（工商管理专业论文）我国涉外企业的外汇风险管理研究.pdf

中文摘要 在经济全球化的浪潮下，我国经济和金融的国际化步伐日益加快，中国金融 体制进一步向市场化、国际化方向加速改革；而人民币汇率形成机制改革将成功 地使中国的外汇市场从固定汇率制退出，进入有管理的浮动汇率制度。汇率的波 动直接关系到我国涉外经营企业的切身利益，汇率风险管理也得到企业更多的重 视。但是，由于各种因素制约，我国涉外企业的汇率风险管理水平还存在很大差 距，因此，对企业外汇风险管理进行研究，将有助于企业应付汇率波动所带来的 风险。 本文借鉴国内外学者对外汇风险暴露及外汇风险管理的研究，结合我国对外 贸易状况、外汇市场和金融机构的提供金融工具现状，在人民币升值预期下，针 对涉外企业的特点，从企业外部和内部着手，对涉外企业的外汇风险进行了归纳 分析。重点研究了我国涉外企业基于内部风险防范和基于外部金融交易的企业汇 率风险管理，对经济风险管理和会计风险管理也进行了阐述，并使用企业风险管 理的案例介绍了企业如何管理外汇风险，期望借此对我国涉外企业的外汇风险管 理起到借鉴作用。 关键词：涉外经营企业外汇风险暴露汇率风险管理外汇衍生产品 a bs t r a c t w i t l lt 1 1 ee c o n o m yg l o b a l i z a t i o n ，t h ed e v e l 叩m e n to fc h i n ae c o n o m y 卸df i n a n c i a l i n t e m a t i o n a l i z a t i o ns p e e du pm o r er a p i d l y t h er e f o n n a t i o no fc h i n a6 n a n c i a ls y g t e m i sa c c e l e m t i n gt o w a r dt 0t h em a r k e t o r i e n t e d 醐di | l t e m a t i o n a l - o e n t e dd i r e c t i o n w i t i lt l l er e f o 咖a t i o no fr m be x c h 锄g er a t ef o n n “0 nm e c h 锄i s m ，t h i ss y s t e mw 嬲 r e p l a c e db yaf l o a t i n g 船钯ss y s t e mi nw h i c ht h ep r i c eo fc u r r e n c i e si sd e t e 加i n e db y 鲫p p l y 柚dd e m 锄do fm o n e y g i v 铋t l l ef k q u e n tc h 锄g e so fs u p p l y 粕dd e m a n d i n n u e n c e db yn u m e r o u se x t e m a lf a c t o r s ，t i l en e ws y s t e mi sr e s _ p o n s i b l ef o rc u r r e n c y f l u c t u 钺i o n s 1 1 1 e f l u c t u a t i o n se x p 0 f i m l sw h i c hi n v o l v e di ni n t e m a t i o n a lb u s i n e s s t 0 f o r e i g ne x c h a n g er i s k h o 、矾v e r d u et 0v a r i o u sf a c t o r s ，t l l el e v e lo ff o r e i 印 e x c h a l l g er i s km 觚a g e m e m 锄o n gi m e m a t i o n a lb u s i n e s s - o r i e n t e df i m si nc h i n aa r e s t i l l p o o r t h e r e f o r e ，t 1 1 er e s e a r c ho ff o r e i g ne x c h a n g er i s km 锄a g e m e n tw i l lh e l p e n t e 叩r i s e sc o p ew i t l le x c h a n g em t ef l u c t u a t i o n s t h en l e s i s 吲p o r t so ns o m eo ft h er e s u l t s0 b t a i n e df r o mi n - d e p t l ls m d i e sa b o u tf o r c i 印 e x c h a n g ee x p o s u r e 锄dr i s kn m n a g e m e n t n et l l e s i si n d u c e st h ef 0 r e i 印e x c h 锄g e r i s km 锄a g e m e n t 肼蛾i c e s 锄0 n gi n t