（金融学专业论文）现代金融中介理论与我国全能化银行发展.pdf

内容提要 中国直接融资渠道的快速发展使商业银行这种金融中介受到冲击，这一现象 弓l 起学术界争论，焦点在于资本市场是否会替代商业银行? 本文试图揭示二者之 间不存在替代关系，并且商业银行将以资本市场为平台，走上全能化发展道路。 本文围绕两个问题展开：现代金融中介理论是如何论述“金融中介为何存在” 的? 我国金融中介( 以银行为例) 如何发展? 前一问题属于理论范畴，后一问题 来自实践领域。 通过本文的分析，得出基本结论：第一，尽管商业银行受到资本市场影响， 但资本市场的蓬勃发展非但不会取代商业银行的功能，反而为商业银行向全能化 发展提供了平台，二者是互补关系；第二，在中国现行的政治经济制度背景下， 在金融全球化和中国金融开放步伐大大加快的大环境中，中国全能银行的发展已 经成为现实，虽然它还仅仅是雏形，还很不规范，但是我们从中看到了中国全能 银行发展的希望和未来。与国际全能银行趋势相一致，中国全能银行的发展会以 金融控股型全能银行为主，内部综合经营型全能银行与金融控股型全能银彳亍并 举。 本文将前人关于“金融中介为何存在”的阐述加以总结归纳，并利用这一结 果作为分析我国商业银行全能化发展的理论依据，提出我国商业银行未来发展模 式将以金融控股型全能银行为主，内部综合经营型全能银行与金融控股型全能银 行并举。 本文的分析将对我国商业银行全能化发展模式选择有一定参考价值。当然， 文章中由于缺少数据与模型，未能对模式选择进行严格意义上的论证，粗陋之处 在所难免，希望引起读者对这一实践问题引起讨论。 关键词：金融中介支付中介受托监控全能银行 a b s t r a c t t h ef a s t d e v e l o p m e n t o fd i r e c t f i n a n c i n g i nc h i n ah a sa f f e c t e do nt h e c o m m e r c i a ib a n ko fc h i n a t h i sp h e n o m e n o nm a d et h ea c a d e m i cc i r c l e sd i s p u t e 、a n d t h ef o c h si sw h e t h e rt h ec a p i t a lm a r k e tc o u l ds u b s t i t u t et h ec o m m e r c i a lb a n k ? t h i s _ p a p e ri st r , i n gt or e v e a tt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h et w ot h a tt h e r ekn os u c h r e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h e ma n dt h ec o m m e r c i a lw i l lb a s eo nt h ec a p i t a lm a r k e ta n d d e v e l o pi nu n i v e r s a lb a n k i n gw a y i n s t e a d ， t h i sp a p e rd i s c u s so nt w ot o p i c s f i r s ti sh o wt od i s c u s s “w h yt h ef i n a n c i a l m e d i ae x i s t s ”i nm o d e mf i n a n c i a lm e d i at h e o r y ? s e c o n di sh o wt od e v e l o pf i n a n c i a l m e d i ai nc h i n a ( c o m m e r c i a lb a n ka se x a m p l e ) ? t h ef o r m e rb e l o n g st ot h e o r e t i c a l f i e l da n dt h el a t t e rc o m e sf r o mp r a c t i c a lf i e l d t h r o u g ht h ea n a l y z i n go f t h i s p a p e r , id r a wt h ef o l l o w i n gc o n c l u s i o n s ：f i r s t ， a l t h o u g ht h ec o m m e r c i a lb a n kh a sb e e ni n f l u e n c e db yt h ec a p i t a lm a r k e t b u tt h e v i g o r o u sd e v e l o p m e n to f m a r k e td o e sn o ts u b s t i t u t et h ef u n c t i o no fc o m m e r c i a lb a n k 、 w i l l p r