（金融学专业论文）中国风险投资产业化的模式研究.pdf

1 内容提要 当前世界经济发展已经进入知识经济时代在知识经济时代 创造知识和 应用知识的能里与效率将成为影响一个国家综合国力和国际竞争力的重要因素 以知识和密集型技术为基础的知识产业或高新技术产业将成为全部产业的核心新 中国成立以来 我国的高新技术产业得到了长足进展 但和发达国家还存在一定 的差距而制约我国高新技术产业发展的最重要因素就是资金也就是风险投资发 展滞后因此 需要我国在吸取发达国家经验教训的同时探索我国的风险投资的 机制积极推动我国风险投资的发展 从而有力促进我国高新技术产业的发展 本文首先介绍了风险投资及知识经济高新技术产业的内涵和特点分析了风 险投资和高新技术产业的关系及其对高新技术产业发展的推动作用随后介绍了国 外的成功的风险投资运行模式及其相关法律的实施最后结合中国的高科技产业 的发展历史和现状及其我国风险投资发展的历史和现状 着重探讨了如何建立 中国风险投资的产业化模式 本文最终得到的结论在政府的大力倡导下我国风险资本市场正处在一个新 的起点在这一起点上应该以新的思维在全面总结国内外风险资本市场发展的 经验教训的基础上提出发展具有中国特色的风险资本市场的策略和产业化模 式这样才能避免重走自己和别人走过的弯路培育出一个适合中国国情的高效率 的风险资本市场在新世纪知识经济时代的国际竞争中立于不败之地 2 引言 当今世界是知识经济的时代许多传统产业日渐没落而以信息技术生物 技术等为代表的当代高新技术正在日新月异的增长成为一国综合国力发展的重要 因素也是社会经济发展的重要推动力 高新技术产业的发展离不开风险投资无论是从国外风险投资发展走过的历 程及我国的风险投资的发展过程风险投资作为高新技术的孵化器和助推器的作用 是不容置疑的在经济高速发展的今天 在综合国力的竞争中 能否在高新技术 及其产业领域占有一席之地已成为竞争的焦点因此 进一步发展我国风险投资 事业具有重要的意义 我国的风险投资是 80年代中期在政府的推动下产生的1998年政协一号 提案的提出使风险投资受到科技届企业界和金融界的广泛关注1999 年国 务院作出了中共中央国务院关于加强技术创新发展高科技实现产业化的决 定把建立国家科技创新体系发展高新技术提到了维护国家主权和经济安全 命脉的高度而我国的风险投资运行机制还存在很多问题因此 分析高新技 术产业的发展规律和特点风险投资和发展高新技术产业的关系通过和国外风险 投资产业运行模式的比较探讨如何建立符合我国国情的风险投资产业的运行模 式从而更好的发挥推动高新技术产业发展 从而推动国民经济发展的优势和作 用这也是撰写本论文的意义和目的所在 本文首先介绍了风险投资及知识经济高新技术产业的内涵和特点分析了 风险投资和高新技术产业的关系及其对高新技术产业发展的推动作用随后介绍了 国外的成功的风险投资运行模式及其相关法律的实施最后结合中国的高科技产 业的发展历史和现状及其我国风险投资发展的历史和现状 着重探讨了如何建 立中国风险投资的产业化模式 在本文的撰写过程中对外经济贸易大学的杜奇华教授给予了诸多辅导支 持使我受益匪浅在此深表谢意由于笔者水平有限本文中存在的不足和错 误恳请各位专家和读者批评指正 3 第一章 风险投资概述 一 风险投资内涵 1风险投资的定义 风险投资(venture capital)在我国是一个约定俗成的具有特定内涵的概念. 通常 有广义和狭义两种解释; 广义的风险投资泛指一切具有高风险高潜在收益的投 资狭义的风险投资是指以高新技术为基础生产与经营技术密集型产品的投资 而在严格意义上根据美国全美风险投资协会的定义风险投资是由职业金融家投 入到新兴的迅速发展的有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本进一步理 解从投资行为的角度来讲,风险投资是把资本投向蕴藏着失败风险的高科技技术 及其产品的研究开发领域,诣在促使高新技术成果尽快商品化产业化 以取得高 资本收益的一种投资过程从运作方式看是指由专业化人才管理下的投资中介向 特别具有潜能的高新技术企业投入风险资本的过程也是协调风险投资家技术专 家投资者的关系利益共享风险共担的一种投资机制 2风险投资是投资和融资的有机结合 风险投资具有明显的融资性是融资与投资相结合的过程风险这一概念不 仅体现在投资上 也体现在融资上从某种角度来讲 风险投资中最困难也最重 要的是在融资方面而不是在投资方面 风险投资的风险不仅体现在投资方也体现在融资方这是由于风险投资的 融资方式和一般投资的融资方式不同而决定的一般融资的资金来源主要有两种渠 道或者在金融市场上发行股票或债券等金融工具筹集资金或者通过银行贷款 一旦企业经营不佳有效的退路是宣布破产企业以自由资金总额投资者以出资 额为限承担有限责任而风险投资融资的对象有养老基金捐赠基金银行持股 公司富有的家庭和个人保险公司投资银行非银行金融机构或公司外国投 资者风险投资所融得的资金很大程度上取决于风险投资家的个人魅力投资者 本着对风险投资家个人的信赖投出资金他们对风险投资家的这种信任和依赖无形 间给风险投资家施加了很大的压力风险投资家很明白手中融到的这些资金的分 4 量一旦运作有误将来就不可能再从这些人手中融到资金因此 风险投资中 