（金融学专业论文）我国利率市场化问题研究.pdf

摘要 利率市场化是指利率不再是出敢府管制，雨是由市场供求职方自主决定，测 章不仅仅是货币政燕工具，更重要的功能在于利率代表的趟货币资盘的价格。我 弱利率市场化改革由来已久，改革成效也显丽易弛，但在改革过程中也出现了不 少问题。本文从我国簖利率体制改革进程入手，分折_ _ r 利率同我国曝民经济的关 系，我嗣豳前的储蓄测率弹性以及投资利章弹性都比较小，剃率对投资和储蓄的 影响并不明显，这就阻碍了货币数策有效性的发挥，此外利率市场化也会给我国 经济的发疆带来影响，这些影响包括对围定资产投资的影响，对中小企业的影响， 对酾有企业的影响以及对商业银行的影响。在利率市场化对我国经济有着深刻影 日自的情况下我国的利率体椎| 却存在蔫严重的问题：例如基准利率的制定难以体现 公平赍理的市场竞争原劐，社会平均利润率尚寒形成：市场利率的高低对企业使 用资金缺乏有效约束力；大多数商业银行还不能完全按照市场规律发挥作用；在 利率市场化进程中还缺乏相应鲍法律法勰徽保障；苇g 奉结构不舍璎等等。面对着 金融体制改革的品后期限我们该怎么做孵? 我们可以从不同国家金融体制改革八 手，选择比较有借鉴意义的国家，如荚国、英国、再奉和饿罗斯等国，通过分析 其在改革过程中的得失，我可以看到任俺一个圈家的利率市场化都经历了一个漫 长的过程，任何投枫取巧的做法只能导致改革的失败；利率市场化一定受讲究次 序，要循序渐进的实行利率市场化，否蚓将会带来楚个社会的动荡；利率市场他 离不开金融监瞥机构的参与，必须融合政府和市场两种力量才自取得利率帮场化 改革的成功，在改革模式上可班选择蠹上新f 、自f 两上或者自f 瓶上与自上面 下相结台构改革路径。根据上面的分析，在利率市场他的过程中我们可以借鉴匿 本的改革方式，坚持敬穿性的原则。按照“先外币，后本币，先贷款，厉存款， 先农村，压城市”的顺序进行。在坚持持续性原则的基础上，对我溺利率体制存 在的闽题，制定具体的改革措旋，可吼从中央锭行的影响力改革( 包括其独立发 挥货币政策，制定基准利率等等) ，完黄金融市场上的金融产品交易体系，优化利 率结构，完善利率体系，转交商韭银行的经营方法以及调整企业的经营理念等方 面入手，加速我国利率市场化豹进程。 关键词：市场化利率；利率体制改革；储罄利率弹性；投资辆率弹性；金融监管 n ， 一。蝥型耋! 鍪譬墼耋。 a b s t r a c t t h ei n t e r e s tr a t em a r k e t a b l et u r n st om e a nt h a tt h ei n t e r e s tf a t ei sn ol o n g e r c o n t r o l l e db yt h eg o v e r n m e n t 。b u ti sd e c i d e db yt h em a r k e ts u p p l yp a r t ya n dd e m a n d p a r t yi n d e p e n d e n t l y t h ei n t e r e s tr a t ei sn o tm e r e l yt h em o n e t a r yp o l i c yt o o l ，am o r e i m p o r t a n tf u n c t i o n i st h a ti n t e r e s tr a t e r e p r e s e n t st h em o n e t a r yf u n dp r i c e ，o u r c o u n t r y si n t e r e s tr a t em a r k e t i n gr e f o r mh a sa l r e a d yb e e nal o n gt i m e t h er e f o r m i n g r e s u l ti sa l s oo b v i o u s ly ，b u ta l s ot h e r eh a sa p p e a r e daf e wp r o b l e m sd u r i n gt h e r e f o r m i n gp e r i o d t h i sa r t i c l eo b t a i n sf r o mo a rc o u n t r yi n t e r e s tr a t eo r g a n i z a t i o t i m r e f o r ma d v a n c e m e n t ，h a v i n ga n a l y z e dt h ei n t e r e s tr a t ew i t ho u rc o u n t r yn a t i o n a l e c o n o m yr e l