（金融学专业论文）保险中介公司的融资模式研究.pdf

f i n a n c i n gm e t h o d o fi n s u r a n c e i n t e r m e d i a r yc o mp a n y 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中以明确方式标明本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担 特此声明 学位论文作者签名： 沙fp 年岁月占日 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位 论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的 印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版， 并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有 权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学 校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；在以不 以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内 容用于学术活动。保密的学位论文在解密后遵守此规定。 ：薹耋， 莠霉未一：? 辜二言兰言 摘要 保险中介公司在我国发展起步晚、时间短，市场份额低，单体盈利能力低下。 随着保险行业分工成为大势所趋，保险中介公司的规模化发展和规范运营至关重 要，而保险中介公司要实现规模经济，就要获取企业发展资金，所以融资问题成 为保险中介公司持续发展的关键。本文从企业生命周期理论与企业融资决策的关 系，以及金融抑制下中小企业的融资决策的角度，分析作为金融抑制下初创型中 小企业的代表保险中介公司的融资模式问题。从我国保险中介公司发展的特 点及盈利模式，证明它们几乎都处于初创期。根据m m 定理及现代资本结构理 论，企业融资优序的模式应该首先是内部融资，其次是借款、发行债券、可转换 债券，最后是发行新股融资。即首先是企业留存盈利，当需要外部融资时，将债 权融资放在优先位置。而对于保险中介公司特殊的初创期经营高风险性及信息高 度不对称性，应该采取：先内部融资，后外部融资；在外部融资中，先股权融资 后债务融资的方式。以市场发展的实际情况说明我国保险中介公司在初创期采取 了内源融资和风险投资融资方式，并以泛华保险服务集团的融资案例予以佐证。 通过研究和总结泛华的成功模式，分析在初创期风险投资融资模式对整个保险中 介行业发展的借鉴意义和可复制性。 关键词：保险中介公司，融资模式，融资优序理论，风险投资 a b s t r a c t i n s u r a n c ei n t e r m e d i a r yc o m p a n yi su n d e rd e v e l o p m e n ti nc h i n a w h i c hw e c a no b s e r v ef r o mi t sl o wm a r k e ts h a r ea n dl o wp r o f i t a b i l i t y w i t ht h et r e n do f i n t r a - i n d u s t r ys p e c i a l i z a t i o n ，s c a l e u pd e v e l o p m e n ta n dp r o f e s s i o n a lo p e r a t i o ni s m o r ea n dm o r ei m p o r t a n tf o ri n s u r a n c ei n t e r m e d i a r yc o m p a n y t h ei n d u s t r y n e e d st og a i nm u c hm o n e yf o rs c a l e - u pd e v e l o p m e n t ，s of i n a n c i a li s s u eb e c o m e s t h ek e ye l e m e n tf o ri t sc o n t i n u a ld e v e l o p m e n t t h i s p a p e ra n a l y z e s t h ef i n a n c i a lm e t h o do fi n s u r a n c ei n t e r m e d i a r y c o m p a n y ，ak i n do ft y p i c a ls t a r t - u ps m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e ( s m e ) ， f r o mt h e r e l a