（社会保障专业论文）美国社会保障基金投资运作和监管研究.pdf

内容摘要 社会保障基金是社会保障制度实施的核心内容社会保障基金的投资运作和监管是否 有效，不仅关系到百姓的切身利益，也关系到社会保障制度正常、有序的运行。因此，社 会保障基金投资运作和监管问题将成为下一个阶段发展的核心和关键。当今中国，研究和 制定适合我国国情的社会保障基金投资运作和监管体制，已然成为一个热门的问题。为此， 我们需要对国外的情况进行探讨和研究。在世界各国之中，美国的社会保障基金投资运作 和监管体系是较为复杂且投资规模最大的，理应成为本文的研究对象。本文通过实证分析 和定量分析的方法，对美国的社会保障基金投资运作和监管情况进行了分析。 本文的研究内容可分为四个部分：第一部分，从阐述社会保障基金的基本理论开始， 界定美国社会保障基金的概念和种类，引出美国社会保障基金管理方面的内容，为研究美 国社会保障基金投资运作和监管奠定理论基础；第二部分，从美国社会保障基金的投资方 向入手，逐一阐述美国联邦社会保障基金、州和地方社会保障基金以及美国私有退休基金 的投资方式，然后分析美国不同种类社会保障基金投资运作方面的弊端，并针对不同的问 题提出笔者的几点意见；第三部分，针对美国社会保障基金的监管问题进行阐述。社会保 障基金在投资运作之后，必须实施一定的监管才能保证其正常、有效的运作。这一部分在 阐明美国社会保障基金监管的必要性后，进一步分析了美国社会保障基金各种监管方式的 优势与不足；第四部分，在系统研究了美国社会保障基金投资运作和监管的基础之上，9 3 纳出美国社会保障基金投资运作和监管方面的启示，本着“洋为中用”的原则，主张从我 国国情出发来思考社会保障基金投资和监管方面的问题。 本文对美国社会保障基金进行了更为深入的研究，弥补了当前在美国社会保障基金投 资和监管领域相关研究的不足，为我国社会保障基金的投资和监管提供了国际经验。因此， 本文具有一定的现实意义。 关键词：社会保障基金社会保障基金投资运作社会保障基金监管方式私有退休基金 a b s t r a c t t h es o c i a ls e c u r i t yf u n di st h ec o r n e r s t o n eo ft h eo p e r a t i o no fs o c i a ls e c u r i t ys y s t e m ，a n d w h e t h e ri t si n v e s t m e n to p e r a t i o na n ds u p e r v i s i o na r ee f f e c t i v eo rn o t ，i so fe n o r m o u si n f l u e n c e s n o to n l yo nt h ec i v i l i a n s i m m e d i a t ei n t e r e s t s ，b u ta l s ot h en o r m a la n do r d e r l yo p e r a t i o no fs o c i a l s e c u r i t ys y s t e m t h e r e f o r e ，t h ei n v e s t m e n to p e r a t i o na n ds u p e r v i s i o no ft h es o c i a ls e c u r i t yf u n d w i l lb et h ek e yo ft h en e ws t a g eo fd e v e l o p m e n t i np r e s e n tc h i n a ，i th a sb e c o m eap o p u l a ri s s u e t os t u d yo v e r s e a ss y s t e m sa n df o r m u l a t en e wi n v e s t m e n ta n ds u p e r v i s i o ns y s t e m sw h i c h c o n f o r mt ot h er e a l i t yo fc h i n a a m o n ga l lt h ec o u n t r i e si nt h ew o r l d ，t h eu n i t e ds t a t e sh a sa r e l a t i v e l yc o m p l i c a t e ds o c i a ls e c u r i t ys y s t e m sa n dt h eb r o a d e s ti n v e s t m e n ts c a l eo fs e c u r i t y f u n d s ，w h i c hw en a t u r a l l yc h o o s ea so u rs u b j e c tf o rs t u d y i nt h i sd i s s e r t a t i o n ，h o wa m e r i c a s s o c i a ls e c u r i t yf u n di s o p e r a t e da n ds u