o v i d et h eb a s et o t h ec o m m e r c i a lb a n ki n s t e a d t h e ya r ec o m p l e m e n t a r y s e c o n d l y , u n d e rt h en o wp o l i t i c a la n de c o n o m i cs y s t e mo fc h i n a i nt h ec i r c u m s t a n c e o ff i n a n c i n gg l o b a l i z a t i o na n do p e n i n gp o l i c y , t h eu n i v e r s a lb a n k i n gi nc h i n ah a s c o m ei n t or e a l i t ya l t h o u g hi ti si nt h ee m b r y o n i cf o r ma n di sn o ti ns t a n d a r dw a y , b u t w ew i l lf o r e s i g h tt h eh o p ea n df u t u r eo fc h i n au n i v e f s a lb a n k i n g a c c o r dw i t ht h e i n t e r n a t i o n a lu n i v e r s a lb a n k i n g t h ed e v e l o p m e n to fc h i n au n i v e r s a lb a n k i n gw i l l m a i n l yi nf i n a n c i a lp r o p r i e t a r yc o m p a n y ， t h i sp a p e rc o n c l u d e st h et h e o r yo f “w h yf m a n c i a lm e d i ae x i s t s ”a n du s et h e r e s u l ta st h eb a s i so fa n a l y z i n go fc h i n au n i v e r s a l b a n k i n g f r o mt h ep o i n t o f c o n d i t i o na n ds e r v i c e so fc o m m e r c i a lb a n k p r o p o s e st h e f u t u r em o d e lw i l lb e f i n a n c i a lp r o p r i e t a r yc o m p a n y t h ea n a l y s i sw i l lp r o v i d es o m er e f e r e n c ew o r t ho nt h em o d e ic h o i c e so fc h i n a u n i v e r s a lb a n k i n go f c o u r s e 、o w i n gt os o m ed a t aa n dm o d e l ，id i d n tp r o v ei ns t r i c t w a yi , h o p et h er e a d e r sc o u l dd i s c u s st h i st o p i c k e y w o r d s ：f i n a n c i a lm e d i a ；p a y m e n ti n t e r m e d i a t i o n ；d e l e g a t e dm o n i t o r i n g ；u n i v e r s a l b a n k i n g 独创性声明 y 6 2 1 4 23 本人郑重声明：所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究 工作所取得的成果。尽我所知，文中除特别加以标注和致谢的地方外， 不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也不包含为获得首都经济 贸易大学或其他教育机构的学位或证书所使用过的材料。所有其他人 员对本研究所做的贡献均己在论文中作了明确的说明并表示了谢意。 签名：坏囊 日期：。n 。掣 j 关于论文使用授权的说明 本人完全了解首都经济贸易大学有关保留、使用学位论文的规 定，即：学校有权保留送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅； 学校可以公布论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其他复 制手段保存论文。 ( 保密的论文在解密后应遵守此规定) 签名：珠象 跏虢鹚强 日期：砌印 序言 全能银行问题是2 0 世纪8 0 年代以来西方国家经济生活中的热门话题。参与 争论的不仅有经济学、法学理论界，而且包括国会、金融监管部门、政府以及各 大金融机构。