（会计学专业论文）我国金融业上市公司资本结构主要影响因素研究.pdf

摘要 我国金融业上市公司资本结构 主要影响因素研究 会计专业硕士研究生徐莹 指导老师陈昌明副教授 摘要 合理的资本结构有助于规范企业行为，提高企业价值。关于资本结构的问题一直是国内外学者 研究和讨论的热点问题，经过长期的探讨，西方资本结构理论已经比较完善。我国的学者也做了 不少关于资本结构的研究，但由于金融业的特殊性，对金融业的资本结构的研究还比较少。金融业 是一个与国家货币经济政策密切相关的产业，关系到经济发展和社会稳定。自从2 0 0 1 年1 1 月 中国加入w t o 后，中国的金融市场面临世界开放市场的挑战。研究金融业上市公司的资本结构 主要影响因素，有助于优化金融业上市公司资本结构、实现企业价值最大化，增强金融企业的 竞争力，促进金融业的快速发展。 本文先回顾了国内外的资本结构理论研究成果，为我国金融业上市公司资本结构主要影响 因素研究提供理论指导。 接着本文分析了我国金融业上市公司资本结构的现状，发现我国金融业上市公司资本结构存在 长期负债占比小、内部融资能力弱、股权集中度高等问题，应该采取适当的措施优化资本结构。 然后本文对影响我国金融业上市公司的因素从宏观和微观的角度做理论分析，并利用我国沪深 两市中2 7 家金融业上市公司2 0 0 7 年和2 0 0 8 年两年的数据资料，运用因子分析和回归分析的方法进 行实证研究，得出了我国金融业上市公司资本结构主要影响因素的模型。通过实证研究，得出以下 结论：( 1 ) 资产负债率和通货膨胀率成负相关，但相关性不显著。( 2 ) 资产负债率和实际贷款利率、 实际g d p 增长率、所得税率、收益现金比率正相关，但相关性不显著。( 3 ) 资产负债率和盈利能力、 成长性、闲置资金比率、非债务税盾、资产有形性、国家股和法人股持股比例之和、营运能力负相 关，并且相关性比较显著。( 4 ) 资产负债率与股权集中度、实际控制人性质、企业规模正相关，并 且相关性比较显著。 最后本文结合我国的实际情况和实证分析的结果，提出了优化我国金融业上市公司资本结构的 对策和建议：在微观层面应该增强金融业上市公司资本结构管理意识，优化企业的治理结构，提高 企业的内部融资能力：从宏观层面应该深化金融体制改革，完善金融市场，大力发展债券市场，改 善不合理的负债结构，大力发展股票市场。 关键字：资本结构主要影响因素金融业 a b s t r a c t ar e s e a r c ho nm a i ni n f l u e n c i n gf a c t o r so f f i n a n c i a ll i s t e df i r m s ，c a p i t a ls t r u c t u r e p o s t g u a d u a t eo fa c c o u n t i n gx u y i n g 一一 - 一 t u t o rp r o f c h e nc h a n g m i n g 一 一一 a b s t r a c t r a t i o n a lc a p i t a ls t r u c t u r eb e n e f i t st h eb e h a v i o ra n dt h ev a l u eo ff m n t h ep r o b l e mo fc a p i t a ls t r u c t u r e h a sb e e ns t u d y i n ga n dd i s c u s s i n gb yt h es c h o l a r sb o t ha th o m ea n da b r o a d n o wt h et h e o r i s e so nt h ec a p i t a l s t r u c t u r ei sr e l a t i v e l yp e r f e c ta ta b r o a d i nc h i n as c h o l a r sa l s od i dm a n ys t u d y ，b u tb e c a u s et h ef o c u so ft h e p a r t i c u l a r i t yo ft h ef i n a n c i a li n d u s t r yo nt h ec a p i t a ls t r u c t u r e ，t h es t u d ya l s ol e s s t h ef i n a n c i a li n d u s t r yi s r e l a t e dt oac o u n t r y sc u r r e n c ye c o n o m i cp o l i c yc l o s e l ya n di tw i l la l s oa f f e c tt h er e l a t i o n s h i pb e 眦e nt h e e c o n o m i cd e v e l o p m e n ta n ds o c i a ls t a b i l i t y s i n c en o v e m b e r2 0 01c h i n ah a sj o i nt h ew t o ，c h