武汉大学商学院-财务管理(ppt173)

财务管理,FinancialManagement,武汉大学商学院会计系,向正军,财务管理参考书目,1、公司财务管理，（美）道格拉斯.爱默瑞、约翰.芬尼特著，中国人民大学出版社，1997年7月。2、公司理财，斯蒂芬.罗斯等著，机械工业出版社，2000年8月。3、FinancialTheory税收环境（TaxationEnvironment):CorporateIncomeTaxes,PersonalIncomeTaxes;金融环境（FinancialEnvironment):FinancialMarkets:Allinstitutionsandproceduresforbringingbuyersandsellersoffinancialinstrumentstogether.,FinancialMarkets,Financialmarketscanbebrokenintotwoclassesthemoneymarketandthecapitalmarket.Withinmoneyandcapitalmarketsthereexistbothprimaryandsecondarymarkets.Financialintermediaries:Financialinstitutionsthatacceptmoneyfromsaversandusethosefundstomakeloansandotherfinancialinvestmentsintheirownname.Theyincludecommercialbanks,savingsinstitutions,insurancecompanies,pensionfunds,financecompanies,andmutualfunds.,三、财务管理假设,1、财务管理假设概念及分类假设：理所当然或不言自明的命题；基本前提或假定。财务管理假设是利用人们自己的知识，根据财务活动的内在规律和财务管理环境的要求所提出的，具有一定事实依据的假定或设想，是进一步研究财务管理理论和实践问题的基本前提。财务管理假设可分为：基本假设、派生假设和具体假设三种。,2、财务管理假设的构成,理财主体假设将企业的财务管理工作限制在经济上和经营上具有独立性的经济组织之内；理财主体假设派生出自主理财假设。持续经营假设明确了企业财务管理的时间范围。有效市场假设是指财务管理所依据的金融市场是健全和有效的；证券市场一般被分为弱式有效、次强式有效和强式有效三种类型；中国的股票市场已达到弱式有效，但尚未实现次强式有效；有效市场假设派生出市场公平假设。资金增值假设是指资金经过合理营运可以不断增值；资金增值假设派生出风险与报酬同增假设。理性理财假设表现为理财具有目的性、最佳决策、及时纠偏和不断完善。,四、财务管理目标,1、财务目标的概念及意义财务目标是企业理财活动所希望实现的结果，是评价企业理财活动是否合理的基本标准，是企业各项理财活动的导向机制。财务目标具有层次性和多元性。层次性表现为企业理财既有总体目标（综合目标）又有分项目标（具体目标）；多元性既表现为企业理财发展的不同历史阶段具有不同的总体目标，又表现为同一阶段相同总体目标下也有不同的具体目标。财务目标制约着财务运行的基本特征和发展方向，是财务运行的一种驱动力。,2、三大综合财务目标评述,利润最大化：通过对企业财务活动的管理，不断增加企业利润，使利润达到最大。股东财富最大化：通过财务上的合理经营，为股东带来最多的财富。公司价值最大化：企业财务运行的总体目标是追求公司价值的最大。,附录：国外公司财务目标表述,“Thereispartnershipbetweentheboardanditsexecutivesthatistrulyfocusedonourprimepurposeofbuildinglong-termshareholderwealth”CampbellSoupCo.“Ourmissionistomaximizeshare-ownervalueovertime”TheCoca-ColaCo.“Ourultimategoalistocontinuouslyincreaseshareholdervalueovertime”TheQuakerOatsCo.,第二章财务管理的价值观念,货币的时间价值（TheTimeValueofMoney）长期证券定价（ValuationofLong-termSecurities）投资的风险报酬（InvestmentRiskPremium）,一、货币的时间价值,货币时间价值的概念及特征报酬率的确定货币时间价值的增殖方式货币时间价值的表现形式复利终值与复利现值年金终值与年金现值货币时间价值观念,1、货币时间价值的概念及特征,（1）概念：在西方，货币的持有者放弃即时消费，因此而获得的与其忍耐消费程度和时间成正比的报酬。在我国，货币的持有者放弃即时使用，让其参加社会再生产，因此而获得的与时间成比例的报酬。（2）特征：具有特定的产生条件；真正来源是劳动者创造的剩余价值；计量基础是社会平均资本报酬率；大小计算与时间长短有关；除货币以外，其他占用形态的资金都可以产生时间价值。,2、报酬率的确定,（1）时间价值以报酬率衡量。