会计学本科生毕业论文-国美电器公司治理的调查分析.doc

I 河南财经政法大学本科生毕业论文 国美电器公司治理的调查分析 院系名称会计学院 姓 名 学 号 专 业会计学 指导教师苏庆华讲师 2011 年 5 月 10 日 5 摘摘要要 股权结构是公司治理机制中最根本的一个因素，它决定了董事会、监事会、 高级管理层等组织机构特征的形成。在我国，特殊的经济发展路径形成了大部 分公司无论国有还是民营股权高度集中的特征，也由此产生了一些严重 的公司治理问题，因而公司治理有效性的研究日益重要。基于民营上市公司的 产权结构明晰以及民营经济对我国国民经济的重要性，本文对国美的股权结构 与公司治理有效性的关系进行研究，集中反映了家族企业走向公众企业过程中 的公司治理困局，启迪人们重新深思公司治理的若干经典命题。依附于熟人社 会、束缚于商道伦理、沉溺于关系契约构成了家族企业制度变迁与结构转型的 路径依赖。客服家族企业走向公众企业过程中的公司治理难题，需要着重解决 控股股东与职业经理人之间的利益冲突、规范股东大会对董事会的概括授权等 问题。 关关键键词词：民民营营上上市市公公司司; ;股股权权结结构构; ;公公司司治治理理 6 A AB BS ST TR RA AC CT T The stockholders structure is a most basic factor of corporate governance in mechanism，which has decided to form the characteristic on board of directors、board of supervisors and highlevel managementIn China，the special economic development way has formed the high degree of concentration of stockholders structure in most of ChinaS listed firmsThe characteristic also produced some serious problems in corporate governance，thus the company govemed the valid research to be more important day by dayBased on Private companyS property right structure defined as well as the privately operated economy to our country national economys importance，this paper governs the valid to gomes stockholders rights structure and the company relations to conduct the research，reflects corporate governance dilemma for those family enterprises which are attempting to change into public enterprises,and inspires people to rethink several classical propositions of corporate governance.Being attached in acquaintance society,chained by com-mercial ethics and indulged with relational contract constitute family enterprisespath dependence,which deeply affect their system changes an structure transformation.To overcome family enterprisescorporate governance problems,we need to solve conflict of interest between controlling shareholders and profes-sional managers,and regulate general meetingsauthorization. K Ke ey y W Wo or rd ds s：L Li is st te ed d f fi ir rm ms s f fr ro om m t th he e p pr ri iv va at te e s se ec ct to or r; ;S Sh ha ar re eh ho ol ld de er r s st tr ru uc