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多元化战略组合对上市公司绩效影响的实证研究 摘要 多元化发展战略自诞生之初就受到了理论界和实务界的高度关注，国外许多 学者对多元化战略进行了理论与实证的研究。公司受利润的驱使，在发展的过程 中，不断的扩张经营规模，多元化战略成为其发展道路上的必然选择。上个世纪 6 0 年代，多元化战略在美国的发展达到了顶峰。2 0 世纪8 0 年代，多元化战略走 进了中国的企业界，越来越多的公司开始关注或者尝试走多元化战略之路。目前， 多元化战略的研究最主要集中在国外，而且至今对于多元化战略的研究并没有得 到一致的结论。因此，结合中国的实际背景，对多元化进行更深入的研究有很强 的理论意义和现实意义。 本文从多元化战略的三个维度多元化战略发展程度、多元化战略类型、 多元化发展战略模式对其进行系统的研究。本文的研究最主要集中在以下两个方 面：多元化战略类型和多元化战略发展程度这两个维度的组合对公司绩效的影响； 多元化战略类型和多元化发展战略模式两个维度组合对公司绩效的影响。 基于制造业2 0 0 6 2 0 1 0 的数据，对上述两个问题进行了理论分析和实证研究。 研究结论表明：从总体上来说，公司的多元化程度越高，公司的绩效表现反而越 差，存在着多元化折价。对于相关多元化战略的公司，多元化战略发展程度越高， 公司的表现也越好，存在着多元化溢价。对于非相关多元化战略的公司，多元化 战略发展程度越高，公司的绩效表现反而越差，存在着多元化折价。总体而言， 我国公司实施多元化战略的结果并不理想。对于相关多元化战略的公司，通过内 部发展模式实施战略，有利发挥其自身的优势，实现战略协同。对于非相关多元 化战略的公司，通过外部并购发展模式实施战略，有利于发挥被并购方的优势， 规避自身的劣势。 关键词：多元化发展程度；多元化战略类型：多元化发展模式：绩效 a b s t r a c t a tt h eb e g i n n i n go ft h ed i v e r s i f i c a t i o nd e v e l o p m e n ts t r a t e g ye m e r g e d ，i th a sb e e n h i g h l yr e g a r d i n gb yt h et h e o r ya n dp r a c t i c e ；t h e r ea r em o r ea n dm o r ef o r e i g ns c h o l a r s s t a r t i n gt od ot h e o r ya n de m p i r i c a lr e s e a r c ho nd i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g y e n t e r p r i s e d r i v e nb yp r o f i t ，d i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g ya st h ei n e v i t a b l ec h o i c ei ni t sd e v e l o p m e n t r o a d i nt h e19 6 0 s ，d i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g yr e a c h e st oap e a ki nt h eu n i t e ds t a t e s i n t h e19 8 0 s ，w h e nt h ed i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g yi n t r o d u c e di n t ot h ec h i n e s eb u s i n e s s c i r c l e s ，m o r ea n dm o r ee n t e r p r i s e sb e g i nt op a yc l o s ea t t e n t i o nt oo rt r yt op u ti n p r a c t i c et h ed i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g y , h o w e v e r ，t h es t u d yo nt h ed i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g y r e s e a r c hs t i l lh a s h tg o tu n a n i m o u sc o n c l u s i o n t h ep a p e r s y s t e m a t i c a l l y s t u d i e st h ed i v e r s i f i c a t i o n s t r a t e g y f r o mt h r e e d i m e n s i o n s ：d i v