（2）作为时间价值的报酬率应是扣除各种风险溢酬后的纯粹利率。（3）市场利率或者预期报酬率一般由无风险的国库券利率加上违约风险、到期风险、变现能力（或流动性）风险和通货膨胀风险的溢酬构成。i=RRR=TBRR+DRP+MRP+LRP+IRPi:marketinterestrate;TBRR:treasurybillsrateofreturn;RRR:requiredrateofreturn;DRP:defaultriskpremium;MRP:maturityriskpremium;LRP:liquidityriskpremium;IRP:inflationriskpremium.,3、货币时间价值的增殖方式,（1）单利（simpleinterest)（2）复利（compoundinterest）：货币本金能产生利息，前期利息也能产生利息。Compoundinterest:Interestpaid(earned)onanypreviousinterestearned,aswellasontheprincipalborrowed(lent).,4、货币时间价值的表现形式,（1）终值（FutureValueorTerminalValue）Thevalueatsomefuturetimeofapresentamountofmoney,oraseriesofpayments(receipts),evaluatedatagiveninterestrate.（2）现值（PresentValueorDiscountedValue）Thecurrentvalueofafutureamountofmoney,oraseriesofpayments(receipts),evaluatedatagiveninterestrate.,5、复利终值与复利现值（1）,（1）复利终值：现在的一定金额按复利方式计算的未来价值。Futurevalueofsingleamountsinthepresent.FV=PV(1+i)n式中（1+i)n称为复利终值系数，记作FVIFi,n，可以通过查一元复利终值系数表得到。FV=PVFVIFi,n,5、复利终值与复利现值（2）,（2）复利现值：未来的一定金额按复利方式计算的现在价值。Presentvalueofsingleamountsinthefuture.PV=FV(1+i)-n其中i=discountrateorcapitalizationrate式中(1+i)-n称为复利现值系数，记作PVIFi,n,可以通过查一元复利现值系数表得到。PV=FVPVIFi,n,6、年金终值与年金现值（1）,（1）年金的定义与类型年金（Annuity)是指系列的等额收支款项，如养老金、分期交纳的保险费、直线法提取的折旧额等。年金分为普通年金、预付年金和永续年金等。Annuity:Aseriesofequalpaymentsorreceiptsoccurringoveraspecifiednumberofperiods.Inanordinaryannuity,paymentsorreceiptsoccurattheendofeachperiod;inanannuitydue,paymentsorreceiptsoccuratthebeginningofeachperiod;aperpetuityisanordinaryannuitywhosepaymentsorreceiptscontinueforever.,6、年金终值与年金现值（2）,（2）普通年金的终值与现值普通年金终值（或现值）：一定时期内每期期末等额收付款项的复利终值（或复利现值）之和。FV=A(1+i)+A(1+i)2+A(1+i)3+A(1+i)n=A(1+i)n-1iFVIFAi,n后=(1+i)n-1i,普通年金终值系数，可以通过查一元年金终值系数表得到。PV=A(1+i)-1+A(1+i)-2+A(1+i)-3+A(1+i)-n=A1-(1+i)-niPVIFAi,n后=1-(1+i)-ni,普通年金现值系数，可以通过查一元年金现值系数表得到。,6、年金终值与年金现值（3）,（3）预付年金的终值与现值预付年金终值（或现值）：一定时期每期期初等额收付款项的复利终值（或复利现值）之和。FV=A(1+i)(n+1)-1i-1PV=A1-(1+i)-(n-1)i+1FVIFAi,n先=(1+i)(n+1)-1i-1PVIFAi,n先=1-(1+i)-(n-1)i+1,6、年金终值与年金现值（4）,（4）永续年金的现值与奖励基金永续年金现值：无限期每期期末等额收付款项的复利现值之和。PV=Ai-1奖励基金：未来一直以一定数额支付奖金的现在准备金额。（假设该奖励基金预期会以某个报酬率增值，每期增值额用于该期末的奖金发放。）Bonusfund=AK-1,K为奖励基金的增值报酬率。