（工商管理专业论文）基于实物期权的文化创意行业投资决策分析.pdf

第四章，首先介绍了传统评估方法，随后对实物期权在不同运用 实践阶段表现出的不同种类进行了定义和分析，并且与传统的价值评 估方法进行了比较，分析出了实物期权在文化创意企业投资评价上的 优势。 第五章，通过第三章的文化创意行业价值内涵分析结果，运用实 物期权方法对文化创意产品构建出b s 框架模型，确定模型中具体参 数。 第六章，最后结合具体的企业案例来进一步加强论证实物期权评 估方法在文化创意行业上投资决策的有效性。 实物期权商业研究目前是比较热门的研究方向，笔者通过本文的 研究诠释了文化创意行业的内在价值，帮助投资人在市场中发现投资 机会和规避投资风险。同时，本文系统的研究了文化创意企业价值内 涵的独特之处，用定量的价值评估方法对定性的文化创意行业进行了 评估。希望能为今后的文化创意行业的资本市场发展做出贡献。 关键词文化创意，文化创意行业，实物期权，价值评估方法， 投资决策分析 a b s t r a c t a sc r e a t i v ei n d u s t r yh a sd e v e l o p e dr a p i d l yn o w a d a y s ，i th a sa l r e a d y b e c o m et h ep i l l a ro fd e v e l o p i n ge c o n o m yi ne v e r yc o u n t r yo nt h ee a r t h c r e a t i v ei n d u s t r yw h i c hh a sh i g hr e t u r n si sg e t t i n gm u c hm o r ea t t e n t i o n f r o mt h ec a p i t a lm a r k e t h o w e v e rw i t ht h eu n c e r t a i nm a r k e tv a l u e ，i t b r i n g sh i g hr i s ko ni n v e s t m e n t a l t h o u g ht h ec o m m o ne v a l u a t i o nm e t h o d s c a nb eu s e dt oe v a l u a t ee x i s t i n ga s s e t s ，f o rc r e a t i v ep r o d u c t si ti sh a r d l y b ee v a l u a t e dt h r o u g hc o m m o nm e t h o d sb e c a u s et h ev a l u e so fr e l a t i v e p r o d u c t so f t e ng r o wi r r e g u l a r l y r e a lo p t i o nc o u l dp r o v i d eq u a n t i t a t i v e m e t h o da n dm a k er e l a t i v e l yp r e c i s ee v a l u a t i o no ng r o w t hi nf u t u r e s of a r , t h e r ea r e n tm u c hr e s e a r c ho na n a l y z i n gi n v e s t m e n to nc r e a t i v ei n d u s t r y t h r o u g h r e a l o p t i o nm e t h o d i nt h ep a p e rw ea r et r y i n g t om a k e s u b s t a n t ia l a n a l y s i sb yu s i n gl o g i c a l l y a c a d e m i cm e t h o d ，a n d d e m o n s t r a t e dw i t hr e a lb u s i n e s sc a s ew h i c hb r i n g sp r a g m a t i cm e a n i n g st o o u rr e s e a r c h c h a p t e ro n e ，f i r s t l yi t i n t r o d u c e st h er e s e a r c h i n gb a c k g r o u n da n d a i m s ，t h e ni tm a k ed e f i n i t i o nr e l a t e dt ot h er e s e a r c h i n gc o n t e n t ，w h i l e p r e s e n t st h em a i n f r a m ef o