e r s i f i c a t i o nd e v e l o p m e n td e g r e e ，d i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g y t y p e sa n d d i v e r s i f i c a t i o nd e v e l o p m e n tm o d e o u rs t u d ym a i n l yf o c u s e so ns u c ht w os i d e s ：t h e f i r s ti st h e i m p a c t o fc o m b i n a t i o no ft h ed i v e r s i f i c a t i o n s t r a t e g yt y p e s a n d d i v e r s i f i c a t i o nd e v e l o p m e n td e g r e eo ne n t e r p r i s ep e r f o r m a n c e ；t h es e c o n di st h e i m p a c to fc o m b i n a t i o n o ft h e d i v e r s i f i c a t i o n s t r a t e g yt y p e sa n dd i v e r s i f i c a t i o n d e v e l o p m e n tm o d eo ne n t e r p r i s ep e r f o r m a n c e b a s e do nt h em a n u f a c t u r i n gd a t af r o m2 0 0 6t o2 010 ，w eh a v ea n a l y z e dt h ea b o v e t w op r o b l e m si nt h e o r ya n de m p i r i c a lr e s e a r c h t h ec o n c l u s i o ns u g g e s t st h a tt h eh i g h e r t h ed i v e r s i f i c a t i o nd e g r e e ，t h em o r ep o o rt h ep e r f o r m a n c eo nt h ew h o l e f o rt h e e n t e r p r i s e sw h i c ha d o p t e dr e l a t e dd i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g y , t h eh i g h e rt h el e v e lo ft h e d i v e r s i f i c a t i o n d e v e l o p m e n td e g r e e ，t h ep e r f o r m a n c e w i l lb eb e t t e r t h e r ei s d i v e r s i f i c a t i o np r e m i u mi ni t a n df o rt h ee n t e r p r i s e sw h i c ha d o p t e du n r e l a t e d d i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g y ，t h eh i g h e rt h el e v e lo ft h ed i v e r s i f i c a t i o nd e v e l o p m e n td e g r e e ， o nt h ec o n t r a r y , t h ep e r f o r m a n c ei sp o o r e rw h i c hs u g g e s t st h e r ei sd i v e r s i f i c a t i o na g g i e a n di n t e r n a ld e v e l o p m e n tm o d ei sm o r eb e n e f i c i a lf o rt h er e l a t e dd i v e r s i f i c a t i o n s t r a t e g ye n t e r p r i s e st oe x e r tt h e i ra d v a n t a g e sa n dt or e a l i z et h es t r a t e g ys y n e r g y a n d t h ee x t e r n a ld e v e l o p m e n tm o d ei sb e t t e rf o rt h eu n r e l a t e dd i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g y e n t