ct tu ur re e; ; C Co or rp po or ra at te e g go ov ve er rn na an nc ce e 7 目目 录录 引言.1 一、股权结构与公司治理的相关概念 .2 （一）股权结构相关概念 .2 （二）国内外股权结构研究 .2 （三）公司治理相关概念 .2 （四）国内外公司治理有效性研究 .3 （五）股权结构与公司治理有效性研究 .5 二、国美电器公司情况介绍 .6 （一）公司基本情况介绍 .6 （二）国美电器股权结构和股东管理状况 .6 三、案例分析 .9 （一）公司治理若干经典命题的反思 .9 （二）国美公司治理存在的缺陷 .11 （三）家族企业走向公众企业的影响因素分析 .13 四、对策与建议 .14 （一）家族企业走向公众企业过程中的公司治理难题.14 （二）家族企业如何走出“被锁定的均衡”：分析与建议 .15 参考文献：.17 致谢.18 1 引引言言 进入 2l 世纪后，经济全球化及商业模式的创新冲击了传统的公司治理观念。 以“公司存在的目的是为股东创造最大利益为前提假设而发展出来的公司治理 模式已然落后于当前公司治理的现状。而以“利益兼容法为基础的公司治理模 式研究开始发展成熟，并对公司治理产生了全新的影响。因此，从利益相关人 理论的新视角出发， 对公司治理的有效性进行全新的衡量及研究，以期获得对 我国公司治理研究的一些有益发展。 改革开放 30 年来，民营经济对我国经济发展做出了极为重要的贡献并取得 了极大的发展。政府相继发布支持鼓励民营经济发展的政策，指出 “非公有制经 济已成为我国社会主义市场经济的重要组成”。与民营经济蓬勃发展相伴随的我 国民营企业的不断发展壮大，大批民营企业进入证券市场。截至2008 年底我国 沪深两市上市的民营企业家数已达到643 家。民营上市公司已成为证券市场上的 一个重要组成部分。然而，民营企业现存的公司治理问题以及我国证券市场发 展的不成熟已影响了民营企业长期可持续发展，也制约民营企业走向全世界的 步伐。因而，研究新经济形式下的公司治理有效性不仅对提高我国民营企业的 治理有十分重大的现实意义，而且对促进我国民营企业的发展也会起到积极的作 用。 因此，本文立足于国美电器股权之争引起的公司治理问题的现状，通过对 我国民营上市公司股权结构和公司治理有效性的研究，其中包括国内外股权结 构与公司治理有效性的相关概念及联系，对关于国美电器公司情况的分析，以 及关于国美电器内部治理的缺陷想到的关于家族企业走向的思考，试图从理论上 拓展对公司治理的研究，并期望对完善我国民营企业的治理结构、促进我国证 券市场建立并完善保护利益相关人权益的制度提出有益的意见和建议。 本篇论文共分为四部分：第一部分阐述了股权结构与公司治理的相关理论， 第二部分引述了国美电器公司基本情况和国美电器股权结构与公司治理情况， 第三部分是关于公司治理的案例分析从国美电器股权结构与公司治理的反正引 起的对与家族企业转型为公众企业的的思考与反思，第四部分讲的是对完善我 国民营企业的治理结构、促进我国证券市场建立并完善保护利益相关人权益的 制度提出的有益的意见和建议。 2 一一、股股权权结结构构与与公公司司治治理理的的相相关关概概念念 （一一）股股权权结结构构相相关关概概念念 1股权 在股份制公司，股权指股东(投资者)对公司财产的所有权，它是股东(投资 者) 基于出资认购股份、依公司章程的规定和程序参与公司事务而对股份公司 拥有的各种权利，并由此派生出的股东所享有的自益权和共益权。股权可以依 法转让。 2股权结构 股权结构指股份制企业中不同股东的属性、所持股权的数量及比例、股东之 间的相互关系以及控股权的归属。它反映了反应了股份制企业中各权利主体责 权利关系。由此可以看出，股权结构是整个公司治理制度的基础，它决定了股 东的性质和股东大会，进而确立了股东的决策方式，从而直接影响对董事会、 监事会的人选和效率， 并最终作用于经理层。因此，股权结构的科学合理安排 是影响公司治理有效性的重要因素。综上所述，本文的股权结构主要包含以下 几个因素：(1)股权集中度。即股权的分布状况集中还是分散。例如，第一 大股东持股比例，控股股东持股比例、前十大股东持股比例等。 (2)股权性质。 指股东的类型以及各种类型股东持有股份的比例。在我国，由于经济性质的特 殊性，股东有国有法人、自然人、民营法人等划分。本文只研究控股股东或实 际控制人为自然人和民营法人性质的上市公司。 （二二）国国内内外外股股权权结结构构研研究究 1.国外股权结构研究 Claessens 和 Fan 对有关亚洲各国(不含日本)公司治理的研究表明， 缺乏 对少数股东的有效的法律保护是亚洲各国公司治理的主要问题。公司较低的透 明度、关联方交易以及多元化经营使得代理问题进一步复杂化甚至恶化。该研 究对亚洲公司的股权高度几种问题进行了分析，特别涉及了中国证券市场上政 府作为第一大股东的情形，并指出当控股股东是政府时，所有权与公司价值的 关系将变得更为复杂。