（世界经济专业论文）不完全汇率传导的经济影响与经验证据.pdf

本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下，进行研究工作 所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本学位论文的研究成果不包含 任何他人创作的、已公开发表或者没有公开发表的作品的内容。对本论文所涉 及的研究工作做出贡献的其他个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本学 位论文原创性声明的法律责任由本人承担。 学位论文作者签名：4 告 砌1 年弓月冶日 摘要 2 0 0 5 年7 月2 1 日，巾国人民银行宣布开始新一轮的人民币汇率形成机制改 革，人民币的汇率将不再单一的钉住美元，而是建立以市场供求为基础、参考 一篮了货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。自汇改三年多以来，人民币的 汇率对世界主要货币的波动幅度不断扩大。而从全球范围来看，自布雷顿森林 体系解体以来，全球进入浮动汇率时代，各主要经济体的汇率波动剧烈而明显。 因此，考察汇率变动是否会对国内通货膨胀的稳定造成重大影响、汇率冲击对 于贸易平衡的影响以及中央银行应如何实施有效的货币政策和汇率制度以应对 汇率变动对政策目标的冲击，都足研究汇率和国内价格的关系所需要关注的重 点。 在对相关实证和理论综述的基础上，本文选取中国、美国、英国和德国作为 研究对象，利用1 9 9 8 年第一季度到2 0 0 8 年第阴季度的相关数据，运用v a r 模 型，从实证角度着重考察了名义有效汇率指数的变动对于一国进u 价格、生产 者价格和消费者价格指数的传导机制和传导效果。研究发现，汇率变动会最先 传递到进口价格、其次是生产者价格、最后是消费者价格。而且与2 0 世纪9 0 年代以前的研究相比，汇率传导系数明显减小，并且存在着显著的国别差异。 关键词：汇率传导国内价格贸易平衡货币制度 b a s e do nm a n e td e m a n da n ds u p p l ya n da d j u s t e dt oab a s k e to ff o r e i g nc u r r e n c i e s s i n c et h e n ，t h ee x p a n s i o no ft h er e n m i n b ie x c h a n g er a t ef l u c t u a t i o n sa g a i n s to t h e r m a i nc u r r e n c i e sh a sr a i s e ds h a r p l yd u r i n gt h ep a s tt h r e ey e a r s a n df r o mt h eg l o b a l s c o p e ，t h ew o r l d h a se n t e r e dt h et i m eo ff l o a t i n ge x c h a n g er a t ea f t e rt h ec o l l a p s eo f t h eb r e t t o nw o o d ss y s t e m ，a n dt h ef l u c t u a t i o n so ft h ee x c h a n g er a t ei ns o m em a i n e c o n o m i e sh a v e b e e nd r a s t i ca n do b v i o u s s o ，i ti sv e r yi m p o r t a n tt of o c u so nt h e r e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h ee x c h a n g er a t ea n dd o m e s t i cp r i c e s ，w h e t h e r i tw i l la f f e c tt h e s t a b i l i t yo fi n f l a t i o n ，h o wi tc a ni n f u e n c et h eb a l a n c eo ft r a d e ，a n dw h a tm o n e t a r y p o l i c i e sa n de x c h a n g er a t ep o l i c i e st h ec e n t r a lb a n ks h o u l dt a k et od e a lw i t ht h e i m p a c to fe x c h a n g er a t ef l u c t u a t i o n so np o l i c ya i m s b a s e