e r p r i s e st oa v o i dt h e i rd i s a d v a n t a g e s k e yw o r d s ：d i v e r s i f i c a t i o nd e v e l o p m e n td e g r e e ；d i v e r s i f i c a t i o ns t r a t e g yt y p e s ； d i v e r s i f i c a t i o nd e v e l o p m e n tm o d e ；p e r f o r m a n c e i i i 硕士学位论文 插图索引 图1 1 技术路线图4 图2 1r u m e l t 的多元化战略类型9 图2 2 尹义省l r u h 二维模型1 0 图4 1 样本在各年份及不同战略类型的分布3 9 v l i 多元化战略组合对上市公司绩效影响的实证研究 附表索引 表2 1w r i g l e y 的多元化战略类型8 表2 2 多元战略发展模式比较一1 2 表4 1 相关多元化战略公司在各子行业的分布3 6 表4 2 非相关多元化战略公司在各子行业的分布3 7 表4 3 主要变量的描述性统计3 9 表4 4 主要变量的相关性分析4 0 表4 5 全样本下多元化战略发展程度与绩效的回归结果4 1 表4 6 不同战略类型下多元化战略发展程度与绩效的回归结果一4 2 表5 1 主要变量的描述性统计4 6 表5 2 变量的相关性分析4 7 表5 3 不同战略类型下多元化发展模式与绩效的回归结果一4 8 v ! i i 硕士学位论文 第1 章绪论 1 1 选题背景与研究意义 1 1 1 选题背景 公司成长是公司管理人员关心的核心问题也是其面临的最大挑战，因此也是 学者们研究的热点问题。公司从成立之初，就致力于规模的扩张，实力的增强。 首先，这是由于公司追求利润的本质所决定的，另一方面，也是公司在激烈的市 场竞争中生存的唯一道路。众所周知，公司战略对公司成长起着至关重要的作用。 它决定公司未来的发展方向。公司战略可以分为战略分析、战略制定和战略实施 三部分。公司战略管理的实践表明，战略制定固然重要，战略实施也同样重要。 一个良好的战略仅是战略成功的前提，有效的公司战略实施才能保证公司战略目 标的顺利实现i l 】。 世界经济的发展历程表明，多元化战略已成为公司扩张规模、增强实力和获 得持续发展的重要战略。美国公司自2 0 世纪2 0 年代大举进行多元化扩张，直至 6 0 年代多元化进程加速发展并在后期达到了一个新的顶峰。此时，多元化战略作 为实力迅速扩张的途径在西方国家得到广泛采用，1 9 7 0 年美国最大的5 0 0 强工业 公司从事多元化经营的就达到9 4 。从财富杂志的公布的统计数据中可以得 到，世界前5 0 0 强的公司，其单项产品销售金额与总销售金额比达9 5 以上的公 司只有1 4 0 家，仅占5 0 0 强公司的2 8 而已；而5 0 0 强中有高达7 2 的公司经营 主导产品、相关产品以及非相关产品，这就说明多元化经营在公司的实际经营中 已得到了广泛的应用。 我国公司在发展历程中经历了专业化多元化归核化多元化的过 程。在纯计划经济年代，我国的公司基本不存在自己的经营战略。2 0 世纪8 0 年代 末许多大中型公司为达到把公司做大做强的目标，走向了多元化发展道路，但由 于本国环境的特殊性，大部分公司的多元化行为并未达到预期效果。到2 0 世纪9 0 年代初期，在资本经营和低成本扩张的诱惑下，公司集团又掀起了一股多元化经 营热潮，不少公司向多个产品领域投资，一些公司因多元化经营取得了极大的成 功，形成了不少跨行业的大型公司集团。但也有很多公司因多元化经营陷入困境， 甚至破产。2 1 世纪初以来，经过股权分置改革，我国资本市场和产权市场日趋成 熟，公司各种资本经营活动也同渐活跃起来，公司实施多元化经营的潮流有蔓延 之势。 在我国当今的经济背景下，中国的公司是否应该实施多元化战略? 什么样的 公司应该实施多元化战略? 如何实施多元化战略? 这些都是企业家和学者们不断 多元化战略组合对上市公司绩效影响的实证研究 探索的问题。现有多元化的文献大多出自西方。由于我国的现代企业理论与实践 还不完善，公司的自我经营与自我发展能力有所欠缺，同时我国公司在资金、人 力、管理等方面与国外的公司相去甚远。因此，系统的研究我国公司多元化战略 对我国经济的发展有着重要的战略意义。本文从多元化战略发展程度、多元化战 略类型和多元化发展战略模式三维度以及两两之间的组合，对多元化战略进行系 统的研究，以期为我国公司今后的发展提供参考建议和决策依据。 1 1 2 研究意义 国外的多元化战略的研究已经经历了半个世纪，并在不同领域得到一定程度 的发展，如并购经济学、战略管理学、产业经济学等。然而，国外对多元化战略 的研究主要是在西方发达的市场经济体制和完善的法律体制的背景下完成的。而 目前我国正处于经济转型期，该时期的各种环境与西方的经济环境有着天壤之别。 相对而言，在我国的经济背景下开展多元化经营存在着以下三个不利因素：( 1 ) 许 多国有性质的公司，在资源配置的过程中受到政府的管制及约束较多，缺乏应有 的自主权。