（西方经济学专业论文）房地产信贷与房地产价格.pdf

ab s t r a c t u n d er goin g m ar ke t 一o r ie n te d r e fo rm i n th e hou s i n g s y s te m ， chin es e re ale s tat e m a rk e t， a s w e ll a s 比 a l e s ta te cr e d i t， h a s gr o w n p ro g r e s s l y s in ee1 9 9 8 ， sh o w in g th e p arti c u la r c h a ra c te r o f t h ecoi n ci den c e o f c ycle s inre a l e s ta tec r e d it a n dp r o p e rt y m arkc t. the r e fo re ， ith a st h e o re tic a la n dp r actic al s ignifi c an ee t0stud yth e r e la tio n s h ipb e twe e nth e m . t h ema i nobj e c ti v eo f t h isp a p e r istoinve s t ig a t eth e r e l a tions h ipb e twe e n p ro p e rt yp r ice andre ale s t a t e ere d it . a lldit g e tsa c o nclu s io n th atth e c a u s a lity b e 卜 邢 e e n b a n k l e n d i n g and p r o p e rt y p r ic e goe s in b o thd ire ct i0 n s u n d er the ”p o s ill v efe e d b a c k” m c chanis m e ffect ， real e st atep r ic ew illd efle ct fu ndame n t al s s te p b y st ep， a n d th e b u bbl e w ill c e rt a in ly b re a k w h ile it e x p a n d s t0 c e rt a in d e gre e . b e c a u s e b a nks p l a y a k e yro l e i n formin g t h e b ubb le ， s o t h e b r e ak o f b u b b le w ill d e fi n ite lya fl 七 ctb ank s . c o rr e s p 0 n de血y，o n cet he b u b b le b r e a ks ， th e r is k w i ll b e t rans fe rr e dtob ank s . thi s p a p e r ana l yze d the a p p ro a ch h o wb r e ak o f th e r e a l e s ta te b ubb le deli v e r y r is k to b a n k s b ase don o urth eor e t ic a l anal y s i s ， i d e v e l o p me a s u r c s t o p r e v e n t fromre a l e s ta te fi n a ncin gr i s k ， w h ich istop e rfect th eguara n te es yst e m o f r e a l e s ta te c red it and a c c e le r a te th e s e c u r itiz a tio n o f h o u s i n g m o rt g a g e l o an. ke y w o rds :p rop e rt y p ri c eb a n k l e n d i n g 南开大学学位论文版权使用授权书 本人完全了解南开大学关于收集、保存、使用学位论文的规定， 同意如下各项内容: 按照学校要求提交学位论文的印刷本和电子版本; 学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并采用影印、 缩印、扫描、 数字化或其它手段保存论文;学校有权提供目 录检索以及提供本学位 论文全文或者部分的阅览服务;学校有权按有关规定向国家有关部门 或者机构送交论文的复印件和电子版;在不以赢利为目的的前提下， 学校可以 适当复制论文的部分或全部内容用于学术活动。 学 位 论 文 。名 : 妙喃 、 习 年 。门 日 经指导教师同意，本学位论文属于保密，在年解密后适用 本授权书。 