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中国资本账户开放的经济增长效应研究 茼晏 2 0 世纪8 0 年代以来，发达国家陆续开放了资本账户，全球金融一体化的特 征日渐明显。在此背景下，9 0 年代开始，一些发展中国家也纷纷实施了放松管 制的政策，大力推进金融自由化的进程。与此相关，资本在国际问大规模地频繁 流动也成为2 0 世纪8 0 年代以来世界经济的一个显著特征，特别是2 0 世纪9 0 年代以来，随着美国等发达国家在全世界范围内倡导金融自由化政策，以及发展 中国家金融市场开放力度的加大，资本流动愈发活跃。资本账户开放及其带来的 资本跨国流动对国际经济产生了重要影响，因此，估计资本账户的开放程度及其 对经济增长的影响也成为国际金融领域的一个重要课题。 在有次序、分步骤实行资本账户开放的目标指引下，我国的资本账户自由化 在稳步前进。从最初的吸引外国直接投资到后来的设立b 股市场及q f i i 和q d i i 制度的实施，再到2 0 0 6 年中国金融市场的全面开放，资本账户的开放程度日益 加深。我固学者对我国资本账户开放的长期战略、中近期目标和改革顺序有着深 入的研究和充分的认识。但是，对我国资本账户开放的经济增长效应，及对这一 问题的实证分析，迄今缺少必要的探讨。 尽管可以肯定，资本账户开放可以促进资本完全流动，通过提高生产要素的 配置效率能够提高各国福利，促进经济增长。但关于我国资本账户开放程度的测 量，以及带来的资本跨国流动对经济增长的影响如何，仍然没有一致的结论。 本文深入考察了改革开放以来我围资本账户开放的过程，在综合国内外学者 研究的基础上，运用总量舰模法和e d w a r d s 模型法动态估测了我国资本账户开放 程度，并对其与经济增长的相关性进行了分析。综合运用协整理论，从我国资本 账户开放过程中的资本流量角度，对资本账户开放的经济增长效应进行了实证研 究。 本文主要分为五章，具体思路如下： 第一章：资本账户开放经济增长效应研究的理论基础。界定了资本账户开放、 经济增长的内涵；阐明了资本账户开放的经济增长效应。 第二章：中国资本账户开放与经济增长的相关性分析。在动态估测1 9 8 5 年 以来的中国资本账户开放程度的基础上，研究了中国资本账户开放与经济增长的 相关性。 第三章：资本账户开放过程中资本流入的经济增长效应。分析了中国资本流 入的收益与风险，对引用外资与经济增长的协整关系进行了实证研究。 第四章：资本账户开放过程中资本流出的经济增长效应。分析了中国资本流 出的收益与风险，对中国对外直接投资与经济增长的协整关系进行了实证研究。 第五章：结论及政策建议。对中国资本账户开放的相关政策提出了对策建议。 本文创新之处在于： 第一，在总量规模法 l ：l e d w a r d s 模型法基础上，结合最新数据，动态估测了 1 9 8 5 年以来的资本账户开放程度，走出了长期以来静态分析这一问题的局限性， 进而分析了中国资本账户开放与经济增长的相关性。第二，从资本项目的流量角 度，即资本的流入、流出两个侧面，实证分析了中国资本账户开放对经济增长的 影响，突破了长期以来理论分析中国资本账户开放经济增长效应的研究方法。 由于本人能力、水平和时间所限，本文仍然有许多待完善之处。希望本文起 到“抛砖引玉”的作用，使中国资本账户开放的经济增长效应得到更加深入的研 究。 关键词：资本账户开放；经济增长效应；协整理论 2 r e s e a r c ho nt h ee f f e c to f o h in a s c a p it ala c c o u n t so p e n n e s st ot h ee c o n o m icg r o w t h a b s t ra c t s i n c et h e1 9 8 0 s ，s o m ed e v e l o p e dc o u n t r i e sh a v eo p e n e dt h e i rc a p i t a la c c o u n t sa n d i n t e r n a t i o n a lf i n a n c eg r a d u a l l yh a sb e e ni n c o r p o r a t e dd a ya f t e rd a y u n d e rt h i s b a c k g r o u n d ，s i n c et h e1 9 9 0 s ，s o m ed e v e l o p i n gc o u n t r i e sh a v el o o s e nt h er e s t r i c t i o no f c a p i t a la c c o u n t si ns u c c e s s i o na n dt r i e dt oa d v a n c et h ep r o c e s so ft h e i r f i n a n c i a l l i b e r a l i z a t i o n a tt h es a m et i m e ，t h ec a p i t a lf l o w i n go nal a r g es c a l eb e c a m ea r e m