i n a sf i n a n c i a l m a r k e tf a c e dt h ec h a l l e n g e so fg l o b a lm a r k e t s t u d yo ft h em a i ni n f l u e n c i n gf a c t o r so nc a p i t a ls t r u c t u r eo f f i n a n c i a ll i s t e dc o m p a n i e sh e l p st oo p t i m i z ef i n a n c i a lc a p i t a ls t r u c t u r e 、g e tm a r k e tv a l u em a x i m i z a t i o na n d p r o m o t et h ed e v e l o p m e n ta n dc o m p e t i t i v es t r e n g t ho f t h ef m a n c i a li n d u s t r y f i r s t l y , t h i sa u t h o ri n t r o d u c e st h et h e o r yo fc a p i t a ls t r u d t u r e t h e s et h e o r yp r o v i d et h e o r e t i c a lg u i d a n c e f o rt h er e s e a r c ho nm a i ni n f l u e n c i n gf a c t o r so ff m a n c i a ll i s t e df i r m s c a p i t a ls t r u c t u r e s e c o n d l y , b a s i n go nt h et h e o r yo fc a p i t a ls t r u c t u r e ，t h i sa u t h o ra n a l y s e sc a p i t a ls t r u c t u r eo ff i n a n c i a l l i s t e dc o m p a n i e sa n df i n d st h a tt h ec a p i t a lo fs t r u c t u r eo fc h i n a f i n a n c i a li n d u s t r yi su n r a t i o n a l ，s u c ha s w e a ki n t e r n a lf i n a n c i n ga n dh i g ho w n e r s h i oc o n c e n t r a t i o n , l o n g - t e r md e b ta c c o u t i n gf o rs m a l l f i n a n c i a l l i s t e dc o m p a n ys h o u l da d o p ta p p r o p r i a t em e t h o d st oo p t i m i z ec a p i t a ls t r u c t u r e t h i r d l y , t h ea u t h o ra n a l y s e st h ei n f l u e n c i n gf a c t o r so f t h el i s t e dc o m p a n i e so fc h i n a sf m a n c i a li n d u s t r y f r o mt h em a c r o s c o p i ca n dm i c r o s c o p i cp e r s p e c t i v e s ，t h e nt h ea u t h o ru s e s2 8f i n a n c i a ll i s t e dc o m p a n y d a t a f r o m2 0 0 7t o2 0 0 8i ns h e n z h e n gm a r k e ta n ds h a n g h a im a r k e t , u s i n gf a c t o ra n a l y s i sa n dr e g r e s s i o na n a l y s i s m e t h o df o re m p i r i c a lr e s e a r c h ，t h e ng e t st h em o d e lo ft h em a i ni n f l u e n c i n gf a c t o r so nc a p i t a ls t r u c t u r eo f f i n a n c i a ll i s t e dc o m p a n y t h r o u g ha ne m p i r i c a ls t u d y , t h ea u t h o rf i n d st h a t i n f l a t i o na n da s s e tr a t i oi st h e