( 2 ) 公司的规模普遍较小，缺乏足够的外部竞争能力。( 3 ) 大多数公司的 内部管理水平及组织结构等相对落后。同时，国内公司，尤其是上市公司对多元 化实践有着迫切的需求。因此，对多元化战略迸一步的探讨仍然是有价值的。 公司多元化战略发展程度、多元化战略类型和多元化发展战略模式的选择是 多元化战略研究的三个重要的方面，也是多元化实践阶段的起点。而众多实践表 明，多元化战略类型的选择是影响多元化战略发展程度、多元化发展战略模式与 公司绩效关系的关键环节。因此，多元化战略发展程度与多元化战略类型的组合、 多元化发展战略模式与多元化战略类型的组合成为理论界普遍关注的课题。本文 通过实证研究，揭示多元化战略的内在规律。 1 2 研究方法 本文实证研究的主要目的在于探讨多元化战略组合与公司绩效的之间的关 系，关键是要把握不同的战略类型下多元化程度与绩效之间的关系特征以及多元 化发展战略模式与多元化战略类型之间的匹配关系。试图通过本文的实证研究得 出一些有益的结论、建议或指导性规律。为实现这一实证研究目的，本文采用理 论分析与实证研究相结合的研究方法，运用描述性统计、相关分析和面板数据回 归分析等实证方法，实证研究了实施多元化战略的公司，主要的定量分析方法如 下： 1 2 1 描述性统计分析 基本统计分析是进行其他更深入的统计分析的前提，通过基本统计分析，用 户可以对分析数据的总体特征有比较准确的把握，从而为更加深入的研究奠定良 硕士学位论文 好的分析基础。描述性统计分析对研究总体所有变量的有关数据都做统计性描述 的一种数据分析，最主要的分析维度包括频数分析、离散程度分析、集中趋势分 析、数据的分布特征以及对一些统计图形的分析。本文的描述性统计分析是在准 确的区分不同多元化战略类型的前提下开展的。 1 2 2 相关分析 为了更好地研究多元化发展战略程度与战略类型对绩效变量之间的影响以及 多元化发展战略模式与多元化战略类型之间的匹配关系，采用皮尔逊简单相关系 数进行分析。皮尔逊相关系数又称相关系数或线性相关系数，它是用来度量定量 变量的线性相关关系，分析计算有关变量之间的相关系数。考虑到多种因素的影 响，本文的统计分析结论应结合相关分析和回归分析的结果，若结果一致则更能 加强对公司多元化组合与绩效分析结论的可靠性。 1 2 3 面板数据回归分析 经济研究中，仅仅用时间序列回归分析，会漏掉不同截面间的联系与区别； 同样只用截面回归分析，又会漏掉随时间变化特点；因此单纯采用时间序列或截 面分析都无法达到全面分析变量之间关系的目的。面板数据模型既考虑到不同截 面的变化，也考虑到随时间变化的特点，同时它还具备明显优势：第一，使用面 板数据分析可有效得控制个体异质性，而使用单纯的时间序列分析或者单纯的横 截面分析都不能很好的控制异质性，从而导致估计极可能产生偏差。第二，面板 数据分析能够提供更多的有效信息、更多的变化趋势、更多自由度和效率以及不 易产生数据的共线性。第三，面板数据分析能更好地研究数据的动态调整过程。 第四，面板数据分析能较准确地确定和估计一些由单纯的时间序列或者单纯的横 截面分析无法确定的变量之间的关系。第五，面板数据分析模型能为我们提供构 造和验证更复杂的行为模型【2 1 。因此本文引入经济研究中的面板数据分析模型来确 定和估计多元化战略组合与公司绩效之间的关系。 1 3 研究内容与技术路线 1 3 1 研究内容 本文的研究内容有如下几点： ( 1 ) 多元化战略组合对公司绩效影响机理的理论分析 以我国特殊的经济发展模式为起点，深入分析我国公司的多元化发展的动机。 从多元化战略发展程度、多元化战略类型、多元化发展战略模式等几个方面入手， 分析不同多元化战略类型下多元化战略发展程度对绩效的影响机理，多元化战略 类型与多元化发展战略模式的匹配关系。并根据理论分析提出研究假设。 ( 2 ) 多元化战略发展程度与战略类型对公司绩效影响的实证研究 3 多元化战略组合对上市公司绩效影响的实证研究 根据公司经营所涉及的行业，对样本进行分类，分成相关多元化战略公司和 非相关多元化战略公司。然后，在对国内外多元化战略发展程度度量方法分析的 基础上，运用赫芬达尔指数法对公司的多元化战略发展程度进行度量。在此基础 上，选取上市公司数据，采用非平衡面板回归，对公司多元化战略发展程度与战 略类型对公司绩效影响进行了实证分析，考察不同多元化战略类型下公司的多元 化发展程度与绩效是否呈现相同的相关性。 ( 3 ) 多元化发展战略模式与战略类型的匹配关系的实证研究 根据公司经营所涉及的行业，对样本进行分类，分成相关多元化战略公司和 非相关多元化战略公司。然后，运用事件研究法度量公司的多元化发展战略模式。 在此基础上，选取上市公司数据，采用非平衡面板回归，对公司多元化发展战略 模式与战略类型的匹配关系进行了实证分析，考察多元化战略类型与公司多元化 发展战略模式的是否存在匹配关系以及其对公司绩效的影响。 1 3 2 结构安排与技术路线 本文从阐述研究背景与研究意义开始。在此基础上，对多元化战略的定义、 多元化战略发展程度、多元化战略类型、多元化发展战略模式等相关概念进行了 回顾；并对多元化战略发展程度与公司绩效、多元化战略类型与公司绩效、多元 化发展战略模式与公司绩效这三个方面的国内外文献进行了回顾与述评。