（国际贸易学专业论文）透视中国企业的跨国并购：现状、动因与竞争优势分析.pdf

摘要 自2 0 0 1 年中国加入w t o 后，中国企业在全球范围内掀起了一股跨国并购的 浪潮。这股并购浪潮是在中国企业国内并购发展不足而企业国际化程度又较低的 背景下发生的，并且多数企业的并购目标是欧美、日韩等经济发达或比较发达国 家的企业。当世界级跨国公司纷纷到中国投资时，中国企业为什么还要到发达国 家进行并购? 这对中国企业的发展有何意义? 中国企业到这些国家进行并购所 依赖的竞争优势是什么呢? 只有把这些问题都分析清楚了，才能对中国企业跨国 并购有一个完整的认识，从而更好地为跨国并购的实践服务。 本文首先引入作为国际直接投资方式的跨国并购的概念，并分析了跨国并购 对中国企业发展的重要性。接着，本文综合中国企业跨国并购的重点典型案例对 中国企业跨国并购的现状作了全面和详细的分析总结。论文的第三部分从理论上 探讨了中国企业跨国并购的动因。先从企业并购理论和国际直接投资理论两方面 进行解释并分析其局限性，然后结合中国企业自身特点，引入“微笑曲线”理论。 论文的第四部分建立了中国企业的竞争优势模型。针对中国企业跨国并购实践中 存在的问题和制约因素，第五部分就如何进一步促进中国企业跨国并购的发展提 出了对策建议 主题词：中国企业跨国并购动因竞争优势 a b s t r a c t a f t e rc h i n a se n t r yt ot h ew t o , t h ec r o s s - b o r d e rm e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s 0 v i & a s ) o fc h i n e s ee n t e r p r i s e sh a v ei n c r e a s e dd r a m a t i c a l l ya l lo v e rt h ew o r l da n d f o r m e dat i d e t h i sh a sh a p p e n e di nt h ec o n t e x to ft h eu n d e r d e v e l o p m e n to fd o m e s t i c m & a sa n dt h el o wl e v e lo fi n t e m a t i o n a l i z a t i o n m o r e o v e r , m o s to ft h ec r o s s - b o r d e r m & a s t a r g e t sa r cf i r m si nd e v e l o p e dc o u n t r i e s ，s u c ha sa m e r i c a , e u r o p e ，j a p a na n d s o u t hk o r e 巩w h yc h i n e s ee n t e r p r i s e sg oa b r o a da n du n d e r t a k em & a si nd e v e l o p e d c o u n t r i e s ? a r et h e r ea n yc o m p e t i t i v ea d v a n t a g e sf o rc h i n e s ee n t e r p r i s e sw h e nt h e yd o s u c hd e a l s ? t h ep a p e rf i r s ti n t r o d u c e st h ec o n c e p to fc r o s s - b o r d e rm & aa sam o d eo ff d i a n dd i s c u s s e si t si m p o r t a n c ef o rc h i n e s ee n t e r p r i s e s t h e nt h ep a p e rm a k e sa c o m p r e h e n s i v ea n a l y s i so nt h ec u r r e n ts t a t eo fc h i n e s ee n t e r p r i s e s c r o s s - b o r d e r m & a s ，b a s e do nt h er e s e a r c ho f7 3t y p i c a lc a s e s i nc h a p t e rt h r e e ，t h ep a p e ru s e s w e s t e r nt h e o r i e st oe x p l a i nt h em o t i v e so fc h i n e s ee n t e r p r i s e s c r o s s - b o r d e rm & a s a n dp o i n t so u tt h e i r sl i m i t s t h e n 。