n e g a t i v ec o r r e l a t i o n , b u ta r en o ts i g n i f i c a n tc o r r e l a t i o n s r e a li n t e r e s tr a t e ，t h ea c t u a lg d pg r o w t ha n d i n c o m et a xr a t e s ，c a s hr a t i oa n dt h ea s s e t - l i a b i l i t yr a t i oa r er e l a t e d , b u ta l en o ts i g n i f i c a n t c o r r e l a t i o n s p r o f i t a b i l i t ya n dg r o w t hr a t e ，i d l ec a p i t a lr a t i o ，n o n - d e b tt a xs h i e l d ，t a n g i b l ea s s e t s ，a n dt h es u m s h a r e h o l d i n g o fs t a t es h a r e sa n dc o r p o r a t i o ns t o c k s ，o p e r a t i o n a b i l i t yi sn e g a t i v e l y r e l a t e dt ot h e a s s e t - l i a b i l i t yr a t i o ，a n dt h e i r c o r r e l a t i o n s a r e s i g n i f i c a n t e q u i t yc o n c e n t r a t i o n ，t h e n a t u r eo ft h e i i i 两南大学硕士学位论文 c o n t r o l e r , t h es c a l eo fe n t e r p r i s e s a r ep o s i t i v e l yr e l a t e dt ot h ea s s e t - l i a b i l i t yr a t i oa n da r es i g n i f i c a n t c o r r e l a t i o n f i n a l l yb a s i n go nt h ea c t u a ls i t u a t i o ni no u rc o u n t r ya n dt h er e s u l t so fe m p i r i c a la n a l y s i s ，t h ea u t h o r t h i n k st h a tw ec a no p t i m i zt h ec a p i t a ls t r u c t u r eo ff i n a n c a ll i s t e dc o m p a n i e sf r o mt h es e v e r a la s p e c t s ：a tt h e m i c r o s c o p i cl e v e ll i s t e dc o m p a n y ss h o u l ds t r e n g t h e nt h e i rc o n s c i o u s n e s so fm a n a g e m e n t , o p t i m i zt h e e n t e r p r i s eg o v e r n a n c es t r u c t u r e ，i m p r o v et h e i ri n t e r n a lf i n a n c i n gc a p a b i l i t y ；o nm a c r o s c o p i cl e v e lo u r c o u n t r ys h o u l dd e e p e nt h er e f o r mo ft h ef i n a n c i a ls y s t e m ，i m p r o vt h ef i n a n c i a lm a r k e t , d e v e l o pt h eb o n d m a r k e t , i m p r o v et h eu n r e a s o n a b l ed e b ts t r u c t u r e ，d e v e l o pt h es t o c km a r k e t k e yw o r d s ：c a p i t a ls t r u c t u r e m a i n i n f l u e n c i n gf a c t o r s f i n a n c i a li n d u s t r y i v 独创性声明 学位论文题目：毯国金融些土立金亘盗奎结抱圭墨受啦国塞珏究 本人提交的学位论文是在导师指导下进行的研究工作及取得的 研究成果。论文中引用他人已经发表或出版过的研究成果，文中已加 了特别标注。对本研究及学位论文撰写曾做出贡献的老师、朋友、同 仁在文中作了明确说明并表示衷心感谢。 