p e r v i s e d h a sb e e na n a l y z e de m p i r i c a l l ya sw e l la s q u a n t i t a t i v e l y t h i sd i s s e r t a t i o nc o n s i s t so ff o u rp a r t s p a r tis t a r t sw i t ht h ec o n n o t a t i o na n dv a r i e t i e so f a m e r i c a ss o c i a ls e c u r i t yf u n d ，c l a r i f i e si t sc o n t e n t so fa m e r i c a ss o c i a ls e c u r i t yf u n da n dd r a w s f o r t ht h eb a s i ct h e o r yo fa m e r i c a ss o c i a ls e c u r i t yf u n d ，l a y i n gat h e o r e t i cf o u n d a t i o nf o rt h e s t u d yo nt h e a m e r i c a ss o c i a ls e c u r i t yf u n d p a r ti ib e g i n sw i t ht h ei n v e s t m e n td i r e c t i o no fa m e r i c a ss o c i a ls e c u r i t yf u n d ，r e s p e c t i v e l y e l a b o r a t e so nt h ei n v e s t m e n tm e a s u r e so fa m e r i c a sf e d e r a la n dl o c a ls o c i a ls e c u r i t yf u n d sa n d p r i v a t er e t i r e m e n tf u n d s ，a n a l y z e st h ep r o b l e m so ft h ei n v e s t m e n to p e r a t i o no fa m e r i c a sv a r i o u s s o c i a ls e c u r i t yf u n d sa n dp u t sf o r w a r ds e v e r a ls u g g e s t i o n s p a r ti i i ，c e n t e r sa r o u n dt h es u p e r v i s i o nm a t t e r so fa m e r i c a ss o c i a ls e c u r i t yf u n d a si s k n o w nt oa l l ，w h e ni no p e r a t i o n ，t h es o c i a ls e c u r i t yf u n dm u s tb es t r i c t l ys u p e r v i s e dt om a k es u r e i t sn o r m a la n de f f e c t i v eo p e r a t i o n t h i sp a r te l a b o r a t e so nt h en e c e s s i t yo ft h es u p e r v i s i o no f a m e r i c a ss o c i a ls e c u r i t yf u n db e f o r ea n a l y z i n gt h ea d v a n t a g e sa n dd i s a d v a n t a g e so fi t s s u p e r v i s i o nm e a s u r e s p a r ti v , w h i c hi sb a s e do ns y s t e m a t i cs t u d yo nt h ei n v e s t m e n to p e r a t i o na n ds u p e r v i s i o n m a t t e r so fa m e r i c a ss o c i a ls e c u r i t yf u n d ，s u m su pt h er e f e r e n c e sd r a w nf r o ma m e r i c a s i n v e s t m e n ta n ds u p e r v i s i o nm e t h o d so ft h es o c i a ls e c u r i t yf u n da n da d v o c a t e st ot h i n ka b o u tt h e m a t t e r so nt h ei n v e s t m e n ta n ds u p e r v i s i o