（世界经济专业论文）资本账户开放国际比较及对我国的启示.pdf

摘要 随着中匡l 经济发展，中国在世界经济中的地位越来越重要。在这种背景下，中国资 本项目开放将是不可避免的趋势，这不仅是中国自身发展的需要，也是世界的需要。1 9 9 6 年中国经常项目开放和2 0 0 1 年加入世界贸易组织加速了这一进程。但是资本账户开放 在给一国带来利益的同时也具有较大的风险。我国如何实施资本账户开放成为理论界关 注的问题。本文以金融基本理论为出发点，重点对其他国家资本账户开放的实践进行了 比较分析，得出经验，为中国资本账户开放提供参考。 本文首先对资本账户的定义进行了界定。分析比较了目前较有影响力的7 种定义， 并得出自己同意的观点。接着提出资本账户开放的理论基础。对资本账户开放的理论基 础主要有金融自由化理论，金融全球化理论和金融可持续发展理论，阐述了三种理论与 资本账户开放之间的关系。 文章的重点放在对资本账户开放国家实践的比较研究上。通过对开放的背景、内容 和进程等方面的比较分析，得出资本账户开放是有风险的，没有适合所有国家的统一开 放模式，各国只有根据自身的实际经济金融条件，稳步实施本国资本账户开放战略才能 获得成功。 文章最后分析了我国资本账户开放的原因和当前实施资本账户开放面i 临的几个约 束，提出了我国资本账户开放的策略建议。本文认为我国的资本账户开放宜采用“渐进” 策略，在开放进程上，先进行以直接投资为主的开放，然后再实现证券投资为主的开放， 最后实施银行信贷方面的开放。 关键词：金融自由化；渐进主义；经常账户开放；资本账户开放 a b s t r a c t w i t ht h eg r o w t ho fc h i n a se c o n o m y , c h i n a p l a y sm o r ea n dm o r ei m p o r t a n tr o l ei nt h e w o r l de c o n o m y i ti si n e v i t a b l ef o rc h i n at o o p e ni t sc a p i t a la c c o u n t 。a n dc h i n a sc a p i t a l a c c o u n to p e n i n gi sn o to n l yt h en e e do f c h i n a ，b u ta l s ot h en e e do ft h ew o r l d c h i n a sc u r r e n t a c c o u n to p e n i n gi n1 9 9 6a n de n t r yi n t ow t oi n2 0 0 1b o o s tt h ec a p i t a la c c o u n to p e n i n g ， c a p i t a la c c o u n to p e n i n gb r i n g sb e n e f i t ，h o w e v e ri tb i n g sr i s kt o o h o wt or e a l i z ec h i n a s c a p i t a la c c o u n to p e n i n g h a sb e c o m eah e a t e d t o p i ci nc h i n a t h et h e s i sp r o c e e d sw i t hb a s i cf i n a n c i a lt h e o r y , f o c u s e so ni n t e r n a t i o n a lc o m p a r i s o no f t h ee x p e r i e n c eo fs e v e r a lc o u n t r i e s c a p i t a la c c o u n to p e n i n ga n ds u m m a r i z e si n d i c f i o n sf o r r e f e r e n c e f i r s t ，t h e b a s i sf o rc a p i t a la c c o u n to p e n i n ga r ep r o v i d e d ，w h i c hi n c l u d et h et h e o r yo f f i n a n c el i b e r a l i z a t i o n , t h et h e o r yo ff i n a n c eg l o b l a z a t i o na n dt h et h e o r yo ff i n a n c es u s t a i n a b l e d e v e l o p m e n t m o r e v e r , t h ep a p e ra n a l y z e t h e r e l a t i o n s h i pb e t w e e n t h e o r i e sa n dc a p i t a l a c c o u n to p e n i n g s e c o n d ，t h ee x p e r i e n c eo f t h r e ek i n