（统计学专业论文）我国房地产价格的财富效应分析.pdf

摘要 近些年来，房地产价格波动与消费变化之间的关系越来越受到经济研究者和 货币政策制定者的极大关注，这种关注源于过去2 0 年里房地产价格波动对宏观经 济的巨大影响。资产价格波动引发居民消费支出的变动已成为国际经济学界尤其 是宏观政策研究的一个重点。房地产资产作为居民持有资产中价格波动较为频繁 的品种，随着投资于房地产的居民人数急剧上升，房地产价格的波动势必对居民 的消费产生强烈影响。 本文在我国房地产市场价格持续攀升、住房消费成为社会难题，居民消费持 续低迷与储蓄长期居高不下并存的社会背景下，从预期消费和现实消费支出两个 角度深入研究了我国房地产市场价格波动影响消费的财富效应作用机理，试图为 研究房地产价格财富效应提供一个的新视角。 预期消费层面的研究以资产选择与消费理论为切入点，联系房地产的二重属 性，重点分析了我国房地产价格波动通过影响家庭资产选择和消费者信心，进而 影响家庭消费决策的渠道和机制。研究结果表明高房价对消费者信心存在负面影 响，房地产价格在预期消费层面上呈现出一定的负财富效应。针对这种负财富效 应笔者尝试从家庭遗赠动机及位置消费的新视角分析房地产财富效应，这些都有 助于我们更加深刻地理解房地产价格财富效应的复杂作用机制。 现实消费层面的研究不但探讨了房价波动与实际消费支出的关系，而且从货 币政策与货币升值、国际资本流动视角，分析了货币政策和本币升值因素对房价 波动与消费关系的影响。研究结果表明货币政策对房地产价格波动有重要影响， 是房价一消费财富效应关系的重要传导渠道。而汇率波动和国际资本流动引发房 地产泡沫的机理和实证分析表明在我国人民币不断升值、资本持续流入的背景下， 房价波动对消费的财富效应影响更加复杂化，更值得关注。 本文共分为五章：第一章主要介绍了文章的选题背景、选题意义、国内外研 究现状、论文的结构与研究方法、难点、不足与创新之处，在此基础上还对房地 产价格财富效应的相关概念进行了界定。第二章在相关理论分析的基础之上，对 房价波动与消费者信心的相关性进行理论分析和实证检验，并对实证的结论做出 详细分析。第三章探讨了讨房价波动与实际消费支出的关系。首先，分析了房价 波动影响消费的宏观理论基础总量消费函数理论，包括对凯恩斯的绝对收入理 论、弗里德曼的持久收入理论、莫迪利安尼的生命周期理论以及l c p i h 模型的 综合分析；然后，就房地产市场价格波动对消费的影响作实证检验，模型中纳入 了股票资产，以对两种资产的财富效应进行对比分析。第四章在对我国房地产价 格波动与货币政策的相关性进行理论分析和实证检验的基础上，分析了货币政策 通过影响房地产价格进而影响消费的渠道。另外，针对我国当前人民币升值的实 际与预期，从汇率波动与国际资本流动的视角对人民币升值引发我国房地产泡沫 的可能性进行了检验。第五章在总结全文理论探讨和实证研究结论的基础上，分 析了导致我国房地产呈现出负财富效应的原因并结合我国房地产市场的现实状 况，针对性地提出具有可操作性的发展和完善我国房地产市场及居民投资的政策 建议。 关键词：房地产价格消费行为货币政策财富效应 2 a b s t r a c t i nr e s e n ty e a r s ，d u et ot h eh u g ei m p a c to ff l u c t u a t i n g p r i c e so fr e a le s t a t eo n e c o n o m y i nt h ep a s t2 0y e a r s ，a t t e n t i o nh a sb e e nf o c u s e do nt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e n t h ef l u c t u a t i o ni np r i c eo fr e a le s t a t ea n dc h a n g e so fc o n s u m i n g p a t t e r n sb ye c o n o m i c r e s e a r c h e r sa n dp o l i c ym a k e r s t h ee c o n o m i c w o r l d ，e s p e c i a l l yt h em a c r o p o l i c v r e s e a r c h e r sh a v ep a i ds p e c i a la t t e n t i o nt ot h ec h a n g e so fc o n s u m i n g p a t t e r nc a u s e db y c h a n g e so fp r i c eo fa s s e t s ，w j t ht h eb o o m i n go ft h en u m b e ro fi n v e s t o r si nr e a le s t a t e i n d u s t r y , i t sh i g h l yp r o b a b l et h a tt h ef l u c t u a t i o ni np r i c ew i l lh a v ea ne x t e n