指导教师签名:学位论文作者签名: 解密时间:年月日 各密级的最长保密年限及书写格式规定如下: 内部 5 年 ( 最长5 年， 可少于5 年) 秘密10年 ( 最长10年， 可少于10年) 机密 20年 ( 最长20年， 可少于加年) 南开大学学位论文原创性声明 本人郑重声明: 所呈交的学位论文， 是本人在导师指导下， 进行 研究工作所取得的成果。 除文中已 经注明引用的内容外， 本学位论文 的研究成果不包含任何他人创作的、 己公开发表或者没有公开发表的 作品的内容。对本论文所涉及的研究工作做出贡献的其他个人和集 体， 均已在文中以明确方式标明。 本学位论文原创性声明的法律责任 由本人承担。 学 位 论 文 作 者 签 名 : 孤 、 1 去 ” 7 年犷 月，7日 导论 导论 第一节选题的背景和意义 从1998年开始， 伴随着房地产市场化改革， 我国房地产业发展迅猛， 房地 产市场得到极大繁荣。19 9 9 年以 来， 我国 房地产开发 投资一直以 每年 10 00亿 元以 上的速度增长，年均投资增速高达223 %，高于固定资产投资平均增速近 10个百分点. 2 0 06年全年房地产开发投资额达 1 .9 万亿， 是2000年全年房地 产开发投资额将近4 倍， 2 d 0 6 年全年商品房销售额达2 万亿， 年均增幅接近10 0 % 。与此同时， 房地产价格持续上涨， 加01年1 季度至2 0 05年1 季度， 我国 平均房地产销售价格指数为1 05. 1 ， 远高于同期居民 消费 价格指数， 到2 0 05年 底，商品 房销售均价达3 2 4 2 元2 。 房屋销售价格指数 1 4 5 二尸矛 一 愧 识 尸 一 - 一， 俨 ， ， 一 ， ， 一 户 网 一一 一 一一界 ， 一， 一- - ， - - - 一尸 1 4 0 一 . 甲 ， 一一-一一一一一 . 一 一 -一- 一 1 3 5一 一一 一一一 一-一一. 一 一一一一一-一一广书、丈丁-一7卜-一一 户 1 3 0 一-一一. 一一 目 一 一-广-一一一 一- - 一 ， 1 2 5 墓 一一-一一 -一 一一一-花二二甲二岁一一一一 1 2 0代 一一-一 - -一 一广一-一一一一一一， 1 1 5一一一 . 一一 一一一 一- -一 一了- 一-一 一. 一甲 1 1 0eeee一一 一 一. 一一几尸- 一 一一. 一一 - - 一一一一 - 一 一州 1 0 5 一二 二 二 二 二 二 : ， 宁一 一一一 一- -一一 一州 1 0 0 1卜干十”了frt “宁甲 一 卜 一 落千t，tt ， 令 令 令 令 1 1 1 令 ; 1 令 令 1 1 1 令 令 1 1 1 ; ( 1 一 房 屋 销 售 价 格 指 数 之 两 林 ，/ / 、 、 一 / / 之 一 一矛 / 图1 商品房销售价格指数 与此同时我国商业银行房地产信贷增长迅速. 2 0 01年以来， 我国房地产开 发贷款增速一直保持在25% 左右， 远高于同期金融机构贷款增速;同时， 个人 j根据中经网数据库数据计算 2根据商品房销售总额与商品房销售面积计算得出 导论 第三节 本文的创新点 本文有以 下两个创新点: 第一，将房地产贷款细分为房地产开发贷款和商品房抵押贷款来论证房地 产价格与银行房地产贷款的作用机制。虽然现有文献中有不少研究房地产价格 与银行房地产贷款关系论文， 但纵观这些文献，却存在两方面的问题: 关于 两者关系的文献绝大多数集中于实证研究， 而关于两者间的内在作用机制却缺 乏研究; 存在一些文献论述两者之间的作用机制， 但在分析过程中由于没有 把房地产贷款区分为房地产开发贷款和商品房抵押贷款，因而在推导两者间作 用机制过程中，不同程度存在替换概念论证情况，经不起严密地逻辑推敲。由 于房地产开发贷款与商品房抵押贷款对房地产价格的影响可能不一致，因而本 文首先分别论述房地产开发贷款和商品房抵押贷款与房地产价格的关系， 在此 基础上整合分析房地产贷款与房地产价格的关系。 第二，详细论述了从房地产泡沫到银行风险的传递途径，并在此基础上提 出防范房地产金融风险的政策建议。许多文献在论述房地产泡沫如何给银行带 来风险进而引发银行危机这一问 题上，多一笔代过，没有进行详细论证。 本文 尝试着在从银行资产负债平衡这一角度入手，分析了房地产泡沫到银行风险的 传递途径。 本文虽然尽力对上述两个机制进行分析， 但鉴于水平有限， 仍存在许多不 足之处。 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 本章首先对房地产价格与银行信贷这一关系的研究进行文献回顾，之后分 别论证了银行贷款对房地产价格的影响，以及房地产价格对银行贷款的影响， 得出房地产价格与银行信贷互为因果正向变动的结论。 第一节文献回顾 房地产价格和银行信贷关系的文献又可以从这些文献的结论是房地产价格 影响银行信贷， 还是银行信贷影响房地产价格，或是房地产价格与银行信贷互 相作用这三方面来划分。 认为 银行 信 贷影响 房地产 价格的 有: h ar g ra v e s 等 人 ( 1 9 9 3)指出， 随 着 经 济自由化和市场管制放松，借款者发现他们融资需求能在资本市场上以更低成 本得到满足。存款者发现了银行存款之外的新选择，如货币基金。