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开放经济中的汇率制度选择 摘要 2 0 世纪8 0 年代以来的全球经济发展历程，尤其是几次重大金融危机的爆发， 均揭示了汇率制度的选择关系到一国的金融稳定和经济安全，不同的制度选择会 对宏观经济会带来重大影响。因此，研究分析汇率制度的选择，特别是不同经济 体、不同类型国家的汇率制度选择就具有重要的理论意义和现实意义。 通过历史地观察汇率制度的形成演变，可以发现，不同汇率制度下的汇率 生成与维持机制是为不同的宏观经济目标服务的，分析宏观经济目标的实现与调 控以及不同汇率制度所产生的宏观经济政策效果是探讨开放经济中汇率制度选 择的基础。 对比分析表明，在开放经济中固定汇率制度与浮动汇率制度具有不同的政策 效果和优势，而经济环境决定着汇率制度及其演变。就国别汇率制度选择而言， 宏观经济变量、微观经济结构、经济开放度和不同货币的差异是决定性因素。汇 率制度选择的目标是稳定宏观经济、保持国际收支平衡、促进国际贸易发展；汇 率制度选择的原则是发挥好宏观经济政策的有效性，保持好经济效率与稳定的均 衡，依据所确定的优先目标，对独立的货币政策、稳定的汇率和资本的自由流动 这“三难选择”进行三中择二，以此选择或调整相应的汇率制度。 加入w t o 为中国的经济发展和金融进一步开放带来了机遇和挑战。中国现行 汇率制度在稳定宏观经济、抵御金融危机的冲击、促进对外贸易的发展等方面发 挥了积极作用，但应看到，由于存在资源配置效率低、汇率形成机制不完善、外 汇储备风险大等问题，现行汇率制度难以适应中国经济进一步改革开放的要求， 推行汇率制度的改革势在必行。 对中国宏观经济状况和微观市场结构的深入分析为中国汇率制度改革提供 了依据。中国汇率制度改革的方向应是实行浮动汇率制度，为保证宏观经济均衡 持续发展，应采取渐进改革步骤。随着金融市场化改革的逐步推进，利率市场化 改革的实施，应退出单一钉住美元改为钉住一篮子货币，以适应贸易与资本流动 对汇率的影响。逐步扩大人民币汇率的浮动幅度，根据人民币汇率供求的实际情 况和宏观经济形势，允许汇率有一定幅度的波动，实现人民币汇率真正意义上的 有管理浮动，并最终过渡到汇率的自由浮动。 关键词：开放经济、汇率制度、中国汇率制度、汇率制度选择 分类号： f 8 3 0 7 3 t h es e l e c t i o no f e x c h a n g e r a t e s y s t e m i no p e n i n g e c o n o m y a b s t r a c t t h ec o u r s eo fe c o n o m i cd e v e l o p m e n ti nt h ew o r l df r o m1 9 8 0 s ，p a r t i c u l a r l yt h e o u t b r e a ko fs e r i o u se c o n o m i c c r i s e s ，s h o w t h a ts e l e c t i o no f e x c h a n g er a t es y s t e mh a s ab e a r i n go nf i n a n c i a ls t a b i l i t ya n de c o n o m i cs a f eo fac o u n t r y , a tt h es a m et i m e ，t h e s e l e c t i o nh a sc o n s i d e r a b l ee f f e c to nm a c r o e c o n o m i c si ne v e r yn a t i o n s f o rt h i sr e a s o n ， t os t u d ya n da n a l y s i st h es e l e c t i o no fe x c h a n g er a t es y s t e m ，s p e c i a l l yo f t h ev a r i o u s e c o n o m i cs y s t e ma n dv a r i o u sk i n d so fc o n n t r i e s ，h a v ei m p o r t a n c et h e o r e t i c a la n d p r a c t i c a ls i g n i f i c a n c e b er e v i e w i n gt h eh i s t o r yo ft h ed e v e l o p m e n to fe x c h a n g er a t es y s t e m ，c a l lf i n d t h a tt h em e c h a n i s mo fg e n e r a t i n ga n dm a i n t a i n i n ge x c h a n g er a t eu n d e rd i f f e r e n t e x c h a n g er a t es y s t e mg i v es e r v i c et o