的风险既体现在投资方也体现在融资方 3风险投资的投资范围 风险投资在促进科技向生产力转化从而促进经济高速和持续发展的过程中起 了举足轻重的作用然而风险投资的资金力量却十分有限风险资本只是非公开 权益资本市场即私人权益资本市场中的一小部分所谓私人权益资本是指不必经 过美国证券交易委员会审查登记的在私人之间或各金融与非金融机构之间交易的 权益资本在规模上传统严格意义上的风险投资只占全部私人权益资本市场的 30%在投资对象上它只限于高科技创新项目或创新企业但近些年来风险投 资家开拓了广义上的风险投资业务如风险租赁麦则恩投资风险购并风险联 合投资等 4风险投资是一种权益资本 风险投资是一种权益资本而不是一种借贷资本风险投资为风险企业投入的 权益资本一般占该企业资本总额的三分之一即风险公司拥有投资对象 风险企业 全部股份的 30%以上对于高科技企业来说风险投资是一种昂贵的资金来源 但是它也许是唯一可行的资金来源银行贷款相对要便宜的多但是银行贷款回避 风险安全性第一高科技创新企业无法得到风险投资是一种长期的平均投资 期为 5-7 年流动性差的权益资本一般情况下风险投资家不会将风险资本一次 全部投入风险企业而是随着企业的成长不断的分期分批地投入资金 5风险投资家既是投资者又是经营者 风险投资家不仅是金融家而且是企业家他们既是投资者 又是经营者 风险投资家在向风险企业投资后便加入企业的经营管理也就是说风险投资家为 企业提供的不仅仅是资金 更重要的是专业特长和管理经验 风险投资家在风险企业持有约 30%的股份他们的利益与企业的利益紧密相 连风险投资家不仅参与企业的长期或短期的发展规划企业生产目标的测定企 业营销方案的建立还要参与企业的资本运营过程为企业追加投资或创造资金渠 道甚至参与企业重要人员的雇佣解聘 5 二风险投资的产生与发展 十九世纪美国一些私人银行开始通过对钢铁石油和铁路等新兴产业投资牟 利风险投资的概念初步形成但是真正现代意义的风险投资始于二战之后以 1946 年美国研究与发展公司american research and development corporation, 简称 ard的建立为标志ard 认为二战其间开发的大量新技术具有广阔的商业前 景将经营宗旨确立为对那些新兴的迅速发展的企业提供权益性启动资金推动 这些新兴企业的发展以此促进整个美国经济的发展1957 年ard 对数字设备 公司digital equipment corporation, 简称 dec投资 7 万美元拥有 dec77%的 股权帮助 dec 顺利度过了创业期并进入快速成长的轨迹1966 年dec 公开上 市ard 所拥有的 dec 股权价值 3850 万美元而到了 1971 年这些股权增值为 3.55 亿美元产生了惊人的投资回报这一成功案例改变的了美国风险投资业的未 来ard因此成为风险投资领域具有里程碑意义的先导企业 美国的风险投资业的正式起步源于 1958 年美国政府为了启动风险资本提 高中小企业的技能而通过了中小企业投资法small business investment act, 简 称 sbia该 法 案 促 成 了 小 企 业 投 资 公 司small business investment company简称 sbic制度的建立对小企业投资公司的足见和经营作出具体规 定风险投资业发展的第一浪潮由此应运而生同一时期合伙企业的出现顺利解 决了风险投资家的报酬和 sbic 的投资限制等问题加快了风险投资也的发展进 程 风险投资经历了 50 60 年代的兴起70 年代受石油危机和股市萧条的影响而 衰退在 1978年到 1981 年出现了重大转折开始进入全面发展时期在此期间 美国国会连续通过了一系列具有重要意义的法案其中最重要的一项是对 1974 年 的雇佣退休收入保障法重新做出解释允许养老基金进入风险投资领域改变 了风险投资的基金结构和投入运作方式奠定了有限合伙制在风险投资领域的主导 地位这种形式既保证了风险投资所需要的较长期限又能享受较为优惠的税率 还将机构投资者引入了风险投资领域大大增加了风险投资企业的资金规模社会 各界对风险投资的认识趋向成熟促使其逐步走向长期持续的发展 6 进入 90 年代后随着全球新经济模式的提出高科技产业的崛起特别是互 联网的出现及其迅速扩张加上美国经济的持续景气使风险投资从 80 年代末期 的低迷中再次复苏并强劲攀升一直持续到 2001年截止至 2001 年底美国共有 风险投资公司 1100多家年均风险投资额达到 450 亿美元 三风险投资的特点 1高风险高收益性 风险投资顾名思议是一种高风险的投资行为因此风险投资有别于常 规投资的首要特征是高风险性风险投资的高风险性是与风险投资的投资对象相联 系的传统投资的投资对象往往是成熟的产品较高的社会地位和信誉因而风险 很小而风险投资的投资对象则是高技术中小企业的技术创新活动它看重的是投 资对象潜在的技术能力和市场潜力因而具有很大的不确定性即风险性这种风险 由于来源于技术风险和市场接纳风险财务风险等风险的串联组合因而表现出 一着不慎满盘皆输的高风险性据国外风险投资公司估计风险投资的失败率 高达 80%-80%率仅为 10%-20%其次与高风险相联系的是高收益性高收 益低风险的项目可以说不是没有也是微乎其微的而低收益高风险的项目根本不 