no ft h es o c i a ls e c u r i t yf u n da c c o r d i n gt ot h er e a l i t yo f c h i n a t h i sd i s s e r t a t i o nh a sm a d ead e e p e rs t u d yo na m e r i c a ss o c i a ls e c u r i t yf u n da n dm a d eu pt h e i n s u f f i c i e n c yi n r e l a t e da c a d e m i cf i e l d s ，o f f e r i n gi n t e r n a t i o n a le x p e r i e n c ef o rc h i n a , w h i c h e m b o d i e st h er e a l i s t i cs i g n i f i c a n c eo ft h ed i s s e r t a t i o n k e y w o r d s ：s o c i a ls e c u r i t yf u n d ；i n v e s t m e n to p e r a t i o no f t h es o c i a l s e c u r i t yf u n d ； s u p e r v i s i o nm e a s u r e so ft h es o c i a ls e c u r i t yf u n d ；p r i v a t er e t i r e m e n tf u n d i 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得 的研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不 包含其他人己经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得天津财经大学或 其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究 所做的任何贡献均己在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者签名：墨p 参欠 签字日期：训彦年月2 一日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解天津财经大学有关保留、使用学位论文的规定， 有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查 阅和借阅。本人授权天津财经大学可以将学位论文的全部或部分内容编入有 关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位 论文 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书) 学位论文作者签名：都要灾 导师签名： 芗移乏l 场 签字日期：川年矿月勿日 签字日期：3 伸脾朔堋 学位论文作者毕业后去向： 工作单位： 电话： 通讯地址：邮编： 第1 章导论 1 1 研究目的和意义 美国社会保障基金的投资运作是世界各国中较为复杂的一个；在世界各国中美国社会 保障基金投资规模也是最大的，这种巨大的投资规模一方面是由于证券市场和整个资本市 场的规模大、经济发展水平高、人均g d p 高、人口规模较大；另一方面是由于社会保障基 金投资运营体制和方式的成熟、规范和灵活。美国社会保障基金在证券市场中的投资比例 和收益较高。了解美国社会保障基金投资管理的经验和教训，有助于我们更好的与世界其 他国家进行比较研究，进而可以总结出更加适合我国的社会保障基金投资管理制度。 在此背景下本论文的研究也就有了一定的理论和现实意义。通过借鉴国外特别是美国 在社会保障基金投资管理方面的经验，有利于我国增强社会保障基金的经济实力，缓减社 会保障财务危机，减轻政府负担。而且，通过强化社会保障基金管理，提高社会保障基金 的投资效果，合理调整投资的方向与结构，也将有利于促进我国经济的总体发展，特别是 促进国家基础产业的较快发展，同时促进金融市场的发展和完善。 1 2 国内外研究综述 国内外关于社会保障基金的理论研究，是随着各国的实践而展开的。2 0 世纪8 0 年代 以来，随着全世界人口老龄化速度的加快，养老金支付压力越来越重，社会保障基金负担 的范围越来越广，社会保障基金出现严重的财务危机。因此，各国均在酝酿社会保障基金 管理的改革，同时研究如何在有效控制风险的前提下，将社会保障基金投入资本市场，实 行市场化运作，实现社会保障基金的保值增值。 1 2 1 国外对美国社会保障基金研究的概况 从国际上看，发达国家特别是美国对社保基金投资管理的研究值得借鉴。比如美国将 私有退休基金投资于共同基金，由投资专家对共同基金进行投资操作，从而使基金获得较 高收益；州和地方政府社会保障基金在大举向证券市场投资的同时，为了分散风险，还不 断增加社会保障基金在海外证券市场投资的比例。