学位论文作者：么象哩、签字日期：b f o 年 f 月8 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解西南大学有关保留、使用学位论文的规 定，有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允 许论文被查阅和借阅。本人授权西南大学研究生院( 筹) 可以将学位 论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩 印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书，本论文：日不保密， 口保密期限至年月止) 。 学位论文作者签名：磊鞯 导师签名：盔易胡 签字日期：7 - o o 年罗月g 日签字日期：易岛年f 月艿日 1 绪论 1 绪论 1 1 研究背景和意义 金融业是一个与国家货币经济政策密切相关的产业，行业的效益取决于国民经济效益，从 多个角度反映了国民经济的发展状况，是国民经济发展的晴雨表。金融业是高负债行业，自有 资金比例比较低，并且受政府的严格控制，未经批准不得随意开设金融机构，在具体金融业务 层面上存在垄断性，信贷、证券、保险等业务主要集中在个别企业。金融业是巨额资金的集散 中心，涉及面广、联动性强，在国民经济中处于牵一发而动全身的地位，任何经营决策的失误 都可能对国民经济产生巨大的影响，因此金融业关系到经济发展和社会稳定，具有优化资金 配置和调节、反映、监督经济的作用。金融业地位的重要性和独特性，使得世界各国政府都非 常重视本国金融业的发展。从1 9 7 9 年起，中国开始对金融业进行体制改革，经过几十年的发 展，现在已经形成一个以专业银行为主体，中央银行为核心，各种银行和非银行金融机构并存 的日益完善的现代金融体系【1 1 。 自从2 0 0 1 年1 1 月中国加入w t o 后，大批外资企业进入中国市场，我国的金融领域也引 入了国际竞争，面临世界开放的金融市场的挑战。我国的金融业在机遇和挑战中得到进一步发 展，一方面企业的融资方式已明显地由间接融资转为直接融资，直接融资方式下股票、债券等 几种融资方式并存，为企业筹资提供了便利的同时，又必然要求企业在做融资决策时考虑融资 方式的适当比例；另一方面中国金融业在激烈的竞争面前，必须明确融资目的，科学计算资本 成本，不断调整资本结构以达到最优，从而实现公司的财务管理目标。与其他行业类似，金融 业的财务管理目标是追求企业价值最大化。因此资本结构的选择是非常重要的，合理安排资本 结构可以降低企业的综合资本成本率，可以获得财务杠杆效益，可以增加企业的价值。资本结 构不仅影响企业的资本成本和市场价值，还影响着企业的公司治理结构和整体运行情况，如委 托代理关系、控制权转移等方面【2 j 。 要确定企业的最佳资本结构，必须要了解影响企业资本结构的各种因素。在国外，以m m 理论为基础的资本结构决定因素学派以实证分析的方法，通过收集大量的数据，运用数学的方法 寻求影响企业资本结构的各种因素，已取得很大的成就。1 9 8 8 年，t i t m a n 和w e s s e l s 研究表明影响 企业资本结构的内在因素主要有：资产的担保价值、非债务性税收屏蔽、收入的易变性、盈利能力 等等。在国内有关资本结构决定因素的研究也很多，但由于金融业经营货币资金的行业特殊性， 目前针对金融业资本结构影响因素的研究还较少。本文试图在国内外已有研究成果的基础上， 运用目前可以获得的有关数据资料，对我国金融业上市公司的资本结构主要影响因素进行深入 的理论研究和统计分析，并用因子分析和回归分析相结合的方法对我国金融业上市公司资本结 构主要影响因素进行实证研究，为我国金融业合理选择资本结构和实现价值最大化提供理论基 础和经验证据【3 1 。 l 西南大学硕士学位论文 1 2 国内外研究现状 1 。2 1 国外研究现状 ( 1 ) 对资本结构及其影响因素的分行业的研究 k l e i n ( 1 9 7 1 ) 将银行视为独立企业来处理，利用预期利润最大方法，决定最优的资产组合、负 债结构与银行最优规模 4 1 。 k a r a k e n 和w a l l a c e ( 1 9 7 8 ) 认为，在有进入阻碍的情况下，银行可经由对存款者的交易服务而 获取独占利润，所以负债越多( 即存款越多) 银行的价值越高，这种推论将诱使银行增加负债，一 直到权益等于零的时候才停止。若考虑破产成本，破产风险会随着负债的提高而增加，故会抵消负 债增加的部分利益。因此，考虑负债税盾与破产成本时，对于一个追求价值最大化的银行而言，存 在一个最优资本结构 3 1 。 b u s e r 、c h e n 和k a t i e ( 1 9 8 1 ) 对那些已经参加存款保险的银行进行了分析。他们将资本管制视 为一种隐性保费( i m p l i c i tp r e m i u m ) ，因为资本管制将可减少银行因资本不足而无法偿债的机率， 亦即减少存款保险公司理赔的机会，故可视为一种隐性保费。若同时考虑显性定价( 即存款保险公 司向银行收取的保费) 与隐性定价( 资本管制) ，那么银行存在最优资本结构p l 。 