t h ed i f f e r e n tm a c r o e c o n o m i ct a r g e t s i t st h e b a s i so f d i s c u s s i n gt h es e l e c t i o no fe x c h a n g er a t es y s t e m t h a ta n a l y s i st h er e a l i z a t i o n a n dc o n 廿0 1t on l a c r o e c o n o m i et a r g e t sa n dd i f f e r e n te f f e c t so nm a c r o e c u n o m i ca r e b r o u g h ta b o u t d i f f e r e n te x c h a n g er a t es y s t e m t h ec o n t r a s t i v e a n a l y s i s i n d i c a t e st h a t f i x i n g r a t e s y s t e m i sd i f f e r e n tf r o m f l o a t i n gr a t es y s t e mi nt h ep o l i c ye f f e c t sa n da d v a n t a g eu n d e ro p e n i n ge c o n o m i c s t h ee c o n o m i cb a c k g r o u n dd e t e r m i n e se x c h a n g er a t es y s t e ma n d i t se v o l v e m e n t t h e a p p r o p r i a t e s e l e c t i o no f e x c h a n g e r a t e s y s t e m i s d e p e n d e n t o nf a c t o r s ： m a c r o e c o n o m i cv a r i a n t s ，m i c r o e c o n o m i cs t r u c t u r e ，d e g r e eo fe c o n o m i co p e n i n ga n d c u r r e n c ys p e c i f i cd i f f e r e n c e t h ea i m so f s e l e c t i o no fe x c h a n g er a t es y s t e ma r et o k e e pt h em a c r o e c o n o m i cs t a b l e ，k e e pt h ee q u i l i b r i u mo f i n t e r n a t i o n a lp a y m e n ta n d p r o m o t et h ep a c eo f t r a d e t h ep r i n c i p l e so fs e l e c t i o no fe x c h a n g er a t es y s t e ma r e d e p e n do nt h ep r e f e r e n t i a lg o a l st og i v ef u l lp l a yt o e f f e c t i v e n e s so fe m p l o y m e n t m a c r o e c o n o m i cp o l i c y , k e e pb a l a n c eb e t w e e ne f f i c i e n c ya n ds t a b i l i t y , c h o i c et w o a s p e c t si nt h et h r e ea s p e c t s f r o ms e l e c t i o nt h r e ea s p e c t sd i f f i c u l t l ya b o u ti n d e p e n d e n t m o n e t a r yp o l i c y , s t a b i l i t ye x c h a n g e r a t ea n dc a p i t a lf l o wu n r e s t r i c t e d , s oa st os e l e c t o rr e g u l a t er e s p o n d e n te x c h a n g er a t es y s t e m w i t ht h ee n t e r i n go fw t o ，c h i n a sf i n a n c ew i l lf a c e c h a n c ea n dc h a l l e n g e c h i n a ，s e x c h a n g e r a t e s y s t e m i nf o r c e h a s p o s i t i