e m a t i o n a lb u s i n e s s - 耐e n t e d6 n n s ，w i mt h e s i t u a t i o n so fc h i n ai n t 锄a t i o n a l 舰d e ，廿l ec o n d i t i o n so ff o r e i g ne x c h a n g em a r k e t 柚d m s e n tc i r c 啪s t a l l c e so f 觚c i a l 伽l sw h i c h 锄c i a l 证s t i t u t i o n sp r o v i d et 0 n e t 1 1 e s i sf o c u so nh o wf m n s ，w h i c hm v o l v e di l li n t e m a t i o n a lb u s i n e s s ，m 锄a g e l e i r f b r e i 弘e x c h 锄g er i s kc c o n o m i cr i s km 锄a g e m e n t 锄da c c o 硼t i i l gr i s km a n a g e m c n t a r ea l s od i s c u s s e d i ta l s os e e k st oa s c e n a i nt l ee x t e n tt o + w h i c ht 1 1 e s ef i 加su s e f o r e i 印e x c h 锄g er i s km 柚a g e m e n tt c c h n i q u e s n ep a p e ri su s e m ln o to n l yt 0f i 彻s i n v o l v e di l li n t c m a t i o n a l 咖d e ，b u ta l s ot 0f i n a n c i a li n s t i t u t i o n si i l t e r e 咖di np r 0 v i d i n g h e d g i n gp r 0 n d u c t st 0n l e f i m l s k e yw o r d s ：i n t e m a t i o n a lb u s i n e s s 耐e n t e de n t e 印r i s e s ，f o r e i 印e x c h a n g e e x p o s u r e ，f o r e i 印e x c h 觚g e 砌s km a n a g e m e 鸣f o r e i 印e x c h a n g ed e r i v a t i v e s 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作和取得的 研究成果，除了文中特别加以标注和致谢之处外，论文中不包含其他人已经发表 或撰写过的研究成果，也不包含为获得苤盗盘堂或其他教育机构的学位或证 书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中 作了明确的说明并表示了谢意。 学位论文作韶叫一瓤刎年钾牛日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解鑫垄叁堂有关保留、使用学位论文的规定。 特授权苤鲞盘堂可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检 索，并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。同意学校 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权说明) 学位论文作者签名：锗刃) i ) 导师签名： 签字日期：少夕年占月夕日签字日期：夕年多 第一章前言 1 1 研究背景 第一章前言 1 1 1 我国汇率改革逐步走向市场 2 0 0 1 年底，中国加入w t o ，中国政府承诺在2 0 0 6 年底完全开放金融市场。2 0 0 5 年7 月2 1 日，中国人民银行宣布自即日起，人民币兑美元汇率即日起升值2 ，美 元兑人民币汇率每日可浮动千分之三；同时，人民币不再盯住单一的美元，开始 和一篮子货币挂钩，标志着人民币汇率改革的序幕已经开始。2 0 0 5 年1 2 月3 0 日，人民币对外币做市商正式启程，中国银行、汇丰银行等1 3 家中外资银行成 为首批人民币做市商银行。做市商制度的改革表明，央行不再承担外汇市场惟一 买盘的角色，更多大的机构将承担做市职能。另外，国家外汇管理局2 0 0 5 年1 1 月发布的文件，从1 月4 日起，询价交易方式将被引入银行间即期外汇市场。按 照这一交易模式，央行下属的中国外汇交易中心不再是诸多交易主体们惟一的交 易对手。各位买主和卖主可以直接就币种、价格、金额等要素进行协商。 这一系列金融事件说明中国金融体制进一步向市场化、国际化方向改革加 速，而人民币汇率形成机制改革将成功地使中国的外汇市场从固定汇率制退出， 进入有管理的浮动汇率制度。 