a t i o n ss u c ha so u rc o u n t r ya tp r e s e n td e p o s i ti n t e r e s tr a t ee l a s t i c i t ya sw e l l a st h ei n v e s t m e n ti n t e r e s tr a t e e l a s t i c i t yq u i t e 担v e r yl i m i t e d t h ei n t e r e s t r a t e t o i n v e s t e di sn o tc e r t a i n l yo b v i o u sw i t ht h ed e p o s i ti n f l u e n c e ，t h i sh a sh i n d e r e dv a l i d d i s p l a yo ft h em o n e t a r yp o l i c y , b e s i d e st h i st h ei n t e r e s tr a t em a r k e t i n gw i l la l s ot h e d e v e l o p m e n to ft h ee c o n o m yo fo u rn a t i o n , s u c ha s t h ei n f l u e n c et of i x e da s s e t i n v e s t m e n t ，t h ei n f l u e n c et om i d - a n ds m a l l - s c a l ee n t e r p r i s e ，t h e i n f l u e n c et o s t a t e o w n e de n t e r p r i s ea sw e l la st h ei n f l u e n c et oc o m m e r c i a lb a n k 。a st h ej n t e r e s tr a t e m a r k e t i n gh a ss u c hp r o f o u n di n f l u e n c et oo u rc o u n t r y se c o n o m yu n d e rt h i sc o n d i t i o n ， o u rc o u n t r y si n t e r e s tr a t es y s t e ma c t u a l l yh a ss e r i o u si s s u e ：f o re x a m p l et h ed a t u m i n t e r e s tr a t ef o r m u l a t i o nm a n i f e s t st h ef a i r n e s sm a r k e tc o m p e t i t i o np r i n c i p l ew i t h d i f f i c u l t y , t h es o c i e t ya v e r a g er a t eo fp r o f i th a sn o ty e tf o r m e d ；t h em a r k e tr a t el e v e l l a c kt h ee f f e c t i v eb i n d i n gf o r c ew h e nt h ee n t e r p r i s ew a n tt ou s e st h e i rf u n d s ；t h e m a j o r i t yc o m m e r c i a lb a n kc a n n o tc o m p l e t e l yt b l l o wt ot h em a r k e tr u l ew h e nt h e y d i s p l a yt h e i rf u n c t i o n ；a l s oo u rc o u n t r yl a c k st h ec o r r e s p o n d i n gl e g a ll a w sa n d r e g u l a t i o n si nt h ei n t e r e s tr a t e m a r k e ta d v a n c e m e n tt om a k et h es a f e g u a r df o rt h e e n t e r p r i s e ；t h ei n t e r e s tr a t es t r u c t u r ei su n r e a s o n a b l ea n ds oo n w h a ts h o u l dw