Faccoi 和 Lang 研究了 5232 家西欧国家的公司的股权结 构，结果发现存在两种比较典型的股权结构分散持股(3693)和家族控股 (4429)。其中，分散持股的公司主要是英国和爱尔兰的；家族控股的公司 主要出现在其他欧洲国家。研究还发现，大公司和金融公司较多采用分散持股 同时也有较多的国家持股；小公司和非金融公司则多是分散持股。总体而言， 欧洲公司的股权较为集中。 2.国内股权结构研究 3 一些学者研究了我国企业股权集中度形成的原因及其决定因素。张俊喜、 张 华认为，股权集中度的决定因素主要有四个，包括企业规模、公司绩效、所 有者 的控制权以及政治力量。他们指出，在一般情况下，企业规模与其竞争力的强弱 是成正比例关系的。竞争力越强，企业的市场价值就越高，较高的市场价 值会吸 引更多的投资者，股权集中度也随之降低。当然，股权集中度与公司治理之间 不是单向关系， 而是双向的、相互影响的。而且他们还认为，股权集中度是随 着经济的发展和制度的变迁不断调整的。 （三三）公公司司治治理理相相关关概概念念 1公司治理的涵义 公司治理的涵义有狭义和广义之分。狭义的公司治理主要处理的是股东与 高层管理者之间的关系问题，也就是说它主要解决的是由于所有权与控制权相 分离而产生的委托代理问题。而广义的公司治理则是关于企业组织方式、利益 分配、控制机制等一系列制度安排。它不仅界定了企业与其所有者 (股东)之间的 关系，而且包含了企业与其利益相关者之间的关系。根据企业的契约理论，我 们可以把企业看作是各类参与者之间达成的一系列隐含的与实际的契约，这些 契约规定了各个利益相关者在各种情况下的权利、责任及报酬。这就意味着利 益相关者的多元性。因此，为了实现公司治理的有效性的最大化，必须把他们 的利益协调起来。 2公司治理理论 众所周知，公司治理的研究起源于Berle 和 Means 的大作现代公司与私有 财产。他们通过对200 多家美国非金融公司的考察认为，在股权极其分散的 条件下，高级经理人实际上掌握了企业的控制权。由此，他们提出了所有权与 控制权相分离的命题。Jonson 和 Meckling 的研究将这种观点进一步发展，提出 了公司代理成本的概念及模型。该模型首次在公司行为的综合模型中融入了人 的本性。该研究认为，由于不拥有股权，管理者牺牲股东利益从而来满足个人 利益，并由此形成了包含担保支出、监督支出和剩余损失在内的代理成本。而 Shleifer 和 Vishny 的研究认为，公司治理最基本的是该如何确保投资者获得回 报，并对大股东在公司治理中所发挥的作用进行了分析及论述。他们发现，在 股权分散的企业中，由于获得的监督收益远远小于其将承担的监督成本，因此， 中小股东没有动力监督管理层的行为。于是便产生了股权分散条件下的 “搭便车 问题，少数大股东的存在也得到了解释。而同时，这些大股东也可能将财富从 其他小股东那里转移出来。亚洲金融危机的爆发引发了学术界对公司治理问题 研究的又一热潮。根据上述研究成果，一个国家的法源决定其 公司法及商 法的特点，而不同的商业法律对外部投资者尤其是中小投资者的保护程度是 有差别的。因此，不同国家便形成了不同的所有权结构，进而形成不同的公司 治理模式。 （四四）国国内内外外公公司司治治理理有有效效性性研研究究 4 关于治理有效性的问题，国内外的学者进行了许多深入的研究。其中，大 部 分研究文献中，公司治理有效性的指标多采用公司价值、公司绩效等 (如托宾 Q、净资产收益率)指标来衡量，然后对公司治理要素与这些指标的关系进行统 计 分析(如回归分析)，从而来验证公司治理的效果。然而，由于样本、变量以及 计量方法的选择不同，研究结果也会存在一定程度上的差异。由于学界对公司 治理有效性还没有一个统一的认识，而在已有的文献中，学者们主要使用 “公司 治理力”、“公司治理效率、“公司治理效果”以及“公司治理绩效和质量” 等字眼来表述公司治理水平，因此，本文从以下四个方面来对国内外前人对公司 治理有效性的研究进行总结。 1公司治理绩效研究 国外的以公司绩效等指标来衡量公司治理的主要有：Jensen 和 Meckling(1976)、Morck，Shleifer 和 Vishny(1988)、Holderness 和 Sheehan(1988)、Mcconnell 和 Servaes(1990)以企业价值指标如托宾Q 等来衡量 公司治理；Dcmsctz 和 Lehn(1985)以会计利润率来衡量公司治理的效果，来研究 股权集中度对会计利润率的影响； Goergen(1997)以总资产现金流表示的盈利能 力来衡量；Wdg(1999)以资产回报率(ROA)来衡量公司治理。国内的研究中，许小 年、王燕(1999)、孙永祥、黄祖辉(1999)、周业安(1999)、张红军(2000)、高明 华(2001)、于东智(2001)、刘国亮、王加胜(2000)、刘小玄(2000)等学者多以 Tobin Q、总资产收益率(ROA)、净资产收益率(ROE)以及每股收益(EPS) 等公司 绩效指标来研究不同的股权结构对公司治理的影响。 