（国际贸易学专业论文）我国国债规模的实证分析.pdf

摘要 随着我国近几年国债发行量的增加，国债余额持续增加，对国债规模研究的重 要性逐渐凸现。国债规模是我国国债政策的核心问题，并且影响到我国金融市场运 行的稳定，当前国家提出进步发展金融业，在这种情况下对国债规模的研究又有 了新的意义。文章建立了一个国债累积规模的理论模型，然后对该模型进行实证检 验。文章运用多元回归分析和偏相关分析等分析方法，对我国国债的发行量和累积 规模进行实证分析，得出国债规模影响较大的因素是财政赤字和国债利息支付数量 的结论。在此基础上，文章结合国债规模、货币流通量和国债的挤出效应，提出控 制我国国债规模的政策。 关键字：国债规模货币供应量实证分析对策 a b s t r a c t w i t ht h ei n c r e a s eo fc h i n a sg o v e r n m e n td e b ti s s u i n gv o l u m ea n d g o v e r n m e n t b o n d a c c u m a l a t i o n ，t h ei m p o r t a n c eo fa n a l y z i n gg o v e r n m e n tb o n ds c a l ei sb e c o m i n go b v i o u s g o v e r n m e n tb o n ds c a l ei sa ni m p o r t a n t p a r to f c h i n a sg o v e r n m e n tb o n dp o l i c ya n dw i l l i n f l u e n c et h es t a b i l i t yo fc h i n a sf i n a n c i a lm a r k e t so p e r a t i o n a tp r e s e n t ，c h i n ac a l l sf o r f u r t h e rd e v e l o p m e n to ff i n a n c i a l m a r k e t s ，w h i c ha d d sn e ws i g n i f i c a n c e o fa n a l y z i n g g o v e r n m e n tb o n ds c a l e t h ep a p e re s t a b l i s h e s at h e o r e t i c a lm o d e la n dc o n d u c ta p o s i t i v er e s s a r c ho ni t ，a l s ou s e sr e g r e s s i o na n a l y s i sa n dp a r t i a lc o r r e l a t i o nt or e s e a r c h t h ei s s u i n gv o l u m ea n da c c u m u l a t i n gs c a l e t h ei m p o r t a n tf a c t o r st oa f f e c tg o v e r n m e n t b o n ds c a l ei sf i s c a ld e f i c i ta n dg o v e r n m e n tb o n di n t e r e s tr a t e c o m b i n i n gg o v e r n m e n t b o n ds c a l e ，c u r r e n c yf l o wv o l u m ea n dc r o w d i n go u te f f e c t s ，t h ep a p e rp u t sf o r w a r dt o c o n t r 0 1c h i n a sg o v e r n m e n tb o n ds c a l e k e y w o r d s ：g o v e r n m e n tb o n d s c a l e ，c u r r e n c y f l o wv o l u m e ，p o s i t i v e r e s s a r c h ，p o l i c y y6 2 5 1 9 0 声明 本学位论文是我在导师的指导下取得的研究成果，尽我所知，在 本学位论文中，除了加以标注和致谢的部分外，不包含其他人已经发 表或公布过的研究成果，也不包含我为获得任何教育机构的学位或学 历而使用过的材料。与我一同工作的同事对本学位论文做出的贡献均 已在论文中作了明确的说明。 研究生签名：垒丝名 沂月，- 日 学位论文使用授权声明 南京理工大学有权保存本学位论文的电子和纸质文档，可以借阅 或上网公布本学位论文的全部或部分内容，可以向有关部门或机构送 交并授权其保存、借阅或上网公布本学位论文的全部或部分内容。对 于保密论文，按保密的有关规定和程序处理。 研究生签名：啦 瞻月佣 硕士学位论文我国国债规模的实证分析 1 引言 i i 问题的提出 我国近几年国债的规模不断扩大，从1 9 9 4 年超过一千亿元以后，发行量不断增 加。