ed o w h e nw eh a v et of a c et h em o n e t a r ys y s t e mr e f o r md e a d l i n e ? w em a yo b t a i nf r o mt h e d i f f e r e n tc o u n t r ym o n e l a r ys y s t e mr e f o r m ，u n d e rc o m p a r i s o nw ec a nc h o o s et h em o d e l c o u n t r yw h i c hh a sd i f f e r e n ts i g n i f i c a n c ef o ro u rc o u n t r y , s u c ha st h eu n i t e ds t a t e s ， e n g l a n d ，j a p a na n dr u s s i a ne t c ，a se a c hn a t i o n si n t e r e s tr a t em a r k e t a b l ee x p e r i e n c e da l o n gp e r i o d ，s oa n yo p p o r t u n i s t i cw a yw i l lo n l yc a u s ef a i l u r e ；b e s i d e s ，i n t e r e s tr a t e m a r k e tr st u r r 6 n gm u s tp a ya t t e n t i o nt ot h eo r d e ro fs e q u e n c e ，f o l l o w i n gt h es e q u e n c e r u l ea n da d v a n c i n gg r a d u a l l y , o t h e r w i s ea n yu n u s u a lf a c t o rw i l lb r i n gt h ew h o l e i t u r b u t e n c eo fs o c i e t y ；a tl a s t ，t h ei n t e r e s tr a t em a r k e t i n gc a bn o tg e ta w a yf r o ma f i n a n c i a la u t h o r i t yt op a r t i c i p a t e , w i t ht h eh a n d so fg o v e r n m e n ta n dm a r k e t ，t h e s a c c e s so ft h er e f o r mw i l lb ea p p r o v e d w ec a nc h o o s ef r o mu pt od o w n , o r f r o md o w n t ou p ，o rt i f f st w om o d e lc o n c e n t r a t i n gt ow o r ka tt h es a m et i m ew h e nw cc h o o s eo n r p a t ht or e f o r m a c c o r d i n gt ot h e a b o v ea n a l y s i s ，w eh a y et oi n s i s tf o l l o w i n gt h e s e q u e n c ep r i n c 赫l e si nt h ei n t e r e s tr a t em a r k e t a b l ep r o c e s s ；a st h er e f o r mm u s ti n s i s t t h es e q u e n c ep r i n c i p l e w eh a v et od oa s ：f o r e i g nm o n e yf i r s t l nd o m e s t i cm o n e y f o l l o w i n g ；l o a nf i r s t l y ，s a v ef o l l o w i n g ；c o u n t r yf i r s t l y , c i t yf o l l o w i n g 。