（世界经济专业论文）中国外汇储备适度性规模研究.pdf

论文摘要 根据中国外汇管理局的网站统汁，2 0 0 4 年术中围的外汇储备为6 0 9 9 亿美元， 比上年未增加2 0 6 7 亿美元，同比多增8 8 9 亿美元，而2 0 0 5 年年术中国的外汇储 备达到8 1 8 8 7 2 亿美元，比2 0 0 4 年末增加2 0 8 9 7 2 亿美7 i 。中国外汇储备巨大的 存景和埔氏量成为摆在我们面前的一个问题，如此规模的外汇储奔 对中田来说是 多还是少呢? 究竟多大舰模的外汇储备才是合适的，恰当的呢? 这里涉及到一个 国际储备的规模的适度性问题。本文主要结合我们目前经济发展的新背景和新环 境，在以往大量研究的基础之上，对我国外汇储备规模的适度性问题进行深入的 探讨。 从结构上来看，本文主要包括五个部分。第一章总论，介绍本文的研究背景 从困内国外两个方而介绍外汇储备规模度量研究的历史沿革，确定了本文的研究 思路和研究方法。第二章讨论外汇储备规模适度性的定义和决定因素，主要包括 从四种角度定义外汇储备规模适度性，经过比较分析之后本文确定了我国外汇储 备适度性规模的定义，即“当持有外汇储备的边际成本等于边际收益时的外汇储 备规模是持有外汇储备的最适度规模。”，另外在这一章中，我们讨论了决定外汇 储备适度性规模的各种影响因素，指出了各种因素的影响方式和内容。第三章介 绍了外汇储备规模适度性的衡量方法，主要从定性和定量两个方币i 束讨论在定 性分析中我们详细介绍了质量分析法，在定量分析中，我们讨论了最有代表性的 比例分析法和边际成本一收益法，比较各种方法的氏处和不足，并且拓展外汇储 备规模的比例方法。第四章对我国外汇储备规模的适度性进行实证分析，在前述 的方法的基础上，结合比例分析法和边际成本一收益法来分析我国的外汇储备规 模，综合讨论我国的外瓤：储备的适度性问题。第五章，刨对我国外汇储备规模的 适度性提出结论，并提出相应的建议。 关键词：外扩储备适度代进r _ 】 a b s t r a c t a c c o r d i n gt oc h i n as t a t ea d m i n j s t r a t j o no ff o r e i g ne x c h a n g e ，a tl h ee n do f 2 0 0 4 ，c h i n a sf o r e i g ne x c h a “g er e s e r v e h a dr e a c h e dt ot h ea m o u n to f6 ( ) o 9b i l l j o n u s $ ，a d d i n g2 0 6 ，7b i l l i o nu s $ c o m p a t e dt o t h e1 a s t y e a r ，a n da t l h ee n do f 2 0 0 5 ，c h i n a sf o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e sw a s8 1 8 8 7 2b 川j o nu s $ ，a d d j “g 2 0 8 9 b jj 1 i o nu s $ c o m p a r e dt o2 0 0 4 i ti sag r e a tp r o b l e ml h a tt h eh u g ea m o u n to ff b r e i g “ e x c h a “g ea c c u r di nc h i n a t h i sp a p e rm a i n l yd i s c u s st h em o s ts u i t a b i ea m o u n to f f o r e i g ne x c h a “g ef o rc h i n a ，c o m b i n i n gw i l ht h en e ws i t u a t i o nb o t hd o m e s i i ca n d a b r o a d ，a tt h eb a s e o ft h ep a s tr e s e a f c ha n dw o r k sb yo l h e re c o n o m i s l s ，d r a wa c o n c l u s i o na n dg i v es o m es u g g e s t i o n s t h i sp a p e rc o n s i s t sf i v ec h a p t e r s c h a p t e r lg e n e r a l l yi n t r o d u c e st h eb a c k g r o u n do f t h i sr e s e a r c h ，l h ep a s tr o u t eo ft h er e l a t i v er e s e a r c hb o t hi nd o m c s t i ca n da b r o a d c h a p i e l 2m a i n l yd i s c u s s e di h ec o n c e p to ft h em o s ts u t a b l e