2公司治理效率 Volpin 通过考察高管变更与公司业绩的关系及检验公司业绩是否优于其他 同类公司等两种方法来检验公司治理机制的效率。李增泉研究的高管变更与公 司绩效三模型；毕汝珍通过实证对我国上市公司治理结构的有效性各个要素进 行了研究。谢百三、谢曙光对直接上市和间接上市的民营上市公司进行了分类 研究，得出的结论是在当前的市场经济制度下，民营上市公司不比国有上市公 司效率高；直接上市的民营公司业绩比间接上市的民营公司稍好，但是从整体 上来看，民营上市公司都是低效率运行。唐清泉研究了不同文化下公司治理效率 的问题。 3公司治理力 李广存鲫的研究认为，公司治理力是基于科学规范的法人治理机制上， 一 个公司由治理主体使用治理媒介对治理课题进行作用而形成的一种生产力。它 是客观存在的、按其自身规律不断发展的、开放的一个体系。而公司的产权结 构则是其产生的客观基础，亦即公司产权结构决定公司治理结构。最终，公司 治力将会提升为公司绩效。 4公司治理有效性 5 在世界范围内的公司治理危机的爆发后，学者们更多地把研究的焦点集中 在治理无效公司上。Shleifer&Vishy(1997)和 La Pona(1998)的研究认为，公司 所有权的高度集中可能导致公司治理无效。史美伦的研究认为，一个良好的公 司 治理应该包括以下几个方面：(1)应对所有的股东平等和公正的对待；(2)经理层 应该为公司整体的利益服务，而不是仅仅为控股股东的利益服务； (3)应该清晰 地界定公司高管层的功能和责任；(4)内部治理机制应当适当，权利与责任应相 互平衡等。 （五五）股股权权结结构构与与公公司司治治理理有有效效性性研研究究 1国外股权结构与公司治理有效性研究 国外学者的研究中，由于研究的样本与采用的研究方法不同，股权结构对 公司治理有效性的影响结果也不相同。下文将从正相关、负相关和不相关三个 方面来进行分析总结。1932 年，Berle 和 Means 在其经典论文中提出股权分散与 公司绩效具有反向关系。他们的研究认为，由于股权高度分散，两权分离的现 代公司实际上受控于经营者而不是股东，经营者利用公司资产为自己谋取利益 而不是为了使股东财富最大化。他们假设，经营者的个人利益与股东的利益相 冲突，因而公司业绩在理论上不能达到最优。 Jnesne 和 Meckling 较分析了内部持股和外部持股两类股东的公司价值，认 为公司价值与内部持股比例成正比例关系。即提高内部股东持股比例能产生有 效的管理激励，从而降低代理成本，提高企业价值。McConnell 和 Servaes 以 1976 年 1173 家公司和 1986 年 1093 家公司为目标样本，研究分析股权结构与托 宾 Q 的关系， 结论表明，公司价值是其股权结构的函数，托宾的Q 值随着内部 持股比例的增加而增加，而当内部持股比例达到4050时，Q 值开始下降。 也就是说，内部持股比例与托宾Q 成倒 U 型结构。同时，托宾Q 值与机构投资者 持股比例成显著正相关关系。因此，他们认为，股权结构与公司价值存在相关 关系。Xioanianxu 和 wang(1999) 的研究表明，中国上市公司的股权十分集中， 并且股权集中度与公司收益率显著正相关；法人股对公司绩效产生积极影响； 国家股比例与生产效率呈现负相关的关系。 2.国内股权结构与公司治理有效性研究 目前，国内的研究主要集中在股权集中度、股权性质、行业不同对公司绩 效(或业绩)的影响上。由于研究的需要，本文仅从股权集中度和行业性质等两 方面对国内学者的研究进行总结分析。 （1）股权集中度对公司治理有效性的影响 孙永祥和黄祖辉(1999)对上市公司第一大股东持股比例对公司经营激励、 兼并收购、代理权争夺和监督机制等因素的影响进行了研究，结论为股权相对 集中而且有其他大股东制衡控股股东时，公司绩效趋于最大化。也就是说，第 一大股东持股比例与公司绩效指标TobinS Q 成倒 U 型关系。该研究的结论表 明，公司绩效最大化时的第一大股东持股比例是50。陈晓、江东的研究表明， 6 在公司治理结构中， 不同类型的股东发挥的作用是相互依存的状态，行业的竞 争性影响股权结构对公司业绩的正面影响。当行业竞争性提高时，可以通过提 高 流通股和法人股比例来改善公司 的治理状况。吴淑馄(2002)以上市公司 1997-2000 年的数据为样本进行研究，结论表明，第一大股东持股比例与公司绩 效呈现正相关关系；股权集中度和公司绩效呈现显著倒U 型相关；国家股比例、 境内法人股、流通股比例与公司绩效呈现U 型关系。 (2)分行业研究 陈晓、江东(2000)对商业、公用事业和电子电器等三个行业的上市公司进 行了比较研究，结果表明，只有在竞争性较强的电子电器行业，法人股和流通 股与企业业绩正相关而国有股与企业业绩负相关的假设才成立，而其他两个竞 争性弱的行业则不成立。因此，提高行业的竞争性对上市公司的企业治理有效 性存在很大的影响，可以有利于企业将其股权结构多元化。