s i v ei m p a c t o nt h ec o n s u m e r s t h i st h e s i sm a i n l yd i s c u s sa b o u tt h ei m p a c to fp r o p e r t y p r i c ef l u c t u a t i o n0 n c o n s u m p t m n f r o mt h e p e r s p e c t i v e s o fe x p e c t e d c o n s u m p t i o n a n di m m e d i a t e c o n s u m p t i o na n dt r i e st op r o v i d ean e wa n g l ef o rs t u d y i n gt h ew e a l t he f f e c t 1 nt h ee x p e c t e dc o n s u m p t i o nl e v e l t h et h e s i se m p h a s i z e so nt h ec h a n n e l sa n d m e c h a n i s mo fh o wc h i n a sh o u s ep r i c ea f f e c t sa s s e ts e l e c t i o no ff a m i l i e s ，c o n s u m e r s c o n f i d e n c ea n df u r t h e ra f f e c t st h e f a m i l yc o n s u m p t i o n p r o p e r t ys e l e c t i o na n d c o n s u m p t i o nt h e o r ya r ec h o s e na st h eb r e a k t h r o u g hp o i n ta s s o c i a t e dw i t ht h ed u a l n a t u r eo fr e a le s t a t e t h ef i n d i n g si n d i c a t e dt h a th i g hh o u s ep r i c eh a dap r o m i n e n t l y n e g a t i v ee f f e c to nc o n s u m e rc o n f i d e n c ea n dt h er e a le s t a t em a r k e tp r e s e n t e dc e n a i n n e g a t i v ew e a l t he f f e c ti nt h ee x p e c t e dc o n s u m p t i o nl e v e l t h ea u t h o ra t t e m p t st o a n a l y z et h ew e a l t he f f e c to fr e a le s t a t ef r o mt h en e wp e r s p e c t i v eo fm o t i v a t i o n so f f a m i l yb e q u e s ta n dt h el o c a t i o no fc o n s u m p t i o n ，w h i c hi sh e l p f u li nu n d e r s t a n d i n gt h e c o m p l e xm e c h a n i s mo fr e a le s t a t ew e a l t he f f e c t i nt h es t u d yo fi m m e d i a t ec o n s u m p t i o n ，n o to n l yt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h e f l u c t u a t i o no f p r o p e r t yp r i c ea n da c t u a lc o n s u m p t i o n ，b u ta l s o 一f b mt h ep e r s p e c t i v e o fc a p i t a lf l o w t h ei m p a c t so fm o n e t a r yp o l i c ya n dr m b a p p r e c i a t i o no nh o u s e p r i c ea n dc o n s u m p t i o na r ed i s c u s s e d t h er e s e a r c hi n d i c a t e st h a tm o n e t a r yp o l i c vh a sa s i g n i f i c a n ti m p a c to np r o p e r t yp r i c ea n di ti sa n i m p o r t a n tc h a r m e li nt h e p r i c e 。