1 9 9 8 出现通货紧缩，有效需求不足，国家实施积极的财政政策，通过发行国债 增加财政投资来扩大社会总需求，进而刺激国民经济增长和就业的增加，当年国债 的发行量突破三千亿元。到2 0 0 1 年，国债发行额继续扩大，年度发行额达到了4 4 8 3 亿元。近几年，国债对经济的拉动效应比较明显，据统计部门的计算，我国的国债 投资推动了经济增长，1 9 9 8 年至2 0 0 1 年分别推动经济增长1 5 个百分点、2 ，0 个百 分点、1 7 个百分点和1 8 个百分点1 。国债资金的投放促进了就业的增长，据财政 部的分析，1 9 9 8 年至2 0 0 0 年，国债政策分别促进非农就业增长0 3 7 、0 4 7 和0 2 4 个百分点。 伴随着国债发行量的扩大，对国债讨论也成为理论界关注的一个热点，而国债 的规模又是其中的一个关键问题。适度的国债规模，在国际上并没有一个统一的标 准，各国只是根据本国的经济运行情况，以及金融市场的发展来决定一个大致的范 围。国债规模的大小涉及到财政政策和货币政策的运用，由于国债作为一种特殊的 证券，它对一个国家的金融市场的稳定运行有着巨大的作用。当前我国提出大力发 展金融业，国债市场又是金融市场的一个重要组成部分。国债的规模是国债市场运 行的一个重要因素，对金融业的稳定发展也有着重要的作用。此外，政府运用国债 手段实施经济的宏观调控，需要一定的国债数量，国债规模较小，起不到调控的作 用，规模过大，又会影响经济系统中的货币流通量。国债规模与货币政策的关系也 是研究国债规模的一个重要内容。从以上情况可以看出，对国债规模的研究有着重 要的意义。 我国从1 9 8 1 年恢复国债发行以来，国债对经济的影响如何? 导致我国国债规模 不断增加主要原因是什么? 目前的国债规模是否合理，如果增发国债，又需要考虑 哪些方面? 国债发行以后对货币供应量的影响又是怎样的? 希望通过本文的分析能 找到以上问题的答案，从而为我国国债的发行提供理论上支持。 经济参考报，2 0 0 2 22 0 南京理工大学第1 页共7 9 页 硕士学位论文 我国国馈规模的实证分析 1 i2 研究思路和方法 本文研究思路为：由于决定国债规模的因素较多，所以在定量分析的同时结合 定性分析，力求从影响国债规模的主要因素展开探讨。研究方法上主要依据对国债 规模的界定范围，然后作出适当假设，再对相关的假设条件与我国现实国债发行情 况是否相符进行验证。在对理论模型验证后，可以分析出对国债规模影响较大的因 素，据此可以分析国债规模的效应并提出我国国债发行的建议。 本文主要采用定性和定量相结合的分析方法，运用经济学原理和国债理论进行 我国国债规模的实证分析，力争反映该领域研究中的主要成果并在借鉴、运用最新的 学术成果的基础上，形成本文的研究结论。 在国债规模分析的过程中，选用数理分析方法和统计分析方法进行。 一般来说，国债包括内债和外债，本文讨论的国债只包括内债。 国债的规模有以下两层含义， ( 1 ) 国债的余额 国债的余额就是国债到某一年底的累积额，是一个存量。 ( 2 ) 国债的发行量 国债发行量是具体某一年的国债发行额，或者是某一年国债的还本付息的数量， 是一个流量。 本文主要讨论国债的余额和国债历年的发行额。数据选择主要以我国1 9 8 1 年恢 复发行国债以来的数据为主。资料来源主要是中国统计年鉴和中国金融年鉴 相关各期。 南京理工大学 第2 页共7 9 页 硕士学位论文 我国国债规模的实证分析 2 文献回顾和我国国债的历史沿革 2 1 文献综述 国债是以国家财政为债务人，同时承担还本付息的前提条件通过借款或发行有 价证券等方式向社会筹集资金的信用行为。国债有内债和外债之分，有学者依据发 行地将其分类。 随着国债的规模不断增大，理论界对国债的规模进行了广泛的探讨。问题的关 键集中在国债的规模上面，包括国债规模的判断指标，以及国债的适度规模，并进 行国际比较。 关于国债作用的观点有以下这些2 ：( 1 ) 国债是弥补财政赤字的种主要方式。 国债的发行量和财政赤字有着密切的联系，发行国债是国家的一项财政政策，不会 增加流通中的货币量，一般情况下不会导致通货膨胀，有利于供求平衡。( 2 ) 发行 国债可以筹集建设资金。我国的国债发行条例也明确指出发行国债是为了筹集建设 资金，我国的国债品种也有“重点建设债”。筹集建设资金，扩大建设规模是国债发 行的主要目的。( 3 ) 国债也是国家调控宏观经济运行的主要手段，国家可以通过国 债的发行和使用灵活的执行不同时期的宏观经济政策，调节国民经济的发展。( 4 ) 国债的金融功能主要表现在国债是央行公开市场操作的主要工具，同时也是金融市 场其他衍生工具定价的基准。从长期来看，发行国债并不改变货币供应量，从货币 供给决定总需求来考虑，财政政策对总需求的拉动效应有限。我国中央银行应该借 助公开市场操作这个有力工具来调节货币供应量，使其维持在适度的水平。( 5 ) 国 债是金融机构的重要资产。对商业银行资产的流动性管理是商业银行资产管理中重 要的一项，流动性的特点是易于变现、流动性资产价格稳定。对商业银行来说最受 欢迎的流动性资产有短期国债、其他银行的存款、回购协议下的流动性证券。