t i o n s h i p o f c o r p o r a t el i f e c y c l e st h e o r y a n d f i n a n c i n g d e c i s i o n m a k i n g , a n dt h ea n g l eo fs m e sf i n a n c i n gd e c i s i o n m a k i n gi m p a c t e db y f i n a n c i a lr e p r e s s i o n f r o mt h ed e v e l o p m e n tc h a r a c t e r i s t i c sa n dp r o f i t a b l e p a t t e r no ft h ei n s u r a n c ei n t e r m e d i a r yc o m p a n y , w ec a ns e et h e ya r ea l m o s ti n s t a r t - u ps t a g e a c c o r d i n gt om - mt h e o r ya n d m o d e r nt h e o r yo fc a p i t a ls t r u c t u r e , t h ep r i o r i t y s e q u e n c eo ff i n a n c i n gf o r m u l a s h o u l db e , f i r s to fa l l ，i n t e r n a l f i n a n c i n g ，a n dt h e nb a n kb o r r o w i n g ，f l o a t a t i o no f l o a na n d c o n v e r t i b l eb o n d s ，a t l a s t ，i s s u i n gn e ws h a r e s ，w h i c hm e a n st oa d o p tr e t a i ni n c o m eb e f o r ee x t e r n a l f i n a n c i n g ，a n d t o a d o p td e b tf i n a n c i n ga s f i r s p r i o r i t yw h e nn e e d se x t e r n a l f i n a n c i n g h o w e v e r , t h e r ea r eag r e a tm a n yo fo p e r a t i o nr i s k sa n ds e r i o u s i n f o r m a t i o na s y m m e t r yi ns t a r t - u ps t a g eo fi n s u r a n c ei n t e r m e d i a r yc o m p a n y w es h o u l dc h o o s ei n t e r n a lf i n a n c i n gf i r s ta n dt h e ne x t e r n a lf i n a n c i n g a n d c h o o s ee q u i t yf i n a n c i n gf i r s ta n dt h e nd e b tf i n a n c i n gw h e ne x e c u t ee x t e r n a l f i n a n c i n g t op r o v e t h i s o p i n i o n ，w h i c hs t a r t - u p i n s u r a n c ei n t e r m e d i a r y c o m p a n ys h o u l da d o p ti n t e r n a lf i n a n c i n ga n dv e n t u r ec a p i t a lf i n a n c i n gi n e x i s t i n gm a r k e to fc h i n a ，b a s e do ni n s u r a n c em a r k e tp r a c t i c a le x p e r i e n c e ，a n d t ou s et h ec a s e ，f i n a n c i n gm e t h o do fc ni n s u r a n c es e r v i c eg r o u p ，a se v i d e n c e t o a n a l y z et h er e f e r e n c ev a l u ea n dr e p r o d u c i b i l i t yo fv e n t u r ec a p i t a lf i n a n c i n gi n s t a r t u ps t a g e w i t ht h ec a s