根据理 论基础以及文献综述，分析了多元化战略发展程度与战略类型对绩效的影响机理， 多元化发展战略模式与战略类型对绩效的影响机理，为实证研究作铺垫。然后， 通过实证方法研究多元化战略发展程度与战略类型对绩效的影响以及多元化发展 战略模式与战略类型对绩效的影响。最终得出本文的结论，对研究结果进行归纳 总结，并提出相关政策建议和后续研究方向。具体的技术路线图如图1 1 ： 绪论 上 i 理论基础与文献综述 j 多元化战略组合对上市公司绩效影响的机理分析 占0 l 多元化战略发展程度与战略类型对公 多元化发展战略模式与战略类型对公 l 司绩效影响的实证研究 司绩效影响的实证研究 玉习 图1 1 技术路线图 4 硕士学位论文 1 4 本文特色 如前所述，尽管不少学者对多元化发展战略与公司绩效之间的关系进行了积 极的探索，但迄今为止，关于两者之问关系的研究并没有最终形成一致的结论。 造成这种现状的原因主要表现在：( 1 ) 学者们往往只重视公司多元化战略发展程度 和公司绩效之间的因果联系，较少关注公司其他自身属性特征和环境因素对二者 关系的影响。( 2 ) 重视多元化战略发展程度对公司绩效的影响，对多元化战略发展 程度与多元化战略类型的组合对公司绩效影响关注不够。( 3 ) 重视多元化战略发展 模式对公司绩效的影响，对多元化战略发展模式与多元化战略类型的组合对公司 绩效的影响关注不够。 基于以上考虑，从客观的角度来看，本文的主要创新点有如下几点： l 、根据上市公司行业分类指引对国内公司多元化战略发展程度进行细分 和定量计算。 国际上，通常会根据公司业务所处行业，依据s i c ( s t a n d a r di n d u s t r y c l a s s i f i c a t i o ns y s t e m ) 标准对公司的业务进行细分，并由此计算多元化程度。由于 国内行业分类标准规范化问题，以及公司财务报告的规范化问题，长期以来，国。 内对多元化的研究极少作定量研究。本文在2 0 0 1 年证监委颁布的上市公司行业 分类指引的基础上，对公司多元化进行了细分，并采用赫芬达尔指数法计算， 对多元化程度进行定量的研究。 2 、多元化战略发展程度与多元化战略类型的组合对绩效的影响。 传统的多元化战略与公司绩效之间的实证研究并没有关注不同战略类型的特 质对多元化程度所带来的影响，以及这些影响对公司绩效的影响。本文将公司的 多元化战略分为相关多元化战略和非相关多元化战略，研究在不同的战略类型下 多元化发展程度对绩效的影响。 3 、多元化发展战略模式与多元化战略类型的组合对绩效的影响。 国内学者对多元化战略的研究主要集中在多元发展程度与公司绩效的关系， 多元化战略类型与公司绩效的关系等方面，而对多元化发展战略模式与公司绩效 之间的关系的研究较少。本文将公司的多元化战略分为相关多元化战略和非相关 多元化战略，研究多元化发展战略模式与多元化战略类型之间的匹配关系以及对 公司绩效产生的影响。 1 5 本章小结 本章重点介绍了本文研究的背景及研究意义，并且分析了本文的创新点。阐 述的本文在实证研究中所采取的三种研究方法：描述性统计分析；相关分析：面 板数据回归分析。最后总结了本文研究的主要内容，并对结构和安排做了相关的 概述，并且绘制了本文研究的技术路线图。 多元化战略组合对上市公司绩效影响的实证研究 第2 章理论基础与文献综述 2 1 多元化战略的相关理论 2 1 1 多元化战略的含义 多元化经营( d i v e r s i f i c a t i o n ) 也称为多样化、多角化经营。：简明社会科学词典 中，多元化被定义为：资本主义垄断公司将其投资扩展到多个部门的产品生产和 服务的经营方式。辞海中，多元化被定义为：公司的一种经营方式，指产品生 产或业务涉及各种领域。然而在 2 的效果即多元化溢价。 r u m e l t ( 1 9 7 4 ) 以战略管理的相关理论为理论基础，开创性的研究了多元化战略 与公司绩效之间的关系。之前对多元化的研究主要以产业组织理论为出发点，仅 仅从产品数量这一单一维度试题公司的多元化水平。他摒弃了这一方法采用了分 类法度量多元化程度，据此将公司归的多元化战略类型划分为九种类型。根据这 一多元化战略划分方法，洛美尔以2 4 6 家多元化公司为研究样本，详细的分析了 其利润绩效之间的差异，由此得出，那些实施多元化，且能将其活动严格限制在 公司“核心能力和技能”范围内的公司，有比其他公司更好的绩效1 7 】。 c h a n d l e r ( 1 9 7 7 ) 认为，多元化经营公司为管理层提供了协调和管理互不相同的 经营部门的机会，因而公司从事多元化经营比仅在单一行业中经营能取得更高效 率，利润也更高。根据此观点，我们可以得到如下推论：公司进行多元化决策时 应该尽量选择与现有行业不相关的行业，这样才能最大可能的减少波动风险i l 引。 m y e r s ( 1 9 7 7 ) 等指出，在只存在外部资本市场的情部下，由于外部潜在投资者 与公司存在着较强的信息不对称，公司则常常会因为不能按照合理的利率筹措足 够的投资所需要的资金，从而被迫放弃某些净现值为正的投资项目【9 】，【2 0 1 。然而， 当公司通过多元化创造了内部资本市场时，上述问题可以通过公司内部的资金调 度在一定程度上得到解决。