1 1 2 全球产业转移 二十世纪八十年代以来，以市场扩张为中心的经济全球化带来了世界性的经 济结构调整，全球性产业结构重新调整和分工的趋势越来越明显。发达国家纷纷 将本国处于衰退的产业转移到某些发展中国家，从而促进本国的产业升级。而发 展中国家则利用承接产业转移的机会，大力发展本国经济，实现本国经济的工业 化。中国由于经济的快速发展、市场潜力大、劳动力成本低、不断改善的投资环 境，成为全球产业转移中国际产业资本转移的重要目标国之一。随着全球产业结 构的升级和调整，西方发达国家以及东亚等国家和地区，把经济体内已经丧失比 较优势的制造业转移到中国，形成了中国从这些国家和地区进口原材料以及零配 件等，在国内进行加工组装，然后出口到欧美等国的格局。中国超低的劳动力成 本和国内体制改革释放活力，使其具有极强要素聚集能力，必然导致出口能力的 迅速提高以及贸易顺差的扩大，带动外汇储备增加。 第一章前言 2 0 0 0 1 5 0 0 1 0 0 0 5 0 0 1磁 镛 0 1 88 眨= 固 5 锈 霭 鹱 2 2 5 43 0 3 62 5 5 3 3 1 9 5 i 4 g 镌 霸 a 自 j 0 2 0 0 1 1 22 0 0 2 1 22 0 0 3 1 22 0 0 4 1 22 0 0 5 1 22 0 0 6 1 2 1 4 0 1 2 0 1 0 0 8 0 0 0 6 0 4 0 2 0 0 图卜1 历年贸易顺差统计单位：亿美元 毋毋毋毋毋毋荸葶爷毋矿。 图卜2 历年外汇储备累计统计 从图卜l 可以看出我国连续多年对欧美的巨额贸易顺差，不仅加剧了国际贸 易摩擦，还加大了人民币升值的压力，对我国出口贸易的持续增长均产生了不利 影响。 1 1 3 人民币进入升值轨道，汇率弹性明显增强 2 0 0 5 年7 月汇改至今，人民币基本处在一种升值势态，如图卜3 ：第一阶段 是平稳升值阶段，时间是2 0 0 5 年7 月2 1 日2 0 0 6 年5 月1 5 日。这一阶段，是 人民币对美元汇率首次突破8 ：1 大关的阶段。第二阶段是人民币汇率震荡阶段， 时间是2 0 0 6 年5 月1 5 日2 0 0 6 年7 月1 9 日。人民币汇率于2 0 0 6 年5 月1 5 日 首次触及八的整数关口之后，在八附近震荡整理，并于2 0 0 6 年7 月1 9 日成功突 破八。第三阶段是人民币加速升值阶段，时间是2 0 0 6 年7 月1 9 日至今。人民币 2 第一章前言 真正进入“七”的轨道，开始加速升值。 图卜3 人民币对美元走势图元人民币美元 另外，人民币汇率弹性明显增强，与国际主要货币之间汇率联动关系明显。 人民币对美元汇率中间价最高达7 8 0 8 7 元美元，最低为8 0 7 0 5 元美元。2 0 0 6 年，银行间外汇市场共有2 4 3 个交易日，其中人民币汇率有1 3 5 个交易日升值、 1 0 8 个交易日贬值。2 0 0 6 年人民币对美元汇率中间价单日最大升值幅度为1 2 4 点， 单日最大贬值幅度为2 0 3 点，日均波幅为4 0 个基点，较汇改以来至2 0 0 5 年末日 均波幅1 7 个基点明显扩大。 1 1 4 规避汇率风险将成为涉外企业经营中亟待解决的一个问题 尽管当前人民币升值的压力巨大，但是人民币升值对存在大量中国业务的国 外跨国公司的影响相对较小，它们可以通过提价或者是通过金融工具规避风险； 然而内资企业不仅仅缺乏金融工具规避风险，即使在国际金融市场上避险，也经 常出现类似中航油和国储铜之类的事件。同时，中国生产厂商对产品的国际价格 影响力有限，原因也很简单，很多国内企业规模比较小，之间的过度竞争导致了 国际买家能够从中渔利。由于企业的自身规模、人才以及信息不对称等因素，大 多数的衍生工具无法在汇率改革时期为企业所用。企业对于外汇风险管理有不同 于大型央企企业的方面。国内涉外企业进入衍生工具市场仍遇到很多限制。 ( 1 ) 国家政策，目前只允许金融机构和大型企业操作外汇衍生工具： ( 2 ) 大部分涉外企业就必须通过金融机构的中间业务来操作衍生工具为自己 服务，但存在着较高的手续费、学习成本、衍生市场风险成本( 相对于大企业) ； 第一章前言 ( 3 ) 企业有着有限的资源，从目前来看，企业更倾向于通过他们所熟知的交易 谈判和生产策略改变来吸收汇率风险： ( 4 ) “以太效应：大银行更愿意与大企业合作、主动向大客户推荐相关的衍 生工具中间服务； ( 5 ) 而中小金融机构针对涉外企业的服务的缺失，使得衍生工具在涉外企业 的应用犹如镜中花、水中月。 汇率改革对我国各个层面经济主体的生存发展环境都带来了不小的变化，尤 其作为用汇主体的涉外企业的生存环境变化是最直接的，它关系到企业的经营业 绩。多年来，我国的人民币一直与美元挂钩，在进出口贸易结算中也多以美元计 价，从而导致企业缺乏汇率风险意识。此次人民币汇率调整，给外贸企业出口收 汇带来一定的损失，但一些企业却将汇率波动造成的损失视为“不可抗拒力 量。 中国企业正在快步登上国际大舞台，汇率制度的改革使中国企业与世界的变 化更加息息相关，也拆除了原有的固定汇率屏障，使企业完全暴露在外汇风险之 下。