在非保护性行业， 第一大股东的持股比例与企业业绩显著正相关。朱武祥、宋勇 (2001)对 20 家家 电行业上市公司的股权结构与企业价值相关性进行了实证分析，结论表明，在 竞争较激烈的家电行业，上市公司的股权结构与企业价值没有显著相关。因而 他们认为，增强控制权市场的收购功能和提升资本市场对上市公司战略、经营 业绩及公司治理质量的评价能力，可以促使上市公司选择有利于公司长期可持 续发展和股东价持续增长的股权结构。刘任帆、于增彪 (2004)分析研究了冶金、 医药、机械和rr 行业的上市公司，发现，在冶金和医药行业，第一大股东持股 比例与公司业绩呈现正相关关系，境内发起法人股和国家股之和与公司业绩存 在显著正相关，流通股与公司业绩存在负相关的关系；医药行业的第二大至第 三大股东持股比例与公司业绩呈现显著负相关，但是第二大股东和第三大股东 对第一大股东占用市公司资金的行为起到了抑制作用；在机械行业，第一大股 东持股比例与公司业绩呈现负相关关系，第二至第十大股东与公司业绩呈现 正相 关关系，境内发起法人股和国家股之和与公司业绩存在显著负相关 。 二二、国国美美电电器器公公司司情情况况介介绍绍 （一一）公公司司基基本本情情况况介介绍绍 国美电器（英语：GOME）是中国的一家连锁型家电销售企业，也是中国大 陆最大的家电零售连锁企业，成立于1987 年 1 月 1 日。在北京、天津、上海、 成都、重庆、西安、广州、深圳等城市设立了28 个分公司，及数百家直营店面。 （二二）国国美美电电器器股股权权结结构构和和公公司司治治理理状状况况 2004 年和 2006 年，国美电器65%股权和 35%股权两次借壳上市之后，黄光 裕个人于国美电器的持股比例，一度超过75%。正是在这一时期，黄光裕凭借其 绝对控股地位，对国美电器的公司章程，管理者的权力之源，进行了多次修改。 2006 年，国美电器股东大会对公司章程进行了一次最为重大的修改：董事会可 7 以随时调整董事会结构；国美电器董事会获得的“一般授权”，亦超越同类公司 董事会有权以各种方式扩大股本，包括供股、定向增发以及对管理层、员工 实 施各种期权、股权激励，等等；董事会可以订立各种重大合同，包括与董事 会成 员有重大利益相关的合同。当然，大股东黄光裕当时的授权，并非出于公司治 理的考虑，而是为了其更方便地进行资本运作。2004 年至 2008 年，黄光裕通过 配售、上市公司回购等各种方式，累计从国美电器套现近100 亿港元。其中， 2008 年 1、2 月间，国美电器从黄光裕手中以超过17 港元/股的高价回购大量股 份，黄光裕由此套现22.37 亿港元。下为国美香港借壳上市过程图： 图 2-1 2010 年 8 月，由陈晓主导的国美电器董事会，已就此向黄光裕提起诉讼。 除了套现，黄光裕收购大中电器、三联商社所用资金，亦从国美电器借得。 2007 年 12 月，由大股东黄光裕实际控制的私人公司北京战圣投资，向国美电器借款 36 亿人民币，收购了大中电器全部股权。目前，大中电器股权由战圣投资持有， 并委托给国美电器管理。而2008 年 7 月，北京战圣投资收购三联商社9.02%股 权，所用资金1.37 亿元，则由战圣投资从大中电器借入。不过，持续的套现， 最终导致了黄光裕在股权层面，对国美电器的控制力下降。此间，黄光裕于国 美电器的持股比例，由最高时的75.67%，持续下降至35.55%，从“绝对控股” 变为“相对控股”。而对黄光裕来说，30%的持股比例，已是一个底线。一方面， 大股东与上市公司签署的一系列协议，比如“非竞争协议”，均以黄光裕持股 30%为前提；另一方面，一旦黄光裕家族的持股比例低于30%，若想要重新增持 至 30%以上，将触发全面要约收购。按照黄光裕当时的计划，若将国美电器的 300 多家非上市门店“溢价”注入上市公司，黄光裕在国美电器的持股比例将重 新恢复至 50%以上。这不仅可以保证其绝对控股地位，亦将制造出一个新的套现 8 空间。而这一切，都是以黄光裕“绝对控制董事会”为前提的此前，他已经 授予了国美电器董事会足够的权限。但2008 年 11 月初，黄光裕出事，并由此失 去人身自由，打乱了整个计划。2008 年 11 月 23 日，黄光裕被北京市公安局带 走调查，陈晓任国美董事局代理主席。2009 年 1 月 16 日，黄光裕正式辞职，陈 晓出任国美电器 董事局主席，同时兼任总裁。2009 年 6 月 22 日，国美引入贝 恩资本，融资不少于32.36 亿港元，黄光裕股权被稀释。2010 年 5 月 11 日，黄 光裕夫妇 在国美电器股东周年大会上连投5 项否决票，导致委任贝恩事总经理 竺稼等 3 名前任董事为非执行董事的议案未能通过。黄、陈矛盾公开化。 8 月 4 日，黄光裕发函要求陈晓下台，国美在香港起诉黄光裕，双方关系彻底决裂。8 月 7 日，国美内部召开紧急会议，要求管理团队无条件支持董事会。 