在2 0 0 0 年，我国金融机构的国债余额为7 3 8 0 亿元，到2 0 0 1 年底已经达到了l i 0 0 7 亿元， 这项分别占其资产总额的5 4 5 3 17 4 5 3 。这一项数量的增多，表明了国债渐渐 成为金融机构重要资产。 关于国债规模的衡量指标有以下几个。首先是国债依存度，国债依存度是一个 国家考核国债规模是否适当的一个重要指标。它反映的是财政支出对债务收入依靠 的程度，用公式表示为：国债依存度= 国债年度发行额财政支出。国债依存度反映出 一个国家的财政支出中有多少是依靠发行国债筹措的。国债依存度过高时，表明财 2 秦星，我国国馈问题讨论综述，经济理论与经济管理，2 0 0 2 0 4 3 根据中国金融年鉴相关数据计算 南京理工大学第3 页共7 9 页 硕士学位论文 我国国馈规模的实证分析 政支出过多依赖于债务收入，财政运行基础就不稳定。这一指标的计算有两种不同 的口径：一是用当年的债务收入额除以当年的全国财政支出额，再乘以1 0 0 ，通常 称为“国家财政的债务依存度”；另一个是用当年的债务收入除以当年的中央财政总 支出，再乘以1 0 0 ，称之为“中央财政的债务依存度”。根据我国的情况，国债是 由中央财政发行和使用的，所以，使用后一种口径更具现实意义。国债规模衡量的 另一个指标是国债偿债率，国债偿债率是指一年的国债还本付息额与当年的财政收 入的比例关系。债务收入的有偿性决定了国债规模必然要受到财政资金状况的制约， 因此，要把国债规模控制在与财政收入相适应的水平上。关于这一指标，国际上公 认的安全线是8 1 0 4 。对我国债偿债率的分析表明，进入1 9 9 8 年后，高达2 3 8 的偿债率已经远高于8 1 0 的控制线，这表明我国国债进入了以新债还旧债的时 期。国债负担率也是衡量国债规模的重要指标，它是指一定时期内国债余额与同期 国内生产总值的比率。国债负担率反映着一个国家能够承受的债务压力程度，它是 衡量国债规模的个重要指标，因为它是从国民经济的总体和全局出发，而不是仅 从财政收支上考察和把握国债的数量界限。我国的国债余额占国内生产总值的比重， 在2 0 0 1 年也仅为1 6 4 4 。从世界各国来看，西方多数国家都远远高于我国，如德 国、英国、加拿大和日本，在1 9 9 0 年的该指标分别为2 2 7 、2 4 9 、4 1 4 和4 4 2 ； 美国1 9 8 8 年为4 2 9 ，与国际警戒线6 0 相比也较低。因此，从国民经济承受能力看， 我国国债规模并不算大，但是，也应该看到我国国债负担率一直呈现出上升的趋势。 居民的应债能力也决定了国债规模的大小。居民应债能力是指债务发行额占当年居 民储蓄存款余额的比率。该指标主要从居民的储蓄水平来考察国债发行规模的。2 0 0 0 年城乡居民储蓄存款余额达到6 4 万亿元，随着我国城乡居民可支配收入增加，应债 能力也在增强。在目前银行存款利率较低的情况下，国债作为“金边债券”，国债的 潜在购买力是很大的，进一步扩大国债规模仍然有较大空间。对于以上指标，有人认 为我国不能照搬发达国家的经验。要具体分析发达国家多年来保持较高国馈水平的 条件，比如发达国家有较为成熟的国债市场和比较健全的法律制度，以及合理的国 债结构。 国债的发行规模受到诸多因素的限制。从基本的因素来说，有供求两个方面。 作为供给方，中央政府发行国债要考虑自身的承担能力。一般情况下，政府的承担 债务的能力和社会的经济发展水平有关，首要的因素就是经济增长，经济稳定增长， 国债的规模就可以稳定扩张，国债负担率会趋于一个稳定的值，不会构成国家债务 风险。国债的偿还主要考虑政府的财政收入，所以，财政收入的稳定增长也是国债 规模增长的重要条件。从国债的需求方来说，国债的购买者对债务资金供给是有限 的，一般用应债能力来表示，应债能力在一定时期有一定的限度。国债的规模也同 4 社会科学院财贸员研究所课题组，国债规模的国际比较，中国经贸导刊，2 0 0 0 1 0 南京理工大学第4 页共7 9 页 硕士学位论文 我国国债规模的实证分析 国债的发行市场，以及其利率结构和期限结构有关。良好的基础条件，包括比较完 善的国债市场、规范的法律制度，都是扩大国债发行规模的重要条件，此外，国债 的挤出效应较小时，国债的发债规模可以扩大。 对于国债规模的研究，有学者是从国债规模和我国国内生产总值来考虑，通过 对以往各年的发债额和国内生产总值进行分析，得出预测模型，并对我国将来的国 债额进行了分析，给出了国债规模的合理范围5 。也有学者认为一国的国民经济能否 承受不断增长的债务负担取决于国债规模增长与经济增长之间的比较6 。投资者的应 债能力主要表现为居民储蓄余额，并通过相关分析，国债发行规模与国内生产总值 和居民储蓄存款余额的相关系数都呈现高度相关。因此从政府承债能力和投资者的 应债能力出发，运用线性回归模型。通过对1 9 8 1 一1 9 9 9 年国债发行规模与国内生产 总值和居民储蓄存款余额的分析，得到回归模型。该模型的实质就是考虑了国债的 供求两方面的因素，政府承债能力是决定国债供给方面的主要因素，而居民储蓄余 额是决定国债的需求方面的主要因素，该模型是假定了国债的规模由供求两方面的 力量来决定。