c o n s u m p t i o nw e a l t he f f e c t b e s i d e s ，t h em e c h a n i s ma n de m p i r i c a la n a l y s i so f e x c h a n g er a t ef l u c t u a t i o n sa n dr e a le s t a t ef o a mw h i c hi sc a u s e db yi n t e r n a t i o n a lc a p i t a l f l o w ss h o w st h a ti nt h es i t u a t i o no fr m ba p p r e c i a t i o n a n dc o n s t a n ti n n o wo f c a p i t a l ，t h ew e a l t he f f e c to fh o u s ep r i c ev o l a t i l i t yo nc o n s u m p t i o ni sb e c o m i n gm o r e a n dm o r ec o m p l i c a t e da n d w o r t h yo fm o r ea t t e n t i o n 3 t h ea r t i c l ei sd i v i d e di n t o f i v e c h a p t e r s ：c h a p t e rim a i n l yi n t r o d u c e s t h e b a c k g r o u n d ，s i g n i f i c a n c eo ft h et o p i c ，t r e n d sa n di n f o r m a t i o no ff o r e i g ns t u d i e s ，f o r e i g n r e s e a r c hr e f e r e n c e s ，t h e s i ss t r u c t u r ea n dr e s e a r c hm e t h o d s ，d i f f i c u l t i e s ，s h o r t c o m i n g s a n di n n o v a t i o n so ft h et h e s i s i na d d i t i o n ，t h i st h e s i sa l s od e f i n e st h ew e a l t he f j f e c to f r e a le s t a t ea n dt h eo t h e rr e l a t e dc o n c e p t s c h a p t e r2i sa m i c r o - e m p i r i c a lt e s to f c h i n a s r e a le s t a t ew e a l t he f f e c t f i r s t l y , i ta n a l y z e st h em i c r o - t h e o r e t i c a lf o u n d a t i o no nw h i c h t h ei m p a c to fh o u s ep r i c eo nc o n s u m p t i o ni sb a s e d ，i n c l u d i n gt h ei n t e r - t e m p o r a l a l l o c a t i o nt h e o r y , t h ef a m i l yb e q u e s tm o t i v a t i o na n dt h el o c a t i o no fc o n s u m p t i o n t h e o r y ；s e c o n d l y , i tm a k e sat h e o r e t i c a la n a l y s i sa n de m p i r i c a lt e s t i n go nh o u s ep r i c e v o l a t i l i t ya n di t sr e l e v a n c e 谢t hc o n s u m e rc o n f i d e n c e ，f i n a l l y , i tg i v e sad e t a i l e d a n a l y s i so ne m p i r i c a lf i n d i n g s c h a p t e ri i id i s c u s s e sa b o u tt h ei m p a c to fh o u s ep r i c e v o l a t i l i t yo nc o n s u m p t i o nf r o mp e r s p e c t i v eo fa c t u a lc o n s u m p t i o n f i r s t ，i ta n a l y z e st h e m a c r o t h e o r e