a m o u n to ff o r e i g n e x c h a n g ef e s e r v e sa n dt h es c a l a rv a r i a b l ea n dd e t e r m i n a n l s it a l k sa b o u tt h ef o u r k i n d so ft h ec o n c e p ta n dc o m p a r ee a c ho t h e lw eg i v eo u rc o n c e p to fi h em o s ts u i t a b l e a m o u n tf o r e i g ne x c h a n g e ：”t h ea m o u n tw h i c hh a st h em a 唱i n a lb e n e f i te q u a 】w j t ht h e m a r g i n a lc o s ti st h em o s ts u i t a b l ef o r e i g ne x c h a n g ea m o u n t ”o t h e n v i s ew ed i s c u s s t h es e v e r a ld e t e r m i n a n t s c h a p t e l 3w ei n t r o d u c ee v e r ym e t h o dw h i c hm e a s u r et h e a m o u n to ff o r e i g ne x c h a n g ef r o mt h eq u a l i t a t i v ea n a l y s i sa n dq u a n t i t a t i v ea n a l y s i s w e f o c u so nt h em a r g i n a lc o s ta n db e n c f i im e t h o da n da n a l y z et h es t r e n g t ha n dw e a k n e s s o fe a c hm e t h o d c h a p t e r 4w eg i v et h es i i b s t a n t i a le v i d e n c ea n a l y s i sa b o u ct h ea m o u n t o fc h i n a sf o r e i g ne x c h a “g er e s e r v e s ，a it h eb a s eo ft h cp a s ir e s c a r c h ，w em e a s u r e c h i n a sm o s ts u i t a b l ea m o n to ft h ef o f e j g n e x c h a n g e r e s e r v e s ，c o m b j n i n gt h e c o m p a r i s o nm e t h o da n dm a r g i n a lc o s t _ b e n e f i tm c i h o d a tt h el a s tc h a p t e r 5w ed r a w s o m ec o n c l u s i o n sa n dg i v et h er e l a t j v es u g g e s t o n sa b o u tc h i n a sf o r e i g ne x c h a n g e r e s e r v e sa n dt h em a n a g e m c n to fi l k e y w o r d ：f o r e i g n e xc 1 1 a n g er e s e r v e sl h cm o s ls u i i a b l cm o u n l i m p o r l 学位论文独创性声明 本人所呈交的学位论文是我在导师的指导下进行的研究工作及 取得的研究成果据我所知，除文中已经注明引用的内容外，本论文 不包含其他个人已经发表或撰写过的研究成果对本文的研究做出重 要贡献的个人和集体，均已在文中作了明确说明并表示谢意。 作者签名：垒i 堕 日期： 学位论文授权使用声明 ；i l 本人完全了解华东师范大学有关保留、使用学位论文的规定，学 校有权保留学位论文并向国家主管部门或其指定机构送交论义的乜 子版和纸质版有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论 文进入学校图书馆被查阅。有权将学位论文的内容编入有关数据库进 行检索有权将学位论文的标题和摘要汇编出版。保密的学位论文在 解密后适用本规定 学位论文作者签名：移主鹤 导师签名：童荔缚0 日期：2 型：! ；：妨 日期： z 业左! 垒 2 0 0 6 届研究生硬f 学位论文 中国外汇储备蜘模适度住研究 第一章概论 一研究背景 本文主要研究外汇储备规模的适度问题。对于我国外汇储备规模适度性的讨 论和争论，从上个世纪8 0 年代初就已经开始，不过当时的研究背景是我国的经 济发展落后，外汇储备很少，稀有的外汇储备在一定程度上反过来又制约了我国 的经济发展。