v e e f f e c ti n s t a b i l i z i n g m a c r o e c o n o m i c ，a v o i dt h ei n f l u e n c eo f f i n a n c ec r i s e sa n dp r o m o t et h ep a c eo f t r a d e 2 h o w e v e r , i tw o u l db ed i f f i c u l t yt h a tt h es y s t e ms a t i s f yt h en e e d so fc h i n a se c o n o m i c o p e n i n ga n dr e f o r m i n g f u r t h e rb e c a u s eo fi n e f f i c i e n tr c s o u r c e sd i s p o s e ，i m p e r f e c t m e c h a n i s mo f e x c h a n g er a t ef o r m i n g ，g r e a tr i s ki nf o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e ，s ot h a t t h er e f o r mo fc h i n a se x c h a n g er a t es y s t e mi sa ni n e x o r a b l et r e n d t o d e p e n d i n g o n a n a l y z i n gt h o r o u g h l y f o rc h i n a sm a c r o e c o n o m i ca n d m i c r o e c o n o m i c ，t h er e f o r m i n gt a r g e to fc h i n a se x c h a n g e r a t e s y s t e mi sf l o a t i n g e x c h a n g er a t es y s t e m ，t h er e f o r m i n gs t e po f c h i n a se x c h a n g er a t es y s t e mi sg r a d u a l e v o l v e m e n ts o 嬲t ot h es t a b i l i t yo fm a c r o e c o n o m i c w i t ht h eg r a d u a ld e v e l o p m e n t i nt h ef i n a n c e - m a r k e t e dr e f o r i l la n de m p l o y m e n to fi n t e r e s t - m a r k e t e dr e f o r m ，w e s h o u l dc h a n g et h ee x c h a n g er a t es y s t e mf r o mo n l yp e g g i n g d o l l a rt op e g g i n gab a s k e t c u r r e n c y , s o a st o a d a p tt h ee f f e c t o ft r a d ea n dc a p i t a lf l o wo ne x c h a n g er a t e e n l a r g i n gf l u c t u a t i o nr a n g eo f c h i n a s c u r r e n c yb ye r e c t i n ge x c h a n g er a t e a i mo f c h i n a sc u r r e n c ya c c o r d i n gt or e a l i t yo f e x c h a n g er a t es u p p l yo f c h i n a sc u r r e n c ya n d c i r c u m s t a n c eo fm a c r o e c o n o m i c s ，a l l o wo ff l u c t u a t i o no fe x c h a n g er a t e t os o m e e ) 【t e n t a n dr e a l i z et h ea i mo fm a n a g e d f l o a t i n go f c h i n a sc u r r e n c yr e a l l ya n dl e a dt o f r e ef l o a t i n ge x c h a n g er a t es y s t e mt i n a l l y k e y w o r d s ：o p e n i n ge c o n o m i c s e x c h a n g e r a t e s y s t e m c h i n a se x c h a n g er a t e s y s t e m s e l e c t i o no f e x c h a n g er a t es y s t e m 3 刖吾 汇率制度是指各国普遍采用的确定本国货币与其它货币汇率的体系，亦即在 现行国际货币制度下汇率的生成与维持机制。