o r g l e r 和t a g g a r t ( 1 9 8 3 ) 以m m 理论为基础，探讨所得税、金融服务成本、破产成本以及代理 成本等要素在银行资本结构决策上的应用。他们研究的结论有以下三点：( 1 ) 存款准备金会降低银 行的财务杠杆；( 2 ) 去除了利率上限，银行的隐含利息支出会下降，银行会提高其财务杠杆；( 3 ) 银行提供给存款者的服务之一是存款安全，而小银行在这方面比较不利，故其财务杠杆不会太蒯卯。 s c h u l t z ( 1 9 8 8 ) 通过对1 9 2 8 年到1 9 6 1 年期间四个行业( 铁路、公用电力与燃气、矿业和工业) 的3 2 家企业的资本结构分析发现，同行业企业具有相似的资本结构，不同行业的资本结构则确有差 别 6 1 。 m i c h a e l 和y a s a r a ( 1 9 9 2 ) 对加利福尼亚医院行业的资本结构进行了实证分析，他们的研究样 本是1 9 8 5 年到1 9 8 7 年的4 1 4 家医院，他们分别把长期负债总资产、流动负债总资产作为代表资本 结构的被解释变量，把资产结构、成长性、盈利能力、经营风险、规模、非债务税盾、所有权关系、 工资水平以及市场条件9 个变量作为解释变量，得出结论为；长期负债总资产的显著影响因素为所 有权关系、市场条件、规模、风险以及资产结构；流动负债总资产的显著影响因素为所有权关系、 规模、工资水平、风险、成长性、资产结构以及监利能力【_ 7 1 。 ( 2 ) 对资本结构及其影响因素的分地区的研究 a g y e n i mb o a t e n g ( 2 0 0 4 ) 选取了从1 9 6 5 年到1 9 9 5 年加纳的4 l 家合资公司，包括与西欧、北 美和亚洲的合资公司，对资本结构的影响因素进行实证分析，分析结果表明资本结构与公司规模、 行业类型以及所有权状况都有着显著的正相关关系 s l 。 t a r e k e l d o m i a t y ( 2 0 0 7 ) 采用了埃及9 9 家公司作为研究样本，其中包括非盈利机构。分析得 出的结论为，资本结构与税率呈现显著的正相关关系，与破产风险呈现显著的负相关关系，与成长 2 1 绪论 ! m m ；i _ 一i ii _ 一i _ 一； m i 皇曼鼍曼鼍曼曼舅舅曼曼曼量曼曼曼舅曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼量置 性呈现显著的负相关关系，与赢利能力呈现显著的正相关关系p 1 。 k r a s k e r 1 们、b r a d l e y 1 、f a z z a r i 1 2 1 以及s h a d yk h o l d y 1 3 】等分别用美国上市公司( 或某一行业) 的数据进行实证分析，结果都验证了优序融资理论。 ( 3 ) 对资本结构及其影响因素的整体探讨。 t a u b ( 1 9 7 5 ) 利用十年期间8 9 家公司的数据分析了企业的预期收益与利息差异、未来盈利的不 确定性、规模、税率、具有偿债能力的时间长度、负债权益比共六个变量对企业资本结构的影响【1 4 1 。 m a r s h ( 1 9 8 2 ) 选用了1 9 5 9 到1 9 7 4 年期间7 4 8 家以现金方式发行股票和债券的企业来验证。 他发现： ( 1 ) 企业对融资工具的选择受到市场条件和历史状况的极大影响；( 2 ) 企业对融资工具 的选择看来就像在其心目中已有一个确定的目标负债比率； ( 3 ) 企业的目标负债比率与企业规模、 破产风险和资产构成函数关系【”】。 t i l m a n 和w e s s e l s ( 1 9 8 8 ) 研究后认为，可能影响资本结构的公司特征方面的因素主要有：( 1 ) 获利能力；( 2 ) 规模；( 3 ) 资产担保价值；( 4 ) 成长性；( 5 ) 非负债税盾，折旧与负债融资所 产生的节税利益是可以互相替代的。因此，如果折旧等非负债税盾在其预期的现金流量中所占比例 较高，企业就会无须过多考虑负债节税利益，进而导致负债减少；( 6 ) 变异性，企业的最佳负债水 平是盈利变异性的一个递减函数，即盈利变异性越大，负债水平应该越低【1 6 1 。 h a r r i s 和r a v i v ( 1 9 9 0 ) 以美国公司为样本做了实证研究，结果表明：资本结构与固定资产比例、 非负债税盾、投资发展机会、公司规模成正相关关系，与公司的变异性、广告支出、破产可能性、 产品特殊性呈负相关【1 7 1 。而w a l d ( 1 9 9 9 ) 的研究发现资本结构与非负债税盾呈负相关关系1 引。 a l m a z a n 和c a r l e ( 2 0 0 1 ) 研究了行业内资本结构的分散性究竟是如何不同于行业间的分散性， 将这种分散性与行业特征( 如行业集中度、资产转移能力和技术分散度) 联系起来【1 9 】。 1 2 2 国内研究现状 ( 1 ) 分行业对资本结构及其影响因素的研究 陆正飞和辛宇( 1 9 9 8 ) 先采用基本统计分析方法，对沪市1 9 9 6 年上市公司按不同行业分组， 计算其资本结构的有关统计指标并进行比较，以分析行业因素对资本结构的影响。