因此，当我们进入浮动汇率时代后，如何在浮动汇率体系与国际市场环境下 的涉外经营中尽可能地规避汇率风险，已成为涉外企业都无法回避的问题 1 2 研究的思路及主要方法 本论文研究在我国实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管 理的浮动汇率制度背景下，针对我国涉外企业外汇风险管理现状与面临的环境， 从外汇风险的概念入手，提出适用于我国涉外企业基于内部风险防范和基于外部 金融交易的企业外汇风险管理方法( 见图卜4 研究路线图) 。 在现阶段，外汇风险对于中国广大外经贸企业而言，仍然是一个新鲜事物， 尽管许多教科书上己经作了定性分析，但由于我国企业面临的外汇风险管理环境 与理想中的要求相去甚远，因此只能作为指导性参考，操作性较差。本文着力从 中国企业汇率风险管理的具体实际出发，细致分析了企业在进行风险管理时面对 的种种有利和不利条件，客观的评价了我国涉外企业进行外汇风险管理的可行 性。文章所述及的问题一开始就界定为中国有涉外经营业务的企业之中，由于银 行业务的特殊性，本文没有将银行业归于本文论述的对象。 鉴于中国涉外企业大部分的外汇风险来自于进出口贸易，因此本文将交易风 险放在一般企业外汇风险中进行分析，对于我国少数已经开展跨国经营业务的企 业，其跨国经营业务中面临的主要是会计风险和经济风险。因此，本文将三种外 汇风险：交易风险、会计风险和经济风险分为两类进行分析。同时，外汇风险管 4 第一章前言 理的重要手段是金融衍生工具，本文使用企业风险管理的案例介绍了企业如何管 理外汇风险，期望借此对我国涉外企业的外汇风险管理起到借鉴作用。 企业规避汇率风险现状与面临 的外部环境 现状 2 企业进行外汇风险管理 面临的外部环境 图卜4 研究路线图 5 第一章前言 研究我国涉外企业的外汇风险管理，主要方法如下： 1 比较分析法：我国涉外企业的外汇风险管理，近年来在国内已有许多学者 作相关问题之研究，探讨这些学者研究的内容与结果，对本文有比较借鉴之意义。 本文的研究是建立在前人研究的基础之上，通过比较分析前人已经验证的成果为 本文的研究提供思路，本文收集整理的文献涉及外汇风险暴露和管理领域。 2 结构分析法：中国涉外企业大部分的外汇风险来自于进出口贸易的交易风 险，我国少数已经开展跨国经营业务的企业面临的主要是会计风险和经营风险， 本文将三种外汇风险：交易风险、会计风险和经济风险分为两类进行分析。 在分析方法的选择上，本文力求将宏观把握与微观计算相结合，将理论运用 与实施检验相结合，将定性分析与定量分析相结合，务求将其作为一个整体纳入 逻辑和历史的分析中去，但由于水平所限，没有做实证分析，同时，在把握和运 用整体分析法上仍显得不够成熟。 6 第二章涉外企业外汇风险概述 第二章涉外企业外汇风险概述 汇率波动除了对“当期”公司营运的现金流量造成影响外，对于公司“未来” 的现金流量以及评估现金流量现值的折现率也都会产生影响。衡量公司受外汇风 险影响的程度，并采取合适的管理方法，已经是现今国际财务管理不容忽视的一 个重要课题。 2 1 国内外外汇风险管理研究现状 国外早期的文献大多以外汇风险暴露研究为主，并以美国为主要的研究对 象。j o r i o n ( 1 9 9 0 ) ，以美国股票市场公司股票月报酬率为因变量，名义汇率月变 动率和市场月报酬率为自变量，实证研究了美国跨国企业从1 9 7 1 年到1 9 8 7 年外 汇风险暴露的情况，结果显示，外汇暴露并不显著。其他学者如a m i h u d ( 1 9 9 3 ) 、 b o d n a ra n dg e n t r y ( 1 9 9 3 ) 、b a r t o v ，a n db o d n a r ( 1 9 9 4 ) 、k h o o ( 1 9 9 4 ) 和c h o i a n d p r a s a d ( 1 9 9 5 ) 其研究成果亦显示当期汇率变动对当期股票报酬率并没有显著的 影响，许多学者继续探讨没有显著影响的原因，c h a m b e r l a i n ，h o w e ，a n d p o p p e r ( 1 9 9 7 ) 认为利用日资料就可得到比较显著的结果，因此建议应该使用日资 料来进行外汇风险暴露的研究。 延续此方法，外汇风险的研究也扩展到美国以外的国家，d i i o r i oa n d f a f f ( 2 0 0 0 ) 使用日资料测试澳大利亚的企业外汇风险暴露情形，实证结果发现日 汇率变动对公司股票日报酬率影响比月报酬率变动对公司股票月报酬率显著。而 d o m i n g u e za n dt e s a r ( 2 0 0 1 ) 则认为早期全球资本市场整合度不够高，导致汇率 变动和公司价值的关系非常弱，但近年来随着全球资本市场的整合，汇率变动和 公司价值的关系应随之增加。因此，针对南美的智利，欧洲的德国、法国、意大 利，英国和荷兰，亚洲的日本、泰国等八国的个别公司及行业分别为研究对象， 实证结果发现不论是个别公司或不同行业的股票都会受到汇率变动的影响。因 此，汇率变动对企业价值是否有影响，可能因研究国家或样本选取期间不同而有 不一样的结论。 此外关于外汇风险暴露的研究除了探讨汇率变动对公司价值的影响外，另一 方面，也在找寻影响外汇暴露的决定因素，如下表2 一l ： 7 第二章涉外企业外汇风险概述 表2 1 影响外汇暴露的决定因素 外汇暴露的影响因素代表研究 j o r i o n ( 1 9 9 0 ) 的研究，指出跨国企业的外销程度可能 是外汇风险暴露的原因。