会有人涉足风险投资是冒着九死一生的巨大风险进行技术创新投资的虽然失 败的可能性远大于成功的可能性但是技术创新一旦成功由于此时市场上鲜有竞 争对手便可以获得超额垄断利润进而弥补其它项目的失败带来的损失据国外 风险公司估计七十年代投资开发 10 项成果中有一项成功即可盈利 八十年 代投资开发 10项成果有 2 项成功即可盈利据美国 1982 年对 218 家风险企业调 查 投资完全损失的占 14.7%部分损失的占 24.8%但在成功的项目中有 60% 的项目收益率 超过 100%据世界电信联盟1995 年 10 月的一份报告测算高新 信息技术创新每投入 60美元就可获得 1000 美元的产出在美国风险投资公司 的利润率一般为 2535% 2风险投资大都投向高新技术领域 风险投资是以冒高风险为代价来追求高收益 为特征的传统的产业无论是 劳动密集型的轻纺工业还是资金密集型的重化工业由于其技术工艺的成熟性和 其产品市场的相对稳定性其风险相对较小是常规资本大量集聚的领域其收 7 益也就相对稳定和平均这显然不符合风险投资的胃而高技术产业由于其风险 大产品附加值高因而收益也高应合了风险投资的本性因而也就当然地成为 风险投资的绿洲据统计美国 1991 年风险投资约 37%投向计算机领域12% 用于通信领域11%用于医疗技术12%用于电子工业 8%用于生物技术只有约 10%用于低技术领域 3风险投资具有很强的参与性 与传统工业信贷只提供资金而不介入企业或项目管理的方式不同风险投资者 在向高技术企业投入资金的时间也参与企业或项目的经营管理因而表现出很强 的参与性风险投资者一旦将资金投入高技术风险企业它与风险企业就结成了一 种风险同担利益共享的共生体这样一种一荣俱荣一损俱损的关系就 要求风险投资者参与风险企业全过程的管理从产品的开发到商业化生产 从机 构的设立到人员的安排从产品的上市到市场的开拓企业形象的策划等离不开风 险投资者的积极参与管理这对于风险投资者自身的素质要求是十分高的要求风 险投资者不仅要有相当的高新知识还必须有现代金融知识不但要掌握现代管理知 识而且必须有丰富 的社会经验 4风险投资是一种直接投资行为 风险投资的游戏规则首先表现为一种直接投资的行为现在很多人把“担保公 司”也认为是风险投资实际上是把风险投资的游戏规则外延了因为为别人做无 论是信用担保还是资产担保它在财务记录上都是“或有负债”既然是负债就不 是投资风险投资作为一种直接投资追求的是高风险和高收益而与高风险高 收益同在的是由风险资本作为权益性直接投资所支持的处于高成长阶段的高新技术 企业或项目一旦风险资本所追逐的这一投资对象从种子期成长期进入成熟期 与高风险相伴随的高收益便随之转化为常规收益这时风险资本便开始考虑依托于 资本市场实现退资将其接力棒交给追求常规收益的新的投资者因此风险投 资的特征是直接投资于技术创新和转化为第一生产力的不同阶段然后以资本接力 赛的方式实施阶段性投资最后以资本退出方式实现资本利得从而完成风险投资 资本的一个循环 由于风险投资的进入是根据技术创新不同阶段的需求而投入的由此也就有 了风险投资中不同投资方式的组合结构最主要的投资策略表现为一是投资于正 8 在成长和扩张型的企业二是投资于种子型企业国外也把其称之谓“天使”基金 而这两种投资策略都是具体的直接投资行为 由于风险投资充分体现了高风险高收益的特点并在直接投资后要为后面 的资本利得资本增值和资本兑现奠定基础因此对投资项目的选择是至关重要 由此也就构成了风险投资的游戏规则首先表现为直接投资这一基本立足点 5风险投资充分体现了专家理财的职业化特点 从事风险投资业如果不是一批职业的专家在操作那么这种投资行为就不能 冠以风险投资因为风险投资的游戏规则之一就是专家理财职业化投资风险投 资行业自身的投资风险要求职业化投资以规避风险和锁定风险所有才有“从事 风险投资的人首先要懂得规避风险和锁定风险”的行业语言职业投资人的特点是 既理性又冒险离开了理性就是一个赌徒离开了冒险就不是风险投资家由 于风险投资自身投资的特点要求职业投资者必须是复合型的专家理财因为只有 复合型的专家理财才能管好风险投资在中国目前大批可供选择的复合型专家的情 况下作为一家风险投资公司最重要的一个工作是对已有的队伍抓紧培训通过学 科互补的方式先组合出复合型专家小组以此为基础开展风险投资并靠这个平台 逐渐培养复合型专家人才那么在依靠专家理财学科互补的结构上从事风险投 资就必然会逐渐形成一个风险投资基金或公司自身的投资特点按照“有所为有 所不为”的原则突出专家理财的特点和决定成自己投资品种的取向越来越多的 实践告诉我们随着加入 wto趋势进程的加速要想尽快和国际风险投资行业接 轨发展中国的风险投资业以风险投资行业通行的投资理念和投资策略尽快培 育和锻炼一批职业化复合型的人才队伍是当务之急专家理财高水平的复合型 专家理财是决定一个风险投资基金或公司健康发展的基本条件 6风险投资不表现为一定要控股式投资 现代风险投资的游戏规则已发展为不刻意强调控股而是追求组合投资以此 来分散风险风险投资的投资标准之一是看企业领导的群体素质她在很大权重上 决定了投资的决策如果一旦决定进行投资显然已视对方为合作伙伴已充分信 任对方的业务能力既然如此就不必刻意强调通过控股的手段来实现控制的目 