8 月 18 日， 黄光裕在狱中向国美员工发出公开信为了我们国美更好的明天，措词激烈地 指责陈晓意图控制国美，将“国美电器”变成“美国电器”。8 月 19 日，陈晓 为首的国美董事局发出公开信，呼吁国美员工团结起来。 8 月 23 日，国美在香 港召开新闻发布会，发布半年度业绩报告，交出了净利润同比增长逾六成的答 卷，还公布了2014 年 底新开 700 家门店的规划，并称黄光裕想控制国美。而黄 光裕方面却不以为然，认为与主要竞争对手相比，国美增长速度趋缓，市场份 额大幅下降，领先优势即将丧失。8 月 25 日，黄光裕方面通过公开市场增持国 美电器股票1.2 亿多股，黄光裕夫妇占国美股份35.98%。8 月 30 日，黄光裕二 审维持原判，其妻杜鹃改判缓刑，当庭释放。黄光裕称将建议董事会优化和延 展股权激励方案，让更多国美员工分享发展成果。9 月 15 日，贝恩资本实施了 15.9 亿 元“债转股”，正式成为国美电器的第二大股东，黄光裕夫妇持股比例 被稀释至 32.47%。之后贝恩资本宣布支持陈晓方。 9 国美电器股权分布图： 图 2-2 9 月 28 日，国美电器控制权争夺战 结果揭晓，黄光裕提出的5 项议案中， 除了撤销配发、发行和买卖国美股份的一般授权获得通过外，另外撤销陈晓、 孙一丁的董事职务，及委任邹晓春和黄燕虹为执行董事的提案均未能通过。 11 月 10 日，国美董事会同意大股东黄光裕提名的邹晓春和黄燕虹两名代表进入， 前者担任国美电器执行董事，后者担任非执行董事，董事会成员将从11 人扩至 13 人。僵局虽破，未来仍不确定。目前国美仍有制衡力量，但在大股东步步进 逼、各个击破的策略下，国美会否退回家族治理。3 月 7 日，星期一，陈晓辞职 的消息在坊间传开，接任者传为原大中电器董事长张大中。市场最初以为是谣 言，但 3 月 9 日晚间国美电器（00493.HK）最终以公告形式予以证实。与市场猜 测不同，张大中只是非执行董事，无需像陈晓一样亲力亲为；在2010 年 9 月 28 日特别股东大会投票中支持陈晓的高管孙一丁也没有离开公司，虽然退出董事 会，仍出任行政副总裁；同时还引入了安永会计师事务所合伙人李港卫担任独 立非执行董事贝恩此前就提出，若增加董事应增加独董。对于陈晓此时离 开，有人觉得突然，有人则认为顺理成章，因为陈背后已经没有强大的支持力 量，而大股东又咬住不放、非要陈晓下台不可，这场马拉松博弈最终还是资本拥 有话语权。陈晓离开确实打破了与大股东的僵局，避免了战争与分家，最大不 确定性消弭，市场予以正面回应，3 月 10 日开盘后国美股价逆势上涨，但高开 10 低走（收市报2.79 港元，微升0.72）表明投资者同时也很谨慎，大家在观望， 未来国美会否退回家族治理？股东、董事会、管理层是否还会出现变局？ 这些都 是大家急切期待看到的问题。但不管结局如何，这是中国民营企业治理模式转 型中职业经理层与大股东控制权之争的标志性事件，凸显了外部治理风险环境 改善、股权和谐优化，以及和谐治理优化建设的重要性，是阳光下公司治理较 量的一个典型案例。 三三、案案例例分分析析 （一一）公公司司治治理理若若干干经经典典命命题题的的反反思思 1. 公司的本质 学界对公司本质的研究，可谓众说纷纭，未有定论，但迄今为止，对公司 本质的研究，最有说服力的学说莫过于公司契约理论或日公司合同理论。 1937 年，科斯在企业的性质一文中将企业的性质界定为“是生产要素的交易，确 切地说是劳动与资本的长期的权威性的契约关系”。科斯的学说开启了公司契约 理论的大门，为理解企业的产生和边界做出了卓越贡献。根据公司契约理论的 观点，公司的本质是一组“契约的联结”一个在公司众多参与者之间的相互关联 的契约网络。公司契约理论同时认为，现代公众公司所有权与控制权的分离产 生了严重的代理问题，公司治理的目标就在于降低代理成本。为了控制代理成 本，公司契约理论主张在内部给管理者激励契约，在外部则依靠经理人市场。 然而，公司契约理论对于家族企业的解释力明显欠缺。所谓 家族企业，按照美国 著名企业史学家钱德勒的定义，是指企业创始人及家族成员掌握大部分股权，他 们与经理人维持紧密的关系，且保留高层管理的重要决策权，特别是有关财务 政策、资源分配、高层人员的选拔等方面。然而，所有与控制的分离在家族企 业中体现得并不明显，困扰公众企业的高昂代理成本问题对于家族企业而言并 不突出。受传统文化观念的影响，家族企业特别重视血缘、亲缘和情缘，体现 出一种非正式的契约安排与松散型的制度约束。面对公司是 “扩大了的个人，还 是缩小了的社会”这一命题时，公众企业毫不犹豫地选择了后者，而家族企业 更倾向于选择前者。至于公司契约理论为解决代理成本问题所开出的药方，对 于家族企业并无太多适用性。 2.公司的归属 传统公司法理论认为，公司属于股东所有，股东享有公司全部剩余索取权 与剩余控制权，股东至上是公司法的基本原则，公司应追求利润最大化以回报 股东的利益诉求。