i nu p h o l d i n g t i l e p r i n c i p l eo fc o n t i n u i t y , f a c i n gt h ep r o b l e m so f o u ri n t e r e s tr a t es t r u c t u r e , w cc a nm a k e as e r i e so fc o n c r e t er e f o r m m e a s u r e s ，s u c ha s t h er e f o r mo f t h e i n f l u e n c eo f t h ec e n t r a l b a n k ，( i n c l u d i n gi t si n d e p e n d e n tr o eo fm a k i n gt h em o n e t a r yp o l i c y , t h ef b r m u l a t i o n o f t h ef i n a n c i a lg o o d si nt h ef i n a n c i a lm a r k e t ，t h ec o n s u m m a t i o no ft h es t r u c t u r eo ft h e i n t e r e s tr a t ea n dt h ei n t e r e s tr a t es y s t e m ，t h et r a n a 如r m a t i o no ft h ec o m m e r c i a lb a n k s w o r k i n gs t y l e ，a n dt h ew o r k i n gm e t h o d sc h a n g eo ft h ee n t e r p r i s e o n l ya r e rt h e s e p r o b l e m sa r es e t t l e d w ec a ua c c e l e r a t eo h r r a t em a r k e tp a c e k 昭w o r d s ：m m k e t a b l ei n t e r e s tr a t e ；t h er e f o r mo f t h ei n t e r e s ts y s t e m ； t h es a v ei n t e r e mf l e x i b i l i t y ；t h ei n v e s t m e n ti n t e r e s tf l e x i b i l i t y ；, f i n a n c i a ls u p e r v i n o n ，。，。耋垦：! 耋! 丝些! 墼耋。， ，。，。 插图索弓 图21 古典主义的利率决定理论。5 图2 2 固定资产投资风险收益图9 图2 , 32 0 0 i ) 一2 0 0 5 年固定资产投资年增氏攀1 1 图2 ，42 0 0 0 2 0 0 5 年国有氽业工业总产值变化图1 2 图2 52 0 ( 4 年工业增加总值的比熏1 2 图2 62 0 ( 5 年主要上市银行短期债券投资中各瓤分组成分布图。1 3 圈2 7 我嗣名义副率、囊际利率与鞠民经济增长率变动嘲1 4 圈3 11 9 9 6 年，2 0 0 2 年物价指数变化黼1 7 阁3 2 国内生产总值中普个地区的比莛2 0 陶3 32 0 0 0 。2 0 0 5 年我国阉业拆借市物的发展变化圈2 l 闺342 0 0 0 年2 0 0 5 年上市公司数量2 3 圈3 51 9 9 9 年2 0 0 5 年工萼亍利息收入在总收入中构比重2 6 图3 62 0 0 4 年捆商银行发放贷款的组成比例图2 8 圈41 自一酊上的利率体制改革过程3 0 圈4 2 自上箍下的利率调整改革模式3 2 图4 3 自上瓶下与岛f 砥上棚结台钓利率市场亿模式3 7 图4 a 日本赞币市场务种子市场所占的比例銎3 9 国4 ，6 俄罗斯国民经济增长率变化闰，4 0 圈4 , 5 俄罗斯进出墨余额变化圈4 2 图4 71 9 9 8 年2 0 0 6 年第一季度人民币储蓄余额同g d p 之蛔的关囊凰4 4 圈5 。1 央行货币政策传导机制4 5 图5 2 银哲收盏韭线图4 8 l 附表索引 表2 1 挽国糖嚣利率对比分析6 表2 2 翻寄经济与非围存经济之闯经济效益比较。8 表2 3 借款企业信用等级的划分8 表2 41 9 9 6 年2 0 0 5 年利率同围定资产投资变化表1 0 表2 6 我国利率同经济增长关系的实证分析结果1 5 表3 11 9 9 6 年一2 0 0 2 年一年期存贷敞利率变化袭1 7 表3 21 9 9 6 年之后中国利率体制改革大事纪1 8 表3 3 三大产业在国民经济中豹比重对比表1 9 表3 - 41 9 9 8 年2 0 0 5 年圉债市场组成情况2 1 表3 , 5 中国屑民主要投资渠道资金总额表2 2 表3 61 9 9 6 年至2 0 0 4 年八年之内央行变动存款利率情况+ 2 5 表3 7 利率变动对商业银行净利息收入的影响2 7 表3 8 我戳 要商业银行刹率敏感性铡试结果表2 