西方重要的经济理论刊物，特别是金融理论刊物，近年来几乎每期 都有与此相关的文章。相比之下，我国理论界对此的反应却相当冷淡，这与我们 国家金融改革的步伐不无关系。 在当前经济金融全球化的大环境中，世界各国金融体系的全球化扩展形成金 融全球化的主流。经济、金融发展和科技进步，推动着全能银行全球化的进程。 以美国和德国为首的很多西方国家都以不同的方式大力发展着各种形态的全能 银行，以提高银行业在国际金融市场的竞争力。中国也正在经历着金融改革的关 键时刻，中国直接融资渠道的快速发展使商业银行这种金融中介受到冲击，这一 现象引起学术界争论，焦点在于资本市场是否会替代商业银行? 本文试图揭示二 者之间不存在替代关系，并且商业银行将以资本市场为平台，走上全能化发展道 路。 本文围绕两个问题展开：现代金融中介理论是如何论述“金融中介为何存在” 的? 我国金融中介( 以银行为例) 如何发展? 前一问题属于理论范畴，后一问题 来自实践领域。 现代金融中介理论与我国全能化银行发展 导论 一、问题的提出与选题的意义 美国经济学家莫顿和博迪所著的金融学在国内的出版以及我国直接融资 渠道的快速发展，引起了国内学术界的争论。有入分析指出商业银行的功能正在 退化，商业银行从事的传统存贷业务，将被资本市场逐步替代。理由是当借款人 能够以更低的成本直接从证券市场募集资金时，选择资本市场就成为必然：同时， 当投资人能够在资本市场上获得更高的收益率和更多的投资机会时，他们也更倾 向于直接购买证券。在证券化和脱媒的洪流中，资本市场势力大大超过商业银彳亍 发展态势。应如何认识这些现象，需要以现代金融中介理论和金融实践活动认真 分析。 本文认为：、商业银行在金融运行中具有特殊的地位和作用。转账结算业 务长期以来基本为商业银行垄断，固在此体制下，任何性质的交易、任何方式资 金运行的货币清算都要由商业银行来完成。即使是直接融资( 或说资本市场的发 展) 也离不开商业银行为其提供实际资金转移的服务。二、银行体系的资金来源 与直接融资不存在此消彼长的关系。银行体系的资金涵盖处于银行体系中的各种 货币资金。商业银行要为国民经济各个部门和各种经济活动提供货币资金转账结 算服务，因此，除了现金漏损外，无论是直接融资还是间接融资，它们的资金实 际上都是始终处于银行体系之中的。在现代中央银行体制下，银行体系货币资金 量的增减只与中央银行和商业银行之间的资金往来有关。三、资本市场的发展还 会产生新的货币需求，资本市场的发展从来也没有离开过银行信贷的支持。四、 随着金融工具的不断创新，各种金融工具瓜分金融市场 也是必然的，但我们不 。吴晓求主编，现代金融：理论政策借鉴，中国人民大学出版社，2 0 0 2 年9 月第一敝，p l 5 i 。 。此处金融市场是广义的金融市场概念，即一切融资场所的总和。 仅要看到银行贷款在企业融资中所占比例的下降，也要看到银行资产业务的多元 化发展趋势。 搞活市场经济，完善金融体制，必须以提高金融运行效率为前提，而不在于 新兴的资本市场取代了传统的商业银行。因此，过分夸大资本市场在金融运行中 的地位和作用是难以立足的。基于以上的观点，本人认为我国商业银行未来的出 路在于全能化发展，只有这样才有助于提高金融运行效率。而资本市场的健康快 速发展非但不会替代商业银行，反而为商业银行走向全能化道路搭建了平台。 二、理论基础与研究方法 商业银行是金融中介的主体，它能否走上全能化的发展道路，首先要揭示出 它存在的本质，也就是金融中介为何存在的问题。 从理论上看，传统金融中介的理论未能指出金融中介存在的内在本质。比如 在古典经济学中，亚当斯密、约翰穆勒、熊彼特认为，虽然货币、信用和银 行对经济发展具有促进作用，但不是经济发展的主导因素，而且当时的金融中介 还处在萌芽时期，因此古典经济学中的货币、信用和银行理论只能看作是金融中 介理论的渊源。在新古典经济学中，有两种“金融中介观”：一是“财富观”，它 基于完美市场的前提，认为货币量的变化、货币政策以及包括金融中介在内的金 融体系对实体经济不起作用，以银行为代表的金融中介是多余的，这与古典经济 学家们提出的货币中性论、“面纱论”一脉相承。另一观点是格利、肖、麦金农 和戈德史密斯等人提出的金融发展理论。他们把金融中介的存在作为给定的前 提，强调金融发展与经济发展的密切关系，把有关金融中介的理论只是作为金融 发展的一部分提出来。叫显然依靠传统金融中介理论是不能找到令人满意的答案 的。 2 0 世纪7 0 年代以来由于博弈论和信息经济学的蓬勃发展，为现代金融中介 。古典经济学与新古典经济学关于金融中介理论的阐述详见郑先炳：西方货币理论，西南财经大学出版 社2 0 0 1 年1 0 月第一版。 理论提供了最为坚实的方法论基础。同一金融中介可以有多种功能，同一机构所 具有的不同功能也可以由不同的机构来承担。同一功能可由不同中介承载，而制 度却在不同时期、不同国家之间的金融中介而有所不同，从这个意义上说，功能 比制度结构更趋于稳定，现代金融中介理论正是从金融中介的功能出发来揭示金 融中介的本质的。 本文的研究围绕两个问题展开：现代金融中介理论是如何论述“金融中介为 何存在”的? 我国商业银行如何走向全能化发展? 前一问题属于理论范畴，后一 问题来自实践领域，因此本文采用了理论与实践相结合的研究方法。 第一章金融资源配置 一、金融资源的含义 在各种经济资源中，有一种资源需要给予足够重视，这种资源就是金融资源。 