t h ep a p e ri n t r o d u c e s “s m i l i n gc u r v e ”i i iv i e wo f c h i n e s ee n t e r p r i s e s f e a t u r e s c h a p t e rf o u rc o n s t r u c t sam o d e lf o rt h ec o m p e t i t i v e a d v a n t a g e so fc h i n e s ee n t e r p r i s e s a tl a s t ，t h ep a p e rp u t sf o r w a r ds o m es u g g e s t i o n s o nh o wt op r o m o t ec h i n e s ee n t e r p r i s e st oi n v e s ta b r o a db ym & 九 k e y w o r d s ：c h i n e s ee n t e r p r i s e s ；c r o s s - b o r d e rm 赴m o t i v e s ； c o m p e t i t i v ea d v a n t a g e s 致谢 这篇学位论文，从选题、提纲、初稿、修改到最终成文，都是在我的导师卢 进勇教授的悉心指导下完成的，导师严谨的治学精神和精益求精的治学态度自始 至终影响着我。在两年的硕士学习过程中，导师的谆谆教诲更使我受益非浅。在 此向我的导师卢进勇教授表达最衷心的感谢和敬意。 我还要感谢我的父母，是他们多年的辛勤工作给予了我经济上的支持，是他 们不断的鼓励给予了我前进的动力。还有我亲爱的同学们，他们在我的论文写作 过程中提供了许多有益的建议和帮助。 此外，本文还借鉴、引用了一些专家、学者的理论和观点，这些成果对我很 有启发，在此一并表示感谢。 引言 ( 一) 研究背景 2 0 世纪7 0 年代以来，作为国内并购和对外直接投资共同发展的结果，跨国 并购( c r o s s - b o r d e rm & a s ) 超过了新建投资( g r e e n f i e l di n v e s t m e n t ) 成为对外 直接投资( f d i ) 的主要方式。在中国，自2 0 0 1 年加入世贸组织以来，中国企 业掀起了新一轮跨国并购的浪潮：t c l 收购德国施耐德电子公司、上汽集团收 购韩国双龙汽车、联想收购i b m 的p c 业务、中海油竞购美国优尼科这一 轮并购浪潮的一个显著特点是：中国企业做并购投资更多地选择到欧美和日韩等 经济发达或比较发达的国家和地区，而不是到经济发展比中国落后的地区。 ( 二) 研究意义 经典的国际直接投资理论大多假设跨国公司在技术、资金、管理、市场渠道 等方面具有东道国企业无法具有的优势；并以跨国公司如何利用现有的垄断优势 为线索，分析企业应该到那些与其垄断优势形成最佳搭配的区位进行投资。当我 们把这些经典理论应用于中国企业跨国并购的实践时，1 有以下疑惑： 第一，当世界级跨国公司纷纷到中国投资时，中国企业为什么还要“走出去”， 到发达或比较发达的国家地区进行并购? 这对中国企业的发展有何意义? 第二，根据区位优势，中国企业进行对外投资( 包括并购投资) 应该选择那 些比中国经济发展稍差一拍的国家和地区，这样既能保证中国企业走出去后仍然 具有一定的相对竞争优势，又能保证投资回报的可靠实现。但现实中为什么中国 企业倾向于到发达或比较发达的国家地区进行并购? 第三，大多数中国企业的最大特点是在低成本的制造上占优势，而在技术、 资金以及国际化的经营管理方面处于相对劣势。那么，中国企业到经济发达或比 较发达的国家地区进行并购所依赖的垄断优势，或者说相对竞争优势是什么昵? 只有把这些闯题都分析清楚了，才能对中国企业跨国并购有一个完整的认 识，从而更好地为跨国并购的实践服务而且，通过对中国企业跨国并购的竞争 优势分析，我们还可以为传统的国际直接投资理论贡献新的元素，推动理论向前 发展。因此，对这一主题进行研究有很强的现实意义和理论价值。 1 本文所论及的中国企业跨国并购是指中国大陆企业并购外田企业和中国的港澳台瓷企业 1 所以，作者选择此题目，就跨国并购对中国企业零展的重要性，中国企业跨 国并购的现状、动因和竞争优势，以及如何进一步促进中国企业跨国并购的发展 等方面做出探讨。 ( 三) 研究方法 首先，本文采用实证分析的方法。通过研究中国企业跨国并购的7 3 个重点 典型案例，本文将对中国企业跨国并购的现状作全面的分析总结。在分析中国企 业跨国并购的动机时，本文采用理论联系实际的方法。先用企业并购理论和经典 的国际直接投资理论做简要解释，同时指出它们的局限性。接着，本文结合中国 企业低成本竞争优势和国际分工地位较低的特点，引入“微笑曲线”理论进行分 析，这也是本文的创新之处。在分析中国企业跨国并购的竞争优势时，本文引入 了中国企业的竞争优势模型。 一、作为直接投资的跨国并购及其对中国企业发展的重要性 ( 一) 作为国际直接投资方式的跨国并购 跨国并购是在企业国内并购的基础上发展起来的，是企业国内并购在经济全 球化过程中的跨国延伸。2 跨国并购既可以通过直接投资的方式进行，也可以通 过间接投资的方式进行( 即证券投资) 。因此跨国并贿的概念实际上是企业并购 概念和国际投资概念( 包括直接投资和间接投资) 的融合。 