汇率制度决定着汇率的确定与变 动，不同的制度选择会产生不同的政策效果，因此，汇率制度对各国汇率的决定 有重大影响，同样，汇率制度的选择对各国的宏观经济也会带来重大影响。 纵观近二十年来全球所发生的经济危机，诸如8 0 年代拉美国家的债务、货 币危机、9 7 年亚洲金融风暴、9 8 年的俄罗斯金融危机以及近期阿根廷金融危机， 均揭示了不合适的汇率制度是引发危机，尤其是引发新兴市场化国家货币危机的 一个重要因素。正确的汇率制度选择，关系到一国的金融稳定和经济安全，而研 究分析汇率制度的选择，特别是不同经济体、不同类型国家的汇率制度选择就具 有重要的现实意义。 论文以人民币汇率市场化改革中的汇率制度选择作为研究分析汇率制度选 择理论的出发点和归宿。从回顾分析汇率制度的发展演变入手，探讨固定汇率制 度和浮动汇率制度对不同经济体的利弊得失，通过对不同汇率制度的约束条件和 汇率制度对宏观经济影响的研究来推演汇率制度的选择依据，并以此分析中国汇 率制度改革和人民币汇率市场化进程中的汇率制度选择。 回顾国际汇率制度演变的历史，可以发现，不同时期的各种汇率制度安排都 摆脱不了“三难选择”的约束，即对于任何一个国家来说，资本自由流动、稳固 的汇率以及自主的货币政策三者难以兼得，任何选择都是“三中择二”的不同组 合：在古典的金本位制下，资本自由流动与固定汇率组合，但是各国没有自主的 货币政策：在布雷顿森林体系下，自主的货币政策与固定汇率组合，但是为了保 持固定汇率，各国必须实行较严格的资本管制，资本流动性差；在目前的牙买加 体系下，发达国家大多选择资本市场对外开放，同时又不想失去货币政策的自主 性，因此只能选择浮动汇率制度。 开放经济的基本宗旨是突出市场的作用，将决定权下放给市场，开放经济的 一个重要方面就是国际资本的自由流动。在全球经济一体化进程中，从过去美元 在国际金融的一统天下，正在向多极化发展，国际货币体系正向各国汇率自由浮 动、国际储备多元化、金融自由化、国际化的趋势发展。在金融全球化的背景下， 金融开放是必然的选择，当效率的要求使得世界各国趋向予资本完全流动时，试 图依靠资本管制来实现货币政策自主性与汇率稳定的组合正受到越来越大的挑 战。 中国加入w t o 后，随着金融体制的进一步开放，外资金融机构的逐步进入， 资本流动性的加强，在不能放弃货币政策自主性的条件下，中国汇率制度由单一 4 钉住美元的汇率制度向更加灵活的汇率制度演进已成为必然。中国汇率制度改革 的方向应是实行浮动汇率制度，为保证宏观经济均衡持续发展，应采取如下三个 步骤实行渐进改革： 1 、随着金融市场化改革的逐步推进，利率市场化改革的实施，退出单 一钉住美元改为钉住一篮子货币，以适应贸易与资本流动对汇率的 影响。 2 、扩大人民币汇率的浮动幅度，根据人民币汇率供求的实际情况和宏 观经济形势，允许汇率有一定幅度的波动，实现人民币真正意义上 的有管理浮动。 3 、逐步推进人民币资本项目可兑换，从而为人民币将来的完全自由浮 动与国际化提供一个市场制度基础。只要中国经济健康、持续和快 速的增长，人民币未来必然会走向国际化。同样，人民币的国际化 又会进一步推动人民币完全可兑换和汇率的自由浮动。 总之，中国汇率制度的选择是一个渐进放开汇率管制的过程。长远而言，中 国汇率制度的改革方向是实现自由浮动和全面可兑换，其现实选择则是逐步扩大 汇率的波动幅度和实现钉住多元化，走向真正的有管理浮动汇率制。 第一章汇率制度的演变发展 第一节汇率制度分类 汇率制度又称汇率安排，是指各国普遍采用的确定本国货币与其它货币汇率 的体系。汇率制度在汇率的确定，汇率的变动等方面都有具体规定。汇率制度主 要分为以下几类： 一、固定汇率制度 1 、货币联盟。货币联盟是货币一体化的高级表现形式，其特征是：成员国 货币之间的名义比价相对固定；一种占主导地位的货币作为各国货币汇率的基 础：主导货币与成员货币间可充分地自由兑换；存在着一个协调和管理机构；成 员国的货币政策主权受到削弱。 2 、货币局制度。实行货币局制度的国家大多数将本币与外币的汇率用法律 形式固定下来，或者要求本币发行必须有对应的外汇储备作保证，货币局没有责 任控制国内货币供应量和利率。实行货币局制度有助于促进本币稳定、抑制高通 货膨胀，为经济稳定发展提供条件，同时创造安全的投资环境以吸引外资。此外， 这种透明、公开而非政治化的制度有助于增强抵御货币投机攻击风险的能力。 3 、严格固定汇率制。本币与外币保持严格的平价，货币的官方平价不能调 整。 二、浮动汇率制 “牙买加协议”正式生效后，实行所谓“有管理的浮动汇率制”，现在各国 实行的浮动汇率制度有多种形式。 1 、按政府是否干预分类 自由浮动( f r e ef l o a t i n g ) ，或称清洁浮动( c l e a nf l o a t i n g ) , 是指一国 货币当局不进行干预，完全任由外汇市场供求关系来决定本国货币的汇率制度。 但实事上，完全任凭市场供求自发的形成汇率而不采取任何干预措施的国家实际 上几乎是没有的。