（会计学专业论文）企业集团资金集中管理——基于西门子和招商局的案例分析.pdf

i 摘 要 摘 要 近几年，我国企业集团发展迅速，并且带动了相关产业的发展，为我国经 济建设做出了重大贡献。然而，在发展过程中，很多企业集团都受到了资金管 理的困扰，出现了一系列问题。经过多次的思索和尝试，许多企业选择了资金 集中管理模式，并且取得了很大的成效。本文试图对资金集中管理的理论来源 进行分析，并通过案例研究的方法予以证实，以期对我国企业如何进一步加强 资金集中管理给出建议。 首先，本文分析了集团资金集中管理的理论来源。涉及到的有结构追随战 略理论、交易费用理论和内部资本市场理论。其中，结构追随战略理论认为在 任何情况下，企业都应该跟随自己的战略调整来进行结构调整，充分运用企业 内部“看得见的手”替代市场“看不见的手”来调节内部活动，因而，应采取 资金集中管理体制；交易费用理论认为集团的组建，将外部交易内部化就是为 了降低交易费用，建立资金集中管理体制正是将外部交易内部化以实现交易费 用降低的最重要手段，因而应予以采纳；内部资本市场理论认为，集团内部资 本市场在集团出现之后产生，依附于集团的科层制组织，并且内部资本市场功 能的发挥大大依赖于集团集中融资方式的运行程度，而集中融资又是以资金集 中管理为保障的，因而，想要发挥内部资本市场的功能，必须在集团内采取资 金集中管理的模式。 然后，本文以西门子公司和招商局集团为例，介绍了两家公司的发展背景 以及建立资金集中管理的不同市场法律背景，详细描述了各自的资金集中管理 体制及运作情况。分析结果表明两家公司都通过资金的集中管理实现了集团的 内部资本市场功能。在对两家公司进一步对比分析后，本文主张，为了实现招 商局集团的利益最大化，该公司应该更新理念，建立相应的管控体制，接纳现 金池管理模式并设立财务公司，以更好地进行集团的资金集中管理。 最后，通过对案例公司的进一步思考，本文主张，在企业已建立起资金集 中管理体制的前提下，为了能更好地促进资金集中管理并达到最优效果，企业 应该从内外两个方面进行建设：在内部建设上，首先应该重视从多级法人治理 结构向一级法人治理结构的转变，因为这是资金集中管理的产权基础。即使转 变有障碍，企业也应当加强总部的法人治理，逐步削弱子公司层面的治理结构， 加快集团扁平化建设；其次，企业应该重视财务风险防范，除了建立相应的内 部控制制度外，还应该加强总部建设、建立信息适时沟通体系、提高财会人员 素质。而在外部建设上，企业应重视与银行的协同合作，做好银企对接工作， 是促进资金集中管理效果的重要保障。 关键词：资金集中管理，内部资本市场，现金池，一级法人治理，银企对接 ii abstract in recent years, china has seen the rapid development of business groups and their relevant industries, which has contributed tremendously to our economic construction. however, many of them got into the trouble of improper cash management. after many deep thoughts and hard attempts, most of them chose the model of centralized cash management with great success. the purpose of the paper is to analyze the academic sources of centralized cash management, and prove the theory by dedicate case study, so as to give advice on how to further implement centralized cash management. in the first place, this paper will try to find out the sources of centralized cash management. under the theory of strategy and structure, all enterprises should make sure that their structure fit to their strategy, and should make full use of “the visible hand” instead of “the invisible hand”. under the theory of transaction cost economics, the purpose of establishing a business group is to internalize the external activities for the sake of cutting down the transaction cost, which can be successfully achieved by centralized