美国的社会保障基金投资运作比较具有 典型性，其监管体制也比较复杂，所以国外很多的专家学者很早就对美国的社会保障基金 进行研究。 美国的a h 罗伯逊( a h a e w o r t hr o b e r t s o n ) 所著的 t h eu n i t e ds t a t e ss o c i a l s e c u r i t y ( 1 9 9 5 年) 介绍了美国社会保障方面相关的内容，并且提出美国社会保障基金 的投资运作应该加强监管，完善监管体制。 美国经济顾问委员会成员艾利西亚莫耐尔认为美国养老基金管理人在投资决策时应 该只考虑受益人的利益，阻止养老基金对e t i s 进行投资。 宾夕法尼亚大学教授奥利维亚米切尔认为如果美国公共养老金在州以内的地方投资 将会降低投资收益率，结果会使资产导致高风险、低回报和较差的流动性。 美国新墨西哥州圣塔菲研究所花旗银行教席教授布赖恩阿瑟( b r i a na r t h u r ) 研究 发现，对美国养老基金经营决策活动干预过多，反而会影响基金管理者独立做出投资决策， 导致非市场失灵。 戴维斯- e 菲利普( d a v i se p h i l i p ) ：英国伦敦布鲁尔大学的经济学和金融学教 授，同时还是伦敦伯贝克学院养老研究所的研究员，他通过研究发现美国中央养老基金的 实际投资回报率高于更严格的限制环境中运作的基金，尽管投资限制不能够完全解释投资 回报率的差异，但这还是主要归因于他们的资产组合中有较大份额的股票。如果投资限制 妨碍了分散化，并且使基金暴露于更大的资产组合风险之中，结果基本上是适得其反。 美国的丹尼斯e 罗格( d e n n i se l o g u e ) 和杰克s 雷德尔( j a c ks r a d e r ) 合 著的 p e n s i o np l a nm a n a g e m e n t ( 2 0 0 3 年) 中介绍了美国养老基金投资运作的相关问题， 他们认为应该将养老基金进行组合投资，这样在提高投资绩效同时可以弱化风险。 纽约大学斯特恩管理学院金融学讲席教授同时也是美国金融协会和金融管理协会会 员的马丁古柏( m a r t i nj g r u b e r ) ，通过 i d e n t i f y i n gt h er i s ks t r u c t u r eo fm u t u a l f u n dr e t u r n s ( 2 0 0 0 年) 一文提出，在美国社会保障基金的投资组合中，共同基金较其 他投资方式收益率更好风险更小，提倡将共同基金做为社会保障基金的投资运作的主要方 式。 美国斯坦福大学教授米切尔j 鲍斯金( m i c h a e lj b o s k i n ) 提出了社会保障双层体 系的思想，既社会保障基金一部分由联邦政府管理，另一部分存放到公民个人账户。 乔治e 雷吉达( g e o r g ee r e j d a ) ( c l u 内布拉斯加一林肯大学v j s k u t t 杰出保 险学教授) 在 s o c i a li n s u r a n c ea n de c o n o m i cs e c u r i t y ( 1 9 9 9 年) 中介绍了美国社 会保障基金的相关内容，并对医疗保险和o a s d i 计划所面临的财务问题进行深入分析，他 的研究表明美国的社会保障基会投资运作如不进行改革将会出现严重的财务危机。 耶鲁大学法学院经济法学家罗曼诺( r o b e r t ar o m a n o ) 教授的论文公司治理中的公 2 共养老基金的行动主义( 1 9 9 3 年) ，是系统研究美国地方公共养老基金行为和基金管理公 司治理结构的开篇之作。分析了公共养老基金和基金管理公司导致经济损失的成因，并给 出了相应的政策建议。 克里什纳莫西( k r i s h n a m u r t h i ) 和苏希尔( s u d h i r ) 在1 9 9 9 年世界银行会议上的报 告a p p l y i n gp o r t f o li ot h e o r yt od ba n dd cp l a n s ) ) 中，对美国的社会保障基金投资 收益和基金投资的限制进行了研究，认为美国的社会保障基金应该实行有效的基金管理。 1 2 2 国内对美国社会保障基金研究的概况 在我国，对美国社会保障基金问题的研究近些年来开始引起我国专家学者们的关注， 他们从美国社会保障制度开始，到美国社会保障基金投资运作等各方面进行研究，对美国 社会保障基金投资运作和监管提出了很多新的思路： 邓大松在美国社会保障信托基金的运行和启示( 2 0 0 1 年) 文中，对美国联邦信托 基金运作进行了详细的阐述，他认为美国的o a s d i 制度的运行是发达国家中最为有效的， 并且对美国经济的增长有巨大的推动作用。 郭纲社保基金投资的比例控制与安全性( 2 0 0 1 年) 认为社会保障基金应控制好投 资工具的投资比例，采取投标的方法和间接投资的方式，以提高社会保障基金的投资效率。 全国社会保障基金理事会副会长高西庆( 2 0 0 5 年) 曾分析说社会保障基金投资于海外 市场后，提出了社会保障基金可以投资到海外投资、实业投资和产业投资基金等主要方向， 并且认为应该加大资本市场和其他领域资金投资比例等。 