7 表4 1 美匿官方利率结构变化裹3 1 表4 2 俄改革过程中中央银行对商业银行的再贷款利率调整表3 4 表4 , 3 俄罗颇银行业经营活动的宏观经济指标，3 6 表4 4 俄罗斯银行体系重要指标的变化3 7 表4 5g 本货币市场开放大事纪3 8 表4 61 9 9 8 年- 2 0 0 6 年t - 半年外债余额同g d p 之间的关系4 3 表4 ，7 1 9 9 8 年- 2 0 0 5 年人民币储蓄余额同g d p 之闻的关系4 4 l 气厂 湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所 取得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任 何其他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡 献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的 法律后果由本人承担。 作者签名：包刁甬 日期：a “年f 月) 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意 学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文 被查阅和借阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编 入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇 编本学位论文。 本学位论文属于 1 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密_ 口。 ( 请在以上相应方框内打“4 ”) 作者签名 导师签名 日期：i o 、) 年上月0 j 日 日期仑6 年f 月抽日 1 1 选题背景及意义 第1 章绪论 价格决定理论无论是在薄品市场还是在货币资金市场都发挥着基础决定作 j ；l j 。自我国实行改革开放政燕至今，商品蕾场裔由化进程所取得的成绩已经勿庸 最疑：实现了由计划经济体制下的卖方市场副市场经济体制下的买方市场的转变， 彻底解决了困扰我们己久的商品供求矛盾，使商品市场的价格能够灵敏造反映供 求双方的对比关系。然而同经济体制改革并行的金融体制改革的效果却不尽如人 意，虽然我们已经实现了经营惫融产鼎的差体一金融机构灼多样化，偶是作为金 融产品价格的利率却一直未熊完全实现市场化，剩枣决定权高度集中于中央银行 手中：基准羽率是由央行制定的，各个商业银行必须执哥亍，商业锻彳子以及实行特 殊政策的农斡信用合作社赞款幅度都要得弱各级人甓银行的审批。这就使锝我国 利率管理体制僵化，商业银行作为经营货币资产的企业根本不关心或者无力管理 资金的成本闭题，胰而逸成整金使用效率低下，商业银行的整体盈利水平不高。 另外我国利率体制的结构性缺陷突出，1 i 仅利率结构复杂，且存在着利率倒挂的 现象( 自1 9 9 8 年之后，该种现象褥到一定程度上的缓解) 。 囱1 9 8 5 年中国人民银行专门行使中央银行职能后，我国便进一步加快了利率 体系的调整，基本形成了由巾央银行基准利率、存贷款利率、同业拆借市场利率、 债券市场利率和票据贴现率等缝成的利率体系。与此间酣，政府加大了利率管理 体制的改革力度，使得制率的宏观调控作用越来越大，有力地促进了经济社会的 可持续据调发展，稳定了货币金融致镶。 从1 9 8 5 年到1 9 9 5 年，银行对单位及城乡屠民的存贷经历了一个从4 次提高 到3 次降低的鳆折过程。这是利率市场化的起步阶段，这一阶段的主要目标和任 务是：在有较严重的资本外逃和资本管制的效能降低时，逐步实施外币利率市场 化，放开嗣业拆偌利率，以北作为利率市场他的突破隧，在统一银辛亍嗣业闻拆借 市场的基础t - ，逐步形成由市场供求关系决定的、有管理的周北拆借利率，初步 建立起以央行再贷款剥攀为引导、甜问业拆借利率为蒸础的利率体系，让市场机 制首先在调节银行翔头寸和货币市场中发挥较大作用。j 琏：时，配套制度建设包括 放宽对拆借常场准入的严格限制，取消银行准备金帐户的利率，弱化或基本取消 政府对国有商业银行信贷行为的行政干预，强亿利率信号尤其是再贷款利率和溺 债利率的基准作厢，设立独立的金融监管局以化解央符因货币政策和金融监管双 重职能而造成的“角色冲突”，加速篷有企、批的般份制改造等。 嘲1 9 8 4 年末开始的以货币投放异常增加且投放过于集中所表现的金融宏观 失控，使部分商品价格自1 9 8 5 年开始上涨，最终导致1 9 8 8 年的明显的通货膨胀。 