各国政府往往都要根据本国的具体情况，或明或暗地对外汇市 场进行不同程度的干预。 管理浮动( m a n a g e df l o a t i n g ) ，或称肮脏浮动( d i r t yf l o a t i n g ) , 是指一 国货币当局按照本国经济利益的需要，随时进行干预，以使本国货币汇率符合自 己的期望值。 2 、按浮动形式分类 6 单独浮动( i n d e p e n d e n t l yf l o a t i n g ，或s e p a r a t ef l o a t i n g ) ，是指一国 货币不同任何外国货币有固定比价关系，其汇率只根据外汇市场供求状况和政府 干预的程度自行浮动。 联合浮动( j o i n tf l o a t ) 。指国家集团对成员国内部货币实行固定汇率，对 集团外货币则实行联合的浮动汇率。欧盟( 欧共体) 1 1 国1 9 7 9 年成立了欧洲货 币体系，设立了欧洲货币单位( e c u ) ，各国货币与之挂钩建立汇兑平价，并构成 平价网，各国货币的波动必须保持在规定的幅度之内，一旦超过汇率波动预警线， 有关各国要共同干预外汇市场。 三、介于固定与浮动两者之间的汇率制度 除了前面讲到的浮动汇率制和固定汇率制，还有一些汇率制度是介于完全的 固定汇率制和完全的浮动汇率制之间，按国际货币基金组织的定义，主要有以下 几类： 1 、爬行钉住汇率制。爬行钉住指本币与外币保持定的平价关系，但是货 币当局根据一系列经济指标频繁地、小幅度调整平价。实行爬行钉住汇率有两种 办法：第一种方法是发挥汇率目标的名义锚( n o m i n a la n c h o r ) 作用，汇率爬行速 率低于预测的通货膨胀率，以使经济逐步克服通货膨胀而又不致于引起汇率短期 内大幅度调整；第二种方法则是放弃汇率目标反通胀的名义锚作用，汇率随物价 水平调整，重在维持真实汇率水平不变。 2 、一篮子钉住汇率制。本币钉住多种货币而非单一货币；多种货币组成一 个货币篮子，其权重根据本国与该国贸易额所占比重及其他经济指标决定。在实 践中，实行一篮子钉住汇率制的国家大多对货币篮子权重保密并根据一定指标定 期调整。 3 、汇率目标区。汇率目标区制度要求货币当局确定一个与国际收支长期形 态相适应的基础均衡汇率( f e e r ) i ，即期汇率围绕着这一基础均衡汇率波动，波动 幅度有上下限限制。在实践中，波动幅度往往是“软波幅”，货币当局并没有绝 对义务在即期汇率冲击目标区边界时进行干预。 第二节汇率制度的演变历程 一、金本位制 历史上最重要的汇率体系之一是金本位，也是国际汇率体系的最初形式。在 这一固定汇率体系中，参与国之间有一个固定的汇率。在这一制度中，大多数国 家的货币都与黄金挂钩，各国在流通中使用具有一定成色和重量的金币作为货 币，金币可以自由铸造、自由兑换及自由输出入。两国之间货币的汇率由它们各 自的含金量之比金平价( g o l dp a r i t y ) 来决定，这种固定汇率也要受外汇供求、 国际收支的影响，但是汇率的波动仅限于黄金输送点( g o l dp o i n t ) 。由于黄金 输送点和物价的作用，使汇率波动限制在有限的范围内，对汇率起到自动调节的 作用，保持汇率的相对稳定。在第一次世界大战前的3 5 年间，美国、英国、法 国、德国等国家的汇率未发生过升贬值波动。 金块本位制和金汇兑本位制都是由金本位制衍生出来的，是金本位制的两个 分支。19 23 1933 年世界经济危机爆发以后，金块本位制、金汇兑本位 制和仅存在于美国的金本位制都无法继续维持。许多国家改为实行不能兑换黄金 的纸币本位制。 二、布雷顿森林体系下的固定汇率制 第二次世界大战以后，古典的金本位制退出了历史舞台，以布雷顿森林体系 为代表的固定汇率制取而代之，成为占世界统治地位的汇率体系。布雷顿森林体 系下的汇率制度，概括起来就是美元与黄金挂钩，其它货币与美元挂钩的“双挂 钩”制度。美元与黄金的兑换比例为1 盎司黄金等于3 5 美元，其它货币按各自 的含金量与美元挂钩，确定其与美元的汇率。这就意味着其他国家货币都钉住美 元，美元成了各国货币围绕的中心。布雷顿森林体系下的固定汇率制，实质上是 一种可调整的钉住汇率制，它兼有固定汇率与弹性汇率的特点，即在短期内汇率 要保持稳定，这类似金本位制度下的固定汇率制；但它又允许在一国国际收支发 生根本性不平衡时可以随时调整，这类似弹性汇率。 1 9 7 1 年8 月1 5 日，美国总统尼克松宣布美元贬值和美元停兑黄金，布雷顿 森林体系开始崩溃，尽管1 9 7 1 年1 2 月十国集团达成了史密森协议，宣布美 元贬值，由1 盎司黄金等于3 5 美元调整到3 8 美元，汇兑平价的幅度由i 扩大 到2 2 5 ，但到1 9 7 3 年2 月，美元第二次贬值，欧洲国家及其他主要资本主义 国家纷纷退出固定汇率制，固定汇率制彻底瓦解。 三、牙买加体系下的浮动汇率制度 在布雷顿森林体系下的固定汇率制崩溃后，国际金融形势动荡不安。1 9 7 6 年，i m f “国际货币临时委员会”达成牙买加协定，同年4 月，i h t 理事会通 过i m f 协定第二次修正案，从而形成新的国际货币制度，金融世界走进了浮 动汇率体系的阶段。 