eo fc ni n s u r a n c es u c c e s s f u lf o ri n s u r a n c e i n t e r m e d i a r yi n d u s t r ya n dl o o s e l yo r g a n i z e dc o m p a n yw i t hh u m a nc a p i t a la s c o r e - c o m p e t i t i v e n e s s k e y w o r d s ： i n s u r a n c ei n t e r m e d i a r y , f i n a n c i n gm e t h o d ，f i n a n c i n gf o r m u l a s e q u e n c e ，v e n t u r ec a p i t a l 目录 第1 章绪论l 1 1 本文选题的背景及意义1 1 2 本文研究的主要内容2 第2 章研究理论基础3 2 1 企业生命周期理论3 2 2 企业生命周期理论与企业融资决策的关系4 2 3 金融抑制理论5 2 4 金融抑制理论与中小企业融资决策的关系5 2 5 融资优序理论的修正7 第3 章保险中介公司的融资模式8 3 1 保险中介公司所处的生命周期阶段及其特点8 3 2 保险中介公司的组织架构和盈利模式9 3 2 1 保险中介公司的组织架构及分类9 3 2 2 保险中介公司的盈利模式1 1 3 2 3 民营资本保险中介公司盈利能力低下的原因1 1 3 3 保险中介公司融资的迫切性1 2 3 3 1 保险中介公司市场化发展的结果1 2 3 3 2 政策引导方向1 2 3 4 融资途径分析1 4 3 4 1 风险投资融资1 4 3 4 2 上市融资1 7 第4 章泛华保险服务集团融资模式案例研究2 1 4 1 泛华的业务发展模式2 1 4 1 1 泛华的发展历程2 l 4 1 2 泛华的核心发展模式2 2 4 1 3 泛华的“风投式”扩张模式2 3 泛华的股权架构及上市融资方式2 5 泛华融资的后续问题2 9 泛华融资模式的影响和意义3 0 结论3 1 献3 2 3 2 历在读期间发表的学术论文与研究成果3 4 第1 章绪论 1 1 本文选题的背景及意义 许多学者对于中小企业的融资决策有较为深入和广泛的研究，相关文献可谓 汗牛充栋，如：郭振玺在中小企业融资之道中着重探讨了在现有金融制度下 中小企业的融资问题需要突破政府、银行和中小企业自身的机制障碍，并强调了 中小企业直接融资在现有金融制度下的重要性；张朝元，梁雨在中小企业融资 渠道一书中则从实务操作层面介绍了中小企业能够获得资金的企业债券、民间 借贷、私募股权、风险投资、国内上市、境外上市等2 3 种渠道和1 4 种融资方式。 我国保险中介公司作为2 0 世纪9 0 年代才发展起来的新兴行业，发展起步晚、 时间短，市场份额低，单体盈利能力低下，是我国金融抑制下初创型中小企业的 代表。随着保险行业分工成为大势所趋，保险中介公司的规模化发展和规范运营 至关重要，行业的发展和整合需要适当的政策环境和资金的投入。而目前学术界 针对保险中介公司的融资模式问题的研究文献较少。葛立章( 2 0 0 8 ) 在论风险 投资对保险中介业的影响对于风险投资这一种融资模式对泛华保险服务集团的 业务扩张模式的影响做了具体分析，但对保险中介公司的融资决策问题没有做分 析。陈福( 2 0 0 8 ) 在泛华保险服务的风投式扩张模式一文中主要分析了泛华 保险服务集团的业务扩张模式，描述了泛华的股权结构构成，但也没有涉及到我 国保险中介公司的融资模式问题。本文试图从企业生命周期理论和金融抑制理论 出发，以及企业融资优序理论的角度来探讨和分析保险中介公司的融资模式，提 出适合我国保险中介公司自身特点的融资模式，从而对广大保险中介公司的融资 行为和保险行业监管机构以及有意投资保险中介公司的投资者提供有参考价值 的分析材料。 从政策的角度来说，保监会政策经历了一个从降低门槛，鼓励社会资本参与， 到鼓励行业整合，鼓励有实力者做大做强的过程。2 0 0 5 年以前保险经纪公司的 资本金最低要求是1 0 0 0 万元，为鼓励保险中介的发展，2 0 0 5 年降为5 0 0 万元， 同样，保险代理公司降至5 0 万元，保险公估公司降至2 0 0 万元。在这之后，保 险中介公司每年的新设机构数量增长速度很快，从2 0 0 5 年的1 8 8 7 家增长到2 0 0 8 年的2 4 4 5 家，三年间增长了3 0 。2 0 0 9 年1 0 月，为配合新保险法的实施，保监 会修订颁布了保险专业代理机构监管规定、保险经纪机构监管规定、保险 公估机构监管规定，对保险中介公司的准入门槛作了大幅的提高。其中，保险 经纪公司的资本金最低要求重新提高到1 0 0 0 万元，而保险代理机构的注册资本 提高幅度最大，从5 0 万元提升至1 0 0 0 万元，且在2 0 1 2 年1 0 月1 口仍达不到注 册资本金要求的，保监会不再延续其许可证有效期。随后，保监会给国内大型保 险中介集团签发了全国性保险代理公司的经营牌照，鼓励行业领头羊的发展。