do nt h es u m m a r yo fr e l e v a n te m p i r i c a la n dt h e o r e t i c a la n a l y s i s ，u s i n gt h e d a t ao f c h i n a ，u s a ，u ka n dg e r m a n yf r o mq u a r t e r1 8 i n1 9 9 8t oq u a r t e r4 mi n2 0 0 8 ， t h i sp a p e rf o c u s e so ne m p i r i c a l l ys t u d yt h ee f f e c to fn o m i n a le f f e c t i v ee x c h a n g er a t e i n d e xm o v e m e n to ni m p o r tp r i c e ，p r o d u c e rp r i c ea n dc o n s u m e rp r i c ew i t hv a rm o d e l t h ee m p i r i c a lr e s u l t sr e v e a lt h a tt h ei m p o r tp r i c ei sm o s ts e n s i t i v et ot h em o v e m e n to f e x c h a n g er a t e ，n e x ti st h ep r o d u c e rp r i c ea n dt h el a s ti st h ec o n s u m e rp r i c e a n d w h a t sm o r e ，c o m p a r e dt ot h er e s u l t sb e f o r et h e19 9 0 s ，t h ec o e f f i c i e n to fe x c h a n g e r a t ep a s s t h r o u g h ，w h i c hi sd i f f e r e n ti nv a r i o u sc o u n t r i e s ，i sv e r ys m a l ln o w k e yw o r d s ：e x c h a n g er a t ep a s s t h r o u g h d o m e s t i cp r i c et r a d eb a l a n c e m o n e t a r yp o l i c y i i 第一章导论1 第一节研究的背景和意义1 第二节本文的研究方法、创新和基本框架3 1 2 1 创新点与难点3 1 2 2 本文的研究方法和基本框架4 第二章汇率传导机制的相关概念和理论综述6 第一节关于汇率传导机制的一些概念6 2 1 1 汇率传导的概念6 2 1 2 汇率传导的渠道6 2 1 3 汇率传导的阶段9 第二节传统的汇率传导机制及其缺陷l o 2 2 1 传统的汇率传导机制的内容1 0 2 2 2 汇率传导方程11 2 2 3 传统的汇葺夏传导机制与现实的冲突1 2 2 2 4 彳i 完伞汇率传导的简单图形分析1 5 第三节不完全汇率传导机制的相关理论研究1 6 2 3 1 微观角度的研究1 7 2 3 2 宏观角度的研究1 9 第三章不完全汇率传导对宏观经济的影响一2 2 第一节不完伞汇率传导对贸易平衡的影响2 2 3 1 1 贸易的价格弹性2 2 3 1 2 不完全汇率传导的货币贬值效应2 3 3 1 3 汇率对于i 种价格指数的相关系数分析及与贸易的关系2 4 第二节不完全汇率传导与货币政策2 8 3 2 1 不完全汇率4 冬导与通货膨胀2 9 i it 3 0 3 2 第四章汇率对国内价格传导的实证分析3 6 第一节模型的建立与分析方法3 6 4 1 1 实证分析框架3 6 4 1 2 实证方法3 7 第二节关于数据的说明3 8 4 2 1 数据来源3 8 4 2 2 数据检验3 8 第三节模型估计结果分析3 9 4 3 1 脉冲响应函数4 0 4 3 2 方差分解4 4 第四节小结4 6 第五章结论及政策建议4 7 第节研究总结4 7 第二节对我国的政策启示4 8 5 2 1 以稳定物价作为经济工作的中心任务4 8 5 2 2 适当控制汇率的波动幅度，保持人民币币值的稳定4 9 5 2 3 积极推进在对外贸易中以人民币作为结算誓位4 9 参考文献5 l 致谢5 4 附勇之5 5 个人简历6 6 第一章导论 第一节研究的背景和意义 2 0 0 5 年7 月2 1 日，中国人民银行开始进行新一轮的汇率机制改革，实行建立 “以市场供求为基础的、单一的、有管理的 浮动汇率制，并确立了人民币汇 率的市场化改革方向。从此，人民币汇价的波动幅度不断加大，截至2 0 0 9 年1 月 底，人民币对美元汇率累计升值已超过1 5 ，汇率的波动已经成为了经济生活巾 的一种常态，并且成为了许多经济活动所要考虑的重要因素。