r t h ep a p e r c h a p t e rt w o ，f r o mf o u rr e s e a r c h i n g a r e a so fw h i c ha r ec r e a t i v e ， c r e a t i v ei n d u s t r y , r e a lo p t i o n ，i n v e s t m e n te v a l u a t i o no nc r e a t i v ei n d u s t r y , i tm a k e sr e v i e wo fh i s t o r yl i t e r a t u r e 4 c h a p t e rt h r e e ，i ta n a l y s e st h ec h a r a c t e r i s t i c so fc r e a t i v ei n d u s t r y , f r o mp e r s p e c t i v eo fw h i c ha r ec h a r a c t e r i s t i cd i f f e r e n c e ，v a l u e a d d i n go f v a l u ea n dv a l u e c h a i n ，c y c l eo fi n v e s t e d m o n e y ，i th a sa n a l y s e s c o r e v a l u ei nc r e a t i v ei n d u s t r y , p r o v i d i n gi m p o r t a n tr e s e a r c h i n gs t u f f sf o r n e x tc h a p t e r c h a p t e rf o u r , f i r s t l yi t i n t r o d u c e st r a d i t i o n a le v a l u a t i o nm e t h o d s ， f o l l o w sb yt h ed e f i n i t i o na n da n a l y s i so fr e a lo p t i o no nd i f f e r e n tp h a s e s m e a n w h i l ei tm a k e sc o m p a r i s o nb e t w e e nm e t h o do fr e a l o p t i o na n d m e t h o do ft r a d i t i o n a le v a l u a t i o n c h a p t e rf i v e ，w i t ht h ea n a l y z i n gr e s u l to fv a l u e c o r ei nc r e a t i v e i n d u s t r yi tb u i l d sm o d e la b o u tv a l u eo fc r e a t i v ei n d u s t r y c h a p t e rs i x ，a tl a s t ar e a lb u s i n e s sc a s ei s g i v e n o u tt om a k e e n f o r c e m e n to ft h ee f f e c to ft h i sr e s e a r c h i nt h em e a n t i m e ，t h ep a p e r g i v e ss t u d yo ft h ec h a r a c t e r i s t i c s o fv a l u ei nas y s t e m a t i c a l w a y q u a n t i t a t i v e e v a l u a t i o nm e t h o di s g i v e n o u tt o e v a l u a t i n gc r e a t i v e i n d u s t r y i nh u m b l em a n n e gis i n c e r e l yh o p et h i sp a p e rc a nm a k e c o n t r i b u t i o nt ot h ed e v e l o p m e n to f c a p i t a lm a r k e to fc r e a t i v ei n d u s t r y k e yw o r d sc u l t u r ea n dc r e a t i v i t y , c r e a t i v ei n d u s t r y , r e a lo p t i o n ， e v a l u a t i o nm e t h o d s ，i n v e s t m e n ta n