联合国贸易与发展会议( u n c l a d ) 出版的2 0 0 0 年世界投资报告给出 了国际直接投资方式下的跨国并购的权威定义，它是：( i ) 外国企业与境内企业 的兼并或收购；( 2 ) 收购境内企业的股权达1 0 以上，使目标企业的资产和经营 的控制权转移到收购企业。 从上面的定义可以看出，作为国际直接投资的跨国并购是企业并购跨越国界 并达到1 0 以上的比例以至可以行使经营控制权的对外直接投资行为。 本文所论及的“跨国并购”均指国际直接投资方式下的跨国并购，为使语言 简洁，以下简称为“跨国并购”，而不再做特别的说明。 2 廖运风；中国企业海外并购 ，中国经济出版社2 0 0 6 年版，第4 页 2 ( 二) 跨国并购对中国企业发展的重要性 从1 9 世纪末2 0 世纪初开始至今，全球范围内已经经历了五次并购浪潮。每 一次并购浪潮的产生都对西方国家的企业成长和国民经济发展产生了重大影响， 从中涌现了一批大型或超大型跨国公司。美国经济学家斯蒂格勒认为，“没有一 个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并成长起来的，几乎没有一家大 公司是主要靠内部扩张成长起来的。” 在经济日益全球化的今天，中国企业要想突出世界级跨国公司的重重包围， 在激烈的国际竞争中取得生存和发展，就必须不断增强自身的国际竞争力，缩短 与世界级跨国公司的差距。要实现这一目标，跨国并购比新建投资更有优势。 首先，与新建投资相比较，跨国并购在扩张上具有明显的速度优势，更重要 的是，并购能获取目标企业的优势资源( 包括核心技术、品牌、销售网络等) 、 对国内外生产资源进行整合重组，并产生新的更高的竞争优势。3 中国企业虽然 目前的发展势头强劲，但与世界级跨国公司相比，在管理水平和管理经验上仍存 在明显不足，并且尚未建立功能强大的自主研发机构，缺乏关键的核心技术和国 际化品牌。中国企业的优势体现在低成本的制造优势上，但这种较低的国际分工 地位势必使中国企业的发展受制于西方跨国公司的全球增值体系。而且从长期来 看，随着中国劳工成本的不断上升，中国企业的成本优势也会慢慢丧失，因此必 须建立起新的竞争优势。通过跨国并购可以获取被并购企业的核心技术、拥有其 研发部门和品牌，中国企业可以在充分体现成本优势的基础上，整合吸收技术优 势，提高企业的国际竞争力，这正是中国企业跨国并购的最大意义 其次，在新经济时代，技术的突飞猛进使得产品生命周期急剧缩短，中国的 企业不能再完全靠自己点点滴滴的积累来发展壮大，必须积极地“走出去”参与 全球化进程。而跨国并购能缩短国内企业追赶国外竞争对手和进入国际市场的时 间，是实现企业快速发展的一个重要手段。 3 对于跨国并购与新建投资的比较，已经有许多学者进行过论述。本文在此不再重述可参阅史建三t 跨 目并购论 ，立信会计出版社1 9 9 9 年版，第9 9 页 廖运凤。l 中国企业海外并购 ，中国经济出版社2 0 0 6 年版，第2 6 0 页 3 二、中国企业跨国并购的发展现状研究 十年前，“并购”在中国仍是一个陌生的概念，而如今，越来越多的中国企 业正通过跨国并购谋求发展机会。根据商务部的统计数据，2 0 0 5 年l 一1 1 月跨 国并购类投资占同期我国国际直接投资总额的5 4 7 ，境外加工贸易类投资占总 额的4 2 ，跨国并购已经成为中国企业“走出去”进行对外直接投资的主要方式。 尽管如此，与世晃跨国并购发展现状相比，中国企业的跨国并购还处在十分初级 的阶段，因为欧美、日韩等国的跨国并购早已占到直接投资总额的7 0 以上。 本文收集了中国企业跨国并购的典型案例共7 3 个( 见附录，1 9 8 4 2 0 0 0 年的 案例1 2 个，2 0 0 1 2 0 0 6 年的案例6 1 个) ，并从典型案例入手对中国企业跨国并购 的现状进行具体分析。 ( - - ) 中国企业新一轮跨国并购浪潮的发展 中国企业跨国并购活动开始于2 0 世纪8 0 年代，至今已有二十多年的历史。 从2 0 世纪8 0 年代至2 0 0 0 年是我国企业跨国并购的早期阶段。5 这一时期跨国数 量少、规模小，并购地区主要集中在美国、加拿大、香港等地区，所涉及的行业 主要要为航空、矿产资源等带有垄断色彩的行业。而且进行跨国并购的企业主要 是少数有实力的国有企业、窗口公司或者比较有创新思维的公司，这些企业出于 自身发展及国家战略决策的需要在早期的跨国并购活动中扮演着主角。 自2 0 0 1 年中国加入世贸组织后，中国企业掀起了新一轮跨国并购浪潮。根 据摩根大通的全球产业并购报告，2 0 0 5 年中国企业已成功完成的跨国并购总额 为6 2 亿美元，2 0 0 4 年是接近4 8 亿美元，而2 0 0 0 年仅1 8 亿美元。6 从2 0 0 0 年到 2 0 0 5 年，中国企业跨国并购以平均每年2 8 4 的速度在迅速发展。同时商务部的 最新统计数据显示，我的国企业跨国并购类投资主要集中在电讯、汽车、资源开 发等领域，跨国并购已经成为企业“走出去”最重要的方式。 这一时期许多行业都出现了有重大影响的跨国并购事件。本文特选取2 0 0 5 年石油业、r r 电子通讯业、家电业跨国并购的重点案例，并以此为线索引出近 几年更多的案例，以观察中国企业在新一轮并购浪潮中的战略特点和发展趋势。 