在浮动汇率制下，各国原先规定的货币法定含金量或国家间订立的纸币黄 金平价不起任何作用，汇率水平由外汇市场供求关系确定。政府不再规定本国货 暑 币与外国货币的比价和汇率变动的幅度，也不承担维持汇率波动界限的义务，汇 率随外汇市场供求关系的变化自由波动，汇率体系趋向复杂化、市场化。 第三节汇率制度的发展趋势 目前世界各国汇率制度呈现了多样化的局面。在固定汇率制与浮动汇率制两 极之间，还存在几种汇率安排，包括所谓爬行钉住、汇率目标区等等。国际货币 基金组织将钉住汇率制之外的各种汇率安排，包括浮动汇率制，统称为“弹性汇 率制”e 进入9 0 年代以来，世界各国对汇率制度的选择表现出如表卜1 所示的趋 势。 表1 19 0 年代的国际汇率制度安排 类别 1 9 9 11 9 9 21 9 9 31 9 9 41 9 9 51 9 9 61 9 9 71 9 9 8 钉住： 美元 2 42 42 l2 32 22 12 02 0 法国法郎1 41 4 1 41 41 41 41 51 5 卢布 6 其他货币 4688891 11 2 特别提款权 6644 3234 一组货币 3 32 92 62 11 921 71 3 灵活的安排： 联系单一货币 4444 4444 合作管理 1 0991 01 01 21 21 3 根据一些指数做调整 534322 管理浮动 2 72 32 93 34 44 54 65 6 自由浮动 2 94 45 65 85 45 25 34 5 总计 1 5 61 6 71 7 51 7 81 8 01 8 1 1 8 11 8 2 资料来源：国际货币基金组织国际金融统计，1 9 9 9 年第4 期。 9 0 年代中后期，大多数国家采取了浮动汇率制度，外部环境的变化是促使 汇率制度变化的最重要原因。随着经济全球化向金融全球化的高级阶段发展，资 本流动速度加快，当资本涌入对一国经济产生冲击时，通过金融市场上对冲干预 的余地越来越小，增加了一国经济出现内外部不平衡的风险，而且一国加入经济 全球化的程度越深，经济越开放，维护固定汇率越困难。因此，大多数国家选择 了更有弹性的汇率制度。 9 第二章开放经济下的汇率制度 第一节宏观经济的目标与调控 一、开放经济下的宏观经济目标 在一国经济发展中，所谓宏观经济目标是指同时实现或保持内部均衡和外部 均衡。内部均衡是国内宏观目标，主要指实现经济发展、充分就业并稳定物价， 而外部均衡主要指经常帐户的相对平衡。 l 、充分就业与产出 充分就业是理想的目标，与产出正向相关。增长核算公式表明，产出取决于 诸如劳动力、资本和技术等要素。当资本和劳动力同步增长达到稳态状态时，经 济发展将进入均衡增长途径，更多的劳动力投入将获得更多的总产出。 著名的奥肯定律描述了就业与产出之间的正向相关关系，即：当失业率高于 自然失业率个百分点时。实际g d p 将低于潜在g d p 三个百分点，导致产出缺口。 奥肯定律的经济学原理是：当失业率增加时，个人可支配收入下降，导致边际消 费倾向变小，乘数就相应地变小，导致产出下降。相反，当失业率下降，乘数变 大，产出相应地增加。所以只要失业率偏离自然失业率越远，产出缺口就越大。 2 、物价稳定与产出 物价稳定也是理想的目标，因为物价不稳的代价高昂。例如，物价飞涨将导 致购买力下降，财富分配从债权人手中转移到债务人手里以及引发利率攀升，造 成投资和整体经济活动下降。 然而，当失业率接近自然失业率的时候，产出将接近潜在g d p 。当失业率低 于自然失业率的时候，产出将超出潜在g d p ，通货膨胀率也将超过预期通货膨胀 率。这是因为更多的收入将增加个人可支配收入，导致货币需求增加。流动性偏 好理论表明。实际货币余额需求是可支配收入的递增函数和利率的递减函数，当 利率不变时，可支配收入变化，货币需求将随之变化。所以产出的增加将通过收 入效应导致货币需求增加，并造成物价不稳定以及通货膨胀。 当通货膨胀较高时，物价稳定难以维持，因为货币单位所代表的购买力含有 不确定性，难以作为经济决定的参考依据。为了防止物价不稳定，必须防止产出 大幅变动，这样就可以减少货币需求的剧烈变动。 综上所述，就业水平的提高带来产出的增加，而产出的增加又会通过收入效 应造成物价不稳，由此，内部均衡就是在充分就业与物价稳定之间寻求一个平衡。 3 、经常账户的赤字与盈余 和内部均衡一样，平衡的经常帐户也是比较理想的。这是因为巨额经常帐户 盈余或赤字对短期或长期经济增长都不利。 巨额经常帐户赤字可能源于储蓄率低、投资增加、政府部门支出增加。经常 帐户赤字常常引发国际收支危机，致使惩罚性的国家风险升水，使得资本外流， 而提高利率吸引资本流入又会挤出私人投资和净出口需求。 同样，巨额的经常帐户盈余也不利于经济增长。经常帐户盈余可能源于私人 储蓄增加、投资下降、政府预算盈余。更多的私人储蓄可能意味着没有盈利性的 投资机会，这将导致投资下降以及资本存量形成减少，最终造成整体经济活动萎 缩。 因此，为维护经济的正常运行，必须保持经常账户的平衡。 二、开放经济下的宏观经济调控 要实现宏观经济目标，就有必要在内部或外部不平衡时加以调控。对内部均 衡调控的政策手段主要是财政政策和货币政策，即支出变更政策；对外部均衡调 控的政策手段除了支出变更政策外，还可使用支出转移政策，即政府采用汇率变 动措施，使国内和国外相对价格发生变化，使进出口商品发生变化，引起对商品 需求的转移。 