t i c a lb a s i s a g g r e g a t ec o n s u m p t i o nf u n c t i o nt h e o r y , o i lw h i c ht h eh o u s e p r i c ev o l a t i l i t y a f f e c t sc o n s u m p t i o n ，i n c l u d i n gt h ec o m p r e h e n s i v ea n a l y s i so ft h e p e r m a n e n ti n c o m et h e o r y , l i f e - c y c l et h e o r ya n dt h el c - p i hm o d e l s e c o n d l y , t h e c h a p t e rc o n d u c t sa na g g r e g a t ee m p i r i c a lt e s to nt h ee f f e c tw h i c hh o u s ep r i c ev o l a t i l i t y p o s e do nt h ec o n s u m p t i o n m o d e l su s e di nt h et e s ti n c o r p o r a t e st h es t o c k st om a k ea c o m p a r a t i v ea n a l y s i so ft h ew e a l t he f f e c to f t h et w ok i n d so fa s s e t s c h a p t e ri vi sa b o u t t h es t u d yo nt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h ec h i n a sr e a le s t a t ew e a l t he f f e c ta n dm o n e t a r y p o l i c y t h i sc h a p t e rm a k e sat h e o r e t i c a la n a l y s i sa n de m p i r i c a lt e s to nt h er e l e v a n c eo f c h i n a sh o u s ep r i c ef l u c t u a t i o na n dm o n e t a r yp o l i c y a n db a s e do nt h e s ef o u n d a t i o n s ，i t a n a l y z e st h ec h a n n e l st h r o u g hw h i c hm o n e t a r yp o l i c ya f f e c t sc o n s u m p t i o nv i ah o u s e p r i c e ；i ts t u d i e st h ee f f e c to fh o u s ep r i c ev i b r a t i o no na g g r e g a t ec o n s u m p t i o na n d m a c r o e c o n o m i cg r o w t hf r o mt h ep e r s p e c t i v e so fe x c h a n g er a t ef l u c t u a t i o n sa n d i n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w si na c c o r d a n c ew i t ht h ec u r r e n tr e a l i t ya n da n t i c i p a t i o no ft h e a p p r e c i a t i o no fr m b c h a p t e rv i sc o n c l u s i o n sa n dp o l i c yr e c o m m e n d a t i o n s t h i s c h a p t e rp u t sf o r w a r dp r a c t i c a lr e c o m m e n d a t i o n so nd e v e l o p i n ga n di n t e g r a t i n gr e a l e s t a t em a r k e t ，a n dm a k e si n v e s t m e n ta d v i c e st ot h ec o n s u m e r sb a s e do nt h ea n a l y s i so f t h ec a u s e so ft h en e g a t i v ew e a l t he f f e c ta n dt h ec o n d i t i o no fc h i n a sr e a le s t a t em a r k e t k