有人考虑国债规模与财政赤字的高的相关性，对国债的发行规模与财 政赤字的大小进行了格兰杰因果检验7 ，结果发现，财政赤字和国债规模存在双向的 因果关系，即财政赤字是国债规模的g r a n g e r 原因，国债也是财政赤字的g r a n g e r 原因。进一步的分析显示，由于国债规模的不断扩大，每年财政收入中用于偿还国 债本息的数额不断扩大，造成财政赤字的不断扩大；财政赤字的不断扩大，加重了 偿还国债的负担，为弥补财政赤字，必须增发国债以增加投资，启动经济的发展， 再依靠经济增长的贡献来增加财政收入来偿还国债。还有人通过对国债负担率的公 式进行微积分推导，最终得出国债负担率随时间变化的轨迹8 。该模型为个以时间 为变量的指数函数，该模型的预测是假定以过去某一年份的经济增长速度、赤字比 率和国债发行条件不变为前提，然后对以后的年份进行预测。不同的初始条件所得 到的结果都不同，通过对两个不同的初始条件的预测结果进行比较之后，得出结论， 国债负担率的变化不仅取决于赤字比率，还取决于经济增长速度和实际利率的关系。 当经济增长速度高于实际利率时，即使存在财政赤字，也可以保持国债负担率不变， 甚至是下降，如果经济增长速度低于实际利率，即是赤字比率为零，从长远看来， 国债负担率也会趋于无穷大，国债规模最终会失控。还有人基于a r c h g a r c h 等模型 来分析我国国债的发行规模9 ，模型的最终形式表明中央财政收入和中央财政支出为 自变量时，预测精度比较高。这也说明我国国债规模和中央财政收入和中央财政支出 的关系比较密切，比较前面g r a n g e r 分析，可以认为这两种方法都说明了我国财政 5 刘邦驰，国债理论限度与实践分析，财经科学，2 0 0 i0 6 6 李灿，国债规模的统计分析，中国统计，2 0 0 0 0 5 7 姜丽，关于我国国债于财政赤字的实证研究财政与税务，2 0 0 2 0 7 8 魏陆，我国国债规模的可持续性及其风险分析，财经研究，2 0 0 i 0 9 9 朱世武，国债发行规模的实证研究金融研究，2 0 0 0 1 1 南京理工大学 第5 页共7 9 页 硕士学位论文我国国债规模的实证分析 赤字对国债的规模有着决定作用。 我国国债规模发展存在的主要问题。第一个是债务的还本付息给我国财政带来 了沉重的负担。1 9 8 6 一1 9 8 9 年间，国家财政陆续偿还到期的国债，但是财政还本付 息支出不超过3 0 ，到了九十年代，这个比重已经很高了，年均在6 0 以上，1 9 9 7 年达到了7 5 ”，这也反映出债务收入中真正用于经济建设的资金比较少。其次， 政府把举债作为弥补财政赤字的变通手段，导致政府债务的持续增加，从1 9 8 1 年从 新开始发行国债以来，只有1 9 8 1 年和1 9 8 5 年出现财政盈余，其余年份都为赤字， 而且赤字的规模在不断扩大。1 9 9 4 年以后，国家不允许银行对财政透支，发行国债 成为唯一的弥补财政赤字的方法，1 9 9 4 年的国债发行规模直接突破i 0 0 0 亿元，赤 字增加伴随着国债规模的增加。我国债务越来越多的用于消费性支出大大的降低了 国债的偿还能力。我国财政赤字的产生很大程度上是由于“吃饭财政”造成的，有 资料表明目前财政支出的八成是用于“吃饭”，国债的还本付息支出大部分属于居民 消费性支出。有研究表明：国债收入对经常性支出影响显著，国债收入每提高一个 百分点，经常性支出就增加0 8 9 个百分点：而国债发行对建设性支出的作用是有限 的，国债发行每提高一个百分点，建设性支出仅仅增长0 2 8 个百分点“。伴随着我 国财政收入占c d p 比重的不增反降，国债使用的消费性倾向的加大，政府偿债的能 力会削弱，长远看来，必将影响到国债的发行规模。 2 2 我国国债的历史沿革 从1 9 4 9 年建国直到现在，我国的国债发行大致可以分为三个阶段。 第一阶段：建国初期，在经济上中央政府也面临着严峻的考验，物价不稳，奸 商囤积商品，通货膨胀，国家急需要对经济进行积极的调节。中央人民政府决定在 1 9 5 0 年发行“人民胜利折实公债”，当时计划的发行量为2 亿分。为使购买者不致 遭受货币贬值的损失，将国债面额按实物计算单位定名为“分”，其实这起了一个 保值的作用。每分公债值按当时上海、天津、汉口、西安、广州、重庆六大城市的 大米6 市斤、面粉1 5 市斤、白布4 市尺和煤炭1 6 市斤的加权平均批发价的总和计 算。权数为：上海4 5 ，天津2 0 ，汉口1 0 ，广州1 0 ，西安5 ，重庆5 。 市场价格由中国人民银行每十天公布一次。这次的国债实际上发行了1 4 8 亿分，折 合人民币约2 5 8 亿元。这次国债的发行对象主要是大、中、小城市的工商业者、城 乡殷实富户和富有的退职文武官吏，在实际的购买者中，工商业者占到了七成以上。 配合国家其他的金融政策，这次发行国债起到了货币回笼的效果，很快国家就实 ”根据中国金融年鉴各期计算 “徐利君，国债资金真实投向的实证分析，财经研究，2 0 0 30 5 南京理工大学第6 页共7 9 页 硕士学位论文我国国债规模的实证分析 现了物价供求平衡，现金的收支平衡和财政收支的基本平衡。这次发行的折实公债 从1 9 5 1 年起分5 次偿还，并于1 9 5 6 年1 1 月3 0 日全部偿还完毕”。 第二阶段是1 9 5 4 1 9 5 8 年发行的“国家经济建设公债”。