（管理科学与工程专业论文）公司治理结构与价值创造.pdf

西南交通大学博士研究生学位论文第l 页 摘要 随着经济全球体化，各国的公司治理结构正经历着一系列的变化。在此 过程中，越来越多的决策者认识到，建立有效的公司治理是现代市场经济体系 有序、高效运行的微观基础。 自建立现代企业制度成为我国国有企业改革的主要方向以来，公司制企业 在我国得到了迅猛的发展，公司治理日益受到我国各级政府与企业的重视，对 公司治理结构的研究也已成为我国理论界的一个重要课题。 在公司治理结构的研究中，企业绩效的度量是一个非常关键的因素。经济 附加值( e v a ) ，作为评价企业创造价值的公司绩效评价指标，于九十年代初开 始，逐渐在美国等国的大公司中，如可口可乐、西门子、i b m 、w a i m a r t 等， 获得成功应用，使得这些公司的资本效益大幅度地提高。 基于企业绩效评价指标在公司治理结构研究中的重要地位，本文在将e v a 用于中国企业绩效的度量和公司治理结构两个方面展开了研究。主要结果有： 1 从剖析经济附加值( e v a ) 的理论渊源出发，探讨了e v a 指标的优势 和不足。e v a 是对真f “经济”利润的评价，其最大的特征就是注重资本费用， 与其他传统会计指标相比，e v a 能更加全面地反映一个企业的经营绩效；而且 使用e v a 指标能够使得管理者和股东的利益最大限度地保持致，它还能在公 司内部管理和激励约束机制的设计中发挥重要作用。但e v a 对企业内在的成长 性机会的解释不够充分，是一种资本效率指标。 2 通过对e v a 和剩余收益以及传统会计指标与公司市场价值相关性的研 究，我们分析了在我国证券市场中e v a 与投资收益的相关性。实证发现，公司 的e v a 与公司的市场价值显著f 相关，但所包含的公司市值的信息不多，在传 统会计指标之上，e v a 不具有增量信息解释能力；传统会计指标与公司市值显 著f 相关，能很好地解释公司的市场价值；相对于e v a ，传统会计指标不仅具 有增量信息解释能力，而且可以取代e v a ：e v a 与剩余收益互有增量信息解释 能力。 3 对股权结构与公司价值的研究。针对股权结构是市场调节，还是所有者 控制方式展厅讨论。 我们列沪市所有行业上市公司的股权结构与公司价值创造进 ? 了探讨。实 第1 1 页西南交通大学博士研究生学位论文 证分析中以e v a 及相关变量作为公司价值的度量。结果表明，股权结构对 公司价值有显著的影响，主要体现在：1 ) 股权集中度与公司价值糊呈现显著的 负相关关系。这说明上市公司中股权集中度越高的公司，公司的价值越低；2 ) 国 家股比例与公司价值间显著的负相关关系，表明了国家股股东在公司创造价值 活动中的负面效应；3 ) 法人股比例与公司价值问具有证相关关系，说明机构投 资者既有激励又有能力来监督和控制公司管理人员，在公司治理中扮演着重要 的角色；4 ) 实证结果没有充分地支持流通股与公司价值的正相关关系，说明流 通股比例的大小对公司价值的证面影响不明显。这些结果支持我国上市公司创 造的价值受公司股权结构的影响。 为了对上述的结论做进一步的论证，我们选择竞争激烈的家电行业作为分 析对象，讨论了上述问题，分析市场调节对公司股权结构的影响。 4 讨论董事会控制、经理报酬与公司创造价值之间的关系。通过对影响企 业主要经营管理者报酬的主要相关因素董事会控制、经理个人特征、公司 经营绩效进行的分析。实证结果发现，在我国上市公司中独立董事比例与经理 报酬的相关性不显著，非独立董事比例、董事会规模与经理报酬间的相关性也 不显著，仅有c e o 的双重性与经理报酬的币相关性显著。这说明在我国上市公 司中，独立董事的独立性弱，总体上董事会、独立董事在公司经理激励约束机 制控制上没有起到应有的作用。在实证分析中我们还发现，经理个人特征对经 理报酬的解释能力远大于董事会结构变量和公司绩效变量对经理报酬的解释能 力。这说明，在我国现阶段，上市公司的经理普遍对董事会成员( 包括独立董 事) 有较大的影响力，使得董事会在设计经理的报酬时，能更有利于经理本身， 而不是对公司价值和投资者利益。在实证分析中我们还发现，虽然公司经营绩 效与经理报酬讴相关，但影响很小，说明经理报酬与公司创造的价值关系较弱。 关键词： 公司治理：公司治理结构；价值创造；e v a ：股权结构；董事 会结构：激励约束机制 西南交通大学博士研究生学位论文第1 1 1 页 a b s tf a c t w i t hw o r l d w i d ed e v e l o p m e n to fe c o n o m y , t h es t r u c t u r eo fc o r p o r a t eg o v e r n a n c ei s u n d e r g o i n gd e e p l yr e c o n s t r u c t i n g m o r ea n dm o r ef i n a n c i a le c o n o m i s t sa n dc o r p o r a t eg o v e r n o r s r e a l i z et h a te f f i c i e n tc o r p o r a t eg o v e r n a n c ei st h em i c r o - f u n d a m e n to fm o d e mm a r k e te c o n o m y p e r f o r m i n ge f f i c i e n t l ya n dh e a l t h i l y w h i l eb u i l d i n gm o d e mc o r p o r a t es y s t e mw a sa i m e da st h em a i nr e f o r mo fc h i n e s e s t a t e 。