然后，控制行业 因素选取了机械及运输设备业的3 5 家上市公司进行多元线性回归分析，他们获得结论：不同行业 的资本结构有着显著的差异；获利能力对资本结构有显著的影响( 呈负相关关系) ；规模、资产担 保价值、成长性等因素对资本结构的影响不甚显著；获利能力、规模、资产担保价值、成长性等四 个因素对长期负债比率的影响均不甚显著【2 0 1 。 粱嫒( 2 0 0 2 ) 认为，银行的主要债权人存款者由于受到政府的保护，对银行股东的制约有 所减弱，使得银行倾向于持有较少的资本，并选择更高风险的投资。这意味着银行破产可能性的增 加和政府救助成本的上升，从而资本充足率监管就是监管者为了减少其存款保险( 显性或隐性) 的 运行成本而采取的制度安排1 2 1 1 。 周文定( 2 0 0 3 ) 从商业银行资本结构与经济绩效的关系来考察商业银行的资本结构。他提出从 3 西南大学硕+ 学位论文 理论上讲商业银行资本结构对经济绩效具有影响。而其影响机理为：资本结构影响治理结构，而治 理结构又直接作用于经济绩效。并通过对我国四大商业银行的实证分析论证了这一结论的成立，从 而提出商业银行资本结构的重要性 2 2 1 。 张雪丽( 2 0 0 4 ) 认为仅仅从一般的资本结构理论出发不能够准确描述商业银行的资本结构选择， 应当引入银行资本结构决定中的特殊因素。当由存款保险和最后借款保障所构成的政府保障网络存 在时，这些政府担保措施影响了受监管银行的最优资本结构，因为政府担保代表了一种存在于账面 之外的无形资产，它们替代了银行资本。因此，从政府的角度说，应对这种担保正确定价和有效管理， 否则，会鼓励商业银行的道德风险。另一方面，银行资本金是承担风险和损失的第一资金来源，在 一定程度上消除银行运作的不稳定性，银行各项资产的风险越大，则要求持有的自有资本就越多，以 保证银行的资本充足性。在监管当局实施资本充足性管制时，当局的最低资本充足率要求限定了商 业银行的资本结构选择空间1 2 3 j 。 侯菁( 2 0 0 4 ) 用m m 理论分析了我国国有商业银行的资本结构。他认为我国国有商业银行资本 充足率过低、财务杠杆过高的资本结构不合理现象主要是由产权结构不合理性造成的，并提出我国 资本结构改善的途径：通过实现股份化改组以改变我国的国有商业银行产权结构；选择合适的时机 上市；完善市场披露制度，加强国有商业银行的市场纪律约束1 2 4 1 。 徐华( 2 0 0 5 ) 考察了我国寿险公司资本结构的影响因素。他们的研究表明，在1 9 9 8 2 0 0 3 年 期间，寿险公司资本结构主要受寿险公司的规模和寿险公司收益波动性的影响，而成长性、获利性、 信息不对称问题及代理问题并非影响寿险公司的主要因素【2 。 马才华等人( 2 0 0 5 ) 运用偏最小二乘回归方法，采用我国金融业上市公司2 0 0 2 年的财务数据， 对影响我国金融业上市公司资本结构的l o 个因素进行了实证研究，结果表明，l o 个因素对金融业 上市公司与实业公司资本结构的影响有着明显不同：政府对金融发展的控制有倾向性：金融市场行 为也体现出更加注重金融公司的风险性【2 6 1 。 邵曙阳( 2 0 0 5 ) 以4 家国有商业银行和7 家股份制商业银行在1 9 9 4 2 0 0 2 年间财务报告所 提供的相关数据，对我国商业银行资本结构的影响因素进行了实证分析。研究结果表明，银行规模、 获利能力、资产担保价值、通货膨胀率对银行资本结构的选择有显著的影响，而成长性则对银行资 本结构没有显著的影响。但其对变量的选取不够全面，没有考虑非负债税盾、资本成本、所得税、 收益现金流等因素【2 7 1 。 王胜邦( 2 0 0 6 ) 从银行的本质特征角度分析银行资本结构，考察了商业银行市场均衡资本的形 成、银行安全网、资本监管对银行资本结构的影响，从经济资本、监管资本、会计资本的角度研究 银行资本数量的确定。认为商业银行最优资本结构虽难以确定为具体的比例，但可以大致地定义在 一个合理区间里1 。 宋光辉、郭文伟( 2 0 0 8 ) 在总结有关银行资本结构理论的基础上，探讨我国银行资本结构决定 中的特殊性，并以4 家国有商业银行和1 1 家股份制商业银行在1 9 9 7 一- 2 0 0 5 年间的财务数据，对 我国商业银行资本结构的影响因素进行了实证分析。结果表明：盈利能力、银行规模、资产担保价 4 1 绪论 值、资产增长率对资本结构( 资产负债率) 有比较显著的正向影响，而银行所有制性质对其有显著 负向影响，上市对银行资本结构有负向影响，但不太显著【2 9 】。 ( 2 ) 基于一定视角下对资本结构及其影响因素的研究 皮毅( 2 0 0 4 ) 以托宾q 与资本结构进行回归分析，同样发现了资本结构与绩效负相关的结论【3 0 1 ； 曹廷求、孙文祥、于建霞( 2 0 0 4 ) 的研究表明负债率的提高对公司绩效有负影响p 。 丁锴( 2 0 0 6 ) 利用我国上市公司的财务数据建立联立方程组模型，用三阶段最小二乘法进行回 归分析，得出我国上市公司资本结构与公司绩效负相关的结论f 3 2 1 。 姜励( 2 0 0 7 ) 3 3 1 采用理论模型分析和实证研究的方法，用无形资产占总资产的比重和营业费用 率作为衡量资产专用性的指标，收集了2 0 0 0 年1 月至2 0 0 4 年1 2 月上海和深圳两个证券交易所所有 a 股上市公司的财务数据，研究了基于资产专用性视角下企业资本结构的选择。通过研究他发现资 产专用性对企业资本结构选择的影响比较小，对资本结构选择的解释力较弱，无法实现理论上的最 优，但在解释企业长期负债方面更加有利。 