8 0 年代我国外汇赌各和国内生产总值情况如表1 1 所示。所以对 外汇储备的适度性研究主要集中于如何更好的进行外汇管理和增加外汇储备。 表1 i8 0 年代外汇储备与国内生产总值 年份 1 9 8 01 9 8 l1 9 8 21 9 8 3 1 9 8 4 1 9 8 5 1 9 8 61 9 8 71 9 8 81 9 8 9 1 32 77 08 98 22 62 l 2 9 3 45 6 外汇储备年末余额 ( 亿美元) 周内生产总值 4 5 1 84 8 6 25 2 9 55 9 3 57 1 7 l8 9 6 41 0 如21 1 9 6 31 4 9 2 81 6 9 0 9 ( 亿元) i 但是自从进入9 0 年代之后，我国的外汇储备保持较快的增长，尤其2 0 0 0 年以来外汇储备呈现爆炸式的增长，具体情况如表1 2 。到2 0 0 5 年1 2 月末我国 外汇储备的余额已经达到了8 1 8 8 7 2 亿美元2 。与此同时，中国的经济保持了高 速的增长，国内的理论界对外汇储备的讨论也更为热烈。在这种经济高速增长的 背景下如此高额的外汇能否真实反应我国外汇储备的真实需要? 我国目前的外 汇储备规模是否适度? 如果不是，那么究竟多大的外汇储备规模才是适度的呢? 表1 21 9 9 卜2 0 0 4 我国外汇储备与国内生产总值3 年份 1 9 9 l1 9 9 21 9 9 31 9 9 41 9 9 5 1 9 9 61 9 9 7 外汇储备余额( 亿美几)2 1 7 1 21 9 4 4 32 h 、9 95 6 27 3 5 ，9 7t 0 5 0 4 9t 3 9 8 9 国内生产总值( 亿元)2 1 6 1 7 82 6 6 3 8 13 4 6 3 4 44 6 7 5 9 45 8 4 7 8 16 7 8 8 4 67 4 4 6 26 年份 1 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 l2 0 0 2 2 0 0 32 0 0 4 外汇储备余额( 亿美元) 1 4 4 95 9】5 4 67 51 6 5 57 42 1 2 16 5 2 8 6 4 ，0 74 0 3 2 5 16 0 9 9 3 2 周内生产总值( 亿，b )7 8 3 4 528 2 0 6 7 ，58 9 4 6 8l9 7 3 1 481 0 5 1 7 2 31 1 7 2 5 1 91 3 6 5 1 5 1 数据来源：囤际统计局网站( 照! 姬；岱竖! 盥趣s 垒兰n 出j 也d ! b 血) 和国家外汇管理局同站 ( 丛垭型! 盥坠酗蠹埽婴墟型皿型琏l 5 堑“随虫；) 2 数据柬源：国家外扯管理局潮站，“统计数据与报告”项 3 数据来源：目际统 r 局罔站( 丝叠：进! 曼篓蜒：毗盟甾牙丛n d ! l ：避) 和母家外沁管理局网站 ( 丛姬型笪笪坠塑量据璺鲨型四垡垃l 墨垦鲤出翊星i 盟) 第l 页共4 9 瓤 2 0 0 6 届研究生顾i ：学位论文中国外 l 储备规模适度性研究 二研究的发展 1 国外研究。针对外汇储备规模度量的研究，最早的是2 0 世纪5 0 年代美国 经济学家r 特里芬，他在黄金与美元危机一书中最先提出通过储备与进口 的比例方法来确定最优储备规模。对历史资料进行分析的基础上，他认为若排除 一些短期或随机因素的影响一国的外汇储备与它的贸易进口额之比应保持一定 的比例关系，这个比例以4 0 为标准，低于3 0 需要调整，而2 0 为低限。2 0 世 纪6 0 年代末期阿格沃尔( j a g a r a u a l ) 等一些经济学家提出了确定外汇储备规模 的边际成本一收益法。该方法认为：一国的储备需求是由其持有储备的边际成本 和边际收益来决定。适度储备需求应是其持有储各的边际成本和边际收益达到均 衡时的储备要求。货币主义学派布朗( w m b r o w n ) 和约翰逊( h e r r y j o h n s o n ) 等经济学家在特里芬比率基础上分别提出国际储备与国际收支差额率和国际储 备与国内货币供给比率等等，开始从货币供应角度来分析外汇储备规模适度问 题。该理论认为，国际收支不平衡本质上是一种货币现象，当国内货币供应量超 过国内需求时，多余的货币就会流向国外，从而引起现金余额减少。所以，外汇 储备的需求主要由国内货币供应量增减决定的。2 0 世纪7 0 年代对外汇储备规模 的研究主要集中于外汇储备的持有额是否可以被有限的几个变量所解释 ( f r e n k e l ，1 9 7 4 ) 2 ，这些变量包括：进口或g n p ，衡量国际收集平衡的不确定 性和风险性因素，经济的开放程度，持有储备的成本等。2 0 世纪7 0 年代中期， r j 卡波尔( r j c a r b a u g h ) 和c d 范( c d f a n ) 等经济学家提出定性分析法 3 。他们认为影响一国外汇储备需求量因素有6 个方面：一是一国储备资产质量： 二是各国经济政策的合作态度：三是_ 国国际收支调节机制的效力：四是一国政 府采取调节措施的谨慎态度：五是一国所依赖的国际清偿力的来源及稳定程度： 六是一国国际收支的动向以及一国经济状况等。