面临紧缩的 利差，银行被迫寻找更高的收益率，以 重新建立利差， 使得大量的信贷资源流 向高 风险的房地产项目 ， 最终导致房地产价格上涨。 all en等人 ( 19 9 8) 发展了 一些模型，说明银行等金融中介的代理问题导致的信贷扩张引发资产泡沫的产 生 。 h 而ng和w 朗 h t e r ( 1 9 9 9)从 国 际 视 角 研 究 房 地 产 繁 荣 与 银 行 危 机 的 关 系。 通过构造信贷市场模型， 并结合c ary 的 模型， 得出不论是发达国家， 还是发展 中国家，银行集中贷款导致房地产价格上涨直至出现泡沫， 房地产泡沫则酝酿 银行危机。 作者提出 危机短视、 数据不充分与脆弱分析、 不正当激励三个假说， 来解释银行愿意低估房地产贷款风险， 助长房地产泡沫而酝酿金融风险，并用 该假说来合理解释房地产泡沫所联系的瑞典银行危机、美国银行危机、日本银 行危机和泰国 银行的危机。 k h j g n an ( 1 9 9 9) 认为， 在地产市场中“ 所有泡沫 都有一个共同点，即都是由银行融资的，其中最著名的例子是美国的储蓄和贷 款协会”。谢经荣 ( 2002)发展了all en 等人的研究，通过一个包括地产商和 银行两方的资本市场局部均衡模型说明 地产价格与银行信贷数量相关，回报的 不确定性将导致房地产泡沫的产生，而人们对未来信贷扩张的预期以及信贷扩 张的程度的不确定性将提高泡沫的 严重程度。 袁至刚、 樊潇彦 (20 03) 在alle n 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 模型的基础上构造了一个房地产市场的局部均衡模型，为行为人预期、银行信 贷以及政府政策在地产泡沫形成中的重要作用提供了一个统一的分析框架，给 出了地产均衡价格中理性泡沫产生和存在的条件，以及导致泡沫破灭的相应条 件。 模型分析了 银行商品 房抵押贷款和房地产开发贷款对房产价格的影响 作用。 武康平等 (20 04) 认为制度缺陷将导致房地产市场与金融市场的风险相互正向 累积。 在房地产市场供给相对固定、商业银行承担两类代理成本、央行实施价 格管制、 监管当 局实 施资产比 例管理等制度的 背景下， 存在私人利益和正的边 际私人利益的银行经理人， 倾向 于房地产市场过度供给贷款，从而导致房地产 价格相对于银行家无私人利益时的均衡资产价格而言，系统性被高估.何科嘉 ( 2 0 0 5) 通过借鉴p avl ov和w解 b 化 r (20 04) 的 模型 说明了 存在政府隐含信用 的情况下，银行贷款会导致房价不断上升， 而银行自 身却难以 从贷款市场中抽 身，因为一旦它们停止贷款，由 银行所维系的高位房价便会下跌，从而给借款 者执行内嵌期权提供了 充分的理由。这样， 房地产价格在银行信贷的支持下一 直走高，而风险则在银行内部累积。 实 证方面 结论为 银行 信贷影响房地产价格的 有: c o n ” ”与5 汕adji ( 2 o 01) 发现， 在许多亚洲国 家中 信贷增长对住宅价格有显著的同 期影响。 李宏瑾( 加03) 运用全国和各省市、自 治区的面板数据，分别对房地产供给收入弹性和需求收 入弹性、房地产供求以及房地产市场对经济增长的影响，进行了实证分析。认 为信贷政策对房地产市场供给的影响要大于对需求的影响。 崔新明 ( 2 0 0 3) 通 过跨期预算约束住宅价格模型对购房者的按揭方式选择和住宅价格变化的动态 关系进行实证研究，发现住宅抵押贷款的融资效应对住宅需求价格的提升有显 著影响， 按揭利率对住宅需求 价格存在显著影响。 张涛、 龚六堂、卜 永 样(2 0 0 6) 对l as t r a pe s 模型进行了改 进， 考察了只有房地产一种资 产情况下最优房地产价 格水平的决定，并利用中国2 0 02年1 月份至2 0 05年3 月份的月 度数据，对住 房价格与房地产按揭贷款、实际利率的关系进行了实证分析。得出实际贷款和 实际利率的 变动对实际房价的 影响都比 较大， 但贷款变动1 个标准差后， 在前 5 个月对房价正向 影响显著， 而实际按揭贷款利率变动 1 个标准差后， 在前四 个月内对房价反向影响显著。 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 认为房地产价格影响 银行信贷的有: d avis和z hu( 2 o 0 4) 的 跨国因果检验 表明，商业房地产价格引 起信贷扩张， 而不是相反。 香港金管局的g erl ach 与 彭文盛 (20 0 4) 研究了香港住宅价格和房地产信贷之间的关系. 结果表明， 虽 然信贷和不动产价格之间的同期关系很显著，但影响是从不动产价格到银行信 贷， 而不是相反。 李健飞 和史晨显 (20 0 5) 选取了1 9 98年1 月到2 0 04年9 月 期间的季度数据， 通过j ohansen 检验实证表明银行过度放贷并不是当前房地产 上涨的根源，反之，房地产价格上涨对银行信贷的作用却不能忽视。 而认为房地产价格与银行信贷是互为因果联系的有: k ent和l 佣e(20 0 0) 通过实证表明，欧洲国家和日 本由于广泛采用房地产进行抵押贷款以 及银行贷 款在企业融资中的比 例比较高，房地产周期与银行信用周期是紧密相连的。 