,7、货币时间价值观念应用(1),(1)Compoundgrowth:Thegreatertheinterestrate,thesteeperthegrowthcurvebywhichfuturevalueincrease.Also,thegreaterthenumberofyearsduringwhichcompoundinterestcanbeearned,obviouslythegreaterthefuturevalue.Althoughourconcernsofarhasbeenwithinterestrates,itisimportanttorealizethattheconceptinvolvedappliestocompoundgrowthofanysortforexample,ingasprices,tuitionfees,corporateearnings,anddividends.Thegreatertheinterestrate,ofcourse,thelowerthepresentvaluebutalsothemorepronouncedthecurve.,7、货币时间价值观念应用（2）,（2）UnknownInterest(orDiscount)RateandUnknownNumberofCompound(orDiscounting)Periods:Sometimeswearefacedwithatime-value-of-moneysituationinwhichweknownboththefutureandpresentvaluesofsingleamountsoraseriesofpayments(orreceipts)aswellasthenumberoftimeperiodinvolved.Whatisunknown,however,isthecompoundinterestrate(i)implicitinthesituation.Attimeswemayneedtoknownhowlongitwilltakeforadollaramountinvestedtodayorforaseriesofpayments(orreceipts)intheparticularperiodstogrowtoacertainfuturevaluegivenaparticularcompoundrateofinterest.,7、货币时间价值观念应用（3）,（3）UnknownPeriodicPayments(orReceipts):Inabusinesssetting,wemostfrequentlyencountertheneedtodetermineperiodicannuitypaymentsinsinkingfundandloanamortizationproblems.普通年金现值系数或终值系数的倒数分别称为投资基金系数或分期偿债系数。,7、货币时间价值观念应用（4）,（4）Nominal(stated)InterestRateandEffectiveAnnualInterestRateNIR:Arateofinterestquotedforayearthathasnotbeenadjustingforfrequencyofcompounded(annualpercentagerate:APR).EAIR:Theactualrateofinterestearned(paid)afteradjustingthenominalrateforfactorssuchasthenumberofcompoundingperiodsperyear(annualpercentageyield:APY).ContinuousCompounding.,7、货币时间价值观念应用（5）,（5）AmortizationaLoanandAmortizationScheduleAnimportantuseofpresentvalueconceptsisindeterminingthepaymentsrequiredforaninstallment-typeloan.Thedistinguishingfeatureofthisloanisthatitisrepaidinequalperiodicpaymentthatincludebothinterestandprincipal.Thesepaymentscanbemademonthly,quarterly,semiannually,orannually.Installmentpaymentsareprevalentinmortgageloans,autoloans,consumerloans,andcertainbusinessloans.AmortizationSchedule:atableshowingtherepaymentscheduleofinterestandprincipalnecessarytopayoffaloanbymaturity.,二、长期证券定价,1、证券及证券价值（SecurityanditsValuation)2、债券价值(BondValuation)3、优先股价值(PreferredStockValuation)4、普通股价值(CommonStockValuation)5、证券的到期收益率(YieldtoMaturityonSecurities),1、证券及证券价值,（1）证券的定义和种类：证券是指代表某种权利的凭证。按其代表权利性质分为债权性证券和股权性证券。具体可分为政府公债（如国库券）、公司债券、优先股股票和普通股股票等。（2）证券价值在于证券预期会给持券人带来的经济利益流入。