cash management. under the theory of internal capital market, the efficacy of icm depends on the degree of financing centralization, which is based on the centralized cash management. in the second place, this paper will describe the differences of legal environment and the operating background between these two companies, as well as the detailed centralized cash management system they adopt separately. the conclusion is that both of them attend the efficacy of icm by centralized cash management. whats more, china merchants group should embrace the notion of building cash pooling and financing company so as to establish a perfect management control system in the purpose of better cash management. in the last place, in order to promote the efficacy of cash management on the premise of setting up a centralized system, emphasis should be put on both the internal and external aspects. two points should be noticed in the internal angle. first, importance should be attached to the transformation from multi-level corporate governance to single-level corporate governance. even if there are a lot of difficulties in the transformation process, the enterprises should strengthen the corporate governance of the headquarters, and weaken the control power of the subsidies for the sake of shortening the control chain. second, much attention should be paid to control the financial risk. beside the establishment of a suitable internal control system, enterprises should upgrade the control function of the headquarters, set up just-in-time information communication system and improve operating abilities and ethics of financial staff. in the external angle, the most important thing is to make sure the cooperation between enterprises and banks run smooth. keywords: centralized cash management, internal capital market, cash pooling, single-level corporate governance, cooperation between enterprises and banks 学位论文原创性声明学位论文原创性声明 本人郑重声明： 所呈交的学位论文， 是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外， 本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中以明确方式标明。 本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 本人郑重声明： 所呈交的学位论文， 是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外， 本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中以明确方式标明。 