do fc o u n t r i e s c a p i t a la c c o u n to p e n i n gi sc o m p a r e d a n da n a l y z e d t h eg e n e r a lr u l ei ss u m m a r i z e da s c u r r e n ta c c o u n to p e n i n gb e f o r ec a p i t a l a c c o u n t ，as o u n df i n a n c i a ls y s t e m ，an a t i o n a lf i n a n c i a ls y s t e mw i t he f f e c t i v es u p e r v i s i o n s ， s t a b l em a c r o e c o n o m ya n ds oo n f i n a l l y , t h ep a p e ra n a l y z e s r e a s o n sf o rc h i n a sc a p i t a la c c o u n to p e n i n ga n d r e s t r i c t i o n so f l i b e r a l i z a t i o n i ti ss u g g e s t e dt h a tr e s t r i c t i o n so fd i r e c ti n v e s t m e n tb el i f e df i r s t ，p o r t f o l i o i n v e s t m e n ts e c o n da n d b a n k i n g c r e d i tl a s t k e yw o r d s ：f i n a n c el i b e r a l i z a t i o n ；g r a d u a l i s m ；c u r r e n ta c c o u n to p e n i n g ；c a p i t a la c c o u n t o p e n i n g i i 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取 得的研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中 不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得东北师范大学 或其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研 究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者签名：墨盎! 日期： ! 鲤，i d 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解东北师范大学有关保留、使用学位论文的规 定，即：东北师范大学有权保留并向国家有关部门或机构送交学位论文的复 印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅。本人授权东北师范大学可以将学位论 文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或其它 复制手段保存、汇编学位论文。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书) 学位论文作者签名：是壹 指导教师签名：翟| ! 立 日期：巡! 上。口日期：2 1 巫五，j 学位论文作者毕业后去向 工作单位 通讯地址 电话： 邮编： 引言 资本账户是国际收支平衡表中的一个项目，国际收支平衡表是指一国在一定 时期内全部对外经济交易按照特定账户分类和复式记账原则表示的会计报表。在 1 9 9 3 年以前，国际货币基金组织规定的国际收支平衡表由经常账户、资本账户、 净误差与漏损和储备资产四大类构成，在1 9 9 3 年i m f 出版的国际收支手册 第五版中，调整国际收支平衡表组成项目为经常账户、资本与金融账户、错误与 遗漏账户和储备账户。其中调整后的资本与金融账户包括资本账户和金融账户。 资本账户包括资本转移和非生产、非金融资产的收买和放弃，金融账户包括直接 投资、证券投资和其他投资。m 资本账户开放中的资本账户是指1 9 9 3 年以前国际收支平衡表中的资本账 户，由于国际收支平衡表结构调整，资本账户开放应改称为资本与金融账户开 放，但出于习惯考虑，资本与金融账户开放仍称作资本账户开放。 国际上对资本账户开放至今没有形成统一的权威定义，目前较有影响的定义 大致有以下几种：第一种国际货币基金组织研究人员p e t e r j q u i r k l 9 9 5 年提 出资本账户开放指对国际资本交易不进行跨国界的控制或者征收相应的税收或 者实行补贴；第二种认为是指“避免对跨国界的资本交易及与之相关的支付和转 移的限制，避免实行歧视性的货币安排，避免对跨国资本交易征税或补贴。”