根据这一分析思路，s t u z ( 1 9 9 0 ) 通过有关研究得出，由 于多元化经营公司拥有较大的内部资本市场，则公司投资不足的问题能够得到有 效地解决，从而相对于单一化经营的公司，多元化经营公司则能更多地把握净现 值为正的投资机会，最终提高公司的整体价值【2 l l 。 b e t t i s ( 1 9 8 1 ) 在r u m e l t 研究的基础上，对其的研究样本进行更深入的研究，指 出相关多元化公司获得较高绩效的主要原因在于广告和r d 方面的差异1 2 引。 c a p o n ( 19 8 8 ) 根据公司的产品专业化和市场专业化程度的不同对公司进行分 类，通过对l1 2 家大公司进行统计分析，最终得到多元化经营绩效最好是市场相 关度高的公司1 2 3 j 。 1 5 多元化战略组合对上市公司绩效影响的实证研究 s h l c i f c r 和v i s h n y ( 1 9 9 1 ) 研究表明，从事多元化经营公司的各业务部门之间能 形成共同担保，从而提高了公司的负债能力，由于负债所产生的利息能够在交付 所得税前进行扣除，因而降低了公司的应税利润通过合理的避税多元化经营增 加了公司价值【2 4 1 。 b e r g e r 和o f e k ( 1 9 9 5 ) 在上述两位学者的基础上进行了更深入的研究，研究表 明，多元化经营的公司在规避税收方面还有一个优势，主要体现在某盈利部门的 应税利润可以与另一业务部门的亏损进行对冲，因而降低整个公司的税收负担， 最终减少公司的实际亏损额1 2 5 1 。 h u b b a r d 和p a l i a ( 1 9 9 9 ) 选取1 9 6 1 1 9 7 0 年的样本数据，对期间发生的3 9 2 起兼 并事件运用事件法进行了研究，发现多元化并购会带来正的超额收益，由此可见 信息不对称问题可以通过内部资本市场得到有效解决1 2 们。 h a d l o c k ( 2 0 0 1 ) 等分析了1 9 8 3 1 9 9 2 年间6 4 1 家公司新发股票的市场反应，研究 发现股票的超额收益与以收入计算的h e r f i n d a l 指数呈负相关关系，这说明公司与 外部资本市场之间的逆向选择问题可以通过多元化经营得以缓解【2 7 】。 美国著名管理学家p o r t e r 分析了美国3 3 家公司，这些都是著名的管理卓越、 绩效领先的多元化经营策略的公司。尽管为数不少的公司逐渐退出多元化经营， 但是依然有很多公司不断走上多元化经营的发展道路。1 9 9 0 1 9 9 6 年间，多元化经 营的公司职员人数占美国工作人数的5 0 ，其总资产占美国上市公司资产总额的 6 0 9 0 。在过去的2 0 年里，多元化经营的公司和退出多元化经营的公司数量相当 【2 8 】 o p e n g 和l e e 等( 2 0 0 5 ) 以六个亚洲国家为研究对象，检验了在一个相对稳定的 时期，当出现经济冲击时，不同制度环境中的多元化对公司绩效的影响。研究结 果表明，在不发达的环境中，多元化给公司带来了正向的影响【2 9 1 。 c h a k r a b a r t i 和s i n g h 等( 2 0 0 7 ) 对过发达国家和新兴经济体中的实施多元化战略 的公司进行纵向的研究，最终得出，在新兴经济体中，多元化公司出现“溢价”【3 0 1 。 2 2 2 2 多元化程度与公司绩效负相关 这种观点认为，多元化经营会对上市公司造成一些列负面影响，分散其内部 资源、加大组织管理风险、降低整体协调能力，从而削弱其竞争优势，并且由于 内部资金有限，仅仅通过内部资本市场配置容易导致项目投资不足或者过度投资， 从而使得投资效率降低，经营风险增加，最终造成公司价值损失，导致多元化折 扣。 a m i t 和l i v n a t ( 1 9 8 9 ) 的研究表明，多元化经营的公司利润水平低于非多元化 经营的公司，这一情况在公司进行非相关多元化经营时更为显著【3 。d e n i s 和d i n a e 等( 1 9 9 7 ) 的研究发现多元化带来的成本高于多元化代理的收益，多元化降低了公司 价值1 3 2 1 。 1 6 硕士学位论文 c h a n g 和t h o m a s ( 1 9 8 9 ) 发现，公司低回报和高度多元化相互联系。低业绩促 成公司不断提高多元化程度p 引。 c o m m e n t 和j a r r e l l ( 1 9 9 4 ) 指出，2 0 世纪8 0 年代以来越来越多的公司趋于采取 专业化经营，而专业化程度的增加与股东价值的增加存在关联性。他们通过对 1 9 7 8 1 9 8 9 年间相关数据的分析，得出异常的股票收益与多元化措施之间存在负相 关f 3 4 1 。 郎咸平等采用基于时点观察的、不需要风险调整的托宾的q ( t o b i n s q ) 来度量 公司绩效，避免了那些采用事后方法的缺点。郎咸平等发现，在1 9 7 8 1 9 9 0 年间， 高度多元化公司的q 均值和q 中位数与专业化公司相比显著要低：同时，在样本 观测期间，高度多元化公司的q 均值和q 中位数低于全部样本的均值和中位数， 并且每年都低于l ，这说明与对专业化公司的估价相比，市场对高度多元化公司的 估价全部更低1 3 引。 