本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 特此声明特此声明 学位论文作者签名：学位论文作者签名： 年年 月月 日日 学位论文版权使用授权书学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位 论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的 印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版， 并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有 权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务； 学 校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文； 在以不 以赢利为目的的前提下， 学校可以适当复制论文的部分或全部内 容用于学术活动。保密的学位论文在解密后遵守此规定。 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位 论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的 印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版， 并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有 权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务； 学 校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文； 在以不 以赢利为目的的前提下， 学校可以适当复制论文的部分或全部内 容用于学术活动。保密的学位论文在解密后遵守此规定。 学位论文作者签名：学位论文作者签名： 年年 月月 日日 导师签名：导师签名： 年年 月月 日日 1 第1章 导论 第1章 导论 1.1 问题的提出 中国经济近几年的飞速发展令世界瞩目，而支撑中国经济快速发展的关键是 一批具有强大实力的大型企业集团，正是这些企业集团自身的飞速发展带动了相 关产业的发展。然而，我们必须看到，我国企业集团在发展过程中也出现了诸多 问题，如企业增长过快，陷入成长性破产、多元化却导致对子公司的失控、分权 但集团的核心控制力削弱，出资者的资本无法得到保值和增值等等。其中的许多 问题都与资金的管理有关。 我国企业集团以前较多采取资金分散管理的方式。在这种分散管理、各自为 政的模式下，资金的短缺与裕余并存，使得资金结算和流转无法形成集团规模效 应，业务流程重复，大大影响了周转效率。一方面，从多个商业银行贷入大量资 金，导致巨额贷款增加，财务费用居高不下；另一方面，又有大量存款闲置在多 个商业银行的众多账号内，产生大量机会成本，无法达到集团公司对资源的有效 配置。 此外，分散的资金管理模式还会使得集团总部无法对下属企业的资金质量及 其运转情况实施有效、及时的监管，从而造成下属企业资金账外循环和资金管理 失控，财务风险被最终转嫁给集团公司，使出资者面临极大的金融风险和财务风 险；集团总部无法全面监控基层单位的担保、抵押等经济行为，基层单位的经营 风险无法及时规避；集团总部无法自如调动下属企业的资金来满足整个集团的战 略需求等等一系列问题。 许多大型企业集团开始重视资金管理的问题，并采取一系列措施来加快这种 管理变革的实施，并且在实践中也取得了很大的成效。所以，对资金集中管理的 探讨和推广是很有意义的。同时，理论界对资金集中管理的研究大多是基于实务 的理论分析，很少用经济学和管理学的理论来探究资金集中管理的理论基础问 题。综合看来，无论是从实务角度还是从理论角度出发，对资金集中管理的探究 都十分必要。 2 1.2 主要文献综述 集团资金管理起源于西方。 关于集团资金集中管理的文献， 最早见于 chandler （1962） 所著的 战略与结构： 美国工商企业成长的若干篇章 。 在书中， chandler 对通用汽车公司在一战后 （1922 年左右） 的管理手段改革进行了描述， 他写到 “随 着对长期和短期支出控制的改进，公司对现金资源也实行了类似的控制。现在分 部必须将其收入存放在公司开立存款账户的国内各地的百余家银行之一，而不能 再像 1921 年以前那样自己管理自己的现金。分部没有权力支配这些存款账户， 他们所有的支出均由总部的财务部门负责管理” 。通过建立这么一种资金集中管 理的模式，公司实现了分部之间资金余缺的及时调整，汇集了大量稳定可用的现 金，使分部之间的支付变得容易，简化了现金交割程序，使得公司整体可以获得 更多的银行贷款并将多余的现金用于投资，以获得利息收益。 尽管在 1922 年，西方实务界中就出现了资金集中管理，甚至是“现金池” 运作的雏形，然而，学术界对这一问题的讨论却散见于各种文献，没有进行系统 的讨论。 随着资金集中管理方式在跨国公司中的广泛应用，我国理论界和实务界开始 接触并重视这个概念。