o w n e de n t e r p r i s e s ，c o r p o r a t ec o m p a n yh a sb e e ns e t u pr a p i d l yi nt h el a s tt e ny e a r s c o r p o r a t eg o v e r n a n c en o to n l yh a sa t t r a c t e dm o r ea t t e n t i o n sf r o ms t a t ea n dc o r p o r a t eg o v e r n o r s ， b u ta l s oh a sb e e na h o t l yd e b a t e dt o p i ci na c a d e m i cr e s e a r c h t h e p e r f o r m a n c ee v a l u a t i o no fac o m p a n yi sak e yf a c t o rw h i l eu n d e r s t a n d i n gt h es t r u c t u r e o fc o r p o r a t eg o v e r n a n c e e c o n o m i c - v a l u e a d d e d ，av a l u eb a s e d ；n d e xt oe v a l u a t et h e p e r f o r m a n c eo fac o m p a n y , w a sf i r s tu s e di n1 9 8 9a n df r o mt h a ta u s p i c i o u sb e g i n n i n gh a s c a p t u r e dt h ei n t e r e s to fm a n yi nt h eb u s i n e s sc o m m u n i t y , s u c hf i r m sa sc o c a - c o l ac o ，s i e m e n s c o i b mc o ，a n dw a l m a r tc o ，e t c ，a n dh a sl a r g e l ye n h a n c e dt h ed a p i t a le f f i c i e n c yo ft h e s e c o m p a n i e s b a s e do nt h ei m p o r t a n c eo fp e r f o r m a n c ee v a l u a t i o no fac o m p a n yi n c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ， t h i sp a p e ri sc o n s t r u c t e db yt w op a r t s ，t h em e a s u r e m e n tp e r f o r m a n c eo fc o m p a n ya n dt h e s t r u c t u r eo fc o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，w h i l ec o m b i n ge v aw i t ht h ec o m p a n i e sl i s t e do ns h a n g h a i a n ds h e n z h e ns t o c ke x c h a n g e s t h em a i nr e s u l t sa r e ： 1 t h i sp a p e rs u r v e y st h ee x i s t e dt h e o r e t i c a la n de m p i r i c a lw o r k so ne v a e v ai san e wa n d i m p r o v e dm e a s u r eo f e c o n o m i cp r o f i t s t h es i g n i f i c a n tp r o p e r t yo f e v ai si t si n c o r p o r a t i o no f a n o p p o r t u n i t yc o s t o ff u n d sf o rt h ee q u i t yi n v e s t o r s lc