实证结果发现外汇风险暴露 跨国企业的外销程度 与外销比率是呈现显著正相关，表示外销比率越高的 公司，其外汇风险暴露的程度越大。 c h o w ，l e ea n ds 0 1 t ( 1 9 9 7 ) 和h ea n dn g ( 1 9 9 8 ) 实证结 果指出，大公司相对小公司而言，因财务危机而产生 的破产成本较小，因此比较没有诱因避险，所以大公 司的外汇风险暴露程度较高。而w a r n e r ( 1 9 9 7 ) 也认为 规模较小的公司面对破产几率较大，规模较小的公司 公司规模 更可能从事避险，使得小公司的外汇风险程度较小。 然而，n a n c e ，s m i t h ，a n ds m i t h s o n ( 1 9 9 3 ) 却认为大公 司对避险比较有经济规模，避险成本较低，也乐于避 险，所以大公司的外汇风险暴露程度低。因此，公司 规模大小对外汇风险暴露的影响结论不一。 k o g u ta n dk u l a t i l a k a ( 1 9 9 4 ) 的研究指出有些跨国公 司会利用在不同区域不同国家直接投资海外公司的方 式来达到规避外汇风险暴露的效果，当跨国企业的海 外公司分布国家数目( 国际化程度) 越多时，会使得 跨国企业的国际化程度 跨国企业获得营运弹性( 0 p e r a t i n gf 1 e x i b i l i t y ) 上 的优势，因为跨国企业与海外公司在国与国之间转移 资源( 包括生产、销售、研发、财务等资源) ，规避 各国汇率变动的风险。 p a n t z a l is ，s i m k i n sa n dl a u x ( 1 9 9 9 ) 以最高股价除以 最低股价来代替公司的总风险，当此值越低，表示股 股票的波动 价越不稳定，而外汇风险暴露为总风险的一部分，因 此两者之间应具有正向的关系。 随着对外汇风险暴露的研究不断深入，外汇风险的研究重点也逐步转移到微 观企业对外汇风险管理的研究上来。b r a d le y ，k a n dm o l e s ，p ( 2 0 0 2 ) 的研究 指出，英国大型公司正向整合统一的公司性战略风险管理过程迈进。研究表明相 当一大部分的英国公司愿意使用经营上和战略上的方法去管理长期汇率风险，对 于那些拥有外国子公司的公司来说，这个比例会更高一些。产品销量、边际利润 8 第二章涉外企业外汇风险概述 和成本对汇率的敏感度较高的公司，更有可能使用套期保值业务技术。研究还显 示与以前的同类调查相比，被调查企业更倾向使用营销、生产、财务管理策略来 管理经济风险，对以外币计价的负债首先倾向于混合财务经营策略来管理，原 因之一是人们偏向把外汇风险管理归属于金融领域。公司经营部门，如销售、生 产、采购、在确定经营策略确实考虑汇率的影响，同时还证明了使用经营上的套 期保值方法与经营部门在外汇风险管理过程中参与程度相关。 许多经验性外汇风险的管理研究把运用衍生工具的公司与不运用的公司的 特征进行了对比。虽然这方面的研究仍在发展之中，但也有许多特征值得我们注 意，见下表2 2 ： 表2 2 运用衍生工具的公司与不运用的公司的特征对比 特征提供的解释 进行套期保值运做的固定成本及小公司专业技 术水平的缺乏也许能够解释这一特征。d 0 1 d e ， 大公司比小公司更可能使用衍 ( 1 9 9 3 ) 发现在进行套期保值交易的公司中， 大公司比小公司更倾向于进行不完全的套期保 生工具 值，从而使它们承受更大的外汇风险。规模是 进行套期保值的障碍，面临较大破产风险的小 公司倾向于完全的套期保值。 g e c z y ，m i n t o na n ds c h r a n d ，( 1 9 9 7 ) 提供的证据 有更多成长机会的公司更可能表明：有更大增长机会的公司更有可能使用衍 使用衍生工具生工具，特别是研究开发费用高的及市价与帐 面价值比率高的公司。 b 1 0 c ka n d g a l l a g h e r ，( 1 9 8 6 )、w a l l a n d 高负债率的公司更不可能使用 p r i n 9 1 e ( 1 9 8 9 ) ，发现了具有较高债务资本结构 的公司更多地进行套期保值的证据，负债比率 衍生工具 与套期保值倾向之间的正向关系与公司进行套 期保值能够避免财务困难的观点相吻合。 此外还有学者对不同国家外汇风险的管理进行了对比研究，b e n g tp r 锄b o r g ( 2 0 0 4 ) 对韩国和瑞典的非金融类企业的外汇风险管理进行了比较调查，结果显 示这两个国家的非金融类企业避险目的不同，韩国厂商对冲外汇风险的主要目的 是减少现金流量的波动，而瑞典的厂商更多的关注于减少会计报表的帐面波动； 韩国企业与瑞典企业相比在监督风险管理活动较不严谨；同时，韩国的厂商采用 9 第二章涉外企业外汇风险概述 衍生工具的比例明显比瑞典低，原因之一可能是韩国衍生工具市场的相对不成 熟。建议韩国的企业多采用对冲方法，并把外币负债用衍生工具替代。两者的相 同之处在于对风险管理职能的评估都以利润为导向。 在外汇风险管理的组织研究中，p a b e l k ( 2 0 0 2 ) 对同一时期的三个国家 ( 英国、美国和德国) 的跨国公司的外汇风险管理的组织进行研究，尤其是外汇 风险管理的目标，集中决策、决策者本身的性质。