为抑制物价的上涨，严格控制信贷，国家分剐在1 9 8 5 年4 月、8 月和1 9 8 8 年9 月、1 9 8 9 年2 月4 次提商存贷款利率，其中在1 9 8 8 年8 月还对三年以上定期存 款实行保值补贴政蔗。由于1 9 8 8 年四季度开始的治理拯顿的力度较强，到1 9 8 9 年下半年开始出现了负暖效应，虽然物价已经回落，但市场销售疲坎，工业增长 速度同落过猛，经济出现滑坡。为适度调整治理整顿的力度，国家分别在1 9 9 0 年 4 胃、8 月和1 9 9 4 年4 爿3 调低银行存赞款利率。 从1 9 9 2 年到1 9 9 5 年，银行对单位及城乡居民的存贷款利率连续4 次提高。 在避一阶段，当时特有的“一放就乱，管虢死”的状况仍未有改观。1 9 9 2 年因 季度开始，中国再次出现“经济过热”，在需求膨胀的拉动和金融秩序混乱的影响 下，】9 9 3 】9 9 4 年物价连续人幅度上升。为此，国家又分别在1 9 9 3 年5 月、 7 月和1 9 9 5 年1 月、7 月4 次提高存贷款剥率，其中1 9 9 5 年1 月只掇高1 年以上 中长期贷款利率和所有期限的荐贷款利率。 同时，中国人民银行还制定了关于不准擅自提高和变搬提高人民币存、贷 款利率的十项规定、美于进一步加强外币利率管理的卜项规定等制度，加大 了利率管理的力度。 加入w t o 之后，2 0 0 6 年将是我国金融体制改革的最后期跟，但是我国利率 市场化改革的制约因素依然存在：如利率市场化所需的微观基础缺乏，中国大多 数银行和垒业的管理水平相当有限；袅融市场发展极不_ 平衡，蒜市场之问还处于 种相互分割的状态，市场之间的联系程度不高，而且l 三【证券公司为中心的直接 融瓷方式的发展运远不如以银千亍为中心的间接融资方式豹发展，直接融资市场中 债券市场远不如股票市场活跃；同时我国金融监管机制尚待完普，金融监管跟不 上金融发展新情况的发生。入越后，随着过渡期的结束，大量外国锻行将涌入巾 国的金融市场，这嫂银行无论魁在资余规模上还是在管理水平上，令国内商业银 行只能望其项背，由于在中国经营的外资银行不需遵从乖j 率管理制度，而圉内的 银行划要受到严格管制，如果在此时中国仍未能实现市场化利率的话，这种区别 将会使本来就处于劣势的国内银行更加地处于不利地位， 当然利率市场化改革是势在必行的，毽正妇麦金农所说“对个亮度受抑制 的经济实行市场化，犹如在密布的雷区行进，你的下步，可能就是你的最后一 步”【”，我们应该循序渐进，稳健地推进利率市场化改革，否则我们就会熏蹈东 南亚各国在九七亚洲金融危机中的覆辙，前车之鉴，值得我们引以为戒r 东南亚各 国正是没有做到货币市场和资本市场之间资金流通的市场化，所以在面对国际投 资基金的冲击的时候无法正确发挥中央银千亍在市场调节中的重要作用，进_ | j i 导致 了危机的发生、。 2 套用学习过程中的句格言来说，金融体制的改革正如逆水行舟不进则退， 在打开金融市场的大门之前，如果没有做好迎风接浪的准备的话，被击垮的将不 仅仅是几个商业银行，中国的整个金融界将会岌岌可危，这绝对不是危言耸听。 生十忧患，这个道理我们应该都明白，只有通过对比分析找出主要矛盾，才能避 免在改革的过程中走弯路，在最短的时间内找到最适合我们自己的道路，解决在 金融体制改革过程中遇到的各种困难，如果说哲学家足在用不同的方式解释世界， 那么作为经济领域的研究者小仅要解释世界，更要提出解决经济领域内遇到各种 难题的方法。 1 2 文献综述 利率市场化是指利率的决定权在于市场而不是政府或者货币管理当局f 通常 是由一国的中央银行充当这一角色) ，由市场自主地决定利率，同时货币当局运用 基准利率等货币工具通过货币市场的传导机制对市场利率进行间接调控。利率市 场化的核心内容是利率形成机制的市场化，包括利率决定机制、利率传导机制、 利率结构和利率管理内容的市场化。利率市场化是我国金融体制改革的重要一步。 关于我国利率市场化的正式研究要追溯到1 9 9 5 年中国人民银行颁布的关于 “九五”期间深化利率改革的方案，在该方案中提出了我国利率市场化的基本思 路。十年时间过去了，我国利率市场化确实取得了可圈可点的成绩，然而存在的 问题也比较突出，在这个大背景下，讨论我国利率市场化的进程问题，不仅是对 前一段工作经验的理论总结，更是明确未来改革方向及在改革中可能遇到的问题 及风险，无论是在理论上还是在实践中都有较强的现实意义。 利率是货币资金的价格，利率的变动在定程度上反映了资金供求双方关系 的变化，凯恩斯在就业利息与货币通论1 3 不仅承认了古典货币主义学派关 于利率的基本概念，更创造性地提出了货币需求动机和流动性陷阱理论。在凯恩 斯的货币理论中，当货币供给和货币需求达到均衡状态时，该条件下的利率水平 即为最优利率水平，换句话说，在凯恩斯的理论体系下，均衡利率水平是由货币 供给和货币需求来决定的，由于货币供给是由银行体系控制的外生变量，所以利 率水平最终将由各经济主体对货币的需求状态来决定。 