而通货膨胀作为 衡量一个经济体是否健康发展的重要指标，对于社会发展和人民的福利水平都 有着极其重要的影响。伞球许多国家自2 0 0 7 年下半年开始，由于能源价格、粮 食价格以及原材料价格的上涨，经历了一轮全球性通货膨胀。而自2 0 0 8 年下半 年起，随着伞球金融危机的不断恶化，各国纷纷陷入自1 9 2 9 年大危机以来最严 重的经济衰退，并且通货紧缩的压力也日趋严重。图1 1 就显示了我国自2 0 0 1 年 1 月至2 0 0 8 年1 2 月人民币名义汇率指数与消费者价格指数( c p i ) 的变动情况。 图1 12 0 0 1 年1 月- 2 0 0 8 年1 2 月中国的名义汇率指数与消费者价格指数 资料来源：名义汇率指数来自国际清算银行( b i ss t a t i s t i c s ：e f f e c t i v ee x c h a n g er a t e ) ： h t t p ：w w w b i s o r g s t a t i s t i c s e e r i n d e x h t m ；c p i 来自经济合作与发展组织( o e c ds t a t e x t r a c t s ) ：h t t p ：s t a t s o e c d o r g w b o s i n d e x a s p x 。 因此，研究汇率与价格之间的相关性和传递性对于中央银行正确预测未来 第一章导论 物价水平的变化，以便采取适当的货币政策和汇率政策实现物价稳定的目标具 有至关重要的意义。因为一般来说，一国货币升值有助于降低国内物价水平。 但是，近年来如过山车般剧烈波动的物价和汇率使得这一问题显得愈发的扑朔 迷离。其实，汇率和价格的关系始终都是国际经济学研究的一个热点。尤其是 自布雷顿森林体系崩溃以后，主要发达国家纷纷放弃原来以美元为中心的固定 汇率制，转而实行浮动汇率制，各国汇率波动幅度日益扩大。剧烈波动的汇率 是否会破坏国内物价稳定，以及如何影响国内物价水平，都吸引了经济学家的 广泛关注。 在国际经济学的传统分析框架中，汇率对于价格的传递足完全的，所以价 格具有弹性价格的调节功能。因为汇率把国际价格与国内价格联系起来，并且 决定了一围从事国际贸易的货物和劳务之间的相对价格，所以许多国家将汇率 作为调整外部经济失衡的重要工具，希望通过调整汇率达到平衡经济的目的。 而通货膨胀作为衡量一个经济体是否健康发展的重要指标，对于社会发展和人 民的福利水平都有着极其重要的影响。在全球化水平不断深化的今天，正确而 适当的把握汇率的波动对于围内价格变化的影响，对于政府女j i 何运用合理有效 的货币政策更好的平衡内外部经济、稳定国内市场、促进全球经济健康稳定地 发展有着重要的作用。 然而，后来的一些研究表明，无论从理论上还是实际上来看，汇率对价格 的传递效应是不完全的，这就对传统的国际经济学体系造成了严重的冲击。而 且，基于对一些发达经济体的研究，经济学家们还发现了这样一个现象，相较 于2 0 世纪7 0 、8 0 年代，2 0 世纪9 0 年代以来各国的通货膨胀率普遍低于前一个时 期，而这个时期却恰恰是许多国家经历二战后最长的一个经济扩张的时期。而 且，这个时期各国的失业率也普遍的低于前一个时期。由于这个时期的低通货 膨胀率和各国经济的实际情况已经与标准的经济模型发生了很大的冲突，经济 学家就开始将汇率这一“特殊变量”( s p e c i a lf a c t o r ) 引入来解释目前的经济现象。 很显然，汇率会在多大程度上影响国内的通货膨胀，是各国在制定各自的 货币政策时所要考虑的主要因素。既然我们已经发现汇率对价格的传导是不完 伞的，那么这其中的传导系数到底是多少呢? 这一系数是常数还是会随着时间 以及其他经济变量的变化而变化? 影响其传导效果大小的因素都有哪些? 它们 1 主要包括进u 价格以及i i ：率变量。对于这一概念最早足在2 0 0 0 年6 月由美国联邦储备委员会的l h m e y e r 在波 顿经济俱乐部的一篇演i j f = ( t h e n e we c o n o m y m e e t s d e m a n d ) q b 所提出的。 2 发挥作用的条件和作用的大小又分别是什么? 回答这些问题，对于研究很多实 际问题有着重要的经济和政策含义。第一，汇率价格传导机制的传导效果及其 变化趋势反应了围际宏观经济的传递水平，从而对一围实施干预性货币政策的 时机选择具有重要意义。也就是说，汇率对物价的传导程度和传导时间，决定 了围中央银行是否需要以及应当何时采取相应的冲销措施，以抵消汇率波动 对国内物价水平稳定的不利影响。其次，通过汇率价格传导机制可以正确评价 政府当局的货币政策，尤其是可以帮助当局做出正确的通货膨胀预期，特别是 对那些实施通货膨胀盯住制的囝家来说就更为重要了；而且不同的汇率传导机 制对于不同国家选择不同的汇率制度也有很强的理论参考意义。再次，汇率对 物价的传导效果如何，直接关系到币值变化对经常项目收支的改善效果。