( 管 涛，2 0 0 1 ) ；第三种认为是指“取消经常项可兑换以外的全部限制”( 刘光灿等 1 9 9 7 ) ：第四种认为是指“取消对资本流出、流入的汇总限制”( 李金声，1 9 9 7 ) ； 第五种认为是指对跨货币区边境的经常性交易收入，资本性交易及其相关的支 付、转移、收入以及与上述有关的兑换避免限制，取消歧视性税收和补贴以及单 独汇率( 温建东，2 0 0 1 ) ；。1 第六种认为是指不对资本跨国交易进行直接限制或 对其采取可能影响其交易成本的相关措施( 张礼卿，2 0 0 3 ) ；”1 第七种认为是指 “解除对资本账户交易施加的货币兑换、对外支付和交易的各种限制，基本实现 资本自由流动”，同时强调这是一个过程( 姜波克，2 0 0 2 ) 。 资本账户开放是相对资本管制而言的。资本管制的形式主要有汇兑限制和对 资本跨国交易本身进行限制。因此资本账户开放应该避免这两方面的限制。在上 述的几种定义中除第三、四种定义较为抽象或片面外，其他几种定义都较好地体 现资本账户开放的内涵。值得强调的是资本账户开放并不绝对排斥资本管制，从 国际货币基金组织的汇兑安排和汇兑限制年报分析，基本上所有的国家对资 本账户都保留着某种程度的管制。国内学者通过对1 9 9 6 年国际货币基金组织认 为基本实现资本账户开放的国家和地区资本管制情况与其他成员国的资本管制 情况进行比较分析后得出，在园际货币基金组织划分的全部1 l 类资本账户交易 中，如果国只对不超过5 类的资本账户交易存在管制，其中必须包括对金融信 贷取消管制，则可以视为实现了资本账户开放( 姜波克，2 0 0 4 ) 。“1 另外，对于资本账户开放、资本账户可兑换和资本账户自由化三者之间的关 系，除少数学者如姜波克认为他们侧重点不同外，大多数学者视其内涵完全相同， 本文也视三者没有本质区别。 ， 2 一、资本账户开放的理论基础 资本账户开放作为国际金融领域重大政策出现，必然有其理论根据。研究国 内外有关资本账户开放的文献后发现，多数文献就开放的意义和方式等作了大量 研究，而对资本账户开放的理论基础研究却相对较少。本文尝试分析资本账户开 放的理论基础。 ( - - ) 金融自由化理论 二战后，发展中国家相继取得民族独立，为了避免资本主义国家对本国经济 的控制，并尽快建立和保护民族工业体系，纷纷实行进口替代政策和封闭经济政 策，建立了以抑制为特征的金融制度，采取人为的低利率、歧视性信贷以及严格 的外贸和外汇管制手段，牺牲金融自身的发展换取经济增长，最终导致金融发展 停滞不前，并严重制约经济增长。 1 9 7 3 年美国斯坦福大学的两位经济学教授罗纳德麦金龙和爱德华肖对 这种现象进行研究后，率先提出了金融深化论，对发展中国家的金融发展和经济 增长之间的关系作了开拓性研究，分别提出了“金融深化论”和“金融抑制 论”，标志着金融自由化理论的正式诞生。金融自由化是指一个国家的金融部门 运行从主要由政府管制转变为由市场力量决定的过程。“金融自由化理论的主要 内容包括： 1 金融资产价格自由化 金融自由化的主要代表人物罗纳德麦金农和爱德华肖认为发展中国家有 着一些共同的特点，如劳动生产率低，经济呈现现代经济部门与落后的传统部门 并存的明显二元结构，人口众多，就业压力巨大等，此外，金融抑制也是一个重 要的影响经济发展的因素，肖在其专著经济发展中的金融深化9 中提出，金 融抑制是“通过扭曲包括利率和汇率在内的金融资产价格的结果”，管制的利 率和汇率造成了经济的严重扭曲，僵硬的名义利率常常低于实际的通货膨胀，造 成负的实际利率，储蓄者放弃储蓄，偏向于现时消费或持有实物保有财富，导致 投资资金短缺，同时由于负的实际利率，投资者挥霍浪费资金，导致经济增长受 阻。本国对进口的依赖使政府采取高估本币低估外币来保持本币币值的稳定，国 内通货膨胀率不断上升，只有少数特权机构通过进口许可证获得外汇，其他进口 商只能转向外汇黑市，导致发展中国家外汇市场发展缓慢。发展中国家金融抑制 对经济发展产生负收入、负储蓄、负投资和负就业效应。因此，放松汇率管制， 实施浮动汇率制度成为金融自由化的内在要求。实际上由于传统经济学注重资 本、劳动、技术、资源和产业政策而轻视货币的作用，在发达国家也存在着不同 程度的“金融抑制”现象。2 0 世纪7 0 年代，凯恩斯主义破产，新古典主义、货 币主义学派主张在经济政策上实施不同于凯恩斯主义的全面自由化战略，于是以 利率自由化和浮动汇率制度改革为主要内容的金融资产价格自由化在全球迅速 推进。 2 金融机构业务范围自由化 2 0 世纪3 0 年代经济危机发生后，以美国为首的西方主要国家都实行金融分 业制度，金融机构业务范围受到严格的限制。7 0 年代以来，西方发达国家掀起 金融创新和金融自由化浪潮，客户要求金融机构能为其提供低成本、高效率的包 括银行、证券和保险等业务在内的全方位金融服务，而分业经营体制严重制约了 金融机构提供全方位服务的能力。金融混业经营有利于金融机构降低信息搜集、 处理成本，满足客户要求，增强金融机构自身的竞争力甚至整个国家金融业的国 际竞争力，因此金融机构强烈要求放松和取消不同金融业务之间的严格限制，从 专业化走向综合化和多样化。1 9 7 9 年，英国银行法消除商业银行和清算银 行的差别成为金融混业化的开始，至今，大多数发达国家金融机构已经基本实现 混业经营，尤其是1 9 9 9 年美国通过金融服务现代化法案，标志着全球金融混 业经营进入新的阶段。”