c oll yns 和s enh a d ji ( 20o 2) 认为当房地产价格很高时， 银行愿意放松贷款条 件并 提供更多的 房地产贷款，产生了 一个使房地产和信贷周期密切关联的 传播 机制。 在外资流入和监管薄弱情况下， 该机制可以 被加剧。 皮舜、 武康平( 2 0 0 6) 在实证分析中国1 9 9 7 到2 0 03年间 房地产市场与金融市场的月度数据基础上， 建立两者之间的误差修正模型。 通过对误差修正模型线性份ang er因果检验， 并对模型的残差项进行非线性g ranger 因果检验，发现房地产市场的发展与金 融市场的发展长期之间存在着双向线性因果关系。 第二节银行房地产贷款对房地产价格的影响 本节分两步论证银行贷款对房地产价格的影响，第一步分析银行贷款对房 地产均衡价格的静态影响，第二步分析银行房地产贷款对房地产价格的动态影 响。 1 . 2 . 1 银行房地产贷款对房地产均衡价格的静态影响 所谓银行房地产信贷对房地产均衡价格的静态影响即通过对比购房者和房 地产开发商都不能获得银行贷款时的房地产的均衡价格p 与购房者和房地产开 发商都能通过银行贷款时均衡房地产价格 p 来分析银行贷款对房地产价格的静 态影响。 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 1 . 2 . 1 . 1 自有资金条件下的房地产均衡价格 购房者仅靠其可支配收入丫 买房， 假设1 . 其它商品c 和以 总价值体现的房 产f 都能提供效用，且效用函数为对数型、加法可分。2 . 购房者对各期效用的 贴现率为 1 ，因此总期望效用即为各期效用的简单加总。购房者在其可支配收 入约束下选择购房数量以最大化期望效用: 只 黔 式 u- 浑 j . 艺伽 c，+， +l n(4凡 ， 、 城 + ， 砚 十 ， 十 双只 + ， h，十 ， = y 上 述 最 优 规 划 的 一 阶 条 件 为 : 伍凡 ， 城 +l ) = 叮 2(l . 1) 此即 代表性购房者的需求函数， 加总得到房地产的总需求曲 线 dd ( 见图 1 . 1 ) 地产商在只有自 有资金b 开发住房的情况下， 各期利润为售房收入减建房 成本再减自 有资 金的机 会成本。 简 化假设:1 . 开发商 投入 一部分 ( 0 a 1) 自 有资金，其机会成本为社会平均资本收益率r 取得的收益，并假定银行利率 也是 r ，忽略存贷款利差和信贷配给等问题， 将银行视为金融中介);2假设 开发商对各期利润的贴现率为 1 ，总期望利润为各期利润的简单加总。另外， 假设建房成本是建房数量的二次函数， 体现了边际成本递减的概念。 其中c 代 表开发商建房的单位成本。开发商决定建房数量以最大化期望利润: 月 “ +，拭 +- 塑 立_ ， 韶 里 生= 韶 2 .艺1-0 -一 几 式 a汗才 n月5 由 上 述 规 划 得 到 一 阶 条 件:( e， 君 、 )二 喊* (l 十 r)(l . 2) 此即代表性开发商的供给函数，加总得到房地产的总供给曲线 s s( 见图 1 . 1 ) 联 立方程 (l ， 1 ) 、(l. 2) 可以 得到一个均 衡价格 ( 式 君 、 )= 严 。 对购 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 房 者 来 说 ， 其 他 商 品 的 边 际 效 用 和 房 产 的 边 际 效 用 之 比 牛 封 f 1:开发商的 各 期 利 润 为二 = b (l + r)， 即 开 发 商 的自 由 资 金 刚 好 取 得 了 社 会 平 均 利 润。 此 时 房地产市场与其他商品市场达到了 一般均衡，均衡价格为p 尸 = c o + r) y 2 ( 1 . 3 ) 1 . 2 . 1 . 2 在贷款条件下分析房地产均衡价格 假设购房者和开发商都可以以 利率r 取得银行贷款 l 。 对购房者而言，效 用函数的 第一项代表对其他商品的消费，为总消费 基金扣除需要归 还的上期贷 款本息后的 净 消费 ， 购房者归 还前期 贷款本息的 概率为凡 1 ; 第 二 项仍为 房产 的效用。 贷款额表示为房产价值的一定百分比 ( 0 夕 1) 。 对购房者求解以 下规划: 艺 ln c， + ， 一 (l 十 r 从 刊 _ . ps l 十 hi 伍 ，君 + h t+ ， ct+， + 式 只 + ， 城+ ， = y + 吞 + l，+ = 口 伍p，+， 城十 : ) 将约 束 条 件 代 入目 标函 数， 得 到 稳 态时( 吞 +i _ 1 = 入 十 ， = l ) 相 应的 一 阶条 件: 伍君 + ， 4 拭+ y l 1 一 0 十 (l + r 护 ps ( 1 . 4 ) 与(l . 1)式 比 较 ， 当 1 一 6 + (l 十 r 卜 ps 1 ， 即 0 夕 生时 ， 开 发 商 供 给的 期 望 价 格 1 +r 上升， 最终总供给曲 线将移动至 55， 。