的在实践中风险投资作为阶段性投资不强调控股可以在很大层面上符合中国一 9 批科技企业家的内在要求继而使投资合作的谈判简化容易大大降低谈判的交易 成本当然强调阶段性投资处置不好容易被理解为是短期投资如何规避这种认 识使双方强化合作增强理解达到双赢显然要做大量的工作从追求组合投 资分散风险的角度看分散风险意味着不是独家投资而常常是组合投资国外 的风险投资行业把这种投资行为逐渐规范为“领投”和“跟投”两种方式即有一个在 这个行业投资的佼佼者同意对某项目投资的话别的风险投资基金会跟着投资由 此达到分散风险共同受益的目的可以看出作为一个领投的风险投资基金或公 司她在这个行业中的地位和信誉是至关重要的她的这种无形资产的含金量是很 高的 风险投资的现代规则不靠控股这样一个手段来管理企业当然这不意味着投资 者将放弃管理作为职业投资家他对企业的管理是靠制度创新派出董事和为投 资企业提供增值服务等手段进行中观层面的宏观调控所以这种特殊的投资理念与 运行作为就要求合作的双方或几方从合作的一开始就要加强透明度减少信息不对 称和信息屏蔽从而减少双方的交易成本加快和提高合作的速度及质量参加这 个游戏的所有人都必须明确只有靠真诚的合作态度才能使双方达到双赢 风险投资中观层面的调控管理与被投资企业自身负责的微观经营管理形成层面 上的区分与衔接正因为分工不同企业人财物产供销资金流信息流物资 流等等这些都是企业自己的事风险投资的中观管理主要是对资源的管理它不仅 给企业带来货币资本而且要带给企业组织制度创新新的市场份额新的投资理 念新的组织管理模式以及政策资源等一系列增值服务和社会资源同时与企业通 过签订一系列契约性合作协议以保证双方合作的法律约定如“投资协议”“经 营管理协议”“保密和不竞争协议”以及“财务管理协定”等等从风险投资家的角 度考虑当决定与所投资企业合作时主要是看中企业潜在的高增长能力因此要 和企业签订一系列包括保密和不竞争协定在内的一系列法律约定否则风险投资 花巨资扶持了一个企业而这个企业将来会成为风险投资家在商业活动中的竞争对 手显然没有任何一个人会这样做它本身也违背了公平有效竞争的市场规则 7风险投资是阶段性投资 作为风险投资的游戏规则首先考虑的不是靠分红作为主要手段使公司资本增 10 值分红不是风险投资家经营运作追求的目标而是着眼于超常规的股权投资的收 益由此使风险投资的游戏规则中对资本变现的通道有特殊的要求资本的倍增效 益和退出通道取决于对企业资源整合的质量在这一点上不一定所有的被投资企 业都能上市但都要设法退出这时股本增值的边界条件就是资源整合到最佳 资本变现的前提和条件绝不仅仅是说你投资了就一定能实现资本增值没有这么 简单的 1+1=2的逻辑而是必须着眼于资本升值的整个链条要考虑如何通过为 被投资企业提供除货币以外其它的增值服务使市场份额的拓展和企业的迅速成长 有机结合起来提高整个企业的总体水准和综合效益才可能实现资本增值才有 可能实现增值后退出正因为风险投资的特点是阶段性投资退出便成为结束阶段 性投资的重要手段正因为是杠杆性投资所以为使资本有机放大就必须增值退出 后再投资以发挥投机的杠杆作用这种资本推出机制的特殊要求原本是风险投资 机制的一个重要组成部分但有时也为人谈以为退出机制就是上市所以有很多观 点认为退出机制就是创业板市场或叫二板市场认为有了二板市场风险投资就一 定会快速发展这种观点的主要内容是对的但它并不全面特别是退出机制并不 仅仅是上市它也一定包括产权交易在内的各种要素市场的组织交易方式也有私 幕柜台交易网上交易场外交易等各种方式目前在中国正在发展中的资本市 场中主要表现为一是通过在 a股证券市场上市二是得益于国家政策的倾 斜申请在高科技企业板块上市三是在香港创业板上市四是与其他公司捆绑在 一起上市包括和风险投资公司一起申请上市五是出售给已经上市的公司六是 出售给其它包括境外的投资基金七是被投资企业管理层回购等等职业的风险投 资家是替别人理财把别人的钱聚合到一起进行资本管理进行资本放大和投资组 合以最大限度地借助于风险投资的运作机制锁定和控制风险并给投资者带来高 收益在一个投资循环完成后继续进行下一轮的投资以此滚动投资四两拨千 斤的杠杆作用来放大资本效应除此以外也正在酝酿包括用互联网方式交易主体 上网在网上市场的流通中不断体现自己的价值继而再把中介服务组织如结算 公司履约担保会计财务审计律师估值师等组织到网上来使网上交易成 为可能从以上几种不同的退出机制可以看出虽然创业板是资本变现的一个重要 的通道但并不意味着有了创业板风险投资就可以蓬勃发展风险投资的资本退出 11 取决于整个资本市场变现体系的建立在这个体系没有建立以前通过网上交易也 不失为一个创新的思路 8风险投资是集社会资本的投资理财工具 风险投资游戏规则的一个显著特点是以社会资本或民间资本为主所以只有大 规模吸引游资和境外资金不断进入才能真正形成风险投资的规模和态势资金集 合一般有几种表现方式一是信托方式这是典型意义上的风险投资方式二是委 托方式三是公益形态四是资金形态不管哪一种形态只有通过资本的不断放 大才能形成高效益的规模化由此风险投资特别强调资本的来源是民间资本是 社会游资而非政府资本如果一个风险投资管理公司在管理第一个基金后不能继续 放大管理职能扩大管理更多的基金时如果一个风险投资基金在获得第一步资本 