（工商管理专业论文）中国基金管理公司法人治理结构研究.pdf

! 旦型兰垫查查兰! 坐堂垡笙兰 生里薹垒笪里垒旦鳖堕里堕塑! 堕 内容摘要 职7 8 6 2 s f l 基金管理公司是国内证券市场的新生事物，历史不过四年。目前国内基金管理公司的数 目和管理的基金资产的数量还都很少，但可以预见，在未来一段时期内整个基金业必将呈现 出爆炸性的增长。作为证券市场最重要的机构投资者，基金管理公司的发展对于国内证券市 场的健康发展有着重要的意义，而基金管理公司的健康发展在很大程度上取决于其是否拥有 完善的法人治理结构。 法人治理结构的完善对于基金管理公司而言，其重要程度超过一般公司。因为基金管理 公司管理的资产数十倍乃至数百倍于其自有资本，涉及到成千上万的基金持有人，其权利与 义务处于严重不对等状态。而信托人缺位等系列问题导致基金持有人难以约束基金管理公 、 司，自己的利益缺乏有效的保护。y ， 本文首先对所要研究的问题及其背景进行了描述。其次文章阐述了研究基金管理公司法 人治理结构所涉及的理论，主要包括委托寸e 理理论和公司法人治理结构理论。同时，为 更好地借鉴国外的经验，本文还对国外基金管理公司的法人治理结构模式进行了剖析，介绍 了其先进、成熟的经验。随后文章深入探讨了基金管理公司的法人治理结构现状和存在的问 题，包括股东类型和股权结构问题、三权制衡体系存在的问题、基金管理公司与基金持有人 之间的冲突等问题。最后，在相关理论的指导下，借鉴国外发达基金市场的成熟经验，并结 合目前国内现实情况，对我国基金管理公司法人治理结构的完善提出了有针对性的、具体可 行的意见和建议。 l j l 、， 主题词：基金管理公司治理结构对策研究 ! 堡型! 堂签苎! 堡堡垒堂! i ! 墼 里墨全篁堡垒里鲨塑里堕塑型塞 a b s t r a c t a san c w t h i n gi nt h es t o c km a r k e ti nc h i n a ，f u n dm a n a g e m e n t c o m p a n i o sh a v eo n l yf o u rv e 躺 l l i s 蛔啊t h o u g ht h en u m b e ro fs u c hc o m p a r - i e sa n dt h ea s s e t sm m i a g e d b yt h c s ec o m p a l i i 铺a r e 8 6 l lv 豇_ yl i m 沁& b u tw e b e l i e v et h ef u n di n d u s t r yw i l lg r o w e x p l o s i v e l yi nt h ev e r ym a rf b t i l r e a st h em o s t i m p o r t a n ti n s t i t u t ei n v e s t o ri ns e c u r i t ym a r k e t ，t h e d e v e l o p m e n to f f u n dm 蛐g c m c n t c o m p 舢e s1 87 e l y1 m p o n 眦tf o rt h eh e a l t h yd e v e l o p m e n to f t h ew h o l ed o m e s t i cs e c u r i t ym 酞c t a n dt h eh e a l t h yd e v e l o p m e n to ff u n dm a n a g e m e n t c o m p a n i e sd e p e n d sp a r # o n 曲时i ra 舢t e g o v e r n a n c e f o rf u n d m a n a g e m e n tc o m p a n i e s ，c o r p o r a t eg o v e l - n a l e i sm o r c i m p o r t a n tm 姐f o ro 山e r 。0 m p 舢e 8i h ea 8 3 e t sm a n a s e d b yt h e ma i dm a n yt i m e sm o r et h a nt h e i ro w n c 呖t a 】 n l ea 始如 “0 、“db yh u n d r e d sa n dt h o u s a n d sf u n d - h o l d e r s ，s o t h er i g h ta n dt h eo b h g 砸f o r 删 m a 岫g e m e mc o m p a i l i e si s h e a v i l yi m b a l a n c ea n dt h ea b s e n c eo ft r u s t e ec a 嘴e 血n d h 0 1 d e r s ， b e n e f i tc a n h a r d l yb ep r o t e c t e d a f i r s tt h ea r t i c l ei r 由喇u 嘲t h ep r o b l e m st h a tw i l l b es t u d i e da n dt h eb a c k g r o u n d t h c nt h e a m c j 。