在这些研究的基础上，2 0 世纪 八十年代的研究主要侧重于分析长期影响和短期影响之间的区别，具体包括以下 几个方面：( 1 ) 结合国内货币市场的非均衡来确定外汇储备持有额( e d w a r d s 1 9 8 3 ，1 9 8 4 ；e l b a d a w i1 9 9 0 ) 1 ；( 2 ) 把汇率，国内货币供给( 比如财政赤字) ， 1 马之周，发展中圆家国际储 r 需求研究，华东师范大学 舨 1 9 9 4 年6 月第一敝，p 3 3 f t c n h l ，j a ，1 9 7 4 ：o p e n n c s sa n di h cd c m a n df o rj n l e m a i i o n a ir c s c r v c i n ：a l i b e l r z ( e d ) ，n a i i o n a im o n c l a f v p o l i t i 璐a n dt h cl n l c m a l i o 腑lf i n a n c i a ls y s t e mu h j v c r s i i yp r c s s ，c h 。a g o 3 马之删，发胜中困家田际储蔷需求研究，华东师范人学版制1 9 9 4 年6 门第一版p 3 5 e d w a r d s ，s ( 1 9 8 3 ) t h ed c m a n df o r n l c m a i i o n a l 咒s c r v 髂e x c h a n g c 憎i ca d i u s t m c n t s h ec a s eo f l c d s ，1 9 6 4 - 1 9 7 2 e c o n o m i c a ，5 0 2 6 9 8 0 第2f i 共4 9 负 2 0 【) 6 俑研究生顺卜位论文 收入和价格等冈素代入到同时调整方程中，并且试图去解释在这个框架中外汇储 备持有额的变化。( s u s s1 9 8 0 ；l e v y1 9 8 0 ) ；( ： ) 确定分部调整模型( e d w a r d s 1 9 8 3 ，1 9 8 4 ：& 1 s s1 9 8 0 ) 和误差调整模型( e l b a d a w j1 9 9 0 ) ，这些研究的重点 丌始转向发展1 1 1 固家的外 l 储蔷持有额的确定上。 2 幽内影 究。目时幽内学者埘幽际储备的刨f 究的号著小多，主要有三本，分 别是马之周的发展中因家国际储备需求研究，许承明的中国的外汇储备问 题和奚君羊的国际储街研究。其中马之周教授在其著作中详细介绍了发展 中国家适度国家储备的衡量方法，引入了定性分析和定量分析的研究的视角，并 比较了各种衡量方法的优点和不足，提出了我国外汇管理的思路。徐承明教授在 其著作中更多地从数理统计的角度分析了外汇储备的适度性。他运用现代计量经 济学方法，从非均衡的角度讨论了外汇储备的影响因素，对外汇储备的衡量展丌 了协整分析，并且讨论了外汇非均衡条件下汇率的变动。奚君羊教授在其著作中 较一的引入了国外的外n 一储备的适度性的定义刖确定方法。 在期刊文献方面，匪；j 绕着上述理论，国内许多学者对我国适度外汇储备的概 念及规模问题进行了较为深入的研究。总得来蜕，目前存在着三种观点： 第一种观点认为：目 j i r 我国外汇储备的规模是充足的、甚至某种程度上是过 量的。时建人，郭恩才等运用国际上通常采用的3 个客观指标一外汇储备与进口 额的比例、外汇储备占本幽当f f 外债余额的比重、外汇储备占本国当年g d p 的比 重等来验证我国外汇储备适度觌模，结果表明我固的外汇储备大人高于国际公认 的合理储各水准。但是作者也表示，关于我国外汇储备的规模，难以根据某种模 式给出一个精确的定量结论，这4 i 仅是因为我罔有特殊的国情，更在于未来的 5 一l o 年内我冈的经济发展充满蕾变数( 时建人、郭恩j ，2 0 0 1 ) 2 。此外，学者吴 丽华运用阿格沃尔模型对持有外汇储备的收益和成本进行了对比分析，测算出 我冈的适度外汇储备水平，从而得出结论：我国当前的外_ 7 r ：= 储备量过多，应对外 续f e d w a r d s ，sr 1 9 8 4 1 t h ed c m a n d f o r i n l e r n a t i o n a l r c s c r v e sa n d m o n e i a r yo q u b r u ms o m ec v i c 、d c n c c f o f d c v c l o p i “zc o u n f r i e s ，r c v i c wo fe c o n o m i c sa n ds f a t i s l i c s ，6 6 4 9 6 5 0 0 e 1 b a d a w i a ( 1 9 9 0 ) t h es u d a nd e m a n df o ri n t e 饥a t i o n a lr c s c c ：ac a s eo fal a b o r _ c x p o n i n 窟 c o u n i r 钆e c o n o m i c a 5 7 7 3 8 9- s u s s ，e