从世界大多数国家或地区来看，现代经济可以说是一种货币信用经济。在货币信 用经济条件下，货币信用活动渗透到国民经济生活的各个方面，无论是企业生产 经营活动、政府财政收支行为，还是个人的日常消费、家庭开支，均不可避免地 卷入货币信用关系之中。在此背景下，各种社会资源的动员必须由货币或货币资 本去推动( 包括对各种自然资源的开发与利用) ，各种资源的分配与使用又必须 通过货币或货币资本的分配来实现。因此，货币及货币资本成为现代社会经济正 常运转不可或缺的一种重要资源，称之为金融资源。固 从狭义上说，所谓金融资源就是在健康的货币信用制度下，由各经济部门或 个人，以负债形式占有、支配和使用的货币或货币资本( 其中股权资本可以看成 是一种特殊的负债) 。从广义上说，金融资源还应包括服务于货币和货币资本交 易的经济资源，如金融机构及其从业人员、金融制度安排等。 与一般意义上的经济资源相比，金融资源同样具有物质资源的三个方面性 质。第一，金融资源在数量上具有稀缺性。从总量上看，金融资源总量受制于总 体经济的规模及其发展水平。第二，金融资源具有多种用途。人们可以利用金融 资源进行生产资料的购买与投资，也可以进行消费品的购买。金融资源用途的多 样性是由经济资源用途的多样性决定的。第三，金融资源的配置具有各种不同方 法。是通过银行、保险公司、基金、还是通过股票、债券融资呢? 正是人们对金 融资源需求方式的选择不同才会引出本文开篇提到的以商业银行为首的金融中 介是否会由于资本市场的冲击而走向消亡的问题。因此在介绍现代金融中介理论 之前有必要将金融资源及配置模式解释清楚。 。最早关于金融资源的概念参见王秀山：金融资源效率研究，中国金融出版社，2 0 0 2 年9 月第一版。 二、金融资源配置模式 金融资源的配置主要有两种渠道：一种是通过金融中介，另一种是通过金融 市场。两种渠道形成两种模式，并且不断相互融合。 通过金融中介进行配置的主要有银行、保险公司、养老金和共同基金等作为 融资的桥梁。通过这种方式配置的主要是日德模式。这一模式流行于日本、德国、 法国、西班牙等国家，并随日、德第二次世界大战后经济的巨大成功而声名鹊起。 在这一模式中，企业的外部融资主要通过银行等金融中介进行，作为资金供给者 的银行等金融中介与作为资金使用者的企业之间存在着相互持股、借贷、人员交 流等方面的密切联系。目前随着经济的发展，它们的金融市场也日益发展起来。 通过金融市场证券交易进行配置的直接融资方式传统上以英美模式为主。这 一模式源于1 9 世纪后半叶，当时处于工业革命中心的英国为了发展铁路运输、 商业、市镇工业和金融业，通过资本市场筹措了资金。据统计，在1 8 5 3 年，英 国大约有四分之一的资本积累通过伦敦股票交易所筹集，到了1 9 1 3 年，这一数 字上升到三分之一。丽后在2 0 世纪率先进入后工业革命时期的美国，也是通过 其资本市场筹集了大型设施、石油、化学等行业所亟需的资金。据统计，从6 0 年代中期到8 0 年代中期，通过发行证券筹集的资金占企业营运资金的2 0 4 0 ，高于通过银行贷款进行的融资。以直接融资为主的国家，资本市场很发达， 外部融资主要通过资本市场进行。 金融中介和金融市场之间也存在资金融通。当金融中介将通过出售间接证券 获得的资金投资于金融市场中的证券时，资金从金融中介流向金融市场，此时的 金融中介就是机构投资者；当金融中介通过在金融市场发行份额、股票或债券时， 资金从金融市场流向金融中介。此外，当金融中介发行的间接证券成为可流通的 金融工具( 如可转让大额存单) 、当金融中介购买的初级证券变成可流通的金融 资产( 如抵押贷款证券化) 时，金融中介成为金融市场的主体。 。秦国楼，现代金融中介论，中国金融出版杜，2 0 0 2 年t 1 月第一版。 第二章现代金融中介理论 一、金融中介功能 金融中介最基本的功能在于为最终借款人和最终投资人提供中介服务，即所 谓的中介过程。传统的金融理论认为，金融机构有信用媒介与信用创造两大功能， 具体而言，金融中介的中介过程可以衍生出以下六大职能：。 ( 一) 、支付中介( p a y m e n t i n t e r m e d i a t i o n ) 最重要的金融中介是商业银行。银行业的支付中介职能非常重要。它担负着 社会资金结算的重任。随着通过银行进行的支付金额的增长，银行业的支付系统 的安全和效率已大大提高并且运用现代化的手段形成了连接全世界的庞大结算 网络，如全球银行间通讯网络s w i f t 。由于商业银行能够吸收活期存款，所 以它有创造信用货币的功能。 ( 二) 、时态中介( t e m p o r a l i n t e r m e d i a t i o n ) 借款人与投资人有不同融资期限偏好。商业银行可以提供时态中介服务，如 借短贷长，满足双方在期限上的要求。 那么，与借款者和投资者的直接交易相比，银行进行时态中介究竟有什么优 势呢? 通常的解释为：银行有人才、技术和管理经验等方面的优势；通过银行进 行的大额交易，具有规模效应。 ( 三) 、规模中介( s i z ei n t e r m e d i a t i o n ) 。秦国楼，现代金融中介论，中国金融出版社，2 0 0 2 年1 1 月第一版。 商业银行发挥着吸收小额存款、发放大额贷款的规模中介功能。