a r k a b l ec h a r a c t e r i s t i cf r o m1 9 8 0 s ，e s p e c i a l l yi nt h e1 9 9 0 sa l o n gw i t ht h ef i n a n c i a l l i b e r a l i z a t i o ni na m e r i c aa n do t h e rd e v e l o p e dc o u n t r i e s c a p i t a la c c o u n t so p e n n e s s a n dc a p i t a lf l o w i n gi nt h ew o r l dh a v es i g n i f i c a n ti n f l u e n c e st 0t h ee c o n o m i cg r o w t h t h e r e f o r e ，e s t i m a t i n gt h ed e g r e eo fc a p i t a la c c o u n t so p e n n e s sa n dr e s e a r c h i n gi t s i n f l u e n c e so nt h ee c o n o m i cg r o w t hi sb e c o m i n ga ni m p o r t a n tt a s ki nt h ef i n a n c i a l d o m a i n c h i n ai s o r d e r l yi n t h ep r o c e s so f c a p i t a l a c c o u n t sl i b e r a l i z a t i o n c h i n e s e r e s e a r c h e r sh a v em a d ef u n d a m e n t a lr e s e a r c hw i t ht h er e g a r dt ot h el o n ga n ds h o r t o b j e c t i v e s ，o p e n i n go r d e ro fp r i o r i t y h o w e v e r , t h e e f f e c t so fc a p i t a la c c o u n t s o p e n n e s sh a v en o tb e e ns t u d i e dd e e p l ya n dr e m a i nc o n t r o v e r s i a li n t e r n a t i o n a l l y ，a n d t h ep o s i t i v ea n a l y s i so nt h i sq u e s t i o nn e e d se s s e n t i a ld i s c u s s a l t h o u g hw ea r es u r et h a tt h ec a p i t a la c c o u n t so p e n n e s sc o u l dp r o m o t et h ec a p i t a l f l o w i n g ，i m p r o v et h ew e l f a r ei ne v e r yc o u n t r yt h r o u g ha d v a n c i n gt h ee f f i c i e n c yo f p r o d u c t i o nf a c t o r s ，a n dp r o m o t et h ee c o n o m i cg r o w t h t h e r ei s n oc o n s e n t a n e o u s c o n c l u s i o no l lm e a s u r i n gc h i n a sd e g r e eo fc a p i t a la c c o u n t so p e n n e s sa n di t s i n f l u e n c e so nt h ee c o n o m i cg r o w t h t h i sp a p e ri n v e s t i g a t e st h ec o u r s eo fc h i n a sc a p i t a la c c o u n t sl i b e r a l i z a t i o ns i n c e t h er e f o r ma n do p e n n e s s ，u s e sd i f f e r e n tk i n d so fm e t h o d so nt h eb a s i so fi n t e g r a t i n g s t u d i e so fs c h o l a r sf r o mt h ew o r l d ，d e m o n s t r a t e st h ee f f e c t i v e n e s so ft h ec a p i t a l a c c o u n t so p e n n e s