1 目前发展中国家金融业混业化经营趋势不断增强，金融 机构业务范围自由化不可避免。 3 资本流动自由化 电子计算机技术在金融领域的广泛应用和金融市场全球一体化为资本在全 世界范围自由流动提供了现实基础。尽管巨额资本流动可能给一国带来金融风 险，但是资本作为金融资源对一国经济发展的重要推动作用成为一国放宽资本流 动限制的重要动力。”1 允许国外资本进入国内市场，解决国内经济发展对资金的 需求。同时允许本国资本走向国际市场，在世界范围内实现资本资源的优化配置， 获取更高的收益。资本流动自由化已经成为国际金融领域重要特征之一。 4 金融市场准入自由化 贸易全球化的发展要求金融机构提供全球化的金融服务，而国外金融机构在 进入一国国内金融市场时常常受到各种各样市场准入限制。经济全球化促进各国 相互开放国内金融市场，尤其是在世界贸易组织对金融服务贸易自由化的推动 下，各国纷纷放松或取消市场准入限制，允许国外金融机构进入本国金融市场， 金融市场准入自由化程度不断提高。 金融自由化为西方发达国家摆脱经济“滞胀”困境做出了贡献，同时也促进 了发展中国家的经济增长。尽管金融自由化进程伴随着金融动荡和金融危机，尤 其是1 9 9 7 年亚洲金融危机爆发后，金融自由化战略受到质疑，但是各国并没有 因此而放弃金融自由化战略，反而加强了对金融自由化经验教训的总结研究，提 出更加适合本国特点的金融自由化新策略。金融自由化仍是国际金融发展的趋 势。资本账户管制限制了资本在世界范围内配置，严重阻碍资本自由流动不利于 世界经济发展。金融自由化要求资本账户开放，各国在金融自由化趋势下实行资 本账户管制的成本不断上升，资本账户开放能够促进资本自由流动，提高金融中 介机构服务效率，优化金融资源配置，促进国内经济增长。各国只有适应金融自 由化这一趋势，充分安排好资本账户开放的具体策略和方式、步骤，趋利避害， 才能促进本国金融发展的同时实现经济的增长。吲 ( 二) 金融全球化理论 金融全球化是指在世界经济一体化进程中，各国、各地区在货币、资本、货 币政策等方面相互影响、相互融合，而逐步联合成一种全球化整体趋势的状态和 过程。金融全球化是经济全球化的一个重要方面。1 9 1 0 年英国经济学家安杰尔 在其著作大幻景( g r e a te l l u s i e n ) 首先提出“经济全球化”。当前经济全 球化已经成为国际经济最显著特征之一。经济全球化主要表现为贸易自由化、生 产国际化和金融全球化。 第二次世界大战后建立的关税与贸易总协定( g a t t ) 致力于各成员国削减关 税和拆除贸易壁垒，1 9 9 5 年1 月1 日取代g a t t 的世界贸易组织( w t o ) 正式成 立，经过近半个世纪的努力，成员国间关税大幅减让，使世界贸易量迅猛增长。 1 9 4 7 年世界贸易量只有4 5 0 亿美元，美国以1 4 4 亿美元占三分之一的份额，整 整半个世纪后的1 9 9 7 年，世界贸易量达到6 1 0 万亿美元，还不包括1 2 3 0 0 亿美 元的服务贸易。世界贸易量在5 0 年里增长了1 3 5 一1 6 0 多倍，美国尽管相对份额 由原来的3 3 下降到不足1 0 ，但贸易绝对量却增长到6 0 0 0 亿美元，为1 9 4 7 年 的4 2 倍。各国都认识到贸易对一国经济发展的巨大推动作用，纷纷走向自由贸 易为基础的开放经济体制，贸易全球化成为经济全球化强力发动机。 由于各国资源禀赋、劳动力成本和技术水平的差异，生产大量跨越国界在全 世界展开，即生产国际化。例如一台国际知名品牌电脑，芯片在美国生产，主板 来自台湾，内存产生于韩国，硬盘可能由马来西亚或菲律宾加工等等，最终这台 电脑销往欧洲。生产国际化就是生产及生产的各个分工环节在国际范围内分布、 配合与扩散。可以毫不夸张地说，小到钮扣大到波音飞机，都是国际生产协作的 产物。生产国际化模糊了“国产”与“进口”的区别。1 生产国际化带动全球的 跨国投资和技术转让大幅增长。 贸易全球化和生产国际化不仅表现为商品的国际流动和生产分工的全球分 布，更要求最重要的生产要素之资本的全球流动，以及相关的金融服务的 全球支持，这就是金融全球化。金融全球化是指金融业跨国境发展而趋于全球一 体化的趋势。主要包括三层含义：一是金融活动跨越国界，形成无国界金融；二 是金融活动按同一规则运行，在全球范围内形成统一的金融体系；三是在统一的 国际金融市场，同质的金融资产在价格上趋于等同。1 9 4 4 年“布雷顿森林体系” 建立之前，各国之间金融市场基本上相互分割，各国之间的金融联系表现为与国 际贸易有关的国际结算等金融服务。“布雷顿森林体系”确立以美元为中心的国 际货币体系，建立国际货币基金组织等国际金融机构，在其推动下，通过协调国 际货币提供贷款和投资，形成金融全球化发端。金融全球化的最初形式是上世纪 5 0 、6 0 年代随着欧洲美元出现而创立的离岸金融市场。离岸金融市场可以进行 自由的资金融通和外汇交易，几乎不受任何管制，实行自由汇率。到了7 0 、8 0 年代，在金融创新和金融改革推动下掀起了金融自由化浪潮，迫于竞争压力和追 求利润最大化的动机，发达国家金融市场国际化迅速推进，金融机构开始在全球 扩张，把服务阿络延伸到世界各地，进一步推动了金融全球化进程。当前金融全 球化已经成为经济全球化中最令人瞩目的表现。金融全球化最基本特征表现为国 际资本大量迅速流动，各国金融市场相互开放，金融服务跨国发展，巨额国际资 本通过国际金融中心在全世界范围快速流动。 