因为 根据国际收支弹性论，当进出口供给具有完全弹性时，如果满足马歇尔一勒纳条 件，即进出口商品的需求弹性之和大于l ，则本币贬值可以改善该圉的贸易收支。 进出口商品供给完全富有弹性，意味着以外币标价的进u 商品价格不受汇率贬 值的影响，汇率贬值将使以本币标价的进口商品价格同等幅度上升，以本币表 示的出口商品价格不变。但是汇率价格传导的不完全性就意味着名义汇率波动 有可能降低国内汇率政策的支出转换效果，即由于国内商品和进u 商品的相对 价格变化不大，名义汇率的变动可能不会带来国内商品对进口商品的明显替代。 所以，汇率传导效果的下降可能会抵消汇率贬值政策对贸易差额的改善效果。 本文基于对汇率传导机制研究的基础之上，选取巾国、美国、英国和德国 作为实证分析的样本，对此问题进行分析。 第二节本文的创新、研究方法和基本框架 1 2 1 创新点与难点 与其他研究汇率传导机制的文章相比，本文的创新点可以简要的概述如下： 第一，对于汇率传导机制问题的研究，学者们在微观领域已经取得了很多的 成果。因此，本文将讨论的重点集中在宏观领域，从贸易、汇率制度和货币政 策等方面研究汇率对价格不完伞传导对经济的影响。 第二，以往在研究汇率传导机制的过程中，大多数的研究对象仅仅集中于一 些工业化水平较高的发达国家，其分析的结果多建立在对于这些围家的研究基 3 向量自回归模型相结合的方式，利用最新的统计数据，并通过脉冲响应函数与 方差分解，对汇率波动与价格变动的相互关系的分析研究，找出汇率在进口价 格、生产者价格以及消费者价格间的传导机制。 而在本文的研究过程之中，也存在着一些困难： 首先，不通过国家的数据在搜集和整理上存在着一定的困难，并很可能会导 致模型的估计得不精确。 其次，在应用计量方法时数据的处理和模型的建立，以及相应的计量操作手 段的应用。 最后，虽然国外对这方面的研究比较多，但是各方的观点比较繁杂，很难从 中分析出最为核心的影响因素。而且国内对于这一问题的研究、特别是宏观层 面的研究还不是很成熟，相关参考文献较少。 1 2 2 本文的研究方法和基本框架 1 2 2 1 研究方法 本文研究的重点在于准确把握汇率波动对于进l j 价格及国内价格影响的传 导机制，并分析这一机制对经济发展，特别是贸易平衡和货币政策的影响。在 总体上遵循理论框架、实证检验、结论和政策建议的研究范式，并尽可能的吸 收国内外最新的优秀研究成果，以突出理论研究的前沿性。具体的研究方法包 括： 1 理论联系实际的方法。首先对国内外研究汇率传导机制理论和实证方面的 成果进行总结，然后结合实际情况讨论现有的汇率对价格不完全传递现象的经 济影响，并分析其对于我国经济发展的意义。 2 定性与定量分析相结合的方法。从理论和实证两个方面，分别对不完伞汇 率传导的经济影响和传导路径进行研究。 3 比较研究的方法。结合横向分析与纵向分析，通过对不同时期和不同国家 的情况分析，从巾汲取有益的借鉴经验。 4 第一章导论 1 2 2 2 基本框架 根据研究目的，本文的基本框架安排如下： 第一章导论部分。主要说明本文的研究背景和写作意义，并介绍本文的创新 点和难点、研究思路和主要内容。 第二章是文献综述部分。首先就对文巾所涉及的主要概念和主要理论进行简 要的概述，然后就传统的汇率传导机制与现实的冲突进行介绍，最后对国内外 在汇率波动对价格不完拿传导的理论研究成果进行简要的综述。 第三章研究了汇率对价格不完全传导的经济影响。本章主要对两方面的影响 进行研究，一是汇率对价格不完全传导对于贸易平衡的影响，二是这一机制对 于汇率制度和货币政策的影响。 第四章是对汇率传导机制的实证研究。应用向量自回归模型，利用1 9 9 8 年第 一季度至2 0 0 8 年第四季度中国、美国、英国和德国的数据，运用脉冲响应函数 和方差分解的方法，就汇率变动对于进u 价格( i p i ) 、生产者价格( p p i ) 和消 费者价格( c p i ) 的传导系数和影响程度进行测算。 第五章是本文的结论及政策建议部分。主要结合中国的具体同情，并结合实 证分析的结果，得出本文的结论，然后提出相应的政策建议。 5 第二章汇率传导机制的相关概念和理论综述 第一节关于汇率传导机制的一些概念 在介绍关于汇率传导的相关理论之前，我们首先对汇率传导的概念、汇率 传导的渠道以及汇率传导的阶段等相关定义进行界定和阐述，从而对这一机制 的内容和影响范围有一个简单和直观的了解。 2 1 1 ；r - 率传导的概念 汇率传导( e x c h a n g e r a t ep a s s t h r o u g h ) 是指汇率变动一单位对国内价格产 生的影响。汇率传导机制通常分为狭义和广义的两种定义。狭义的汇率传导是 指进l j 价格对名义汇率波动的变动率，即汇率波动所带来的进出l | 价格的变动。 新帕尔格雷夫货币金融大辞典( t h en e wp a l g r a v ed i c t i o n a r yo f m o n e ya n d f i n a n c e ) 2 对汇率传导的定义为“进口价格对汇率变化反应的程度”，它是由进口 价格函数( 公式2 1 ) 中的系数来度量的。