so nt h ee c o n o m i cg r o w t hf r o mt h ea n g l eo fc a p i t a lf l o w i n g t h i sp a p e ri sm a i n l yd i v i d e di n t of i v ec h a p t e r s t h ef i r s tc h a p t e r ，t h et h e o r e t i cb a s e s o ft h es t u d yo nt h ee f f e c to ft h ec a p i t a la c c o u n t so p e n n e s st ot h ee c o n o m i cg r o w t h t h es e c o n dc h a p t e r ，a n a l y s i so nt h ec o r r e l a t i o no ft h ec a p i t a la c c o u n t so p e n n e s sa n d 3 t h ee c o n o m i cg r o w t ho i lt h eb a s i so fd y n a m i c a l l ye s t i m a t i n gt h ed e g r e eo fc h i n a s c a p i t a la c c o u n t so p e n n e s s t h et h i r dc h a p t e r , t h ee f f e c to ft h ei n f l u e n tc a p i t a lt ot h e e c o n o m i cg r o w t hd u r i n gt h ep r o c e s so ft h ec a p i t a la c c o u n t so p e n n e s s a n a l y s e st h e i n c o m ea n dr i s ko ft h ei n f l u e n tc a p i t a l ，d e m o n s t r a t e st h ec o i n t e g r a t i o no ft h ef o r e i g n c a p i t a lt h a ta r ef e t c h e di na n de c o n o m i cg r o w t h t h ef o u r t hc h a p t e r ，t h ee f f e c to ft h e e f f l u e n tc a p i t a lt ot h ee c o n o m i cg r o w t hd u r i n gt h ep r o c e s so ft h ec a p i t a la c c o u n t s o p e n n e s s a n a l y s e st h ei n c o m ea n dr i s k o ft h ee f f l u e n tc a p i t a l ，d e m o n s t r a t e st h e c o i n t e g r a t i o no ft h eo v e r s e ad i r e c ti n v e s t m e n ta n de c o n o m i cg r o w t h t h ef i f t hc h a p t e r , c o n c l u s i o na n dt h ep o l i c ys u g g e s t i o no nc h i n a sc a p i t a la c c o u n t so p e n n e s s t h ei n n o v a t i o n so ft h i sp a p e ra l et ob ep l a c e di n ：， f i r s t ，f r o mt h ea n g l eo ft h ef l o w i n gq u a n t i t yo ft h ec a p i m li t e m s ，t h a t st os a y , t h e c a p i t a li n f l o wa n do u t f l o w ，d e m o n s t r a t e st h ei n f l u e n c e so nt h ee c o n o m i cg r o w t ho f c h i n a sc a p i t a la c c o u n t so p e n n e s s s e c o n d o l lt h eb a s i so ft h es c a l em e t h o da n d e d w a r d sm o d e l ，d y n a m i c a l l ye s t i m a t e st h ed e g r e eo ft h ec a p i t a la c c o u n t so p e n n e s s f r o m1 9 8 5 ，a n a l y s e st h ec o