20 世纪 80 年代以来，利益相关者理论对传统的公司法理念发 起了挑战，认为公司是由平等的利益相关者所组成，股东只是其中一员，公司 11 的目标应当是促进所有利益相关者而不仅仅是股东的利益。与此同时，在理论 界 炙手可热的司社会责任理论为利益相关者理论提供了重要的伦理支持。这两 种理 论对传统的公司法理念有所冲击，但并没有根本上动摇股东利益至上的这 一公司 法基本指针。然而，随着第二次世界大战后“经理人革命”的兴起，“股东会中 心主义”转向了“董事会中心主义”。为了降低股东大会的决策成本，股东大会 交由董事会处分法人资本。董事会在保留法人产权的前提下，将日常经营权让 渡给管理层。由此，企业管理的重心从老板转移到了经理层。职业经理人并非 简单的高级打工者，而是对企业享有控制权，甚至还通过股票期权等形式变相 享有企业的剩余索取权。经理层的兴起使传统上以股东为中心的公司法制度设 计正在发生戏剧性的变化，股东是公司当然所有者的地位出现了松动。在上个 世纪 90 年代，“内部人控制”成为了公众公司新的隐患，于是出现了世界性的 解雇经理人的高潮。尤其是随着 2001 年美国安然公司的轰然倒塌，公众对职业 经理人的信任被彻底击碎。在此背景下，一场新的“股东革命”应运而生。近十 多年以来，机构投资者强势崛起，大型金融机构持有公众公司的股份比例日益 提高，“股东法人化”现象方兴未艾，“股东会中心主义”出现了回归态势。 3. 管理层的服务对象 在回答管理层为谁服务问题上，信义义务理论与委托代理理论提供了令人 满意的答案。信义义务理论将管理层视为公司的受信人，管理层对公司负有信 托责任，即管理层对公司负有“最大诚信、忠诚、信任和正直的义务”。管理层 的这种信托义务是对股东全体而不是单个股东，但在某种 “特别的事实关系”中， 公司法并不排除管理层对个别股东负担信义义务，如管理层代表股东出售其股 份，这个原则事实上已经为英国的司法判例所确立。委托代理理论则将管理层 视为“代理人”、“受托人”或“经理合伙人”，管理层与公司关系的法律调整 适用代理法的一般原则。该理论承认“理性经济人”的假设，认为理性的代理人 会在获取预期收益的前提下通过偷工减料、偷懒、自我交易、扩大费用偏好等 方式获取利益。为解决代理成本问题，委托代理理论主张采用适当的激励手段， 以鼓励管理层为股东利益的最大化服务。但是，管理层为公司和股东服务的理 想图景在现实生活中出现了偏差。黄光裕在2008 年 11 月被收审之后，授权魏秋 立与王俊洲代为签署公司文件，事实上将公司控制权委托其行使。但在后来的 国美控制权争夺中，此二人公然违反在.“特别的事实关系”中形成的对大股东 的信托义务，宣布 “与管理层共进退”，加入陈晓阵营与黄光裕家族争夺国美 控制权。值得注意的是，在困局及其突围国美与贝恩达成的最初协议中，有绑 定陈晓、魏秋立、王俊洲必须在国美继续担任执行董事的条款，虽然该条款后 来被香港联交所否决，但其充分暴露出管理层信托理念的缺失以及职业经理人 道德底线的轰塌。对于家族企业而言，创始人是一面旗帜，是企业的灵魂。家 族企业上市后，创始人对企业的控制不像过去那样百密而无一疏。一旦创始人 12 离去或遭遇意外，控制权就会出现真空。在信托理念缺失和制度保障缺位的情 况 下，管理层往往存在“鸠占鹊巢”的冲动与偏好，而所谓的“受托人责任约束” 只不过是“没有牙齿的法律”而已。 4.公司法的边界 2010 年 5 月 11 日，在国美周年股东大会上，黄光裕夫妇以大股东的身份否 决了对贝恩三名非执行董事的任命。但令人诧异的是，国美董事会以 “投票结果 没有真正反映大部分普通股东的意愿，不能代表管理层及董事会的意志 ”为由， 旋即否决了股东大会的决议，贝恩任命的三名非执行董事很快入主国美董事会。 我们不禁要追问：公司治理是否属于纯粹的意思自治空间，公司章程是否能够 改变公司法的基本法理，公司控制权之争是否需要政府干预 ?这些问题的回答有 赖于公司法边界的厘清。按照公司契约理论，公司是利益相关者通过合同自治 达成的一系列合同的联结，公司法必须放弃强制性色彩，遵循合同自治原则， 进而成为一部任意性法律。当然，鉴于订立合同所需的成本以及合同必然的不 完备性，公司合同理论也认同公司法可以以标准合同或缺省规则的形式存在。 然而，公司在运行过程中会产生外部性，客观上需要政府的干预。政府的合理 干预有助于纠正公司的不当行为，增强公司运营的确定性，促进公司的运营效 率。但政府的干预一定要保持在“需要干预”的界限内，否则，“治疗可能比疾 病更糟”。在英美法的公司法架构下，董事会经由股东大会的概括授权，其职 权已经极度膨胀，股东大会事实上已经失去了对董事会的约束力，这样的权利 布局固然与“董事会中心主义”的观念相契合，但其对股东权利的隐性威胁值得 警惕。 （二二）国国美美公公司司治治理理存存在在的的缺缺陷陷 1.职业经理人角色错位 在公司治理中，股东与职业经理人是一种典型的委托代理关系，职业经理 人代表委托人去从事经营活动， 行使对企业的管理权。