后不能把资本变现或放大不能获得更多的民间资本的倾斜或跟进时不管是这个 风险投资管理公司还是这个风险投资基金它的生命力都是有限的 9风险投资需要一个完善的法律制度环境 风险投资由于大量行为是契约式方式所以对经营环境中法律法规有强烈的需 求什么是风险投资迫切需要的法律规定我想主要是风险投资一是靠人来投资 的人是第一位的如何使从事风险投资事业的“金领”阶层的专家能全心全意为基 金理财不仅仅是人的自身价值的实现也在客观上推动了风险投资行业的形成和 发展在国外从事风险投资的都是金领阶层就是说他能给资本家带来倍增效益 风险投资从法律角度来讲对机制特别是对体制的要求极为严格西方基本上都是 普通合伙人(“金领”阶层)和有限合伙人(出资人)入股的合伙制普通合伙人是要负 无限责任对项目投资失败了是要倾家荡产的而有限合伙人只按出资比例承担相 应的责任正是由于这种体制的规定才导致了风险投资家本身有责任也有权 利更有法律的约定必须把风险投资的事做好第二点是中国今天的风险投资是 不完全的风险投资这是与其法律规定相关的不完全的风险投资表现为在注册时 是实收资本金注册制而国外风险投资实行承诺制是根据风险投资当初的约定对某 个项目承诺投资多少如果到了决定投资时才投出相应的资金这种法律对基金管 理人压力较小因为未投资前资金并未在他手里资本金的增值是原股东的事基 金管理者没有额外的压力由此使他对项目的阶段性投资管理可以按专业化的方式 运作但按足额资本金制度使得经理人在项目未选好以前必须承担已到位的资金 12 的压力必须进行双重出击既加大了选择项目的难度又增加了未投出资金的风 险第三点是在税收上国外风险投资的税收政策十分明确向投资风险投资行业 的人倾斜用政策引导大家认识并了解风险投资必须追求规模化必须让他形成相 应的群体行为要想使之规模化形成群体行为一个最大动因就是在税收这样的 敏感政策上有倾斜性靠对个人所得的免税政策来吸引更的多人愿意把钱拿到风险 投资领域来即使投资失败了还有税收减免来弥补损失但我国目前的税收政策 却抑制了吸引很多闲散资金包括境外资金进入风险投资行业可见我们国家在风险 投资严格的游戏规则约定下如何使我们的法律体系尽快的与风险投资自身的游戏 规则和规律相结合显然是需要政府做出制度上的安排第四点是在契约的履约和 监控上更使风险投资的游戏规则对法律要求及其严格大量的投资行为表现为契 约化的方式更要求法律保护投资者的利益强迫契约双方必须按规定履约法律惩 罚那些不履约的法人或自然人保护那些投资的权益人从我国目前的法律环境来 看信用失灵信息不对称和内部人控制等畸形经济人行为以及法律对其惩罚的 滞后性并不适合风险投资在中国快速规模化发展之所以提出这样的问题是希望 透过更多的渠道使政府能够认识到如何真正通过风险投资游戏规则的特点来系统设 定中国风险投资相应的法律规定只有当完善的法律规定真正开始履行职责时才 能使技术创新者皆大欢喜高新技术企业皆大欢喜风险投资人皆大欢喜 10风险资本的再循环性 风险投资是以投入-回收-再投入的资金运行方式为 特征的而不是以时断时 续的间断方式进行投资风险投资者在风险企业的创业阶段投入资金一旦创业成 功他们即在风险市场上转让股权或抛售股票收回资金并获得高额利润风险资 本退出风险企业后并不会就此罢休而是带着更大的投资能力和更大的雄心去寻 求 新的风险投资机会使高技术企业不断涌现从而推进高科技产业化的进程 带来经济的繁荣 四风险投资的运行机制 风险投资有 5 个要素风险投资公司风险资本需要资金又有投资风险的 企业熟知技术市场金融管理的风险投资家相对规范的金融市场 13 风险投资的运行机制一般为掌握有高新技术成果的企业家专家发明 人 为产业化建立一个新公司 需要中试和生产资金 申请风险投资 风险投资公司将申请立案 市场调研技术评估风险判断 作出投资决策 含方案 注入资金 同时投入人才和管理 运行几年后回收资金 进 行新的投资 1种子期 在这一阶段风险投资者多根据创业者所拥有的技术上的新发明新设想以 及对未来企业所勾画的“蓝图”来提供种子资金由于仅有产品构想未见产品原 型所以难以确定产品在技术上商业上的可行性企业的前景始终笼罩在巨大的 风险之中企业应当在种子期内突破技术上的难关将构想中的产品开发出来取 得雏形产品否则夭折就是它唯一的“前途”据统计风险企业在种子期的失败 率超过了 70大部分的“种子”都被现实无情地淘汰掉了 1种子期的主要任务是研究开发 对风险投资来说一粒精心选择的优秀“种子”如果能成功地“孵化”出来那 么就预示着未来的一棵参天大树可以给它带来十倍几十倍甚至上百倍上千 倍的投资回报正是这一充满诱惑的灿烂远景使风险投资家甘冒巨大的风险一 次次涉足于种子期的投资因此种子期所进行的研究开发工作对风险投资有着非 常重大的意义 这里的研究开发工作并非指基础研究而指新产品的发明者或创新企业的 经营者验证发明创造及创意的可行性的研究即运用基础研究应用研究的成果 为实用化而进行的对产品工艺设备的研究研究开发的成果是样品样机或 者是较为完整的生产工艺和工业生产方案 研究开发工作总是由浅入深循序渐 进的刚开始时可以有各种的理论没想和研究试验方案在经过风险企业反复的 实验探索比较后最优的方案会逐渐显露出来通常在种子期结束时如果 