a l y s i s 5 目录 第一章绪论9 第一节研究背景及研究意义9 一、研究背景9 二、研究意义1 1 第二节研究的问题和框架1 2 一、研究中待解决的问题1 2 二、研究的主要框架1 3 第二章文献综述1 5 第一节文化创意内涵的文献综述1 5 第二节文化创意行业的文献综述1 6 第三节实物期权的文献综述1 7 第四节文化创意行业投资价值评估的文献综述1 9 第三章文化创意行业的特征和内涵价值分析2 2 第一节文化创意行业的特征2 2 一、产品的价值链构成发生改变2 2 二、产品价值具有很大的变动性2 3 三、产品高度差异化2 3 四、产品生命周期短2 3 五、文化创意行业的资源投入发生改变2 3 第二节文化创意行业的价值内涵分析2 4 一、企业的创造性资产2 5 二、现有资源创造出的价值2 5 三、不确定的市场环境2 6 第四章文化创意行业价值评估方法评述2 8 第一节文化创意项目传统投资决策方法评述。2 8 一、成本法及其局限性2 8 6 二、相对比率法及其局限性2 9 三、折现现金流量法及其局限性3 0 第二节实物期权的评估方法3 2 一、实物期权的种类3 3 二、实物期权的特性3 4 第三节传统价值评估方法和实物期权价值评估方法的选择3 4 第五章实物期权在文化创意行业投资决策的应用3 6 第一节文化创意投资中实物期权的特征分析3 6 一、文化创意产品在种子阶段的实物期权3 6 二、文化创意企业成长阶段的实物期权3 6 三、文化创意企业成熟阶段的实物期权3 7 第二节实物期权在文化创意行业投资决策的应用3 7 一、b - s 模型涉及的重要原理3 7 二、b - s 期权定价模型。3 8 三、实施评估4 0 四、文化创意产品的b - s 模型构建和参数确定4 0 第六章实物期权决策的案例分析4 2 第一节北京创乐文化公司背景和项目介绍4 2 一、公司背景介绍4 2 二、影视业投资项目介绍4 2 第二节影视业的运营模式和行业特征分析一4 3 一、影视业的运营模式4 3 二、经营利润的计算4 4 三、续集影视特征4 5 第三节影视业投资特征分析，4 5 一、高附加值的产品4 5 二、产品的差异化较高4 5 三、投入高、风险高4 6 四、受政治、社会流行因素等不确定因素的影响4 6 第四节视业投资实物期权法应用4 6 一、项目收入成本的测算4 6 二、应用传统价值评估方法进行评估4 7 三、应用实物期权价值方法进行评估4 8 结语：5 0 中央民族大学研究生学位论文作者声明5 4 第一章绪论 第一节研究背景及研究意义 一、研究背景 文化创意行业的概念最早源自澳大利亚政府19 9 4 年提出的一份政府研究报 告。随后在1 9 9 8 年英国政府发表一篇名为( ( c r e a t i v ei n d u s t r yr e t r i e v a lo fg r e a t b r i t a i n ) ) 首次定义性地提出了此概念。在此之后，西方发达国家逐渐将文化创意 行业提升到国家战略层面。著名的英国经济学家约翰霍金斯( j o h n h a w k i n s ) 的文化创意经济一书中统计了2 0 0 0 年全球文化创意行业的规模已经达到2 2 0 亿美元，占全球7 的g d p ，并同时以每年5 的速率不断增长。按此推算，到 2 0 2 0 年全球文化创意将达到6 0 0 亿美元，为第三产业贡献的2 0 的份额。文化 创意行业所创造出来的是知识价值，体现在知识经济的范畴内。从这一角度来看， 这与传统的工业经济的特征有很大的不同，不难看出随着知识经济的发展，今后 必然会出现新的经济格局。我国的文化创意行业作为第三产业中必不可少的一部 分，覆盖了8 大项，8 4 个子类。具体覆盖动漫游戏、艺术品业、设计服务、传 媒业、教育培训业、信息服务业、文化休闲、会展吲。我国的文化创意行业兴起 于上世纪9 0 年代初，但在当时对文化创意国民意识并没有得到普及以及行业投 资资本的缺乏，我国的文化创意行业的发展以及产业投资并没有兴起。进入2 0 0 0 年后，随着国民收入水平的逐步提高，闲暇时间的增多，社会精神文化需求会有 大幅度提高，文化创意消费市场潜力巨大。同时我国政府也在2 0 0 0 年十五届五 中全会上将文化产业正式列入中国国民经济和社会发展战略的重要组成部分。在 此之后国家先后在北京、上海、重庆、广东、浙江、深圳、沈阳、西安、丽江9 个省市和3 5 个文化宣传单位进入了文化产业发展改革试点，批准了4 2 个单位为 ( 1 ) 一d o u g l a sd e n a t a e c r e a t i v ee c o n o m yr e s e a r c hi nn e we n g l a n d ：ar e e x a m i n a t i o n j 2 0 0 6 2 0 0 1 2 0 0 2 年中国文化产业蓝皮书总报告中国网h t t p ：w w w c h i n a c 。m c n c h w h c y 6 h t m “全国文化产业示范基地”。