l a n g 和t u l z ( 1 9 9 4 ) 以托宾q 作为绩效衡量指标，研究了公司业务的集中度与 托宾q 之间的相关性，发现二者呈正相关关系，并且将其与专业化公司进行对比， 多元化公司的平均折价为8 1 3 引。 b e r g e r ( 1 9 9 5 ) 以销售额和资产乘数来度量绩效，通过搜集部门数据进行多元化 价值效应的估计，检验价值溢出或损失的潜在途径。结果发现，在1 9 5 6 1 9 9 1 年 间，多元化公司的价值比单一部门公司平均要低1 3 一15 。但是，实施相关多元 化公司的多元化折扣没有那么大1 37 1 。 g a n t ( 1 9 9 8 ) 指出，公司业绩的大小和经营业务的多少在一定限度内呈正相关关 系，但是超出这一限度之外，公司业绩随着经营业务的增加呈下降趋势【3 8 l 。 r a j a n 等( 2 0 0 0 ) 以行业调整的托宾q 为绩效指标研究专业化公司和多元化公 司，研究发现专业化经营公司的托宾q 值远高于多元化公司【3 9 】。 g o r d o n 和c h a r l e s 等( 2 0 0 0 ) 通过对以往的研究进行综合分析，得出大部分学者 在研究多元化战略与公司绩效之间的关系时，忽略了地域多元化这一重要因素， 他们以1 9 8 4 1 9 9 7 年间6 0 0 0 多家公司为研究样本，并以地域多元化作为控制变量 进行了研究，最终发现多元化公司比专业化公司的价值低6 o 。 s t i j n 和s i m e c o n 等( 2 0 0 0 ) 选取东亚九个国家和地区( 香港、印尼、日本、南韩、 马来西亚、菲律宾、新加坡、台湾、泰国) 的1 0 0 0 0 多家公司作为研究样本，把公 司的多元化战略类型分为纵向多元化和横向多元化两种类型，分析这些公司在东 南亚金融危机前的1 9 9 1 19 9 6 年数据，对东亚九个国家和地区公司多元化战略与 公司绩效的相关性进行了检验，研究发现印尼、南韩、台湾、泰国公司的多元化 和公司业绩呈负相关关系。 杨雷和洪元义( 2 0 0 1 ) 以沪市2 6 4 家生产性上市公司的业务经营、投资动态及财 务数据为基础，分析了公司多元化水平与公司经营绩效的相关性，研究发现非相 1 7 多元化战略组合对上市公司绩效影响的实证研究 关业务型多元化不能提高公司的效益，而相关业务型与主导业务型两类公司的效 最佳，即公司绩效同多元化程度呈负相关关系1 4 0 1 。 m a n s i 和r e e b ( 2 0 0 2 ) 采用相同的方法对2 8 5 6 家公司进行了实证研究，结论也 证明公司多元化会引起折价【4 1 1 。 l i n s 和s e r v a e s ( 2 0 0 2 ) 研究发现，多元化折价比例在日本公司为1 0 ，英国公 司为1 5 ，亚洲7 个新兴经济国家的公司为7 t 4 2 1 。 雷良海和杜晓娟( 2 0 0 3 ) 认为公司多元化程度与盈利水平负相关，公司的盈利水 平随多元化程度的上升而下降，同时，主营业务的快速增长在一定程度上推动了 公司多元化的发展，但提高多元化程度会使公司净利润率降低【4 3 1 。 m e g g i n s o n 等( 2 0 0 4 ) 用超额收益率、经营活动现金流量和托宾q 三个指标来度 量公司的长期绩效，研究发现，公司的长期绩效与业务的集中度上升而提高，两 者呈正相关关系；如果公司实施降低集中度的并购，在实施并购后的第三年股东 财富往往损失18 ，价值减少9 ，经营现金净流量减少2 t 4 4 1 。 傅继波和杨朝军( 2 0 0 5 ) 对中国综合类上市公司多元化经营的研究表明，多元化 程度与公司绩效呈负相关，上市公司存在多元化折扣的现象【45 1 。 喻缨和霍国庆( 2 0 0 7 ) 借鉴国外学者关于多元化与绩效关系的理论模型，以我国 制造业2 0 0 1 年相关数据为样本，考虑相关控制变量的影响，检验了多元化战略与 其绩效关系的理论假设，发现中国制造业公司非相关多元化程度与其绩效存在显 著的负相关关系【4 引。 柳建华( 2 0 0 9 ) 以2 0 0 2 2 0 0 4 年上市公司为研究对象，并且运用多元化投资的流 量来度量多元化投资，实证检验了我国上市公司多元化投资与公司价值之间的关 系，研究结果表明多元化投资减损了公司价值【4 7 1 。 邓新明( 2 0 1 1 ) 选取2 0 0 2 2 0 0 5 年在沪深证券交易所上市的民营公司为样本，综 合考察了政治关联与多元化对公司绩效的共同影响，探讨公司政治关联是否具有 多元化效应，这种多元化效应是否真正促进了公司绩效的实现。本文研究结果发 现：第一，无政治关联公司的多元化与公司业绩关系呈倒“u ”型，具有政治关联的 公司多元化与公司业绩关系呈“逆l 型”：第二，具有政治关联的公司更可能实施 多元化，尤其是非相关的多元化【4 引。 2 2 2 3 多元化程度与公司绩效无关 g o r t ( 1 9 6 2 ) 选取1 9 4 7 1 9 5 7 年美国1 1 8 家大公司作为研究样本，用产业数量、 专业化比率两个指标来度量多元化的程度，由此对面板数据进行了分析。