l 衄o d u c e 8n e e d e dt h e o r i e sf o rt h er e s e a r c h , s u c h8 st r u s t - s u b s t i t u t et l l f ya n d c o r p t e g o 。蛐n c e t h 珥t h et h i r dc h a p t e ri n t r o d u c e st h ea d v a n c e d e x p e r i e n c eo f c 唧t e 9 0 m n c e l nm 删心呦g 锄e n t c o m p a r l i e si no t h e rc o u n t r i e sa n dr e g i o n s t h ef o r t hc h a p t e ri 心o d u c c sm e 咖a l i t y 蛐d 戚8 d n g 鼬l e m so f c 唧咖t c g o v e 玎i a 懈i nd o m e s t i c 啪呦啦g 啪e n t c o m p a i i i e s ， i n c l u d i n gt h et y p eo f c o m p a n y s h a r e h o l d e r sa n dt h es l z u c t u r eo f t h e s h a r e , t l l eb 8 i 蛐ef o rt h e 岫 p a m e sm t h e c o m p a n y , t h ec o n f l i c t i o nb e t w e e nf u n d m a f i a g e m e n tc 蛐p a r i i 伪a i l d 鼬_ h o i d e r s a t l 勰t ，a c c o r d l n gt o l a t i v et h e o r i e sa n da d v a n c e de x p e n a n c ei no t h e r c 洲n t r i e s ，c o m b i n i n gt h e 8 咖a l 锄”“e n th c l - i 蛐，t h el a s tc h a p t e rp r o v i d e ss o m ee f f e c t i v e 邮忡a 1 细c 喇眦 g o v e r n a n c eo f d o m e s t i cf u n d m a n a g e m e n tc g l n l p a l t i e s k c y 、) v o r d s ：m m 哪锄n 删船c o r p o r a t eg o v e r n a n c e p o l l c y 鼬s 娜e 中国科学技术大学m b a 学位论文 中国基金管理公司法人治理结构研究 中国基金管理公司法人治理结构研究 第一章导论 第一节研究的背景及意义 1 1我国基金行业简介 国内基金业最早出现在1 9 9 1 年，早期的基金规模较小，管理粗放，其资产广泛投资于 实业和房地产，形成了大量的不良资产。从1 9 9 7 年底开始，国务院颁布了证券投资基金 管理暂行办法，中国证监会据此开始整顿基金市场。该办法明确规定经批准设立的基金， 应当委托基金管理公司作为基金管理人管理和运用基金资产，因此，从1 9 9 8 年开始，以国 泰基金管理有限公司和南方基金管理有限公司的成立为标志，新的基金管理公司陆续开始成 立，中国基金业开始走上健康发展的快车道。在行业发展的初期，所有的基金均为封闭式基 金，从2 0 0 1 年开始，陆续推出了开放式基金。截止2 0 0 2 年6 月底，我国共有基金管理公司 1 7 家，已经批准筹备、正等待开业的基金管理公司有2 家，另有1 4 家( 不包括中外合资基 金管理公司) 处于申请筹备状态；累计发行5 1 只封闭式基金，5 只开放式基金；基金总份 额为9 3 2 5 6 亿基金单位，其中开放式基金规模为1 7 3 5 6 亿基金单位。目前，基金净值仅占 沪深两市流通市值的6 6 ，占2 0 0 1 年中国g d p 不到1 ，单个基金管理公司管理的资产最多 不过1 0 0 亿元左右；而美国2 0 0 0 年这两个比例分别为4 5 3 和7 7 4 ，其中仅f i d e l i t y 家公司截止2 0 0 1 年6 月3 0 日所管理的资产规模即高达1 4 7 9 1 亿美元。，这表明中国基金业 仍然具有巨大的发展空间。 目前国内基金均为公募的契约型基金，其中5 1 只封闭式基金在上海或深圳证券交易所 挂牌上市，5 只开放式基金由银行、基金管理公司等销售机构办理申购髌回业务。 。陈翔凯证券时报深圳证券时报社2 0 0 1 1 02 5 中国科学技术大学m b a 学位论文中国基金管理公司法人治理结构研究 表l ：国内基金管理公司及所管理基金状况一览表。 