洪锡熙、沈艺峰( 2 0 0 0 ) 3 4 1 、吕长江、王克敏( 2 0 0 2 ) 【3 卯、钱建豪( 2 0 0 5 ) 【3 6 1 等也从不同角度 研究了公司绩效对公司资本结构的影响。 ( 3 ) 分地区对资本结构及其影响因素的研究 程小琴( 2 0 0 5 ) 选取宁夏1 0 家上市公司作为样本，对其2 0 0 1 年至2 0 0 3 年三年的财务资料平 均值进行分析，得出资产负债率与净资产收益率、税收庇护、股权结构无显著相关性，资产负债率 与公司规模显著负相关的结论【，丌。 都云霞( 2 0 0 8 ) 以四川省上市公司为例，实证分析了资本结构的影响因素，发现四川上市公司 资产负债率水平总体上偏低，且负债中绝大部分是短期负债，资本结构与总资产收益率存在显著的 负相关关系，与主营收入增长率具有弱的正相关关系，与总资产的对数存在显著的正相关关系，且 回归系数最大，显著性水平最高1 3 8 。 吕荣华( 2 0 0 8 ) 以天津为实例，研究我国上市公司的融资偏好是否能够解释某一地区上市公司 的资本结构。通过研究发现，天津上市公司资本结构既有别于优序融资顺序，即内部融资、债务融 资、股权融资，也有别于我国上市公司偏好股权融资的特点p 9 】。 ( 4 ) 对资本结构及其影响因素的整体的研究 傅元略( 1 9 9 9 ) 分析了宏观利率、通货膨胀率及资本市场效率对资本结构的影响，并认为：当 企业资产收益率高于宏观利率时，企业将倾向于提高负债水平；当企业资产收益率大于宏观利率时， 通货膨胀率的提高会刺激企业提高负债水平；资本市场的高效率使企业发行股票更容易，其负债水 平也因此而随之下降【4 0 1 。 洪锡熙、沈艺峰( 2 0 0 0 ) 对1 9 9 5 年1 9 9 7 年在上海证券交易所上市的2 2 1 家工业类公司进 行列联表卡方检验，结果表明企业资本结构与其规模、盈利能力正相关，公司权益和成长性不影响 企业资本结构，并且上市公司的资本结构不因行业的不同而呈现差异【3 4 】。 吕长江、韩慧博( 2 0 0 1 ) 运用沪深上市8 1 9 家公司1 9 9 8 年的数据进行了实证分析，认为资本结 5 两南大学硕士学位论文 构与企业的获利能力负相关，与企业规模、成长性正相关，另外还指出企业的负债率会与流动比率 和固定资产比例成反方向变动【4 】。 刘星( 2 0 0 1 ) 采用逐步回归分析和综合因子分析的方法，分析了8 0 家1 9 9 3 年年底前上市的公 司在1 9 9 3 年至1 9 9 7 年的数据，认为影响上市公司制订负债融资策略的主要因素及重要性排序为： 公司利润因素、销售周转因素、营运资金因素和资本投资因素【4 2 1 。 肖作平和吴世农( 2 0 0 2 ) 选取1 9 9 6 年以前在深市上市的1 1 7 家公司为样本，对我国上市公司资 本结构的影响因素进行了实证研究。研究结果表明：企业负债水平与国有股比例、资产担保价值、 企业规模、财务困境成本正相关；与非债务税盾、内部资源产生能力、企业成长性、经理人员占董 事会比例负相关【4 3 】。 李善民和刘智( 2 0 0 3 ) 从上市公司资本结构影响因素的角度出发，对国内近年来的研究成果作 进一步梳理和综述，主要从以下几个方面进行了归纳总结：1 ) 融资成本的影响；2 ) 公司经营特征 的影响，包括公司业绩、企业规模、成长性；3 ) 公司内部治理的影响；4 ) 公司外部制度环境的影 响。他们认为国内学术界对于我国上市公司资本结构影响因素的研究，角度全面，注重实际问题的 分析，研究结果能够解释现实情况，但整体的研究深度不足，研究结论缺乏说服力 4 4 1 。 姚学清( 2 0 0 5 ) 选取从1 9 9 7 年到2 0 0 2 年6 年沪深股市共4 6 9 只股票的面板数据，采用多元线 性回归方法对资本结构的影响因素进行实证分析，研究结果显示，上市公司的盈利能力越强，负债 率就越低；规模越大、成长性越高，负债率越高；资产抵押价值越大，实际公司所得税税率越低， 长期负债率越高，而总负债率不受影响；非负债税收屏蔽效应越大，总负债率就越低，而长期负债 率越高【4 5 1 。 文忠桥( 2 0 0 6 ) 选取上海证券交易所1 9 9 6 年以前上市的1 0 0 家上市公司，采用因子分析方法和 回归分析，得出以下结论：1 ) 影响资本结构的主要因素并不是稳定不变的，用一种理论解释上市公 司资本结构的影响因素是不现实的。2 ) 影响资本结构的同一个因素在不同年度里对资本结构的影响 程度不同，在某些年份可能显著性程度高，而在其他年份可能显著性程度低或者不显著。3 ) 在不同 年份，资本结构回归模型的解释能力以及参数估计的显著性皆不同【拍】。 李晋( 2 0 0 7 ) 选择公布2 0 0 2 年到2 0 0 4 年度财务报告的沪市3 2 5 家上市公司作为研究样本，采 用最t b - 乘法进行多元回归分析来研究资本结构的影响因素。研究结论为：影响我国上市公司债务 融资的主要因素为企业成长性、盈利能力和经营现金流。财务杠杆与成长性和经营现金流量之间呈 显著正相关关系，与盈利能力呈显著负相关关系h 7 1 。 