但 对于其他数以千计的中小型保险中介公司，又增加了两个关乎生存的问题：融资 压力和行业整合压力。 从行业发展的实际情况来说，保监会保险中介市场发展报告中显示，2 0 0 7 年保险中介公司机构数量增长率为1 0 ，平均总资产增长率为5 ；然而，2 0 0 8 年保险中介公司机构数量增长率为5 ，但平均总资产增长率为1 6 。在设立机构 的最低注册资本金要求降低的情况下( 2 0 0 5 年监管部门为鼓励保险中介市场的 发展，大幅降低了保险中介机构最低注册资本金门槛) ，平均总资产增幅仍大于 机构数量增长率，说明兼并、收购的行业整合行动正在大张旗鼓的进行，行业整 合正在加速。从市场实际情况来看，保险中介行业已经先后形成了泛华、华康、 众合、大童等数家保险中介集团。他们已经在全国多个城市，掌控了几十家保险 中介公司。 作为中国入世之后，金融领域开放程度最高的行业，保险业吸引了众多社会 资金和外国资本密集流入。目前我国已经有1 1 6 家保险公司，其中资金实力强的 各大央企如中石化、中石油、中化、中粮、中铝、国航、南航、海航、东航、宝 钢、上汽等都参股了保险公司；g d p 排名靠前的省级政府的地方政府背景资金也 涉足了这一领域，如上海、北京、江苏、山东、辽宁等；外资公司( 除友邦为外 商独资公司外均为中外合资公司) 数量已经达到4 6 家，占比4 0 。而在目前保 公司经营牌照基本停发的情况下，一些资本已经开始关注并流入保险中介公 。保险中介公司站在发展的十字路口，保险行业分工成为市场发展的必然趋势， 何顺应市场、政策趋势，选择适合自身特点的融资模式，通过资本手段促进行 整合，实现保险中介公司做大做强，承担起保险行业分工的重任，是摆存整个 险中介行业面前的现实问题。 2 本文研究的主要内容 本文从企业生命周期理论与企业融资决策的关系，以及金融抑制下中小企业 融资决策的角度，分析保险中介公司的融资模式问题。根据m m 定理及现代 本结构理论，企业融资优序的模式应该首先是内部融资，其次是借款、发行债 、可转换债券，最后是发行新股融资。即首先是企业留存盈利，当需要外部融 时，将债权融资放在优先位置。而对于我国中小企业来说，由于先天资金不足 后天处于金融抑制的背景下，发展过程中获得债务融资的难度较大，尤其是初 期的发展中，对资金的渴求使得中小企业更加青睐于股权融资。 我国保险中介公司作为金融抑制下初创型中小企业的代表，即具有中小企业 共性特点，业务规模小，运营成本高，融资难度大，投资风险高。同时，保险 2 中介公司也有自身的一些个性特点：与绝大多数中小企业处于劳动密集型产业， 和处于高兴技术产业的中小企业不同，保险中介公司一方面属于利润水平较高的 金融领域；一方面又是以人力资本( 销售团队) 为核心的轻资产公司，这样的公 司在初创期会由于团队建设不成功而导致人员流失，从而产生很大的经营风险， 而且这种经营风险是普通投资者无法通过企业财务报表发现的，信息的高度不对 称性产生了很高的投资风险。从保险中介公司发展的特点及盈利模式和保险中介 公司融资的驱动力来说，以及从对于保险中介公司特殊的初创期经营高风险性及 信息高度不对称性来看，企业融资优序理论具有不适用性，保险中介公司应该采 取先内部融资，后外部融资的方式，而在外部融资时，应采取先股权融资后债务 融资的方式。 本文以市场发展的实际情况说明我国保险中介公司在初创期采取了内源融 资和风险投资融资方式。以案例分析的研究方式，剖析第一家成功上市的保险中 介公司泛华保险服务集团的业务发展情况和融资模式，通过研究和总结泛华 的成功模式，佐证保险中介公司初创期应采取先内源融资后股权融资，最后通过 上市融资的方式来获取企业发展的资金这一融资模式的观点；并分析在初创期风 险投资融资模式对整个保险中介行业发展的借鉴意义和可复制性。 第2 章研究理论基础 2 1 企业生命周期理论 伊查克爱迪思可以算是企业生命周期理论中最有代表性的人物之一。他在 企业生命周期一书中，把企业成长过程分为孕育期、婴儿期、学步期、青春 期、盛年前期、盛年后期、贵族期、官僚初期、官僚期以及死亡期共十个阶段， 认为企业成长的每个阶段都可以通过灵活性和可控性两个指标来体现：当企业初 创或年轻时，充满灵活性，做出变革相对容易，但可控性较差，行为难以预测； 当企业进入老化期，企业对行为的控制力较强，但缺乏灵活性，直到最终走向死 亡( a d i z e s ，1 9 8 9 ) 。 在西方学者对企业生命周期研究的基础上，我国学者对此又进行了修正和改 进，主要代表人物有陈佳贵和李业。陈佳责( 19 9 5 ) 对企业生命周期进行了重新划 分，他将企业生命周期分为：孕育期、求生存期、高速发展期、成熟期、衰退期 和蜕变期。这不同于以往以衰退期为结束企业生命周期研究，而是在企业衰退期 后加入了蜕变期，这个关键阶段对企业可持续发展具有重要意义。李业( 2 0 0 0 ) 3 在此基础上又提出了企业生命周期的修正模型，他不同于陈佳责将企业规模大小 作为企业生命周期模型的变量，而将销售额作为变量，以销售额作为纵坐标，其 原因在于销售额反映了企业的产品和服务在市场上实现的价值，销售额的增加也 必须以企业生产经营规模的扩大和竞争力的增强为支持，它基本上能反映企业成 长的状况。