规模中介还 表现在通过筹集大规模资金来发放小额贷款。 时态中介与规模中介合称资产转换，即借款者和投资者之间的资产与负债的 转换。传统的金融中介理论也强调金融中介的资产转换功能。如格利和肖就认为， 金融中介的主要职能是从最终借款人那里买进初级证券，并为最终投资人持有资 产而发行间接证券。但传统理论未对时态中介与规模中介加以区分。 ( 四) 、信息生产( i n f o r m a t i o n p r o d u c t i o n ) 早在2 0 世纪7 0 年代，美国最大的金融集团花旗银行公司的前负责人沃尔 特瑞森( w a l t e rw r i s o n ) 就有一句被银行业称为经典的名言：“银行业的关键 不在钱，而是信息。”瑞森的这一名言被管理学大师彼得德鲁克赞许为“金融 服务业的真谛”。 的确，如果认为银行的主要职能就是资产转换，那么，它与零售商就没有本 质区别，因为后者从厂商那里购买商品或服务，然后出售给最终消费者，同样实 现了资产的转换。现代金融中介理论强调银行的信息生产职能。理由是：商业银 行在发放贷款时对借款入的信用调查、对借款拟投资项目的论证、投资项目结束 后的盈亏评估。获得每一个经济活动主体的信用历史、现金流量等私人信息同时 进行信息加工和信息处理。这就是商业银行独有的信息生产功能。 由于商业银行通过结算网络集中了全社会的资金，汇集了经济主体的大量信 息，所以商业银行本身就是社会的信息生产机构，对经济、金融、生产、消费活 动的决策起到重要的作用。 与直接融资相比，商业银行具有两方面的优势：一是信息生产中的规模经济。 二是投资人可以通过商业银行获得信息，而不需要从专门的信息服务商( 如资信 评估公司) 那里购买信息服务。从而降低了成本。 ( 五) 、 受托监控( d e l e g a t e dm o n i t o r i n g ) 与激励( i n c e n t i v e ) 现代金融中介理论认为，商业银行与客户的关系实际上是一种契约关系，一 种委托代理关系。比方说，银行与借款人之间是一种契约关系，银行是委托人， 借款人是代理入；银行与储蓄者之间也是一种契约关系，此时储蓄者是委托入， 银行是代理人。由于委托人与代理人的利益与目标的不尽一致，并且委托人不能 直接观测代理人的行动，委托人必须对代理人进行监控，以激励后者按前者的利 益行动。就银行与借款人而言，由于银行和借款人的目标不同，并且信息在二者 间分布的不对称，一旦双方建立契约关系( 签订贷款合同) 后，银行就必须( 受 储蓄者的委托) 对借款人进行监控。银行要定期检查借款人的现金流量和担保品 的状况，要防止借款人将贷款挪作他用或发生其他与贷款合同条款相违背的行 为；如果借款人陷入财务困境，银行还必须根据实际情况做出债务延期、追加贷 款或者对借款人进行清算的决定。 ( 六) 、风险中介( r i s ki n t e r m e d i a t i o n ) 一般的个人或企业都有风险厌恶( r i s ka v e r s i o n ) 的倾向。风险厌恶是指，在 确定性结果和不确定性结果中，人们更愿意选择前者。因此，现代的金融中介都 提供风险中介或风险管理的服务。金融中介有两种风险管理方法：一是通过资产 的多样化来降低风险。如商业银行同时向众多客户发放大量的贷款，相当于给每 个储蓄者提供了高度分散风险的一个资产组合。 金融中介的另一种风险管理方法是利用金融衍生工具进行套期保值。金融衍 生工具有远期、期货、互换和期权四种基本形式。经济活动中的主要风险利 率风险、汇率风险和股票价格风险都可以通过相应的金融衍生工具进行套期保 值。 二、现代金融中介理论 ( 一) 、从交易费用、非对称信息角度分析金融中介存在的原因 l 、交易费用与金融中介 将交易费用用于解释金融中介的存在，这是现代金融中介理论发展的两大趋 势之一。投资者对借款者的融资可看作一种金融交易活动。这种金融交易是当前 的现金流量与将来一系列现金流量的交易，因而交易中的不确定性因素很多，投 资者承担的风险更大，旨在减少交易不确定性、降低交易风险和促进交易顺利进 行而发生的交易费用要高得多。 而金融中介的出现却能改变这一切。这是因为：首先，金融中介把众多投资 者的资金集中在一起进行投资，可以降低单个投资者的交易费用，具有规模经济 的优势。如规模巨大的商业银行可以运用计算机技术建立电子通讯系统和电子交 易系统，降低交易的运作成本。其次，作为一种集体投资方式，金融中介的资产 或投资规模很大，可以购买分散化的证券组合，降低投资风险，使个人投资者得 以享受分散投资的好处。最后，金融中介可以雇佣专业技术人员，开发专门的交 易技术，降低交易费用，并为投资者提供流动性便利。 2 、非对称信息与金融中介 非对称信息是现代金融中介理论的另一个分析趋势。金融中介之所以在金融 体系中具有比金融市场更重要的地位，除了交易费用以外，另一个重要原因就是 交易中普遍存在的信息不对称问题。 逆向选择与金融中介。阿克洛夫的次品车市场模型开创了逆向选择理论的先 河。在金融市场中，也存在类似的“次品车”问题。如证券的潜在购买者和发行 者之间存在非对称信息。购买者不能辨别有较高预期收益、低风险的“好公司” 和有较低预期收益、高风险的“坏公司”，所以，他只愿意按反映证券发行公司 的平均质量的价格购买所有公司发行的证券。