权博弈方法是实物期权与博弈论的结合，弥补了传统方法和实物期权的不足，可 以说是一个比较全面的决策方法。但是期权博弈更多的是集中在理论方面的研究，在实 际中真正的管理者决策时却没有得到广泛的应用i l 们。其中的主要原因有： ( 1 ) 目前研究的理论模型不能被投资管理者很好的知道或理解。因为企业的投资 者，甚至有些学者没有足够的数学基础，以至于不能较好的利用理论中得出的决策模型。 如b l a c k s c h o l e s 或者修改的价格连续性期权模型，都需要大量复杂的对于企业管理者 来说不是很容易学习的知识。即使一个简单的模型，像标准的b l a c k s c h o l e s 模型，可 能使用和理解并不困难，但为了能够准确的理解计算得出的评估结果，仍然需要了解该 模型成立的假设条件。因此，对于相对复杂的模型将更难以理解。如果不能完全理解而 导致错误的使用决策方法，则正确的评估方法更不可能得到应用，还可能会误导正确的 决策者。 ( 2 ) 在建立模型时，一般需要确定模型中的参数和变量，其数值的准确度直接影响 模型计算的结果和应用的范围。由于模型中变量和参数的存在，所以在利用模型进行定 量的决策时，为了做出的决策准确，需要投资者能够获得尽量准确的信息。但是，目前 在行业数据统计、企业信息共享等方面存在一定的缺陷，导致利用期权博弈理论进行的 决策分析存在一定的偏差。甚至可能由于数据的难以获得，使得决策者放弃该决策方法。 基于期权博弈的旅游项目投资决策研究 ( 3 ) 为了模型处理的简便，对模型的假设限制了其适用的范围。模型的复杂程度随 着变量的增加而增加，所以为了降低模型的复杂度、数学处理的简便，通常会使用简单 的假设。如，当在模型中存在两个或更多的不确定性变量，就会限制模型的应用。所以， 在建立模型时就会假设只存在一种不确定性或者用一个比率来统一表示。除此之外，还 存在其他假设，如市场是完全市场、公司是风险中性的，或者风险是完全分散的等假设 条件。而现实市场中的条件却相对复杂，不可能满足假设的所有条件，这就产生了理论 与现实应用之间的差距。 虽然期权博弈在实际的应用中具有一定的限制，但其为投资项目的价值估计和决策 提供了一种新的思想和技术。在利用期权博弈时，其主要目的不是为了计算的准确性， 而是项目的投资需要考虑未来决策变化的可能性及竞争对项目的影响。所以，利用期权 博弈的主要注意力应该是确定在项目决策过程中，哪些因素将对决策结果造成影响，从 而做出符合利益最大化的决策。而且任何决策方法只能有助于投资者更好的理解目前的 问题，并帮助其作出一个更具有预测性的建议，具体的决策会根据决策者的经验、项目 的具体环境而变化。因此，期权博弈理论仍然可以作为项目投资决策的一种方法和思想， 并已广泛应用于多种投资决策过程当中。 2 4 期权博弈主要的应用领域及特点 国内外学者根据投资项目的不同特征和面对的风险，在很多领域利用期权博弈理论 进行针对性的研究。其中主要的领域有以下几个方面( 见表2 1 ) ： 大连理工大学硕士学位论文 表2 1 期权博弈主要应用领域 t a b l e2 1t h em a i na p p l i c a t i o na r e a so fg a m eo p t i o n s 基于期权博弈的旅游项目投资决策研究 由上表可以看出，期权博弈方法在一些领域得到了应用，且不同的应用领域具有自 身的特点。但旅游作为一个投资领域，该方法在决策过程中却很少应用，而旅游项目具 有不同于其他项目的特点和风险。 大连理工大学硕士学位论文 3 旅游投资项目的特点和风险 3 1旅游投资项目特点 旅游投资项目是指在一定时间和区域内，为完成某项( 或某组) 旅游开发目标，按照 一个独立的总体设计规划进行投资的各单项工程的总和【l 引。旅游投资项目作为投资项目 的一种，其一般的特点主要有：第一，项目的暂时性。在建设过程中，各个项目的要素 组织在一起。在经过一定的建设之后，最终都以产品的形式出现。