当一国失业问题和国际收支逆差并存对，若只采用扩张性政策，虽然有助于 增加就业，实现内部平衡，但国际收支情况会因扩张而恶化；若采取紧缩性政策 有利于改善国际收支逆差，但却会使国内的失业更加严重。当一国通货膨胀和国 际收支顺差并存时，若采用紧缩性政策，有助于稳定物价，但会加大国际收支顺 差；若采用扩张性政策，有助于实现国际收支平衡，但却加剧了通货膨胀。 由此可见，要实现宏观经济目标，就必须配合使用各种政策对宏观经济加以 调控，同时实现内部和外部均衡。要做到这一点，应遵循以下原则： 1 、丁伯根牾则 丁伯根法则( t i n b e r g e n sr u l e ) 1 ，即；必须有n 个操作工具才能实现n 个 目的。换句话说，要实现一定数量的政策目的必须要有同样数量的独立的操作工 具。两个目的必须要有至少两个独立操作工具，这是因为在许多情况下两个操作 工具如果不相对独立就可能通过同样的传输渠道影响最终目的。 当一国经济处于内部和外部同时失衡的状态，根据丁伯根法则，两个目标必 须恰当运用两种政策工具，如汇率政策和支出调整政策，才可以达到内音b 和外部 同时均衡的目标。 2 、蒙代尔分配法则 蒙代尔分配法则( m u n d e l la s s i g n m e n tr u l e ) ，即：货币政策应该用于实现 外部均衡而财政政策应该用于实现内部均衡。货币和财政政簧对于产出和经常帐 户有同样的影响，但是它们对于利率和金融帐户有不同的影响。紧缩性的财政政 策降低利率而紧缩性的货币政策将提高利率。相反，扩张性的财政政策提高利率 而扩张性的货币政策将降低利率。在其他变量不变的情况下，国内利率提高将改 善资本帐户而利率下降将恶化资本帐户。蒙代尔认为，理想的政策选择是对每项 政策分别给予明确的任务，分工协作，促进内部平衡和外部平衡同时实现。笔者 将蒙代尔分配法则整理细分如表2 - 1 所示： 表2 - 1 ：蒙代尔分配法则 国内 国n 高失业率高通货膨胀率 较松的财政政策较紧的财政政策 顺差 较松的货币政策较松的货币政策 较松的财政政策较紧的财政政策 逆差 较紧的货币政策较紧的货币政策 根据蒙代尔的分配法则，出台的政策应该着眼于能够产生最大效应。由于 财政政策作用于内部均衡比作用于外部均衡的效应大，货币政策作用于外部均衡 比作用于内部均衡的效应大，所以应正确地运用货币政策实现外部均衡并运用财 政政策实现内部均衡。因此，蒙代尔分配法则明确地表明，不仅需要两个操作工 具，而且要看相应的作用加以分配使用。 由以上分析可以看出，宏观经济目标是同时实现内部均衡和外部均衡，主要 手段是财政政策和货币政策的运用。因此，探讨汇率制度选择就必须考虑宏观经 济目标的要求，保证不同宏观经济政策运用的有效性。 第二节不同汇率制度政策效果 一个好的汇率制度安排，能按政府既定的目标，发挥政策调控效果，搭配 不同的政策取向，影响汇率朝有利目标实现的方向变动。在不同的汇率制度下， 经济政策的作用也不一样，借助凯恩斯的i s l m 模型可以比较清楚地阐明不同的 政策效果。 一、浮动汇率制 1 、浮动汇率制下的i s l m b p 模型 在浮动汇率制度下，利率平价定律表明，国际金融市场上的货币价格，即汇 率e ，同国内市场上的货币价格。即利率r ，是密切相关的。 根据国际收支平衡账户平衡的条件，b p = o ，就得到： r 二! 血十上y a m v a l w 将b p ：o 条件放到i s l m 中作均衡分析。在r y 空间中，b p = o 是一条正斜率 的直线，如图2 一l ： 圈2 一l 国际收支平衡账户 b p = o 线的斜率为正表示随着收入的增加，利率必须上升才能维持对外均衡， 因为，收入增加，该国进口随之增加并引发贸易赤字，为了维持国际收支均衡， 必须由资本账户中资本的流入来弥补，所以只有提高利率才能诱使资本流入的增 加。 在开放经济中，资本的流动比较容易，a 表示的就是国际问资本流动的难易 程度，它的大小决定b p = o 线的斜率，a 值越大，资本流动就越容易，只要很小 的利差就可能引发大量的资金流动，b p = o 线的斜率就越小；反之，如果a 值较 小，则表示资本流动还有限制或困难，即使较大的利差也不会造成大量的资金流 动。随着全球金融市场的不断完善发展和金融衍生工具的层出不穷，当今国际市 场上资金流动难度已大大降低，即a 值趋向无穷大，b p = o 线趋向一条水平线。 在短期分析中，总需求方面的均衡是由i s l l i l 模型和b p - o 两组关系共同作 用所确定的，将b p = o 条件放入i s - l i d 模型中讨论均衡的形成。如图2 2 所示： 1 3 图2 - 2i s 一瑚一b p 模型 将b p = o 线放入i s l m 模型后，可以看出b p 线要比乙m 线平坦，这是因为资 本流动对利率的敏感程度要高于实际货币需求对利率的敏感程度，故b p 线的斜 率要小于l m 线的斜率。 假设l s 曲线与l m 曲线相交于a 点，此时国内商品市场和货币市场的均衡条 件都满足了，但是国际收支出现了逆差。由于逆差，本国货币在国际金融市场上 会贬值，即汇率e 下降。