它是持券人从其主观立场出发，对证券未来经济利益流入所做出的现值评价。（3）证券价值是指其内在价值（IntrinsicValue):Thepriceasecurity“oughttohave”basedonallfactorsbearingonvaluation.证券内在价值是决定其市场价值（MarketPrice)的基础。,2、债券价值（1）,（1）债券（bond）的定义：Along-termdebtinstrumentissuedbyacorporationorgovernment.（2）影响债券价值的因素：债券自身的因素包括债券面值（parvalue,maturityvalue)、票面利率（couponrate)、到期日（maturity)和付息方式（interestpaymentapproach)。债券投资者方面的因素主要是持券人根据其对市场行情的判断所要求得到的必要报酬率K（K可以取值：资金成本率、市场必要报酬率和持券人必要报酬率）。,2、债券价值（2）,（3）债券价值的计量模型：永久债券（perpetualbonds)V=IK非零息有确定期限债券(Nonzero-couponbondswithafinitematurity)V=IPVIFAk,n+MPVIFk,n零息有确定期限债券(Zero-couponbondswithafinitematurity)V=MPVIFk,n付息期内每期多次付息的债券V=I/mPVIFAk/m,mn+MPVIFk/m,mn,3、优先股价值,（1）优先股（Preferredstock）的定义：Atypeofstockthatpromisesa(usually)fixeddividend,butatthediscretionoftheboardofdirectors.Ithaspreferenceovercommonstockinthepaymentofdividendsandclaimsonassets.（2）优先股价值计量模型：V=DpsK式中Dps为优先股股利。,4、普通股价值（1）,（1）普通股（commonstock）的定义：Securitiesthatrepresenttheultimateownership(andrisk)positioninacorporation.（2）影响普通股价值的因素：普通股自身的因素：普通股股利是普通股价值的基础(Dividendsarethefoundationofcommonstockevaluation)。普通股的转让价款可能成为普通股价值的一部分。普通股投资者方面的因素：主要是持股人根据其对股市行情、公司经营成果的判断所要求获得的必要报酬率K（K既包括市场上无风险的报酬率，也包括与该股票风险相对应的风险报酬率）。,4、普通股价值（2）,（3）普通股价值的计量模型短期持有（Holdinginshort-term):V=D1(1+K)-1+D2(1+K)-2+Dn(1+K)-n+Pn(1+K)-n长期持有、股利固定成长（Holdinginlong-termwithconstantdividendgrowth):V=D1(1+K)-1+D2(1+K)-2+Dt(1+K)-t+Dn(1+K)-n+式中Dt=D0(1+g)tg=constantdividendgrowthratet=1,2,3,nn推导可得：V=D1(K-g),5、证券的到期收益率（YTM),（1）到期收益率的含义：Theexpectedrateofreturnonasecurityifboughtatitscurrentmarketpriceandheldtomaturity(sold).（2）债券的到期收益率（YTMofabond)：YTM=I+(M-P)n(M+P)2或者按照插值法（Interpolate)求解。Interpolate:Estimateanunknownnumberthatliessomewherebetweentwoknownnumbers.Interpolatediscountrate=iL+(iH-iL)(PVL-PVYTM)(PVL-PVH)（3）股票的到期收益率（Yieldonstock):优先股：K=Dpsp0普通股：K=D1p0+g,三、投资的风险报酬,1、投资风险与风险报酬的概念2、投资风险的衡量3、对待风险的态度(AttitudetowardRisk)4、投资组合及其预期报酬(PortfolioandRequiredRateofReturn)5、投资组合风险及其类型(SystematicandUnsystematicRisk)6、投资组合预期报酬的决定(MeasureExpectedRateofReturnofaPortfolio),1、投资风险与风险报酬的概念,（1）投资风险：投资的回报与其期望的回报的变异程度(Thevariabilityofreturnsfromthosethatareexpected)。它是投资者的实际报酬与其期望得到的报酬产生差异的可能性。（2）风险报酬（RiskPremium)：投资者冒风险投资期望获得的超过无风险报酬的额外报酬。它一般与风险程度的大小呈正向关系(Riskpremiumsarepositivewiththevariability)。