其中，p m ，是进l j 商i 的本币价格，s 是直接标价法表示的汇率，g ( x ) 是其它决定因素x 的函数。 p m f = s p g ( x ) ( 2 1 ) 而广义的汇率传导是指国内价格水平，包括消费者价格、生产者价格、投 资品价格、零售价格、批发价格等不同价格指标，对汇率变动的反应程度。而 在关于汇率价格传导机制的研究中，所使用最多的也是广义上的汇率传导的概 念。 2 1 2 汇率传导的渠道 汇率传导的渠道是指名义汇率波动影响价格变化的渠道和路径。汇率变动 对一围国内物价水平有重要影响，但对不同价格指标的影响机制和影响效果足 不同的。一般来说，汇率传导的渠道分为直接和间接两类。 2 1 2 1 直接渠道 2 见第一卷第8 0 0 8 0 1 页。 6 汇率传导的直接渠道是指汇率变动最直接影响到的是进u 商品价格，一般 而言，本币贬值，将直接提高进口商品的国内价格，而本币升值一般会降低进 口商品的国内价格。 2 1 2 2 间接渠道 相较于直接渠道，汇率变动对其他价格指标，如消费者价格、生产者价格 等国内一般物价水平的影响则足间接的。例如，汇率贬值直接影响进口品价格， 进u 消费品的上涨，会带动国内进l j 企业生产成本的上升，进而引起生产者价 格指数、零售物价指数、消费者价格指数等一般物价水平相应变动。因此，汇 率对生产者价格和消费者价格的影响程度主要取决于汇率对进口品价格的传导 效果、生产者价格指数和消费者价格指数巾进u 商品所占份额以及国内企业的 产品价格对汇率变动反应的敏感度。 相对于汇率传导的直接渠道，汇率对价格的间接传导渠道要复杂的多，影 响方向也不明确，从而使得消费者价格指数、生产者价格指数等一般物价指标 对汇率反应的敏感度远远低于进u 品价格，并且反应也较滞后。具体而言，汇 率变动影响一般物价水平的渠道和机制主要有以下几种： 1 货币工资机制 从货币工资机制来看，本币升值，带动进l j 商品价格下降，会推动居民生活 费用的下降，从而导致在名义工资不变的情况下，实际工资上升。一方面，更 高的实际工资要求购买更多的商品，而国内生产商面对相对下降的商品价格却 无心生产更多的商品，生产量降低引起了供需缺u 的增大，国家不得不进u 更 多的商品，而更多的低价进口商品则加剧了这种通货紧缩。另一方面，由于工 人实际工资的上升，企业会倾向于降低工资收入者的名义工资或减缓名义工资 的上涨速度，较低的名义工资又会进一步推动企业货币生产成本和居民生活费 用的下降，如此循环，最终使出口商品和进口替代品乃至整个经济的一般物价 水平下降。 2 生产成本机制 本币升值，带动进口原材料价格下跌，将推动本国加工企业、或者大量依靠 进l j 进行生产的企业生产成本下降，从而推动一般物价水平的下跌。 3 货币供应机制 本币升值后，由于货币工资机制和生产成本机制的作用，货币供应量可能下 7 论综述 降或贸易逆差可能使巾央 币供应的下降，货币供给 的减少倾向于降低国内的一般物价水平。但本币升值对国内物价的影响方向是 不确定的。本币升值尤其是公众对本币升值的预期，可能引发大量投机资木流 入本国，资本流入会增加央行外汇储备和国内货币供应量，从而提高国内通货 膨胀率。 4 收入机制 如果国内对进口商品的需求弹性较高，从而本币的升值会导致进口总量增 加，同样，如果外国对本围的出口产品的需求弹性较高，从而本币的升值会导 致出l j 总量减少。贸易收支的恶化，会降低总需求，从而导致本国的收入减少 和物价水平的下跌。 5 替代机制 除了通过直接影响进l j 品价格进而影响消费品价格外，汇率变动也能通过影 响国内进口替代品的价格，进而影响消费品价格。比如，一围货币升值，降低 进口品价格，国内消费者将用进口品替代国内近似产品消费，使国内进口替代 品的需求下降，从而带动国内一般物价水平下跌。 6 预期机制 本币升值预期本身引致了物价水平的下降。一种货币升值趋势一旦形成，短 期内往往难以逆转。在这种背景下，生产者把升值预期纳入特殊的生产成本， 把升值对物价水平可能的负面影响纳入生产函数，进而影响生产的积极性。消 费者因本币的升值预期而倾向于减少消费。这两方面的作用使得社会总需求相 对不足，物价水平趋于下跌。 7 债务效应 本币升值后，偿还同等数量外债所需要的货币会减少，从而减轻外债负担， 提高国内的有效需求，总需求的过剩对国内物价水平具有潜在提升和推动效应。 从上述汇率对围内一般物价的影响机制可以看出，汇率变动对一般物价的传 导机制既有正面影响也有负面影响，货币工资机制、生产成本机制、收入机制、 替代机制和预期机制会导致汇率升值降低围内物价，债务机制则会导致汇率升 值提高物价，而货币供应机制对汇率和物价关系的影响则是不确定的。因此， 现实中汇率变动对物价影响到底如何，视各传导机制相对作用的大小和速度而 8 综述 国内一般物价水平的传 个阶段： 口品价格对本国货币汇 2 第二阶段 消费者价格对进口品价格变化的反应程度则被称为“第二阶段的传导”， 其传导效果主要取决于进口商品在整个市场消费品巾所占的份额。