r r e l a t i o no fc a p i t a la c c o u n t so p e n n e s sa n de c o n o m i c g r o w t h l i m i t c db ya b i l i t y , l e v e la n ds h o r t t i m e ，t h i sp a p e rs t i l lh a sm a n yp l a c e st ob et h e p e r f e c t e d t h i sp a p e ri sh o p e dt op l a ys o m er o l ea n dt op r o m o t et h ef u r t h e rs t u d yo u t h ei n f l u e n c e so ft h ec a p i t a la c c o u n to p e n n e s s k e y w o r d s ：c a p i t a la c c o u n t so p e n n e s s ，i n f l u e n c e so nt h ee c o n o m i cg r o w t h ， t h e o r yo fc o i n t e g r a t i o n 4 独创声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的 研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其 他人、已经发表或撰写过的研究成果，也不包含未获得 ! 壅! 如遗直基丝益噩壁型直明的：查拦卫窒2 或其他教育机构的学位或证书使 用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明 确的说明并表示谢意。 学位论文作者签名：壹荔峄字吼岬年年肋日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，有权保留并 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅。本人 授权学校可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用 影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文。( 保密的学位论文在解密后 适用本授权书) 学位论文作者签名喜雾碍 导师签字： 签字日期：- 2 唧年牛月，口日 签字日期：力哆年中月，扩日 学位论文作者毕业后去向：乖忉绒训k 够童一中 工作单位：电话： 通讯地址：邮编 中国资本账户开放的经济增长效应研究 o 引言 0 1 选题背景及选题意义 0 1 1 选题背景 2 0 世纪8 0 年代以来，发达国家陆续开放了资本账户，全球金融一体化的特 征日渐明显。在此背景下，9 0 年代开始，一些发展中国家也纷纷实施了放松管 制的政策，大力推进金融自由化的进程。与此相关，资本在国际间大规模地频繁 流动己成为2 0 世纪8 0 年代以来世界经济的一个显著特征，特别是2 0 世纪9 0 年代以来，随着美国等发达国家在全世界范围内倡导金融自由化政策，以及发展 中国家金融市场开放力度的加大，资本流动愈发活跃。资本账户的开放及其带来 的资本跨国流动对国际经济产生了重要影响，因此，估计资本账户的开放程度及 其对经济增长的影响也成为国际金融领域的一个重要课题。 中国资本账户的开放是大势所趋。随着改革开放的不断深入，我国资本账户 的开放和自由化也在不断发展。这一重大变革将对中国经济产生多方面的、意义 深远的影响。本文主要针对中国资本账户开放对国内经济增长的影响，即资本账 户开放的经济增长效应问题进行研究。 尽管可以肯定，资本账户开放可以促进资本完全流动，通过提高生产要素的 配置效率能够提高各国福利，促进经济增长。但关于资本账户开放的经济增长效 应问题，学术界仍然存在很大争议。而对我国资本账户开放的经济增长效应，及 对这一问题的实证分析，迄今仍缺少必要的探讨。 中国资本账户开放过程中带来的资本流动对经济增长、技术进步、弥补储蓄 投资缺口具有重要的作用。中国是一个对资本进行管制的国家，2 0 世纪8 0 年代 以来，资本流入主要通过f d i ，很多资本交易受到限制。2 0 世纪末期中国出现了 严重的资本外逃，近年来又由于人民币的升值因素，国际资本又通过各种方式进 入中国。进入中国的长短期资本导致了外汇储备的急剧增长，加大了人民币潜在 升值的压力，影响了中央银行货币政策的自主性和独立性。与此同时，流入国内 的大量资本是否真正融入到中国经济发展之中，而流入国际市场的国内资本是否 优化了资源配置，资本流动在多大程度上提高了中国资本使用效率、促进经济增 长，这些都是需要明确解释的问题。 中国资本账户开放的经济增k 效应研究 0 1 2 选题意义 研究中国资本账户开放的经济增长效应具有重要的理论和现实意义。 第一，动态估测中国资本账户开放程度有助于更全面、明确地反映资本账户 开放的状态与过程，更为准确地把握中国资本账户开放的深度。 