1 9 5 3 年我国开始了第 一个五年计划，进入大规模的经济建设时期。为加快建设步伐，国家决定通过发行 公债的方式解决资金不足的问题。由于当时物价已经稳定，所以发行货币公债。 1 9 5 41 9 5 8 年连续5 年发行经济建设公债，总额达3 5 4 4 亿元。这几次发行的公债， 一般占当年基本建设支出的4 7 。为了筹集更多的资金，除了1 9 5 4 年的公债分8 年作8 次偿还外，从1 9 5 5 年以后的建设公债分为1 0 年作1 0 次偿还，到1 9 6 8 年底 所发公债的本息全部还清”。1 9 6 8 年以后，我国停止发行国债，我国成为世界上第 一个既无内债又无外债的国家，国家把这种情况看成是社会主义制度的优越性。 第三阶段是1 9 7 9 年到现今。十一届三中全会以后，我国又一次进入大规模的重 点建设时期，与此同时，为了促进经济主体的积极性，国家进行了经济体制改革。 改革的结果是扩大了地方和企业的财权，相应的，国家集中的财政收入占国民收入 的比重连年下降，然而财政支出的范围和数量却有增无减，从1 9 7 9 年起财政连年出 现赤字，1 9 7 9 年财政赤字是1 7 0 7 亿元，1 9 8 0 年是1 2 7 5 亿元。为了弥补财政赤字， 我国从1 9 8 1 年恢复发行国库券，此后又陆续发行了重点建设债券、国家建设债券、 财政债券、特种国债和保值公债等，使我国的国债规模迅速扩展。截止2 0 0 1 年国债 累计发行额己达到2 3 8 8 1 亿元。 虽然我国国债的发行经历了三个阶段，考虑到前两个阶段的国债数量比较小， 而且当时的经济体制和目前有较大差别，所以在规模的测算上，选用第三阶段，也 就是1 9 8 1 年以后的国债发行作为本文考虑的对象。1 9 8 1 年我国决定恢复发行国债， 当年发行匡库券4 8 6 6 亿元，这也结束了新中国近十余年的既无内债又无外债的历 史。从1 9 8 1 年恢复发行国债已经有二十多年了，回顾这二十多年，根据一些重要政 策或者经济形势的变化，可以将国债发行规模的扩大分为三个阶段。 表21 不同时期国债发行情况单位：亿元 资料来源：根据中国金融年鉴2 0 0 2 ) ) 有关数据计算。 注：发行总量是各个发行阶段国债发行数量的总和，年均发行是各个发行阶段的发行 托邓子基，公愤经济学中国财政经济出版桂，1 9 9 0 ”邓子基t 公债经济学中国财政经济出版社，1 9 9 0 南京理工大学 第7 页共7 9 页 硕士学位论文我国国债规模的实证分析 总量对于该发行阶段时间的平均 第一个阶段是1 9 8 1 年到1 9 9 3 年，这一时期长达1 3 年之久，期间共发行国债 1 5 1 4 2 l 亿元，平均每年发行11 6 4 8 亿元，平均年增长率1 6 8 。我国在这一时期 开始了经济体制改革，在财政上面，主要是减税让利，这一项政策极大的调动了经 济主体的积极性，也使我国国民收入的分配格局发生了较大的变化，财政收入的比 重在国民收入中逐渐降低。与此同时，财政支出却在不断扩大，国家为了解决财政 赤字问题，除了向银行透支以外，其余部分主要靠发行国债来补足。这一时期的特 点是发行国债与向银行透支并存。财政直接向银行透支或借款所导致的直接结果就 是加大了流通领域的基础货币供应量，很容易诱发通货膨胀。如果注意到这一时期 的最后一年，也就是1 9 9 3 年商品零售价格指数达到1 1 3 ，2 ，在1 9 9 4 年达到了改革 开放以来的最高值1 2 1 7 ”，通货膨胀显而易见，作为抑制通货膨胀的一项措施，在 1 9 9 4 年以后国家禁止财政向银行透支，我国国债的发行规模进入第二阶段。 第二阶段是1 9 9 4 年到1 9 9 7 年，这一阶段与第阶段的明显不同就是发行国债 成为弥补财政赤字的唯一方法，这也直接导致了1 9 9 4 年国债的发行规模一举突破 1 0 0 0 亿元，上面表格的数据显示这一期间的国债发行额接近6 8 0 0 亿元，年平均发 行额1 7 0 0 亿元，年平均增长3 2 8 ，年均发行额比上时期要高出十四倍。此外这 一阶段也是我国国债还本付息的高峰阶段，到1 9 9 7 年当年国债的还本付息占到当年 国债发行量的7 5 。 第三个阶段是从1 9 9 8 年到现在”。从九七年底开始，我国宏观经济中的一个显 著问题就是通货紧缩，1 9 9 8 年的商品零售价格指数同上年相比只有9 7 4 。为了扩大 有效需求，治理通货紧缩，国家加大了对宏观经济的调控。1 9 9 8 年，国家实施了积 极的财政政策和稳定的货币政策，作为财政政策和货币政策的结合点，国债的发行 量继续增加，1 9 9 8 年到2 0 0 1 年间，国债的发行量分别是3 2 2 8 、3 7 0 2 、4 1 5 3 和4 4 8 3 亿元。这四年总共发行国债1 5 5 6 8 亿元，年均3 8 9 2 亿元。这一时期的年平均增长率 为8 5 ”，虽然年平均增幅不是很大，但是这个时期的国债基数比较大，在绝对量 上，国债发行量比前两个阶段都明显扩大，这与我国实施的积极财政政策是分不开 的。 