为了 说明pr 发商此时的各期利润: 1 +r的经济含义，考察开 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 尸= ch， 卜 +(l+r执】 一 ch， 八 一 rb一 (l +r碑 l = 2 扭 十 l 犯 十 (l + r )p，】 一 (l + r 冲 一 卜 + (l + ， 延k = b 卜r 十 (l 十 r 执】 十 l 卜 十 (l 十 r )p.】 取得贷款后开发商可以 运用的资金量是b + l ， 从机会成本角度看至少应取 得 社 会 平 局 回 报 礁 = 伍 十 l 袱 + ， ) ， 显 然 ， 当 p. 二 址 时 ， 不 等 式 二 二 ha 成 一”1 十 r 立。不难看到在取得贷款的条件下地产商预期的供给价格提高了，而最终市场 出 清时， 需求曲 线与供给曲 线的移动使均衡价格上升至p。 综上所述，在当开发商和购房者都可以取得银行贷款，且满足条件 。 、 。 、 1 、 凡 、 二一 及 p. 二 一 时 ， 房 地 产 市 场 的 均 衡 价 格 高 于 没 有 贷 款 时 的 1 +rl 十r 均衡价格。从而，证明了银行房地产贷款对房地产价格的静态影响。 图 1 . 1 1 . 2 . 2 银行房地产贷款对房地产价格的动态影晌 所谓银行房地产贷款对房地产价格的动态影响，即分析银行贷款的变动会 对房地产价格产生怎样的影响。 这一部分的论证将房地产贷款细分为房地产开 发贷款和商品房抵押货款，因为这两种贷款从经验上分析对房地产价格影响恰 恰相反。本章分别论述商品房抵押贷款对房地产价格的影响与房地产开发贷款 对房地产的影响， 最后， 将两者统一在一个框架内 分析， 这两个因素对房地产 价格的综合影响. 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 1 . 2 . 3 实证分析商品房抵押贷款与房地产开发贷款对房地产价格的影 晌 根据前面的分析，房地产开发贷款的增加会增加房地产的供给，进而降低 房地产的价格水平:而商品房抵押贷款的增加则会增加房地产的需求，进而提 升房地产的价格。下面通过实证进行分析房地产开发贷款和商品房抵押贷款这 两个相反作用的力量对房地产价格的影响。 1 . 2 . 3 ， 1 模型、变量选择及数据来源 本模型主要分析房地产开发贷款和房地产商品房抵押贷款对房地产价格的 影响，从图2 、图3可以看出房地产开发贷款及商品房抵押贷款均与房地产价 格有较强的相关性，考虑到房地产开发贷款及商品 房抵押贷款可能 对房地产价 格的影响有滞后项，滞后两期进行分析，故采用如下的二元线性回归模型来进 行实证分析。 夕 八 气二 c + aerc l o a n 、+ al r n 汉 o a 月 t_ ， + 产 其中 ， c 为 截 距 项:pr ice在 此 代 表 房 地 产 价 格， 在 此 用 商 品 房 销 售价 格 指 数作为替代变量，数据为从2 0 00年12月到2 0 06年6 月的共23个季度数据， 资料来源于中国经济数据库宏观季度数据库:rc to an代表房地产开发贷款， 此 处用房地产开发贷款余额与商品房销售价格指数的比 值作为替代变量，这一变 量可以理解为实际房地产开发贷款余额，采用2 0 00年 12月到2 0 06年6 月的 2 3个季度数据 ;潮lo a n 代表商品房抵押贷款，此处用商品房抵押贷款余额与 商品房销售价格指数的比 值作为替代变量，这一变量可以理解为实际商品房抵 押贷款余额， 与rc i 0 a n 相同， 采用2 0 00年12月到2 0 06年6 月的23个季度数 据2 ;产 为随机误差项， 假设其均值为0 ， 方差相同。 1 . 23 . 2 回归分析 运用evi 洲55. 0 计量软件对上述模型进行回归结果如下: pr纪 e t = 94一 0. 2 9 rc lo a 月 t_ ， + 0. 46rmto 口 n 目 、(l. 8 ) ， 数据来源于多 期 中国人民银行统计季报， 及 中国货币 政策执行报告， 2数据来源同上 第一章 房地产价格与银行房地产信货的关系 ( 3 3 . 0 2 2 9 2 ) ( 一 3 . 0 2 8 8 2 1 ) ( 1 2 . 2 1 9 1 4 ) 扩司.%25l d w= 1 945 c 、r 勿 口 ” 与r 功 z d 口 ” 的系数均在 1 %的 显著水平下拒绝原假设， 可决系数 扩高 达%.2 51， 模型 拟和 效 果 较好， 具有 较强的 解释力。 通过回归结果看到实际商品房抵押贷款的 增加会在两期后促进房地产价格 的提高，反之亦然， 这与本文之前的理论推导的商品房抵押贷款对房地产价格 的影响是同向的结论相一致。系数为0 . 46，即实际商品房抵押贷款每增加1 ， 商品房销售价格指数将上升0 . 4 6. 实际房地产开发贷款的增加会在两期后会致使房地产价格的 下降，反之亦 然。 这与之前的 认为房地产开发贷款与房地产价格方向变化的经验推论相一致， 系数为 0 . 29，即实际房地产开发贷款每增加 1 ，商品房销售价格指数将下降 0 . 2 9 。 根据掌握的 数据，当 前房地产贷款中商品房抵押贷款的 余额远高于房地产 开发贷款的余额， ;此外， (l. 7) 式中，实际商品房抵押贷款对房地产价格的 影响系数高于实际房地产开发贷款对房地产价格的影响系数 ( 0. 