e y w o r d s ：r e a le s t a t ep r i c e s ；b e h a v i o ro fc o n s u m p t i o n ；m o n e t a r yp o l i c y ；w e a l t he f f e c t 4 独创性声明 本人声明所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工 作及取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢 的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也 不包含为获得江西财经大学或其他教育机构的学位或证书所使用 过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在 论文中作了明确的说明并表示了谢意。 张啦魄哔珥 关于论文使用授权的说明 本人完全了解江西财经大学有关保留、使用学位论文的规定， 即：学校有权保留送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅； 学校可以公布论文的全部或部分内容，可以采用影印，缩印或其 他复制手段保存论文。 ( 保密的论文在解密后遵守此规定) 日期：驾出 1 导言 1 导言 1 1选题的背景和意义 2 0 世纪9 0 年代以来，伴随全球房地产市场的快速发展，房地产资产对居民消 费行为的影响也越来越深刻。以日本为代表的一些国家曾出现的房地产市场振动， 都对这些国家和地区的居民消费行为产生了显著的影响。前美国联邦储备委员会 主席格林斯潘在2 0 0 1 年曾做出判断，当年美国房地产价格的波动对居民消费行为 的影响甚至要大于股票价格，而且这种趋势在美国还在强化? 。 关于资产价格变动引起居民消费行为变动的研究即资产价格财富效应的研 究，早在2 0 世纪7 0 年代，著名经济学家、曾因创立“生命周期消费假说 而获 1 9 8 4 年诺贝尔经济学奖的莫迪格亚尼( m o d i g l i a n i ) 就在其一系列文章中就提出，假 定劳动收入不变，财富每增加l 美元就会导致美国消费者支出增加5 美分罾。 虽然我国房地产市场的发展尚存在很多不足，但是随着近年来我国房地产投 资热的兴起，投资房产的居民数量急剧上升，由于投资和消费之间存在着相互约 束的关系，房地产投资势必对居民消费行为产生显著影响。房地产价格波动能在 多大程度上影响消费行为，学术界大致上存在着两种不同的观点。一种观点认为， 房地产价格与消费支出之间呈显著相关关系，而且由于房地产价格能够反映宏观 经济的状况，所以其对消费支出的影响将会越来越大；另一种观点则认为，房地 产价格的变动虽然能够在一定程度上引起居民财富水平的变化，但对实际消费支 出并没有显著的影响，因此房地产价格的财富效应并未显现。 目前，我国经济发展面临的一个主要问题是投资增长过快，房地产投资的快 速增长成为本次投资热的主要因素之一。尽管我国政府提出了许多扩大内需的政 策，但实际上消费对经济的拉动仍然偏低。据相关统计资料显示，2 0 0 7 年我国居 民消费率仅为3 5 4 ，是1 9 7 8 年以来的最低水平。在影响消费率的各种因素中， 房地产价格的不断上涨是一个重要因素，为了能购买合适的房产，居民不得不增 加储蓄而减少消费支出。通过对我国房地产价格财富效应的研究，释放房地产价 格带来的财富效应以促进居民消费的增长，进而促进经济持续健康发展具有重要 的理论和实践意义。 在当前我国房地产市场价格持续攀升、住房消费成为社会难题，国内消费低 迷，人民币不断升值的综合背景下，本文拟从实证方面研究我国房地产价格的财 富效应，以期对居民的消费和投资行为做出理性探讨，为我国房地产市场管理和 宏观经济政策的制定提供一定的借鉴。 。g r e e n s p 卸，a i m o p e n i n gr e m a r k s p r e s 朗t a t i o na tf c d e m lr e s e r v eb a n ko f k m s a sc 时s y m p o s i u m ，2 0 0 1 唐建伟资产价格波动。，宏脱经济稳定：f 硕士论文】保存地点：复旦大学图书馆，2 0 0 4 l 我国房地产价格的财富效应分析 1 2 相关概念的界定 在经济研究中，由于视角的不同，学者们往往对一个名词有不同的理解和阐 释，为了避免产生歧义，现将本研究所涉及的相关概念予以界定。 1 2 1收入 在进行消费理论研究时，收入( i n c o m e ) 一直都被认为是影响消费的一个重要 变量。虽然学者们对收入的定义及其在消费决策中的地位存在着不同的看法，但 是在模型设计和实证检验中都纳入了不同形式的收入变量，这些都说明在研究房 地产价格财富效应时不能忽略收入变量的重要性。考虑到房地产市场价格的变动 主要影响的对象是城镇居民，所以本文在建立分析模型时，收入变量以城镇居民 人均可支配收入代替。 1 2 2 总消费与居民消费 本文在分析房地产价格的财富效应时，家庭是主要的微观主体。为了保持分 析的一致性，本文所用的总消费是指居民消费，不包括政府消费在内。因此，文 中的总消费变量仅指居民非耐用消费品消费。