由于受调查技术的限制，限制 了三个样本的规模。结果证实了跨国公司的具有风险厌恶性，企业组织规模对集 中决策的影响和财务主管作为决策者之一的普遍性。此外， v i n c e n tc s l e e 和h s i a ot s h u n gw o n g ( 2 0 0 7 ) 对外汇风险管理决策模型进行了研究，他们通过 利用多种宏观和微观汇市变量建立了可预测的外汇风险管理决策的多元神经模 糊系统，探讨神经模糊决策支持系统如何预测澳大利亚元美元汇率。 最后，外汇风险管理的研究也扩展到更多的发展中国家，加纳的j o s h u a a b o r ( 2 0 0 5 ) 调查了加纳涉外企业外汇风险管理活动，结果显示，有4 5 以上的涉 外企业中没有任何一个部门或负责人对外汇风险进行管理，主要根据汇率变化的 水平相应的改变产品的价格( 即价格转移) 。厂商面临的主要问题是由于持续的 外币升值导致进口原料价格的提高，影响最终产品的价格，增加了留住本地客户 的难度。这项研究还显示，大多数受访者从未使用对冲外汇风险管理技术，整体 而言，加纳涉外企业从事低水平的使用外汇风险管理对冲工具。原因可能是因为 教育程度低和私有公司财务的复杂性，另外还由于金融市场的不发达。除了少 数银行( 约四分之一) ，大多数的银行没有提供过对冲产品，这可以归因于经济的 波动性。即使有少数银行( 主要是跨国公司) ，向客户提供衍生产品大多单一。因 此他建议加纳的跨国公司学习这些对冲技巧，并利用这些方法来规避外汇风险。 同时建议，有必要建立独立的风险管理部门、完善的风险管理系统和制度来管理 外汇风险；加纳银行也要教育客户对冲汇率风险管理技术的重要性等，政府相关 部门要鼓励银行开发更多的对冲产品，以协助涉外企业的外汇管理风险。 国内，藏茜和马晔华( 2 0 0 3 ) 对我国涉外企业的外汇风险暴露做过一些简单的 研究，其他外汇风险管理研究大多是偏向于传统的公司财务方面，主要是针对微 观的技术性操作上，并不是从整体上来考虑企业的外汇风险暴露和管理问题。由 于国内金融衍生工具市场还不发达，利用衍生工具来管理外汇风险的研究也很 少。 2 2 微观企业外汇风险分类 企业的一切经济活动，实际上处于各种风险之中，如销售失败的风险、贷款 1 0 第二章涉外企业外汇风险概述 拖欠的风险、银行贷款利率上调的风险、原材料涨价的风险，国家管制的风险， 从事涉外业务的企业，还会遇到外汇风险。所有这些风险，都使企业的预期收益 可能蒙受损失，影响企业的整体活动。随着对外开放的深入，中国经济国际化趋 势十分明显，涉外经济部门的收入占国民收入的比重不断升高，如果涉外经济部 门因外汇风险损失惨重，我国经济增长将受到十分不利的影响。 2 2 1 外汇风险的概念 外汇风险( f o r e ig ne x c h a n g ee x p o s u r e ) 是指外汇汇率的波动对外汇持有者 或外汇经营者在涉外经济活动中( 对外贸易、国际金融等) 的以外币计价的资产与 负债带来的价值上升或下跌的可能性。 在理解外汇风险的概念时，要弄清楚两个问题： 1 外汇风险对象。从外汇风险的定义可知，企业或个人持有的外币资产、负 债都存在因汇率变动而受损失的可能性，是不是所有的外币资产和负债都要承担 外汇风险呢? 其实不然，只有其中一部分才承担外汇风险，这部分承担外汇风险 的外币资金通常称为“受险部分”、“敞口一( e x p o s u r e ) 或“风险头寸一( e x p o s u r e p o s i t i o n ) ，具体地讲，在外汇买卖中，风险头寸表现为外汇持有额中“超买 ( o v e r b o u g h t ) 或“超卖( o v e r s o l d ) 的部分，如外币资产大于或小于外币负债， 或者外币资产与外币负债在金额上相等，但在长短期限上不一致。 2 外汇风险构成要素。涉外企业的业务一般要涉及两种货币，即本币和外币， 从国外进口或对外投资时，需要支付外汇，需要用本币向银行购买外汇；向国外 出口或引进外资时，要接受外汇，并通过银行结汇换成本币，用以核算企业的经 济效益。由于国际贸易信贷的发展及外汇结算方式的特点，外汇收支结算需要或 长或短的一段时间，即使是即期交易，也有两天的时间间隔，而这段时间里汇率 完全可能发生变化，造成汇率风险损失。因此，本币、外币、时间三个要素共同 构成外汇风险，三者确一不可。例如，某企业与美国开展进出口业务，只用人民 币进行结算，根本不涉及货币兑换问题，因此不可能出现外汇风险。又如某企业 因进出口业务需要，同一天收入一笔外汇，并支出币种相同、金额相同、期限相 同的另一笔外汇，不存在时间间隔，因而也没有外汇风险。 总之，外汇风险既可能带来风险损失，也可能带来风险报酬。风险损失是指 外币债权人( 债务人) 以外币计值的资产( 负债) 或应收账款( 应付账款) 价值下降 ( 上升) 、账面资产损失、预期收益减少、决策的不确定性增强；风险报酬则是汇 率变动可能给人们带来的利益。如汇率变动在使外币债权人蒙受损失的同时，也 使外币债务人得到了好处。汇率变动也给市场投机带来了套利和套汇的机会。正 是由于存在风险报酬，在经济生活中总有经济主体愿意承担外汇风险。但在一般 第二章涉外企业外汇风险概述 情况下，人们在外汇风险管理中更重视风险损失。