金融体系是一个复杂的系统，金融全球化意味着资金可以在国际间自由流动 它具体包括以下几个方面内容： 1 金融机构及业务全球化 金融机构是金融活动的中介，金融全球化是从金融机构及业务全球化开始 的，跨国银行充当了金融机构及业务全球化的先锋。1 9 世纪末，资本主义自由 竞争进入垄断阶段，同时，银行资本的垄断和集中开始出现，一批拥有雄厚资本 实力的大银行建立起来。开辟产品市场和资本输出要求这些银行提供跨国金融服 务，形成了早期的跨国银行。2 0 世纪中后期，在以计算机为代表的新技术革命 推动下，伴随发达国家经济迅速增长，国际贸易迅猛扩大，国际分工水平提高和 生产国际化，发达国家银行获得跨国经营扩张前所未有的机遇。1 9 5 0 年美国银 行的国外分行只有9 5 家，1 9 6 0 年达到1 2 4 家，1 9 7 0 年达到5 3 6 家，1 9 b o 年则 达到7 8 9 家：1 9 5 5 年美国银行国外分行的资产只有2 0 亿美元，1 9 7 0 年增加到 5 2 6 亿美元，1 9 8 0 年则达到4 0 0 5 亿美元。日本银行从7 0 年代开始向外扩张，1 9 8 0 年日本银行的国外分支机构从6 0 年代末的7 0 家增加到4 6 5 家，日本金融机构的 对外贷款余额达到4 2 5 亿美元。到上世纪7 0 年代末，英国、法国，加拿大的国 外分行、附属行、联属行分别达到l 1 0 1 家、3 9 l 家和2 9 5 家。一些新兴工业国 家和地区随着自身经济实力的增强和经济国际化的要求，从上世纪8 0 年代开始， 其银行也积极拓展国际业务。1 9 8 5 年，新加坡银行国外分行达4 2 家，代表处1 6 家：1 9 8 7 年，台湾地区在岛外设立了2 0 多家分行和代表处，8 0 年代末，韩国银 行的国外分支机构也达1 3 0 家左右。 9 0 年代，各国银行机构和业务国际化发展继续加快，美国银行的国外分行 在9 0 年代上半期达i 0 0 0 余家，日本达到1 0 9 1 家，新加坡境外机构为1 5 6 家。 与此同时，跨国银行的国际性资产规模也迅速增长。据o e c d 的统计，1 9 9 4 年的 6 银行跨国资产占0 e c d 成员国国内生产总值总和的比例由1 9 8 0 年的2 0 上升到 3 5 。 除了银行的国际化，投资银行、证券公司、保险公司等非银行金融机构也纷 纷向i n ； b 扩张，在国外建立分支机构和服务网络，实旌全球化战略。美国的美林、 高盛等投资银行在新兴工业国家和地区建立分支机构，日本的野村、大和、山一 和r 兴四大证券公司在国外的分支机构一度达到6 9 7 家。从保险公司来看，其业 务的国际化发展已经从原来主要服务于国际货物运输保险发展为到国外建立分 支机构，开设针对东道国居民的财产、人寿等服务。 特别值得一提的是，近十几年来各国金融机构之间并购重组浪潮风起云涌， 以及各种各样的包括共同基金、对冲基金、养老基金在内的投资基金实施全球化 资金配置战略，更是极大地促进了金融全球化。 2 资本流动全球化 2 0 世纪9 0 年代，发达国家经济增长缓慢，发展中国家为治理通货膨胀而提 高利率，共同基金等机构投资者大量设立以及各国推行金融自由化战略，共同促 进资本在全球范围内进行大规模流动，以转移风险，寻求高获利机会，形成资本 流动全球化。资本流动全球化是国际资本流动发展的重要阶段，是资本跨越国界 的大规模活动，表现为多向及多边的资本流动，是资本实现全球范围重新配置的 过程。资本流动全球化一方面表现为资本跨国流动规模大幅增加及跨国流动的资 本与经济规模的相对比例显著提高。1 9 8 8 年国际资本市场筹资总额为3 6 9 4 亿美 元，而1 9 9 8 年以国际债券发行、银团贷款和其它债务工具为主要内容的国际资 本市场融资额达1 2 2 4 7 亿美元。随着资本市场筹资总额的大幅增长，全球资本 流动总量大幅增长，资本跨国流动与经济规模的相对比例显著提高。国际清算银 行依据国际收支统计资料计算的部分工业国股票和债券跨境交易资料显示，1 9 7 5 到1 9 9 8 年间，西方国家各类证券在居民和非居民之间的交易总额占g d p 的比重 迅速上升，美国由4 上升为2 3 0 ，意大利由1 上升到6 4 0 ，德国由5 上 升到3 3 4 ，日本由2 上升到9 1 。资本流动全球化另一方面表现为资本流 动速度加快。在国际资本流动规模快速扩张的同时，金融技术在日新月异，金融 创新在深入广泛推进，各类金融工具及各类衍生工具不断开发和普及，国际资本 通过各种金融工具的利用，借助于现代化的通讯手段大大提高了国际资本的流动 速度。 3 金融市场全球一体化 上世纪9 0 年代以来，金融市场全球一体化己经成为金融全球化中最令人瞩 目的组成部分。金融市场是以金融资产为交易对象而形成的供求关系及其机制的 总和。金融市场是商品经济发展的产物，在商品经济条件下，商品流通发展、生 产社会化、社会资本迅速转移以及融资形式多样化和信用工具的运用和流通导致 金融市场形成。作为金融资产交易的场所，金融市场具有聚敛资金、配置资源和 调节经济等功能。 金融市场的全球一体化包括三个层次的发展：一是国际金融市场的发展壮 大，二是国际金融市场浑然一体；三是国际国内金融市场的互通。