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内部控制对非效率投资的抑制作用研究综述 孙楠 摘要：如何抑制企业的非效率投资已成为学术界和理论界的关注热点，本文通过回顾非效率投资和内部控制的相关研究，试图厘清内部控制抑制非效率投资的机理与途径。 关键词：内部控制；非效率投资；综述 一、引言 投资作为公司重要财务决策之一，不仅与公司的自身发展休戚相关，更关乎到国家宏观经济的整体走势。高效率的投资可以提升企业的资金使用效率、综合竞争能力和整体价值，同时为国家经济发展提供助力。然而投资失败也会带来惨重的经济后果，失败的投资决策会将上市公司“套牢”，公司遭受重创的同时也损害了中小投资者的利益。现有的一系列研究表明，我国上市公司普遍存在着非效率投资行为（张纯、吕伟等，xx），并且投资效率不高（姜付秀等，xx）。同时非效率投资会导致公司价值下降和财务危机，都为各界关注企业的非效率投资敲响了警钟。 针对如何抑制企业的非效率投资，国内外学者已经从提高公司治理水平、提高会计信息质量以及改善代理关系等角度进行了大量的研究。有效的内部控制可以通过一系列制度安排来提高企业经营效率，促进企业实现发展战略，并给投资者带来显著的利益（李万福等，xx）。投资是企业实现经营和战略目标的重要环节，有效的内部控制为保障企业目标的最终实现，理应会对企业的投资行为产生影响。除此之外，我国的内部控制审计制度也更加规范和完善。有关部门更希望在相关政策的指导下，上市公司能够重视自身内部控制建设，实现经营和战略目标，进而为宏观经济和资本市场的发展提供保障。 二、非效率投资的动因研究 （一）融资约束 Jaffee&Russel（1976）认为企业在债务融资时与债权人存在信息不对称的现象，作为信息劣势方的债权人会提出更多的贷款约束条件，从而导致企业被迫放弃净现值大于零的投资项目，从而投资不足。Fazzarietal.（1988）依据信息不对称理论提出了融资约束假说，实证检验了投资现金流敏感性在信息成本不同的企业之间的差异，证明了企业融资约束程度与投资现金流敏感性正相关。在此基础上的研究得出较为一致结论：即当企业面临较强融资约束时，其投资现金流敏感性较强。 国内方面，冯巍（1999）的研究结果发现内部现金流量是影响企业投资决策的重要因素，企业在面临融资约束时这种影响更加显著。魏锋和刘星（xx）结果支持融资约束与投资现金流敏感性显著正相关。除上述文献，融资约束会影响企业投资行为，该结论同时得到国内不少文献的支持。 （二）代理冲突 信息不对称的存在，同时会产生委托代理问题（Jesen，1986），进而对企业的投资行为产生影响。国外研究中，针对第一类股东和经理人的第一类代理问题，Jesen（1986）指出两权分离情况下，高管会构建“个人帝国”，进而过度投资。Shleifer&Vishny（1989）研究表明管理者偏好投资专长领域，但这种投资并非会提升企业价值。 之后不少研究均验证了管理层在投资决策中存在着明显的个人利益动机，从而降低了企业的投资效率（Lundstrum，xx；Bertrand&Mullainathan，xx；Aggarwal&Samwick，xx）。针对第二类代理问题，Shleifer&Vishny（1989）指出随着股权集中的提高，大股东参与公司治理的动力增强，有利于抑制管理者的非效率投资行为。之后的研究也证实，大股东的掏空动机会体现在投资行为上，导致了企业的投资非效率。 国内何金耿和丁加华（xx）研究发现我国上市公司中的经理机会主义动机导致企业高额利润留存，进而引发过度投资问题。辛清泉等（xx）实证检验了企业在进行资本投资时，高管薪酬可以起到一定的治理作用。研究发现：就上市公司整体而言，过低的高管薪酬会导致非效率投资，其中会明显导致过度投资，但对投资不足的证据不明显。唐雪松等（xx）以沪深2000-xx年上市公司为研究对象，指出我国上市公司存在代理理论下的过度投资行为。杨华军、胡奕明（xx）同样发现了该类现象。 三、内部控制经济后果研究 （一）内部控制与会计信息质量 高质量会计信息可以帮助管理层识别投资机会、缓解股东与管理层的信息不对称以及减轻企业面临的融资约束，从而抑制企业非效率投资（Bushman&Smith，xx；Healy&Palepu，xx；Biddleetal.，xx；Chenetal.，xx；李青原等，xx；刘慧龙等，xx）。