a p i t a l c o m p a r i n gt ot h et r a d i t i o n a l a c c o u n t i n gm e a s u r e so fe a r n i n g sw h i c ha r en o tr e l e v a n tt oe x p l a i n i n gv a l u ec r e a t i o n ，e v ac a l l i n c r e a s et i l er a t eo fr e t u r ne a r n e do nt h ee x i s t i n gb a s eo fc a p i t a l a n di n v e s ta d d i t i o n a lc a p i t a li n p r o j c o t st h a tr e t u r nm o r et h a nt h ec o s to f o b t a i n i n gt h en e wc a p i t a l e r ac a a - ia l s or e b a l a n c et h e r i g h t sa n di n t e r e s t sb e t w e e ns h a r e h o l d e r sa n dm a n a g e r s ，a n dp l a ya ni m p o r t a n tr o l ew h i l e b e s t i r r i n ga n dr e s t r i c t i n gt h ec o r p o r a t em a n a g e r s 2 b a s e d0 nt h ef i n a n c i a li n f o r m a t i o no f4 5 6f i r m sl i s t e da ts h a n g h a is t o c ke x c h a n g e t h i s p a p e ri n v e s t i g a t et h er e l a t i o n s h i pb e t w e a nf i r mv a l u e sa n de v a t r a d i t i o n a ia c c o u n t i n gj n d e x e s a n dr e s i d u a li n c o m ef r o my e a r1 9 9 9t o2 0 0 1 t h ee v i d e n c e si n d i c a t et h a tt h e u g he v ai s p o s i t i v e l yr e l a t e dt of i r mv a l u e s ，t h ei n f o r m a t i o nc o n t e n to nf i r mv a l u e si sv e r ys m a l l a f e e r c o n t r o l l i n gf o rt r a d i t i o n a la c c o u n t i n gi n d e x e s ，e v ad o e sn o th a v ea n yi n c r e m e n t a li n f o r m a t i o n c o n t e n to nf i r mv a l u e s t h e r ea r es i g n i f i c a n t l yp o s i t i v ec o r r e l a t i o n sb e t w e e nn r mv a l u e sa n d t r a d i t i o n a la c c o u n t i n gi n d e x e s ，a n da c c o u n t i n gi n d e x e sc a ne x p l a i nf i r mv a l u e sv e r yw e l l a c c o u n t i n gi n d e x e sh a v es t r o n gi n c r e m e n t a li n f o r m a t i o nc o n t e n to nf i r mv a l u e se v a ，a n dc a n d o m i n a t ee v a e v ah a si n c r e m e n t a l i n f o r m a t i o nc o n t e n tb e y o n dr e s i d u a li n c o m e a n dv i c e 第l v 页西南交通大学博士研究生学位论文 v e r s a 3 u s i n ge i n d e xa n ds o m eo t h e rf i r mv a l u ee v a l u a t i n gv a r i a b l e s ，t h i sp a p e rd i s e n t a n g l e s t h er e l a t i o n sb e t w e e nt h eo w n e r s h i