4 6 0. 29)。 由 此可以推出，商品房抵押贷款对房地产价格的正向影响大于房地产开发贷款 对房地产价格的负向影响，从而当前房地产贷款的增加会提升房地产价格，反 之亦然。 需要特别注意的是，房地产开发贷款以 及商品房抵押贷款对房地产价格的 影响是滞后两期的，即半年，这一点是可以 理解的。因为房地产开发贷款与商 品房抵押贷款不是直接作用于房地产价格的，而是分别通过影响供给与需求而 间接影响房地产价格的。开发商获得房地产开发贷款后增加房地产投资， 半年 后这笔贷款对供给的影响才能体现出来， 这点易于理解。 而商品房抵押贷款对 需求的影响有半年的滞后期， 则可以解释为购房者按照现行既定价格购买房屋， 现行价格是由上期决定的， 而现在的需求能力到的下一期才能反映到价格上。 这一点，对现实具有很强的指导意义。 2 侧 拓年6 月的 住房抵押贷款余额大约为2 ， 1 万亿， 而同期房地产开发货款余额仅为13 万亿 第一章房地产价格与银行房地产信货的关系 第三节房地产价格对银行房地产信贷的影响 本节将从理论与实证两方面论证房地产价格对银行房地产信贷的影响。 1 ， 3 . 1 理论推导 关于房地产价格对银行信贷的影响，大部分学者是从房地产价格的财富效 应出发，他们认为房地产价格的财富效应主要表现在以下几方面:首先由 于金 融市场的不完善，个人和企业存在借入限制， 他们只能通过提供抵押品获得资 金，从而他们获得资金的能力是他们抵押品净值的函数。而房地产通常被当成 抵押品，从而房地产价格成为影响私人借贷能力的重要影响因素;其次， 房地 产价格的变化会对消费者的既有财富产生重要的影响，从而促使他们改变其消 费 和借贷计划以 平滑整个生命周期中的消费: 最后，对银行来说， 房地产价格 的上涨提高了 房地产抵押贷款的 市值， 导致房地产信贷可观测风险的向 下修正， 从而会增加房地产业的信贷供给。 本文在借鉴武康平、皮舜 (2004) 论文所设计模型的基础上，从银行经理 人行为这一微观角度出发分析房地产价格对银行信贷的影响。 假设用代表性银行概括银行全体，由于银行的行为由银行经理人决定，因 此假设这一代表性银行经理人的效用函数为: 叽= 遨 + 0 (rl l 一 d 一 c 仁功一 (l 一 r 沁 )(l . 9) 其中u ， 表 示银行 经理人的 预期 效用水平。几 为 贷款 利率，与为 存款利率 d 为 存 款 余 额 ， l 为 贷 款 余 额 。 为 简 化 讨 论 ， 假 定 存 款 是 外 生 给 定 的 。 c 仁 ， d ) 为 除 存 款 利 息 外 的 其 他 营 运 成 本 ， 并 满 足 况/ 况 。 ， 护 c 阳 z l 0 ， 即 边 际 成 本 递 增。r 为单 位贷款可能 给银 行家带 来的 个 人私利。r 为银行 经理获 取个人私 利时不被监管当局处罚的概率。 监管者的存在，银行扩张贷款可能招致监管当局的处罚，并使银行承担金 额为q 0 的处罚。 个人收益归 银行经理 个人 所有， 而处罚 则由 银行承担。 由 于 当前现行的银行监管主要是资产负债比 例管理，即银行对投资者的抵押贷款余 l 7 第一章房地产价格与银行房地产信贷的关系 额不得超过抵押物价值的一定比 例.故假设 抵押房地产的价值是一个随 机变量 万 ， 即 无论是银 行经 理人还是监管当 局都不具 有抵 押物的 完 全信息， 但是 房 地 产的现行价格尸 将为银行经理人与监管者提供评估抵押物价值的有用信息，即 假设随机变量万 ，即无论是银行经理人还是监管当 局都不具有抵押物的完全信 息， 但是房地产的 现行市场价格p 将为银行经理人与监管者提供评估抵押物的 完全信息，但是房地产的现行市场价格尸将为银行经理人与监管者提供评估抵 押物价值的有用信息，即假设变量a 关于银行的房地产资产，在价格尸的条件 下分布为银行经理人与监管者的共同知识，不失一般性，假设: 伞 一 n 恤 。 月 ( 1 . 1 0 ) 该假设的直观含义是，价格上升时，抵押物价值的预期将趋于上升，但抵 押物价值预期的精度将不受价格变化的影响。 监管者规则贷款余额对抵押物价值比例的上限为k ， ，、 .，l _ _ 。， 刀 p 公 曰 一 sk盯 ， 银 a 行经理人将不受处罚;反 之 当 三 k 时 ，银行家将得不到个人私利，并且还要 使银行承担监管者的处罚。根据这一假设，银行经理人不受监管者处罚而获得 个人私利的条件概率为: ; = p(l: 网 刁 由于不存在完全的激励 ( 即总存在代理成本) ( 1 . 1 1 ) ，因此银行当期所赚的每一 元的利润，并不能给银行经理人带来与一元货币等值的效用增量，但银行当期 赚 取 的 利 润， 对 银 行 经 理 人 而 言 ， 总 是 正 的 商 品 ， 因 此， 假 设 存 在。 。 (0， 1) ， 银 行 当 期 单 位 利 润 增 量 ， 将 给 银 行 经 理 人 带 来 数 量 为 ， 的 效 用 增 量 。 (l 一 司即 可 理解为银行的代理成本，6 越小代理成本越高。 在 此 假 定 : 争。 ， 器 。 ， l 。， 磊 。 。 当 l p 时 ， 磊 。 