国际金融市场 起源于国际贸易对资金跨国界交易的需求，发达资本主义国家以金融资产形式进 行的资本输出成为国际金融市场发展的推动力之一。当前已经形成以纽约、伦敦 为代表的全球国际金融市场和以香港、新加坡为代表的地区国际金融市场。 金融市场全球一体化主要表现为以下几个方面： 首先，从国际货币市场来看，上世纪5 0 年代，欧洲美元的出现刺激了国际 银行问同业拆借和对非居民的离岸金融市场的迅速发展，并形成了分布全球的离 岸金融中心，这些金融中心之间货币资金大规模自由流动，形成统一的资金价格。 发达国家及部分发展中国家的银行等大金融机构在离岸金融市场筹集或运用短 期资金，一些跨国公司也利用国际货币市场融通资金。目前伦敦是最重要的国际 货币市场，伦敦同业拆放利率对全球货币市场具有指导意义，成为国际金融市场 基准利率之一。 其次，从外汇市场的全球一体化来看，可兑换货币发行国长期通货膨胀和产 油国巨额石油美元等导致国际范围内金融资产积累以及各国对国际资金流动管 制的放松，引起的外汇交易增长速度和规模远大于国际贸易对应的外汇交易。根 据国际清算银行的统计，全球外汇市场日平均交易量从1 9 8 9 年5 9 0 0 亿美元猛增 至1 9 9 8 年1 5 万亿美元。现在分布于各个时区的全球外汇市场已经通过现代通 讯设施联系在一起，实现从星期一至星期五每天二十四小时不间断外汇交易。 第三，从国际证券市场来看。国际证券市场由分布在全球的许多证券交易市 场组成。证券交易国际化体现在两个方面：一是一些重要的证券市场向外国公司 开放，允许国外公司到其证券交易所挂牌交易。如英国伦敦、美国纽约等证券市 场。另一个方面是允许外国投资者参与本国证券交易。跨国界发行上市交易增强 了各个证券市场之间的联动，造成了一荣俱荣、一损俱损的局面。1 9 9 9 年以来 证券市场全球化合并和一体化成为证券市场全球化的新动向。2 0 0 0 年3 月，法 国巴黎、荷兰阿姆斯特丹和比利时布鲁塞尔三家证券交易所宣布合并，成立欧洲 第三大证券市场。 4 同质的金融资产价格趋同化 资本流动的全球化使在不同国家和地区的全球主要金融市场高度融合，市场 联动性增强，融资条件趋于一致，同时由于现代化的通讯技术使各种影响市场的 公开信息几乎同时在市场内传递，市场参与者行为趋于一致，导致同质的金融资 产在全球性交易中价格趋于一致或同一的现象。如国际金融市场上利率的波动就 具有明显的联动性。2 0 世纪8 0 年代以米，主要工业国家中央银行基准利率差距 不断缩小，进入9 0 年代后，美国、德国和同本的央行基准利率一度趋近于6 的 水平，尽管此后又出现一定程度的分离，但总体升降趋势基本同步，利差趋于稳 定。 5 金融协调和监管的全球化 在经济金融全球一体化条件下，国际资本能以极快的速度和极大的规模在世 界各地流动，衍生金融工具的广泛应用，使金融和经济危机很容易从一国传递到 他国，危机的扩散效应成为国际金融领域关注的重要问题。国际投机资本的巨大 冲击力量，使得单个国家的政府和货币当局很难抵御国际投机资本的冲击，金融 风险和金融危机成为一个各国都普遍遇到的问题。因此，为对付金融冲击，各国 需要在监管体制和措施上加强协作，如资本流动的信息披露、会计制度等方面加 强沟通，在财政政策和货币政策的实施方面加强协调，对投机性资本流动征税等 等。将国家金融监管推展到国际金融监管，加强国际监管合作，也逐渐被提上议 事日程。于是金融协调和监管的全球化便应运而生，出现了许多国际性和区域性 的金融监管组织，如巴塞尔银行髓管委员会、国际证券委员会( i o s c o ) 、国际保 险监督委员会等。 金融全球化促进了国际资本流动，有利于金融稀缺资源在国际范围内的合理 配置，促进世界经济增长，也有利于投资者在全球范围内寻找投资机会，分散风 险，获取最大收益。金融全球化在给世界各国带来巨大利益的同时，也放大了金 融风险，全球化条件下的金融危机呈现出“多米诺骨牌效应”，一国内部金融危 机通过各种传导途径蔓延到其他国家，最后甚至导致全球经济发展受阻。金融全 球化就是金融活动和金融风险发生机制日益联系紧密的一个过程( 李扬，1 9 9 9 ) 。 但是，金融全球化使得各国经济金融相互依存、相互制约空前加强，从而极大地 改变了发展中国家金融发展的初始条件和外部环境，世界已经步入了金融全球化 时期。在这一现实背景下，如何在金融全球化背景下发展国内金融，防范和化解 金融风险成为世界各国迫切需要解决的问题。随着金融全球化的不断深化，国际 资本需要自由地、迅速地流向全球回报率最高的地区，金融全球化使各i 雪继续实 施资本账户管制的成本不断上升，丽管制效率却不断下降，取消外汇管制开放资 本账户以促进资本自由流动的呼声不断高涨。各国应该积极顺应金融全球化潮 流，研究资本账户开放的一般规律，稳步实施资本账户开放战略，实现金融资源 在全球范围内优化配置，促进本国经济发展。 ( 三) 金融可持续发展理论 该理论是由我国学者自钦先教授等人首先提出的。2 0 世纪6 0 年代以来，在 金融自由化理论的推动下，各国竞相实行以金融自由化、市场化、国际化为取向 的改革，形成了金融全球化，经济金融化格局。在此背景下，白钦先等人依据曩i 完全市场、金融内在不稳定以及可持续发展理论等提出了金融可持续发展理沦。 9 该理论认为“金融是一种资源，是一种稀缺资源，是一国最基本的战略资源”， 认为传统经济学、金融学将资本或资金简单视为种生产要素是原始的狭隘的静 态的金融资源观。