管理基金数量管理基金面值管理基金资产 公司名称 ( 只)( 亿)( 亿) 南方基金管理有限公司 59 59 4 国泰基金管理有限公司 46 06 l 华夏基金管理有限公司 69 71 0 0 华安基金管理有限公司 51 0 71 1 7 肄时基金管理有瞑公司 57 57 4 鹏华基金管理有限公司 46 0 5 9 嘉实基金管理有限公司l2 01 9 长盛基金管理有限公司46 06 6 大成基金管理有限公司57 46 8 富国基金管理有限公司 46 0 5 7 易方达基金管理有限公司32 42 3 银华基金管理有限公司i2 52 3 融通基金管理有限公司 22 5 2 5 宝盈基金管理有限公司22 22 2 长城基金管理有限公司000 中融基金管理有限公司0oo 银河基金管理有限公司 o0 0 湘财合丰基金管理有限公司( 筹) 00 0 天同基金管理有限公司( 筹)o0o 合计5 l8 0 4 8 0 9 。中国证监会网站2 0 0 1 数据截至2 0 0 1 年1 2 月3 1 日，不含开放式基金 2 中国科学技术大学m b a 学位论文 中国基金管理公司法人治理结构研究 1 2 基金管理公司的相关利益主体 研究基金管理公司的法人治理结构，必然要了解法人治理结构所涉及的相关利益主体。 按照现代公司法人治理结构理论，与其它公司一样，基金管理公司内部的利益主体包括股东 及股东会、董事及董事会、经营管理层、公司员工、监事会等。同时由于目前基金管理公司 的唯一业务是管理基金和发起设立基金，在国内基金全部是契约型封闭式基金的情况下，基 金的利益主体必然直接成为基金管理公司的相关利益主体，具体包括基金发起人、基金托管 人、基金持有人及基金持有人大会、其他投资人和监管机构等。 基金发起人：目前规定基金发起人由证券公司、信托投资公司、基金管理公司担任。 每个发起人的实收资本不少于3 亿元，主要发起人有3 年以上从事证券投资的经验，连续盈 利，组织机构和管理制度健全，财务状况良好，经营行为规范。基金发起人的职责主要包括 订立协议、起草基金契约、撰写招募说明书、取得托管坍议、准备财务报告和取得法律意见 书、拟定募集方案等。 基金托管人：又称基金保管人，是基金资产的名义持有人与保管人。为了充分保障 基金投资者的权益，防止基金资产被挪作他用，投资基金一般都要委托一个基金保管机构来 对基金管理公司的投资操作进行监督和保管基金资产。目前，基金托管人按规定由符合条件 的商业银行担任，其主要职责是保管基金资产，执行投资指令并办理资金往来，监督基金管 理公司的投资运作，复核、审查基金资产净值及基金财务报告。基金托管人应本着诚实信用、 勤勉尽责的原则保管基金资产。o 基金持有人及基金持有人大会：基金持有人是基金的出资者、基金资产所有者、基 金投资收益受益人和委托人。在公司型基金中，基金持有人是基金公司的股东。基金持有人 组成基金持有人大会，基金持有人大会是契约型基金和公司型基金的最高权力机构，有权就 修改基金契约、提前终止基金、更换基金托管人、更换基金管理人、延长基金期限、变更基 金类型等重要事项做出决议。基金持有人大会由基金管理人召集。o 监管机构：目前在国内基金行业的直接监管机构为中国证监会基金监管部，其主要 职责是：草拟监管证券投资基金的规则、实施细则；审核证券投资基金、证券投资基金管理 公司的设立，监管证券投资基金管理公司的业务活动；按规定与有关部门共同审批证券投资 基金托管机构的基金托管业务资格，监管其基金托管业务：按规定监管中外合资的证券投资 。证券投资基金编写组证券投资基金上海上海财经大学出版杜2 0 0 1p 2 0 6 - 2 0 9 。证券投瓷基金编写组证券投资基金上海上海财经大学出版社2 0 0 1p 2 2 0 - 2 2 6 。证券投资基金) 编写组证券投资基金上海上海财经大学出版社2 0 0 1p 2 2 6 - 2 2 8 3 中国科学技术大学m b a 学位论文 中国基金管理公司法人治理结构研究 基金、证券投资基金管理公司。除了中国证监会外，还有基金行业自律组织、各种社会中介、 各种媒体及其它社会力量也在发挥着越来越重要的监督作用。 1 3 完善基金管理公司法人治理结构的重要意义 考虑到市场的需求和发展，以及证券监管部门超常规发展机构投资者的思路，结合发达 国家基金行业的发展历程，可以预见，在未来一段时期内，基金管理公司的数量及其所管理 的基金的数目和金额必将呈现出爆炸性的增长。事实上进入2 0 0 2 年7 、8 月份以来，管理层 审批基金的速度已经在明显加快，多只基金在同时发行。作为证券市场最重要的机构投资者， 基金管理公司的发展对于国内证券市场的健全发展有着重要的意义，而基金管理公司的健康 发展在很大程度上取决于其是否拥有完善的法人治理结构。 作为现代企业理论的重要组成部分，完善公司法人治理结构已经成为一项全球性的运 动。世界主要发达国家如美国、英国、法国、日本、加拿大；国际经济组织如世界银行、经 合组织；全球主要交易所纷纷制定了自己的公司治理原则和最佳实务建议。法人治理结构的 缺陷将会给企业和社会带来巨大的灾难，最近频繁出现问题的美国大型企业如安然、安达信、 环球电讯等就是最生动的案例。在事后人们进行检讨时，发现这些企业在法人治理结构方面 都存在着诸多问题。