2 0 0 5 年文化体制改革和机制创新进入了一个调整、 完善、反思的阶段，改革经验向政策、法规转化，产业发展也随之进入一个更加 规范有序的阶段。从我国经济和文化发展的龙头城市北京和上海的数据变化上也 更加印证了中国文化产业的发展速度。据统计，2 0 1 0 年北京市文化创意行业实 现增加值1 6 9 2 。2 亿元，比上年增加近2 0 0 亿元，占全市g d p 比重1 2 3 ；按现 价计算，“十一五”时期，文化创意行业增加值年均增速达到2 0 。2 0 1 0 年1 至11 月，全市规模以上文化创意行业单位实现收入5 5 6 5 8 亿元，比上年同期增 长1 9 7 。上海市的文化创意行业快速发展且一直呈持续增长态势，产业规模不 断扩大，2 0 1 0 年上海文化创意行业增加值已占全市生产总值的比重约为9 6 。 据了解，上海文化创意行业在“十二五”的发展目标是：到2 0 1 5 年文化创意行 业增加值力争占全市生产总值的比重达到1 2 左右w 。 从以上数据中我们可以看出，如果在国内文化创意比较发达的北京及上海得 文化创意行业上投资，投资项目的回报率还是相对较大的。这其中的与传统产业 项目的较低的投资回报率显著差别的原因就在于文化创意是通过知识产权的开 发和运用，产生出高附加值产品。从产业经济来看，文化产业项目投资同时具有 规模及颠覆性效应。一个较好的文化创意投资类项目一旦运作顺利，其收益可以 从其内部不同关联产业中同时产生“竹节效应”，也就是不同行业的同时规模化 效应。这就会使项目本身的价值在短期成倍数的增长。从投资人角度而言，文化 创意行业是具有较大投投资空问和较高投资回报率的一个投资范畴。在文化创意 项目中一般有着契约代理关系的建立、策划、创作、后期制作、政府审查、商业 推广、二次开发、衍生品生产与销售等项目环节。其中策划、创作、后期制作占 据了生产过程的大部分时间。在此阶段，产品正在形成当中，处于无形化状态， 其价值没有任何承载体。如果此时出现风险，投资者将血本无归。所以，如何能 分析出文化创意项目的价值所在同时准确地评价出投资价值就成为项目投资前 期的重中之重。 然而，到目前为止，文化创意项目的价值评估还是一个空白。行业内有些公 创意产业需寻新坐标金融晃h t t p ：f i n a n c e j r j c 。m c n b i z 2 0 0 8 1 0 1 1 5 1 6 4 5 2 2 8 2 8 7 0 s h t m l 1 0 司常常沿用传统的评估方法，即“成本法”、“收益净现值( n p v ) 法”和“市场 价格法”。而实际上，无论是“成本法”还是收“收益净现值( n p v ) 法”，都 无法对文化创意这种未来发展变化不确定较大的，项目不同阶段发展会产生不同 价值产出结果的，文化创意者及代理公司契约合同形式的独特投资项目进行准确 地评估。那么，这时我们就要寻找一种能够确切体现投资价值的评估方法来确保 项目投资的成功率。这时我们引入实物期权，这种全新的投资评估方法，便可以 给我们以一种全新的视角来对文化创意项目进行决策分析。 在文化创意行业项目这种存在不确定性的投资项目决策分析与评价中，实物 期权相对于传统的投资决策分析方法有着很大的优越性。因为实物期权方法评价 依据的原理是：不确定性带来机会，不确定性的增加可以带来更高的期权价值。 同时，潜在价值的因素也被充分的考虑。比如，项目中契约合同的延期期权、项 目连续投资的扩张期权、文化创意市场中风险变化所引起的项目放弃期权等。这 些都是文化创意项目决策者可以灵活应用的。目前，实物期权已经在欧美不同行 业中广泛地应用，已扩展到石油开采、采矿、制药、汽车制造、信息技术、r & d 投资、网络产业和林业工业等领域，美国著名的麦肯锡咨询公司已将实物期权理 一论应用于投资决策的评估中。 实物期权方法有益地补充了项目投资决策的传统分析方法，但它们各有其不 同的适用条件和优势。期权的思想在投资风险决策以及投资绩效的评估方面取得 成效已经在金融行业得到了普遍的认可，但在实业行业上的应用还需要继续的探 索。 二、研究意义 目前关于文化创意行业价值评估理论研究，主要集中在传媒、教育、知识产 权和信息等领域，研究者也多为文化艺术类的专家学者，缺少微观层面的研究成 果。本选题主要基于以下两个方面的认识： 文化创意行业所带来的经济收益越来越大，经济地位也不断提高。现今社会 已经成为知识社会。经济环境和经济内容已经发生重大改变，经济目标已经由过 去的单一生产到现在向顾客服务化的方向深入发展，所以企业要想生存就要不断 增加创新，增加创意，体现文化价值。正是由于这个力量的驱使，文化创意行业 有更加多变的组织形式，能够以较小的经济投入和世界级的巨头公司向博弈抗 衡。这正是知识经济对工业经济替代的趋势。文化创意行业代表了一种新的与知 识经济相符合的企业发展模式。虽然到目前为止世乔对文化创意行业的了解并不 深入，但这样一个具有发展前景，发展空间的行业的确值得我们深入研究。 资本市场和文化创意行业结合。毫无疑问，行业的快速发展离不开资本市场 的介入。