廖运风；中国企业海外并购 。中国经济出版社2 0 0 6 年版，第6 页 盂亮顾宏地张明堂：透视中嗣企业海外并购新趋势 ，中屠企业家 2 0 0 5 年第2 0 期，第3 2 页 4 石油业：2 0 0 5 年1 0 月，中石油以4 1 8 亿美元成功收购哈萨克斯坦p k 石油 公司，完成了我国企业跨国并购历史上交易金额最大的并购案。此次成功收购进 一步扩大了中国在中亚地区开展石油合作项目的影响，并有利于实现中国能源来 源和供应的多样化。 r r 电子通讯业：2 0 0 5 年5 月，联想集团以1 2 5 亿美元的价格正式完成了对 m m 全球个人电脑业务的收购。通过此次收购，联想集团获得了m m 个人电脑 品牌以及完善的国际销售和服务渠道，并成功成为全球第三大个人电脑供应商。 家电业：2 0 0 5 年6 月，海尔出价1 2 8 亿美元欲收购美国家电巨头美泰。如 果收购成功，海尔将获得美泰的出色技术及在美国的品牌和销售渠道，加速进入 美国市场，但其最终由于财务原因和资源整合难度过大而退出收购。 以上仅是中国企业在新一轮跨国并购方浪潮中的缩影，近几年比较重大的案 例还包括：2 0 0 2 年9 月，t c l 以8 2 0 万欧元收购了德国著名家电品牌施奈德公 司的主要资产。2 0 0 3 年2 月，京东方以3 8 亿美元收购韩国现代的t f t - l c d ( 薄 膜晶体管液晶显示器件) 业务，成为国内首家拥有t f t - l c d 技术的企业。2 0 0 4 年7 月，上汽集团正式收购韩国双龙汽车船9 2 的股权，实现了中国汽车企业 首次成功的海外横向并购。2 0 0 6 年1 0 月中国最大的化工国企之一蓝星集团全资 收购法国罗地亚公司的有机硅及硫化物业务 ( 二) 新一轮跨国并购浪潮的战略特点和发展趋势 通过对2 0 0 1 年以后中国企业跨国并购的重点典型案例的分析，我们可以看 出新一轮并购浪潮呈现出以下战略特点和发展趋势： 1 交易规模持续上升 按照交易金额大小排出中国企业海外成功并购的前十大案例，如表1 所示。 表1 截止2 6 年底中国企业跨国并购十大案例( 按交易金额) 日期 收购方 并购目标 交易金额 2 0 0 5 年1 0 月中石油哈萨克斯坦p k 石油公司4 1 8 亿美元 尼日利亚1 3 0 号海上石油开采 2 0 0 6 年1 月中海油许可证( o m l l 3 0 ) 所持有的2 2 6 8 亿美元 4 5 的工作权益 5 2 0 0 4 年1 2 月 联想集团m m 全球p c 业务1 2 5 亿美元 英国天然气在哈萨克斯坦里海 2 0 0 3 年3 月 中海油、中石化1 2 3 亿美元( 合计) 北部项目共1 6 的权益 2 0 0 5 年1 月中国网通集团 香港电讯盈科2 0 的股权1 0 1 6 亿美元 英国石油( b p ) 持有的印尼 2 0 0 2 年7 月中海油 1 0 亿美元 t a n g g u h 气田的股权 西班牙瑞普索公司在印尼资产 2 0 0 2 年1 月中海油 5 8 5 亿美元 的五大油田的部分 中石油( 联合印度石叙利亚艾尔福瑞特石油公司 2 0 0 5 年1 2 月 5 7 8 亿美元 油天然气公司)3 8 的股份 2 0 0 4 年1 月t c l 集团 法国汤姆逊彩电部分资产5 2 2 亿美元 韩国双龙汽车的4 8 9 2 股份的 2 0 0 4 年7 月 上海汽车工业集团 5 亿美元 优先收购权 注：本表中所列日期指的是交易被公布的时间 由上表知，前十大跨国并购案例中，有7 件发生在2 0 0 4 - 2 0 0 6 年，而且交易 金额均在5 亿美元以上。可见，并购规模有持续上升的趋势。 2 并购主体为垄断性行业的大型国企和竞争性行业的龙头企业 从中国企业跨国并购的主体看，参与并购的绝大多数为垄断性行业的大型国 有企业和竞争性行业的龙头企业。 在2 0 0 1 年以后成功并购的5 8 个案例中，大型国有企业的并购活动无论从交 易金额还是交易数量来看都占据绝对主导的地位，在中国跨国并购前十大案例 ( 按交易金额) 中占据了8 席。这类企业是从计划经济体制下改制而成的现代企 业，他们得到政府的积极支持并在市场上拥有一定的垄断地位，因此有一定的实 力和优势参与跨国并购活动。这类企业的跨国并购多集中在能源及矿产资源、机 械装备制造等战略性行业。它们的跨国并购一方面体现了企业国际化经营的需 要，另一方面也体现了政府的战略意图，在跨国并购过程中得到了政府的充分鼓 励和支持。7 比较有代表性的这类企业包括：中海油、中石油、中国网通、中国 移动、上汽集团等 我国企业跨国并购的第二类主体是竞争性行业的龙头企业，如t c l ，联想 集团、海尔集团、京东方等等，它们是在改革开放后的市场经济条件下逐步发展 7 黄中文，李玉曼、刘亚娟。跨国并购实务 ，中华工商联合出版社2 0 0 6 年版，第1 6 7 页 6 起来的现代企业。与前一类企业不同，这类企业不具有垄断性，多分布于资本技 术密集型的i t 电子通讯业和我国有竞争力的家电业、机械装备业。跨国并购是 企业发展到一定阶段后的战略选择，要么意在获取技术，要么意在获取目标企业 的品牌和市场网络，以增强企业在国际市场上的实力，构建世界级跨国公司的发 展构架。 