因为从总体上看，风险损失和 风险报酬是不对称的。 2 2 2 微观企业外汇风险分类 根据所有权的不同，可将外汇分为国家外汇( 国家持有的外汇储备) 和市场 外汇。因此，汇率风险具有微观和宏观上两个层次。通常，我们更关心的是企业 作为微观市场主体所面临的汇率风险。由于风险成因与表现形式的不同，企业外 汇风险可分为三类：在交易风险经营活动过程中的外汇风险称为交易风险 ( t r a n s a c t i o ne x p o s u r e ) 、在经营活动结果中的外汇风险为会计风险 ( a c c o u n t i n ge x p o s u r e ) ，预期经营收益的外汇风险为经济风险( e c o n 伽i c e x p o s u r e ) 。 1 交易风险 交易风险是指企业以外币计价成交的交易或持有的货币性资产负债( 货币性 资产和负债的未来现金流规模与收付时间是交易中提前约定的，如应收帐款、应 付帐款、有价证券、外币现金等) ，因未预期的汇率波动而引起亏损的风险。这 种风险的最大特点是经济实体的外汇债权债务在汇率变动前已经产生，在汇率变 动后实际收付。外汇交易风险主要表现在： ( 1 ) 在经常项目领域，以信用为基础的即期或延期付款为支付条件的商品或 服务的贸易，在货物装船或服务提供后，出口商将承受因外币汇率下降导致的外 汇出口收入下降的风险，而进口商则要承受因外币汇率上升而导致的本币购汇支 出增加的风险。当计价货币与计价货币约定不同时，外汇风险还可能表现为混合 风险的形式，如日本某贸易公司从我国进口化工原料，按商业惯例进口商有可能 要求货物以美元计价，但实际支付交割的是日元。这时，我国化工原材料提供方 不仅将承受人民币对美元变动的风险，还将承受日元对美元波动的风险。 ( 2 ) 在资本与金融项目领域，以外币计价的国际投资与借贷活动，在债权债 务未清偿前，也存在因汇率波动而导致的以单一币种衡量的货币性收入与支出发 生变动的风险。该领域多涉及金融类公司，不是本文研究的对象。 2 会计风险 会计风险又称为折算风险，会计风险是指在对资产负债表、利润表等以外币 记值的会计报表以母国货币进行折算过程中所产生的外汇风险。它是由于报告日 和资产负债表各项目发生日的汇率差异所形成的一种帐面风险，是一种存量风 险。这种风险本质上涉及会计处理，因此多称为会计风险。很明显，从经济角度 分析，会计风险与实际价值并没有任何关系，即它并未表明汇率波动会对公司国 内外贸易产生实际影响。在实践中，大量股市研究表明，当会计数据与现金流量 1 2 第二章涉外企业外汇风险概述 存在较大分歧时，企业股价一般随现金流量的上升而上升，与会计数据的相关性 很小。 会计风险多产生在跨国公司将世界各地的子公司的财务报表进行合并统一 处理的过程中，在此过程中，各子公司必须把各自不同的功能货币转化为统一的 货币记帐才能衡量综合的收益水平。在折算过程中，由于折算汇率不同，必然会 出现折算损益，即表现为折算风险，而如何选择折算汇率又取决于不同的折算方 法，折算风险的大小与折算方法密切相关。由于会计从业人员对会计报表不同项 目是否都面临外汇风险意见不一，由此而产生了不同的折算方法，历史上曾先后 出现过四种折算方法。 ( 1 ) 流动非流动折算法( c u r r e n t n o n c u r r e n tm e t h o d ) 。这是最先采用的一 种方法。它是将流动项目( 流动资产与流动负债) 按现时汇率计算而将非流动项目 ( 非流动资产和非流动负债) 按资产负债形成时的历史汇率进行折算，收益表中的 费用和收入除了一些与非流动性资产和负债有关的项目( 如固定资产折旧和无形 资产摊销) 外，一般采用报告期的平均汇率来折算。 这种折算方法有一个明显的缺陷，比如存货按此方法应面临外汇风险而长期 负债则没有外汇风险，但很显然，长期负债遭受的风险更大，以外币记值的信贷 资金无论是应收款还是应付款，当他们以本币表示时，其本币值均衡随汇率而波 动，这使得采用流动非流动方法渐渐被淘汰。 ( 2 ) 货币非货币折算法( m o n e t a r y n o n m o n e t a r ym e t h o d ) 。这种方法是将所 有的以合同货币载明的货币量确定的与货币价值变动有关的货币性资产负债( 包 括一切金融资产和一切负债及资本) 用现行汇率进行折算，而将非货币性资产( 真 实资产) 按历史汇率进行折算。收益表中各项目的折算除折旧、摊销费按历史汇 率折算外，所有费用收入项目均按平均汇率折算。存货是一种流动资产，但仍按 历史汇率折算。这种折算方法基本上是从一种流动非流动折算方法到现汇汇率 法之间的过度。 ( 3 ) 时态法( t e m p o r a lm e t h o d ) 。这种方法类似第二种折算方法，但对真实资 产的处理略有不同。如果真实资产以现价表示，则按现行汇率折算，如以历史成 本表示，则按历史汇率折算。比如存货，在货币非货币折算法中以历史汇率进 行折算，而在时态法中，如果存货在资产负债表中以历史成本计价，则以历史汇 率折算；如以现价计价，则以现行汇率进行折算。在此方法下，收益和费用项目 按发生日当天汇率折算，但如果有大量的此类交易发生，则采用平均汇率法。折 旧和摊销费采用历史汇率进行折算。 