,2、投资风险的衡量（1）,（1）概率分布（Probabilitydistribution):Asetofpossiblevaluesthatarandomvariablecanassumeandtheirassociatedprobabilitiesofoccurrence.（2）期望报酬（Expectedreturn):Theweightedaverageofpossiblereturns,withtheweightsbeingtheprobabilitiesofoccurrence.（3）标准差（Standarddeviation):Astatisticalmeasureofthevariabilityofadistributionarounditsmean.Itisthesquarerootofthevariance.,2、投资风险的衡量（2）,（4）标准差信息的应用：Assumethatwearefacinganormal(continuous)probabilitydistributionofreturns.Itissymmetricalandbell-shaped,and68%ofthedistributionfallswithinonestandarddeviation(rightorleft)oftheexpectedreturn;95%fallswithintwostandarddeviations;andover99%fallswithinthreestandarddeviations.Byexpressingdifferencesfromtheexpectedreturnintermsofstandarddeviations,weareabletodeterminetheprobabilitythattheactualreturnwillbegreaterorlessthananyparticularamount.,2、投资风险的衡量（3）,（5）方差系数（Coefficientofvariation）：Theratioofthestandarddeviationofadistributiontothemeanofthatdistribution.Itisameasureofrelativerisk.Coefficientofvariation(CV)isequaltostandarddeviationdividedbyexpectedreturn.CV=standarddeviationexpectedreturn,3、对风险的态度,（1）确定性等值（certaintyequivalent,CE）theamountofcashsomeonewouldrequirewithcertaintyatapointintimetomaketheindividualindifferentbetweenthatcertainamountandanamountexpectedtobereceivedwithriskatthesamepointintime.（2）对风险的态度：Certaintyequivalentexpectedreturn,风险爱好型（3）Riskaverse（风险厌恶者）:Termappliedtoaninvestorwhodemandsahigherexpectedreturn,thehighertherisk.,4、投资组合及其预期报酬,（1）投资组合：Acombinationoftwoormoresecuritiesorassets.（2）投资组合预期报酬（portfolioreturn)：投资组合预期报酬就是组成投资组合的各种证券预期报酬的加权平均数。（3）Rp=RjWj式中：Rpistheexpectedportfolioreturn;Rjistheexpectedreturnofthejsecurityintheportfolio;Wjistheweightofthejsecurityintheportfolio.,5、投资组合的风险及其类型(1),（1）投资组合的风险：投资组合预期报酬率的协方差。Covariance:Astatisticalmeasureofthedegreetowhichtwovariablesmovetogether.（2）投资组合风险的类型：系统性风险和非系统性风险。Systematicrisk:Thevariabilityofreturnonstocksorportfoliosassociatedwithchangesinreturnonthemarketasawhole.Unsystematicrisk:Thevariabilityofreturnonstocksorportfoliosnotexplainedbygeneralmarketmovements.Itisavoidablethroughdiversification.,Beta:Anindexofsystematicrisk,贝他系数(betacoefficient）：Anindexofsystematicrisk.Itmeasuresthesensitivityofastocksreturnstochangesinreturnsonthemarketportfolio.Thebetaofaportfolioissimplyaweightedaverageoftheindividualstockbetasintheportfolio.