黄安年在当代美国的社会保障政策( 1 9 9 8 年) 中提到美国联邦社会保障基金的投 资方式，分析了美国社会保障政策给美国社会保障基金的发展带来的影响。 胡敏洁在美国社会保障基金的运行与监管( 2 0 0 6 年) 一文中，说明了美国的社会 保障基金在进行投资运作的过程中必须进行有效的监管，应该建立完善的基金监管制度。 罗锋在社保基金投资的国际趋势及对我国的借鉴( 2 0 0 4 年) 中，对美国等世界上 比较有代表性的国家的社会保障基金投资运作分析后认为，应该借鉴国际经验，对现行的 社会保障基金投资渠道进行拓展，将社会保障基金的储蓄形态转化为投资形态，最终达到 提高社会总福利水平和总产出量的目标，实现帕累托改进。 林羿所著的美国的私有退休金体制( 2 0 0 2 年) 介绍美国退休金制度的发展过程、 法律结构和基本模式，他认为以企业雇主所资助的雇员退休金计划美国社会养老收入的三 大支柱之一。为改革、发展适合中国的退休养老金制度提供有价值的借鉴和参考。 王洪春，卢海元合著的美国社会保障基金投资管理与借鉴( 2 0 0 6 年) 一书中，详 3 细的分析了美国各种社会保障基金的投资运作状况，并且结合我国的实际情况进行比较分 析。他认为我国的全国社会保障基金运作应该借鉴美国联邦社会保障基金，而我国的企业 年金制度应该借鉴美国的私有退休金制度。 万解秋等人所著的社会保障基金投资运营研究( 2 0 0 3 年) 一书中，分析了美国社 保基金的运作模式，对中美的社会保障基金的投资运作做了比较分析。 杨波在论社会保险基金进入货币市场的可行性( 2 0 0 4 年) 中，叙述了美国社会保 障基金投资的e t f s ( e x c h a n g e t r a d e df u n d s ) 等指数基金，分析了美国社会保障基金不同 投资方式，他认为美国社会保障基金应该采用指数化的投资策略。 于建国的投资基金的运作与发展( 2 0 0 4 年) ，认为社会保障基金的投资应该坚持证 券化、多元化和国际化的原则。 郑秉文在( d b 型现收现付制社保基金的危机与投资理念美国“联邦社保信托基 金治理结构及其不可持续性的解决途径( 2 0 0 3 年) 、美国社会保障“私有化 争论 ( 2 0 0 3 年) 等文章中，对美国地方养老基金的失败、美国中央养老基金不进入股市的原因、 美国公共养老基金和管理公司导致经济损失的原因等问题进行了研究，并对美国的社会保 障基金的改革提出了相应的政策建议，他认为美国的社会保障基金应该远离资本市场。 我国还有很多的经济学家对美国社会保障基金的筹资方式，投资渠道，监管体制等问 题进行了研究，比如巴曙松社保基金监管的现状、问题与建议( 2 0 0 7 年) ，周华敏美 国私有退休基金管理：经验与启示( 2 0 0 7 年) ，丁忠明评 ( 2 0 0 6 年) ，齐海鹏社会保障基金管理研究( 2 0 0 2 年) 等。 1 3 本文研究方法及创新之处 1 3 1 研究方法 本文所采用的研究方法主要是理论分析与实证研究相结合的方法，以及“归纳法 和 “演绎法 。在对大量英文原始资料和历史数据进行收集、分类和整理的基础上，总结归 纳出美国在社会保障基金投资运作和监管方面的做法和经验。 除文字叙述和逻辑推理外，本文还充分运用了图表分析方法，将数据进行分类归纳整 理，并抽象成图表，从而使文中的论述更具说服力。 1 3 2 创新之处 本文从社会保障基金的基本理论出发，对美国不同种类的社会保障基金的投资运作和 4 监管情况进行了概述，并利用相关数据和图表主要针对美国实行的不同投资方式作了如下 分析：第一，分析说明美国联邦社会保障基金投资方式的主要利弊，并提出笔者的点评意 见；第二，对美国州和地方社会保障基金的管理进行分析，提出了几点亟待改善之处；第 三，针对美国私有退休基金的投资进行分析，总结其使用共同基金投资方式的优势和经验。 第四，对美国联邦社会保障基金和私有退休基金的监管方式进行了剖析，并指出其各种监 管方式存在的问题和不足。 文章的创新之处在于：在数据收集整理的广度和深度上较已有成果更进一步。对美国 社会保障基金投资方式和监管方式的分析也更为深入。所论证的优势和不足更为贴切。所 提出的针对加强我国社会保障基金的投资和监管的政策建议也更具参考意义。 5 第2 章研究社会保障基金的理论基础 2 1 福利经济学理论 福利经济学作为一个经济学的分支体系，最早出现于二十世纪初期的英国。1 9 2 0 年， 剑桥学派的主要代表人物庇古在马歇尔理论基础上，在他的福利经济学一书中提出了 一整套福利经济学原理，因而被称为福利经济学之父。福利经济学的出现，是英国阶级矛 盾和社会经济矛盾尖锐化的结果。西方经济学家承认，当时的英国存在着十分严重的贫富 悬殊的社会问题。由于正处于第一次世界大战期间，这一问题变得更为尖锐。建立以保障 社会福利为目标的理论成为当时的研究趋势，这成为福利经济学的直接原因。庇古的福利 经济学又被称为旧福利经济学，而在庇古之后出现的福利经济学，则被称为新福利经济学。 福利经济学的主要特点是：以一定的价值判断为出发点，也就是根据已确定的社会目标， 建立理论体系；以边际效用基数论或边际效用序数论为基础，建立福利概念；以社会目标 和福利理论为依据，制定经济政策方案。 