证券的发行者当然知道自己是“好 公司”还是“坏公司”，对于“好公司”而言，如果它只能按介于“好公司”与 “坏公司”之间的价格发行证券，它当然不愿意；相反，“坏公司”却十分乐意。 结果，只有“坏公司”愿意在证券市场上出售证券。证券购买者知道这种情况， 所以他不会按中间价格购买“坏公司”的证券。结果与二手车市场类似，金融市 场运行不畅。 导致金融市场运行不畅的原因是逆向选择问题。金融中介的存在正是解决逆 向选择问题的关键。金融中介本身是信息生产的专家，他们从投资者( 储蓄者) 那里获得资金，并向其提供或显性或隐性的担保；根据对借款者的评估，将资金 贷给“好公司”。除了金融中介外，还有两种解决逆向选择的方法：一是私人机 构生产信息，由投资者购买信息。如标准普尔公司、穆迪公司专门收集和分析各 公司的财务报告、投资活动、经营管理等信息，将其出售给投资者。但这样一来， 没有购买上述信息的投资者可以搭己购买上述信息的投资者的便车。另外，金融 中介可以通过长期、稳定的业务关系得到涉及公司商业机密的内幕信息，但专事 信息生产的私人机构却无法得到。因此，私人机构从事信息生产和销售，并不能 完全解决金融市场中的逆向选择问题。二是政府强制要求证券发行公司披露信 息。例如，很多国家的证券管理部门要求，在公开市场上发行证券的公司必须按 照规定的财务会计准则披露其资产、销售、损益等方面的信息。即便如此，发行 证券的公司仍然拥有比投资者更多的信息，金融市场上的逆向选择问题还是得不 到彻底的解决。因此，金融中介是解决逆向选择问题的最好方法。 道德风险与金融中介道德风险是在金融交易之后发生的非对称信息问题。 由于公司投资者与公司经理人之间的目标不完全一致，在投资者购买了公司的证 券之后，公司经理有可能从事对投资者不利但对自己有利的活动，比如经理人追 求在职享受、从事高风险的投资活动。对于证券发行公司经营活动，购买证券的 投资者无从得知，也不易进行监控，因此，道德风险问题会影响投资者购买证券 的积极性，不利于金融市场的正常运行。 对于道德风险问题，政府可以加强对公司的审计或严格信息披露制度，但效 果不会很理想；如果由投资者向私人信息生产公司购买信息，又会产生搭便车问 题。相对而言，由于金融中介具有委托监控功能，可以较好地解决道德风险问题。 在日本、德国这类以主银行制度为特征的国家，银行甚至直接向公司派遣董事， 对公司的日常经营活动进行实时监控。 ( 二) 、从流动性转换功能角度分析金融中介的存在的原因 戴蒙德和戴维格在银行挤提、存款保险和流动性一文中提出了d d 模 型，从流动性转换功能角度证明了存款类金融中介( 即银行) 存在的理由。 d d 模型中，银行为存款人提供活期存款合约，同时向借款人提供非流动 性贷款，因而承担着将非流动性资产转换为流动性负债的流动性转换职能。在戴 蒙德和戴维格看来，这相当于为存款人提供了一种流动性保险，允许他在最需要 的时候消费。d d 模型证明了三个重要的结论： 首先，银行提供的活期存款合约能为要求在不同时期进行消费的人们提供更 为有效的风险分担形式，能改善竞争性市场的效率，达到占优均衡。 其次，活期存款合约还有一个人们不愿接受的均衡，即银行挤提，如果存款 人因恐慌而争相到银行提款，即使那些本打算继续存款的入也会被迫卷入提款浪 潮，银行挤提就是最优均衡。存在两均衡的原因在于：存款人之间以及存款人与 银行之间存在的信息不对称，存款人既不知道其他存款人的选择是什么，也不知 道各家银行的真实情况。 最后，银行挤提一旦发生，即使是健康的银行也难逃厄运，实际经济活动深 受其害。为此，有两种阻止银行挤提的选择：一是暂停提款，二是实行存款保险 制度。下面用博弈的战略形式对d d 模型进行证明。 假定有两个存款人，两人均在同一银行有活期存款d 。银行将其存款用于长 期项目投资。如果两人在项目到期前提款，银行被迫清算其投资，收回2 r 款项， 其中d r d 2 ；如果存款人在项目到期后再提款，银行可获得2 r 收益，r d 。 假定银行从投资项目中得到的收益全部支付给存款人。存款人有可能在下面两个 日期从银行提款：一是在银行投资项目到期以前，称为时期l ；二是在银行投资 项目到期之后，称为时期2 。 在时期1 ，两存款人是否提款有四种策略组合( 图2 1 ) ：如果两个存款人 都提款，则每人都得到收益r ，博弈结束，两存款人的策略是( 提款，提款) ，其 收益是( r ，r ) ；如果两入都不提款，博奔进入下一时期，项目可完工：如果其 中一个人提款，他可得到d ，而项目被迫中断，银行收益为2 r ，所以另一个存款 人只能得到2 r d ，这时两存款人的策略分别是( 提款，不提款) 和( 不提款， 提款) ，收益是( d ，2 r d ) 和( 2 r d ，d ) 。由r r ，所以提款是不提款的占优策 略。这个博弈有两个均衡策略组合，即( 提款，提款) 和( 不提款，不提款) 。 因此，如果存款人不同时提款，那么金融中介的存在可以提高存款人的总福 利水平；但存款人有可能因对银行信心动摇而同时进行恐慌性提款，这就是银行 挤提。如果出现挤提，金融中介将面临灾难性的打击，所以存款保险和政府担保 对金融中介来说是必不可少的。而世界上大多数国家对其金融中介，尤其商业银 行都建立了存款保险制度或以政府信用向储蓄者提供担保，从这一点来看，说明 了商业银行在各国社会与经济活动中的重要地位。 