ps t r u c t u r ea n dv a l u e so ft h ef i n n sl i s t e da ts h a n g h a is t o c k e x c h a n g e o u rr e s u l t si n d i c a t et h a tt h eo w n e r s h i ps t r u c t u r eh a ss i g n i f i c a n te f f e c t so nf i r mv a l u e s f i r s t c o n c e n t r a t e do w n e r s h i pn e g a t i v e l yc o r r e l a t e st of i r mv a l u e t b e6 n nw i t hh i g hc e n t r a l i z e d o w n e r s h i ps t r u c t u r eh a sl o we a r n i n g s s e c o n d ，t h er a t eo fs t a t e - o w n e ds h a r e si nt h et o t a ls h a r e so f an r mi sa l s os i g n i f i c a n t l yn e g a t i v er e l a t e dt of i r mv a l u e b u tt h er e l a t i o nb e t w e e nf i r mv a l u ea n d t h ep r o p o r t i o no fl e g a l p e r s o ns h a r e si naf i r mi sp o s i t i v e l e g a l p e r s o ns h a r e h o l d e rc a nn o to n l y j n c e n tb u ta l s oc o n t r o lt h ef i r mm a n a g e r s t h e yh a v ed o m i n a n tp o w e ro v e rc o r p o r a t eg o v e r n a n c e o fc h i n e s ec o m p a n i e s f i n a l l y , t h ee m p i r i c a lf i n d i n g sd on o tf u l l ys u p p o r tt h ep o s i t i v er e l a t i o n b e t w e e nf i r mv a l u ea n dt h es c a l eo f t r a d a b l es h a r e so f an 兀n 4 t h i sp a o e re x a m i n e st h er o l eo f b o a r dc o n t r o l ，c h i e f e x e c u t i v eo 饿c e rc h a r a c t e r i s t i c sa n d f i r mp e r f o r m a n c ei nd e t e r m i n i n gm a n a g e m e n tc o m p e n s a t i o n b a s e do nc h i n as t o c km a r k e td a t a 。i ny e a r2 0 0 1 t h ee m o i r i c a lr e s u l t ss h o wt h a tn os i g n i f i c a n tr e l a t i o ne x i s t sb e t w e e nm a n a g e m e n t c o m p e n s a t i o na n db o a r ds i z e t h ep r o p o r t i o no fi n d e p e n d e n td i r e c t o r so na b o a r d t h ed u a l i t yo f c e oh a ss i g n i f i c a n t l yp o s i t i v er e l a t i o nw i t ht h em a n a g e m e n tc o m p e n s a t i o n i na d d i t i o n ，t h e i n a n a g e m e n tc o m p e n s a t i o ni sm u c hc l o s e l yr e l a t e dt oc h i e fe x e c u t i v eo f f i c e rc h a r a c t e r i s t i c st h a n t ot h eb o a r ds t r u c t u r ea n df i r r np e r f o r m a n c e k e y w o r d ：c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，c