事实上法人治理结构是一个不断完善、不断优化的过程，在安然等公司 暴露出现行治理结构方面的种种弊端后，美国纽约股票交易所迅速做出了反应，于2 0 0 2 年 6 月6 日出台了关于改进上市公司治理标准的建议书，在美国引起了强烈的反响，显示了资 本主义制度强大的自我修复能力。 在我国，对法人治理结构的研究源于2 0 世纪九十年代初期，当时的背景是国有经济与 非国有经济竞争中存在比较劣势，在改进政府与企业的关系中，一方面，政府放权让利，提 倡所有权和经营权的分离。另一方面，企业自身制衡机制亟待建立，股东会、董事会和监事 会的作用开始受到重视。党的十五届四中全会文件正式引入了法人治理结构的概念，明确指 出公司制是现代企业制度的一种有效组织形式，公司法人治理结构是公司制的核心；党的十 五届四中全会十五届五中全会又强调，健全企业法人治理结构是深化国企改革的一项重要任 务。近年来，上市公司法人治理结构的问题己成为众人关注的焦点。国家有关部门和社会各 界都对此给予了高度的重视。具体到本文所探讨的基金管理公司的法人治理结构问题，它是 法人治理结构的子问题，有着我国企业法人治理结构存在的一些共性问题，也存在一些自身 的特殊问题。尽管目前国内基金管理公司数量少、规模小，运作时闻短，但其间表现出的许 多问题都表明了基金管理公司法人治理结构的重要性和紧迫性。 4 ! 里型堂苎查查兰坐堂篁笙苎 ! 堕苎垒竺墨坌望莲查塑里堕! ! ! 堕 法人治理结构对于基金管理公司而言，其重要程度超过一般公司。与一般公司相比较， 基金管理公司具有很强的特殊性，其管理的资产数十倍乃至数百倍于其自有资本，直接涉及 到成千上万的基金持有人，其权利与义务处于严重不对等状态。同时基金属于信托关系范畴， 但是由于国内目前尚存在法律和制度上的障碍，缺乏“信托人”，基金管理公司和基金托管 人均不具备真正意义上的信托人功能，信托人缺位导致基金持有人利益得不到有效的保护。 基金管理公司自身及其与相关利益主体之间的关系错综复杂，包括公司股东相互之间、 公司股东与公司经营层之间、公司员工与基金持有人之间、公司与基金持有人之间、公司与 监管机构之间的关系等等。其中有些矛盾冲突天然存在，无法回避，如何尽量减少冲突、调 和矛盾也对法人治理结构提出了很高的要求。 法人治理结构的涉及面很广，本文将侧重于问题最突出的几个方面，在充分研究分析的 基础上对国内基金管理公司的法人治理结构的完善提出意见和建议，期望能够对进一步推动 国内基金业以及证券市场的完善和发展起到一定的作用。 第二节国内外研究现状 近十年来，世界各国的公司法人治理结构发生了显著的变化，对于法人治理结构的研究 更是从未间断。比较有影响和代表意义的有英国财务报告委员会和伦敦证券交易所等机构共 同组织的委员会于九十年制定的c a d b u r y 报告、g r e e n b u r y 报告、h a m p e l 报告，分别对于公 司治理的财务方面及董事报酬等方面进行了详细的研究；o e g d 在2 0 0 0 年制定的公司治理 原则( 草案) 中对上市公司治理结构进行了更为全面的研究；亚洲金融危机后，世界银行、 亚行等机构针对发展中国家，经过实地考察，制定了部分发展中国家公司治理和公司融资 研究报告。 具体到基金管理公司的法人治理结构，由于共同基金在发达国家市场占有重要的地位， 因此伴随着共同基金近8 0 年的发展历程，有关于此的研究也不断完善。其中最重要的是美 国1 9 4 0 年投资公司法，它是规范共同基金及其董事的联邦基本法律。该法明确了共同基 金设立及运作的基本法律框架，专门做出了有关投资者保护的规定，该法还对基金董事的责 任作了具体规定。此后美国证券交易委员会根据该法律制定了很多实施规则并不断进行完 善。此外美国针对共同基金的协会组织，包括投资公司协会( i c i ) 、公共养老金审计联合会 ( a p p f a ) 、众多共同基金以及香港投资基金公会( h k i f a ) 等机构也对此进行了大量研究。 比较有影响的包括i n v e s t m e n tc o m p a n yi n s t i t u t e 编写的 g l o b a lc o r p o r a t eg o v e r n a n c e i s s u e sf o rm u t u a lf u n d s ：t h en a t i o n a li n v e s t m e n t c o m p a n yi n s t i t u t e 编写的 5 ! 垦型兰垫查查兰坐兰竺笙茎 ! 里苎垒篁里坌望鎏塑堡堕! ! 笪壅 u n d e r s t a n d i n gt h er o l eo fm u t u a lf u n dd i r e c t o l 等。 目前在国内，随着经济体制改革的不断深入，法人治理结构成为制约国内企业发展的重 要障碍，国家正在逐步完善与此相关的法律，如公司法、信托法投资基金法( 制定 中) 等，力图从制度上扫除障碍。众多经济学家和相关人士也已对此展开研究，取得了一定 的成果并已对企业完善法人治理结构产生指导意义。具体到中国证券市场的新生事物基金管 理公司的法人治理结构，首先中国证监会对此进行了大量研究、并借鉴国外经验，研究制定 了一系列规章制度，如关于完善基金管理公司董事人选制度的通知、基金管理公司章程 指引等等，对于规范基金管理公司的法人治理结构起到了积极的作用。