c 1 9 8 0 ) t h c l r a d c o f f b e w e e nc x c h a n g c m t ea n d f c s e r v cc h a ”g e s l h e o | e t j c 副a n de m p i f j c a le v i d c n c c ，i 玎 db i g m a na n di t a y a ，( e d s ) n cf u n c l i o n i “go ff i o a t i n ge x c h a “g er a t c s ：1 c “吼e v i d e n c c ，a n dp o y f mp l i c a l 0 n s ，c a m b r i d e c m a s s ，r a h e c r i 上v y ，v ( 1 9 8 3 ) d c m a n df o fi n l c r n a i i o n a lr c s e r v e sa n dc x c h a “g e r a f ci n i c r v en l i o “p o i i o yj na na d j u s i a b l c p o g c c o n o m u j o u 邝a 1o f m o n e t a f ve c o n o m i c s 1 i8 9 一1 0 1 1 时畦人、郭恩习，“关十我田外“储符l 模的宴t i f 分析”，辽 帅范人学学报，2 0 0 】年第2 期p 2 0 2 2 n 5 辘3i i f 共4 0 爽 2 0 0 6 届 i j f 究生蝴i 学位论文中困外汇储备规模适度性刖f 究 汇储备资产进行有效管理，将超量的外汇储备按一定的比例投资于外国政府债 券、存入外汇银行、投资国外房地产与股票、进口一部分国内急需的关键技术和 设备( 吴丽华1 9 9 7 ) 1 。 第二种观点认为目前我国外汇储备严重不足，且在可以预见的将来也很难提 高到适度的水平。例如刘斌以货币供应量决定论为理论基础，对影响巾幽经济主 体外汇需求的渚因素进行了分析：并通过与亚洲金融危机国家和地区的国际比 较，提出了衡量我国外汇储备适度性的指标和安全界限值，认为我国目前外汇储 备严重不足，并且在短期内也很难提高到较高的水平。 第三种观点就是折衷的观点，认为我国目前的外汇储备在规模上是适度的， 不能用简单传统的外汇储备模型柬比较我国的外汇储备的适度性与否，我国的外 汇储备适度性决定是复杂的，涉及经济、政治等方面，综合来说，我困的外汇储 备是适度的，难以得出外汇储备过高或过低的结论，这种观点的代表人物是黄泽 民教授2 和郭树清3 等。 三研究方法和原则 陈彪如先生关于外汇储备适度性研究的有着桐应的论述。在为马之周教授 发展巾国家国际储备需求研究一书的所作的序言中，陈彪如先生写道“作者 在对中国国际储备需求进行系统分析后得出结论说，在确定储备水平是必须将比 例法、成本收益法和叫归法结合使用。这个论断是很i 卜确的，足以启人心智。实 证研究表明，确定适度储备水平的三种方法箨有其优点，也各有偏颇，因此，将 三种方法结合是用来测定中困圈际储备的需求水平。这是比较科学的。”1 随着计 量经济学的发展，和协整理论的大量应用，对外汇储备的研究可以有更多的方法 加以利用，佴足我们应看到，有一点是不毋府胃疑的，那就是在衡景外汇储衙的 适度性上，不能仅仅依靠一种方法或是一个角度，而是要从多个角度多种方法来 综合衡量才行，所以本论文的研究方法就是把定量研究和定性研究结合到一起， 不单纯拘泥于一种方法，来衡量外汇储备的适度性。 四本文结构 本文从结构上来说二卜要包括血部分，第一部分总沦，介绍本文的研究背景和 1 兑h h 产“我闻i 占艘外汛储需节的模性，讣 | ：储薪管川”膻fj 人学学报1 9 9 7 年饥4 朋，p 7 8 1 4 2 敲 f i 屯i ，衅外) i 储箭的r i 肛，逝j 韭寸1 心”，t 。卢尔帅池人，# ? 报2 0 u 3 i ：第6j w p 6 3 7 i 郫h 青，“天q 1 同前外汇储簖的几个承竖问题”，巾旧企揪，2 0 0 5 年第7 期，p 2 2 2 3 4 马之荆发艘中闻家闻酗、储器需求州究，芦东师范人学版l ：，1 9 9 4 年6 门第一版p 2 铺4 “共4 9 “ 2 0 0 6 届 i j f 究生城i j 学位论文中用外汇储盏娥模适度性1 i i 究 外汇储备规模度量研究的文献综述。第二部分就是外汇储备规模适度性的定义和 决定因素，毛要包括讨论外汇储备规模适度性的各种角度的定义和决定外汇储备 规模的各种因素的讨论。第三部分是外汇储备规模适度性的衡量方法，对于外汇 储备的衡量方法有许多种，此部分主要讨论最有代表性的比例分析法和回归法， 并且拓展外汇储备规模的比例方法。第四部分，讨论我国外汇储备规模的适度性 进行测量和分析，主要是在前述的方法的基础上，结合比例分析法和边际成本 收益法来分析我国的外汇储备规模，综合讨论我国的外汇储备的适度性问题。第 五部分，针对与我国外汇储箍规模的适度性得出结论，并提出相应的建议。 2 i 1 0 6 胴纠f 究生坝l j 学位论立t i t 仆汜储备枷模适度性埘宄 第二章外汇储备的规模适度性的含义和决定因素 第一节我国外汇储备的产生机制分析 对我国外汇储备来源的分析是我们讨论外汇储备适度性的一个前提。