o r p o r a t eg o v e r n a n c es t r u c t u r e ，e v a ，v a l u ec r e a t i o n ， s h a r e h o l d e rs t r u c t u r e ，c o m p e n s a t i o nc o n t r a c t ，b o a r dc o n t r 0 1 v 西南交通大学 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学校 保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和 借阅。本人授权西南交通大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数 据库进行检索，可以采用影印、缩影、或扫描等复制手段保存和汇编本学位论 文。 本学位论文授予 1 保密口，在 2 不保密区适用本授权书。 学位论文作者签名：一一凄，哿 h 期：如睥f 月f pf 1 年解密后适用本授权书 p 铷嘶篆 撇瓤指日 西南交通大学博士研究生学位论文 第l虹 第1 章绪论 二十世纪九十年代以来，随着经济全球一体化，各国的公司治理结构正经 历着一系列的变化。在此过程中，越来越多的决策者认识到，建立有效的公司 治理是现代市场经济体系有序、高效运行的微观基础。 自建立现代企业制度成为我国国有企业改革的主要方向以来，公司制企业 在我国得到了迅猛的发展，公司治理闩盏受到我国各级政府与企业的重视，对 公司治理结构的研究也已成为我国理论界的一个重要课题。 1 1 公司治理 h a r t t ”j 在公司治理理论与启示一文中提出了公司治理的理论框架。他 认为，只要当以下两种情况存在，公司治理问题就必然在一个组织中产生。第 一种情况是组织成员，如所有者与经营管理者之间存在利益冲突，即产生所谓 的委托代理问题；第二种情况是，当交易费用太大使委托代理问题不可能通过 合约的方式解决时。饱认为，在没有委托代理问题的情况下，公司中所有的个 人都会去追求企业的利润或者市场价值的最大化。每个人的努力和其它各种成 本都可以直接得到补偿，因此不需要激励机制调动人们的积极性，也不需要治 理结构柬解决争端，因为这时没有争端可苦。如果出现委托代理问题并且合约 不完全，则公司治理结构就至关重要。标准的委托代理人模型，通常假定签订 一份完全合约是没有费用的。然而，实际签订合约的费用可能很大，因而当事 人不能签订完全的合约，而只能签订不完全合约；或者，若初始合约模棱两可， 当新的信息出现时，合约将被重新谈判，否则会引起争端。因此，h a r t 指出， 在台约不完全的情况下( 委托代理问题也将出现) ，治理结构确实有它的作用。 治理结构被看作一个决策机制，而这些决策在初始合约下没有明确地界定。更 确切地说，治理结构分配公司非人力资本的剩余控制，即资产使用权如果没有 在仞始合约中详细界定的话，治理结构将决定其如何使用。由此可以看出，h a r t 是将代理问题和合约的不完全性作为公司治理存在的条件和理论基础。 c o c h r a n 和w a r t i c k u 3 在1 9 8 8 年发表的公司治理文献回顾一文中 指出：公司治理问题是由包括股东、董事会、公司高级管理层和公司其他利益 相关者的相互作用中产生的。构成公司治理问题的核心是：( 1 ) 谁从公司决策 第2 页西南交通大学博士研究生学位论文 高级管理层的行动中受益：( 2 ) 谁应该从公司决策t 高缴管理层的行动中受益? “当在是什么和应该是什么之间存在不一致时，一个公司的治理问题 就会出现”。为了进一步解释公司治理中包含的闯题，根据b u c k h o i z 的论述， 他们将公司治理分为四个要素，每个要素中的问题都是与高级管理层和其他主 要的利益相关者相互作用有关的，是由“是什么”和“应该是什么”之间不一 致引起的。具体说，就是管理层有优先控制权，董事会过分屈从于管理层，员 工在企业管理上没有发占权，和政府注册过于宽容。每个要素关注的对象是这 些利益相关者中的个，如股东、董事会、员工或者政府。他们认为：“理解公 司治理中包含的问题，是回答公司治理是什么的一种方式”。 将公司治理解释为一种制度安排则是另一种观点。英国牛津大学管理学院 院长m y e r 1 4 i 在他的市场经济和过渡经济的企业治理机制一文中，把公司治 理定义为：“公司赖以代表和服务于他的投资者的一种组织安排。它包括从公司 董事会到执行经理人员激励计划的一切东西。公司治理的需求随市场经济 中现代股份有限公司所有权和控制权相分离而产生”。斯坦福大学的钱颖一教授 也支持制度安排的观点，他认为：“在经济学家看来，公司治理结构是一套制度 安排，用以调配与企业利益相关的群体或个人一投资者( 股东或者债权人) 、经 理人员、员工之间的关系，并从中实现经济利益。公司治理结构包括：( 1 ) 如 何配置和行使控制权；( 2 ) 如何监督和评价董事会、经理人员和员工；( 3 ) 如 何设计和实施激励机制。” 至今为止，对公司治理概念还没有一个统一的定义。但从上面所列出的这 些解释可以看出公司治理概念至少包含以下两层含义： 1 公司治理是一种合同关系。