将居民对房地产本身的消费从总消 费中剔除，一方面是因为房地产消费属于耐用消费品消费的范畴，另一方面，有 学者认为居民的购房行为应该被看作一种投资，而不是消费的一部分。 1 2 3 房地产与房价 房地产是指土地、建筑物以及固着在土地或建筑物上的不可分离的部分和附 带的各种权益。住宅商品房市场作为房地产市场的重要组成部分，与家庭消费的 联系十分密切。为了突出分析房地产价格财富效应的内在作用机制，本文的研究 对象仅指狭义的房地产市场，即住宅商品房市场。如无特殊说明，下文中所涉及 的房地产均指住宅商品房资产，房地产价格有时也称房价( h o u s i n gp r i c e ) 均指住宅 商品房价格。 1 2 4 财富效应与房地产价格财富效应 财富效应( t h ew e a l t he f f e c t ) 是指由于资产价格上涨( 或下跌) ，导致资产持 有人财富的增加( 或减少) ，进而促进( 或抑制) 消费增长，影响短期边际消费倾 向( m p c ) ，促进( 或抑制) 经济增长的效应。由于社会财富构成的多元化以及财 富结构的不断变化，各种资产价格的变动均可能引起财富水平变化，因此，现代 意义上的财富效应主要指居民净资产价值变化对居民消费需求的影响。 国张冬佑，郑学工居民购房应算投资还足消费 j 冲国统计，2 0 0 6 ，( 1 ) 2 1 导言 所谓房地产价格财富效应，是指由于房地产价格上涨或下跌，导致房地产所 有者财富的增加或减少，其资产组合价值增加或减少，进而增加或减少消费，影 响短期边际消费倾向( m a r g i n a lp r o p e n s i t yt oc o n s u m e ，m p c ) ，促进或抑制经济增 长的效应，这即是房地产价格正财富效应。在本文的研究中涉及的财富效应，若 无特殊说明均指正财富效应。 房地产价格财富效应的传导过程，实质上是虚拟经济作用于实体经济的过程， 在具有发达金融体系的市场经济国家，房地产价格对消费的影响存在多种渠道和 效应。 1 自有住房者的兑现或未兑现的财富效应 兑现的财富效应是指房产所有者因为房价的上升而出卖房产或者利用房产价 值的上升而进行再融资，扩大当期的消费水平。未兑现的财富效应指房产所有者 虽然没有将房产上升的价值变现，但这种潜在的价值上升使得消费者预期自己的 财富增加，扩大了边际消费倾向，即因对未来收入预期的改善而增加消费支出。 在财富效应的作用下，房产作为家庭的一项重要财富，其价格的上涨将直接促进 消费支出的增加。 2 租房者的预算约束效应 对于居民家庭而言，其消费预算存在着一定的限制，某项消费支出的增加势 必导致其他消费支出的减少。随着房地产价格的上涨，承租人应付的房租就会增 加，迫使这些家庭不得不减少其他消费支出。对于房产的出租者来说，房价上升 意味着其收入增加，从而促进其消费支出的增长。不过，l u d w i g 和s l o k ( 2 0 0 1 ) 认 为，预算约束效应可能对房产出租人也同样起作用，尽管作用要小一些：房价上 涨在带来房租上升的同时，也可能导致住房配套性设旌的费用和服务的价格上涨， 当房租上涨带来的收益低于配套设施和服务的支出时，房产出租人也会减少其消 费支出。 3 流动约束效应 金融体系的运转情况也是房地产价格影响消费的一个重要因素。如果房地产 价格上涨，消费者就可能需要进入信贷市场进行融资以应付房价的上涨。假如金 融市场不能为这种融资活动提供支持的话，居民家庭就会通过减少消费支出来应 付更高的房价。相反，如果金融市场能够提供足够的信贷支持的话，消费就可能 不会受到太大的影响。 4 替代效应 。a 1 e x a n d e rl u d w i ga n dt o r s t e ns i o k t h ei m p a c to f s t o c kp r i c e sa n dh o u s ep r i c e so nc o n s u m p t i o ni no e c d 我国房地产价格的财富效应分析 房地产价格上涨可能促使不少计划购房的消费者节衣缩食，减少当期消费， 增加储蓄以保证有足够的能力购买房产，必然导致这部分居民需求总量的下降。 5 信心效应( c o n f i d e n c ee f f e c t ) 波特巴等人认为，资产价格作为经济系统的指示器，其价格的趋势性变动反 应了未来收入预期与价格预期的变动趋势。如果房价持续上涨，则投资者得自于 房地产的收益将由暂时性收入转化为持久性收入，从而增强其消费信心促进消费 增长。 综上所述，房地产价格上升对消费的影响，取决于影响房地产价格和消费支 出的众多因素。由于这些因素是相互作用甚至相互抵消的，所以很难做出一个统 一的结论。但就一般情况来看，市场经济比较完善、房地产融资体系比较发达的 国家和地区，房地产价格对消费支出乃至整个宏观经济的影响会更加明显；从未 来趋势来看，房地产价格对消费的影响在全球范围内正呈上升趋势。 1 3 国内外研究现状及评价 1 3 1国外研究现状 早在2 0 世纪3 0 年代末哈伯特( h a b e r l e r ) 和庇古( p i g o u ) 就曾指出，当居民手中 持有的货币、公债、股票及房地产等资产的实际价值增加时，居民的财富总量上 升，就会增加其消费支出圆。 