进入2 0 世纪以来世界范围的资本市场不断成熟起来，相应的资本投资 形式也越趋于多样性。股票和债券等资本形式的投资已经远远超过传统形式，即 直接融资的发展快于间接融资的发展，表现在企业传统的通过银行筹资方式，逐 渐向通过资本市场发行证券的方式转变。投资者们也越来越注重投资内在价值， 像文化创意行业这种能够带来级数倍投资收益比率的领域越来越得到投资者们 青眯。但由于文化创意行业的投资风险要高于一般的产业，所以对其价值的认识 也存在一定的混乱，阻碍了资本市场对文化创意行业的推动作用。 目前关于文化创意行业的投资决策分析的研究还非常少。如何在企业层面上 评估文化创意行业的价值? 传统的价值评估方式是否适合文化创意行业? 文化创 意行业的价值评估存在许多难点和不确定性，这与行业的特点具有密切的相关 性。这是因为文化创意行业注重智力资本的投入与产出，是由个体自然人本身的 属性决定的，其未来的产出具有很大的不确定性，所以我们难以简单的像计算固 定资产那样评估其价值。正是实物期权这一新方法的引入使得人们开始尝试对文 化创意行业进行分析。如果能解决投资估价的问题，文化创意行业的资本市场就 会越发透明，促使更多的资本流入这个行业，推动行业的发展。其次，投资者的 决策也会更少的干扰，从而使得投资者可以有效的规避风险，做出正确的投资决 策。另外，价值评估的意义可能并不仅仅是为企业资产进行定价，价值评估的关 键在于考察企业创造价值的因素，明白企业价值的来源，从而有助于企业建立以 价值管理为核心的管理模式。 第二节研究的问题和框架 一、研究中待解决的问题 文化创意行业目前已经成为我国发展的重点行业，国家也在十二五规划中着 重强调了文化创意行业的发展。但是，文化创意行业在发展过程中往往受到政治、 经济、宗教、社会等多方面因素的影响，这为文化创意项目及产品的估价增加了 比较大的难度。2 0 0 8 年美国的次贷危机给资本市场带来了很大的冲击，给现有 的资产评估体系的有效性带来了质疑。如果没有一套健全的价值评估体系对文化 创意行业进行投资评价分析的话，这个行业今后将很难发展下去。因此，基于上 述的研究背景和研究目的，本论文研究的主要问题可以归纳为三个方诬： ( 一) 文化创意行业与传统行业的不同之处。 ( 二) 适用于文化创意行业价值评估方法。 ( 三) 建立合适的价值评价数据模型。 有关这些问题将在相应的章节中得到详细的说明。 二、研究的主要框架 本文采用文化创意行业资本投资的特点，以及实物期权定价理论的特点，从 实物期权的种类入手，尝试搭建文化仓q 意投资项目实物期权分析框架，对投资项 目中潜在的期权进行识别，其中包含的特征分析是指文化创意投资中不同种类的 实物期权类型识别并加以分析，结合投资决策评价过程和实物期权理论及其评价 机制，构建文化创意投资的实物期权评价模型。最后再用案例进行研究，推导出 研究结论，结构框架见图1 1 。 图1 1 研究的逻辑框架 1 4 第二章文献综述 第一节文化创意内涵的文献综述 文化创意一般源自个人的创造力以及独特技能，就是我们俗称的“想法”或 者“好主意”。是人类特有的文明经历的智慧整合，他们可能是简单的或者是复 杂的；伟大的创意不管是源自发达国家还是发展中国家都能够产生巨大的新价值 和财富w 。由此可见，创意是知识经济社会的重要资源。它是一种能够在经济、 社会和技术高度发达的社会中迅速转化为财富的新思想和新观念。文化创意一 般可以分为文化创意和创新。创新一般指再生产生活过程中带来的产品新的价 值，带来技术上的革新；而文化创意则值得为消费者带来新的感官体验，增加产 品的艺术价值，给生活带来新的感受。厉无m 必( 2 0 0 6 年) 认为，在经济社会已进入 到知识经济发展阶段的今天，知识产业成为了经济的主产业，知识创新力成为经 济发展的主动力，而文化创意和科技创新作为知识经济的核心，是提升产业附加 值和竞争力的两大引擎，是经济增长的“车之双轮，鸟之双翼”吲。尤其对于我 国这样的发展中国家，创新可能需要得到更多重视。熊彼特( j o h n p e t e r ) 在 1 9 1 2 定义“创新 为“一种新的生产函数 和“一项发明的首次应用 。司龙博 ( t h r o u g h ) 认为，“创意进入经济学的论述，只有在它是创新的起因，并因而成 为技术进步的先兆之时”。即创意是创新的基础。艾米顿( e m i l t o n ) 在2 0 0 5 定义创 新为“3 c 即知识创造( k n o w l e d g ec r e a t i o n ) 、知识转化( k n o w l e d g ec o n v e r s i o n ) 、 知识商业化( k n o w l e d g ec o m m e r c i a l i z a t i o n ) 。她进一步推理创新可以定义为“从新 现代汉语词典 m 北京：商务印书馆，1 9 9 1 f i o r i d a g a y - t o l e r a n ts 。c i e t i e sp r 。s p e rc a l l 【j 】u s at 。