图2 2 时期2 的博弈 ( 三) 、从受托监控角度分析金融中介存在的原因 戴蒙德( 1 9 8 4 ) 建立了一个简单的受托监控模型( d e l e g a t e dm o n i t o r i n gm o d e l ) ， 通过该模型证明，尽管金融中介本身的代理成本不容忽视，但商业银行仍然具有 信息生产和监控的优势，因此商业银行不会走向消亡。 戴蒙德的受托监控模型建立在涉及多个委托人的委托代理理论和非对称信 息理论基础上。在委托代理理论中，拥有私人信息的参与人是代理人，不拥有私 人信息的参与人是委托人，他们构成委托代理关系。双方当事人都是效用最大化 者，代理人不会总以委托人的最大利益而行动。因此，委托人必须给代理人足够 的激励，使之按委托人的利益行动；或者对代理人实施严密的监控，使之不能随 意越轨行动。监控与激励都会产生成本，这就是代理成本。在没有金融中介的情 况下，借款人直接向投资人融资，借款人是不知情的委托人，投资人是知情的代 理人，他们之间是一种委托代理关系，并产生代理成本。如果金融中介存在，则 会出现双层代理关系：在存款入与金融中介之间，存款人是委托人，金融中介是 代理人；在金融中介与借款人之间，金融中介是委托人，借款人是代理人。在金 融中介与借款人之间，存在类似于直接融资时借款人与投资人之间的代理问题， 同时也会导致双重的代理成本。戴蒙德证明，伴随金融中介出现的分散化会降低 代理成本，因而金融中介具有信息生产和监控的成本优势。下面简要介绍戴蒙德 的受托监控模型。 假定某企业家有一投资项目，但其自有财富有限，必须向m 个人融资( 因 为投资者的财富也是有限的) ，并签订债务合约，由企业家向投资者承诺在到期 后进行偿付。如果投资结果双方都知道或者投资者能无成本地获得企业家的投资 结果，或者合约条款能穷尽一切可能情形，双方就可以签订个完全信息合约。 但是，关于投资结果的信息在企业家和投资者之间的分布是非对称的，投资项目 的结果只有企业家知道，投资者观察不到。于是，道德风险出现了：企业家可以 借口投资失败而拒绝向投资者偿还债务。为了引诱投资者，企业家必须设计一个 最优激励相容机制，也就是一个最优债务合约，这一合约既要满足企业家获得最 大化的预期收益的要求，又要让投资者获得不低于市场利率的预期收益。根据最 优合约，企业家付给投资者的预期收入不能低于市场利率r ，否则，企业家就要 承担成本，包括企业破产过程中的费用、企业家的信誉损失等。当然，投资者也 可以通过监控企业家来观察投资项目结果，但监控是有成本的。因此，解决上述 道德风险问题的缔约方式有三种：一种是投资者不监控企业家，但企业家要承担 成本，假定这一成本为c 。二是由投资者通过一定的成本能够观察到企业家的投 资结果，也可以避免非对称信息问题。这种成本就是贷款人对借款人进行监控的 成本，用k 表示。投资项目有m 个投资人，每个投资人都要花费k 来监控企业 家，总共要花费m k 的监控成本。第三种由投资人委托监控入，由他代表所有的 投资人对企业家进行监控。这一监控人就是金融中介。但监控人的行动是投资人 所不能观察到的，所以要给监控人提供激励，这种激励所产生的成本就是代理成 本，用d 表示，第三种方式的成本是k + d 。三种方式中成本最低的就是最优合 约。金融中介受投资人之托对企业家实施监控的条件就是： k + d m i n ( c ，m k ) 要证明金融中介存在，就要证明上式成立。作为监控代表的金融中介，它首 先从企业家那里获得偿付，并且企业家偿付它也可以观察到，所以企业家对金融 中介支付后就不再承担破产惩罚成本，然后金融中介要对投资入进行偿付。企业 家对金融中介的偿付投资人是不能观察到的，金融中介是否对企业家进行了适当 的监控，投资人也无从知悉，所以，在金融中介与投资人之间又产生了道德风险。 解决这一问题的关键是给金融中介以适当的激励，金融中介的激励问题变成，在 扣除了监控成本和破产惩罚成本以后，其收益达到最大化。 如果一个金融中介监控的企业家的数量是n ，各企业家的投资项目是独立同 分布的，每个企业家的代理成本为d n ：d ，n 。借助最优债务合约条件，戴蒙德证 明了两个重要结论：第一个结论是，d n 是n 的单调递减函数，并且当n 一。时， d w o 。这一结论保证了金融中介存在的条件，即同一金融中介监控的企业家数 量n 要足够大，n 越大，d n 就越低。第二个结论是，n 个投资项目由一个金融 中介监控的代理成本d 要低于由多个金融中介监控的代理成本之和。这一结论 的含义是，金融中介具有规模效应和自然垄断倾向，金融中介规模越大越好。该 结论为商业银行走向全能银行发展奠定了理论基础。 ( 四) 、从参与成本角度分析金融中介存在的原因 金融创新和信息技术革命对基于市场不完美假定的现代金融中介理论提出 了新的挑战：一方面，现有的金融中介理论较好地解释了以融资业务为核心的传 统金融中介在融资中的功能，如流动性转换、信息生产和受托监控等，但对于新 兴的以风险管理为核心业务的金融中介而言，现有的金融中介理论还不能作出强 有力的解释；另一方面，信息技术革命给金融业带来的一个重要变化是，它为解 决借贷方之间的非对称信息问题提供了技术支持，因为信息技术能使信息在市场 参与各方之间或借贷方之间得以更便捷地流动，信息处理成本的下降又使得金融 中介的信息产生功能似乎不再那么重要了。 