在理论界和实务界， 目前的研究大致集中在基金管理公司的股东类型和股权结构、公司董事会与经理层之间职责 权力的划分、独立董事制度、内部控制、公司与托管银行之间的制约、公司与基金持有人之 间的矛盾等方面，有关专家学者也撰写了诸如基金管理公司股权结构分析、我国基金治 理结构的现状分析与创新设计、美国投资基金的独立董事制度其及启示、健全内部控制 体系、完善法人治理结构、投资基金制衡机制浅析等十分中肯和深刻的文章，取得了比 较丰富的研究成果。但总的来说，目前国内对于基金管理公司的法人治理结构还是缺乏系统 和深入的研究。 第三节本文的研究思路和研究方法 本文将对我国基金管理公司的法人治理现状进行分析，并应用委托代理理论、现代 公司法人治理结构理论，借鉴国外的先进经验，结合我国的具体国情，提出有针对性的、实 际可操作的建议和措施。 本文第一章对所要研究的问题进行了介绍，首先是我国基金行业的概况，包括基金业在 我国的发展历史、目前基金管理公司的数量和所管理资产的规模等等。其次介绍了基金管理 公司法人治理结构中所涉及到的相关利益主体，主要包括基金管理公司的股东及股东会、董 事及董事会、经营管理层、监事会、基金发起人、基金托管人、基金持有人及基金持有人大 会、其他投资人和外部监管机构等。在本章中还介绍了基金管理公司法人治理结构的独特之 处，以及完善法人治理结构对于基金管理公司的重要意义；在对国内外研究现状的介绍中， 包括了法人治理结构的研究简介以及国外基金业对此的有关研究情况、国内法人治理结构的 发展以及国内基金业对此的有关研究情况；最后是笔者的研究思路和研究方法。 第二章对于研究基金管理公司法人治理结构所涉及的理论进行了简介，主要包括委托一 一代理理论和公司法人治理结构理论。在委托一代理理论中，对该理论的框架进行了简介， 6 中国科学技术大学m b a 学位论文 中国基金管理公司法人治理结构研究 其后对逆向选择”问题和“道德风险”问题进行了探讨。在公司法人治理结构理论中，首 先探讨了法人治理结构的具体含义，其后是法人治理结构的价值取向，最后介绍了三权制衡 体系的几种主要模式。 第三章对于国外基金管理公司的法人治理结构模式进行了剖析，首先对于全球基金业的 发展历史进行了回顾，对基金的类型进行了介绍，然后对美国基金公司的法人治理结构模式 进行了探讨，尤其侧重于其董事会的完善体系和强大功能。随后对其他国家和地区的基金管 理公司的治理结构模式也进行了研究。这些对于完善我国基金管理公司的法人治理结构具有 很强的借鉴意义。 在第四章中，将运用实际调研和案例分析的方法分析基金管理公司法人治理结构现状和 存在的主要问题，具体包括股东类型和股权结构问题、三权制衡体系存在的问题、基金管理 公司与基金持有人之间的利益冲突等问题。 在最后一章中，依据相关理论，在借鉴国外发达基金市场的成熟经验的基础上，结合目 前国内现实情况，对我国基金管理公司治理结构的完善提出有针对性的、具体可行的建议和 措施。 本文研究的技术线路如图1 所示：( 图见下页) 7 曼型兰垫查查兰些兰垡堡奎 里薹垒笪墨竺至鲨叁塑墨竺塑竺窒 图l ：本文技术线路图 第二章委托代理理论及法人治理结构理论 研究基金管理公司的法人治理结构，必然要涉及到现代公司制度下的委托一代理理论 和法人治理结构理论，本章将对该理论进行简介。 第一节委托代理理论 委托一代理制是股份公司区别于古典企业的重要特征之一，是一种市场契约关系，与古 典企业相比，委托代理关系的形成，可以在两个方面产生超额的经济收益。一是分工收益， 8 中国科学技术大学m b a 学位论文 中国基金管理公司法人治理结构研究 即持有不同条件禀赋的委托人和代理人通过分工而各自获取的超额收益。二是规模收益，即 他们随着所参与的企业活动规模扩大而各自获取的超过边际规模增加的边际收益。这些因代 理制企业产生而出现的超额收益可称为“代理收益”( a g e n c yb e n e f i t s ) 。正是由于这种在古 典企业中所没有的代理收益的增多，才使委托代理关系从而代理制企业得以维持和发展。 然而委托一代理关系的实行既能产生代理收益，同时也能产生“代理成本”( a g e n c y c o s t ) 。代理成本产生的条件之一是委托人和代理人之间的利益不一致。在股份公司两级制 的委托代理关系中，已经隐含不同权益相关者之间日标函数的不一致和利益冲突的可能。代 理成本产生的条件之二是委托人和代理人之间的“信息不对称”( i n f o r m a t i o n a s y m m o w i c ) 。 假如委托人具备有关代理人的充分信息，从而能够对其实施有效的监控，代理人的“以权谋 私”行为就不易发生。但是，以专业化分工为前提的委托代理关系的形成，意味着委托人具 备有关代理人能力、努力、行为、工作绩效的充分信息是不可能的。因此在信息不对称条件 下，代理人就具备将机会主义动机行为化的现实可能，具体而言包括“逆选择”( a d v e r s e s e l e c t i o n ) 和“道德风险”( m o r a lh a z a r d ) 。这两种行为均以代理人的损人利己为特征。