d a y ，2 0 0 1 肖雁飞创意产业区发展的经济空问、动力机制和创新模式研究【j 】华东师范大学博士学位论文，2 0 0 7 1 5 创意的产生到全面获利的整个商业化过程”。厉无畏沿用熊彼特的定义，认为创 意意在改变，并能够应用到实际当中。 根据以上学者对创新和创意的分析笔者认为，创新和创意本身就其特征来说 都是通过新的形势创造了价值，两者概念都是一样的。笔者认为文化创意应是一 种通过头脑思想发挥而产生的创造性概念，包括艺术、科学等广义上的文化创新。 放在知识经济的背景下，它就是一种关键的知识价值来源。创意所产生的价值即 知识价值通过产品或者服务的提供得到体现。 第二节文化创意行业的文献综述 “文化创意行业”这个概念是由德国经济学家熊彼得提出的。他在1 9 1 2 年 关于创新观点中提出，现代经济发展的根本动力是知识和信息的生产、使用等形 成的创新。在此之后罗默( r o m e r , 1 9 8 6 ) 提到“文化创意会衍生出新产品、新市 场和新机会，推动国民经济增长的原始动力。由于各国的历史文化不同，各国对 文化创意行业的理解也有着一些不同之处。首先，英国政府发表篇名为 ( ( c r e a t i v ei n d u s t r yr e t r i e v a lo f g r e a tb r i t a i n ) ) 中提出的：“利用创造力、技能和天 赋获取动力的企业。并且通过这些特性进行财富挖掘和创造就业机会的活动。” 在这之前的1 9 9 5 年，美国的兰德里和班奇尼( l a n d r y & b i a n c h i n i ) 两位学者提 出了文化创意都市的概念，他们的观点认为2 1 世纪的社会中的各行业将依赖文 化创意的经济贡献。美国学者约翰霍金斯( j o h n h a w k i n s ) 在文化创意经济 中对社会中具有文化创意属性经济行业的分类研究才真正定义了文创产业经济 行为。他以不同的角度，包括经济、政治、文化等来分类文化创意，从而把文化 创意行业界定为“产品都在知识产权法保护范围的经济部门，本质把文化创意 资本投入到和所有产业联系起来w 。”凯夫思( c a v e s ) 从经济学定义文化产业是 提供给我们宽广的文化、艺术，或者是简单的产业服务。其中包括书刊出版、视 约翰霍金斯创意经济：如何点石成金( m 】上海：三联出版社，2 0 0 6 1 6 觉艺术、录音制品、影视电视、甚至时尚、玩具和游戏等w 。联合国也在2 0 0 7 年给出了文化创意的定义，文化创意行业即为“结合各种生产组织要素，运用文 化的内在价值，创造出内容密集型的活动。内容要受到世界范围内的专利保护， 形势是物质的商品或者非物质的服务。 我国学者对文化创意行业也有着不同的看法。王娟慈( 2 0 0 5 年) 从文化创 意行业的主要来源出发认为文化创意行业是具有自主知识产权的文化创意性内 容密集型产业吲。一般具有三个特征：一是来自智力资产；二是来自社会与科技 的交融，也就是知识密集型行业；三是文化创意人群的文化环境。张京成则概括 了创意产业的四个特征：人的创造力、可以产业化、文化外在性和科学技术支持。 根据这些特征，文化创意行业具备了内涵。 综上所述，这些文化创意行业的共同点在于都强调创造力在文化创意行业中 的位置。笔者认为，从战略资源管理角度来看，文化创意行业就是一个战略性资 源产业，这些资源包含科学技术、艺术、文化等创新。这个产业总体上可以分为 两部分：一是产业化的文化创意；二是给予传统文化产品新的附加值。 第三节实物期权的文献综述 尽管商业并购者使用资本投资决策理论已经超过百年历史，但期权理论在非 金融行业( 包括文化创意行业) 应用研究也是相对较新的。在1 9 7 7 年，美国麻 省理工大学斯隆管理学院的斯图尔特麦尔斯教授( s t e w a r tm y e r s ) 发现了“实 物期权 在传统行业中的存在，他在1 9 7 7 年发表了一篇公司借款的决定因素 的文章，在该文章中，斯图尔特麦尔斯教授第一个提及产品市场投资和金融市 场投资的相似性，指出投资实物产品项目时，会存在着期权，这种期权价值对于 公司决策有着重大的影响，这种期权就是“实物期权”。有趣的是，这与埃文费 舍尔( 1 9 3 0 年) 在其利益理论所提到的经营所有者的选择权理论相吻合。尽管 r i c h a r de c a v e s ，孙菲等译创意产业经济学一艺术的商业之道 m 】新华出版社2 0 0 4 5 王缉慈创意产业集群的价值思考，创意产业城市发展的新引擎【m 】上海：上海社会科学院出版社 ，2 0 0 5 1 7 在此之后，直到1 9 7 3 年布莱克斯科维斯( b l a c k - s c h o l e s ) 才提出期权的分析 技术理论w 。罗丝( r o s e ) 在( 1 9 7 8 年) 指出，项目的潜在投资机会可视为另- 3 0 0 期 权形式实物期权，并由此引发了对实物期权估价理论的深入探讨。塞浦路斯大 学的列农斯教授一直是这个研究领域的领军人物，发表过很多的相关学术文章及 书籍。