公司被看作是一组合同的联合体，这些合同 治理着公司发生的交易，使得交易成本低于由市场组织这些交易时发生的交易 成本。由于经济行为人的行为具有有限理性和机会主义的特征，所以这些合同 不可能是完全合同，即能够事前预期各种可能发生的情况，并对各种情况下缔 约方的利益、损失都做出明确规定。为了节约合同成本，不完全合同常常采取 关系合同的形式。就是说，合同各方不求对行为的详细内容达成协议，而是对 目标、总的原则、遇到情况时的决策规则，分享决策权以及解决可能出现的争 议的机制等达成协议，从而节约了不断谈判不断缔约的成本。公司治理的安排， 以公司法和公司章程为依据，在本质上就是关系合同，它以简约的方式，规范 公司各利益相关者的关系，约束他们之间的交易，实现公司交易成本的比较优 势。 2 公司治理的功能是配置责、权、利。关系合同要能有效，关键是要对在 西南交通大学博士研究生学位论文 第3贝 出现合同末预期的情况时，谁有权做出决策安排。一般来说，谁拥有资产，或 者说谁有资产所有权，谁就有剩余控制权，即对法律或合同未作规定的资产使 用方式做出决策的权利。公司治理的首要功能，就是配置这种控制权。它有两 层含义：一层是，公司治理结构是在既定资产所有权前提下安排的。所有权形 式不同，如债权与股权、股权的集中与分散等，公司治理的形式也会不同；另 一层是，这种控制权是通过公司治理结构进行配置的。这两方面的含义体现了 控制权配置和公司治理结构的密切关系，控制权是公司治理结构的基础，公司 治理结构是控制权的实现。 对公司治理内涵的界定，有两种观点。一种观点认为：公司治理是指所有 者，主要是股东对经营管理者的一种监督与制衡机制。即通过一种制度安排， 来合理地配置所有者与经营管理者之i 割的权利与责任关系。公司治理的目标是 保证股东利益的最大化，防止经营管理者对所有者利益的背离1 2 五5 6 。 另一种观点认为：公司治理不能够只局限于股东对经营管理者的制衡，而 是涉及到更广泛的利益相关者，包括股东、债权人、供应商、员工、政府和社 区等与公司有利益关系的群体。公司治理是通过一套包括j 下式或非f 式的、内 部或外部的制度或机制来协调公司与所有利益相关者之间的利益关系，以保证 公司决策的科学化，从而最终维护公司各方面的利益。因为在广义上，公司已 不仅仅是股东的公司，而是一个利益共同体。公司的治理机制也不仅局限于以 治理结构为基础的内部治理，而是利益相关者通过一系列的内部、外部机制柬 实施共同治理，治理的目标不仅是股东利益的最大化，而是要保证公司决策的 科学性，从而保证公司各方面的利益相关者的利益最大化 1 3 扎7 2 ，8 21 0 9 】。 从公司法律的角度柬说，股东是理所当然的所有者，股东所有者的地位受 到各国的法律保护。从这个意义说，公司存在的目的就是追求股东利益最大化。 但是传统的公司法是建立在以下假定基础之上：市场没有缺陷、具有完全竞争 性和优化资源配置的作用。这样，公司在追求股东利益最大化过程中，就会实 现整个社会的帕累托最优。然而，在现实中市场机制并不是万能的，股东的利 益作为一种个体利益在很多场合与社会大众的整体利益是不相容的。另外，由 于支撑现代公司资产概念的不再是唯一的货币资本，人力资本成为不可忽视的 因素，而且它同货币资本和实物资本在公司的运行中具有同样的重要性。公司 就是山人力资本和非人力资本缔结而成的和约。再者，公司是社会的公司，社 会中的利益相关者对公司的生存与发展都会产生不同程度的影响。由于利益相 关者的利益与公司息息相关，公司必须体现他们的利益。当前很多公司把本应 第4 页西南交通大学博士研究生学位论文 内部化的成本予以外部化，转嫁给社会，并造成一系列社会问题，如污染环境、 滥用经济优势、垄断价格、排挤中小竞争者、欺诈消费者、寻租、法人犯罪等。 从整个世界的发展趋势来看，公司的经济力量越来越强，社会财富越来越向公 司集中。掘一份报告显示，全球公司二百强的销售总额高于1 8 2 个国家的全部 国民生产总值。公司的经济力量对经济、政治、环境、科教、文艺等领域产生 了重要影响。所以，强化公司的社会责任已经成为当务之急。从这个角度来说， 公司不仅要追求股东的利益，而且要维护利益相关者的利益。同时，公司既是 商事主体也是利益的聚焦点，除了股东利益之外，公司的设立与运营还编制成 一张非股东的利益关系网，这些除股东之外的社会主体与公司的存在具有利益 关系。为确保公司的繁荣与发展，股东及其代理人必须与员工、债权人、客户、 社区密切合作。成功的公司既需要对外增强对客户的吸引力，也需要对内调动 员工的劳动积极性。作为所有者，股东处于公司治理的核心。债权人，如银行， 尽管不一定是公司的资产所有者，但它向公司发放贷款后，处于防拯自身风险 的考虑，要求对债务人的资本经营进行监督或参与治理，这种权利来自债权。 根据产权内涵的逻辑延伸，仅仅具有人力资本的劳动者也应是产权主体，所以 公司雇员通过提供人力资本而拥有了参与公司治理的权利。此外，由于客户等 其他利益相关者与公司之问存在程度不同的利益关系，这就为他们参与或影响 公司治理提供了可能：但让这种可能变成现实还需要其他条件，如利益关系的 专用性、社会的制度环境等。值得指出的是，在完全竞争的市场环境中，公司 治理主体各组成部分之间的关系是建立在合作基础上的平等、独立的茨系。