他指出企业生命的各阶段均应以企业生命过程中的不同状态来界定。 因此他将企业生命周期依次分为孕育期、初生期、发展期、成熟期和衰退期。 企业生命周期构建维度是多方面，众多学者针对研究的角度不同，对企业生 命周期划分了各个阶段。尽管众多模型之间有很大差异，但通过比较表明了企业 的成长有相当一致的模式，上述三位学者提出的模型都可归为四个阶段：初创期、 成长期、成熟期和衰退期。 2 2 企业生命周期理论与企业融资决策的关系 陈佳贵在关于企业生命周期与企业蜕变的探讨一书中，对于企业生命周 期理论与企业融资决策问题方面有非常详细的论述，企业生命周期是企业成长阶 段的记录：企业经历初创、成长、成熟、衰退等四个阶段中的一个或数个，循序 渐进或跳跃发展，在不同阶段或者停止发展，维持企业现状，或者被收购，或者 破产( 轨迹中断) ，或者完成自身的发展蜕变为大型企业。相应地，在成长过程中 的不同阶段，企业的融资需求和融资选择也会发生改变，企业需要面对不同的融 资渠道，采取不同的融资策略，选择不同的融资工具，为实现企业发展的目标寻 求资金的保证。孟祥英在企业生命周期理论及其与企业融资的关系一文中也 中规中矩的论述了企业生命周期各个阶段所应该采取的融资方式。 企业处于初创期时，企业基本没有经营现金的流入，而只有投入和经营的现 金流出，加上发展前景的极不确定，投资者不愿追加投入；另外，其规模较小， 企业的产品质量、生产技术、成本、销售渠道等各方面还不成熟，市场占有率低， 利润不高，甚至可能亏损，加上与外界接触少，信息透明度较低，想通过外界筹 措资金的可能性相对较小。所以此阶段企业比较依赖于内源融资，即通过企业创 始人或其家庭成员、亲朋好友提供创业资金的融资方式。 随着企业在经营中逐渐发展壮大，有了一定的资产规模和经营业绩，为了寻 求进一步的发展，保持这种快速发展的趋势，企业需要扩充和壮大自身，此时企 业进入了成长期。成长期的企业利用财务杠杆的作用进行举债成为必然。首先， 此时企业规模开始由小变大，这使企业具备了偿还债务的能力；其次，其与外界 交往增多，信息透明度相应提高，能够顺利地向外界传递企业发展势头良好的信 息，负债融资的渠道相应增加，银行和各类金融机构在利益的驱动下，会相应的 降低借贷的门槛，愿意提供资金；最后，由于债务资本的成本一般低于权益资本 的成本，而成长期的企业也要抓住市场机会，扩充实力，提高生产能力，增加生 4 产投资，这就需要筹集与扩充规模相匹配的债务资金。另外，私募股份、风险投 资基金、共同基金等则为企业提供了外部股权融资的渠道( 孟祥英，2 0 0 9 ) 。 总体来说，企业在成长过程中的不同阶段，由于它所处的经营环境和金融环 境不同，其融资的于段和规模是有所区别的。或者说，各个金融市场在企业成长 过程中的不同阶段发挥着不同的作用，企业应该深入了解各个金融市场的特点和 运作机制，根据企业自身发展的目标和所处的竞争市场环境来选择适当的融资方 式，实现企业规模由小到大的过渡。 2 3 金融抑制理论 金融抑制是分析发展中国家抑制市场机制和不恰当的金融管理政策对经济 成长和发展如何产生阻滞作用的理论，由美国经济学家麦金农和肖提出。其理论 核心是指中央银行或货币管理当局对各种金融机构的市场准入、市场经营流程和 市场退出按照法律和货币政策实施严格管理，通过行政手段严格控制各金融机构 设置和其资金运营的方式、方向、结构及空间布局。金融抑制可以促使银行等金 融企业谨慎运作，控制经营风险，确保银行的安全性、流动性和清偿力，能促进 银行体系的稳健发展和市场竞争机制良好运作，在银行业的稳定和效率之间寻求 最佳平衡点；当出现金融风波，甚至金融危机时，可尽可能以最小的代价保持银 行业等金融企业的稳定。 金融抑制也会对企业的融资产生了阻碍作用，其表现主要是政府当局对金融 活动的强制干预，人为地压低利率和汇率，导致金融体系与实体经济皆呆滞不前 的现象，从而制约了企业的发展。当金融当局硬性规定存款和贷款利率的最高上 限时，必然会出现利率无法准确反映发展中国家资金供求关系和资金短缺特性的 情况。由于多数发展中国家存在较高的通货膨胀率，因而，硬性规定名义利率上 限后，实际利率常常为负数。在负实际利率条件下，储蓄者不愿将其剩余的货币 存入金融体系中，而借款者则被刺激起高亢的借款需求，这将导致资金严重求大 于供，自然会相应产生金融机构以“配给”方式授信和资金投机等现象。当以配 给方式分配资金时，能获得信贷的多是享有特权的国营企业和机构，或者是与官 方金融机构有特殊关系的私营企业。大量的民营企业在信贷配给条件下只得向传 统的非组织市场、高利贷者和当铺求贷。由于发展中国家的金融机构集中于城市， 并主要为特权阶级服务，最多为一些大工商企业提供资金方便，因此，广大中小 企业在资金获取上就较为困难。特别对于融资情况不佳的中小企业，金融抑制则 成为其融资难的关键因素( 卢少辉，2 0 0 5 ) 。 2 4 金融抑制理论与中小企业融资决策的关系 金融抑制背景下中小企业各种传统融资途径受到阻碍，具体表现如下： 5 l 、银行渠道融资 在我国，银行特别是国有大银行一般不大愿意给中小企业贷款，这是因为， 中小企业数量众多，企业的情况千差万别。