贝他系数从单一因素解释了证券投资风险报酬产生的条件。,6、投资组合预期报酬的决定,（1）单因素模型：资本资产定价模(CAPM:capitalassetpricingmodel)Rp=Rf+p(Rm-Rf)Rj=Rf+j(Rm-Rf)（2）多因素模型：套利定价理论(APT:arbitragepricingtheory)Rj=Rm+1F1+2F2+3F3+kFk+（3）实证模型：R=Rf+kP/E(P/E)+kM/B(M/B)+ksize(size)R=Rm+IFI+GDPFGDP+rFr+,第三章财务分析,财务分析概念框架分项财务分析综合财务分析杜邦财务分析原理及其应用资金需求预测分析,一、财务分析概念框架,1、财务分析的主体和目的（1）财务分析的内容（2）财务分析的主体（3）财务分析的目的2、财务分析的依据和标准（1）财务分析的依据（2）财务分析的标准3、财务分析的程序和方法（1）财务分析的一般程序（2）财务分析的基本方法,二、分项财务分析,1、偿债能力分析2、获利能力分析3、营运能力分析4、发展能力分析,1、偿债能力分析,（1）短期偿债能力分析：流动比率、速动比率和现金流量比率等。（2）长期偿债能力分析：资产负债率、权益比率、权益乘数、利息保障倍数和固定费用保障倍数等。利息保障倍数=（税前利润+利息）/利息费用固定费用保障倍数=（税前利润+利息+租金）/（利息费用+租金+税前优先股股利）,2、获利能力分析,（1）与营业收入有关的获利能力分析：毛利率、成本费用利润率和营业收入净利率等。（2）与企业资金有关的获利能力分析：资产报酬率和权益报酬率。（3）与公司股票有关的获利能力分析：每股盈余、每股股利、市盈率和市净率等。,3、营运能力分析,（1）应收账款周转率（2）存货周转率（3）流动资产周转率（4）固定资产周转率（5）总资产周转率,4、发展能力分析,（1）企业发展能力分析框架：以权益报酬增长率为核心；对价值驱动因素进行分析。（2）销售增长指标：销售（营业）增长率和三年平均销售（营业）增长率。（3）资产增长指标：总资产增长率、三年平均资产增长率和固定资产成新率。（4）资本扩张指标：资本积累率和三年平均资本增长率。（5）上市公司指标：股利增长率,以净收益增长率为核心,企业净收益增长率=预测期权益报酬率/本期权益报酬率+本期留存比率*预测期权益报酬率-1企业净收益增长受企业权益报酬率、权益报酬率的增长率与留存比率的影响。公式右边第一项表明权益报酬率对净收益增长的影响；公式右边第二项表明留存比率与权益报酬率对净收益增长的共同影响。,对价值驱动因素进行分析,对销售增长的分析；对资产规模增长的分析；对净资产规模增长的分析；对股利增长的分析；对资产使用效率的分析。,三、综合财务分析,1、财务指标系统分析2、计分综合财务分析3、财务变化趋势分析4、企业失败预警分析,1、财务指标系统分析,（1）公式分析法：权益报酬率=资产报酬率权益乘数；资产报酬率=营业收入净利率总资产周转率；每股盈余=权益报酬率每股净值；每股股利=每股盈余股利支付率。（2）杜邦分析法：权益报酬率=营业收入净利率总资产周转率权益乘数。,2、计分综合财务分析,（1）沃尔评分法（最早的财务评价方法）（2）综合评分法（对沃尔评分法的改进）（3）绩效评价法（PRmethod,财政部统计评价司),（1）沃尔评分法,沃尔评分法的七大财务指标及其标准评分：流动比率25净资产/负债25资产/固定资产15销售成本/存货10销售额/应收账款10销售额/固定资产10销售额/净资产5,（2）综合评分法（A）,综合评分法的评价指标及其评分：获利能力：营业收入（销售）净利率20总资产报酬率20权益报酬率10偿债能力：流动比率8权益比率8,（2）综合评分法（B）,营运能力：应收账款周转率8存货周转率8发展能力：销售增长率6净利增长率6人均净利增长率6,（3）绩效评价法（A）,竞争性工商企业评价指标：定量指标（权重80%）：财务效益指标（42）：（基本指标）净资产收益率（30），总资产报酬率（12）；（修正指标）资本保值增值率（16），销售利润率（14），成本费用利润率（12）。,（3）绩效评价法（B）,资产营运状况（18）：（基本指标）总资产周转率（9），流动资产周转率（9）；（修正指标）存货周转率（4），应收账款周转率（4），不良资产比率（6），资产损失比率（4）。偿债能力状况（22）：（基本指标）资产负债率（12），已获利息倍数（10）；（修正指标）流动比率（6），速动比率（4），现金流动负债比率（4），长期资产适合率（5），经营亏损挂帐率（3）。,（3）绩效评价法（C）,发展能力状况（18）（基本指标）销售增长率（9），资本积累率（9）；（修正指标）总资产增长率（7），固定资产成新率（5），三年利润平均增长率（3），三年资产平均增长率（3）。定性指标（权重20%）：领导班子基本素质（20），产品市场占有率（18），基础管理水平（20），员工素质（12），技术装备水平（10），行业（或地区）影响（5），经营发展战略（5），长期发展能力预测（10）。