近几年来，理论界从资金集中管理的重要意义、资金集中 管理的模式选择、资金集中管理的实施策略、资金集中管理的条件等方面进行了 深入的探讨，丰富了资金集中管理理论。 1.2.1 关于资金集中管理的模式及必要性探讨 袁琳（2001）在资金集中控制和结算中心一书中，对不同形式架构和差 异化产权结构的组织如何把握自己的集中度和资金集权及分权的界限与方式进 行了系统的论述。她指出企业集团货币资金有五种控制模式：统收统支方式、拨 付备用金方式、设立结算中心方式、设立内部银行方式、设立财务公司方式。认 为统收统支方式体现高度集权制，拨付备用金方式体现一定范围内灵活的集权 制，结算中心方式和内部银行方式体现集权和分权相结合制度，而财务公司则倾 向于分权制。 王浩明（2004）认为资金管理模式有：集中监控模式、统收统支方式、现金 集合库模式、预算驱动拨款模式。 随着国有企业股份制改革步伐的加快，对资金集中管理的日益需要，政府对 3 公司设立财务公司的监管也在不断变化。2004 年 9 月，银监会颁布了企业集团 财务公司管理办法 ，以金融法规的形式，确立了财务公司在集团资金管理中的 地位。2006 年 12 月，银监会对上述办法又一次重新修订，以更好地满足我国企 业发展的需要。沈志云（2006）认为， “设立财务公司是把市场化的企业与企业 或银企关系引入到企业集团的资金集中管理中，更加适合市场经济的发展和企业 集团的母子公司体制” 。 汤谷良，曹再华（2006）对 ge 现金池落地中国进行了专业思考。他们建议 “我国国内企业资金集中管理应导入现金池模式，打造资金管理的强势集团总部 是现金池业务取得长期、实质效果的制度安排” 。王浩明（2006）强调，现代企 业集团资金管理提倡建立资金管理现金池，建设集团资金管理的专业化组织；资 金管理要能够支持集团企业资本的战略运营，要提升整个集团的价值。 王之君，杨文静（2006）将资金集中管理模式的建设划分为三个不同的发展 阶段， “即企业内部的资金集成（intranet） 、企业内部资金链与业务链集成（内部 价值链） 、企业内部价值链与外部市场链集成（extranet） ，从动态方面分析了资金 集中管理的模式。 1.2.2 关于资金集中管理实施条件的探讨 孙静芹（2003）认为， “企业集团整体有比较好的财务状况，经常性的现金 流入，较高的银行信用，是资金集中管理的必要条件。 ” 文宗瑜（2004）提出，要“依托商业银行扩大财务结算中心的收支结算覆盖 范围” ，强调了现代资金集中管理与银行合作的重要性。章新蓉（2005）认为“目 前商业银行为集团资金的集中管理提供了更为简便和实用的管理模式” ，对于没 有条件采用结算中心或财务公司的企业集团，可以“采取与商业银行合作的方 式” ， “利用银行的管理资源和专业水平” ，达到企业集团资金集中管理的目的。 罗乾宜（2004）提出，在资金集中管理实施过程中， “一要充分尊重现有组 织结构下的各方利益，二要在推进中注重与基础管理水平相适应” 。 杨慧雨（2005）建议“适度放弃集团总部对分、子公司资金调度融通的金融 管制，使集团内企业间借贷合法化” ，为大型集团推进资金集中管理营造良好的 政策环境；呼吁为大型集团搭建与多银行交易清算平台创造条件， “使大型集团 建立一个清算平台，拥有多个银行通道” 。 张瑞君，邹立，封雪（2006）以价值链管理理论为基础，将资金集中管理划 4 分成内部价值链和外部价值链两个部分，对资金集中管理成功因素进行大样本实 证检验，认为制度推行力度、组织结构设计、人员素质、资金集中程度、软件平 台管理以及银行关系管理等因素影响了资金集中管理的成功。 1.2.3 资金集中管理与风险控制的关系 文宗瑜（2004）针对国内集团产生的“反跨国公司现象” ，围绕着大公司或 集团货币资本的管理与控制尤其是财务风险防范与控制进行探索研究，希望推动 中国的大公司或集团尽快建立现代公司的财务风险防范与控制制度。 袁琳（2005）按照 coso 的八大控制要素，针对实施结算中心和财务公司模 式的集团的风险控制问题进行了探讨，强调要有效地利用集中结算带来的资源有 效配置、风险锁定、出资者监控到位和集团信息集成的优势，将结算中心的风险 牢牢地掌控在集团（财务公司）手中。 1.3 研究的目的和意义 从文献回顾中可以看出，尽管理论界对集团资金集中管理从多个角度进行研 究，但是，上述研究还是存在两个不足之处：一是研究多是在实务发展的基础上 进行的，是为如何更有效地进行实务操作服务的，对资金集中管理的理论分析不 够全面和深入，很少有学者运用财务学或管理学的理论来对集团实施资金集中管 理的必要性进行理论阐述；二是对资金集中管理的案例研究还存在不足，往往是 截取单个案例进行分析，没有采用双案例或多案例来进行类比分析，使得研究的 视角相对狭隘，深度略显不够。 本文研究的目的就是在前人研究的基础上，试图从钱氏理论、交易成本理论 和内部资本市场理论的角度，通过搜集公开资料和财务数据对西门子和招商局的 资金集中管理模式进行对比分析，并期望在深入分析的基础上能够提出一些新 的、富有实践意义的见解。 而本文研究的意义，也正是基于前人研究基础上的 理论和实践上见解的创新。 