由 此导致的委托人的剩余损失以及用作识别、选择、监控代理人支出的信息费用和约束费用等 等也就是所谓的“代理成本”了。” “逆选择” 逆向选择理论由阿克罗夫( a k o r l o f ) 于1 9 7 0 年对旧车市场( 次品市场) 的分析而开创。 从信息经济学的角度讲，厂商( 卖主) 具有“私人信息”，他们知道质量的内情，而顾客不 具有信息，这时关于产品质量的信息是不对称的。当“质量”的信息被隐藏起来时，一些企 业可以通过非价格的竞争手段( 不是通过提高生产效率降低成本，进而降低价格来进行竞 争) ，他们利用消费者无法将他们的产品同其他企业的好产品区别开来这一点，通过降低产 品质量来降低成本，从而在价格上占据竞争的优势。实际上这不是真正的价格竞争，这种行 为对市场是有害的。 在另一些情况下，能够隐藏信息的是买主，而不是卖主。例如保险市场就是这种情况。 在保险市场上，保险公司出售保险，承诺当顾客发生意外后支付一定的赔偿，但顾客发生意 外的可能性是不同的。比如，在医疗保险中，那些知道自己身体状况不佳、随时都可能住院 的人最有积极性购买保险，而那然身体状况良好的人购买保险的愿望会小一些。在这种情况 下，保险公司提高保险价格( 降低赔偿金额) 很可能将风险较小的顾客( 好顾客) 逐出保险 市场，而留下那些随时会发生危险或需要赔偿的顾客。 。张克难产权、治理结构与企业效率一国有企业低效率探源复旦大学出版社2 0 0 2 p 5 6 - 6 1 9 ! 里型兰垫查查兰坐兰竺笙塞 主璺茎垒篁里竺望鲨塑望竺塑堕窒 非对称信息下的逆选择问题不仅仅是旧车市场和保险市场的问题，它实际上是一个十分 普遍的广泛存在于经济社会中的问题，这个问题不很好解决，市场可能不复存在。在逆向选 择理论中，委托人在签订合同时不知道代理人的类型，问题是选择什么样的合同来获取代理 人的信息。 “道德风险” 道德风险”最早是在保险业中被发现的一种现象：一个人购买保险之后会产生一种依 赖心理或思想上的麻痹，以至于反而降低了他防范风险发生的努力行动。保险单实际上是一 种契约或合同，它本身就可能改变对投保人的激励，从而改变保险公司赖以生存的概率。产 生这个问题的原因在于保险公司不能查知投保人的全部有关行动，因而也就无法全面地明确 规定他的风险。在多数情况下，承保人只能观察到一种结果，这种结果是各种不可避免的风 险和投保决策行为的一种混合产物。承保人必须解决的是：如何设计保险契约，以诱使投保 人出于自身利益的考虑而选择实际上最有利于承保人的行动。道德风险的问题并不限于保险 业，它涉及到契约或合同的其他经济领域，在这些领域也存在着与保险业本质相同的问题， 在交易双方签约后，当委托人的利益取决于代理人的行动时，委托人的利益实现就有可能面 临着“道德风险”，委托人不能肯定代理人是否故意或有积极性去实现委托人的利益。 由于存在上述的“逆选择”和“道德风险”，因此委托代理关系存在的经济合理性，不 仅在于存在正的代理收益，更在于能否抵偿了代理成本之后仍有“剩余”即“代理净收益” 的存在。可以认为，代理净收益= 代理收益代理成本，故而只有在代理收益大于代理成本， 从而代理净收益大于零的条件下，委托代理关系才能存在和健康发展。 使代理净收益大于零的关键条件是形成一套能使委托人与代理人互惠互利、彼此制衡的 机制，包括内部机制和外部机制。由于委托代理关系同样是一种含约关系，因此，所谓“内 部机制”主要通过对委托代理合约的合理设计和逐步完善形成。良好的代理合约一般须明确 界定委托人和代理人各自的权责利，强化代理人经营绩效与个人收入的联系，以便在合同的 约束下使代理人受到有效的监督、激励。在信息不对称和经理素质、行为难以观测的设定前 提下，另一重要措施是允许代理人参与索取剩余，使代理人目标与委托人目标接近，实施对 机会主义行为的自我约束。委托代理关系只有逐步趋近于激励兼容性合约，才能够有效增加 代理收益，减少代理成本，充分发挥代理制企业的潜在优势。只要利益不一致、信息不对称 的条件不能消除，委托人加强对代理人的有效激励与约束就会使识别、监察、约束等方面的 代理成本增加，这些成本并不能仅依靠所谓内部机制的作用加以消除，从而确保代理净收益 。陶长琪信息经济学经济科学出版社2 0 0 1 p 4 4 - 6 1 l0 中国科学技术大学m b a 学位论文 中国基金管理公司法人治理结构研究 大于零。因此，企业中不同权益主体问的利益权衡，还要极大地依赖于良好的“外部机制” 相对完善的外部竞争性市场体系。若资本市场竞争相对充分，拥有可以转让的剩余索取 权的股东等委托人，除了可以用手投票外，还可以“用脚投票”。通过市场对其代理人实施 外部的选择和监控。若代理人谋求私利是委托人权益严重受损，股东转手股票就会使股价下 跌。公司若因此被兼并或破产，经理连同企业一道就会面临被市场解雇的危险。若经理市场 竞争相对充分，素质低下和以权谋私的代理人就难以就业并获取高额收入。经理人市场的报 酬差别和就业风险可能为经理人员提高素质和“忠诚”度提供激励。 对于基金管理公司而言，存在着多重委托代理关系，包括股东会与董事会之间的委 托代理关系、董事会与经理层之间的委托代理关系、基金持有人与基金管理公司之间的委托 代理关系。在上述的委托代理关系中，存在着较大的产生“道德风险”的可能性。 