,3、财务变化趋势分析,（1）比较财务报表（2）比较百分比财务报表（3）财务能力趋势分析（折线图法）（4）综合财务趋势分析：一般采用综合评分法对企业各期综合财务状况进行评分，根据评分大小判断企业财务状况变化总趋势。,4、企业失败预警分析,（1）企业失败的财务表现：技术性无力支付；法定无力支付；破产。（2）企业失败财务预警模型：阿尔特曼模型和泰弗勒模型。,阿尔特曼模型,Z值=0.012X1+0.014X2+0.033X3+0.006X4+0.999X5X1=净营运资金资产总额X2=留存收益资产总额X3=（税前利润+利息）资产总额X4=权益资金的市场价值全部负债的账面价值X5=销售收入资产总额,阿尔特曼模型的应用,1、模型中的变量X1、X2、X3、X4是以百分比的形式表示的，取其百分比的分子代入；X5是以绝对数表示的，以绝对数值代入。2、根据Z值的判断方法：Z2.99公司一年内不会失败1.81Z2.99灰色区域，难以预计Z没有公司所得税和个人所得税；投资者在投资时不存在交易成本，且投资者可与公司一样以同等无风险利率借款。投资者对公司未来的收益和这些收益风险的预期是等同的。企业投资者与公司经理层具有完全相同的有关企业的信息，无破产成本；不存在代理成本。企业的EBIT预期是等额永续年金。,结论：由于市场上套利（Arbitrage)机能的作用，在不考虑税收的情况下，企业价值将不受资本结构的影响即风险相同而只有资本结构不同的企业,其总价值相等。经典文献：ModiglianiandMiller:“Thecostofcapital,CorporateFinance,andtheTheoryofInvestment”,AmericanEconomicReview48(June1958,261-9)修正的MM理论考虑公司所得税放宽无公司所得税的假设结论：在公司所得税的影响下，负债会因为利息是可减税支出而增加企业价值。因而一个公司可经由杠,杆的不断增加而持续不断地降低其资本成本，杠杆程度越高，公司价值就越高。资本结构几乎可以完全由负债构成。经典文献：ModiglianandMiller:“TaxesandthecostofCapital:Acorrection,”AmericanEconomicReview53(June1963),433-43MillerModel(1976)考虑个人所得税和财务危机条件下的资本结构理论存在个人所得税情况下的企业价值,结论：个人所得税在某种程度上抵消了公司利息支付减税的好处，因而，资本结构对公司价值无任何影响。财务危机成本破产成本（bankruptcyCosts）破产直接成本：法律费用和管理费用破产间接成本：资产价值损失不破产时的财务危机成本代理成本债券约束条款使企业经营效率降低监督成本存在财务危机成本和代理成本的资本结构考虑财务危机成本和代理成本后，企业价值会随着负债的持续增加而下降。,最优资本结构的确立应当在减税收益与财务拮据成本代理成本之间审慎地权衡。不对称信息理论筹资模式的实际观察：先内后外，先债后股企业首先愿意利用内在现金流(留存收益和折旧)筹资每股红利水平是根据其未来投资机会和预期现金流确定的。目标红利率使得内在现金流(净收益减红利加折旧)能适应资本支出的要求，每股红利还具有稳定性。如果内在现金流除资本支出外仍有剩余，则其剩余用于偿还负债或购买有价证券。如果内生现金流不足以全部支持投资项目，首选政策是出售有价证券。,如果有价证券不便出售，或出售后仍不足资本开支的需要，则进行外部筹资，第一顺序是发行普通债券，其次是可转换债券，最后才选择发行普通股票。不对称信息理论（AsymmetricInformationTheory）由于存在信息不对称，实际观察到的筹资顺序是合理的。为了提高价值，平常时期，公司应保留一部分负债的容量，以便特别好的投资机会来临时再举债。资本结构理论评说由于所得税税蔽的作用，负债筹资可以增加企业的价值，负债越多价值增加值越大。这是负债的第一种效,应；但财务危机成本期望值的现值和代理成本现值引发公司价值的减少，负债越多，减少额越大，这是负债的第二种效应。负债的比率小时，第一种效应大，负债比率大时，第二种效应大，上述两种效应相抵消，企业应适度负债。由于不对称信息的存在，企业要保留一定的负债容量以便诱人的投资机会来临时可发行债券，避免以太高的成本发行新股。,第五章企业投资决策理论与实践,投资项目资本预算投资时间价值决策方法投资风险价值决策方法营运资本管理,一、投资项目资本预算,资本预算（Capitalbudgeting）：提出长期投资方案（其回收期长于一年）并进行分析、选择的过程。资本预算涉及：提出与公司战略目标（strategicobjective）相一致的投资项目建议预测投资项目的税后增量营业现金流量（after-taxincrementaloperatingcashflows）评估项目增量现金流量依据价值最大化标准选择投资项目.继续评估修正后的投资项目,审计已完成的投资项目。,预测项目的“税后增量营业现金流量”（EstimatingProject“After-TaxIncrementalOperatingCashFlows”）,现金流量清单（Cash-flowchecklist）投资方案现金流量应该是营业现金流量。现金流量应该建立在税后的基础上；现金流量应是增量现金流量。