可持续发展金融理论根据经济金融全球一体化与社会资产日益 金融化现状，提出了全新金融资源观，将金融资源概括和抽象为三个紧密相关的 资源层次：其一是金融资源最基本层次的基础性核心金融资源即广义的货币资本 或资金，认为在一定时期内，一国或整个世界经济的范围内，基础性核心金融资 源的存量与质量受客观经济环境和条件的严格限制。因此金融可持续发展首先就 是货币资本或资金的合理利用。其二是实体性中间金融资源，作为金融资源中间 层次包括金融组织体系和金融工具体系，分别为货币资本或资金运动提供了外部 环境和载体，从而使金融的各种功能得以实现，同时，实体性中间金融资源的开 发和利用也必须符合经济发展的客观需要。其三是整体功能性高层金融资源，作 为金融资源的最高层次，它是货币资金运动与金融体系、金融体系各组成部分之 间相互作用、相互影响的结果，也是无形的。现代货币经济条件下，金融的总体 功能增加了产业结构调整，资产避险和引导消费等新兴功能。基础性核心金融资 源和实体性中间金融资源构成金融资源的“硬件”，而整体功能性高层金融资源 则为“软件”，金融资源促进经济发展作用的发挥依赖于一定的货币资金存量和 完整健康的金融组织体系与金融工具及在此基础上的金融整体功能的发挥。 金融可持续发展理论还认为金融资源是一种同自然资源相对应的社会资源， 都是有限的，具有稀缺性，不可替代性。此外金融资源还具有自身的特征，金融 资源特别是货币资金对自然资源等拥有索取权、支配权和拥有权，金融资源很少 受园别、地域限制，具有跨地区、跨国界的高度流动性，随着金融全球化迅猛发 展，金融资源可以以多种形式和方式转移、划拨、融合与互动。综合分析，金融 资源具有双重属性，一方面金融资源的开发和利用作为经济发展的有机组成部 分，融入经济发展中，另一方面金融发展对整个经济发展具有全局性的决定意义。 金融可持续发展理论揭示实现金融可持续发展的必要性和重要性的基础上， 研究分析“内源封闭式”和“外源开放式”两种不同金融发展模式中金融资源开 发利用与金融生态环境问题得出无论发达国家还是发展中国家，金融发展模式都 具有从“内源封闭式”到“外源开放式”演变或都具有“外源开放式”逐渐代替 “内源封闭式”的趋势，并且更多的表现为“外源开放式”。该理论认为对世界 各国而言，在当代一国融入金融全球化和金融自由化进程不可避免，一国的金融 发展也就必然同时具有“内源封闭式”和“外源开放式”双重组合的特征，即各 国不得不采取“内源封闭式”和“外源开放式”统一的模式。而资本账户就是国 内外金融资源流转的关键环节，资本账户管制限制了国际金融资源进入国内金融 市场，同时也限制了国内金融资源流向国际金融市场，从而在一定程度上妨碍了 一国从“内源封闭式”到“外源开放式”金融发展模式的转变。资本账户开放连 1 0 通了国际国内金融市场，有利于实现金融资源在国际国内高效配置，是一国金融 实现可持续发展的重要步骤。金融可持续发展理论同时强调，两种发展模式对于 不同经济发展水平的国家在不同时期不同情况下侧重不同，一国在实行金融自由 化，从主要以“内源封闭式”金融发展模式向主要以“外源开放式”金融发展模 式的过程中，必须慎重处理可能遇到的摩擦与矛盾，趋利避害。资本账户开放没 有统一的模式和措施，各国只能根据本国经济金融发展现状制定适合本国国情的 资本账户开放战略，才能避免金融风险，发挥开放对经济增长的促进作用。 资本账户开放的国际比较 资本账户开放与资本管制是两种截然不同的经济政策。资本管制作为种经 济政策，发端于布雷顿森林体系协议，在布雷顿森林体系的固定汇率下，汇率虽 可以调整，但固定汇率的多边性增加了调整的难度，并且汇价的波动只允许在平 价上下各1 幅度内，过于刚性。一国发生国际收支逆差时，常采用牺牲国内经 济目标的财政货币政策来调节，为避免不必要的调节成本各国看重国际储备的作 用，政府对经济生活进行干预，价格管制，信贷配给，外汇管制盛行，资本管制 成为2 0 世纪6 0 年代最为重要的经济政策。尽管各国资本管制措旌有所不同，但 也具有相似性：一是对资本输出实行数量限制；二是实行双重或多重汇率安排； 三是对涉外金融交易直接或间接征税。“”总体上这一时期资本管制是有成效的， 首先，资本管制限制了投机性短期资本流动，稳定了外汇市场。其次，资本管制 缓减国内储蓄和资本存量的不足。再次，维持国内税基稳定。最后，资本管制能 帮助保持国内经济稳定，有利于国内经济结构的调整。总之，资本管制在2 0 世 纪6 0 年代对于当时的经济发展起到了一定的作用，随着经济环境的变化，放松 资本管制成各国金融改革主要内容。 2 0 世纪5 0 年代出现的欧洲美元市场在美国持续国际收支逆差和7 0 年代世 界石油两次大幅提价而积累大量石油美元情况下获得巨大发展，诞生于伦敦的欧 洲美元市场迅速向欧洲大陆延伸，欧洲以外地区( 如亚洲和中美洲地区) 的离岸 金融市场开始出现并很快发展起来。为了促进离岸金融业务的发展，一些国家和 地区开始放松资本汇兑管制，建立较为自由的资本账户管理体制，新加坡1 9 6 8 年允许美国商业银行从事离岸金融业务，对非居民外币存款利息免税，并逐渐放 宽外汇管制，至1 9 7 8 年所有外汇管制全部取消。1 9 7 1 年8 月1 5 日，美国总统 尼克松宣布美元停止兑换黄金，布雷顿森林体系正式崩溃。