第二，建设条件的约 束。项目建设之前都会有明确的目标，但在实现目标过程中，资源的充分性、投资环境 的好坏等都会对项目的完成时间、收益的多少等产生一定的限制。第三，项目的周期性。 主要包括项目的建设期和项目的收益期，都是经过发生、发展到最后的灭亡阶段。第四， 风险性。由于各个项目面对的环境不同，即使具有相同的目标、资源等条件，也不存在 完全相似的项目，所以没有相同的经验可以借鉴，风险不可能进行充分的预测。如气候 条件影响项目的建设、价格的波动引起资源成本和项目收益的变化，还有国家的政策、 政治环境等不可预见的因素，都会对项目造成风险。 另一方面，从旅游项目的产品来看，具有综合性( 由多种旅游吸引物、旅游设施及 多项服务组成的混合性产品，涉及的部门和行业很多) 、不可转移性( 旅游吸引物和设 施无法从旅游目的地被运输到客源所在地供游客消费) 、不可贮存性( 旅游产品不存在 独立于消费者之外的生产过程，而是通过服务直接满足旅游者的需要) 等特点i l 引。旅游 项目产品的特殊性，决定了旅游项目的特性，主要表现在以下几个方面： 3 1 1关联性强，影响范围广泛 一般来说，旅游的六要素包括吃、住、行、游、购、娱等服务，这一特点决定了旅 游项目的开发必然与许多因素相关联，与各行业、各领域，都有很强的相关性，具有综 合性。旅游业的相关部门，涉及旅游部门之中的各个行业，主要包括旅行社业、以饭店 为代表的住宿业和交通业。又涉及旅游部门之外的其他部门或行业，国民经济中的一些 物质资料生产或非生产部门，如轻工业、建筑业等部门或行业。而非部门或行业性质的 自然环境和社会环境因素，则包括旅游目的地的居民对待旅游者的态度及其生活习俗和 生活方式等【1 4 】。 为了满足旅游者的需求，需要多种不同类型的企业或部门为旅游者提供商品和服 务，相互协调、共同努力。所以，旅游的投资还需要考虑其他方面的建设情况。如旅游 者的旅游需要旅行社、交通、宾馆、景区等多个环节，仅仅具有景区不能为旅游者提供 基于期权博弈的旅游项目投资决策研究 全部的需求，需要其他行业的配合，其中任何一个环节出现问题，都会影响到旅游投资 项目的收益变化。 同时，针对旅游项目的投资，产生的效果具有社会性。如与其他的行业相比，旅游 需要的工作人员水平相对较低，经过短期的培训就能胜任工作，可以吸收更多的劳动力， 促进社会人员的就业。从整个产业考察，2 0 0 6 年全国旅游直接从业人员达到5 9 8 万人， 间接就业人数达到2 , 9 8 0 万人，整个产业达到3 , 5 7 8 万人的总就业规模，占全国就业总 人数的4 9 ，占第三产业就业人数的1 7 6 9 ，地位十分突出l b j 。 另外，旅游者的花费不仅构成景区的收入，也带动了交通、餐饮等行业的收入。反 过来，其他领域的投资也为旅游业的发展奠定了基础，它们之间是相互影响的。如住宿 是旅游的重要组成部分，吸引了大量的旅游支出。随着旅游项目的投资建设，对宾馆的 基础设施等要求不断的增加，以此促进了宾馆的建设和收入的增加。同时，间接地表现 为对宾馆劳动力需求的增加、食品及各种原材料的需求，更进一步促进对当地或者附近 地区农产品的大量需求。另一方面，由于旅游者可能来自境外，为满足他们的需求，由 于对当地产品质量的不信任，可能会购进进口的产品。产品的购进需要支付关税、增值 税及消费税等费用，增加了政府的收入。收入的增加又可能促进政府对当地基础设施建 设的改进，为旅游项目的建设提供了条件，形成了循环促进的形式。但是，大量的依靠 进口又会导致对国内需求的降低，从而减少甚至不能起到对国内市场发展的带动作用。 所以旅游投资建设对当地经济影响的大小，与旅游者的需求有一定的关系。 3 1 2 精神需求大于物质需求 旅游产品的消费与一般的日常商品不同，商品购买者注重的是产品的使用价值，是 一种物质需求，但是旅游者的消费追求的是一种经历，可以逃出日常的生活，追求精神 的享受。目前社会的发展，使得基本的物质需求已经得到满足，因此就会引起更高层次 的精神需求。