1.4 研究的内容和结构 在本章的基础上，第 2 章将对决定企业集团资金集中管理的钱氏理论、交易 5 成本理论和内部资本市场理论进行具体阐述；第 3 章将对所选取的两个案例公司 西门子和招商局的具体资金管理情况进行描述和对比分析；第 4 章是对目前 我国企业集团如何更好地实施资金集中管理提出建议；第 5 章，即本文的最后一 个部分，是对前文研究的小结，并对研究的局限性和日后研究展望进行说明。 本文的内容结构如图 1.1 所示： 导论导论 钱氏理论钱氏理论 交易费用论交易费用论 内部资本市场内部资本市场 西门子公司西门子公司 招商局集团招商局集团 小结小结 促进措施促进措施 案例分析案例分析 理论分析理论分析 进一步探讨进一步探讨 图 1.1 本文研究结构图 6 第2章 资金集中管理基础理论分析 第2章 资金集中管理基础理论分析 每一种经济管理行为都有相应的理论进行支撑，资金集中管理也不例外。然 而本文所参阅的相关文献中却很少有对这方面进行阐述的。经过深入的思考，本 人认为，钱德勒的理论主张、交易费用经济学的理论观点和内部资本市场的理论 都能从不同的方面对资金集中管理的必要性进行说明，是资金集中管理的理论来 源。因而，本章将从以上三个方面对资金集中管理的基础理论进行分析。 2.1 钱氏（chandler）理论 2.1.1 结构追随战略理论 1962 年，chandler 出版了著名的战略与结构；美国工商企业成长的若干篇 章 。在书中，chandler 通过对杜邦公司、通用汽车公司、新泽西标准石油公司和 西尔斯罗巴克公司的成长以及它们的管理组织结构如何被重新塑造以适应这 种成长来引出“结构跟随战略、战略决定结构”这个理论。这里的战略是指“企 业长期基本目标的决定，以及为贯彻这些目标所必需采纳的行动方针和资源分 配” ，而结构则是指“为管理一个企业所采用的组织设计” ，包括“各个不同管理 机构和主管们之间的权力沟通路线和通过这些权利和沟通路线流转的信息和数 据” 。 尽管 chandler 在书中试图说明的是 “扩张战略必须有相应的结构变化跟随” ， 但是，这个理论可以被推广应用在资金管理领域。因此，本文主张，为了支持公 司整体的扩张和变革发展战略，应该采取强势总部下的资金集中管理的财务管理 结构来配合。chandler 在书中对通用汽车公司的案例分析也说明了这一点。 2.1.2 看得见的手企业内部协调 1977 年，chandler 出版了另一部享誉盛名的著作看得见的手：美国企业的 管理革命 。 chandler 认为， 现代工商企业在协调经济活动和分配资源方面已经取 代了亚当斯密所谓的市场力量的无形的手。市场依旧是对商品和服务需求的创 造者，然而，现代工商企业已经接管了协调流经现有生产和分配过程的产品流量 7 的功能，以及为未来的生产和分配分派资金和人员的功能。chandler 提及的现代 工商企业，是指靠设立或购进一些在理论上可以独立运转的经营单位而产生和持 续发展的，就是把以前由几个经营单位进行的活动及其相互交易内部化而形成的 一种组织。 这其实与现在人们广为接受的企业集团的定义是基本一致的。 他认为， 随着企业的发展，现代工商企业之所以会出现并且区别于联合大企业1，就在于这 种企业建立了管理层级制度，集中管理权限，提高了管理协调的功能，并且能比 市场机制更有效率地控制和协调经济活动。资金作为企业最重要的一种资源，是 现代工商企业无论如何也必须集中控制的。 2.2 交易费用理论 对交易费用的论述，最早见于 coase（1937）年发表的企业的性质一文。 coase 认为，企业就是为了减少市场交易费用而产生的经济组织，它是价格机制 的替代物，通过形成一个组织，并允许某个权威（企业家）来支配资源，就能节 约某些市场运行成本。因此，交易费用的节约是企业存在以及替代市场机制的根 本原因。推而广之，企业规模的限制因素也是交易费用。当企业内部组织一场额 外交易的成本等于在公开市场上完成这笔交易所需的成本，或者等于另一个企业 家来组织这笔交易的成本时，企业的边界就自然而然确定了。 coase 之后，许多学者对这一理论进行了讨论和发展，其中的集大成者便是 williamson。williamson 顺着 coase 的思路，进一步阐述了交易费用的概念。他将 交易费用分为两大类： “事前”和“事后”交易费用。 “事前”的交易费用是指草 拟合同，就合同内容进行谈判以及确保合同得以履行所付出的成本。 “事后”交 易费用主要有：由于交易行为偏离合作方向而带来的双方不适应成本；讨价 还价成本；为解决合同纠纷而建立的治理结构费用；为保证各种承诺得以兑 现所付出的那种成本。 williamson 还认为，降低交易费用的力量之一是制度因素。他主张用不同的 治理结构来匹配不同属性的交易，以减少交易成本。归结起来便是：特定的交易 要用特定的规制结构2来组织以节约交易费用， 企业和市场是两种可以互相替代的 1 chandler 在看得见的手是这样定义联合大企业的：建立此种联合体是为了控制各单位间的竞争，确保 企业的原料来源，确保成品和服务的销路。各个资助单位的所有者和经理共同采购、定价、确定生产和市场 政策。 2 williamson 认为，规制结构是指组织交易的不同制度形式：企业组织、市场以及存在于这两种组织形式之 间的各种契约安排，即中间组织。中间组织就是既利用市场机制又利用管理手段来协调企业间的交易。其根 8 规制结构，企业与市场的替代取决于交易与规制结构的匹配。