时态法采用的折算方法与原有的财务报表评估资产负债价值的会计原则相 一致，它体现了外币折算的本质。1 9 7 5 年美国第8 号财务会计准则，结束了以 第二章涉外企业外汇风险概述 前允许采用多种方法处理的局面。 ( 4 ) 现行汇率法( c u r r e n tr a t em e t h o d ) 。它注重汇率变动对公司股东权益净 额的影响，即母公司对子公司投资净额上的汇率风险。它是将资产负债表上所有 项目( 除实收资本外) 均采用现行汇率进行折算，在此情况下，资产负债表各项目 ( 股东权益项目中的实收资本采用历史汇率除外) 几乎均面临外汇风险，其中，收 入和费用项目也按现行汇率折算。美国1 9 8 1 年财务会计准则第5 号公告中推荐 现行汇率法作为可选的公认会计准则，与时态法同时适用，并指出了所适用的范 围。 现在流行的折算方法是现行汇率法。目前世界大多数国家均已采用现行汇率 法进行折算，折算风险比以前更大。以上四种方法同中有异，其比较如表2 3 ： 表2 3 资产负债表各项目所选用折算汇率比较 流动非流动货币非货币 项目时态法先行汇率法 折算法折算法 现金c ec ec e c e 应收帐款c e c ec ec e 存按成本 c eh eh ec e 货 按市价 c e弧c ec e 投按成本 胍肛旺c e 资 按市价 旺肛c ec e 固定资产 h e旺h ec e 无形资产 h e旺h ec e 应付帐款 c e c ec ec e 长期负债 旺c ec ec e 实收资本 旺旺 也h e 留存收益 资料来源：刘玉揉国际金融实务东北财经大学出版社 注：c e 表示现行汇率法；眶表示历史汇率法；表示轧算的平衡数额；表示收益和留存收益表折算结 果，再通过平衡轧算法算出累计折算调整额。 3 经济风险 经济风险( e c o n 伽i cr i s k ) ，又称经营风险或预测风险。它是指预测之外的汇 率变动通过影响企业的生产数量、价格、成本而使企业未来一定时期内的收益和 1 4 第二章涉外企业外汇风险概述 现金流量减少的一种潜在损失。这里之所以指出是预测之外的风险，主要是因为 企业在决策时将预测到的汇率风险已经进行了相应的处理，因此意料之中的汇率 变动对企业而言不存在不确定性。 经济风险考虑的是汇率变动对企业的原料采购、产品生产与市场销售等各个 企业经营环节的综合影响，属于一种经济分析的过程，侧重于从总体上分析企业 在未来一定时间内的资金流量。与交易风险、会计风险不同，外汇经济风险具有 以下的独有特征： ( 1 ) 由于经营风险是未来预期收入的减少，所以它既与交易风险所指实际收入 减少不同，也与会计风险所形成的帐面损失不同，而是尚未暴露的隐蔽性潜在风 险。 ( 2 ) 预期收入来源于企业经营者的决策和预期，所以经营风险在很大程度上取 决于对汇率变动的概率分析和预测能力。凡在经营决策中已经考虑到的汇率变 动，则其影响或者已经采取了预防措施，或者已经减少了预期收入，从而不再构 成风险损失。 ( 3 ) 由于经济风险的作用机制是相对间接的，取决于生产成本、生产量及销售 量等多种因素对汇率变动的敏感程度，受生产商、客户与竞争者等不同市场主体 行为的影响，因此，最终收益的变动与汇率波动之间不可能有确定性的函数关系， 这导致了经济风险难以被十分准确地识别与度量。 把以上三类外汇风险进行比较，它们的异同如表2 4 ： 表2 4 外汇风险比较表 跫 交易发生的时间损失性质 影响实现形成原因 风险种类、 会计风险汇价变动前已发帐面余额变动主观折算方法不同 一时性 交易风险 生的外汇交易 真实现金流量损失客观市场汇率变动 经济风险汇价变动后的未 潜在预期收入变动长期性主观决策考虑不周 来净收入 资料来源：孙兆康我国汇制改革和外汇风险管理西北工业大学出版社 第三章企业外汇风险管理 第三章企业外汇风险管理 3 1 企业外汇风险管理的战略选择 外汇风险管理战略，就是指导外汇风险管理的总体方针和韬略，具体地讲， 包括外汇风险管理原则、管理战术和方法。 3 1 1 外汇风险管理原则 外汇风险管理是涉外企业经营管理的重要组成部分，外汇风险管理的目标无 外乎充分利用有效信息，力争减少汇率波动带来的现金流量的不确定性，控制或 者消除业务活动中可能面临由汇率波动带来的不利影响。在实践中常经常遵循的 原则有：全面重视原则；管理多样化原则；收益最大化原则。 1 全面重视原则 全面重视原则要求涉外企业对自身经济活动中的外汇风险高度重视，我国企 业在面向市场的经营机制过程中，需要经营者树立风险意识，尤其是在当前人民 币汇率改革阶段，我们的涉外经营企业首先要有风险管理意识，从管理战略上给 予高度重视。 2 管理多样化原则 管理多样化原则要求涉外企业灵活多样地进行外汇风险管理。企业的经营范 围、经营特点、管理风格各不相同，涉及的外币的波动性、外币净头寸，外币之 间的相关性、外汇风险的大小都不一样，因此每个企业都应该具体情况具体分析， 寻找最适合于自身风险状况和管理需要的外汇风险战术及具体的管理方法。实践 中，没有一种外汇风险管理方法能够完全消除外汇风险，在选择风险管理办法时， 需要考虑企业发展战略、风险头寸的规模和结构、涉外业务的范围和性质、相关 国家的外汇管理政策、金融市场发达程度等约束因素。随着时间的推移，外部约 束因素会不断变化，因此，企业的外汇风险管理战略也需要相应地更改。