值得一提的是，中小企业和民营企业也开始涉足跨国并购2 0 0 1 年8 月浙 江万向集团正式并购美国u a i 公司，成为第一家并购海外上市公司的中国民营 企业。万向集团、华立集团、德隆集团等民营企业都在跨国并购中有不错的成绩。 3 并购区位。集中在发达国家和地区以及部分自然资源丰富的地区 通过对2 0 0 1 年以来我国企业海外成功并购的5 8 个典型案例的统计，可以看 出：我国企业跨国并购的目标地区集中在亚洲、北美、西欧等发达或比较发达的 国家和地区，以及部分能源( 如石油、天然气) 和矿产资源丰富的地区。在所统 计的5 8 个典型案例中，有1 6 个案例发生在北美( 美国1 5 个，加拿大1 个) ，占 2 8 。有1 5 个发生在西欧，在统计中占2 6 ，其中又以德国和法国居多。发生 在亚洲比较发达的香港、韩国、日本的案例分别为6 个、5 个、3 个。还有一些 案例发生在亚洲一些自然资源丰富的发展中国家，如哈萨克斯坦、印尼等。 图1中国企业跨国并购区位分布 我国企业跨国并购的区位分布与产业、行业特点结合得非常紧密，集中于每 在区位统计中，东道国按照且标企业所在置来确定 7 一区位的跨国并购都有各自的产业特点。具体来说，能源丰富的澳洲、中亚、东 南亚地区集中了几乎所有的石油天然气行业的并购案例，如中石油收购哈萨克斯 坦石油公司、中海油收购印尼t a n g g u h 气田的股权等；而在经济技术发达的美国、 西欧和日韩，我国企业的并购目标主要集中在汽车、家电、机械装备、r r 电子 通讯等行业，如京东方收购韩国现代显示技术株式会社的t f t - l c d 业务、上汽 集团收购韩国双龙汽车、联想集团收购i b m 的个人电脑业务等。 可见，这一轮并购浪潮的一个显著特点是：中国企业做并购投资更多地选择 到欧美和日韩等经济发达或比较发达的国家和地区，而不是到经济发展比中国落 后的地区。 4 行业分布广泛，服务业并购有所发展 我国跨国并购行业分布广泛。从2 0 0 1 年后我国企业海外成功并购的5 8 个典 型案例可以看出，并购主要集中在石油及其他矿产资源、i t 电子通讯制造、汽 车、家电等行业，这四个行业分别占了1 3 个、9 个、7 个、6 个，其中石油等矿 产资源领域的并购规模是最大的。另外，在化工、机械装备、轻工、医药等行业 也有少量的典型并购案例。值得一提的是，我国服务业也已经开始了跨国并购步 伐。在5 8 个案例中，涌现了7 个服务行业的跨国并购，其中电信服务并购案例 占4 个，包括中国移动和中国网通的各两次跨国并购，文化传播、广告业、百货 零售业各1 个。 总的来说，我国跨国并购从传统制造行业向高科技产业和服务业转移的倾向 正逐渐增强，与境外新建投资主要集中在轻工、机械、建材、纺织服装等传统制 造行业有显著不同。 5 并购的路径选择：从强弱并购到强强并购 从典型案例来看，中国企业现阶段跨国并购以“强弱并购”为主，即中国优 势企业并购国外处于劣势的企业，这是由中国企业的整体实力决定的。国外劣势 企业是指由于特定环境和条件导致经营状况不如原来，相对于中国企业来说处于 竞争劣势的企业。它们要么是著名跨国公司实施归核化经营战略9 后甩下的“包 袱”，如m m 的个人电脑业务、飞利浦的c d m a 研发资产等等；要么是由于经 归核化战略：企业将发展力量集中于最核心的竞争力方面，并拆卖那些外围的与核心竞争力不太相关的 业务 8 营不善而导致大量负债、亏损倒闭，如德国施奈德公司、日本秋山印刷机械公司 等等。尽管处于竞争劣势，这些目标企业却都拥有世界一流的技术、完善的市场 网络和有价值的品牌，与中国企业的低成本制造能力形成强烈的互补优势。因此， 强弱不仅可行，而且有利于中国企业的国际化发展。 当今世界跨国并购的趋势是强强并购，即通过股票互换的方式形成某种形式 的战略联盟。2 0 0 4 年t c l 与法国汤姆逊电子就是通过战略联盟的形式进行合并 重组的，是中国企业跨国并购中强强并购的典范。这将是未来中国企业跨国并购 的发展方向。 6 出资方式和融资结构日趋复杂 随着中国企业国内外并购经验的积累和相互借鉴，交易结构日趋复杂，主要 表现在出资方式和融资结构两个方面。 在出资方方式上，尽管现金在中国企业跨国收购活动中仍是主要的支付方 式，股票和其它证券的使用正逐渐增多。比如联想收购m m 个人电脑业务的交 易金额为1 2 5 亿美元，其中有6 亿美元是以股份形式支付。 在融资结构方面，企业努力通过国际化的资本运作实现资金来源多元化，并 与国际大型投资公司和基金公司合作，共同完成收购计划。如在以1 2 8 亿美元 竟标美国家电巨头美泰( m a y t a g ) 的收购行动中，海尔联手私人股权投资公司贝 恩资本( b a i nc a p i t a l ) 和黑岩集团( b l a c k s t o n eg r o u p ) 共同竞投，以提高管理 技术，减少初始投资并使整体交易更具吸引力。在联想收购m m 的个人电脑业 务后，私人股权投资公司德克萨斯太平洋集团( t e x a s p a c i f i cg r o u p ) 、泛大西洋 集团( g e n e r a la t l a n t i c ) 及美国新桥投资集团( n e w b f i d g ec a p i t a ll l c ) 共同参 股联想，并出资3 5 亿美元。