第二，中国资本账户开放带来的资本流动的变化，对政府稳定政策的短期效 果具有至关重要的影响，扩张性财政政策在多大程度上挤出私人投资，以及货币 政策影响总需求的程度大小，都与一国的资本流动程度有关。 第三，从资本的流入、流出两个侧面分析中国资本账户的开放对经济增长的 影响，是非常必要的。构成资本账户的子项目较多，各资本项目的流入、流出分 别对国内经济产生着不同程度的影响。因此，从资本流入、流出两个侧面入手分 析有助于更加清晰地把握资本账户开放影响经济增& 的细节与过程。 第四，中国资本账户的开放对经济增长的影响程度如何，关系到决策者能否 进行科学的分析与决策。作为一个发展中围家，如果对国内外金融市场的联系强 弱程度知之甚少，对资本的流入流出对经济增长的影响程度不能充分地把握，那 么对经济运行就可能作出一些自相矛盾的经济分析和政策决策。因此，估计一国 的资本账户开放及其对经济增长的影响，对于决策者制定政策和预测政策效果都 具有重要的参考价值和指导意义。 0 2 国内夕l 、相关研究文献综述 0 2 1 赍本账户开放测度方法综述 如何测算一围资本账户开放( 或管制) 情况，理论界有不同的口径，归纳起 来主要有三大类方法。第一大类是按照外商真接投资、证券投资的实际发生额占 g d p 比藿，得 j ；一闱的资本市场发展规模，进而衡量资本账户开放的程度，在此 定义这种计算方法为总量规模法，这一方法能够纵向测度一国的开放程度；第二 大类是从i m f 的a r e a e r 手册出发，根据资本项目交易管制的各项指标管制程度， 赋值得到一国资本项目开放度，具体方法包括份额法、强度法和代码法，这些方 法有相似之处，能够横向比较不同国家资本账户开放程度：第三大类是基于储蓄 一投资相关性指标、利率指标经过一定的方法推算出来的资本账户开放程度。具 体包括储蓄一投资相关性检验法、利率平价检验法。这类方法是从侧面测算资本 账户开放的程度。对于同一国家而言，采用不同方法得出的资本账户开放度可能 会有所不同。 2 中国资本账户开放的经济增【二效应研究 ( 一) 总量规模法 这一方法是根据证券投资流入流出量、直接投资流入流出总额两项指标占国 民生产总值的比重，计算一国资本账户开放度的时间序列变化。例如，国际货币 基金组织( 2 0 0 1 ) 、c h a n d a ( 2 0 0 1 ) 、0 d o n n e l l ( 2 0 0 1 ) 、l a n e 、m i l e s i f e r r e t t i ( 2 0 0 3 ) 等人采用证券和直接投资借贷总额占g d p 比重测算资本账户开放程度。 对于这种方法，理论上有两种意见：支持者e d i s o n 、k l e i n h 、r i c c i 和s l o e k ( 2 0 0 2 ) 认为，它们反映的是资本市场的长期趋势，可以作为资本账户开放度指 标；e i c h e n g r e e n ( 2 0 0 1 ) 等反对者认为，资本流动是内生的，波动i 晤度是不可 控的，特别是股价的调整空间非常大，具有较大的不稳定性。 ( 二) 份额法 份额法的含义是某国在t 年内放开资本项目的年份若为t ，则其开放度等于 t t 。例如，k l e i n 和0 1 i v e i ( 2 0 0 0 ) 利用a r e a e r 中那些工业化国家和部分发展 中国家1 9 8 6 1 9 9 5 年间资本管制情况，构造出一个直观的计算方法，即1 0 年内 资本账户每开放一年，增加0 1 分，因此0 1 表示一国在1 9 9 5 年开放了资本账 户交易，0 2 表示1 9 9 4 和1 9 9 5 两年开放资本账户交易，以此类推。 份额法的主要特点是计算简单，但不能细分国与国之间资本开放或管制的差 异程度。 ( - - ) 强度法 强度法的含义是根据a r e a e r 资本项目中各子项目管制状况，赋予不同权重 后加总得出一国资本项目开放情况。采用该方法的代表人物是o u i n n 。 o u i n n ( 1 9 9 7 ) 按照a r e a e r 资本项目，从资金流入和资金流出的角度分没两 项指标，表述资本账户的开放情况。其中0 代表禁止支付，0 5 代表数量和法舰 限制，l 代表交易课以重税，1 5 代表交易税适中，2 代表交易没有限制或免税， 资本账户开放度总指数介于( o ，4 ) 之间，分值越低，资本管制越严格。 表0 - 1q n i n n 对典型样本国资本账户开放程度的测评 一 样本国资本流入开放值资本流出开放值资本账户开放度 美国2 02 o4 0 瑞典 1 0 1 o 2 o 印度0 ，5o ，5 1 o 数据来源：o u i n n ，t h ec o r r e l a t e so fc h a n g ei ni n t e r n a t i o n a lf i n a n c i a lr e g u l a t i o n1 9 9 7 o u i n n 根据i m f 对美国、瑞典和印度三国资本账户开放情况的说明进行测评， 结果比基于份额法的测度方法与实际更为吻合( 见表0 一1 ) 。 ( 四) o e c d 代码法( o e c dc o d e ) 中国资本账户开放的经济增长教应研究 近年，经合组织每隔卜2 年发布一次c o d eo fl i b e r a l j z a t i o no fc a p i t a l m o v e m e n t s 。