1 9 4 1 年英国“贝弗里奇报告 的出现，以及稍后“福利国家”的建成，标志着社会福 利的政策研究进入了“福利国家 阶段。“福利国家的制度和政策设计，实际上为国家 政策和个人福利之间的关系设定了一个相对稳定的大框架。由于从2 0 世纪5 0 年代初到7 0 年代中期，是西方国家经济发展的黄金时期，所以福利国家政策的发展也是一帆风顺。在 福利经济学发展的过程中，英国社会学家蒂特姆斯( r i c h a r d mt i t m u s s ) 在其著作社 会政策1 0 讲中，提出了社会福利理论，从而掀起了福利国家理论的序幕。一些国家开 始尝试把传统意义上的家庭保障收归政府机关来统一提供。当然，任何一个理论的诞生， 都难免会出现反对的声音。自福利国家理论诞生之日起，反对声就不绝于耳。最为著名的 是，战后德国的经济部长、后任首相的艾哈德，他认为只要实行“自由市场经济 就“没 有过不去的火焰山”。对福利国家政策，艾哈德持反对态度，他担心如果国家对个人福利 包揽得太多太广，个人就会缺乏竞争的压力，久而久之就可能丧失了进取心，最后整个社 会将滑向危险的边缘。“随之而来的不是什么没有阶级的，而是没有灵魂的机械社会 。虽 然反对声从未间断过，但西方国家的以政府负责从婴儿床到坟墓为主要特点的福利制度， 却逐步行成。从政府的实际作为来看，只有先保证绝大多数个人的福利，然后才能保证社 会的福利。所以随着福利经济学的发展和成熟，社会福利理论也逐渐成熟，从而成为社会 保障制度的理论基础。 6 2 2 收入再分配理论 根据收入分配理论，社会保障基金实际上是一种递延性的消费基金。社会保障基金介 入国民收人分配，对社会经济的运行起到了调控的作用，有利于促进社会公平。谈到国民 收入分配，不可不提洛仑兹曲线和基尼系数。 我们可以通过图2 1 进行说明洛仑兹曲线。图中横轴表示按照收人水平排列的家庭百 分比，纵轴表示实际收人( 可支配收人) 百分比，o e 线为“均等分配线”。社会保障分配 前的洛伦兹曲线( o b e ) 远离均等分配线，表明分配不够公平。经社会保障基金分配的调整， 将洛伦兹曲线修正为( o b e ) ，更接近均等分配线，从而使收人分配得到改善。 从基尼系数看：保障分配前的基尼系数g = a ( a + b ) ；保障分配后的基尼系数g = a ( a 十 b ) 。由于a + b = ( a + b ) ，a a ；所以g g ，即a ( a + b ) a ( a + b ) 社会保障 基金分配 后居民的 收入线 收入 。 e _ 一， 、 纱龟 r 人口i 社会保障 基金分配 前居民收 入线 图2 1 社会保障基金分配前后洛仑兹曲线 基尼系数数值的减小，同样证明了分配状况的改善，证明了社会保障基金具有对洛伦 兹曲线和基尼系数值的修正作用，所以收入分配理论支撑了社会保障基金的建立，是社会 保障基金建立的理论基础。 2 3 马柯维茨资产组合理论 哈里马柯维茨( h a r r ym a r k o w i t z ) 1 9 5 2 年在财务学杂志( j o u r n a lo ff i n a n c e ) 发表了论文资产组合的选择( p o r t f o l i os e l e c t i o n ) 。这不仅是投资理论的重大进展， 也标志着现代投资理论发展的开端。他认为最佳投资组合应当是具有风险厌恶特征的投资 7 者的无差异曲线和资产的有效边界线的交点，他在论文中系统阐述了不确定性条件下理性 投资者进行资产组合投资的理论和方法，并且采用定量的方法证明了分散投资的优点，使 投资者效用最大化。 塞万提斯或许是个优秀的投资者，他所谓的“不把所有的鸡蛋放在一个篮子里 就是 多元化投资组合的最佳比喻。美国政府在进行社会保障基金投资时，并不简单地选择内在 价值最大的投资方式股票，并且在投资时选择不同的股票，甚至同时投资于股票、债 券、共同基金等不同的金融工具。因为美国政府在进行资金投资时不仅要考虑收益还要考 虑风险问题，分散投资是为了分散投资的风险，所以根据马柯维茨资产组合理论将投资收 益和风险同时考虑。 2 4 委托一代理理论 委托代理理论是在契约理论的基础上发展而来的，它是2 0 世纪6 0 年代末7 0 年代初， 伴随着一些经济学家对信息不对称和利益冲突的深入研究而发展起来的。委托代理理论的 中心任务，是研究在利益相冲突和信息不对称的环境下，委托人如何设计最优契约激励代 理人。 社会保障基金进入资本市场，从本质上来讲，社会保障基金是一种信托资金，这是一 种委托一代理理财的行为。所有权和经营权的分离，使得基金的实际持有人( 即基金参与 者) 与社会保障基金管理人和基金资产托管人之间存在着委托一代理的关系。在运作社会 保障基金的金融机构内部，由于存在着复杂的授权与分工，委托一代理关系同样存在。较 高的社会保障基金的投资运作收益率是基于这样个假定，即个人是信息完全或者至少要 比有关管理者信息完全。然而社会保障基金运作，却很可能存在严重的信息不对称问题。 比如被保险人无知或缺乏相关专业知识，许多人对金融市场一无所知，即使是那些金融知 识丰富者也不一定算得上是信息完全的基金持有人。当基金管理人和资产经理的利益与基 金成员的利益不一致，而前者又比后者拥有更多的信息，失职，低效和滥用权力现象就会 出现，并且可能会出现欺骗、不履行约定、以及错误履行或公开盗窃资产等道德风险问题。 