其他的研究代表性学者有爱德华多教授( e d u a r d o ) 和迈克尔布南尼 ( m i c h a e lb r e n n a n ) 教授吲。 最近几年，实物期权被引入了商业决策领域，同时作为决策中评估工具及理 论框架基础。战略投资中的实物期权的观念普及化使用是由提莫斯鲁尔曼( r a u l ) 教授在哈佛商业评论的两篇文章中提出的。研究成果主要集中在如何利用实物期 权的思想对投资机会进行建模，或者利用实物期权方法进行投资机会价值的计 算。这些研究成果给予决策者在投资决策中一种全新的视角和新的管理框架。虽 然国外开始对实物期权的研究范围是对自然资源的投资和有效使用，但是经过 许多学者多年的不断拓展后，研究范围己经加宽了，包括在企业战略投资、房地 产投资、国际投资、研究与开发( r & d ) 投资、购并投资、利率研究、劳动力市场 研究、风险投资研究、广告策略研究、组织行为研究和环境保护研究等等方面。 这些各种各样对实物期权的研究成果中，几乎所有的文章都包含着对不同类型实 物期权定价方法的探讨。这些被讨论过的，不同类型的实物期权包括等待期权、 放弃期权、柔性期权、转换期权、增长型期权和分阶段期权等等吲。 国内关于实物期权的研究文献中，陈小悦和杨潜林( 1 9 9 8 年) 较早引入了实物 期权的概念，并使用离散模型和连续模型对实物期权进行估值。谈毅和冯宗宪 ( 1 9 9 9 年) 运用了通过动态规划方法发现了两阶段期权中包含的期权，从而确 定了投资时机的选择。茅宁( 2 0 0 0 年) 阐述了实物期权的一般特征及其与投资 项目价值的对应关系。并探讨了实物期权的定价方法以及在项目中的应用。范龙 b l a c k & s c h 。l e s t h ep r i c i n g 。f 。p t i 。n sa n dc 。r p 。r a t el i a b i l i t i e s j j 。u m a l 。f p 。l i t i c a le c o n o m i c s ，1 9 7 3 f 2 、 一m y e r s d e t e r m i n a n t so f c o l p o r a t eb o n ：o w i n g j j o u r n a lo f f i n a n c i a l e c o n o m i c s ，1 9 7 7 ，5 ：1 4 7 页一1 7 5 页 徐浩实物期权方法在报业媒体投资中的应用 m 】吉林大学硕士论文2 0 0 6 振( 2 0 0 0 年) 认为可以将投资机会看成期权，在不确定的状态下要有机会有价 值，就应当立即投资或者延期投资的时间选择权就具有价值。李秉祥等人( 2 0 0 0 年) 通过分析项目投资中的三类真实期权的特点，就此弓i a t - - 项式定价法w 。 许民利和张子 习1 ( 2 0 0 1 年) 将r & d 投资的不确定性分为三个随机过程，应用实物 期权模型建立对r & d 投资机会的价值评估方法。方明和韩平( 2 0 0 2 年) 以多阶段 项目投资作为分析对象，利用期权定价模型和决策树，对多阶段项目投资的价值 进行了评估。杨春鹏和伍海华( 2 0 0 2 年) 利用b s 模型对专利权进行了评估学。朱 其树和赵喜仓( 2 0 0 3 年) 提出将人力资源视为企业拥有的一项重要的欧式看涨期 权并进行相应的定价。与此同时，曲晓飞( 2 0 0 3 年) 探讨了期权定价模型中的 参数设定，提出将实物期权项目中的评价指标中的积极因素和消极因素作为参 数，构造出一个相对值评价模型。李觅( 2 0 0 6 年) 研究了企业决策灵活性的价 值，检验了三叉树复合期权能够有效的评估决策灵活性的价值。 第四节文化创意行业投资价值评估的文献综述 目前传媒、影视一- 音乐、艺术品之类文化创意的价值评估研究较少，而与 r & d 、专利、特许权等文化创意无形资产相关的价值评估还是比较多的。本茨 ( b i r g e ) 和张( z h a n g ) ( 1 9 9 9 年) 、卡玛德( k a m r a d ) 和艾玛斯特( e m a s t ) ( 2 0 0 1 年 ) 用实物期权法研究了r & d 投资、专利权、特许权、成长机会价值。博莱斯特 ( b a l l e s t e r ) ( 2 0 0 3 年) 、阿斯福德( a s h e n f e l t e r ) ( 2 0 0 4 年) 等人对r & d 投资和专 利权等市场价值的影响进行了实证分析，研究表明r & d 支出等对市场价值的影 响是非常明显的。念弗瑞凯琳( j e f f r e yc a l l e n ) ，铭迪摩尔( m i n d ym o r e l ) ( 2 0 0 5 年) 采取同样的方法，但是研究结果却表明只有2 5 的样本企业支出对企业的价 值有重要影响，因此r & d 和企业价值有密切关系的论断是值得怀疑的。