第二节公司法人治理结构理论 2 1 法人治理结构的定义 “法人治理结构”( c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，又译公司治理结构或公司治理) 在理论界是 一个颇有争议的词汇，各界对此理解不尽相同，存在着许多争议，让我们先看一看专家对此 的定义： 世界银行在有关报告中引用的定义为： “c o r p o r a t eg o v e r n a n c e 是关于如何最大限度地保护股东权益的问题。它集中考虑公司 的经营者与公司所有者、董事会的关系，以保证公司的管理最大限度地体现所有者的利益。 完善的公司治理结构应当是；利益公平、信息透明、信誉可靠、责任到位。( f a i r n o s s ， t r a a s p 黜y ，a c c o u n t a b i l i t y ，a n dr e s p o n s i b i l i t y ) ” 世界银行公司治理研究小组归纳的观点是： “从公司的观点看：c o r p o r a t og o v e a c , e 是最大限度地提高公司价值，以保证公司对 其使用的瓷本承担相应的法律义务，包括由合同约定的义务。从宏观政策的观点看，c o r p o r a t e g o v o m a n c e 是在公司基本活动中体现有效的监管和精确的核心，以提高公司的活力。” 亚洲开发银行报告中使用的定义： c o r p o r a l og o v c m a n c o 问题的提出，是由于所有权和经营权分离，出现代理人风险或者 道德风险而产生的。公司治理结构由一系列规则组成，它确定股东、管理层、债权人、政府 中国科学技术大学m b a 学位论文 中国基金管理公司法人治理结构研究 和其他相关利益主体相互之间的关系；它还是一种机制，以保证这些规则的有效执行。 南开大学李维安教授提出： c o r p o r a t cg o v e r n a n c e 首先是一种相互制衡的关系，即以股东为核心的利害相关者之间 相互制衡关系的泛称。应当说，公司治理既包括公司治理结构，也包括公司治理机制。其核 心是在法律、法规和惯例的框架下，保证以股东为主体的利害相关者利益为前提的一整套公 司权利安排、责任分工和约束机制。 综合以上的观点，法人治理结构是公司行为规范的集中概括。其中公司的董事和管理层 处于核心地位，他们是公司法人与方方面面法律主体之间利益关系的协调人，通过合理的公 司治理结构，使得所有法律主体的利益得到有效地保护。 随着世界经济的全球化、知识化发展和各国公司治理实践上更多弊病的暴露，法人治理 结构的内涵发生了深刻改变它已不是简单地为了制衡而制衡。对于法人治理结构的内涵 至少应有以下几方面的认识： 第一、法人治理结构的内涵不只限于股东对经营者的制衡，而是涉及广泛的利益相关 者，包括股东、债权人、供应商、雇员、政府、社区等与公司有利益关系的集团。 第二、法人治理结构是一套包括正式或非正式的、内部的或外部的制度或机制来协调 公司与所有利益相关者之间的利益关系，以保证公司决策的科学性，最终维护公司各方面的 利益。 z 一2 法人治理结构的价值取向 从世界范围看，因社会文化传统、法律体系的差异，产生了两种有代表性的公司价值取 向理论：一是“股东优先”或“股东控制”理论。该理论认为股东是公司的真正所有者，在 良好的制度环境下，公司在追求股东价值最大化的同时，也满足了其他索取权的利益，从而 实现社会效率的最大化。另外一个与之相对的公司理论叫做“利益相关者( s t a k e h o l d e r ) ” 理论。利益相关者概念是从“股东”套用而来的，就是在某一企业里享有一种或多种利益 关系，并与企业相互作用、相互影响的个体或群体，在现代商业社会中，有众多的群体或个 体是企业的利益相关者，从多元化的社会和企业本身也要承担一定的社会责任看，对企业经 营拥有法定的利益或权益要求的，一是内部相关者，包括股东和雇员，二是外部相关者，包 括消费者、供应商、社区成员和政府等。利益相关者理论强调公司的目标不是追求股东价值 。证券投资基金，编写组证券投资基金上海上海财经大学出版社2 0 0 1p 1 7 2 1 7 3 。李维安中国公司治理原则与国际比较中国财政经济出版社2 0 0 1 p 1 5 12 中国科学技术大学m b a 学位论文 中国基金管理公司法人治理结构研究 最大化，而是满足多方利益相关者的不同需求。不同的公司理论相应地决定了不同的公司治 理目标。以美国企业为代表，管理层有追求股东价值最大化的传统，如果企业管理层不能做 到这一点，他们将面临来自董事会和一些激进股东的压力，甚至还存在被恶意收购的危险。 而日本和欧洲大陆的一些国家在公司治理的目标中，客户、供应商、员工、债权人以及社会 利益等都有相应权重的考虑，而股东价值最大化被当作短视甚至是反社会的行为。因此，在 公司治理的价值取向问题的讨论中，从来是众说纷纭，奠衷一是。值得注意的是，由于产品 市场的竞争、股东要求更高的回报以及全球资本市场的一体化，日本等国的公司治理模式正 面临着越来越严峻的挑战，改革的呼声日益高涨。已有越来越多成功企业的案例，有力地支 持了应以股东价值最大化作为公司治理的价值取向。o e c d 公司治理原则虽然同时考虑 了对相关利益人权益的保护，但主要偏重的仍是股东的权益。 