结果显 示，多元化与利润率之间并不相关。g r i n y e r 等( 1 9 8 0 ) 根据对4 8 家英国公司的统计 分析结果，也发现多元化战略与公司绩效之间的相关性不明显。 p a l e p u ( 1 9 8 7 ) 采用“熵”值分析法实证分析了公司利润率与多元化之间的关系， 发现公司利润率与多元化水平和战略类型之间的相关性并不明显1 4 9 1 。 硕士学位论文 j a r r e l l ( 1 9 9 5 ) 选取1 9 7 8 1 9 8 9 年间n y s e 和m a e x 的上市公司的数据，实证研 究了其经营方向的集中化趋势，公司的经营方向的集中化程度越高，公司股票的 收益率则越高。对于多元化对公司现金流量和资本结构的影响，研究结果显示， 多元化经营并不能提高公司资产负债率和内部资本市场有效率p 引。 刘力( 1 9 9 7 ) 选取上市公司2 l 家纺织公司和2 9 家电器产业公司的财务数据，分 析了其多元化经营状况与公司效益、公司价值之间的关系，研究表明公司多元化 经营的程度与公司经营绩效及资产负债率之间基本不存在相关性1 5 。 程俊杰和高汝熹等( 1 9 9 8 ) 以华夏9 6 证券投资价值分析报告中4 5 家上市发 行b 股的公司作为研究样本，详细分析了其的多元化经营情况并进行了相关的实 证分析。研究以主营收入增长率等财务指标来计算平均股东权益比率。结果发现， 不同战略类型的公司其股东权益比率无明显的差别；对于平均净资产利润率而言， 混合多元化( 非相关多元化) 公司过低【5 引。 北京大学光华管理学院的朱江( 1 9 9 9 ) 选取1 9 9 7 年上市公司年报的数据作为研 究样本，选取了定量指标来度量多元化战略发展程度和经营绩效，定量分析了多 元化经营对绩效的影响。得出如下结论：第一，从总体上来看，多元化程度与公 司经营线效并不存在显著的因果关系：第二，公司多元化经营虽然不一定带来较 高的经营利润水平，但能够降低风险，减少利润的波动1 5 引。 马洪伟和蓝海林( 2 0 0 1 ) 选取6 4 4 家工业类上市公司作为研究样本，研究样本均 满足在1 9 9 9 年底前在沪深两市上市的要求。在此基础上，研究了公司多元化程度 与公司经营绩效之间的相关性，发现两者之间没有显著的相关关系【5 4 1 。 金晓斌( 2 0 0 2 ) 等以沪深两市3 7 9 家上市公司1 9 9 8 2 0 0 0 年间的数据为研究对 象，综合分析了多元化经营与公司价值、经营绩效之间的关系，来检验多元化经 营的方式对公司的超额价值以及经营绩效的影响，研究结果发现它们之间的相关 关系并不显著岭引。 姚俊和吕源等( 2 0 0 4 ) 通过分析我国2 0 世纪9 0 年代后期的公司多元化行为， 并且以5 9 3 家上市公司为样本分析多元化程度与经营绩效的关系。通过多元回归 模型等方法，我们发现公司多元化程度虽然与资产回报( r o a ) 指标呈显著负相关， 但与公司的股权收益( r o e ) 没有显著关系 引。 薛有志和周杰( 2 0 0 7 ) 以2 0 0 2 2 0 0 4 年我国制造业上市公司为研究样本，利用路 径分析法对两者的关系进行实证检验，最终发现，公司的产品多元化与国际化战 略的程度上存在正相关，说明两种战略具有互补效应，并且这种关系随着国际化 进程的推进而更加显著。此外，通过分析2 0 0 2 2 0 0 4 年三年的混合样本得出结论， 这两种战略并没有对公司绩效产生显著的直接影响，但对公司绩效的间接影响之 间存在互补效应p 7 。 梅楠( 2 0 1 1 ) 以1 2 家上市传媒公司为研究样本，通过聚类分析发现在我国上市 1 9 多元化战略组合对上市公司绩效影响的实证研究 传媒公司组合区域和业务多元化时存在三种不同的模式，比较了不同组合是否会 产生差异化的绩效。最终的研究结果表明公司多元化战略发展程度与公司绩效不 存在显著关系p 引。 2 2 3 多元化战略类型与公司绩效 自w r i g l e y ( 1 9 7 0 ) 提出多元化战略类型概念以来，国内外众多学者就多哪种战 略类型更有利于公司绩效的提高进行了深入的研究。由于学者在进行研究时所依 据的理论基础、研究方法和所运用的数据的不同，研究结论之间也存在着很大的 差异。 2 2 3 1 相关多化战略优于非相关多元化战略 r u m e l t ( 1 9 7 4 ) 分别从1 9 4 9 、1 9 5 9 和1 9 6 9 年这三年中的美国5 0 0 强公司中， 按照随机抽样的原理，各抽出1 0 0 家大型公司，在此基础上，样本公司根据其战 略类型的划分被分成了九种多元化类型。通过研究多元化战略类型对公司绩效的 影响后，从而得出了以下与两个结论：( 1 ) 始终把多元化经营活动严格地限制在本 身的中心技能或竞争力范围内的公司，其利润率和成长率都高于其他多元化类型 公司，即联系型多元化和限制型多元化公司的绩效最好。( 2 ) 绩效最差的是非相关 多元化公司和单纯依靠某一类产品的垂直结合型公司。由此可见，r u m e l t 认为相 关多元化战略优于非相关多元化战略【7 】。 p a l e p u ( 1 9 8 5 ) 为避免行业对研究多元化战略对公司绩效的影响产生干