另外值 得怀疑的关于实物期权方法在文化创意行业领域的研究方面，由于实物期权已经 在i t 技术、医药行业等高新技术行业广泛应用，尽管文化创意行业从内涵来看 范龙振投资机会价值的期权评价方法管理工程学报2 0 0 0 ，1 4 ( 4 ) ：3 4 页一3 7 页 ( 2 ) 一p e t e rc o y t h ec r e a t i v ee c o n o m y t h ec r e a t i v ee c b u s i n e s s w e e km a g a z i n e ，2 0 0 0 1 9 与高科技企业有许多的差异，例如书画、娱乐产品有自己的特性，但是，鲁克米 勒( l u k em i l l e r ) ，马克伯乐斯( m a r kb e r t u s ) ( 2 0 0 5 年) 用实物期权方法 对美国的航空航天企业的特许经营权进行了估值。 对于实物期权价值评估理论在文化创意领域的应用研究方面，已经在高科技 创新项目、新能源项目和专利技术等方面得到了比较多的应用。这主要是因为高 新技术项目、新能源等都是具有一定创新性，但未来却又不能确定的项目，这f 好也符合文化创意领域的范畴，在这罩我们还是能够借鉴高新技术项目的实物期 权应用来帮助实现物期权在文化创意领域上的研究。思华茨( s h w a n s ) 和穆恩 ( m o o n ) ( 2 0 0 0 年) 利用实物期权对i t 行业进行了定价分析。鲁克米勒( l u k e m i l l e r ) 对美国宇航局特许专营权进行了评价分析。 我国的实物期权应用发展相对国外较少，相比文化创意行业上的期权价值研 究，在技术创新、高新技术行业等实物期权的应用研究已经有了一些成果。肖翔 ( 2 0 0 3 年) 提出，应该根据企业的不同阶段选择不同的高新技术价值评估方法。在 高新技术企业创业期内适合应用实物期权法；当上市的高新技术企业规模较大时 适合市盈率法；营销比率估值法比较适合已经有一定经营历史、业务比较成熟的 企业w 。文静( 2 0 0 4 年) 提出在应用折现现金流量法时，应当根据高新技术行业的 特点做出调整一是从未来特定的时间回溯到当前；二是使用可能性加权解决前 景预测的问题；三是利用传统的分析工具增加定性的分析。左庆乐( 2 0 0 4 年) 认为， 高新技术企业价值是由未来获利能力所决定的市场价值。这种获利能力包括两个 部分：企业现有基础的获利能力和潜在的获利能力。因此主张使用折现现金流量 法和实物期权法相结合的方法吲。近几年来，我国已经有一些学者开始对文化创 意行业中应用实物期权方法进行价值评估的可行性进行了探讨。李先瑞( 2 0 0 8 年) 探讨了文化创意企业无形资产的确定性及其成因，他认为文化创意行业企业 无形资产的不确定性是由无形资产本身特性决定的，是必然的。同时他探讨了文 化创意企业无形资产的价值评估方法，并应用实物期权方法对对文化创意企业无 r n 。肖翔高新技术企业价值评估方法研究【j 】数量经济技术经济研究；2 0 0 3 第0 2 期6 3 页一6 6 页 佩 左庆乐高新技术产业集群波及效果的理论分析集团经济研究2 0 0 6 5 n 2 3 页一2 5 页 2 0 形资产价值的可能性u 。罔媛，高长春( 2 0 11 年) 从文化创意产品产业化角度分 析了文化创意产业企业的不确定性，并归纳了不确定性的来源特征，在此基础上 讨论了可变成本、产权收入和公司产品价值损失三个变量上构建了改进 s c h w a r t z m o o n 模型吲。 到目前为止，文化创意行业的价值研究才刚刚在我国起步，虽然用传统价值 评估方法对文化创意行业企业和产品的相关研究已经可以借鉴其他领域的相关 研究成果进行定量性研究。但是由于文化创意行业自身特点的限制，其不确定性 及其成因成了定量研究过程中比较大的障碍。如何深入探讨行业价值特征和不确 定因素等，并构建适当的期权模型是值得深入探讨的。 李先瑞文化创意企业无形资产评估问题探讨国际商务财会2 0 1 2 第0 6 期7 4 页 国 田媛，高长春不确定下创意企业价值评估分析投资研究2 0 11 第1 2 期5 5 页 2 1 第三章文化创意行业的特征和内涵价值分析 第一节文化创意行业的特征 要分析实物期权评价方法是否能够对文化创意行业评价，我们就要先通过文 化创意行业的内涵特征来发现文化创意投资项目上的价值，从而用量性的数据来 套用模型。凯孚斯( c a f o r e s ) 在文化创意行业经济学中提了文化创意行业具 有的七个特征：需求不确定；产品独特性；产品独特的生产过程；差异性；需要 纵向区分的技巧；时问的重要性；可以长期获利。美国的戴夫。索斯比( d a v i d t h i r s b y ) 认为，文化创意具有以生产过程中添加的某些“原料”为独特文化创意 w ；这种生产活动具有与社会沟通才能产生意义；具有财产的所有权。笔者认为 文化创意是一种知识密集型概念，文化创意行业应该具有知识密集型行业所具有 的以下特征： 一、产品的价值链构成发生改变 生产中的材料在整个商品中的价格比重显著地降