企业要求贷款的数额小，给中小企业 贷款会大大增加银行的业务量和经营的成本，往往得不偿失。同时，中小企业难 以向银行提出贷款的担保，银行对它们缺乏信任。绝大多数民营中小企业不具备 从银行取得贷款的能力。此外，即使大银行愿意开展向中小企业贷款的业务，为 偿付贷款成本，它们的贷款利率也要比给大企业的贷款利率高，而为减少向中小 企业贷款的风险，银行在向中小企业贷款时往往设置了繁杂苛刻的规定、限制和 手续。这对中小企业来说自然会加大其融资成本。 2 、商业信用融资 我国目前商业信用体系尚待健全，中小企业很难在商业信用中规避风险。长 久以来，国内的商业文化一直是以关系为中心的文化。成功的中小企业的老板通 常都有各种各样的关系网，企业的交易在很多情况下是在这种关系哲学中完成 的，毁约失信的现象也比较普遍。在整个社会还未建立以法制为基础的信用体系 的情况下，将面临更多的商业风险。这就抑制了中小企业利用商业信用进行融资。 3 、非正规金融融资 “非正规金融”是相对于“正规金融 提出的概念，是指不通过依法设立的 金融机构来融通资金的融资活动和用超出现有法律规范的方式来融通资金的融 资活动的总和。其形式多种多样，有民间自由借贷、社会借贷、各种基金会、私 人钱庄、典当行等民间融资方式。由于国家的金融抑制政策，正规金融不能满足 中小企业发展形成的融资需求，非正规金融应运而生；林毅夫、孙希芳在信息、 非正规金融与中小企业融资一文中指出非正规金融的作用是正规金融无法完全 替代的，各种形式的非正规金融在发展中国家和地区广泛存在，非正规金融对于 中小企业融资具有非常重要的作用。在发展中国家的中小企业融资结构中，正规 金融所占比重很小，而内源融资和非正规金融是中小企业创立和成长的主要资金 来源；在发达国家，金融体系发达，针对中小企业融资的各种各样的支持体系比 较完善，非正规金融的空间较小。但是，我国的民间融资还是一种“草根金融”， 没有完全得到正式的身份，因此中小企业借助民间融资渠道不畅通，而且还隐含 着巨大的金融风险。 因此，对于中小企业，金融抑制背景下银行渠道融资、商业信用融资等传统 外源融资受到很到限制，而非正规金融融资得不到合法保障、面临很大的金融风 险。于是，随着国外发达的资本市场逐渐向我国开放，以及我国创业板的出台， 中小企业在进行内源融资的同时，将目光投向了风险投资融资和上市直接融资。 当然，这也是在金融抑制的背景下，风险投资商、投资银行等中介机构与中小企 6 业之间互相选择的结果。 2 5 融资优序理论的修正 企业融资是现代企业经营决策的一项重要内容。给定投资机会，企业可供选 择的外部融资方式主要有两个：股权融资和债权融资。资本结构的不同安排对企 业市场价值有直接的影响。关于这方面的讨论，从早期的资本结构理论、m m 定理及其修正理论、权衡理论、到梅耶斯的等级( 优序) 融资理论对此进行了多方 面的探讨，形成了完整的企业融资优序理论，将债权融资放在外部融资的优先位 置，最后是股权融资。 资本结构理论将债权融资放在优先位置的理论基础是债权融资可以产生节 税效应，从而可以提高公司的价值。但这是在市场完善、信息完全、风险等级一 致、无破产风险等一系列严格假设条件下得出的结论。虽然，梅耶斯( m y e r s ，1 9 8 4 ) 论证了一个投资项目信息不对称的简单模型，但他仅仅认为信息不对称会引起 “投资不足效应”，仍然认为企业外部融资的优选策略是债权融资。 但是，与大企业相比，中小企业具有规模小、可抵押资产少、产品和劳务市 场风险大、收益不确定、信息内部化等特征，特别是在其成长初期阶段具有高度 市场风险、财务风险和人力资本流失风险等经营风险，信息具有高度不对称性， 这与m m 定理及其资本结构理论成立的假定的完全信息、风险等级一致的条件 存在不一致性。这些特质的存在，使得m m 定理及资本结构理论存在的前提条 件发生了根本性的变化，其融资优序策略明显不同于一般企业。因此，对于中小 企业来说，沿m m 定理逻辑所建立起来的企业资本结构理论将作一项修正。在 市场实践中，由于中小企业高度的企业风险导致的极大的破产成本及其代理成本 可能大于债权融资的所带来的节税收益以及风险等级的不一致所要求极高的风 险折现率，使得债权融资决策将不被优先考虑，取而代之的是将股权融资放在首 选位置。 如果采取股权性资本进入，一方面，若企业发展的好，市场就会以股权资本 价格上涨反映出来。在理论上股票价格是由投资者未来收益的贴现，这种对未来 收益的预期是没有上限的，这为股权性资本的投入者提供了一个极为广阔的获利 空间，能有效的解决风险与收益不对称的问题。另一方面，现代企业制度授予了 股权投资者董事会中的相应席位和控制权，直接参与企业的生产管理，从而限制 了创业者、经理人员存传递信息时的不诚实行为，能掌握投资企业较为充分的信 息，从而有效克服两者之间的信息不对称。此外，股权性投资使其能够获得持续 的资金支持。中小企业的成长是一个连续的过程，在成长的每一阶段，都需要资 金支持，且随着企业的发展，资金的需求量越来越大。任何一个阶段，资金的供 给中断或是供给不足，都会使企业陷入财务困境，影响企业的发展。股权性资本 7 为其提供一种稳定持久的资金来源( 张玉明，2 0 0 4 ) 。