我国外 汇储备的产生机制，即外汇储备的供给机制，有着自身的特点。 一外汇储备产生机制的内容 外汇储备的来源，按国际收支的大口径划分，来自于经常项目顺差和资本项 口顺差之和。我国的外汇储备在2 0 世纪9 0 年以前一直处于严重短缺状态。从 1 9 7 9 年到1 9 9 0 年的1 2 年问，我国的外汇储备年平均拥有量是4 5 亿美元，其中 最高的年份是8 9 亿美元。1 9 9 0 年以后我国的外汇储备有了较大的增长。具体情 况见图2 1 。 图2 1我国历年外汇储备。单位：亿美元 1 9 9 4 年我国进行汇率体制的改革，汇率并轨，人民币采墩实际h j 住美元的 政策。为了稳定汇率，人民银行被迫购买外汇，结果国家外汇储备大幅增加，与 此i 司时形成了我围日前的外汇储备的形成机制。具体来说包括外汇储备的增加机 f ；4 乖i 减少丰j l 带0 。 外 7 | ：储矫的j 竹加f j 【制：i 川坏收支顺莠一，ir 饶们i k 外汇净收入一结售亍i 一制下- l - 敬槲求源：f f 蜊同寐外州管删j 0 纠，1 1 ；州 撕6 _ ! ；i 共4 9 吼 2 0 0 6 届研究生硕士学位论文中圃外汇储备规模适度性研究 资企业卖出大部分外汇一外汇银行外汇净买入一结售汇周转头寸限额下外汇银 行卖出大部分净买入的外汇一中央银行买入外汇一外汇储备增加。在增加机制 ， 下，外汇从最初的国际收支顺差，经过中资企业，外汇银行，最终流入中央银行， 导致外汇储备增加。 外汇储备减少机制：国际收支逆差一中资企业外汇净支出一外汇银行卖出外 汇一中央银行卖出外汇一外汇储备减少。在减少机制下，外汇储备通过中央银行， 流入外汇银行，中资企业，最终形成了国际收支逆差。 二外汇储备产生机制的分析 我国从1 9 9 4 年以来，国际收支持续顺差，外汇储备的增长机制得到充分体 现，而减少机则不能发挥作用，致使我国的外汇储备连年增加。造成这一现象的 深层次的原因是我国目前的外汇储备的产生机制从根本上来说是被动的，具体原 因如下： 1 _ 我国的汇率制度是我国的外汇储备供给被动性的根本原因。 1 9 9 4 年双轨汇率并轨后，我国实行以市场供求为基础的、有管理的 浮动汇率制度，名义上是以市场供求为基础的，实际上则盯住美元。从1 9 9 7 年东南亚金融危机以来，美元兑人民币的名义汇率上下波动幅度一直不超0 3 ， 特别1 9 9 8 2 0 0 2 年期问，美元兑人民币定在l ：8 2 8 一l ：8 2 7 6 之间，呈现出显著 固定态势，国际货币基金组织因此把我国的汇率制度归入固定盯住汇率制度之 列。2 0 0 5 年7 月2 1 ，中国人民银行就完善人民币汇率形成机制事宜发出公告： ( 1 ) 是从即日起开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管 理的浮动汇率制度，即人民币汇率不再单一盯住美元以形成更富弹性的人民币汇 率机制；( 2 ) 是在20 05 年7 月21 闩l9 时，宣布人民币对美元的汇率升 值2 ，即调整为1 美元兑8 1l 元人民币；三是同时宣布人民币对美元汇率 的日波动幅度不超过千分之三。虽然对美元波动幅度的增大，盯住一揽子货币的 政策表明了人民币汇率制度改革的方向，在名义上人民币采取有管理的浮动汇率 制度，但在事实上这种汇率制度更明显的表现出一种固定汇率的特点。 第7 页共4 9 贝 2 0 0 6 届研究生坝l j 学垃论文中圉外汇储蓉规模适崖牲圳究 无论是以前为了维持对美元的固定汇率制度，还是为了维持目前的这种有管 理的小幅浮动汇率制度，都在某种程度上牺牲了外汇储备作为一个单独经济目标 的意义，换句话说，我国的外汇储备规模控制要为汇率制度服务，服从汇率制度 的变化的需要，并且为了维持汇率制度而可能放弃其自身的目标。简单来说，对 一国经济体而言，固定汇率制度意味着政府向国际社会承诺其有责任和义务使汇 率维持在某一稳定的水平或者某一个较窄的波动范围内。因此，固定汇率制下或 小腹浮动汇率制度下，由于在经济体受到短暂性的外部冲击使其偏离均衡点时， 货币当局不能把汇率水平的变化作为调节经济的政策工具，使经济重新恢复到均 衡状态。这时，在经济受到外部干扰或冲击时，为了维护国家和政府的信用，使 汇率固定在某一水平或者在较小的浮动范围之内浮动，货币当局可以在外汇市场 上购买或者抛售外汇，调节外汇与本币的供求关系，以保持汇率的稳定。这样以 来，就可以避免或减少经济体在遭受外部冲击时汇率发生较大幅度变动，从而使 经济体避免或减少了从非均衡状态向均衡状态调整时所必须承受的调整成本。货 币当局在外汇市场上购买的外汇形成了该国的外汇储备。这样，在一国受到外部 冲击时，货币当局就可以抛售外汇，购买本国货币，维持本国货币币值的稳定， 降低经济体重新回到均衡状态所需的调整成木，因此，外汇储备规模在某种程度 上调节经济的手段，服务于汇率制度，所以它的规模的累计就不是一个自尘的变 量。 2 我国目前的结售汇制度是我国外汇储备被动性的直接原因。 我国于1 9 9 4 年起实施强制结售汇制，该制度规定，除国家规定的可以开立 外汇账户保留的以外，必须卖给外汇指定银行，然后由外汇指定银行将平盘后多 余的头寸卖给国家。