风险管理功能的增强和信息技术的变革要求有更具解释力的金融中介理论。 1 9 9 8 年，金融中介理论的两位重量级人物，阿伦和桑特美罗对现代金融中介理 论提出了质疑，并提出了基于参与成本的新观点。他们认为，2 0 世纪7 0 年代以 来的金融创新活动是金融机构风险管理功能日益增强的结果。在金融创新活动 中，金融中介是创新工具的最主要交易主体和创新市场的最重要参与者。无论是 金融工具的创新还是金融市场的创新，其主要目的都是为了更好地管理金融活动 中不断增大的风险。从金融中介本身看，存款类机构的相对下降和投资类金融中 介的越来越重要，也是源于风险管理对于金融中介的重要性的提高。由于风险管 理已经成为金融中介活动的核心，但金融中介理论还不能对这一功能做出解释， 所以他们提出，降低参与成本，即学习如何有效地经常利用和参与市场的成本， 应当在解释已经发生的这些变革中扮演重要角色。 阿伦和桑特美罗认为，现有的金融中介理论假定，所有的投资者都“全面参 与”到市场中，所以，金融中介无需提供风险管理或其他增值服务，但其实不然。 许多研究表明，只有小部分的投资者直接购买股票，并且购买股票的投资者中的 大部分只有一两只股票，极少有超过1 0 只股票的。大部分投资者的大部分资产 投资在更为安全的由金融中介提供的闻接金融工具( 如银行存款、基金份额) 上。 投资者实际上只是“有限参与”市场的。阿伦和桑特美罗将投资者“有限参与” 市场的原因解释为参与成本太高：一方面，如果投资者直接参与市场，既要承担 了解某股票或其他直接金融工具所发生的固定成本，还要承担对所投资的金融 工具进行经常性监控所需要的边际成本。另一方面，人们的时间价值在不断上升， 直接参与的机会成本比以往大大提高了。相对而言，金融中介具有风险管理的优 势，由它发行的间接金融工具的大部分风险被过滤出去，投资者持有金融中介发 行的金融资产不需要承担太高的参与成本。 阿伦和桑特美罗基于风险管理功能的参与成本论对金融中介的现状有较强 的说服力。然而，金融中介的风险管理功能并非最近才被认识到。实际上，意大 利早期的商人银彳亍在为王室( 或主教) 提供服务、为商人进行汇票贴现的过程中就 包含了风险管理的功能( 金德尔伯格，1 9 9 1 ) 。其他金融中介也在其业务中管理 或承担着某种形式的风险，如利率风险、汇率风险、信用风险、流动性风险等。 风险管理在各种金融中介中都普遍存在，它被看作金融中介的“根”。现有的金 融中介理论中也随处可见风险管理的影子。在d d 模型中，银行的活期存款其 实就是一种最优风险分担合同；在戴蒙德的受托监控模型中，金融中介的代理成 本得以降低，关键在于多样化，当被监控的企业数量趋于无穷时，各企业的平均 代理成本等于零。 综上所述，经济的发展和金融体系的完善的客观需要决定了金融中介的存 在。 第三章商业银行与资本市场资金运行互动 国内曾有学者认为，银行的作用在今天仍然重要，但这种重要作用会慢慢弱 化，认为在现代金融体系架构中，资本市场将是现代金融运行的基础，并指出现 代金融体系的三大功能( 支付清算功能、创造投资产品功能、为经济体系提供一 种真实而有效的经济信号。) 中，资本市场的投资产品正在取代银行产品，成为 投资者的首要选择目标，银行提供投资品的功能正在不断衰退，按照美国金融学 家博迪教授的看法，美国银行的支付清算功能也正在交给货币市场，由各种货币 市场基金来完成，结论是传统银行必然灭亡。沿着这样的思路，部分国内学者得 出应该建立和大力发展中国资本市场的结论。 一、资本市场的迅速发展对我国银行业的冲击 ( 一) 、银行在社会融资总额中所占的比重逐年下降 表3 一l 及图3 1 显示，银行贷款增加额和国家银行贷款增加额分别从 9 9 3 年的6 6 2 0 2 亿元和4 8 4 5 6 亿元上升到2 0 0 1 年的1 2 9 1 2 9 亿元和7 2 9 0 2 亿元， 增幅分别为9 5 和5 0 5 。而资本市场融资则从1 9 9 3 年的8 2 7 亿元增长到2 0 0 1 年的6 1 2 5 亿元，增幅为6 4 0 。银行贷款增加额和国家银行贷款增加额与资本 市场融资额的比率分别从8 o l 和5 8 6 降至2 1 l 和ll 9 。 表3 11 9 9 3 - - 2 0 0 1 年金融机构贷款增加额、国家银行贷款增加额和 资本市场融资额比较 1 9 9 31 9 9 4 1 9 9 51 9 9 61 9 9 71 9 9 8 1 9 9 92 0 0 02 0 0 】 ( 1 ) 金融机构贷款增加额 6 6 2 0 27 8 6 79 7 2 7 91 0 6 1 41 3 7 6 11 1 6 l o7 2 1 0 25 6 3 6 81 2 9 1 2 ( 2 ) 国家银行贷款增加额 4 8 4 5 65 9 8 06 9 5 2 38 0 4 1 11 1 8 8 2 9 1 2 4 65 2 5 3 72 6 9 87 2 9 0 2 ( 3 ) 发行国债 3 1 4 81 0 2 91 5 1 0 91 8 4 7 82 4 儿83 8 0 8 84 0 1 54 6 5 74 8 8 4 f 4 ) 发行企业债券 2 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