但由于汇率 变动和进u 品价格也会通过其他渠道影响国内一般物价水平，因此进u 品对消 费品价格的传导系数与进口商品在整个市场消费品中所占的份额。这主要表现 在以下两个方面：一方面，进u 品价格对消费品价格的传导效果可能大于消费品 巾的进u 品份额。例如，本币贬值引起进u 石油的价格上涨，如果工资与消费 者价格指数挂钩，名义工资会随之上升，这反过来会进一步带动通货膨胀率的 走高。当一国中央银行面对汇率或进u 品价格冲击反应不及时，这利，反馈, t j l n 更易出现，从而使得进l 品价格对消费品价格的传导远远大于消费品巾的进口 品份额，引发通货膨胀。另一方面，进口品价格对消费品价格的传导效果也可 能小于消费品巾的进u 品份额。例如，当本币贬值引起进u 品价格上_ 丁i 后，如 果国内名义收入并没有相应上升，进l j 品将被价格较低廉的国内商品替代，从 而使得进口品价格对消费品价格的传导效果小于消费品中的进口品份额。当一 国货币政策的反通胀目标更可信时，这种情况更容易出现。 因此，汇率对消费者价格等般价格水平的传导效果，实际上取决于两阶 段传导效果的加总，这可能导致汇率对进口品价格的传导效果与对消费者价格 的传导效果出现不一致运动。比如说，即使在第一阶段，汇率对进u 品价格的 传导效果上升，但如果进u 品价格对消费者价格的影响在下降，两者相抵消， 依然可能出现汇率对消费者价格的传导效果下降。 9 第二节传统的汇率传导机制及其缺陷 对于汇率传导机制的研究最初兴起于2 0 世纪6 0 、7 0 年代，起初学者们主要 利用宏观开放经济货币模型，在假设绝对或相对购买力平价的前提下，研究汇 率变动与价格间的关系，并认为汇率波动对国内价格的传导是完全的，即1 的 汇率变动会相应的引起国内价格1 的波动。但是，后来的一些学者通过实证研 究得出这样一个结论：汇率的变动并不能完全的传递到国内价格。这显然是与 传统的汇率传导机制不相符。因此，我们需要对传统的汇率传导机制进行重新 的审视。 2 2 1 传统的汇率传导机制的内容 汇 举 波 动 p 1 4 。 图2 1 传统的汇率传导机制 资料来源：张淑莲等汇率传递的经济增长效应及其统计测度统计与决策，2 0 0 6 ( 7 ) ： 根据传统的宏观经济学理论，汇率传导机制的基本模式足：在直接标价法 下，汇率下降意味着本币升值、外币贬值。这时，由购买力平价理论可知，本 币升值会导致进口价格下降，出u 价格上升，从而有利进l j 、限制出u ，消费 者会更多的选择外围商品进行消费，进而拉动外围经济增长速度加快。而由利 1 0 翳 着 磬 臀 篓渊烈耐瓣；|霎斟础一一帐一一帐 燃 姗 一 一啡 一啡 一啡 一 第章汇率传导机制的相关概念和理论综述 率评价理论可知，本币升值会导致本国利率相对外国利率下降，会诱使资本外 流、国内生产规模下降、经济增长速度放慢。与之相对应，汇率上升，意味着 本币贬值、外币升值。表现在进出口上，其进口价格上升、出口价格下降，从 而有利出i - 1 、限制进u ，进而拉动本国经济增长速度加快。表现在资本流动上， 其国内利率相对国外利率上升，从而有利于资本的流入，投资拉动本国经济增 长。这一传导机制可以由图2 1 表示。 2 2 2 汇率传导方程 在国际经济学的理论巾，对于国际市场的均衡存在着所谓的“一价定律” ( t h el a wo f o n ep r i c e ) ，即同一种商品在不同的国家应该有相同的价格，它在 各国的价格按照货币比价换算后应该是相同的。用公式表示就是： p i = 蹦 ( 2 2 ) 其中p 代表商品的本国价格，p + 代表商品的外围价格，e 为直接标价法下的 汇率。 公式2 2 是在假设不存在运输成本和贸易壁垒的情况之下成立的。但是，现 实中运输成本或者贸易壁垒是不可避免的，这就对于等式的成立造成了影响。 如果我们引入一个摩擦系数口表示实际汇率，则两个国家的市场价格又可以恢 复平衡，并得到如下的公式2 3 ： p i = 口硪 ( 2 3 ) g o l d b e r ga n dk n e t t e r ( 1 9 9 7 ) 3 引入一般均衡模型来研究价格和汇率： p t = 口+ 万置+ r e , + y z f4 - ( 2 4 ) 其中，所有变量均采用对数形式，p 表示价格，x 表示主要的控制变量( 用 来衡量成本) ，z 表示其他控制变量，e 表示名义汇率，占表示误差项。我们在研 究汇率和价格的时候，由于研究目的的不同会对于变量的系数有不同的选择。 在一价定律成立的前提下，由方程2 2 我们可知，在方程2 4 中，口= 0 ，艿= 1 ，y = 1 ， 并且z 也可以忽略为零。所以，在我们对于成本变量x 准确估计的情况下，方程 2 4 中的系数y 就成为衡量传统的汇率传导机制是否成立的唯一标准。如果厂= l ， 则表示汇率对价格的传导是完全的，即符合传统的汇率传导机制；如果y l ，则 表示汇率对价格的传导是不完全的。