上述两个案例充分表明，中国公司已具有全新的并 购意识，愿意制定完善的交易结构，采纳必要的专家建议及分散交易风险。 三、中国企业跨国并购动因的理论分析 本文第二部分已经提到，中国企业在新一轮跨国并购浪潮中倾向于到经济发 达或比较发达的国家地区进行投资但是，根据区位优势的原理，中国企业进行 对外投资( 包括并购投资) 应该选择那些比中国经济发展稍差一拍的国家和地区， 9 但现实中为什么中国企业倾向于到发达或比较发达的国家地区进行并购这对中 国企业的发展有何意义? 只有把这些问题都分析清楚了，才能对中国企业跨国并 购有一个完整的认识，从而更好地为跨国并购的实践服务。 在中国企业跨国并购活动中，能源及矿业领域的并购虽然在数量和规模上都 占有最大比例，但这类并购活动在很大程度上是国家和企业的战略行为，目的是 为了获取自然资源、保证供应的持续性和稳定性。本文以下用理论分析的仅是r r 电子通讯、家电、机械装备、轻工等行业的并购活动动机。 ( 一) 西方理论对中国企业跨国并购的解释及局限性 跨国并购是国内并购和对外直接投资共同发展的结果。国内并购理论和对外 直接投资理论较为成熟，但基本上不存在单独的跨国并购理论。因此，西方国家 对跨国并购的解释基本有两种方式：一种是将企业并购理论应用于跨国并购，另 一种是将对外直接投资理论应用于跨国并购。西方比较有影响的企业并购理论包 括：规模经济理论、交易费用理论、市场势力论、效率理论。比较成熟的国际直 接投资理论包括海默的垄断优势论、内部化理论、邓宁的国际生产折衷理论以及 弗农的国际产品周期理论。另外，随着资源观理论的兴起，从资源观角度考察跨 国并购也成了一种重要的理论视角。本文以下仅利用西方的交易费用理论、垄断 优势论、国际生产折衷理论和资源观理论来解释中国企业跨国并购的动机，并分 析其局限性。 1 交易费用理论 交易费用理论认为市场运行是有成本的，只要企业能在内部组织交易并花费 比公开市场交易更低的成本，企业就会从事这些交易并使之内部化。基于有限理 性、机会主义动机、未来的不确定性和不完全市场等假设，该理论认为企业通过 纵向并购可以使专门的知识( 企业通过研发获得的产品) 在企业内部使用；防止 企业商誉运用上的外部性问题：可以保证生产需要的中间产品质量；可以降低违 约风险的谈判和监督成本。” 交易费用理论可以部分解释中国企业的海外纵向并购案例，特别是中问产品 柏魏明：基于交易成本理论的企业纵向并购动因分析 ，经济师 2 0 晒年第4 期，第7 6 页 1 0 包括知识、技术和信息的并购。西方学者的本意是指由于母国企业在知识、技术 和品牌方面具有垄断优势，但通过市场方式转移成本高、被模仿的风险大，因而 需要通过并购或新建方式进行内部化。对于中国企业而言，跨国并购并非将垄断 优势内部化，而是将目标企业有价值的资产内部化。由于中国企业在制造方面具 有优势，而在技术、知识和信息方面处于相对劣势，因此很有必要通过市场向外 国企业“购买”这些中间产品，但这些中间产品的市场对买方也是不完全的，因 此，“购买”中间产品不如“购买”企业。 对于横向并购和混合并购，交易费用理论的解释就较弱，甚至不能解释。 2 垄断优势理论( m o n o p o l i s t i c a d v a n t a g et h c o i t ) 由海默、金德尔伯格等人提出的垄断优势理论产生于对美国等发达国家跨国 公司的对外投资的研究，因此对发达国家跨国公司的直接投资很有解释力。该理 论认为：愿意并且能够从事对外直接投资并由此获利的企业必须具有一种或若干 种当地厂商所缺乏的独占性优势，即垄断优势，这样才能抵消跨国竞争和国外经 营所引起的额外成本。“垄断优势包括以下几方面：技术优势、规模经济、资金 和货币优势、组织管理能力、销售网络等。其中技术因素是垄断优势的核心内容， 在引起跨国公司对外投资中具有最重要的作用。 垄断优势理论对包括中国在内的发展中国家企业的对外投资( 包括并购) 的 解释力就弱得多，特别是对发达国家的投资。显然，虽然进行海外投资的中国企 业多为在国内具有某些垄断优势的企业，但一般在技术、品牌、管理上不具有胜 过发达国家企业的垄断优势。因此，这一理论对中国企业海外投资的解释力不强。 3 国际生产折衷理论 国际生产折衷理论是在垄断优势论、内部化理论和区位理论的基础上发展起 来的。该理论的主要贡献者邓宁认为，一国企业只有同时具备所有权优势、内部 化优势和区位优势才可能跨国投资。 由于该理论仍然是以发达国家制造业厂商为研究对象，因此对发达国家跨国 公司的对外投资活动有较强的说服力。但同发达国家企业不同，中国企业在对外 直接投资时不一定完全具备三种优势。最明显的就是中国企业对发达国家投资时 1 1 史建三l 跨国并购论，立信出版社1 9 蜉年版，第8 1 页 1 1 并不具有独占性的技术优势( 这属于所有权优势) ，它们跨国投资的目的常常是 为了直接从东道国吸收包括技术在内的多种资源优势。在这种情况下，发现国外 的区位优势( 包括基于国家的区位优势以及基于目标企业的特殊优势) ，特别是 利用转移这些区位优势的内部化能力以及整合国际生产资源的能力( 如果通过并 购投资的话) ，则显得更为重要。