国外关于房地产价格财富效应的研究较多，且大多数研究成果表明，房地产 价格的财富效应显著存在。s k i n n e r ( 1 9 8 9 ) 在分析收入动态平衡调查数据( p s i d ) 时发现，房价对居民消费的影响虽然较小但计量检验很显著 。y o s h i k a w a 和 o h t a k e ( 1 9 8 9 ) 研究发现，房产价格较高时，准备购房的日本租房者的储蓄率也较高， 但买房的发生率却较低，因此推断房价上涨将同时增加租赁者和房产所有者的消 费。e n g e l h a r d t ( 1 9 9 6 ) 在运用( p s i d ) 数据对房价上涨与当前有房者的消费之间的 关系进行实证分析时发现有房者的m p c 大约为0 0 3 ，但这会因行为反应的不对称 而有所上升 。g i r o u a r d 和b l o n d a l ( 2 0 0 1 ) 运用e c m 模型研究了o e c d 国家的消费 与财富之间的关系，指出加拿大家庭住房财富的m p c 为0 1 8 。 哪p o t e r b a , j s t o c km a r k e tw e a l t ha n dc o n s u m p t i o n j o u r n a lo f e c o n o m i cp e r s p e c t i b e s ，2 0 0 0 ，( 2 5 ) ：2 4 - 2 8 减旭恒消费经济：理论与实证分析i m i 济南：t h 东大学出版社，1 9 9 6 锄s k i n e r , j o n a t h a n h o u s i n gw e a l t ha n da g g r e g a t es a v i n g r e g i o n a ls c i e n c ea n du r b a ne c o n o m i c s ，1 9 8 9 ，( 1 4 ) ”y o s h i k a w a , h i r o s h ia n df u m i oo h t a k e f e m a l el a b o rs u p p l y , h o u s i n gd e m a n da n dt h es a v i n gr a ti nj a p a n e 。，u r o p e a ne c o n o m i cr e v i e w , 19 8 9 “e n g e l h a r d t , g a r yv h o u sp r i c ea n dh o m eo w n e rs a v i n gb e h a v i o r r e g i o n as c i e n c ea n du r b a ne c o n o m i c s , 1 9 9 6 ，( 1 8 ) ”g i r o u a r da n db l o n d a l t h ei m p a c to fs t o c kp r i c e sa n dh o u s ep r i c e so nc o n s u m p t i o ni no e c dc o u n t r i e s i i v l f w o r k i n gp a p e r , 2 0 0 1 4 1 导言 近年来随着对资产价格财富效应研究的不断深入，一些学者还对股市财富效 应和房市财富效应进行了比较分析。l u d v i g 和s l o k ( 2 0 0 2 ) 在对一系列国家的股票 价格和房价对消费的影响进行协整检验分析时发现它们对消费的影响程度要远高 于各国施行的财政政策。c a s e ，k ，q u i g l e y ，j & s h i l l e r ，r j ( 2 0 0 4 ) 利用面板数据 分析了美国以及o e c d 国家的股市财富效应和房市财富效应，认为房市财富效应 远远大于股市财富效应，其弹性系数达到了o 1 7 。j o h nd b e n j a m i n ，p e t e r c h i n l o y & c t d o n a l d j u d ( 2 0 0 4 ) 运用方程嵌入优化模型对美国1 9 4 2 年1 月一2 0 0 1 年4 月的季 度数据进行估计，得出房市财富效用大约是股市财富效应4 倍的结论 。c a m p b e l l 和c o c c o ( 2 0 0 7 ) 在运用微观层面的数据对英国的财富效应进行实证研究时，发现房 市财富效应与股市财富效应在不同人群中存在着较大的差异。n k u n d a n k i s h o r ( 2 0 0 7 ) 利用美国1 9 4 2 - - 2 0 0 2 年的季度数据，通过建立长期均衡模型估计房 市财富效应和股市财富效应，研究结论表明房地产价格每增涨1 美元能带动7 美 分的居民消费量，而相应的股票市值增涨1 美元只能带动3 美分的居民消费量 。 1 3 2 国内研究现状 国内学者对房地产价格财富效应的研究较少，但大多数学者的观点相对一致， 即我国房地产价格财富效应比较显著。刘建江( 2 0 0 5 ) 通过l c p i h 模型从理论上深 入分析了房地产价格财富效应的作用机制，即持续上涨的房地产价格，既增加了 公众财富，又增强了市场信心，引起短期边际消费倾向上升，促进消费扩张，进 而推动经济增长。