中国统计年鉴2 0 0 2 ”为了论述方便，时间段定为1 9 9 8 年到2 0 0 1 年 ”根据中国金融年鉴计算 南京理工大学第g 员共7 9 页 硕士学位论文 我国国馈规模的实证分析 3 国债的理论分析 本章主要对国债的相关理论进行回顾，在此基础上，总结前人的思想，结合我 国的实际情况，对我过国债发行作出适当假设，然后推导出一个国债累积规模的理 论模型。下一章就是围绕这个理论模型进行展开。 3 1 国债理论回顾 回顾国债发行历史，作为弥补军费支出的伴生物，国债开始进行人们的研究视 角。随着经济的发展，国家通过发行国债来刺激经济，发行国债作为一种政府的主 动干预经济的行为，导致了债务余额的扩大，西方一些国家的高负债率又使大家重 新来认识国债。在这个过程中，产生了许多不同的关于国债的思想。 3 1 - 1 古典经济学家的国债思想 西方关于国债的理论产生于1 8 世纪，西方各国进入自由资本主义时期，经济学 家们一般主张经济的自由发展，反对国家对经济进行干预，主张自由竞争，反映在 国债上面，就是对国债和赤字持否定态度。这一时期的经济学家们对一般都主张平 衡预算，一方面把平衡预算作为一种政府需要遵守的道德规范，认为这与个人的勤 俭节约的道德准则没有区别，实际上是把国家债务和私人债务等同化了；另一方面， 他们认为发行债务会产生财政幻觉，使人们较少考虑财政支出成本和效益。这一时 期的两个著名经济学家斯密和李嘉图，他们关于国债的观点具有代表性。 斯密反对政府举债，他认为举借国债会形成一种奢侈而不知节俭的风气，他主 张自由竞争的经济政策，反对国家干预经济，政府机构应尽量精减，压缩政府财政 开支，力求实现平衡预算。他的这种思想后来成为自由资本主义时期国债的主流思 想。斯密反对举债有以下几个理由：首先，他认为举债会消耗生产性资本，“当国家 费用由举债开支时，该国既有资本的一部分，必逐年受到破坏；从来用以维持生产 性劳动的若干部分年生产物，必会被转用来维持非生产性劳动。”而且，他还认为 举债会给国家经济带来负担，会削弱国力，在国富论里，他提到“举债的方策， 曾经使采用此方策的一切国家，都趋于衰弱。首先采用这方法的，似为意大利各共 和国。热那亚及威尼斯，是意大利各共和国中仪存的两个保有独立局面的共和国， 它们都因举债而衰弱。”其次，对于公债的偿还，他也持否定态度，他认为通货膨 胀倒是政府在无力偿还公债时的一种欺骗手段，“当公债增大到某种程度时，公公道 南京理工大学 第9 页共7 9 页 硕士学位论文我国国债规模的实证分析 道地完全偿还了的实例，我相信几乎没有。提高货币名义价值，那是公债假偿还之 名行倒账之实的惯技。”他对税收制度和国债制度进行对比分析后认为，从长期看， 税收制度优于举债制度。只有政府面临一次超常开支时，举债制度优于税收制度， 关于这种例外，一般是指战争情况，斯密提到“总之，在危险临到的瞬间，就得负 担一项马上就要的大费用；这费用是不能等待新税逐渐地慢慢地纳入国库来应付的。 在此万分紧急的情况下，除了借债，政府再不能有其他方法了。” 古典经济学代表人物李嘉图也是举借国债的反对者，他认为靠举债支付政府开 支“会使我们不知节俭，使我们不明白自己真实境况”。他还认为“积欠巨额债款 的国家的处境是极不自然的”，结果会使“纳税人却都想规避纳税负担并把它转嫁到 别人身上，终至使携资外迁”，这也就是现在所说的资本外逃。李嘉图在箕代表性 著作政治经济学及赋税原理中写到：“如果为了一年的战费支出而以发行公债的 办法征集二千万镑，这就是从国家的生产资本中取去了二千万镑。每年为偿付这种 公债利息而征课的一百万镑，只不过是由付这一百万镑的人手中转移到公债权人的 手中。实际的开支是那二千万镑，而不是为那两千万必须支付的利息。付不付利息 都不会使国家增富或变穷。政府可以通过赋税的方式一次征收两千万镑；在这种情 形下，就不必每年征课一百万镑。但这样做并不会改变这一问题的性质。一个人虽 无需每年交付一百镑，但可能必须一次付清二千镑。对他来说，与其从自己资金中 一次付清二千镑倒不如向别人借二千镑，然后每年给债主付息一百镑较为方便。”李 嘉图的这段话表明，国家在非生产性的前提下，为了筹集用于单纯消费性支出( 战 费) 的费用，不管是征税还是发行债务，既不会影响居民消费，也不会影响资本形 成，最终的效果都是相同的，都会使民间用于生产的资本转变成为消费性支出。后 来有人把这一段话反映的思想表述为李嘉图等价定理，就是征税和举借债务的等价。 但是，虽然他认为征税与举债对于居民的消费和资本的形成无关，但他还是赞成把 收税作为政府的融资方式，而且还主张在和平时期把清偿战时的债务作为一个“远 大目标”。 3 1 - 2 现代经济学家关于国债的观点 1 9 2 9 年开始的大萧条对资本主义市场经济的影响重大，凯恩斯把资本主义经济 发生衰退和严重失业的原因归结于有效需求的不足。他认为要使市场经常保持在充 分就业和繁荣的水平上，需要增加货币供给量或者通过扩大政府干预经济来解决， 但是货币政策的作用有限，必须由政府主动干预经济来扩大有效需求。政府干预经 济可以从两方面来进行，一方面就是减税；另一方面是政府增加直接开支，实行赤 1 斯密，国富论，第五篇，第三章 8 李嘉图，政治经济学及赋税原理，商务印书馆，1 9 6 2 南京理工大学第1 0 页共7 9 页 硕士学位论文我国国债规模的实证分析 字财政，而弥补赤字的一个结果就是举债。