指标体系与i m f 分类方法基本相同，包括直接投资、直接投资清盘、 资本市场证券投资的准入、买卖债券、买卖集体类投资债券、房地产投资、金融 信贷和贷款、个人资本流动限制、商业银行、其他信贷机构和机构投资者的限制， 共l l 项。 k l e i n 和o l i v e i ( 2 0 0 1 ) 利用o e c d 指标得出成员国的资本账户自由度。如 某国在t 年有一项资本管制，则t 年自由度指数是( 1 卜1 ) 1 1 ，有两项资本管制， 自由度指数是( i i 一2 ) 1 1 ，自由度总指数是各年指数之和的算术平均值。得出 1 9 8 6 1 9 9 5 年资本开放程度最高的四个国家是英国( 0 9 3 ) 、荷兰( o 9 2 i ) 、 美国( o 9 2 ) 和德国( o 8 9 ) ，两个最低的国家是希腊( o 4 9 ) 和葡萄牙( o 4 3 ) 。 k - o 方法与a i e a e r 二值方法的相关性是0 8 6 。 ( 五) 储蓄一投资相关性检验法 1 9 8 0 年，f e l d s t e i n 和h o r i o k a 首次使用开放式方法衡量资本账户开放程度。 他们通过储蓄率和投资率之问的相关关系来说明资金跨国流动的实际状况。如果 一国储蓄率和投资率相等，表明该国实施严格的资本账户管制，而当一国资本账 户开放时，该国储蓄率和投资率不一定存在必然的联系。m o n t i e l ( 1 9 9 6 ) 采用这 一思路，通过计算发达国家储蓄和投资的差异及相关度，从整体上说明了发达国 家向其他国家输出资本的规模。 但许多经济学家在研究o e c d 国家储蓄率和投资率相关关系时，发现大多数 国家相关系数接近1 ，这些检验结果显然与o e c d 经济体中长期存在的巨额外部 不均衡以及2 0 世纪7 0 年代大规模的资金流入不符。 ( 六) 利率平价检验法 根据利率平价理论，在资本可以自由流动的前提下，国内利率与国际利率应 符合利率平价关系，即一国国内利率加上该国预期的汇率变化率应等于国外利 率。当两国之问存在不同的利率水平时，国际套利资本的流动要么使得利差消失， 要么使得有关货币汇率发生变动，以维持利率平价关系。对于国内金融处于抑制 状态、利率并非由市场决定的发展中丽家来说，这一方法镀然不适用。 e d w a r d s 和k h a n ( 1 9 8 5 ) 在利率平价检验法的基础上，吸收了总皱舰模法和 储蓄一投资相关系数法的合理成分，提出了一套检验发展中国家资本账户开放程 度的方法，h e l m u t 和y e c h e s ( 1 9 9 3 ) 对模型进行了补充发展。在这一模型中， 国内利率受到国内和世界资本供需状况的影响，因此，一国的市场利率是国际利 率经汇率风险调整后的i 4 值和资本账户完全封闭时国内市场利率i7 的加权平均： i = 中i + ( 1 一o ) i ，( o 中1 )( o - 1 ) 中冈资本账产开放的经济增长效应研究 参数中是反映国资本账户开放程度的指标，e p = o 时，国内市场利率完全由国 内资本的供需状况决定，资本完全不流动：e p = l 时，国内市场利率完全由世界 市场利率决定，资本完全流动。在一个半开放的国家，中将在0 和i 之间。因 此，只要估计了0 的值，就可以定量描述一国资本账户的开放程度。但利率平 价理论有着严格的条件，使得该模型存在一定的缺陷。 ， 关于中国的资本账户开放问题，国内学者( 李扬，1 9 9 8 ；宋文兵，1 9 9 9 ；李 庆云、田晓霞，2 0 0 0 等) 己作过不少研究，对中国资本外逃数额的估算、资本 外逃的方式和渠道成为这些研究的重点。国内学者对中国资本账户开放进行定量 分析除了姜波克等( 1 9 9 9 ) 采用总量规模法、无抵补的利率平价法外，王晓春 ( 2 0 0 1 ) 采用了e d w a r d s 法对中国资本账户开放进行了测度。但是，姜波克的研 究较早，数据不能满足研究的需要，而且没有根据利率平价基础上发展起来的 e d w a r d s 法及储蓄率一投资率理论动态化来测度资木账户开放程度。王晓春采用 了e d w a r d s 法，方法较为单一，并且研究也比较早，数据未能更新。仅仅靠一种 方法来测度资本账户的开放程度是不准确和不可靠的，为了动态研究资本账户开 放对经济增长的影响，本文试图采用改进的总量规模法和基于利率平价的 e d w a r d s 法，对改革开放以来的资本账户开放程度进行实证分析和检验，在此基 础上，根据开放程度的动态估计结果，与g d p 增长率时间序列做实证检验，研究 在中国资本账户的开放程度与经济增长之间是否具有明显的相关性，进而分析中 国资本账户开放的经济增长效应。 0 2 ，2 资本账户开放的经济增长效应综述 近年来国外学者对资本账户开放与经济增长相关性进行了大量的实证研究， 多数实证研究认为发展中国家开放资本项目的收益少于发达国家。 在支持“开放资本账户显著促进经济增长”的实证研究方面，q u i n n ( 1 9 9 7 ) 首次证明q u i n n 指数与人均g d p 增长之间存在正相关关系。