因此，为了克服社会保障基金运作过程中委托一代理人之间的利益冲突和信息不对称问题， 就应该加强对社会保障基金运作过程的监管。这将会有利于消除这种信息不对称所产生的 不利影响。通过监管体系的建立和完善，将确保社会保障基金信息的有效供给和传递畅通， 最大限度地保障社会保障基金所有者的利益。 8 2 5 外部性理论 经济外部性是经济主体( 包括厂商或个人) 的经济活动对他人和社会造成的非市场化 的影响。经济外部性分为正外部性和负外部性。正外部性是指由于某个经济行为个体的活 动而使他人或社会受益，而受益者无须花费代价；负外部性是指由于某个经济行为个体的 活动而使他人或社会受损，而造成负外部性的人却无须为此承担成本。社会保障基金主要 体现在正的外部性上。 社会保障基金的出现，其目的在于为全体社会成员提供一种基本的生活保障，从而维 护社会的稳定和经济的发展，因而具有公共产品的性质，具有明显的外部性。社会保障基 金运行顺利，可以为社会上的弱者提供一定的补助，保证他们的基本生活需要得到满足， 有利于维护社会的安定局面，为经济发展提供良好的外部环境，从而可以促进经济协调发 展。社会保障基金在资本市场的运作，必将牵涉到众多的金融机构；金融市场的风险、经 济周期波动的风险、老龄化趋势不断加剧的风险等，都对社会保障基金提出了更高的支付 能力和盈利能力要求。一旦某个基金运营机构出现经营管理不善的问题，很可能会引发其 他金融机构的危机，进而导致整个金融市场的危机连锁反应，对经济发展造成很大的危害。 因此，为了更好的发展社会保障基金的正外部性，消除基金运作过程中可能造成的经济影 响，就必须加强社会保障基金运作的监管。 9 第3 章美国社会保障基金概述 3 1 美国社会保障基金概念及分类 3 1 1 社会保障基金概念 社会保障基金是国家和社会群体为实施各项社会保障制度，根据国家法律、法规和政 策的规定，为实施社会保障制度而建立起来的、专款专用的资金。它包括社会保证性基金 与社会保险基金。社会保证性基金是由国家财政支撑的社会救济、社会福利、社会互助以 及优抚安置等专用基金。社会保险基金是社会保险制度确定的用于支付劳动者或公民在患 病、年老伤残、生育、死亡、失业等情况下所享受的各项保险待遇的基金，一般由企业和 劳动者或公民个人缴纳的社会保险费以及国家财政给予的一定补贴组成。比如美国联邦政 府管理的全国统一的老年保险、遗属保险、遗属幸存者保险、残疾保险、到退休年龄的致 残者的社会残疾保险、住院保险等是从工薪税中筹集基金；美国的补充医疗照顾保险的基 金来源则是一般性财政收入和保险费。 3 1 2 美国社会保障基金的种类 在美国所说的社会保障基金和其他国家相比并不是同一概念，由于美国社会保障所指 的范围不同而使得美国社会保障基金的种类也有所差异。其主要分三个层次： ( 1 ) 美国联邦政府社会保障基金 美国联邦社会保障基金主要是通过政府征收社会保障税筹集而形成的。税率大小主要 取决于社会保险的覆盖面和收益人的受益程度。美国政府为了加强社会保障基金管理，保 证到期支付各项社会保险津贴和管理费，于1 9 4 0 年1 月1 日建立了第一个社会保障基金 信托基金老年、遗属保险信托基金( o l d a g e ，s u r v i v o r s ，a n di n s u r a n c es y s t e m ， 简写为o a s io 此后，又在1 9 5 6 年8 月和1 9 6 5 年相继建立了残疾保险信托基金( d i s a b i l i t y i n s u r a n c e ，简写为d i ) 、老年、遗属保险信托基金和伤残保险信托基金( f e d e r a lo l d - - a g ea n ds u r v i v o r si n s u r a n c ea n dd i s a b i l i t yi n s u r a n c et r u s tf u n d s ，英文简称o a s d i ) 、 住院信托基金( h o s p i t a li n s u r a n c es y s t e m ，简称h i ) 和补充医疗保险信托基金 ( s u p p l e m e n t a ls e c u r i t yi n c o m e ，简称s s i ) ，其中o a s d i 影响较大。同时还成立社会保 障信托基金委员会，负责社会保障基金收支状况的评估、投资方向的宏观决策和管理等工 作，并对各项信托基金进行监督管理，将每年征得的社会保障税资金设立联邦养老保险信 oa h a e w o r t h r o b e r t s o n ，金勇进等译美国的社会保障 m 北京：中国人民大学出版社，1 9 9 5 年：8 1 0 托基金等。联邦社会保障信托基金的主管部门主要包括社会保障署、社保和医疗统筹基金 信托董事会、社会保障顾问理事会、财政部、劳工部和国内税收据。 从美国联邦政府开始实行各种社会保障基金以来，已经有不计其数的美国公民从中获 益，部分社会保障基金项目的受益人数见表3 1 。 