他的国债思想主要有如下几点：( 1 ) 国 债不仅能筹措资金，还是国家经济政策的重要手段，它能够起到稳定经济、制止衰 退的作用。( 2 ) 以国债支持赤字财政的实行，可以直接或间接地扩大社会总需求， 从而消除经济危机和解决失业问题。( 3 ) 国债是经济危机时期刺激经济增长的必需 条件，国债的利弊应当从其对经济增长的效用角度去考察。( 4 ) 国债可作为政府干 预经济的重要杠杆，其作用不仅在于吸收通货膨胀时期的剩余购买力，增加经济萧 条时期的社会需求，稳定经济，还可以通过国债利率来弓i 导社会资金的有效使用。 凯恩斯对于政府发行债务而支持的赤字预算的观点，在世界经济大萧条之后，被普 遍接受。 萨缪尔森也主张政府发行债务。他赞同把政府赤字的性质在经学上加以区分， 而且进一步提出，不仅经济萧条时期要实行国债融资的赤字政策，而且经济在上升 时期也要推行国债融资的赤字预算，这就是所谓的周期性赤字和结构性赤字。他认 为“债务的增长必须根据整个国民经济的增长来加以评价”所以，国债可以随着经 济的增长而不断增长。他认为如果政府有内债，那么，“政府为这些债务所付的利息 很可能等于他向公民所征的税款，于是，将这些债务当成每位公民所必需承受的沉 重负担就是毫无意义的了，因为公民们只不过是自己欠自己的钱”。在他看来，内 债不会成为国民经济的负担。但是他认为国家发行债务会损失部分效率，他认为 即使是“同- - h i 人被征收的税款与它们所得到的国债利息相等”，政府为了偿还债 务而征税也会导致效率的损失，表现在个人身上就可能是“少做工或者少储蓄”。 二十世纪3 0 年代到6 0 年代的这个期间，凯恩斯主义主张的政府干预经济的原 则在一定程度上是有效的。然而政府干预经济，在现实中，随之而来的是更大的赤 字预算，直接导致国债规模的扩大，国债渐渐成为一些主要资本主义国家的沉重负 担。公共选择学派的代表人物布坎南对凯恩斯的国债理论提出了质疑。他主张经济 自由主义，反对政府举债。布坎南以公共选择理论为基础，分析了个人对公债制度的 选择问题，得出结论人们会反对公债制度。他认为政府的预算赤字带有通货膨胀的 性质，把“通货膨胀或多或少的和预算赤字联系起来完全合理”。而且，政府通过债 务筹资，会产生所谓的“挤出效应”，他从两个方面来说明政府发行债务的挤出效应。 一方面，公馈为公共投资筹资也会影响资本的形成，会使经济中资本的形成速度大大 减缓，而且，政府公共投资效率低下，债务收入即使是用于资本投资，也会对资本 形成造成不利影响。另一方面，他指出政府预算中的绝大部分直接或者间接用于消 费，从而发行国债实际上是把资金用于消费，会挤占私人投资对储蓄的占用。在布 坎南看来，债务筹资即使是用于公共投资方面，也不能作为支持债务财政的依据， 他指出：“即使是从最广泛的意义上说，政府也只有较小的一部分支出能反映公共 9 萨缪尔森，诺德豪斯，经济学，第1 4 版，北京经济学院出版社 南京理工大学 第1 1 页共7 9 页 硕士学位论文 我国国馈规模的实证分析 资本投资，这一部分支出，其中也只有极少数设施或者工程能直接带来源源不断的 收入。所以把全部政府支出都当作日常公共消费来进行分析，似乎并非没有依据， 而且远远不会因此作出令人误解的结论。” d o m a r 运用他的经济增长模型分析了国债规模增长的问题，他认为，对于国债 规模来说，国债的利率与总产量或国民收入的增长率之间的对比关系很重要。d o m a r 通过一些假设后，区分了四种情况：国民收入保持不变，国民收入按不变比率增加， 国民收入按不变相对率增加和战时模型。d o m a r 的结论是前两种情况下经济会崩溃， 第三神情况国债余额与国民收入的比率会趋向一个常数。根据d o r m a 模型会得到一 个结论只要国民收入保持一个相对稳定的增长速度，国债就会保持在一个可接 受的水平。最后他得出结论，只要国民收入按一定比率持续增长，公债和收入比率” 就会收敛于一个定值，而公债余额的绝对增加实际上不会给公众带来任何负担，对 经济增长也不会产生严重影响”。 3 。2 国债规模的理论分析 3 2 1 国债适度规模 国债的规模有几种含义，首先是国债的剩余的量，也就是国债到某一年底的余 额，是一个累积量。国债的规模也可以是具体某一年的国债发行额，或者是某一年 国债的还本付息的数量，是一个流量。国债的规模也可以分为最大规模和适度规模。 国债是一种债券，债券分为担保债券和非担保债券，国债属于非担保债券，是靠政 府的信誉发行的。因而，国债的最大规模可以认为是当国债发行不出去是时候，此 时国债的余额或者是发行规模”。从实际情况来说，对国债的适度规模分析才有经 济意义。 国债的发行既对经济有正面的影响，也对经济有负面的影响，从理论上来说， 国债的适度规模是指在国债对经济发展目标，如增长，就业，物价稳定等贡献最大 的时候国债的规模，即为国债的适度规模。