上述国内外学者关于会计信息质量对企业非效率投资影响的研究表明，提高会计信息质量已成为抑制企业非效率投资的重要途径。 SOX法案实施后，国外研究者针对内部控制对会计信息质量有着丰富的研究。Ashbaugh-Skaifeetal（.xx）以内部控制缺陷作为内部控制质量的替代变量，发现报告内部控制缺陷的公司具有较低的会计信息质量，此外还发现内部控制缺陷得以修正之后其应计质量也有所增加。Chanetal（.xx）以SOX法案404条款颁布后上市公司的数据为依据，发现披露内部控制缺陷的公司相比于配对公司有着显著的盈余管理行为。Goh&Li（xx）以存在内部控制缺陷的公司为样本，研究发现披露内部控制缺陷的公司具有较低的会计稳健性。 国内方面，大部分研究肯定了高质量的内部控制往往对应着更高的会计信息质量。齐保垒等（xx）在控制公司特征后发现内部控制缺陷的公司的会计稳健性显著低于不存在内部控制缺陷的公司。佟岩和徐峰（xx）同样发现高水平的内部控制可以抑制管理层的盈余操纵动机，从而降低盈余信息的错报概率，进而提高盈余质量。然而，也有部分研究指出内部控制并没有提高会计信息质量。张国清（xx），发现拥有高质量内部控制的上市公司并没有对应着高质量的盈余信息，进一步考虑内部控制有效性水平的改善，也并没有对应着会计信息质量的改善。 （二）内部控制与融资约束 融资约束是导致企业投资不足的原因之一。基于融资约束的大量研究表明：银企关系（罗付岩，xx；张晓玫等，xx；翟胜宝，xx）、会计信息质量（周春梅xx；刘红霞和索玲玲，xx）、非财务信息披露（程新生等，xx）都会一定程度上缓解信息不对称导致的融资约束，抑制了企业的非效率投资。与此同时，高质量内部控制能否缓解企业的融资约束，也受到了国内外学者的关注。 国外学者Wilfert（xx）的研究发现，较低的内部控制有效性会增加权益资本的融资成本。Ashbaugh-Skaifeetal（.xx）研究发现披露内部控制缺陷的公司会导致投资者评估的风险增加从使公司面临更高的权益资本成本。Kimetal（.xx）对萨班斯法案404条款后内部控制质量对债务成本的影响进行了更细致的研究，发现内部控制存在缺陷的公司贷款利差更高，同时债权人者会对内部控制薄弱的公司提出更严格的贷款条款。Beneishetal.（xx）对内部控制缺陷的披露进行了研究，发现不管是公司股票的价格还是企业融资的成本，在内部控制缺陷披露前后都没有明显的差别。 国内方面，杨德明和冯晓（xx）实证研究了银行贷款、债务期限与上市公司内部控制之间的关系，证明银行能在一定程度上辨识上市公司的内部控制质量，内部控制质量高的公司能获得更多的长期贷款、更长的贷款期限，但银行无法识别民营上市公司的内部控制质量，仅能识别国有上市公司的内部控制质量。李晓慧和杨子萱（xx）发现当上市公司的内部控制有效性水平较高时，债权人对企业的约束条件也会相对较少，原因是债务人会有更高的“保护”信号感知。王艺霖和王爱群（xx）在研究内部控制缺陷披露对企业权益成本影响的基础上，进一步考虑内部控制审计的影响。研究结论指出：上市公司披露内部控制缺陷和进行内部控制审计都会显著降低其权益成本，并且内部控制审计会强化内部控制缺陷披露对权益成本的作用。该结论在王艺霖（xx）年针对债务资本成本的研究中，同样被得到验证。 四、内部控制对非效率投资的抑制作用研究 近年才开始有学者直接研究内部控制与企业非效率投资间的关系，并逐渐得出较为一致的结论。国内李万福（xx）利用xx至xx年A股主板上市公司相关数据，首次进行实证检验后发现：公司在可能面临投资过度或投资不足的情况时，企业的内部控制质量越低，这种现象则会进一步加剧，并指出内部控制建设是提高公司投资效率的重要途径。方红星和金玉娜（xx）的研究指出内部控制会对企业的非效率投资产生抑制作用，并进一步指出内部控制主要抑制的是低水平的操作性非效率投资。孙慧和程柯（xx）以xx-xx年我国沪深两市的国有公司样本，指出内部控制质量的提高，可以显著改善国有公司的投资效率。干胜道和胡明霞（xx）以xx-xx年我国A股国有上市公司为样本，研究发现内部控制会显著抑制企业的过度投资，但其抑制作用会受制于管理层权力。总体上看，现阶段国内学者的结论支持高质量内部控制对非效率投资的抑制作用。 五、总结与建议 通过对非效率投资动因、内部控制经济后果以及内部控制对非效率投资的抑制作用的研究进行回顾，不难发现内部控制可以通过提高会计信息质量、缓解融资约束以及自身