能达到以下几个目标就可以说种子期的工作是非常令人满意的 一是开发出的有应用前景的成果能够获得专利这样风险企业就可以通过知 识产权的保护使自己的产品顺利进入市场二是与竞争对手相比所开发出来的产 品的技术水平较高竞争对手难以很快模仿追随这使风险企业容易在一定时期 内获得垄断利润三是能够基本形成发展规模经济所需要的核心能力中的高技术支 14 撑点这是决定风险企业有无发展潜力发展后劲的重要因素之一许多后来发展 较为成功的风险企业都依赖于这一点如我国的北大方正它把计算机硬件技术 软件技术激光技术相组合形成核心能力从而把激光排版系统等高技术产品推 向了世界倘若风险企业在种子期没有开发出有支撑能力的技术企业发展的后劲 就会显得不足最后一点是开发出来的技术产品有广泛的用途可以生产一系 列的产品这为风险企业获得尽可能大的潜在市场打下了基础 值得指出的是 在探讨风险投资时我们应树立这样一种观点尽管风险投资经常是从某种高新技 术产品出发来做出投资决策的但风险投资不仅仅是培育一种或一类产品更重要 的是在培育一个企业确切点说风险投资是从风险企业的成长中获利而不是从 某种产品的发展中获利当然风险企业的发展与其所开发出来的新产品紧密相 连但毕竟企业的发展不完全等同于产品的发展 2 种子期面临的风险 风险投资各阶段所面临的风险各不相同种子期面临的风险主要是技术风险和 资金风险这一时期投入的风险资金稍不注意就会被这两大风险尤其是技术风 险吞噬掉消失得无影无踪为此风险投资家往往会根据风险企业的需要利 用 自己强大的关系网络为企业招募一些优秀的专业人才从各方面来协助企业 集中力量发展技术种子期的技术风险主要表现在两方面 技术成功的不确定新技术新产品的设想虽然令人神往但它能否按预 定目标开发出来谁也不敢拍拍胸脯立下军令状 技术完善的不确定新技术新产品在诞生之初都是十分粗糙的它能否 在现有的技术条件下很快完善起来也是没有确切答案的 通常风险投资家不 会让风险企业无限期地研制下去他们会为企业设定一个达到技术标准的最后期 限如果届时技术标准仍未达到企业就必须关门风险投资家自己也会因此损失 一笔钱如果届时能达到技术标准那么企业下一阶段发展所需的资金就会有着 落因此在这段时间内风险企业中每个人的压力都非常大创业者们工作很努 力常常每天工作 1 0 一 1 4 小时每周工作 6 7 天真可谓竭尽全力了 时刻威胁风险企业的资金风险是指企业因得不到资金支持而无法生存下去的风 险该风险与技术风险紧密相连它在一定程度上从属于技术风险因为风险投资 家总是根据技术开发的进展分期分批地投入风险资金倘若技术开发较为顺利 15 即便遇着一些挫折也能很快地克服那风险企业就不用为资金发愁了但倘若技 术开发遇到严重障碍无法取得突破性进展时资金风险就立刻凸现出来一旦风 险投资家丧失了等待的耐心企业得不到资金的支持自然也就面临覆灭的危险 了由此看来风险投资是十分势利的它只助强不助弱 3 风险企业的组织结构及财务特点 风险企业在种子期主要从事研究开发工作活动比较单一因而其组织结构也 就十分简单松散一位具有管理技术经验的领导式人物财务人员和几位在工 程技术开发或产品设计方面具有专才的人就可以组成一个齐心协力共同开发新技 术的团体了 就财务情况看整个财务处于亏损期企业此时尚未有收入来源 只有费用支出企业取得的风险资金主要用来维持日常运作一部分资金作为工资 提供给创业者们另一部分则用来购买开发实验所需要的原材料一般来说创业 者们大多是为了实现自己的创业梦想而工作的所以为了节约资金不会在这段时 间考虑薪水高低问题 2 初创期 进入初创期企业已掌握了新产品的样品样机或较为完善的生产工艺路线和 工业生产方案但还需要在许多方面进行改进尤其需要在与市场相结合的过程中 加以完善使新产品成为市场乐于接受的定型产品为工业化生产和应用作好准 备这一阶段的投资主要用于形成生产能力和开拓市场由于需要的资金较大- - 约 是种子期所需资金的 1 0倍以上而且风险企业没有以往的经营记录投资风险仍 然比较大据测算约有 3 0 的风险企业在初创期败下阵来因此风险企业从 以稳健经营著称的银行那里取得贷款的可能性很小更不可能从资本市场上直接融 资而这正是风险投资一展拳脚的时候 1 初创期的主要工作中试 中试是一个在放大生产的基础上进行反复设计试验, 评估的过程它利用 生产经营的微系统进行技术试验生产试验和市场营销试验使技术与生产 市场相互调适产生中试结果在较大程度上消除应用新技术所带来的在生产方面 和市场方面的种种不确定性这是新产品由刚研制出来到能够成批量生产并被市 场接受的一个必不可少的过渡性阶段它需要解决两个问题 一是产品与市场的 16 关系此时风险企业要制造出小批量的产品送给客户试用并同时试销然后 根据市场反馈回来的信息对产品生产工艺进行改进以使产品满足市场的需 要符合消费者的口味只有这样新产品才有可能得到消费者的认可二是产品 与生产的关系适销对路的产品要能够大量生产出来才有机会占领市场在初创 期早期风险企业的制造方法生产工艺都很不稳定需要反复多次的试验调 试不断解决生产中出现的各类问题才能提高产品的生产效率 ( 2 ) 初创期面临的风险 初创期的道路上仍是荆棘丛生风险企业将面对各种不同风险的挑战创业者 们要想顺利地闯过这一关除了有足够的勇气和毅力外还得有相当的应变能力才 行技术风险 