因此我们称，为汇率对价格的传导系数，方 3 g o l d b e r ga n dm i c h a e lm k n e t t e r g o o d sp r i c e sa n de x c h a n g er a t e s ：w h a th a v ew el e a r n e d 7 j o u r n a lo f e c o n o m i cl i t e r a t u r e ，19 9 7 ( 3 5 ) 1 1 第_ 章汇率传导机制的相关概念和理论综述 程2 4 为汇率传导方程( e x c h a n g er a t ep a s s t h r o u g he q u a t i o n ) 。 2 2 3 传统的汇率传导机制与现实的冲突 传统的汇率传导机制虽然对于汇率的波动和价格的变化进行了合理的分 析，但是其理论是建立在一系列严格的前提假定的基础之上的，包括：( 1 ) 完伞 信息，即各国每种商品的价格信息都能够被经济主体得知；( 2 ) 国家之间没有贸 易壁垒；( 3 ) 同种商品是同质的；( 4 ) 商品市场是弹性价格而非粘性价格。然而在 实际巾，由于运输成本、交易成本、关税、差异产品等市场不完全因素的存在， 使得这一机制在实际情况下并不能得到完伞的发挥。 b e m a n k e ( 1 9 9 9 ) 4 对英国和瑞典的情况进行了分析。英国和瑞典在1 9 9 2 年9 月退出欧洲货币体系( e m s ) 的稳定汇率机制( e r m ) 之后，两国的货币虽然 出现了较大幅度的波动，但是两围的通货膨胀率都经历了一个相对较低的阶段： 瑞典在1 9 9 3 至1 9 9 4 年间，瑞典克朗累计贬值了9 ，而瑞典的通货膨胀率却维持 在了只有3 左右；而英国在这期间的通胀率也仅为2 ，而英镑的贬值幅度则达 到了1 5 。g a g n o na n di h r i g ( 2 0 0 4 ) 5 对2 0 个工业国家( 包括澳大利亚、奥地利、比 利时、加拿大、芬兰、法国、德国、希腊、爱尔兰、意大利、日本、荷兰、新 西兰、挪威、葡萄牙、西班牙、瑞典、瑞士、英国和美国) 从1 9 7 1 年第一季度 至u 2 0 0 3 年第四季度的数据进行了分析。虽然各国的情况不尽相同，但从整个时 期各国的平均值看来，汇率对通货膨胀的传导系数大致为0 2 3 ( 见表2 1 ) 。也 就是说一国货币贬值1 0 会使得国内价格水平上涨2 3 。 4b e r n a n k e i n f l a t i o n t a r g e t i n g ：l e s s o n sf r o mt h ei n t e r n a t i o n a le x p e r i e n c e p r i n c e t o nu n i v e r s i t yp r e s s ，19 9 9 5 j o s e p he g a g n o na n d j a n el h r i g m o n e t a r yp o l i c ya n de x c h a n g er a t ep a s s t h r o u g h i n t e r n a t i o n a lj o u r n a lo f f i n a n c ea n de c o n o m i c s ，2 0 0 4 ( 9 ) 1 2 和理论综述 表2 1 一些国家的汇率对价格的1 譬导系数 资料来源：t a b l e3 g a g n o n ，j o s e p he a n di h r i g ，j a n e m o n e t a r yp o l i c ya n de x c h a n g er a t e p a s s t h r o u g h i n t e r n a t i o n a lj o u r n a lo f f i n a n c e a n de c o n o m i c s ，2 0 0 4 ( 9 ) 在发现汇率对价格传导的不完全性之外，在最近的一系列研究中学者们同 时发现了一个有趣的现象，即国货币汇率的波动与国内通货膨胀率的相关性 在不断的降低。许多学者的研究结果表明，即使在一些高度开放的经济体中， 即便它们的货币出现了大幅的波动，其国内的通货膨胀压力依旧相对较小。 g a g n o na n dl h r i g ( 2 0 0 4 ) 也发现，如果对各国数据巾的不同的两个时期进行分析的 1 3 第_ 章汇率传导机制的相关概念和理论综述 话，又会得出一个有趣的现象( 见表2 1 ) 。近2 0 年( 即时期2 ) 的汇率对价格的 传导系数要远低于之前的一个时期( 即时期1 ) 6 其系数只有0 0 5 ，也就足说一 国货币贬值1 0 只会使得国内价格水平上涨0 5 。这表明，汇率对价格的传导效 应在近年来开始下降，也就是说这些发达经济体对于外部冲击的抵御能力有所 增强，国内价格的变动受汇率波动的影响逐渐减小。 