2 3 三权制衡模式 从狭义理解，公司法人治理结构的主要内容是三权制衡体制，即所有权、经营权与监督 权之间的权力分配和制衡。目前全球大致有美、日、德三种模式，这三种模式是在各国国情 的基础上产生的，有其深刻的政治、经济和文化背景，各有其特色。在设计国内基金管理公 司的制衡机制之前，应当对三种模式进行深入了解，吸收三种模式的成功经验，并结合我国 的实际情况，探索适合国内基金管理公司的现实的模式。以下是关于美、日、德三种模式中 股东大会、董事会和监事会的简介。 股东大会： 美国：由于大股东( 主要是一些养老基金、互助基金、社会慈善团体等机构投资者) 因 法律限制不宜接出面干预公司的运行、公司的经营管理者掌握了较大的权力，股东会的权力 趋于淡化。 日本：各企业法人间进行环状持股，使自然人持股的比例很低，加之股权的极度分散化， 因此股东大会基本上是流于形式，不少企业的股东大会从开始到结束只需要几十分钟的时 间。 德国：股东大会能够正常地发挥作用，公司要定期或不定期地举行股东大会，在一些股 东较多、股权较分散的大公司，小股东们通常是委托银行或投资机构作为其代理人参加股东 大会。 董事会： 美国：董事会一般由内部董事和外部董事组成，外部董事一般占董事会成员的6 0 左 l3 ! 里登兰垫查奎兰坐兰垒笙茎 ! 里苎垒篁翌竺要婆垒塑堡竺塑! 壅 右。董事会的主要作用依次是监督与评价经理层的工作，对经理人员进行任免以及对公司的 经营管理活动进行指导与咨询。 日本：董事会成员一般由公司内部产生，多数董事由公司各部门的行政领导人兼任，外 部董事平均只占8 。日本公司的董事名义上是最高决策机构，但实际上是由社长( 总经理) 领导下的常务会或经营会等行使决策权。 德国：德国公司的最高决策机构叫监督委员会，决策执行机构叫理事会。监督委员会的 成员多为企业内部成员，企业外部成员很少。理事会主席( 总经理) 虽然不是监督委员会的 成员，但有较大的决策实权，重大的决策方案通常由理事会主席提出，然后由监督委员会讨 论决定。 监事会： 美国公司一般不设监事会，监督的职能由董事会履行。 日本的公司虽设有独立高级监事职位，但监督的职能更多地是由主办银行来执行。 德国公司的监事会职能是由作为最高决策机构的监督委员会来行使的。 通过上述比较，三国的模式中，股东会、董事会、监事会的职责规定清晰，相互制约、 又相互协调。而我国目前的基金管理公司治理结构模式中，尽管也仿照国外建立起了所有权、 经营权与监督权之间的权力分配和制衡机制，但在实际运行中仍然存在着很多问题。 第三章国外基金管理公司法人治理结构模式研究 在美国、欧洲、日本、香港等发达国家和地区，基金行业十分发达，在经济生活中发挥 着重要的作用。在这些国家，基金管理公司的治理结构模式和监管措施十分先进，对于完善 我国基金管理公司的法人治理结构从而推动基金行业发展有着重要的借鉴意义，因此，我们 有必要对其发展历程和现状进行了解。 第一节基金发展史及基金类型简介 证券投资基金最早产生于1 8 世纪末的英国，从1 8 7 0 年到1 9 3 0 年的6 0 年间，有2 0 0 多个基金公司在英国成立。1 9 3 1 年英国出现了第一只以净资产值向投资者买回基金单位的 基金，丰富了基金的内容和组织形式，成为现代共同基金发展史上的里程碑。 基金起源于英国，却盛行于美国。在全球证券投资基金中，美国占据着主导地位。证券 。证券投资基金，编写组证券投瓷基金上海上海财经大学出版社2 0 0 1p l 弘1 7 8 14 中国科学技术大学m b a 学位论文 中国基金管理公司法人治理结构研究 投资基金在美国通常被称为“共同基金( m u t u a lf u n d s ) ”、“互惠基金”或“投资公司 ( i n v e s t m o n tc o m p a n y ) ”。1 9 2 4 年1 月在美国波士顿成立的“马萨诸塞投资信托基金 ( m a s s a c h u s e t t si n v e s t m e n tt r u s t ) ”是第一只真正具有现代意义的共同基金。1 9 2 9 年经济大 危机之后，美国政府为保护投资者利益，制定了1 9 3 3 年证券法、 1 9 3 4 年证券交易法、 之后针对共同基金又制定了1 9 4 0 年投资公司法和投资顾问法。投资公司大部分采取 股份公司组织形式，受到了严格的监管，投资有一系列限制。从此，美国的共同基金进入了 健康发展的新阶段。进入8 0 年代以来，得益于养老体制的变革，美国基金业更是实现了跳 跃式的增长。目前美国证券投资基金可分为共同基金和封闭式基金两种，其中共同基金特指 开放式基金，在数量和资产总值上都占据了绝对的优势。截至1 9 9 9 年底，共同基金资产总 值为6 8 4 6 3 3 9 亿美元，封闭式基金资产总值为1 6 4 69 9 亿美元。” 与此同时，世界上其他主要发达国家也纷纷仿效美国，大力发展本国的基金业。比如在 基金发源地英国，进入2 0 世纪8 0 年代以后，伴随着英国经济的增长和股市的兴旺，公众投 资热情高涨，基金业获得了长足的发展。截至2 0 0 1 年5 月，英国共有基金管理公司1 5 0 家， 各类基金的资产总值达到2 5 9 4 3 亿英镑。法国共同基金的资产从1 9 9 0 年至1 9 9 3 年扩大了 一倍，9 0 年代末更是发展强劲，增长速度