这样，中国人民银行成为外汇的最终买家，不得不随着国际 收支的变化面被动地买进外汇、投放基础货币。根据中国人民银行历年公布的数 据显示，从2 0 0 1 年到2 0 0 4 年，中国因外汇占款而投放的基础货币逐年增长，分 别为：4 6 0 0 亿元、6 1 3 6 亿元、9 6 5 9 亿元、1 7 0 9 4 亿元。在强制结售汇制下，央 行陷入一个两难的境地，既要大量购进外汇，又要不断投放基础货币，而在人民 币升值压力下，涌进的外汇又d ：国内的通货膨胀变得更加严峻。虽然在2 0 0 5 年 9 月2 2r ，国家外汇管理局宣砷j 调整银行结售汇头寸管理办法，实行结售汇综 讹8 艇共4 9 贝 2 0 0 6 届研究生颤 j 学位论文中固外 l 储各规模适度性研究 合头寸管理。这是继外管局放宽企业用汇额度后，对强制结售汇制度的又一次变 革，给强制结售汇制度稍微松了一下绑，但是我国的接受制度在根本上还是强制 性的。强制结售汇使央行成为外汇的最终持有者。而这种外汇的形成受国际经济 形势，国际对国内经济的预期而呈现并不稳定的状态，从而使我国的外汇储备的 形成被动。 3 国际金融的冲击和自身的抗风险性的不足是我国外汇储备的被动根源的 重要原因。 虽然我国的经济实力在不断增强，对金融和风险的监控能力也在不断提高， 但是我国的经济总体来说抗波动性还不强，对金融的监管，尤其是对国际游资的 监管还有待提高。国际游资是以投机钻营和盈利为目的。2 0 0 1 年以来，全球主 要经济体进入低利率周期。美联储曾【2 次降息，利率处于4 1 年来的历史低位。 中国境内美元利率跟随下调，致使境内人民币与外币存款利差由负转正，人民币 存款利率高于美元存款利率。在人民币升值的强大预期下，使国际游资感到有机 可趁，将目光瞄准了中国，悄悄地以各种形式向中国境内渗透，企图利用中国木 外币存在的利差，兴风作浪从中渔利。尽管目前究竟有多少国际游资进入中国 很难说清楚，但有一定数量的国际游资进入中国并流入中国外汇储备，已是一个 无法否认的事实。关于这一点，可从中国国际收支平衡表中见到端倪。具体如表 2 1 。 表2 1我国历年收支平衡表误差与遗漏项统计1单位：亿美元 年2 0 0 5 份 1 9 9 71 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 12 0 0 22 0 0 32 0 0 4( 1 6 月份) 数 一2 2 2 5 4一1 8 7 2 4一1 7 7 8 81 1 8 9 34 8 5 6 7 7 9 41 8 4 2 22 7 0 4 55 1 0 8 值 数据来i 耀：根据外汇管理局嘲站资料整理 第9 页共4 9 页 2 0 0 6 届6 j f 究生母 i ? 学位论义中国外汜储备规模适度性研究 在2 0 0 1 年之前，平衡表中的挣误差与遗漏项目，基本上是负值，但2 0 0 2 年到 2 0 0 3 年，转负为正，分别为7 7 9 4 亿美元、1 8 4 2 2 亿美元，目前对这合计为2 6 2 1 6 亿美元的净误差与遗漏，虽然在外汇收支平衡表中给出的解释是“国际收支 平衡表采用复式记帐法，由于统计资料来源和时点不同等原因，造成借贷不相等。 如果借方总额大于贷方总额，其差额记入此项目的贷方，反之，记入借方。”1 ， 但是对于这些具体的原因却很难有一个真诈有蜕服力的解释。从2 0 0 2 到2 0 0 4 年，这三年的净误差与遗漏项目转负为正，高达5 3 2 6 l 亿美元的现象很不正常， 不排除国际游资已经进入中国作祟套利的嫌疑，而这种套利基本上是以流入外汇 储备的形式进入，那么，它在客观上影响着我国外汇储备数值的变化，并且由于 这种套利资金大部分属于短期资余，来得快却得也快，往往会对一国的汇率制度 造成冲击，并且进而影响一国的整体经济情况，1 9 9 7 年的东南亚经济危机就是 一个很好的例子。在这种情况下，我国的外汇储备的形成受外部因素的影响也就 变大了。 三外汇储备供给机制与外汇储备规模适度性衡量之间的关系 外汇储备的产生机制是对外汇储备规模适度性衡量的有着相应的影响。从根 本上说，外汇的产生机制的研究是分析外汇储备适度性的基础。 目前对外汇储备的适度性的衡量主要从需求角度出发，定义出相应的需求， 认为满足相应的需求的外汇储备的规模就是适度的。( j a c o ba f r e n k e l ，1 9 7 4 ) 。 这样一种观点其前提就是默认外汇储备为外生变量，或是可以控制的变量，而忽 略了外汇储备供给的被动性。打一个确切的比方，从需求的角度看，我们认为满 足一定需求的外汇储备的额度是适度的。但是在目前的状态下，从我国外汇储备 的产生机制上来说，产生这样规模的外汇储备根本就是不可能的，或是难以向以 需求定义的最适度外汇储备规模变动，尤其当外汇储备的产生上不是一国可以完 全控制的条件下，这种产生的被动性将影响我国们的最适度储备规模的达成，使 我们按照需求定义的最适度储备成为空中楼阁，根本无法达到。因此仅仅从需求 角度来定义适度外沌：储备是不恰当、不充分的。在木文中，我们认为，对外汇储 备产生机制的研究是必须的，尤其是当外汇储备产生机制具有被动性特点时， 是定义并研究适度外 【：储备的一个前提和基础。 