o u i n n 的研究样本中 包含了5 8 个国家，其中1 6 个拉美国家、6 个东南国家、2 0 个o e c d 国家和1 6 个其他国家，上述国家在1 9 5 8 年o u i n n 指数平均值为2 3 。q u i n n 的实证研究表 明上述国1 9 6 0 1 9 8 9 年的经济增长与o u i n n l 9 5 8 1 9 8 8 呈显著正相关关系。 k l e i n 和0 1 i v e i 则用间接方式得出该结论。k _ 0 首先证实资本账户开放促进 金融深化，用“s h a r e ”作为资本项目开放度的度量，用流动性负债g d p ( a l l y ) 、 非金融私人部门债权g d p ( a p r i v y ) 、商业银行国内资产与银行体系总国内资产 ( 含中央银行) ( b k n k ) 比来度量金融深化。用9 3 个国家1 9 8 6 1 9 9 5 年的数据，k o 的实证研究发现资本账户开放与a l l y 、a p r i v y 呈显著的正相关关系，并证实上 中国资本账户开放的经济增长敬应研究 述金融深化指标与经济增长正相关。尽管k - o 间接得出了资本账户开放促进经济 增长的结论，但在子样本的实证中，k - o 发现资本账户开放显著促进了2 0 个o e c d 国家的金融深化，而在1 8 个南美国家子样本中，作用则不明显。 b e k a e r t ，h a r v e y ，l u n d b l a d ( 下称b h _ l ) ( 2 0 0 1 ) 用证券市场开放度证实资本 项目开放能促进经济增长。因为证券市场开放是资本项目开放的重要内容，证券 市场开放不仅能降低股权融资的成本，而且因外国投资者的进入，可以完善公司 监管、增加投资和投资效率。b - h l 证实9 5 个国家1 9 8 0 1 9 9 7 年的经济增长与 证券市场开放呈正相关关系，即使引入宏观经济改革、金融改革、法律环境和银 行危机等因素后，该正相关关系也具有显著性。b h l 使用子样本分析时也得出 与k o 相类似的结论，即发达国家通过资本项目开放获得的收益高于发展中国 家，有意思的是，e d w a r d s ( 2 0 0 1 ) 用2 1 个发达国家和4 4 个新兴市场国1 9 7 1 - 1 9 9 7 年数据所做的实证研究也得出了该结论。 在“开放资本账户对经济增长无显著影响”的实证研究方面，g r i l l i ， m i l e s i f e r r e t i ( 下称g - m ) ( 1 9 9 5 ) 首次提出“开放资本项目对经济增长无显著影 响”。g - m 的实证以6 1 个国家1 9 6 6 1 9 8 9 年间每5 年的经济增长为因变量，以 资本项目开放的度量指标“s h a r e ”、经常项目管制、多重汇率体制、期初收入、 政治变量和入学率等为自变量，实证结果表明s h a r e 与经济增长之间不存在显著 正相关关系。 r o d r i k ( 1 9 9 8 ) 以近i 0 0 个国家( 含发达国家和发展中国家) 1 9 7 5 - - 1 9 8 9 年的 数据为样本，用“s h a r e ”为资本项目开放度的度量指标，在控制其他变量的前提 下，如期初的人均收入、中学入学率、政府信誉、地区变量后，也认为资本账户 开放与长期经济增长之间不存在正相关关系。 k r a a y ( 1 9 9 8 ) 分别用s h a r e 、o u i n n 指数和实际资本流入来度量6 4 一n 7 个国 家资本项目开放度，然后用人均g d p 增长率、人均g n p 增长率和人均g d p 水平对 资本项目开放度、人口增长率、中学入学率等变量进行回归分析，实证结果表明 尽管资本项目开放度的估计系数为正，但不具有显著性。 此外，k 1 e i n ( 2 0 0 3 ) 的实证研究认为资本账户开放与经济增长之间的关系呈 现“倒u ，型，即在，一定的收入水平( 或人均g d p ) 内，资本项月开放能促进经济增 长，而不发达圈家和富国开放资本项目未必能促进经济增长。对于不发达国家， 因为缺乏必要的国内金融体系，开放资本项目未必能促进本国投资的增加，而对 于富裕国家，本国的金融体系则能顺利地将本国居民的储蓄转化成投资。 中国资本账户开放的经济增k 效应研究 表0 - 2 资本账户开放与经济增长关系实证研究 回归变量 研究者样本及 解释变量资本账户开 主要结论 考察期间 放度的度量 g r i l l i ，6 1 国，g d p 增长s h a r e资本账户开放与经济增长之间 m i l e s i f e r r e1 9 6 6 1 9 8 9 均值不存在显著的正相关关系 t i ( 1 9 9 5 ) q u i n n ( 1 9 9 7 ) 5 8 国，人均g d po u i n n 指标资本账户开放能显著促进经济 1 9 6 0 一1 9 8 9 ( + ) 料 增长 k r a a y ( 1 9 9 8 ) 1 1 7 国，人均g d ps h a r e ( 或资本账户开放明显促进经济增 1 9 8 5 1 9 9 7增长率o u i n n )长 r o d r i k ( 1 9 9 8 ) 1 0 0 国，g d p 增长s h a r e资本账户开放与经济增长之间 1 9 7 5 一1 9 8 