欧洲美元市场和布霄 顿森林体系崩溃成为放松资本管制最重要因素。在这一时期，大多数发达国家放 松了资本管制，发展中国家也不同程度地进行资本账户开放的改革，但由于受国 内经济环境限制或国内经济条件准备不足，一些发展中国家资本账户开放后发生 了金融危机，国家经济陷入困境。为了阻止资本大规模外逃，又恢复了资本管制。 不过这些国家资本账户开放的经验教训成为世界一笔宝贵财富，使2 0 世纪9 0 年代资本账户开放进程走向成熟。“ 2 0 世纪9 0 年代以来，国际私人资本大规模地向发展中国家流动，据世界银 行统计，1 9 9 0 一1 9 9 6 年流向新兴市场的私人资本净值总计高达1 0 5 5 0 亿美元， 比在1 9 7 3 一1 9 8 1 年间增长了7 倍。尽管多数发展中国家的国内金融体系国际化 还处在初级阶段，但金融全球化的深入发展使国内与国际金融市场一体化程度越 来越高。发展中国家也加快了资本账户开放的步伐实现资本账户自由化的发展 中国家数量从1 9 7 5 年2 0 个增加到1 9 9 5 年的：j 1 个。但是发展中国家摒弃了以往 激进做法，采取既开放又管制有序渐进的办法，一些国家如智利取得成功。 1 9 9 6 年1 2 月1 日，我国成为国际货币基金组织“第八条款国”，实现人民 币经常项目可兑换。当前，我国正在积极稳妥地推进人民币资本账户自由兑换。 由于资本账户开放是一个十分复杂的过程，所以积极研究各国资本账户开放的经 验教训，探索资本账户开放一般规律，对我国成功实现资本项目开放具有重要借 鉴意义。根据各国资本账户开放时经济背景不同，本文拟分别选取发达国家、发 展中国家和转轨国家三类中的几个国家的资本账户开放进程进行重点分析，并对 其经验教训进行归纳总结。 ( - - ) 发达国家资本账户开放 二战后初期，除美国、加拿大和瑞士资本账户相对开放外，发达国家资本账 户开放进程缓慢。2 0 世纪7 0 年代，布雷顿森林体系崩溃和欧洲美元市场的迅速 发展，促进了资本账户开放进程。到8 0 年代末，主要的发达国家基本实现了资 本账户自由化。“ i 英国的资本账户开放 二战中，英国为了备战，开始实行外汇管制。1 9 4 7 年7 月1 6 日，英国按照 与美国在1 9 4 6 年6 月签订的协议，在国内仍然实行价格控制、外汇储备有限且 贸易收支恶化的情况下，实行英镑自由兑换。但是1 9 4 7 年8 月底由于资本外逃 严重，英国被迫放弃自由兑换，重新实行外汇管制。2 0 世纪6 0 年代前半期，英 国加强了对资本流出的限制。1 9 7 7 年取消旅游外汇流出限制。1 9 7 9 年英国取消 了资本管制。“”在随后半年时间里，实现了资本项目的完全开放。在取消资本管 制和其他配套改革措施后，英国的退休基金、保险公司基金和共同基金用于购买 外国资产的资金比重急剧上升，英国资本流动逆转。1 9 7 9 年英国资本净流入3 8 亿美元，1 9 8 0 年则为资本净流出6 3 亿美元，1 9 8 1 年包括错误与遗漏净值在内资 本净流出1 8 8 亿美元， 2 法国的资本账户开放 法国政府和货币当局长期以来把汇率稳定作为货币政策的重要目标，保持法 郎在欧洲货币体系内汇率相对稳定，由于法国经常项目赤字，为维持法郎稳定采 取防止资本外流的管制政策，所有外汇交易必须通过商业银行，每项外汇交易要 进行详细登记，居民不得持有外国资产，禁止居民与非居民之间资本交易。” 1 9 6 1 年法国成为国际货币基金组织“第八条款国”，实现经常项目可兑换， 但经常项巨交易提前或滞后支付仍受到限制。1 9 7 1 年2 月欧洲经济共同体部长 会议通过关于在共同体内分阶段实现经济和货币联盟的报告，即“魏尔纳报 告”，计划在1 9 8 0 年底使欧共体成为一个商品、资本、劳动力自由流动的经济 统一体。1 9 8 3 年法国开始资本账户开放进程。法国居民超过1 0 0 万法郎境外投 资特许制度被取消。1 9 8 5 年法国开始逐步解除对非居民法郎商业贷款限制。2 0 世纪8 0 年代下半期开始，欧洲经济一体化步伐加快。1 9 8 5 年1 2 月欧洲理事会 拟就的单一欧洲法案规定于1 9 9 2 年建立实现商品、资本和人员自由流动的 欧洲内部统一大市场。1 9 8 6 年法国允许所有的进n 4 , 3 汇购买各稀期限的远期赞 币，出口商收汇不再要求立即去外汇市场结汇。允许居民购买国外不动产，1 9 8 7 年允许居民购买外国证券。1 9 8 9 年取消对非居民贷款的限制，允许居民在国外 拥有的固定资产不必调回国内。法国基本实现了资本项目开放。 3 日本的资本账户开放 日本1 9 6 4 年接受国际货币组织第八条款下各项义务后实现经常项目下日元 可兑换。1 9 8 0 年日本资本账户开放实现重大突破，允许非居民进入武士债券( 债 券回购) 市场，并颁布有关资本交易自由化的新於汇管理法，1 9 8 4 年又进行 部分修改后，实现了资本项目对外开放。日本资本账户开放的条件主要有： 第一，2 0 世纪6 0 年代国际资本数量有限，流动压力较小，而且国际金融市 场中金融商品结构单，为日本资本账户开放进程提供宽松的环境。， 第二，日本国内宏观经济稳定。在国民经济持续稳定增长的同时，通货膨胀 得到有效控制，在1 9 6 4 年至1 9 8 4 年2 0 年问，l = 1 本经济总体上保持了较快增长 势头，同时期通货膨胀率基本控