企业集团就是这些 规制结构中的一种。作为企业组织形式的一种创新，其功能是节约交易成本，实 现集团整体价值最大化。推而广之，对于集团内部成员资金余缺的处理，适宜的 治理结构便是在集团内部通过总部统一管理和协调，而非求助于外部市场手段， 因为通过资金集中管理而实现的交易内部化，有助于减少交易费用（包括“事前” 和“事后”交易费用） ，发挥集团企业的自身优势。 因而，从交易费用理论的角度考虑，企业集团应实行资金的集中管理。 2.3 内部资本市场理论 以 alchian 和 willamson 为代表的新制度经济学家在对 20 世纪中期美国联合 兼并浪潮中的这些大企业集团的研究中，提出了一个所谓的“内部资本市场 （internal capital market） ”的理念。lamont（1993）也通过石油企业面临冲击时 的金融行为，最早证实了内部资本市场的存在。 内部资本市场引入了市场经济中最重要的协调机制价格机制，在内部实 现了权威配置资源和市场配置资源的结合， 使亚当 斯密的 “看不见的手”（invisible hand）和钱德勒的“看得见的手” （visible hand）紧紧地握在一起。总部更多地依 靠权威、等级制度并配合价格机制的使用来配置内部资源。 2.3.1 集团化与内部资本市场 内部资本市场并不是与生俱来的， 它是从公司组织结构发展到 m 型 （或称事 业部型）结构时开始产生的。当企业拥有多个经营部门或项目时，各经营部门之 间为了争夺资源展开竞争，特别是当不同的经营部门拥有不同的投资机会时，总 部为追求公司整体利益的最大化，需要将资金集中起来进行重新配置，这种资金 再分配使得企业内部实际上形成了一个内部资本市场。 而集团内部的资本市场则是在企业发展成为集团这种新的组织形式之后才 随之产生。khanna 和 palepu(1997,2000)指出，由于规模经济和范围经济的存在， 与专业化的公司、非企业集团相比，通过模仿市场机制，企业集团可以利用其所 有权纽带，建立起企业层级经济组织的行政权威，依靠单一法人企业内部管理的 本特点就是带有企业和市场的双重特性。 9 “权威性” ，用“看得见的手”增进成员企业之间的合作期限、信息共享程度、 战略及策略系统程度以及利益分享补偿机制，进行集团内部的资源配置。把单一 法人企业无法避免的、受“看不见的手”所左右的部分，即“市场公平交易”部 分转移到集团内部来，避免过多交易费用的支出。这样在企业集团内部就形成了 内部资本市场。企业集团能够通过内部资本市场代替单一企业内部的协调，在降 低企业组织行政费用的同时，又节约了市场协调费用，使整个经济组织运行的费 用最低。因此，企业集团的组织形式使企业组织与市场机制之间的相互替代具有 了高度的灵活性，更适应现代市场经济的要求。通过内部资本市场的运作，企业 集团得以有效利用组织和市场双重优势进行资源配置，节约交易费用，满足融资 需求。 集团内部资本市场的运作方式大致有如下几种：集团内部的借贷；集团 内产品或服务往来；集团内资产、股权转让；集团内担保；集团内委托租 赁存款；集团内委托投资、增资；集团内票据贴现融资；集团内部的资产 租赁；代垫款项。 2.3.2 内部资本市场的功能 其实在对集团化的早期研究中，就强调了集团的内部资源配置功能。 willamson（1985）认为， “这些体现 m 型组织原则的联合大企业，最好还是把它 看成一个内部资本市场，因为它把各条渠道的现金流量集中起来，投向高收益的 领域” 。新制度经济学派的交易成本理论认为，内部资本市场之所以会取代外部 资本市场， 是因为内部资本市场具有信息和激励优势， 能更有效地配置内部资源。 alchian（1969）和 willamson（1975）指出企业总部在监督和信息获取方面具有 优势，因而能够规避外部资本市场的信息披露以及激励问题，降低企业与外部资 本市场之间由于严重的信息不对称造成的高昂的置换成本。stein（1997）也对内 部资本市场与银行融资进行比较，认为处于信息优势的企业总部可以通过内部资 本市场在更大范围内重新配置公司的稀缺资金，从而增加公司的价值。他认为， 公司总部可以根据需要把一个事业单位的资产作为抵押融得资金，然后再分配给 边际收益最高的部门， 从而实现 “优胜者选拔 （winner-picking） ” 。 perotti 和 gelfer （1998）等通过实证研究证实内部市场能够降低集团内部企业之间的交易成本， 从而提高成员企业的价值。khanna 和 palepu（2000） 、fauver，houston 和 naranjo （2002）的研究都发现，由于内部资本市场能对不完善的外部资本市场实现有效 10 替代， 在市场机制和法律制度落后的新兴国家， 内部市场可以发挥更重要的作用。 peyer （2002） 发现集团公司高效的内部资本市场配置效率反馈到外部资本市场后， 可以缓解企业与外部市场的信息不对称，从实证方面证实了内部资本配置效率高 的企业在外部资本市场上融得的资金也多。gangopadhuay 等（2003）对印度集团 公司的投资行为的研究也进一步证实在新兴市场，集团化形成的内部资本市场有 利于降低信息不对称而使企业更易于获取外部资金。 