同是技术风险初创期的内容与种子期的就不一样它包括两方 面一是新产品生产的不确定性新产品的生产往往会受到工艺能力材料供应 零部件配套及设备供应能力的影响一旦它们达不到生产的要求风险企业的生产 计划市场开拓就会因此而受阻二是新产品技术效果的不确定性风险企业在开 发生产新产品的过程中难以事先预料产品的技术效果尤其是那些需要较长时 间才能显示出来的效果更让创业者们忐忑不安产品能不能达到消费者的要求 能不能达到社会的要求另外有些产品在使用过程中会暴露出较大的副作用如 对人体的伤害对环境的污染对生态平衡的破坏等如果风险企业不能从技术上 克服造成副作用的因素那么风险企业的这个产品差不多就失败了因为它会受 到来自政府方面的限制或有关方面的反对这一点在生物行业中体现得尤其明显 市场风险在初创期风险企业费尽千辛万苦研制出的新产品开始真正面对市 场由市场作裁判来确定它的商业价值只有那些能赢得市场的产品才能获得 继续发展的机会此时风险企业所面临的市场风险体现在以下几方面 难以确定市场对新产品的接受能力对一项新产品特别是那些尚未有市场 基础的产品消费者有一个熟悉的过程刚开始消费者往往会持观望态度倘若 他们不知晓产品独特的性能还可能作出错误的判断对于市场最终能否接受新产 品以及接受的容量有多大是很难加以估计的 17 难以确定市场接受的时间新产品推出的时间与诱导出真正需求的时间之间 会有一个时滞由于市场千变万化时滞越长产品所承受的压力就越大这正是 许多风险投资公司热衷于投资附加性技术产品的原因所在因为革命性产品进入市 场所需要的周期太长投资回报较慢有时需要 1 0 2 0年时间而附加性技术产 品如当前的新型电脑新型芯片等由于市场早已了解电脑以及芯片的产品性质 了因此无需再投入巨资耗费时间对产品的功能进行宣传 难以对产品市场的扩散速度作出预测估计过分悲观风险企业容易错过大 好的发展机会而估计过分乐观也会导致风险企业陷入困境 最为常见的市场风险产品的市场竞争力如何处于初创期的企业还是小 企业而它们开发的高新技术产品往往要面对激烈的市场竞争一些资金雄厚的大 公司也在开发类似的产品有时风险企业推出某种产品后别的公司见有利可 图也纷纷凭借自己的实力迅速推出近似或改进的产品企图与风险企业争夺新 产品市场风险企业的产品能否经得起竞争能夺得多大的市场份额也是未知 数 另外资金风险同样也是初创期的一大风险它与种子期的资金风险极为相 似其大小主要依附于前述两大风险只要技术完善市场开发按计划顺利展开 自然会有风险资金送上门来 ( 3 ) 初创期风险企业的财务状况 风险企业在初创期需要达到一个重要财务目标是尽快缩小企业亏损额促使收 支平衡即达到现金流平衡点负现金流转向正现金流由于企业此时支出较大 而收入来源有限要达到该目标可不是一件轻而易举的事据美国因第弗斯公司的 调查1 9 7 2 1 9 8 2 年1 5 7 家风险企业平均需要 3 o 个月才能达到现金流平衡点 在初创期企业资金除了花在中试上外更多的是投入到广告上新产品要得 到市场的青睐首先得让消费者知道它了解它因而运用大量的广告宣传提高 产品的知名度突出新产品的特点优点是必不可少的为此企业一般会将创 造品牌与营造市场结合起来利用高层次的产品品牌打入市场为以后的大规模生 产和大量销售奠定基础这就使广告及其他推销费用在这一阶段达到最高点然 而广告推销成效多在初创期期末或是成长期才显示出来此外由于风险企业 18 尚不具备批量生产的条件其制造成本较高因此初创期的产品售价居高不下 销量因此受到影响销售收入自然也有限虽然企业财务仍处于亏损阶段但亏损 额随着产品销量的增加呈不断缩小的趋势只要财务状况向好的方向发展这就意 味着企业已基本度过了初创期的种种危险企业发展最困难的时期已成为过去飞 速发展的阶段即将来临风险投资者也将在此看到投资成功的曙光 4 初创期企业的组织结构 这时企业已有研究开发部生产部门市场营销部门的划分但各职能部门都把 开发出适销对路的产品看成是自己的职责大家围绕这个目标的实现共同奋斗 密切配合只要新产品还没有在市场上成功地销售出去任何一个成员都不可能声 称已经完成了自己的任务这就如同一支足球队球员们尽管分工不同但却把进 球作为共同的目标所以这时企业多采取一种单元组织的结构即打破部门学 科的界限将企业从事研究开发活动生产制造活动市场营销售后服务等方面 的人员有机地组合起来这样对于技术生产市场营销中出现的各种难题企 业就能够迅速作出反应当然这里也存在一个人际关系协调的问题在很多问题 上大家的意见会不一致这些分歧除了需要一个很强的领导来解决外该组织结 构的职能转换也能起一定作用单元组织结构中的成员不同时间所发挥的作用并 不一样若此时企业主要是为了克服一些技术上的不足那么研究开发人员就成为 主导人员其他人员则辅助他工作此后若市场开拓成为企业需要解决的问题 主要销售专家就会成为主导人员其他如研究开发人员生产人员则成为辅助人 员这样在不同情况下主要听从权威的意见就可以减少大家的分歧由于 初创期风险企业的产品生产市场正处于不断摩擦融合的过程中类似的职能转 换可能会出现好几次 3 . 