沈根祥、朱平芳( 1 9 9 8 ) 4 s 1 、张则斌( 2 0 0 0 ) 【4 9 】、李娜( 2 0 0 6 ) 1 5 0 j 、崔少军( 2 0 0 6 ) 5 1 1 等学者 也对影响资本结构的因素进行了实证分析，这些研究发现影响公司资本结构的因素主要有：企业规 模、所得税、非负债税盾、盈利能力、抵押价值、收入波动性。 1 3 研究内容、目标和方法 1 3 1 研究内容 6 1 绪论 量_ 一一, i i i i ii 量曼量曼鼍曼曼曼曼量曼| 寡量兽置量舅曼曼曼曼曼量曼曼皇曼曼曼皇皇曼量曼曼曼皇曼曼曼曼曼曼 本文在回顾了资本结构的基本理论知识和国内外已有研究成果的基础上，对我国金融业上市公 司资本结构现状做了分析，介绍了金融业上市公司基本情况、融资结构、负债结构、股权结构情况， 并从宏观和微观两个方面分析了我国金融业资本结构的主要影响因素，并采用金融业上市公司的相 关数据资料，运用实证的方法研究我国金融业上市公司资本结构主要影响因素，最后对优化我国金 融业上市公司资本结构提出了建议。 论文具体框架如下： 第一部分是绪论，介绍了本文的研究背景和意义，国内外研究现状，研究内容、目标和方法。 第二部分是资本结构理论基础，介绍了基本概念的界定和相关的基本理论。 第三部分是我国金融业上市公司资本结构现状分析，介绍了金融业上司公司基本情况、融资结 构、负债结构、股权结构情况。 第四部分是我国金融业上市公司资本结构主要影响因素的理论分析，从宏观和微观两个方面进 行阐述。 第五部分是我国金融业上市公司资本结构主要影响因素的实证分析。采用可收集的数据，运用 因子分析法和回归分析法，找出我国金融业上市公司资本结构主要影响因素。 第六部分提出了优化我国金融业上市公司资本结构的对策和建议。根据我国金融业资本结构的 特点及实证分析结果，提出了我国商业银行资本结构的优化建议。 第七部分是结论和展望。对全文进行总结，并对以后的研究进行展望。 1 3 2 研究目的 资本结构作为公司相关利益者权利义务的集中反映，它影响着公司的行为特征和公司价值，合 理的资本结构可以规范公司行为，提高公司价值。在国外，以m m 理论为基础着重研究资本结构影 响因素的资本结构决定因素学派已取得了很大的成就。在国内，尽管资本结构的研究起步较晚，但 有关资本结构决定因素的研究也很多。但是由于行业特征对公司资本结构的影响以及金融公司经营 货币资金的行业特殊性，影响非金融类上市公司资本结构的因素是否也会影响以及如何影响上市金 融公司，此类研究目前在我国少有涉及。本文选择上市金融公司为研究对象，从我国上市金融公司 资本结构的表象特征着手，进一步探讨了我国上市金融公司资本结构的主要影响因素，在此基础上 提出优化资本结构的建议。 1 3 3 研究方法 本文一方面采用规范分析和实证分析相结合的方法，在规范性分析的基础上，利用可收集到 的数据运用因子分析和回归分析相结合的方法考察我国的金融业上市公司资本结构的主要影响因 素；另一方面采用定性分析和定量分析的方法，先对在国内外相关研究成果的基础上归纳出来的影 响因素做定性分析，然后对数据可量化和获取比较容易的影响因素进行定量分析。 7 2 资本结构理论基础 2 资本结构理论基础 2 1 基本概念的界定 资本结构一般用负债在企业全部资本中所占的比重来表示。在学术界，资本结构有广义和狭义 之分。广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成极其比例关系，它不仅包括长期资本，还包括 短期资本，主要是短期债权资本，此时资本结构表示为总负债总资产或者总负债权益。狭义的资本 结构是指各种长期资本价值的构成及其比例关系，特别是指长期股权资本与债权资本的构成及其 比例关系，此时资本结构可以表示为长期负债总资产 2 1 。 从对资本结构的概念的研究中可以看出，对资本结构的定义并没有严格的规定，通常由学者根 据研究目的灵活运用相关概念【5 2 】。本文将资本结构定义为企业全部资本价值的构成及其比例关系， 即采用的是广义资本结构概念。 2 2 资本结构基本理论简介 1 9 5 2 年，美国财务管理学家大卫杜兰德( d a v i dd u r a n d ) 发表的学术论文企业债务和股东 权益成本：趋势和计量问题，是资本结构理论研究的起源。自此以后资本结构理论的发展经历了传 统资本结构、中期资本结构、新资本结构理论及后资本机构理论四个阶段。 2 2 1 传统资本结构理论 传统资本结构理论是大卫杜兰德对冈斯曼、格雷汉姆、威廉斯、莫顿等人的观点作了全面、 系统的总结，并进行了修正而形成的。他把传统的资本结构理论分为净收益理论、净营业收入理论 和介于两者之间的传统折中理论三种类型。 净收益理论认为，企业举借债务可以降低企业的综合资本成本，在企业的资本结构中，债权资 本的比例越大，企业的净收益就越多，企业的价值就越高。当负债的比例达到1 0 0 时，资本综合成 本达到最低，企业价值将达到最大。根据净收益理论，企业的融资方式应该偏向债权融资，并尽量 使负债的比例达到1 0 0 。虽然净收益理论考虑到使用财务杠杆带来的利益，但没有考虑财务风险。 当企业的债权资本过多时，财务风险就会很高，企业的加权平均资本成本就会上升，企业的价值反 而会下降。 净营业收入理论认为，资本结构与企业的价值无关，决定企业价值高低的关键要素是企业的净 营业收益。也就是说不论财务杠杆如何变化，企业加权平均资本成本固定不变，企业价值也不受财