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 即银行贷款增加时银行不受监管当 局处罚的概率将下降， 当房地产价格上升时， 银行不受监管当局处罚的概率将上升。 此外，假定投资者对贷款的需求由下式决定: 几 = 几 护 )几 ， 护 ) 0 r = r (p )r ， (p ) 0 解上述规划问题: m ax va= 皿+ 口 (r. l 一 ro d 一 c 扛 ， 川一 (l 一 r 沁 ) st. ; = 尸 卜 和 ) 几= 几 护 ) r = r (p ) ， 止况。 ar ( _ 。. 。 ， a r 、 人 一 阶 条 件 为 几 = 箭 一 q 前 一 甲十 rl 刻/ “ 如果r 二0 ，即银行经理人没有个人收益，那么: ( 1 . 1 2 ) n即 一u 二丁 口乙 况一况 - 几 。_。，、 .， ， ， ，、二 ， ， 、 ， _ _， ，、 * 、 二 . 、 一 、一 况、 . 。二 。 二 、 二， 、 _， 二 该式 左边的几 为 贷款的 边际 收益， 该式右 边第一 项岑 为 贷款的 边际 运 营成 一 - 一 一 一 一 - -一 - - 一一况 本 ， 第 二 项 一 q 李为 扩 张 贷 款 可 能 招 致 监 管 当 局 处 罚 的 预 期 边 际 成 本 ， 因 此 上 _ 孤 式说明， 没有私人利益时，银行经理人将选择使贷款的边际收益与贷款的边际 成本相等时的贷款水平。 对2 . 11式两边关于风险资产价格尸求导，得到: dl ( _ 护 c _ 即、 一 丫dr _ 勿 二二=1 口 二 刃 二一式丁:1! 下 代 二十人丁 二 口 逮 沪 戈 口 乙 ，ol) lar“ +l塑巫+ ， d 尸况 立+ 二 + 、 ， 碑宜 兰 1 dp一 孤即 _ _， _ _， 一 _ ， 、 *。 _。j r_， ， .、 二 如果银仃系役有私人利益，即大， u ，丑二 二= u ，那么工八哭冰: 口犷 dl ( 。 。 z c 、 一 ，dr. 。 。 2 厂 1 一 二 二=1 口二万犷 1 1 2下二宁甘二 不 二言 1 醚又 d 儿 ， )l ar几伴 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 护 c _.11 ，相 二。 。 几 方 ，_ ， 、 ， 。 .1 。护 r_ 。二卜 1 伯 剐dl_ 。 兰 今 0 ， 此 外， 根 据 假 设 条 件， l 。 ， 可以 得 到器 。 ， 韶 一 一 ” r 一一 一” ” - - - - -一 沉护一 一 dp 即银行经理人不考虑个人私利的情况下，房地产价格的 上升会引 起银行信贷的 上升。 1 . 3 . 2 实证分析 上一节从理论上推导出房地产价格的上升将会促进银行贷款的上升，本节 分别对房地产价格与房地产开发贷款以 及房地产价格与商品房抵押贷款进行实 证分析，以检验的推论. 本文采用一元线性回归模型对房地产价格对房地产开发贷款影响的实证检 验，模型为: 勿 an 二c + “ 尸 八 “十 声 其中，cloan代表房地 产开发贷 款， 在 此用房地产开 发 贷款余 额作为 替 代， 选用2 0 00年12月 到2 0 06年6 月23个季 度数据 ;prlce代表房 地产价 格， 在 此用商品房销售价格指数替代，以2 0 00年12月为基期， 取值10 0 ， 到2 0 06年 6 月共23个季度数据2 ;产为非自 相关的随机误差项，均值为0 ，同方差。 通过evie 讹5 . 0 按照上述模型进行回归，结果为: cloan”一 1 4 0 1 7 + 1 7 9 p r 召 c e ( 一 6 . 5 4 7 )( 9 . 8 5 9 ) 扩 = 0 . 8 2 2 渊=0 . 5 8 4 实证结果显示房地产价格在 1 %的水平内显著，即房地产价格的上升会促 使房地产开发贷款余额的 增加，如果商品房价格指数每增加 1 ，房地产开发贷 款余额会增加179 亿元。 1 资料来源于各期 中国人民 银行统计季报及 中国货币 政策执行报告， 2数据来源于中国经济信息数据库 第一章 房地产价格与银行房地产信贷的关系 同样，采用一元线性回归模型对房地产价格对商品 房抵押贷款影响进行实 证分析，模型为: m to a n = c + 尹 夕 门 “+ r 相同的，m to an代表商品房抵押贷款，在此用商品房抵押贷款余额代替 选用2 0 00年12月 到2 0 06年6 月23个季度数据 ;pr王ce代表房地产价格， 在 此用商品房销售价格指数替代，以2 0 00年12月为基期， 取值1 00， 到2 0 06年 6 月 共23个季度数 据， 数 据来源于中 国 经济信息 数 据库;r 为非自 相关的随 机 误差项，均值为0 ，同方差。 通过e viewss. 0 按照上述模型进行回归，结果为: m to a n = 一 3 6 5 8 0 + 4 09price ( 一 1 4 . 7 0 0 )( 1 9 . 3 8 5 ) r 2= 0 . 9 4 7 d w 二 1 . 4 6 3 回归结果显示房地产价格在 1 %的水平内显著，房地产价格的上升会带来 商品房抵押贷款余额的上升，商品房价格指数每增加 1 ，则商品房抵押贷款余 额会增加4 09亿元. 