国美公司职业经理人拥 有巨大的权力，不但可以管公司的日常运营，还可以决定股东的股权比例，否 决大股东的意见，决定管理层的股票期权激励等。虽说职业经理人的这种行为 源于国美公司的授权，遵循了既定的游戏规则，表面看来没有什么不妥之处， 但职业经理人和股东之间本身不可能有完全一致的利益和目标，在大股东不能 直接操控公司的情况下，授予职业经理人的权力过大，则会由于信息不对称， 使委托人无法掌握代理人的所有行动，职业经理人就可能为了实现自身利益的 最大化而不顾股东利益，合法地滥用权力，从而与大股东产生严重分歧和矛盾， 职业经理人实质上变成了公司的主人，股东成了局外人，可以堂而皇之地行使 股东授权来损害股东利益。 13 2.公司治理要体现股权结构的特点 尊重公司长期以来形成的治理模式，否则必定造成矛盾和混乱。股权结构 和公司治理有着密不可分的关系，在一定程度上，股权结构决定公司的治理模 式。在国美的股权结构中，黄光裕是第一大股东、创始人，公司所遵循的是家 族式的公司治理模式，符合公司的股权特点。在这种治理模式中股东和管理者 的利益是一致的，能充分激发管理者的工作积极性，还能减少代理成本，避免 代理人风险，是适合公司股权结构特点、有利于公司发展的比较好的治理模式。 黄光裕入狱后虽不能再对公司实施直接管理，但股权结构并没有发生根本性的 变化，公司治理模式即使要向以职业经理人为中心的治理模式转变，仍应尊重 股东的意愿，特别是大股东的意愿，并以此来构建新的公司治理模式，代表股 东利益的董事会没有任何理由强制性的建立自以为有利于公司的新的治理模式。 因为以职业经理人为中心的公司治理模式将使职业经理人的权力不断扩张和强 化，不仅会剥夺创始人享有的控制权，甚至发展到极端也会严重损害其他中小 股东的利益。 3.公司治理模式没有很好地保障公司职业经理人的利益 公司治理是一种契约关系，公司治理的各方都是通过契约关系联系在一起， 各方都有自己的责任、权利和利益。在现代公司制企业中，无论采用什么样的 公司治理模式，势必聘用优秀的职业经理人，一般而言，职业经理人既要利用 股东搭建的平台施展个人抱负，追求事业上的成功，同时也有获取较高报酬的 利益诉求，在这一点上职业经理人和股东追求利润的动机没有不同。这就需要 设计合理的薪酬激励机制，将职业经理人的经济利益与公司利益捆绑在一起， 在实现公司利益后也获得相匹配的经济利益。 4.权力制衡机制不足 经济学家吴敬链教授认为：“所谓公司治理结构，是指所有者、董事会和高 级管理人员三者组成的一系列的制衡关系。”他们彼此独立又相互制约、相互监 督，只有这种相互制约机制才能保障股东和利益相关者的合法权益。从国美董 事局诉黄光裕一案来看，黄光裕在回购公司股份时损害了股东利益，但到被香 港证监会揭露此一违法行为为止的一年多时间内，无论是国美的董事还是职业 经理人以及监事会均没有揭露此违法行为，这就说明在大股东直接担任管理者 的情况下，内部的制衡机制形同虚设。 （三三）家家族族企企业业走走向向公公众众企企业业的的影影响响因因素素分分析析 1.家族企业与公众企业公司治理之比较：基于法社会学的视角 14 首先，家族企业依附于熟人社会，而公众企业依附于陌生人社会。上个世 纪 4O 年代，费孝通先生在其著名的乡土中国一书中提出了“熟人社会”的 概念，认为中国的传统社会是一个熟人社会。熟人社会为家族企业提供了适宜的 生存土壤，使之具有了鲜明的家文化特征，即特别强调血缘关系。家族企业的 典型组织架构是以企业创始人为核心的一种环状“差序”结构，即创始人作为企 业的精神领袖居于所有管理层级的中心，围绕这一权力核心形成一个紧密管理 层，然后再联结一个更大范围的亲友圈。如国美在2006 年整体上市之前，黄光 裕家族持有 70以上股权，其家族成员在公司中担任要职，管理层均由其亲信 组成。国美上市之后，尽管从多方面进行去家族化的努力，但其家族管制色彩 依然十分强烈。改革开放3O 多年来，中国社会急剧转型，社会阶层迅速分化， 社会变迁明显加快，以伦理和人治为特征的熟人社会格局正在经历深刻变化， 一个依赖市场、契约、制度和规则而生存的“陌生人社会”正在形成之中，“从 身份到契约”正在从理想变为现实。公众公司迎合了这种发展趋势，其股权高 度分散，公司治理机构较为健全，是现代公司的典型形态，代表着公司的发展 趋势。但是，应当看到，我国的社会依然呈现出一个典型的 “二元结构”，市民 社会还不够成熟，公民意识尚有待塑造，因此，熟人社会向陌生人社会的过渡 还有很长的路要走，这也预示着家族企业走向公众企业将是一个艰辛的过程。 其次，家族企业注重商道伦理，而公众企业注重法律规则。在本次国美控 制权争夺事件中，陈晓被置于道德的审判台，“背叛”、“不忠”等词汇成为民 间对他的主要评价。忠信理念深深扎根于中国的文化传统，并在商业经营中演 变成为儒商伦理道德。所谓儒商，是指具备君子风范、维护人的尊严和体现高 尚道德教化的商业管理人员，其所进行的公司管理是在履行一种道德性的 经济功 能，担当着社会领袖的角色与化身。儒商伦理道德为近代中国的家族企业的