9 意 的正相关关系不显著 k l e i n9 3 国， 金融深化 s h a r e ( + ) 和#开放资本账户能显著促进国内 - 0 1 i v e i ( 1 9 9 9 1 9 8 6 1 9 9 5 金融深化，后者对经济增长有 ) 显著作用，但在发达国家作用 人均g d p金融深化$ $ 更明显 b e k a e r t ，9 5 国，g d p 增长证券市场开证券市场开放与经济增长呈显 h a r v e y ， 1 9 8 0 - 1 9 9 7蛊 放著正相关关系 l u n d b l a d ( 2 0 0 1 ) e d w a r d s6 5 国 g d p 增ko u i n n ( 十) 事车资本账户开放对经济增长的作 ( 2 0 0 1 ) 1 9 7 1 1 9 9 7 塞 用与经济发展水平有关 e d i s o n ( 2 0 0 2 ) 5 7 国， e d i s o n 资本 资本账户开放对经济增长的促 1 9 8 0 2 0 0 0规模测评体进作用受到一国金融体系成熟 系度、国民素质、经济基础、法 制环境等因素的影响 k i e i n ( 2 0 0 3 ) 8 4 国，a g d ps h a r e ( 或 资本项目开放与经济增长呈倒 1 9 7 6 一1 9 9 5o u i n n )u 型关系，对中等收入国家有显 著影响，但是对富国和穷国无 显著影响 注：表中( + ) 表示具有显著正相关关系。 中国资本账户开放的经济增k 敬应研究 国内学者对资本账户开放经济增长效应的直接研究很少，余永定( 2 0 0 1 ) 就中国资本账户开放的必要性进行了深入分析。张志超( 2 0 0 3 ) 考察了资本账户 积极影响的实现，依赖于一定的条件，包括稳定的宏观经济环境和健康开放的金 融市场。孙立坚、刘志刚、王兆旭( 2 0 0 3 ) 建立了发展中国家开放经济条件下的 内外均衡调整机制，并对资本账户开放对宏观经济的影响作了分析，阐明了内外 均衡调整机制对宏观经济的稳定性起着决定性的作用，但这一机制的前提是实行 汇率管制制度而且经常项目已经开放的小国经济。吴信如( 2 0 0 6 ) 资本账户自 由化增长效应研究运用动态优化分析，考察了资本账户开放促进经济增长的途 径，包括经济增长因素、金融发展、制度建设等。但是，其模型的假设条件是小 国经济，对于中国这样的大国并不适用。 0 3 研究思路及研究方法 0 3 1 研究思路 在综合国内外学者研究的基础上，针对中国资本账户开放的现实问题，本文 动态估测了1 9 8 5 年以来的资本账户开放程度，在此基础上研究中固资本账户的开 放与经济增长的相关性。在动态估测资本账户开放程度的过程中，选用了总量规 模法币 i e d w a r d s 模型法，通过对两种方法估测的资本账户开放度的时间序列与g d p 增长率的时间序列的分析，均得出在中国资本账户的开放程度与经济增长之间不 存在明显的相关r j ：特征。下一步具体分析了资本账户开放过程中资本的流动如何 影响经济增长。从资本流入、流出量两个侧面入手，分别阐释资本项目的变化对 经济增长的影响。其中，外商直接投资和对外借款是资本流入的主要组成部分。 资本流出量相对于资木流入壁较小，本文主要针对我国对外直接投资和2 0 世纪末 的资本外逃对经济的影响进行剖析。最后对中国资本账户开放政策提出政策建 议。 。 0 3 2 研究方法 本文运用总量规模法f n e d w a r d s 模型法动态估测资本账户开放程度。总显规 模法是对各资本项目流动性指标的加权。e d w a r d s 模型法中，运用耐定系数法对 资本账户开放程度进行了静态估计，采用k a l m a n 滤波技术进行了动态估测。利用 p e a r s o n 相关检验法检验1 9 8 5 年以来资本流量与经济增长的相关性。综合运用协 整理论分析资本账户开放过程中资本的流入、流出对经济增长的影响。实证分析 8 中雕资木账户开放的经济增眭敌应研究 法贯穿本文研究的始终。 0 4 本文的创新与不足 本文的创新之处：第一，在总量规模法 d e d w a r d s 模型法基础上，结合最新 数据，动态估n t l 9 8 5 年以来的资本账户开放程度走出了长期以来静态分析这 一问题的局限性，进而分析了中国资本账户开放与经济增长的相关性。第二，从 资本项目的流量角度，即资本的流入、流出两个侧面，实证分析了中国资本账户 开放对经济增长的影响，突破了长期以来理论分析中国资本账户开放经济增长效 应的研究方法。 本文的不足之处：由于现有的数据统计所限，文中对于资本账户开放的经济 增长效应研究，主要是基于资本流量基础上的研究。要想系统完善的研究这一问 题，还需要对相关政策制度对经济增长的影响作出恰当的评价，同时，寻求我国 资本账户开放的最优制度安排路径。 1 资本账户开放经济增长效应研究的理论基础 1 1 资本账户开放理论 1 1 1 资本账户的概念界定 “资本账户”又称“资本项目”，属于国际收支账户的一个范畴。1 9 9 3 年之 前国际货币基金组织( i m f ) 国际收支手册( 第四版) 将国际收支平衡表分为 两个大类“经常账户”和“资本账户”。1 9 9 3 年后国际货币基金组织国际收 支手册( 第五舨) 将“资本账户”细化为“资本与金融账