外租管理局刚站，2 呻1 年闺际收支、r 衡表，“国际收支1 7 衡表指标说 j ” 第1 0 页共4 9 “ 2 0 0 6 届研究生硕j ：学位论文中周外_ l ：站备规模适度性研究 第二节外汇储备规模适度性的内涵 一适度外汇规模的内涵 到目前为止，中外的学者对外汇储备适度性的定义并没有统一，并且主要从 外汇储备的需求的角度来谈外汇储备的适度性。对外汇储备规模的适度性的定义 的不同，直接导致了对外汇储备规模衡量方法和口径的不同。具体来说，外汇储 备规模主要有以下四个角度的定义： 1 从需求的角度定义外汇储备的适度性 从需求的角度定义外汇储备的适度性，意思就是满足一定需求的外汇储备就 是适度的，从需求的角度来衡量外汇储备的规模就是下f 确的。这种定义的出发点 来自于外汇储备的定义。根据1 0 国集团1 9 6 5 年的十国集团报告给出的外汇 储备的定义：“国际储备是指一国在对外收支发生逆差时，会融当局可直接利用 或有保证地通过同其他资产的兑换，以弥补国际收支逆差和保持汇率稳定的切 普遍被接受的资产。因此很多学者菏外汇储备适度规模的分析等同于对外汇储 备需求的分析，或在在事实上认定这两者是一回事。比如j a c o ba f r e n k e l 在 发达和发展中国国家国际储备需求研究一文中，就从发达国家和发展中国家 对外汇储备的需求角度来定最适度储备的规模。( j a c o ba f r e n k e l ，1 9 7 4 ) 。再 比如j l f o d 和g u 曲h u a n g 在中国的外汇储备需求：关于国内货币体系均衡 的一个误差校正模型一文中，也在事实上把对外汇储备的需求等同于最适度储 备规模。( j l f o r d ，g u o b f u a n g ，1 9 9 4 ) 。 2 从成本的角度定义外汇储备的适度性 这种定义的方法是说持有储备的最小成本所对应的储备额就是最适度的。如 弗莱明( j m f l e m i n g ) 对外汇储备的定义是：如果库存量和增长率是储备的“缓 解”程度是指一国金融当局相信运用储备融通国际受逆差而无需采用支出转换政 策、支出削减政策和向外借款融资的能力。海勒( h r i e l l e r ) 认为：能使为国 际收支逆差所采取的支出转换、支出削减和向外借款的融资政策成本的最小的国 际储备量就是适度的国际储备水平。这种定义的特点是单从持有储备的成本角度 出发，在本质上它是同从需求的角度定义是一致的，侧重于储备作为资产的性质， 但是另外一方面不足的是，这种衡量的方法忽略了持有储备的收益，忽略了持有 f 困集团撤告，1 9 6 5 年，第2 2 贝 讹l l 页共4 9 虹 ! 竺! 旦竺塑圭堡! ! 兰垡堕兰 里丛塾堕鱼塑堡堕丝竺型! i 储备的收益和潜在收益。因此从根本上来说也是不完整的。 3 从边际成本和收益的角度定义外汇储备的适度性 从边际成本和边际收益的定义外汇储备规模的适度性是指持有储备的边际 成本和边际收益相等时的储备规模是最优的储备规模。代表人物如阿格沃尔 ( j p g a r w a l ) ，他对发展中国家所应持有的适度国际储备所作的描述是：“如 果储备持有额能使发展中国家在既定的固定汇率上融通其在计划期内发生的预 料之外的国际收支逆差，同时使该国持有储备的成本与收益相等。”我们知道在 经济学中，为了实现最大的经济福利，必须是生产某一种商品的边际收益等于边 际成本，从而达到利润最大化。从2 0 世纪6 0 年代起一些经济学家开始从边际成 本收益的角度来研究外汇储备的适度性问题，并且由此发展出了外汇储备的边际 成本收益法。就纯经济学的理论中而言，这种方法应该是最完美的，最精确的。 但是我们在运用这种角度柬验证或测定外汇储备的适度性则会存在操作的问题。 4 从经济均衡的角度定义外汇储备规模的适度性 这种定义的角度侧重于突然外汇储备的功能性。即在其他的变量不变的条件 下最适度的外汇储备应能使整个经济实现帕累托最优。外表人物如巴洛 ( t b a l o 曲) 针对谋求经济增长的发展中国家的储备适度性所下的定义：“在现 有资源存量和储备水平既定的条件下，如果储备增长能促使经济增长律的最大 化，则该储备的增长率是适度的。这种衡量的角度侧重于外汇储备的资产属性， 把对外汇储备的分析放到整个经济循环的角度来分析，注意分析外汇储备的影 响。但是不足之处就是影响整个经济的变量太多，定义依赖所以来的前提一在现 有资源存量和储备水平既定的条件下，就这个前提而言，其本身在现实世界中是 不成立的。 综合以上四种定义，我们认为就“适度性”本身而言，其本身就不是一个准 确的概念，在经济学的意义上缺乏明确的界定，所以，所谓的外汇储备规模的适 度性从根本上柬说也就不是一个准确的命题，我们所要求证的外汇储备适度规模 在本质上应该是持有外汇储备的一个最优规模，即通过持有这个规模的外汇储 备，我们可以获得最大的福利。所以我们定义外汇储备的适度规模是这样一种规 模：当持有外汇储备的边际成本等于边际收益时的外汇储备规模是持有外汇储备 的最适度规模。 辩i2 顶共4 9 吼 2 ( ) ( ) 6 届州究生f l ! ；! i j 学位论史巾闺外汇储备规模适应性聊f 九 二适度外汇