但 从他们对公司治理客体的影响看，有着核心与外围的区分。在经济合作与发展 组织( o e c d ) 最近制定的公司治理原则中，也强调了其他利益相关者在 公司治理中的地位。原则中主要包括以下五个方面内容：( 1 ) 股东的权力：( 2 ) 对股东的平等待遇：( 3 ) 利益相关者的作用：( 4 ) 信息披露和透明度；( 5 ) 董 事会责任。因此我们认为，公司治理不应仅局限于股东利益的最大化，而要兼 顾公司利益相关者( 债权人、员工、客户、政府、社区等) 的利益。 归纳以上的观点，公司治理应是一套包括正式或非币式的公司内部或外部 的制度或机制安排，其目的是协调公司与所有利益相关者( 股东、债权人、员 工、客户、政府、社区) 之间的利益关系，以保证公司决策的科学化，从而最 终维护股东与其他利益相关者的利益。外部机制主要包括资本市场、政治法律 法规制度、产品和生产要素市场；内部机制主要包括公司管理者的激励与约束、 董事会的构成和大股东的监督和财务透明性。 西南交通大学博士研究生学位论文摊5 1 2 公司治理的对象 追述公司的本质，其摹本点在f 因委托代理而彤成的一组契约关系。由于 这种契约关系具有币完备性与信息的币对称忭，从而产生了公司治理。所以公 司治理的实质在下股东等利益相关者列公司经营管理者的监督与制衡，解决因 信息的不对称而产生的逆向选择和道德风险问题。在现实中所要解决的具体问 题就是决定公司的经营与管理是面科学有效。从这个意义上讲公司治理的对 象有两个：经营者和董事会。对经营者的治理束自董事会，目标在于公司经营 管理是否恰当判断标准是公刊的经营绩效；对董事会的治理来自股末及其他 利益掘关者，目标在于公司的重大战略决策是雷恰当，判断标准是股东及其啦 利益相关者的投资回撤率。 1 3 公司治理结构 公司治理结构是指公司治型的内部机制，即所有者( 主要是股东) 对经 营管理者的一种监督与制衡，其目的是协调公司与股东及其他利益相关者的利 益，从而最终维护股东利益的擐大化和同时兼顾公司其他相关者的利益。其主 要特点是通过股东大会、董事会、监事会及管理层所构成的内部治理 8 2j 。 公吲治理结构中的主要机制包括：政权结构，董事会，临事会，激励约束 机制，财务透明性。 股权结构： 拥有公司所有权的主体构成和各主体所拥有的所有权的份额 董事会， 董事会是公司内部治理机制。董事会由董事长和董事构成。在董事会成员 - p ，蛆常分内部董事和外部董事( 在我国称外部董事为独立董事) 。外部董事 小是公爿的雇员，他们与公司的关系仳限于董事的职责，而内部董事i j t q 也是 公司的雇员。 董事会的职责为： ( 1 ) 行使监督职能。具体包括：提名c e o ，批准c e o 提名的其他经营管 理凡选，并y , j 他剁提供必要的工悔j ；_ f = 境与条件：评价经营管理者的绩做，确定 第6 页西南交通大学博士研究生学位论文 经营管理者的薪酬，对经营管理者的经营活动进行监督：制订公司章程，设计 和修订交由经营管理者实施的政策目标。 ( 2 ) 确保法规被遵守。具体包括：熟悉新的法舰、制度，确保公司遵守每 一项相关的法规，以合法的手段回避不利于公司的法规。 ( 3 ) 保护相关者的利益。具体包括：监督产品质量，致力于员工工作条件 的改善，检查劳动政策的贯彻与执行，提高公司的知名度，保持公司良好的公 共形象，与政府机构、教育科研机构、民问团体保持密切联系。 ( 4 ) 服务于股东的利益。具体包括：保护股东的股权收益，促进公司资产 的保值、增值，保证股东在选任代表时有平等的机会，以及对公司信息的知情 权。 监事会： 监事会是公司内部的专职监督机构。监事会对股东大会负责，以出资人代 表的身份行使监督权力。监事会的基本职能是监督公司的切经营活动，以董 事会和总经理监督对象，在监督过程中，随时要求董事会和经理人员纠正违反 公司章程的越权行为。为了完成监督职能，监事会不仅要进行会计监督，而且 要进行业务监督。不仅要有事后监督，而且要有事前和事中监督( 即计划、决 策时的监督) 。 激励约束机制： 激励约束机制是公司内部的治理机制。激励约束机制是指为了控制和解决 由于委托代理问题带来的经营管理者和所有者之间目标不一致的问题，所采用 的对经营管理者的激励和约束。如：对企业经营者的报酬实行年薪制和股票期 权制，即目l j 国际上通行的对企业经营管理者的一套激励和约束机制。其目的 是希望使企业经营管理者对个人效用最大化的追求被转化为对企业绩效最大化 的追求。 财务透明性和充分的信息披露 为确保投资者当前利益和潜在利益财务透明度和充分的信息披露都是必 要的，对于发展中国家尤其如此。诚实的管理者会提供关于公司的经营状况、 财务状况和外部环境的充分、准确和及时的信息。另外，一个有效的信息披露 制度有助于公司治理水平的提高。 西南交通大学博士研究生学位论文 9 9 7负 1 4o e c d 公司治理原则 经济合作与发展组织( o e c d ) 理事会于1 9 9 9 年5 月通过的公司治理原 则主要规定了以下五个方面的内容： ( 1 ) 保护股东的权利。 ( 2 ) 对股东的平等待遇。包括小股东和国外股东，如果他们的权利受到损 害，应有机会得到有效补偿。 ( 3 ) 利益相关者在公司治理结构中的作用。