目前国际上关于国债规模的衡量有一些 公认的指标，如国债负担率“，国债依存度”，国债偿债率”以及当年财政赤字与g d p 的比例等等，这些都是西方国家的一般性经验指标，有其合理的一面，但是，并不 剁布坎南，自由，市场和国家，北京经济学院出版社，1 9 8 8 2 1 收入比率= 公愤余额当年g d p 2 2 郭庆旺、三好慎一郎、赵志耘财政赤字经济分析，黑龙江人民出版社1 9 9 3 年版 贾康，赵全厚，国债适度规模与我国国愤的现实规模，经济研究，2 0 0 0 1 0 “负担率= 国债余额g d p 鲇国债依存度= 当年国愤发行重当年财政支出 托国债偿愤率= 当年国债还本付息额当年财政收入 南京理工大学第1 2 页共7 9 页 硕士学位论文 我国国债规模的实证分析 绝对与每个国家的具体情况相符，特别是在经济发展的不同时期，国债适度规模在 相应的变化，如果用这些指标来衡量国债规模，就应该有相应的变化。从国债规模 效应角度出发，应该更加注重分析国债规模的决定因素及国债规模变动对国民经济 的影响，从而确定不同时期的国债适度规模。 历史上国债的发行是为了弥补战争赤字，而现代国债的一个重要功能也是弥补 国家的财政赤字，从现实情况来看，我国从1 9 9 4 年以后，国债的发行量的一个决定 因素就是预算赤字。为了确定国债的适度规模，需要分橱国债和赤字的关系。 3 2 2 国债和赤字的关系 3 2 1 1 国债余额和赤字的关系 讨论国债余额和赤字之间的关系，本文作出如下假设： ( 1 ) 国债在第t 年累计规模( 用b t 表示) 取决于上一年的国债累计规模( 用b 1 表示) 、第t 年国债的发行规模( 用d t 表示) 以及当 年的国债偿还数量( 用l t 表示) 。 ( 2 ) 第t 年国债发行规模的大小由两个方面决定，一个是当年的赤字( 用c t 表示) ，另一个是当年的国债利息额( 用i t 表示) 及国债还本( l t ) 。 ( 3 ) 赤字定义为政府支出( 用g t 表示) 大于收入的部分( 不包括债务收入和 债务支出) ，收人来源为国家税收( 用t t 表示) 。 ( 4 ) 国债的利息额为上一年国债的累计规模和当年的国债名义利率( 用r t 表 示) 计算出来。 将上面的假设用数学公式表达出来，有： b z = b t 一1 + d t l t d t = c t + i t + l t c t = g t i t i t - - - - - b t - 1 * r t 将上式整理后有： b t b t d ( 1 + k ) = 6 t k 将式( 3 2 1 ) 从t = 0 写出，有 ( 1 ) ( 2 ) ( 3 ) ( 4 ) ( 3 2 1 ) 南京理工大学第1 3 页共7 9 页 硕士学位论文 我国国债规模的实证分析 b 1 一b o 1 + 1 1 1 ) = c 1 b 2 一毗( 1 + r 2 ) = c 2 如一耻( 1 + 码) = c ， 廿t d 一量t o 1 + i l t j 】= k d b t b t d ( 1 + i k ) = c t 经过整理后得： b t b o ( 1 + 毗) 1 + r 2 )( 1 + 毗) = c t + c t - 1 ( “k ) + c t _ 2 ( 1 + r 七d ) ( 1 + r t ) + + c 1 ( 1 + r 2 ) ( 1 + r 3 ) 1 ( 1 + r t ) ( 3 2 2 ) 如果令b 0 = c o ，r 1 - = r 2 = = r t ，则有， b ttc o ( “r ) + c 1 ( 1 + r ) “+ c 2 ( i + a ) ”+ + c t 。1 + r ) + c t ( 3 2 3 ) 由于c t = g t - - t t ，从式( 3 2 3 ) ”可以看出，国债的累计额的大小只与一个国 家的赤字预算和利率有关，这一部分赤字也称之为基本赤字。式( 3 2 3 ) 还有一个 明显的特点，也就是国债的累积额会随着时间的推移会趋向于无穷大，而不论是否 从某一年开始国家的基本赤字为零。也就是说，虽然国债每年的发行额中包含还本 付息，但是只要某一年财政有基本赤字，则以后的国债累积额会无限增大。这似乎 是很难理解的。但是如果从假设条件来考虑，问题就变得明显了。假设条件( 2 ) 规 定：国债发行规模分为两个部分，一个是当年的预算赤字，另一个是当年的国债利 息及国债还本。如果把该假设条件改为，基本赤字和国债还本付息额的一部分由发 行新的国债来解决”，其余条件不变。 不妨做出新的假设：第t 年的基本赤字为0 ，而此前国债投资在第t 年产生的 收益在数量上恰好等于国债在该年的利息额i t ，所以当年国债发行额就仅仅用来偿 还当年到期的国债l t ，从新的假设条件可以得出： b t 2b t _ l 国债的余额不变。 原来的假设条件( 2 ) 用一句话来说就是，借新债还旧债，导致债务规模的持续 扩大，最终的结果只会是债台高筑。 3 2 i 2 国债余额的相对量( 相对于g d p ) 和赤字的关系 为了研究国债余额相对量和财政赤字的关系，将财政赤字分为两个部分：基本 赤字和国债利息支出。基本赤字( 或盈余) 代表着不包括利息支付的全部财政支出减 ”选择武( 322 ) 也可以得出一样的结论 2 8 假设余下部分可以由国债的投资收益来弥补 南京理工大学 第1 4 页若7 9 页 硕士学位论文 我国国债规模的实证分析 去全部财政收入。财政赤字等于基本赤字和利息支出之和。赤字融资的一个重要问 题是：如果预算中有基本赤字，在债务增长的同时，总的预算赤字也在不断增加， 利息的支出也由于债务的增长而扩大，如果国家经济不增长，任