表3 1 各项社会保障基金每年受益人数目( 百万) 鳓 1 9 9 71 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 12 0 0 22 0 0 32 0 0 42 0 0 5 2 0 0 6 项目 o a s i3 7 83 7 93 8 03 8 73 8 93 9 23 9 43 9 64 0 04 0 4 d i 6 16 36 5 6 66 87 17 57 88 28 5 s s ia n do a s d i 2 42 42 4 2 42 42 42 5 2 5 2 5 2 5 s s io n l y 4 24 24 24 24 34 4 4 4 4 6 4 6 4 7 t o t a l4 8 14 8 44 8 74 9 55 0 o5 0 75 1 35 25 2 85 3 6 说明：数据截止至每年的9 月3 0 日 数据来源：2 0 0 6 年美国社会保障业绩报告鱼主主卫；么曼塑堕：墨墨垒：g q ! 么! i 坠垒监里缒q q 曼y q 鱼上丛：乜篮 图3 1 联邦社会保障基金受益人数历年变化图 资料来源：作者编制。 从图3 1 我们可以很明显的看出受益人数的变化趋势，从1 9 9 7 到2 0 0 6 年这十年中各 项的受益者都有大幅度的增加，分别是o a s l 7 ，d 1 3 9 ，s s i ( 包含s s ia n do a s d i 和s s i o n l y ) 9 。尽管美国是一个金融高度发到和开放的国家，但在社会保障基金的投资管理上， 美国联邦政府仍然奉行保守的政策，明确规定联邦社会保障基金结余只能购买政府债券， 王洪眷，卢海元美国社会保障基金投资管理与借鉴 m 北京：中国社会科学j ；版社，2 0 0 6 年：5 6 - 5 8 作为政府管理的联邦社会保障基金至今从未涉足股市。 ( 2 ) 美国州和地方社会保障基金 美国实行联邦、州和地方三级政府管理体制。州为美国地方政府的最高层级。州和地 方的社会保障项目基本上是各自为政的分散管理，这也正是美国“自由社会 的一个缩影。 美国联邦、州、地方政府实行各自独立的社会保障制度，在内容和水平上有时彼此差别很 大。各州的社会保障基金管理机构可分为两个部分：一是联邦政府的派出机构“州社会保 障署”，主要负责监督州的社会保障基金工作，协调联邦政府与州在社会保障方面的关系； 二是各州内部的社会保障基金管理机构。美国州和地方社会保障基金的项目与联邦社会保 障基金项目不同，它更具有针对性的设定保障项目，如表3 2 。 表3 2 美国各州建立的主要社会保障项目 项目缩写 教师养老金和年金基金( t e a c h e r s p e n s i o na n da n n u i t yf u n d ) t 岍 政府雇员退休制度( p u b l i ce m p l o y e e s r e t i r e m e n ts y s t e m ) p e r s 警察和消防员退休制度( p o l i c ee m p l o y e e s r e t i r e m e n ts y s t e m ) p f r s 州警察退休制度( s t a t ep o l i c e r e ti r e m e n ts y s t e m )s p r s 法官退休制度( j u d i c i a lr e t i r e m e n ts y s t e m )j r s 替代收益规划( a lt e r n a t eb e n e f itp r o g r a m ) a b p 警察和消防员统一养老金规划( c o n s o l i d a t e dp o l i c ea n df i r ep e n s i o nf u n d )c p f p f 监狱官员养老金( p r i s o no f f i c e r s p e n s i o nf u n d ) p o p f 资料来源：美国政府社会保障网b 主兰q ；z 竖里：苎墨垒：g q ! 联邦政府对州和地方政府社会保障基金的投资活动没有太多的法律管理制度，主要通 过信托团体投资，在投资领域方面也无统一要求，政府主要负责有关的事务性工作和协调 工作。 ( 3 ) 私有退休基金 美国私有退休基金是指企业单独设立，或者多个企业联合设立的员工社会保险项目， 它是由企业雇主发起建立、产权属于企业雇员的退休基金。1 9 7 4 年，美国规范私有养老计 划的雇员退休收入保障法和对私有养老计划减免税优惠的国内税收法修正案的颁 布，促进了私有退休基金的发展，各种退休计划不断涌现。私有退休基金在市场上分为确 定收益型( d e f i n e db e n e f i t ，简称d b ) 基金、确定缴费型基金( d e f i n e dc o n t r i b u t i o n ， 刘秦栉中美社会保障基金投资管理比较研究 d 吉林：吉林人学，2 0 0 7 年：1 2 一1 4 1 2 简称d c ) 和年金退休金计划( 抛开它商业保险的性质，它实际上就是确定收益型) 三种类 型。 确定收益型养老计划鼓励忠诚的终身员工，它适合需要长期留住员工的企业，它要 求员工在企业工作一定年限以后才可以领取退休金，工作期限越长，领取的退休金越高； 员工退休后按工龄、职位等因素确定一个固定的退休津贴数额，按月发放直到受益人去世， 个人领取的退休金数量取决于其寿命的长短，因此不区分个人账户，只建