成长期 ( 1 ) 成长期的工作特点 经受了初创期的考验后风险企业在生产销售服务方面基本上有了成功的 把握新产品的设计和制造方法已定型风险企业具备了批量生产的能力但比较 完善的销售渠道还未建立企业的品牌形象也需进一步巩固因此企业在成长期 需要扩大生产能力组建起自己的销售队伍大力开拓国内国际市场牢固树立 19 起企业的品牌形象确立企业在业界的主导地位另外由于高新技术产品更新换 代的速度快企业应在提高产品质量降低成本的同时着手研究开发第二代产 品以保证风险企业的持续发展成长期的主要工作- - 市场开拓 此处的市场开 拓包括资金市场和商品市场的开拓 我们知道能有机会进入成长期的风险企业其发展前景大都比较明朗与种 子期初创期相比影响企业发展的各种不确定因素大为减少风险也随之降低 企业为了扩充设备拓展产品市场以求在竞争中脱颖而出需要大量的资金支 持所需资金约是初创期的 1 0倍以上因此此时会有大量的风险投资涌入根 据日本 1 9 9 5 年的调查美国风险投资公司及风险投资基金的资金约有 5 0 投向处 于成长期的风险企业另外一些实力雄厚的银行一类的大资本家也能承受住此时 的风险因而它们也愿意向风险企业投资以从风险企业的飞速成长中分享一部 分利润可见尽管企业此时急需资金但其筹资地位却从被动转变为主动选择 谁的资金选择何种类型的资金一般都由风险企业说了算风险企业可以从自己 的利益需要出发确定合理的财务杠杆比例采取种类较多的融资组合但是 风险企业的自由会受到一定的限制如那些在种子期初创期投入资金的风险 投资家常常都有优先提供追加投资的权利这一点经常也是前期风险投资家答应投 入资金的条件之一在合约中一般都列有明确的条款 在商品市场上风险企业的目标通常是在占领国内市场的同时也要占领国际 市场即风险企业从一开始就把自己放在国际竞争的环境下来制定自己的经营策 略一方面这适应了现代经济全球化的趋势另一方面它使风险企业的市场价 值不受当地市场国内市场狭小的限制而可以在广阔的国际市场上得到充分实 现也有利于风险投资从中获得高额回报所以定位于国际市场对风险企业 风险投资来说都预示着更大的机遇更大的利润 2 成长期所面临的风险 在快速成长过程中风险企业会面临较为特别的管理方面的风险- - 增长转型期 问题即风险企业的管理能力跟不上企业快速膨胀而带来的风险它是快速增长的 风险企业常常遇到的问题之一不少风险企业克服重重困难发展到成长期满以 为成功在望高额回报唾手可得没想到大意失荆州栽倒在自己企业的内部管理 上一个原有希望叱咤国际市场的知名企业要么就此销声匿迹要么虽得以生存 20 下来继续发展却也元气大伤难以东山再起只能发展成为一个普通企业了这 不能不叫人惋惜增长转型期问题之所以成为风险企业的特有风险有两个原因 高新技术产业具有收益大见效快的特点因此风险企业的增长速度都比 较快有时甚至达到 3 0 0 5 o 0 的惊人速度而风险企业组织结构的调整管 理人员的扩充却需要一定的时间这就会在许多问题上出现心有余而力不足的 现象 风险企业的创业者们大多是工程师出身对企业管理财务和法律事务所知 不多他们习惯于将精力工作重点放在技术创新上而忽视了企业在组织管理方 面应根据风险企业的发展阶段不断进行调整比如应增加更多的专业人才建立 更正式的组织管理结构而不是继续停留在创业时的那种原始组织管理状态 由于以上两个原因是客观存在的因此增长转型期问题不容回避而要真正解 决这一问题使风险企业健康地发展下去需要在以下方面下功夫一是创业者们 必须转变观念这是最为关键的一点创业者应该认识到尽管在风险企业的创业 初期增长中的企业可以靠创业者的个人扭力以及那帮为他卖力打天下的志同道合 者来支撑但到了风险企业快速发展阶段这种方式就行不通了必须采用现代企 业的管理模式才能使企业良好地运作此外创业者应该学会授权给手下的人 充分信任他们以便将主要精力放在重大决策和处理难题上而不是过多地消耗在 企业管理的细枝末节上二是工作重心转移在成长期风险企业应适时地将工作 重点由工程技术转为经营管理这并不是简单地否定前者的重要性相反它是在 另一个更高的层面上促进工程技术的研究开发对于一个规模日益壮大的企业来 说只有良好的经营管理才能使企业的各项工作顺利进行研究开发工作也才能更 容易地得到资金人才方面的充分支持三是人才的稳定和储备处于成长期的风 险企业正值用人之际企业不仅要引进各类人才还得千方百计留住人才对那些 企业需要的高级管理人才或是掌握关键技术的特殊人才更应采取特殊政策稳住他 们 3 成长期的组织结构及财务状况 风险企业一般将商品的产业化和国际化两步并做一步走组织结构也就打上了 这一烙印它通常采用类似企业集团的形式以高新技术的优势为核心通过技 21 术资本产品等多种联合方式将与其协作的企业组成子公司系列以集权分 权的结合为纽带既注重整体的有效调整又着眼于企业的自主经营并且在要素 投入资金人才技术信息管理等和进程环节研究开发生产销售与服 务等两个方面充分利用国内外的资源进行跨国界的研究开发与市场营销一体化活 动 这一时期产品已为市场所接受会形成较大的市场需求风险企业已开始 批量生产这不但大幅降低了制造成本而且使分摊到每件产品上的广告费用降 低产品价格也有了下降的空间这会进一步刺激需求随着销售额的迅速上升 企业利润也随之增长企业由现金流平衡点转向损益平衡点收回投资资本并 能得到相当大的纯利收入 五 风险投资的作用 风险投资之所以在近半个多世纪以来发展迅速风靡全球是因为它具有以下 几个方面的重要作用 1 . 风险投资在促进技术创新和增