因此，折衷理论很难解释中国企业的对外投资。 4 企业资源基础观理论 资源基础观理论”认为企业是一系列资源的集合，企业的竞争优势源于企业 所拥有的核心资源，尤其是一些异质性资源。沃纳菲尔特( w e r n e r f c l t ) 首先完 整地提出了企业资源基础观理论，他指出，企业借以获取竞争优势的关键性资源 必须是有价值的、稀缺的、难以替代或仿制的，因而是异质的和不可流动的。 中国企业不具备跨国经营应该拥有的技术、品牌等核心竞争资源，而仅拥有 一些较容易获取的普通资源，如低成本的制造资源和基于低成本的国内市场开发 和营销网络。在这样的情况下，国外企业的技术、品牌、专利、国际市场网络等 就成为我国企业看重的稀缺的关键性资源。根据资源观理论，中国企业要发展， 就必须获取自己所没有的或者处于弱势的相关稀缺资源，而通过跨国并购正好可 以实现这个目的，因此，跨国并购就成了中国企业增强竞争力和获得持续发展的 重要手段。 、( 二) 利用微笑曲线解释中国企业的跨国并购 西方经典的企业并购理论和国际直接投资理论在解释中国企业的跨国并购 时均存在局限性，因此有必要用其它理论来分析。中国企业的国际竞争优势来源 于低成本的制造加工能力，中国企业的利润水平和国际分工地位与“微笑曲线” 所描述的很相似。因此，可以利用“微笑曲线”分析中国企业跨国并购的动因。 1 微笑曲线反映的企业国际分工和产业价值链体系 微笑曲线是台湾宏基公司总裁施振荣于1 9 9 2 年提出的它起初被用于说明 个人电脑产业价值链”的不同环节与所实现的附加值之间的关系，后来被广泛应 n 余琛、蒋伟军：企业资源观理论综述，经济师) 2 0 0 0 年第8 期，第1 0 页 廿在产业链中，产品价值由不同的经济单元创造，各个经济单元的经营性活动不仅决定着个别环节的价值， 还决定着整个产品的总价值价值单元的环环相扣导致产业中价值的“链”化，从而形成产业价值链 1 2 用于其他领域。家电、轻工、r r 电子通讯、机械装备制造等行业都可以利用微 笑曲线来解释其现有的国际分工格局、附加值和市场地位的相互关系。 如图2 所示，处于产业价值链上游的产品研发、关键零部件生产和处于下游 的销售、品牌营销等环节的附加值高、利润空间大；而处于中游的加工、组装环 节的附加值是最低的。不同的产业价值链环节还对应着企业不同的国际分工地 位、市场竞争力和控制力。一般来说，低附加值环节( 微笑曲线底端) 的企业的 市场地位相对低，而高附加值环节( 微笑曲线两端) 的企业的市场地位相对高， 可以对整个产业价值链进行控制。前者若不往附加值高的区块移动和定位，就只 能依附于市场地位高的、处于优势分工地位的后者。 在经济全球化的条件下，拥有雄厚研发实力和完善销售网络、控制着产业价 值链高附加值环节的发达国家的跨国公司往往将制造、加工或组装等低附加值环 节“外包”给其他企业，或通过对外直接投资的方式在发展中国家建立或收购加 工制造厂。这样跨国公司不仅掌握了整条产业价值链，获取了大部分产品附加值， 而且在技术和市场两方面对处于低附加值环节的企业有很强的控制力。 附加值市场地位控制力竞争力 高 蘸 r 鲈骺脐：营 纛 甲 啁广是 7 利j 蠹薯冀 蒸弼露露露 ?* 科+ 加工组装 滋 j 润； i 空墨 闻i 攀 ； 鬣豺 嚣7 搿 i “犬秀 业务工月 润： 溶、 i 空i 隧 豢i 蠹间 低 錾大 舭。自瓤# 蕊t 露建l 蝌# 穗 p 撇下游 圉2 徽笑曲线所代表的附加值，市场地位，控制力和竞争力 2 微笑曲线对解释中国企业跨国并购的理论含义 大多数中国制造企业在加工、组装等劳动密集型工序上具有竞争优势，但缺 乏有国际竞争力的技术和完善的国际市场网络，处于微笑曲线的底端，因此只能 被动地参与国际分工，极易受跨国公司的控制和支配。中国企业要想在日趋激烈 的竞争中取得发展，就必须向微笑曲线两端逐步升级，主动地参与国际分工。而 到发达的国家地区进行跨国并购则是企业实现向微笑曲线两端扩展的最好选择。 中国企业通过在经济技术发达的国家地区进行横向或纵向并购可以迅速获 取目标企业的研发能力、核心技术、品牌及国际市场网络等优势资源，从而控制 包括高附加值环节的完整产业价值链。这样不仅获取了高附加值，从国际分工的 从属和受控制地位转变为主动的驾驭产业价值链；而且还实现了产业上下游环节 的“内部化”，减少了受西方跨国公司控制所带来的不确定性和交易利益的损失。 在另一些情况下，中国企业进行海外混合并购和横向并购不是为了形成一条 完整的价值链，而是为了获取另一条更高的价值链，或是为了使两条价值链形成 协同效应。 具体来说，中国企业跨国并购的各种情况可以用下面的图形描述。 ( 1 ) 中国企业仅承担某产业低附加值环节的工序，通过跨国并购旨在获取高 端的增值活动，如图3 所示。这种情况下的并购可能是横向并购也可能是纵向并 购，关键看中国企业在并购前的经营活动范围。上汽集团收购韩国双龙汽车、上 海制皂收购美国m p s 和p o l y s t o r 充电电池资产的案例就属于这一类型。 附加值 市场地位 控制力 竞争力 产品研发关键零部加工组装销售 件制造 品牌 圈3 中国企业通过跨国并购提高国际分工地位 1 4 价值链 ( 2 ) 中国企业已拥有了相对完整的价值链，但是各个环节所涉及的技术、产 品品质和品牌影响力均落后于外国企业( 比如外国企业定位于高端用户，而中国 企业定位于低端用户) ，跨国并购可以提升中国企业原价值链，如图4 所示。