简而言之，通过集团内部企业之间的资金余缺形成的内部资本市场，可以缓 解外部融资的种种约束，降低集团内部融资交易成本和集团整体获取外部资金的 成本，刺激成员企业的良性竞争，提高集团资金整体运行效率，有效配置资源， 调控资金风险，并为集团整体价值的增长提供强有力的支持。 2.3.3 集中融资与内部资本市场 与“集中融资”相对的是一种所谓的“分散融资”方式（参见图 2.1） ，即各 部门或成员企业向多个资金提供者融资，可以是直接融资（如在证券市场上进行 股权融资） ，也可以是间接融资（如申请银行贷款） 。而在“集中融资”方式中（参 见图 2.2） ，各部门或成员企业的融资都统一地由某一家金融中介（如银行或风险 投资机构）承担，因此是一种间接融资的方式。在一个拥有内部资本市场的多层 级企业集团中，集中融资供给者的角色由集团的中央权威（总部或母公司）来扮 演；它也可以看作是一个特殊的金融中介，既可以像外部资本市场上的金融中介 那样实施集中的外源融资，也可以在内部资本市场内组织集中的内源融资，然后 统一将资本分配给各部门或成员企业，并在成员企业中进行资金调剂（参见图 2.3） 。 图 2.1 分散融资方式 采取集中融资方式是内部资本市场得以有效运行的基础。试想，如果一个 m 11 型企业的各部门绕开其总部各自独立地向外融资，那么总部与部门之间、部门与 部门之间也就不存在金融联系，内部资本市场也就缺乏得以存在的资本纽带，更 不用说内部资本市场的有效运行了。而无论是通过外源融资还是内源融资，集中 融得的资金都存在一个分配的问题，内部资本市场最关键的一项功能资本配 置由此产生。而基于集中管理的内部管理者显然比外部投资者更了解项目的有关 信息，如果一个企业单位业绩不佳，其资产将被有效地重新配置（直接与公司总 部控制的其他资产合并） ，可将资本有效地分配到边际收益最高的成员企业，避 免在外部资本市场上融资的交易成本和潜在风险。因此，集中融资方式为集团内 部资本市场的运行提供了资本纽带，是其有效运行的基础。 图 2.2 集中融资方式 图 2.3 内部资本市场集中融资方式 综上所述，集团内部资本市场在集团出现之后产生，依附于集团的科层制组 织，并且其功能的发挥大大依赖于集团集中融资方式的运行程度，而集中融资又 是以资金集中管理为基础的。因而，想要发挥内部资本市场的功能，必须在集团 内采取资金集中管理的模式。这便是集团资金集中管理的内部资本市场理论。 12 第第3章 德国西门子与中国招商局的案例分析章 德国西门子与中国招商局的案例分析 与通常用来说明某方面问题的单案例研究不同，多案例研究不仅将每一个案 例看成独立的整体进行全面的分析，而且还在独立分析的基础上对所有的案例进 行统一的抽象和归纳，因而能使案例研究更全面、更有说服力,能提高案例研究的 有效性,比如多个案例可以同时指向一个证据,或为相互的结论提供支持。正是基 于这一点考虑，本章的案例分析采用的是双案例研究的方法，选取了西门子公司 和招商局集团两家大型企业集团作为调查对象，对其资金集中管理情况及其相关 问题进行深入调查和分析。 对案例公司的调研可以分为两个阶段：第一阶段主要是通过公开资料察看 （限于内部资料的可得性） ，了解案例公司所处的经济法律环境的要求、案例公 司资金集中管理采取的方式、具体操作等；查阅的公开资料包括公司网站、公司 年度报告、公司内部刊物（如招商局杂志） 、公开出版刊物上关于案例公司 的相关报道等；第二阶段主要是对前一阶段搜集到的资料进行整理和对比分析， 得出本文研究的结论。 本文选取西门子和招商局这两个案例公司作为研究对象，主要基于以下几个 方面的考虑： 首先， 尽管许多跨国公司早已采用资金集中管理的方式并因此闻名， 但是据观察，国内许多大型集团也逐渐采用资金集中管理方式，并且取得很好的 成效。因而我们认为，选取西门子公司和招商局集团一中一外两家公司，是很具 有代表性，在我国目前企业集团发展中具有普遍的借鉴意义；其次，两家公司是 基于不同的公司背景条件和市场法律环境来进行资金集中管理的，采用的具体方 式也各不相同，如果将两家公司进行对比分析，更具有意义，从这两个案例中总 结归纳出的结论也更具有代表性。综上所述，本文选取上述两个案例公司进行分 析，试图挖掘和发现案例公司在资金集中管理对策上的整合和创新。 13 3.1 西门子案例分析 3.1.1 德国法律背景 德国金融业实行的是混业经营，一家机构只要领取了银行业的执照，就可以 开展金融业的所有业务；当然，金融机构可以只就部分金融业务领取执照，开展 相关业务。 主要法规有： 信用业法 ，俗称银行法（kgw） ，是德国银行和金融服务机构的法律依 据，也适用于德国银行机构在海外的分支； 民法典 ，客户、经销商和供货商之间合同构成的基础； 商法典 ，所有在商业注册登记中的公司进行商业活动的基础。 1999 年 12 月 8 日信用业法修订稿规定以下的业务需要银行业执照：贸 易融资；从公众处吸收存款、发放贷款；外汇账户贴现；从事或代理证券、股票、 债券等业务；发行新证券；金融担保； （支票等的）支付、托收。 在德国，如果一家公司向其成员单位、成员企业提供贷款，不需要银行许可 证。当然，在没有银行许可证的情况下也可以向成员单位吸收存款。如果是向第 三方提供贷款则需要银行许可证。也就是说，在德国，作为大集团投资设立并为 集团提供金融服务的机构，如果在社会上运作，如汽车银行，是需要领取银行业 执照的，如果只在集团内运作，不对第三方发生存贷关系，则可以基本上不受银 行业的监管，不需要领取银行业执照。 