徐良平( 2 0 0 4 ) 也认为在 我国现有金融制度下，“无论从融资制度的功能比较优势还是从创新型中小企业 资本结构和资产专有性来看，创新型中小企业更偏好于股权融资，或股权融资更 有利于创新型中小企业的成长。 保险中介公司作为中小企业的典型代表，也应 该适用股权融资优先债权融资的融资决策。 第3 章保险中介公司的融资模式 3 1 保险中介公司所处的生命周期阶段及其特点 1 9 2 7 年上海益中公证拍卖行的开业，建立了第一家中资保险公估，也拉开 近代中资保险专业中介机构发展的序幕。新中国成立后，保险中介机构一度退出 历史舞台，直到1 9 9 3 年，河南省保险经纪事务所、上海东方公估行、四川省保 险代理公司陆续开业，保险中介机构才再度开始设立、展业。依据业务范围不同， 我国保险中介公司分为保险代理公司( 仅从事保险产品的代理销售业务) 、保险 经纪公司( 从事保险需求的经纪业务，由于我国保险市场发展不成熟，在现阶段 其个人业务与保险代理公司的业务没有本质区别，而其企业业务主要以财产风险 安排为主) 、保险公估公司( 主要从事保险风险发生后的估损、核赔等业务) 三 类。与我国保险市场的发展相比，保险中介公司起步晚，发展时间短。自1 9 9 3 年到2 0 0 9 年保险中介公司设立的步伐逐步加快，在2 0 0 3 2 0 0 7 年出现爆发式的 增长( 见表3 1 ) 。保监会网站的公开信息显示，截止2 0 0 9 年3 季度，保险中介 公司的数量达到2 5 2 9 家。虽然机构数量多，发展速度快，但是保险中介公司整 体市场份额很低，单体盈利能力水平低。截止2 0 0 8 年底，保险中介机构占全国 保险行业保费收入的占比仅为5 。2 0 0 6 年以前保险中介公司全行业处于亏损状 态，2 0 0 7 年全行业平均盈利状况才实现扭亏转盈。2 0 0 8 年保险中介公司平均单 体年度盈利才刚达到1 0 万元( 见表3 1 ) 。 8 表3 1 ：我国保险中介公司机构数量及经营状况 2 0 0 5 年 2 0 0 6 年 2 0 0 7 年2 0 0 8 年2 0 0 9 年3 季度 末 机构数量 1 8 8 72 1 1 02 3 3 12 4 4 5 2 5 2 9 一新设机构 5 3 33 6 73 4 6( 未发布)( 未发布) 一退出机构 6 48 51 7 4 ( 耒发布)( 未发布) 保险代理公司 1 3 8 51 5 6 31 7 5 51 8 2 2 1 8 8 3 机构数量 保险中介机构5 9 4 亿6 7 2 亿7 8 1 4 亿9 4 9 4 亿1 0 0 7 9 亿 总资产 保险中介机构3 1 5 万3 1 8 万3 3 5 万3 8 8 万( 未发布) 平均总资产 保费收入2 0 4 9 5 亿 2 3 3 2 7 亿3 5 7 4 6 亿5 1 5 0 4 亿4 0 2 3 5 亿 经营收入2 3 8 7 亿3 3 0 1 亿4 8 8 7 亿7 1 4 5 亿 6 1 6 9 亿 盈利一0 0 8 亿0 9 9 亿1 9 5 亿2 5 5 亿 3 1 0 亿 平均肇体年度1 2 6 5 万1 5 6 4 万2 0 9 7 万2 9 2 2 万( 未发布) 业务收入 平均簟体年度- 0 4 万4 7 万8 4 万1 0 4 万( 未发布) 孺利 以上数据根据中国保监会2 0 0 5 - 2 0 0 9 年3 季度保险中介市场发展报告整理 从表3 1 我们可以发现我国保险中介公司中有5 0 以上的机构发展时间不超 过5 年，绝大多数企业业务规模小，盈利水平低，处于企业生命周期中的初创期。 每年退出市场的机构所占比例逐年上升，从2 0 0 5 年的3 提高到2 0 0 7 年的7 5 ， 说明初创期的保险中介公司的经营风险很高。 3 2 保险中介公司的组织架构和盈利模式 3 2 1 保险中介公司的组织架构及分类 绝大多数中小型保险中介公司的组织架构可简单分为销售部门和行政部门， 销售部门是整个业务团队，根据公司不同，会分为若干销售团队，根据业务量的 大小，销售团队管理人员和销售人员获得金额不等的业务提成。行政部门主要负 责工资计算，单证管理等行政事务性工作，少数行政人员即可胜任。而保单承保、 出单、保全、理赔服务等工作几乎都是由保险公司来完成。大型保险中介公司会 有总公司和分公司两层架构，总公司细化为业务开发部门、业务职能( 销售支持) 部门、行政综合部门。由此可见，相对于保险公司有各渠道业务部、运营部、产 9 品开发( 精算) 部、客户服务部、以及财务、人事、法务、i t 等支持部门的复 杂的组织运营架构来说，保险中介公司设立门槛和基本运营要求较低，行业壁垒 不高。 从保险中介公司的股东构成的角度，可以分成以下几个类别： 1 、国有资本控股。国有资本作为大股东的保险中介公司都有较为深厚的行 业背景，其成立的目的大多数是为了服务于股东，满足股东的保险需求，如长安 保险经纪有限公司，是我国业务规模最大的保险经纪公司，是国家电网的下属企 业，股东是十多家电力企业，每年股东业务占其营业收入的绝大部分；类似的还 有竞盛保险经纪有限公司，其股东都是中石油旗下的企业；如湖南邮政保险代理 公司，其大股东是湖南邮政局，控股6 0 ，另两家股东也是湖南邮政局的关联企 业，主要在邮政储蓄的网点从事保险代理销售业务。