为此，应忽略沉没,税收的影响（Taxconsiderations）折旧（Depreciation）进入成本，减少应税收入，进而影响现金流量；已折旧资产的出售或处理（saleordisposalofadepreciationasset）计算增量现金流量初始现金流出量（InitialCashOutflow）（a）新资产的成本（b）+资本性支出（Capitalizedexpenditures）(如安装成本，运输费用，等等),成本（sunkcosts），应考虑机会成本（opportunityCost），应考虑营运资本的变化以及通货膨胀的影响。,（c）+（-）“净”营运资本的增加（减少）量（d）-当投资是一项以新资产替代旧资产的决策时，“旧”资产出售所得收入（e）+（-）与“旧”资产出售相关的税免（税收抵免）（f）=初始现金流出量期间增量现金流量(InterimIncrementalcashflow）（a）经营收入的净增量（减少量）减（加）费用（不包括折旧）的净增量（减少量）（b）-（+）税法确认的折旧费用的净增量（减少）（c）=税前收入净变化（d）-（+）税收的净增加（减少）（e）=税后收入的净变化（f)+（-）税法确认的折旧费用的净增加（减少）（g）=该期增量净现金流量,期末增量净现金流量（Terminal-YearIncrementalNetCashFlow）（a）出售或处理资产的余值（salvagevalue）（b）与资产出售或处理有关的税收（税收抵免taxsavings）（c）营运资本的回收资产扩张举例（ExampleofAssetExpansion）资产更新举例（ExampleofAssetReplacement）,二、投资时间价值决策方法回收期（Paybackperiod,PBP）：使投资项目预期现金流量的累加值等于其初始现金流出量所需要的时期静态投资回收期：不考虑货币的时间价值动态投资回收期：考虑货币的时间价值接受标准（AcceptanceCriterion）：与确定的最大可接受回收期进行比较问题（problems）：不能测度项目盈利性内部收益率（Internalrateofreturn,IRR）：使投资项目未来的净现金流量的现值等于项目的初始现金流出量的贴现利率。,插值法（interpolation）计算IRR。接受标准（AcceptanceCriterion）：与最低报酬率（Hurdlerate）进行比较，大于或等于最低报酬率就接受，反之则拒绝。净现值（Netpresentvalue,NPV）：某个投资项目的净现金流量与项目初始投资流出量之差。计算。接受标准（AcceptanceCriterion）：净现值0，项目可接受；净现值净现值特征图（NPVProfile）盈利指数（Profitabilityindex,PI）：某项目的未来净现金流量的净现值与项目的初始现金流出量的比值。计算。,接受标准（AcceptanceCriterion）：PI1，项目才可以接受。潜在的困难（PotentialDifficulties）依赖性和互斥性（DependencyandMutualExclusion）独立项目（Independentproject）相关项目（Dependent/contingentproject）：其接受依赖于一个或多个其他项目的接受的投资项目。互斥项目（Mutuallyexclusiveproject），接受它就必须放弃一个或多个其他项目的投资项目。等级排列问题（RankingProblems）,当两个或多个投资项目互斥时，按内部收益率，净现值或盈利指数给项目排队可能得出矛盾的结论，其原因是：（1）投资规模（scaleofinvestment）差异；（2）现金流模式（cash-flowpatters)不同。（3）项目寿命（ProjectLife）不同当用三种方法评价项目发生矛盾时，应记住，净现值法总是能得出正确的结论。而内部收益率有时会得出错误的结论。多个内部收益率(MultipleInternalRatesofReturn)当现金流序列的符号多次改变时，则有可能出现多个内部收益率，这时，采用内部收益率评价项目就没有任何意义了，应转向净现值法。,资本限额（CapitalRationing）资本限额（capitalrationing）：某一特定时期内的资本支出总量必须在预算约束（constraint）（或预算上限，budgetceiling）之内。在资本限额的情况下，应选择净现值最大的项目组合。项目监测（ProjectMonitoring）：进度调查（Progressreviews）和事后审计（Post-completionaudits）。,在前一章中，我们假定接受任何投资项目都不会改变投资者对公司风险状况的评价，但事实上，不同的投资项目往往具有不同程度的风险。三、投资项目风险价值决策方法投资项目的风险是指其现金流量与其预期值之间的差异（Variability).差异越大，就认为项目的风险越大。测度项目风险，可根据现金流量概率分布的期望值（ExpectedValue)。标准差（Standarddeviation)、方差系数（CoefficientofVariation)等进行。,项目总风险（TotalProjectRisk)概率树法（Probabilitytre