通过以上实证分析，可以 得出如下结论:一是房地产价格会同向 影响房地 产贷款，因为房地产价格对房地产开发贷款与商品房抵押贷款的影响均为同向 的。二是房地产价格对商品房抵押贷款的影响大于对房地产开发贷款的影响。 综合上述两节的结论，发现房地产价格与房地产贷款之间存在正向的双向 因果关系，即房地产价格的上升会导致房地产贷款的上升，从而引起房地产价 格的进一步上升， 在此“ 正反馈” 机制作用下， 房地产价格将逐步偏离基本面， 泡沫成分越来越大，当泡沫膨胀到一定程度时，必将破灭。 1 资 料来 源于各期 中国 人民 银 行统计季 报誉及 中 国 货币 政策 执行报告 第二章 房地产泡沫与银行风险的 相关性 第二章 房地产泡沫与银行风险的相关性 本章首先分析了银行风险的内在根源银行体系的脆弱性， 一旦遭受房 地产泡沫冲击，由于银行内 在脆弱性，银行面临的 风险 将进一步放大;第二节 论证房地产泡沫如何将风险传导到商业银行;第三节回顾了 历史上几次著名的 房地产泡沫对银行的影响，用以印证前文内容. 第一节银行风险的内在根源:银行体系的内在脆弱性 金融体系脆弱性概念产生于20世纪80年代初期。随着金融自由化、国际 化的不断深入， 呈现出与以 往不同的特征， 即金融动荡与实体经济的联系甚微。 因而， 在探讨外部原因的同时，有关金融部门内部因素也得到深入的剖析，金 融脆弱性分析提上了议事日 程。明斯基在 金融体系内 在脆弱性假说一书中 最先对金融脆弱性问题作了比较系统的解释。他认为，金融体系脆弱性是金融 业的本性，是由金融业高负债经营的行业特点决定的。之后，更为广义的定义 认为，金融脆弱性是指一种趋于高风险的金融状态，泛指一切融资领域中的风 险积聚，具体可分为银行体系内在脆弱性与金融市场内在脆弱性。也就是说， 银行体系脆弱性是金融脆弱性的一个组成部分。 银行是经营货币的企业，是以获取利润为经营目 标、以多种金融资产和金 融负债为经营对象、 具有综合性服务功能的金融企业 。 银行具有高负债经营这 一特征，这也决定了银行要持续经营下去，必须具备两个前提条件:一是存款 者不能在同一时间提款:二是银行必须有效回收贷款。从这两个前提条件不难 发现，银行能够持续经营下去必须要求存款者对银行充满信心，同时银行本身 经营也不能出 现问题， 这两者缺一不可。 但公众信心是非常容易受外界影响的， 当有大的经济事件发生 ( 如泡沫破灭)，或哪怕是风吹草动，公众对银行的信 心往往就会动摇乃至丧失，从而很可能会到银行挤兑存款，使银行面临支付危 机:同时，银行在发放贷款的过程中往往面临着不能回收的风险，尤其是随着 金融自由 化、金融全球化进程的加快，银行业竞争日 益激烈，这样会使银行面 胡援成主编: 货币银行学中国财政经济出版社，2 加1 第二章房地产泡沫与银行风险的相关性 临着更大的经营风险。因此，银行具有内在的脆弱性，即银行这种高风险状态 极有可能演变为银行业危机。 银行所具有的过度信贷， 的内在冲动， 是造成银行内在脆弱性或内 在不稳定 性的核心原因。除 此之外，银行运行机制的固 有缺陷， 也是造成银行内 在脆弱 性或内 在不稳定性的重要原因。 银行内 在脆弱性的 原因主要有以 下几个方面。 2 . 1 . 1 信息不对称与银行脆弱性 信息不对称是银行运营的固有缺陷之一。 信息不对称对于银行主要表现在 三个方面。 第一， 在信贷市场，借款者对贷款项目 的了 解总比银行要更多一些，对借 款项目的风险掌握更多的信息。由于信贷市场存在信息不对称，将会导致借款 者出 现逆向 选择和道德风险。逆向选择和道德风险的存在，使市场上充斥着风 险较高的信贷项目。 逆向 选择将使银行可能提高信贷标准，从而使一些好的 信 贷项目 退出 信贷市场;道德风险指借款人为了获得贷款而可能采取一些欺骗行 为或获得贷款后改变资金用途。 正如明斯基所分析的，他假设市场上存在三种不同财务特性的借款企业: 第一种是抵补性借款企业。这类企业根据自己 未来的现金流量作抵补性融 资，用以满足生产经营活动中对流动资金的需要。对金融机构而言，这类企业 是最安全的借款者。 第二种是投机性企业。这类企业根据预测的未来资金余缺程度和时间来确 定借款。这类企业在一段时间内可能会出现资金短缺。 但从长期来看，它们的 现金收入会大于负债。 第三种是“ 蓬齐” 借款企业，也可称之为泡沫式集资者。这类企业是高风 险借款企业，他们借款用于投资回收期很长的项目。为了支付到期的本息，它 们必须采用滚动融资的方式，并且不断地增加借款金额，而房地产开发企业就 是 “ 蓬齐”企业的典型。 在经济出现繁荣形势的诱导和追求更高利润的驱动下，银行逐渐放松了 贷 款条件。 而借款企业受宽松的信贷环境的鼓励， 倾向 于采取更高的负债比 率。 借款企业中后两类企业的比重越来越大， 而抵补性借款企业的比例则裁来越.l 、 . 1 过 度 信 贷 其 实 是 源 于 亚 当 斯 密 所 提 出 的“ 过 度 交 易 ” 这 一 概 念 。 都 是 指 一 种 违 背 正 常 经 济发 展 规 律 的 一种情况 第二章房地产泡沫与银行风险的相关性 为了 追求更高的 利润，银行支持诸如房地产开发企业此类借款企业从事那些