治理结构的框架应当确认利益 相关者的合法权利，并且鼓励公司和利益相关者在创造财富和工作机会以及为 保持企业财务的健全而积极地进行合作。 ( 4 ) 信息披露和透明度。治理结构的框架应当保证及时准确地披露与公司 有关的任何重大问题，包括财务状况、经营状况、所有权状况和公司治理状况 的信息。 ( 5 ) 董事会的责任。治理结构的框架应确保董事会对公司的战略性指导和 对管理人员的有效监督，并确保董事会对公司和股东负责。 1 5 中国上市公司治理准则 为规范证券市场发展，保护投资者权益，提高我国上市公司的质量，促进 上市公司规范运作，根据中华人民共和囤公司法、中华人民共和国证券 法和其他有关法律法规的规定，中国证券监督委员会、国家经贸委于2 0 0 2 年 1 月7 同颁布了上市公司治理准则。此上市公司治理准则适用于中国 境内的上市公司。其体内容如下： 第一章平等对待所有股东，保护股东合法权益 ( 一) 保护股东合法权益 ( 二) 平等对待所有股东 ( 三) 健全股东大会的议事规则和决策程序 ( 四) 鼓励股东参与公司治理 ( i ) 规范控股股东和上市公司之间的关系 ( 六) 规范关联交易 ( 七) 鼓励股东进行民事诉讼 第二章强化董事的诚信与勤勉义务 第8 页西南交通丈学博士研究生学位论文 ( 八) 明确董事会的主要职责 ( 九) 建立规范的董事聘选程序 ( 十) 完善董事会的构成 ( 十一) 规范董事长的兼职 ( 1 二) 建立独立董事制度 t 十三) 设立董事会专门委员会 f 十四) 建立健全董事会议事规则和决策程序 ( 1 五) 强化董事的诚信勤触义务与责任 第三章发挥监事会的监督作用 ( 十六) 明确监事会的职责，健全和发挥监事会的监督功能 ( _ f 七) 完善监事会的构成和议事规则 第四章建立健全绩效评价与激励约束机制 ( 八) 建立健全董事、监事绩效评价体系 ( 十九) 建立市场化的高拟管理人员选聘机制 ( 一十) 建立完善高级管理 员的激励与约束机制 第_ f _ 章保障利益相关者的合法权利 ( 二十一) 公司治理应保障利益相关者的台法权利 第六章强化信息披霞增加公司透明度 ( 二十2 ) 信息披露是上市公司的持续责任 ( 二十三) 上市公司要披露公司治理方面的信息 ( 二十四) 规范控股股东的权益披露 1 6 公司治理模式 公司治理模式指在一定的外部环境( 包括巾场体系、法律、文化、制度安 排) 下的公司治理结构的具体安排。 现在各国的公司治理模式i j 分为咀下二种：英- 美机构投资者主导型模式、 德n 机构投资者主导型模式、末南亚家族拄制模式。英一美机构投资者主导型 模式，也称为外部控制模式以英美为代表。德日机构投资者主导型模式，也 称为内部控制模式，l 1 只本和德舀为代表，包括大部分经台绍织的成员国家 ( o e c d ) 和发展中圈家。东南亚家族控制模式，咀末南虹的一些翻家或地区，如 印尼、菲律宾、韩因，和香港等为代表。 西南交通大学博士研究生学位论文 第9 北 1 6 1 英。美机构投资者主导型模式 英美机构投资者主导型模式主要形成于8 0 年代术9 0 年代初。该模式的 主要特点有： ( 一) 从股权结构看，个体投资者与机构投资者并存，以机构投 资者为主体。美国目前最大的机构投资者育退休基金、商业银行的信托机构、 人寿保险公司、共同基会以及各类基金会和慈善机构等。其中退休基金的规模 最大，信托机构次之。战后初期，美国机构投资者在股市中的持股比重仅为百 分之十几，7 0 年代中期达到3 0 左右，8 0 年代中期进一步上升到4 0 ，进入 9 0 年代，机构投资者持股比重首次超过个体投资者。1 9 9 5 年，美国机构投资者 所持有的上市公司股票的比例已超过5 0 。在最大的1 0 0 0 家非会融类公司中， 其持股的比例从1 9 8 7 年的4 6 6 上升到5 7 2 ，在个别大公司中的持股比例则 高达7 0 以上。美国的退休基会持股比重在所有机构投资者中是最高的。1 9 9 5 年，退休基金持股总额占全部上市交易股票额的2 5 4 ，在所有机构投资者持 有的股票额中占4 5 f 7 9 1 。( 二) 从持股形式上看，机构投资者的持股为单向持 股，且以星座式持股为主。所谓星座式持股，就是每个大公司的股份往往被若 干个大的机构投资者所持有，相对于单个公司而言，这些机构投资者就成为具 有共同利益的股东，它们联合在一起，类似一个星座，集体对公司的运营实行 制约和控制。按照这种持股形式，大公司可以不受星座中任何一家机构投资者 的支配，但却受到以星座形式出现的机构投资者的集体行为的控制。( 三) 从 持股稳定性看，机构投资者持股比较稳定。机构投资者支配的资本大部是属于 私人委托者的，机构投资者代表其真正的所有者进行证券投资。为了满足委托 人的利益要求，机构投资者必须密切关注股息和股价的变动，并据此做出购入 还是抛售股票的决策。在持股额较小的情况下，机构投资者难以对公司的经营 事务施加影响，因而常常以抛售股票的方式表达对公司经营状况的不满。此时， 机构投资者持股的稳定性比较差。但是，随着持股份额的增大和持股比例的提 高，机构投资者持股的稳定性亦相应增强，机构投资者逐渐向长期投资型转化。 据统计，纽约证券交易所股票的平均周转率约为5 5 ，而大的机构投资者的股 票周转率仅为1 5 至2 0 ，持股的平均年限已达