3.1.2 西门子公司背景 总部位于柏林和慕尼黑的西门子公司是世界上最大的电气工程和电子公司 之一，也是成功的多元化经营企业之一，其业务遍及全球 190 多个国家，在全世 界拥有大约 600 家工厂、 研发中心和销售办事处。 公司的业务主要集中在制造业、 能源和医疗三大领域。公司由三大分部组成：一个是包括九个运营集团的运营分 部，一个是包括两个集团的金融和房产分部，剩下一个是公司司库分部。32007 3 营运集团主要包括 automation and drives (a & d), industrial solution and services (i & s), siemens building technologies (sbt), osram, transportation systems (ts), power generation (pg), power transmission and distribution (ptd), medical solutions (med),及 siemens it solutions and services (sis)九个集团； 金融和房产集 团包括 siemens financial services (sfs)和 siemens real estate (sre)两个集团。 14 财年（截止至 9 月 30 日） ，公司在全球拥有大约 398200 员工，实现销售额 724.48 亿欧元，净收入 40.38 亿欧元。 1997 年年底，西门子把集团的部分金融业务从原来的中央财经部分离出来， 成立了西门子金融（财务）服务集团（siemens financial services, sfs） ，目的是 为了满足全球业务及公司客户金融财务服务的需求，并且提升集团的融资能力和 财务风险管理能力。sfs 在集团首席财务执行官的领导下，为所有西门子成员公 司提供全方位咨询和财务金融方面的支持，承担着西门子公司内部银行的职能。 随着业务发展，sfs 仅作为集团的一个职能部门已经无法满足集团整体发展的需 要，于是 2000 年 4 月，西门子财务服务集团从职能部门进一步发展为集团全资 的子公司，成为独立法人。从此，sfs 将为外部客户提供服务作为主业，而不再 以集团内部的融资活动为主。如今，sfs 致力于以下三个目标：第一，支持和拉 动西门子集团销售的增长；第二，肩负集团财务风险管理核心的使命；第三，通 过为外部客户提供财务咨询等帮助，获得收益。 3.1.3 sfs 应用情况概述 截至 2008 年第一季度（西门子公司的财务年度为 10 月 1 日至 9 月 30 日） ， sfs 在全球拥有近 1800 名员工，在 30 多个国家和地区建立起统一的财务网络， 并由 sfs 位于德国慕尼黑的总部统一调控。近几年 sfs 获得了稳定的发展，2005 年净资产收益率超过了 32%，尽管 2006 年有所下降，2007 年又恢复到 31.6%的 水平，始终处于 18%-22%的目标值；资产和权益水平经过一定起伏，也保持在一 个相对稳定的水平（见图 3.1） 。 15 图 3.1 近五年 sfs 经营情况 资料来源：西门子 sfs 集团网站， sfs 的业务可以归结为资本和费用两大类。具体职能和规模如表 3.1 所示： 表 3.1 sfs 业务概况 类别部门名称 欧洲和亚太设备融资总资产47亿欧元 美国设备融资总资产22亿欧元 营运资本融资总资产15亿欧元 股权融资总资产3.8亿欧元 项目和出口融资融资的项目金额274亿欧元 保险管理向市场转移的最大风险750亿欧元 司库和投资管理管理的资产总额195亿欧元 资本类业务 关键指标 费用类业务 资料来源：根据西门子 sfs 集团网站资料整理。 从表中可看出，sfs 包括八大块业务，其中的司库与现金管理（tfs）部门 是西门子公司资金管理的核心，在 sfs 中占据着重要地位，它的任务包含四个方 面：一是现金管理，二是资本市场，三是风险顾问与融资，四是全球电子支付。 而且，与 sfs 不同的是，tfs 的客户仅仅是整个集团，包括总部，下属子公司和 经营单位，而不面向集团外部的公司和客户。 2008 财年，公司将建立“西门子信贷库(siemens credit warehouse)” ，以增强 公司信贷风险的透明度，并且将管理信贷风险的权限集中到司库部门。sfs 作为 营运服务提供商将对西门子信贷库进行运作。公司的营运单位将把他们目前的贸 易应收款，包括固有的信贷风险，转到西门子信贷库名下，但是仍然保留应收款 16 的管理和催收职责。西门子信贷库通过投资组合对信贷风险进行积极的管理，例 如，将头寸出售给特定的客户、国家或行业以进行套期保值，还可以将应收款出 售给第三方进行贴现，从而为公司提供一个额外的融资渠道。 3.1.4 资金集中管理的手段现金池 西门子的现金池已经运用了二十多年，运用银行渠道，按时对子公司银行账 户的现金存量进行归集。 根据不同国家金融管理体制的不同，西门子采取了不同类型的现金池来应 对，总的来说有三种：第一种是零余额账户法（zero based account） ，总账户和分 账户是一级和二级的关系，划转时，若账户当日清零后有盈余，银行自动把盈余 划入总账户，若分账户