需求的产生引起了旅游动机，虽然目前旅游者的动机有所不同，但是主要 可分为“推”和“拉 两种。其中“推 是指旅游者自身的原因，引起对旅游的需求； “拉”是由于旅游地宣传、促销活动等原因，诱使旅游动机的产生i l 酬。无论是心理因素 的原因( 健康原因、休息的需要、日常生活的乏味) ，还是由于旅游目的地的宣传，都 是由于其情感的需要引起旅游的欲望。所以可以看出，当消费者具有旅游的动机时，他 们的直接目的就是满足情感的需要。因此，旅游项目的投资者为了更好的吸引游客就需 要在建设过程中突出对旅游者精神、情感的满足。 大连理工大学硕士学位论文 3 1 3 投资具有较强的依赖性 旅游投资项目的收益大小紧紧依托经济、自然及社会环境。首先，对于消费，根据 马斯洛需求层次理论把需求分为五个层次，依次由较低层次到较高层次排列：“生理上 的需求 、“安全上的需求 、“感情上的需求 、“受尊敬的需求和“自我实现的 需求 。这些需求之间是发展的，一般来说，是从较低层次向较高层次的需求移动。其 中，最低的生理需要是推动人们行动最首要的动力，只有食物、生存这些最基本生 理的需要满足后，其他的需要才能成为新的激励因素。而旅游作为较高层次的需求， 其消费行为的实现是以其前面需求的实现为条件的。所以，在经济落后地区，人们所关 心的首先是生存、饥饿等问题，出游前考虑的首先是自己的经济情况，当他们基本的物 质生活还得不到保障时，就不会对旅游产生兴趣，更谈不上对旅游的消费。只有随着经 济的发展，国民收入和人均收入水平达到一定的程度后，才能引发消费欲望，提高旅游 消费的支付能力，使旅游成为普遍的现象。目前在我国社会经济条件下，居民的人均收 入每增加1 0 0 元，人均旅游花费就约增长9 5 元；当居民的人均收入达到约1 11 8 元时， 就会产生比较强烈的旅游需求【l7 。由此可以看出，居民的经济收入与旅游项目未来的收 益具有很强的关联性。 其次，旅游项目受到旅游政策、旅游法规、文化氛围及政治环境等社会环境影响。 稳定的政治环境会对旅游投资项目产生有利的影响，否则将给旅游者等市场主体带来顾 虑和阻力，其中有些因素对旅游业的影响还可能是致命的。气候的恶劣、地震的发生、 世界性的经济危机等等都会导致旅游活动的萧条和旅游产业的停滞。如四川地震后， 2 0 0 8 年5 月四川i 省接待入境人数和国内旅游人数分别同比下降7 1 8 个百分点和6 8 7 个 百分点，旅游总收入同比下降6 4 9 个百分点。半年，四川省旅游总收入同比下降1 9 5 个百分剧1 8 l 。另外，由于旅游项目产品呈现向心集聚而不是网络扩散，是以旅游者前往 旅游目的地来获得经济收益的。如果出现某方面的影响，导致旅游者不能到目的地消费 旅游产品，则旅游投资者就面临着这段时间的损失。 3 1 4 收益受区位影响 旅游项目投资要充分考虑到所在地区旅游资源的丰富程度、地理位置、交通条件等， 因为旅游项目的区位对于旅游客源市场和发展前景具有重要的影响。其中，旅游资源是 旅游业发展的基础，位于旅游资源丰富的旅游项目较容易开发成功，能够对旅游者产生 较大的吸引力。随着市场的竞争，旅游产品质量成为吸引旅游者，增加旅游项目利润的 重要原因之一，决定旅游产品质量的主要因素是旅游资源特色【l9 1 。但旅游产品的价值不 仅取决于旅游资源本身的价值，更受周围资源价值的影响。在同一区域内，存在以雷同 基于期权博弈的旅游项目投资决策研究 的旅游资源为基础开发的产品，必然会引起对客源市场的竞争，过度的竞争可能导致双 方的损失或者一方退出市场。相反，开发的产品具有垄断性，或与其他产品形成互补， 则形成对游客的综合吸引力，促进各方旅游的发展。 旅游项目吸引旅客的多少不仅与其旅游资源相关，一部分还在于其地理位置。这是 因为旅游产品销售一般情况下只能在旅游目的地进行，必须依靠旅游者自行前来购买才 能实现旅游经济运转。游客进行旅游活动不仅要考虑旅游资源的吸引性，还要考虑旅游 活动的时间成本、机会成本等。