而e 下降促使净出口增加，将i s 曲线向右移动，由初 始的i s l 移到i s 2 位置，由于i s 曲线向右移动，总产出y 增加，但与此同时， 由于汇率e 下降而引起的国内利率下降又促使资本账户恶化，从而使b p i ：o 线向 下移动，最后i s 曲线与b p 2 = o 相交于b 点。由此可见，在开放经济中，除了国 内商品市场和货币市场要达到均衡外，国际收支也要达到平衡才能达到整个经济 的均衡状态。也就是说，均衡点是由i s 、l m 、b p = o 三条线共同决定的。由此， 通过i s l m b p 模型来分析在浮动汇率制下的货币政策和财政政策。 2 、货币政策效果 圈2 - 3浮动汇率制度下扩张性货币政策 1 4 y 如图2 3 所示，设经济最初处于a 点，为解决失业问题，政府实行扩张性 货币政策，使l m l 向右移至l m 2 的位置，于是i s l 与l m 2 相交于c ，本国利率暂 时下降，利率下降导致资本外流，在浮动汇率制下导致外币汇率上升，引致b p l 移至b p 2 位置，另一方面，外币汇率上升导致本国净出口增加，使i s l 移至i s 2 的位置，这样，经济均衡点由a 点移至b 点。 由此可见，在浮动汇率制下，扩张性的货币政策会导致：本币汇率下降； 收入增加；贸易顺差；利率下降。反之亦然。 3 、财政政策效果 图2 _ 4 浮动汇率制度下扩张性财政政策 如图2 4 所示，设最初经济处于a 点，为解决失业问题，政府采用扩张性 财政政策，使i s l 线移动到i s 2 位置，于是本国利率暂时上升到b 点所示高度， 本国利率上升引起资本流入，汇率浮动情况下，这又会导致外币汇率下降，使 b p l 移至b p 2 位置，另一方面，外币汇率下降导致本国净出口减少，使i s 2 移至 i s 3 位置，最终经济在c 点达到均衡。 由此可见，在浮动汇率制下，扩张性的货币政策会导致： 本币汇率上升； 收入增加；贸易逆差；利率上升。反之亦然。 综上所述，开放经济中，在浮动汇率制下，政府, - i p g 像在封闭经济中一样 使用财政政策和货币政策去干预经济，但这两种政策的作用过程都会引起利率的 变动，从而使b p = 0 线产生上下移动。财政政策的乘数效应会有所减弱，而货币 政策的作用使资本账户和经常账户向相反的方向变动。总之，在浮动汇率制度下， 财政政策和货币政策都是有效的。 二、固定汇率制度 1 、固定汇率制下的i s l m b p 模型 在固定汇率制度下，汇率e 不随利率r 变动而变动，可以看作为一个常数。 这样，国际收支平衡条件b p = o 变形后，就得到下式： r = 坚：二墨二竺兰呈! ! + 旦y aa ( 2 ) 公式( 2 ) 与浮动汇率制下的b p = 0 条件下的公式( 1 ) 相似，也是一条向上 倾斜的直线，均衡条件也是i s 。l m 和b p = o 三条线的共同交点。 2 、货币政策效果 图2 - 5固定汇率制度下扩张性货币政策 如图2 - 5 所示，设经济最初处于a 点，为解决失业问题，政府实行扩张性 货币政策，使l m i 向右移至l m 2 的位置，于是该国利率下降，由i s 与l m 2 的交 点b 决定，利率下降导致资本外流，另一方面，由于是固定汇率制，在汇率不变 时收入增加也会使净出口减少。为维持固定汇率，该国只能动用外汇储备，货币 供给减少，使l m 2 最终再移至l m l 位置，经济处于均衡状态。 由此可见，在固定汇率制度下，扩张性货币政策短期内暂时引致利率下降、 收入增加和国际收支逆差，但长期效应只会体现为外汇储备减少，对收入、利率 和国际收支状况难以产生大的影响。 3 、财政政策效果 1 6 图2 - - 6固定汇率制度下扩张性财政政策 如图2 6 所示，设最初经济处于a 点，为解决失业问题，政_ 【 财政政策，使i s l 线移动到i s 2 位置，于是本国利率暂时上升到c 由于国际收支出现顺差，即利率上升不会使资本流入超出收入增加 减少。为维持固定汇率，该国通过干预汇市使其外汇储备增加，董 移到l m 2 位置，最终经济在b 点达到均衡。 由此可见，在固定汇率制下，扩张性的财政政策短期内暂时引 收入增加和国际收支顺差，其长期效应体现为收入进一步增加、利昌 少和国际收支平衡。反之亦然。 综上所述，开放经济中，在固定汇率制下，货币政策难有作岁 衰退时，中央银行为了不使本国利率低于外国利率，不能用增加货日 来刺激经济；同样，在经济过热时，中央银行也不能减少货币供给爿 胀。但是，由于是固定汇率，利率保持稳定，财政政策的运用不会i 升，因而避免了挤出效应，使财政政策能够充分发挥乘数效应。总二 率制下，货币政策基本无效，而财政政策更加有效( 无挤出效应) 。 第三节浮动汇率制度实例分析 下面以美国汇率制度为实例来分析浮动汇率制度。 一、美国由固定汇率制度向浮动汇率制度的转变 二战后，资本主义世界建立了一个以美元为中心的国际货币体系，即布雷顿 森林体系。在这个货币制度下，美国实行的是固定汇率制度，美元与黄金挂钩， 美元与黄金的兑换比例为l 盎司黄金= 3 5 美元。其它货币按各自的含金量与美元 挂钩，对美国来说，美元既是本国的货币，又是世界各国的货币。因此，布雷顿 森林体系下的固定汇率制实质上是以黄金一美元为基础的国际金汇兑本位制。 随着其它资本主义国家恢复重建和经济的快速发展，资