国有资本控股的保险中介公 司依托于股东的大量保险需求开展业务，主要服务于股东客户和关联企业，数量 不多但业务规模都比较大，2 0 0 8 年全国排名前2 0 的保险经纪公司中有4 0 都是 国有资本控股公司。这类保险中介公司的业务来源相对稳定，股东对其业务发展 的速度和扩张规模要求不高，因此对于融资的需求也不高。 2 、外资控股或参股。入世之后，越来越多的国际保险中介巨头也开始进入 中国，达信( 北京) 保险经纪有限公司是美国知名保险经纪公司m a r s h 集团在中 国的全资子公司；中怡保险经纪是美国最大的保险经纪公司怡安保险集团和中粮 集团双方各出资5 0 成立的；罗便士保险公估( 中国) 有限公司是全球最大的保 险公估公司罗便士在中国的全资子公司。这些外资保险中介公司本身资本实力较 雄厚，凭借外方股东的全球客户网络，在跨国公司客户的保险业务获取方面具备 很强的竞争优势。达信和中怡、罗便士在国内保险经纪公司、保险公估公司的排 名中都位于前列。其业务扩展规模会按照外方股东的发展规划稳定推进，相应的 发展资金也由外方股东或中外双方股东适时追加投入。 3 、民营资本企业。民营资本保险中介公司占据行业机构总量的绝大多数， 主要面对个人客户，往往选择在某一区域市场上精耕细作，如江苏华邦保险代理 公司于2 0 0 1 年成立，在江苏省设立了3 l 家分公司，几乎涵盖江苏省内所有经济 较发达的县级以上城市，用近十年的时间发展成为江苏省内最大的保险代理公 司，2 0 0 8 年位于全国保险代理公司排名第1 5 位。像江苏华邦这样的行业佼佼者， 在发展到一定规模后，融资渠道开始逐渐拓宽。其中有一部分企业，在发展过程 中就得到了风险投资商的资金支持，经过快速机构扩张和收购兼并，形成了拥有 众多子公司的保险中介集团，如华康投资咨询有限公司、泛华保险服务集团、中 国众合有限公司等。但是，像江苏华邦这样规模的民营资本保险中介公司是凤毛 麟角，绝大多数民营保险中介公司规模很小。2 0 0 8 年，年营业收入低于2 0 0 万 1 0 的保险中介公司占行业机构数量的5 0 以上，而这些公司几乎都是民营资本企 业。民营资本保险中介公司自身的资本的先天劣势，使得融资的迫切性和困难度 更加巨大，本文将重点研究其融资问题。 3 2 2 保险中介公司的盈利模式 保险中介公司的盈利模式很简单，就是在与保险公司议定的销售佣金基础 上，扣出一部分发给销售人员。保险中介公司的毛利润来源于两个销售佣金的“差 价 ，类似于消费品行业的“经销商 或“批发商 。业务量越大的保险中介公司， 与保险公司的议价能力越强，可以获取更高的毛利润；相反，业务量较小的保险 中介公司，议价能力越弱，毛利润水平越低。同时，规模较小的保险中介公司由 于不能实现规模效应，也导致职场租赁、非销售人员人力成本等运营成本相对较 高。而保险中介公司的净利润来源于“经销商 的“差价”中扣除运营成本、税 收等支出项目后的结余，因此，大量的民营资本保险中介公司的盈利能力很低。 3 2 3 民营资本保险中介公司盈利能力低下的原因 1 、民营资本保险中介公司在夹缝中生长和生存 保险中介公司在欧美国家上已经有上百年的历史，我国的保险中介公司始于 上世纪九十年代，起步很晚。发达国家在保险业出现之时，销售环节就已经由保 险中介公司来做，也就是说，保险中介市场是与保险市场同时产生、共同发展起 来的，保险中介公司是保险公司主要的产品销售渠道，占据整个保险市场5 0 7 0 的市场份额。而我国的保险中介公司是在有了保险公司之后，在保监会的积极稳 步推进下，才逐步创建、发展的。这一点与市场经济成熟国家的保险中介市场发 展有着本质的不同。 从保险产业链中占据绝对强势地位的保险公司的角度来说，一方面，在保险 行业发展的初级阶段，由于保险公司自己建立销售队伍的成本相对较低，掌控力 也较强，因此，保险公司为销售产品大都选择建立自己的专属个人代理人( 即个 人营销员) 销售队伍，个人代理人队伍获得快速超长发展，截止2 0 0 8 年底，全 国个人代理人己达到2 6 0 万人。相对于保险中介公司的专业销售团队的不足1 0 万人的规模，保险中介公司的发展非常缓慢。另一方面，由于保险公司运营能力 不高，处理渠道冲突的能力不强，使得保险公司对于发展保险中介公司作为主要 的销售渠道的策略上，信心和动力不足，缺乏扶植保险中介公司的动力。 2 、民营资本保险中介公司运营能力弱，运营成本控制能力差 由于保险中介公司的盈利空间来源于保险公司议定的销售佣金与支付给销 售人员的佣金两者之间的差额，而民营资本保险中介公司的业务量较小，议价能 力弱，因此毛利润水平低，公司自身积累发展资金的速度很慢。在缺乏资本投入 的情况下，一方面，绝大多数保险中介公司没有能力引进先进的信息技术和优秀 人才，由于缺乏专业的运营体系，造成运营成本很高，业务部门人员不稳定，产 能不能持续提升；另一方面，由于民营资本保险中介公司创业者人脉资源的行业 和地域的局限性，保险中介公司的营业区域往往仅局限于某个省区，要实现跨省 区的业务