这 种类型的并购一般属于横向并购。联想收购i b m 的p c 业务、京东方收购韩国 现代的t f t - l c d 业务的案例就属于这一类型。 附加值 市场地位 控制力 竞争力 产品研发关键零加工组装 销售品牌 部件制 造 圈4 中国企业通过跨国并购提升产业价值链 综上所述，虽然中国的国家区位优势在于劳动力成本低，在加工制造方面具 。有比较优势，但是微笑曲线告诉我们基于加工制造的企业不仅竞争力和利润水平 低，且易受到国外跨国公司的控制。因此，中国的跨国公司就应该努力摆脱母国 的区位优势的束缚，努力实施跨国经营战略，走出去积极利用国外的区位优势。 而到发达国家地区进行跨国并购不仅能够利用基于东道国的优势，同时可以整合 基于目标企业的特殊优势和有价值资产( 包括技术、品牌、市场网络等) ，实现 中国跨国公司在国际分工地位中的升级和优化，这是中国企业跨国并购的深层次 动机。 3 案例分析京东方的跨国并购案例 2 0 0 3 年1 月，京东方集团以3 8 亿美元成功收购韩国现代显示株式会社 ( h y d i s ) 的薄膜晶体管液晶显示器件( t f r - l c d ) 业务。此次收购的资产包括 h y d i s 所拥有的三套完整的t f r - l c d 生产线的生产设备、厂房和其他固定资产， 各项技术专利等知识产权和其他无形资产以及全球性的市场营销网络。 与传统的彩色显像管相比，t f t - l c d 具有更多优点，应用更加广泛，是未来 显示器的主流发展方向。作为技术与资本双密集的产品，t f r - l c d 技术主要控 制在日韩等国际大厂商的手中，行业竞争也十分激烈；而且资金投入大，更新换 代快，风险度高。当时我国尚未有任何企业掌握该技术，若京东方采取自行研发 或与外商合资的方式进入该领域，不但需要投入大量的资金，而且面临的风险很 高；而采取跨国并购的办法，既能迅速掌握核心技术，又有助于分散和降低风险。 而h y d i s 的t f t - l c d 部门的生产和开发能力在韩国国内均居先进水平，并且拥 有实力雄厚的技术、管理人才和多年形成的国外客户及营销渠道。 通过此次收购，京东方成为中国第一家拥有t f r - l c d 核心技术与业务的企 业，开辟了直接进入国内显示器高端领域和全球市场的通道。而且，京东方通过 建立北京的t f i - i x ：d 产业基地，逐步将该公司在这一领域的生产和技术向国内 合理转移，带动了国内相关上下游产业的发展，大大提升了中国在该领域的竞争 实力。此次并购的微笑曲线分析如下图所示： ， 价1 。_ _ j 一j d r r ? ? ? l 。j 、 h y 商垮：3 套完整 的1 1 k = d 生产t 各项专利彦唠心授 米 京东方集团 传统显示器的制造、 自内鹚詹乳舔端接” 术的研发 图5 京东方收购韩国i i y d 塔公司的珊l c d 业务的微笑曲线分析 四、中国企业跨国并购的竞争优势分析 大多数中国企业的最大特点是在低成本的制造上占优势，而在技术、资金以 及国际化的经营管理方面处于相对劣势。那么，中国企业到经济发达或比较发达 的国家地区进行并购所依赖的垄断优势，或者说相对竞争优势是什么呢? ( 一) 对外直接投资与企业竞争优势的关系 1 新建投资与企业的竞争优势。 新建投资的特点是主要利用本企业的资源，包括资本、技术、设备，甚至是 市场网络等进行投资。无论根据传统的垄断优势理论，还是产品生命周期理论， 抑或是小岛清的边际产业转移理论，一国企业要对外直接投资，就必须拥有在上 述各方面的垄断优势或相对优势，以克服在陌生环境经营的不利条件。因此，新 建投资的最大特点是利用企业的现有优势。当然，海外的跨国经营活动也会反过 来提升企业在跨国经营管理等方面的优势，从而增强企业的竞争优势。 2 跨国并购与企业的竞争优势 跨国并购虽然也是一种对外直接投资行为，也必须具备一定的优势，但由于 跨国并购表现为并购企业向目标企业支付一定金额的现金或股票，取得对其特定 资产的所有权和控制权，因此跨国并购更多表现为一种购买有价值资产的行为， 至少在并购完成之前是如此。在并购完成后，要实现所获取的有价值资产与原企 业资源的有效整合，就要求并购企业不仅要有资金实力，还得有跨文化整合能力。 当企业完成并购和整合后，就正式进入跨国经营的轨道。这时跨国经营所依据的 不是并购前本企业的能力，而是并购后甚至是国内外资源整合后形成的新的能 力。如果并购企业选择恰当，并进行了成功整合，这时并购企业的跨国经营的能 力将会得到极大提高。 ( 二) 中国企业跨国并购的竞争优势模型 中国企业进行跨国并购所依靠的竞争优势主要是低成本的竞争优势、某些技 术优势以及政府的政策和财务支持。 1 具有中国特色的成本和技术方面的竞争优势 随着改革开放和国际化步伐的加快，中国企业依托巨大的国内市场发展起 来，并逐步向国际市场拓展。在改革开放中，中国已经形成了一批有强大竞争力 的大中型跨国公司，它们具有把雄厚资本、先进技术和规模经济效益融为一体的 组合优势，部分企业具有同国外企业一较高下的实力。这类跨国公司主要