此外，一些学者对将注意力集中到了价格因素，他们对汇率对于不同价格 指数的影响作了深入的分析。m c c a r t h y ( 2 0 0 0 ) 7 利用向量自回归( v a r ) 模型分 析汇率在价格链中的不同阶段( 进口价格、商品出厂价格和商品销售价格) 的 价格传递效应，以研究汇率对国内价格传递效应在不同价格之间是否存在差异。 他对9 个发达国家( 包括美国、日本、德国、法国、英国、比利时、荷兰、瑞典 和瑞士) 自1 9 7 6 年第一季度至u 1 9 9 8 年第网季度的石油价格、产出缺口、汇率、 进口价格、生产者价格和消费者价格之间的相互影响机制进行分析，发现汇率 的波动对于进u 价格( i m p o r tp r i c e s ) 的影响要大于对商品出j 价格( p p i ) 的影 响，而对商品出厂价格( p p i ) 的影响则要大于对商品销售价格( c p i ) 的影响。 c a m p a a n dg o l d b e r g ( 2 0 0 5 ) 矛l j 用1 9 7 5 年第一季度到1 9 9 9 年第四季度的相关 月度数据，利用最小二乘法，通过对2 3 个o e c d 国家汇率与进u 商品价格的关系 进行研究发现，短期内汇率对进口价格的传导效应是i 分强烈的，传导系数大 约为0 6 1 ，长期来看可以达到0 7 7 。而且汇率对于进口价格的传导效应在一些低 通胀的国家相应的较弱。从行业来看，能源及原材料进口的传递系数接近于1 ， 而制成品和食品生产行业的传导系数相对较小，价格也比较稳定。 m a r a z z ia n ds h e e t s ( 2 0 0 7 ) 8 基于传统的加成定价模型，利用1 9 7 2 年第网季度 至2 0 0 4 年第四季度的相关数据，采用滚动回归估计法，检验了美元汇率对美国 进口价格的传导。结果表明，美元汇率对于美国进口商品价格的传导效果逐渐 的持续下降，传导系数由上世纪7 0 、8 0 年代的0 5 下降到9 0 年的0 2 。而g u s tl e d u c a n dv i g f u s s o n ( 2 0 0 6 ) 9 的研究结果指出类似的下降同样发生在了美围的制成品价 6 关于时期的划分，足根据每个固家的不同情况进行划分的，但人体上集中在2 0 世纪8 0 年代中期军8 0 年 代未期。 7j o n a t h a nm c c a r t h y p a s s t h r o u g ho f e x c h a n g er a t e sa n di m p o r tp r i c e st od o m e s t i ci n f l a t i o ni ns o m e i n d u s t r i a l i z e de c o n o m i e s f e d e r a lr e s e r v eb a n ko fn e wy o r ks t a f fr e p o r t 2 0 0 0 8m a f i o m a r a z z ia n dn a t h a ns h e e t s d e c l i n i n ge x c h a n g er a t ep a s s t h r o u g ht ou s i m p o r tp r i c e s ：1 1 1 ep o t e n t i a l r o l eo fg i o b a lf a c t o r s j o u r n a lo fi n t e r n a t i o n a lm o n e ya n df i n a n c e ，2 0 0 7 ( 2 6 ) 9c h r i s t o p h e rg u s ta n dr o b e r tj v i g f u s s o n t r a d ei n t e g r a t i o n ，c o m p e t i t i o n ，a n d t h ed e c l i n ei ne x c h a n g e - r a t e p a s s t h r o u g h i n t e r n a t i o n a lf i n a n c ed i s c u s s i o np a p e r s8 6 4 ，w a s h i n g t o n ：b o a r do fg o v e r n o r so ft h ef e d e r a l r e s e r v es y s t e m ，2 0 0 6 1 4 第章汇率传导机制的相关概念和理论综述 格指数上。同时，一些学者也发现，外国商品的生产成本价格指数对于美国进 1 ：3 价格指数的传导系数也相应的较低。例如，g o l d b e r ga n dh e l l e r s t e i n ( 2 0 0 7 ) 1 0 发 现，对于美国市场的进口啤酒来说，外国生产成本的价格指