另外，他还认为房地产价格财富效应比股市效应的影响力更强， 但同时他也提醒持续下跌的房地产价格所形成的负财富效应也会对经济增长产生 较大的副作用 。李玉山( 2 0 0 6 ) 在其研究中发现，短期看住房资产的财富效应为负， 长期则为正，为了有效发挥住房资产的财富效应，需要强化住房资产市场发展的 措施，如消费信贷、住房资产证券化等。邬丽萍( 2 0 0 6 ) 从财富效应的视角分析了 房地产价格上涨对宏、微观经济的影响，认为房地产价格财富效应会影响居民的 消费决策，影响其消费支出总额及结构，进而影响社会总需求并最终影响宏观经 济增长；房地产资产价格上涨的财富效应还会影响居民收入差距，是造成贫富悬 国l u d v i g , a ，& s l o k , t t h ei m p a c to fc h a n g e si ns t o c kp r i c e sa n dh o u s ep r i c e so l lc o n s u m p t i o ni no e c dc o u n t r i e s i m fw o r k i n gp a p e r , 2 0 0 2 留c a s e ，k ，q u i g l e y , j ，& s h i l l e r , r j c o m p a r i n gw e a l t he f f e c t s ：t h es t o c km a r k e tv g r s n st h eh o u s i n gm a r k e t a d v a n c e s i nm a c r o e c o n o m i c s ，2 0 0 5 印3 e n j a m i n ，j ，c h i n l o y , e ，& d o n a l dj u d ，g r e a le s t a t ev e l r s u sf i n a n c i a lw e a l t hi nc o n s u m p t i o n j o u r n a lo fr e a le s t a t e f i n a n c ea n de c o n o m i c s ，2 0 0 4 ，( 4 8 1 。c a m p b e l l ，j y - ，& c o c c o , j 。h o wd oh o u s ep r i c e sa f f e c tc o n s u m p t i o n ? e v i d e n c ef r o mm i c r od a t a j o u r n a lo f e c o - n o m i c s ，2 0 0 7 。n k u n d a nk i s h o r d o e sc o n s u m p t i o nr e s p o n dm o r et oh o u s i n gw e a l t ht h a nt of i n a n c i a lm a r k e tw e a l t h ? i fs o w h y ? j o u r n a lo fr e a le s t a t ef i n a n c ea n de c o n o m i c s ，2 0 0 7 ( 2 2 ) 堪刘建江，杨玉娟，袭冬梅从消费函数理论看房地产财富效应的作用机制【j 】消费经济，2 0 0 5 ，( 2 ) 。李玉山，李晓嘉对我国居民消费的财富效应计量分析f j 】山两财经人学学报，2 0 0 6 ，( 2 ) 5 我国房地产价格的财富效应分析 殊的重要因素，最终也将对宏观经济增长产生影响；政策的制定者必须从财富效 应的视角关注房地产价格的波动，充分发挥货币政策和税收政策的杠杆作用，保 持房价的稳定和合理上涨。朱新玲( 2 0 0 6 ) 认为我国房地产市场不具有财富效应而 仅具有替代效应，但她选取的样本区间为2 0 0 0 年第1 季度至2 0 0 4 年第1 季度， 显然对于协整分析方法而言，这样少的数据是不够的。王国军，刘水杏( 2 0 0 4 ) 认为随着时问的推移，房地产业对一些服务与消费性产业的带动效应越来越大。 谢经荣，朱勇，曲波等( 2 0 0 2 ) 认为房地产泡沫破灭后，由于汇率变化、收入增 长速度放慢等原因，居民消费信心不足，消费能力下降。刘洪玉、郑思齐( 2 0 0 3 ) 从家庭资产组合角度来研究住宅资产的功能，也涉及到了住宅与消费的关系。臧 旭恒( 2 0 0 1 ) 则把房地产纳入我国居民资产选择范畴研究其对消费的影响 。张红 ( 2 0 0 5 ) 运用1 9 9 2 - - 2 0 0 3 年的年度数据对我国住宅财富效应进行了实证检验， 结果表明住宅价格波动与消费呈负相关。同时，她还进一步利用全国3 5 个大中城 市的年度数据来验证各大中城市住宅价格是否具有财富效应，结果表明，自1 9 9 8 年以来，我国3 5 个城市住宅价格对消费起了正向的促进作用，出现了明显的财富 效应，这意味着我国财富效应具有明显的地区差异。马辉( 2 0 0 6 ) 较为详细地研 究了我国股票市场的股价波动和房地产市场的住宅价格波动对国民经济总消费产 生的影响，考察了我国资产价格波动所形成的财富效应，并利用1