事实上关于利率水平的决定理论，还包括马克思的平均利润率决定理论，古 典主义投资储蓄决定理论，以及可贷资金决定理论，分别从不同的角度对利率水 平的确定进行了描述。 从一般意义上来讲，利率市场化是金融市场化的一个重要步骤，自从7 0 年代 麦金农和肖提出金融深化论的观点之后，越来越多的发展中国家开始着手进行金 融自由化的改革。在麦金农和肖提出的金融自由化方案中，其核心内容就是实行 剩率市场化，冈为在大多数发展中国家不同程度都存在着利率管制的现象，使得 实际利率水平偏低，资源使用效率低下，斯蒂格里茨、赫尔曼和默克多虽然认为发 展中国家应该实行利率管制，但又不得不承认，利率水平管制并非是经济发展的 最佳选择，并且监管水平的提高对减少道德风险与利率管制同样有效，丽要发挥 监管机构的调节和控制作用就需要实现利率市场化，进而保证其政策传导机制的 畅通。 实行金融监管在利率市场化进程中的作用尤为重要，因为在进行利率市场化 改革时就会不褥不面临各式各样的风险，镪括银行间竞争所引起的利率变动风除 1 4 1 以及由于利率变动所引起的与金融衍生j 二具相联系的衍生金融工具风险【”，利率 投资风险【6 1 ，园利率变动导致汇率变动的联系作用风险l ”，利率的违约管理风险【8 l 等，事实上易纲在他的中国的货币化进程中1 9 1 ，在谈及中国金融体制的改革 时也涉及到中国的利率问题，此外李伟明，张永生，罗汉先，唐瑶，孙敏，刘爱 平，羊健，陈春根簿也对中国利率市场化改革的可能遇到的风险以及相应的对簧 做出了不同程度的分析。 1 3 本文的研究思路与方法 本文运用现代西方经济学中关于利率的形成以及决定理论，分析了西方国家 现行的利率体制及菇政革过程，较为全面的概括了各种利率形成理论；对我国的 利率体制进行全面的说明，我国的利率市场化改革基本上可以分为三个阶段；把 蓖方经济学的理论帮实涯相结合，运甩诗量回归模型以及相关牲分析，分析各个 绎济变量同利率之间的关系，说明在我国利率市场化改革过穰中的成果，以及在 取得这些成果的同对我国利率体制存在制约因素，进而挺出关于利率市场化改革 中注意的问题，应该遵循的次序新原则，即“先贷款后存款，先外币后本币，先 农村后城市，以及先大额后小额”以及坚持这种艨剩的原因，进而说明我们在改 革中应该采取的具体措施，根据利率传导机制的作用主体，可以从中央银行、商 业银行、国有企业以及金融市场( 包括货币市场和资本市场) 的角度进行改革， 最压在改革豹过程中，同样需要注意监管的闯题，尤其是不同监管主体之问的协 调，防止逆向选择和道德风险的发生。 第2 章利率市场化与我国国民经济的关系 具有代表性的利率决定理论有马克思的平均利润率决定理论、古典主义理论、 凯恩斯的流动性陷阱理论阻及可贷资金理论。根据我国的实际情况，比较有借鉴 意义的是古典 义的利率决定理论。 古典主义利率决定理论的代表人物是马歇尔，马歇尔利率理论的核心是：利 率是由投资和储蓄的均衡点决定的。马歇尔之前的许多经济学家沧述过储蓄或投 资困素对利率的影响。但是马歇尔首先强调储蓄和投资对利率的共同作用( 如图 2 1 所示) 。 y l y 图2 1 古典主义的利率决定理论 马歇尔认为“因为利率既涨，一部分资本将从他的边际效率最低的使用中退 出，l ”】，即增加了储蓄。所咀，在以利率和储蓄为纵横坐标的平面坐标系中，储 蓄曲线s 是一条自左下方向右上方倾斜的曲线。另一方面，利率的高低与投资需 求量成反比，利率低，投资需求大；利率高，投资需求低。因此在以利率和储蓄 为纵横坐标的平面坐标系中，投资曲线l 是一条自左上方向右f 方倾斜的曲线。 那么，“利息即为任何市场上使用资本的代价，故利息常趋于一均衡点，使得该市 场在该利率下对资本的需求总量恰恰等于该利率下即将来到的资本的总供给量” 【1 0 1 ，可以说，利率将驱使储蓄和投资两者均衡。在圈2 1 中，通过把相等的储蓄 和投资合写在横坐标上，当储蓄曲线s 和投资曲线l 相交时，便决定了纵轴利率 上有个与储蓄投资相等点对应的利率r 1 ，此时的利率水平是通过投资和储蓄水 平共同决定的均衡利率水平r ，在均衡利率水平下对应着均衡收入y ，利率驱使 储蓄与投资均衡，储蓄、投资均衡义决定了利率。 储蓄与投资均衡，储蓄、投资均衡又决定了利率。 2 1 我国国民经济主要变量同利率之间的关系 2 1 1 我国的储蓄利率弹性分析 占典主义利率决定理论认为，储蓄( s ) 是收入( y ) 和利率( r ) 的函数s = s ( y ，r ) ， 并且s 是r 的增函数，即2 s 2 r 0 。但是，1 9 7 8 年以来，从储蓄与利率的统计 数据来看，相关关系并不明罹。改革以来，利率是被严格管制的，以起主导作用 的一年期实际利率为例，其变化时正时负，但储蓄存款却大幅度持续增长，储蓄 利率保持在高水平上( 如表2 1 所示) 。 表21 我国储蓄利率对比分析 年份名义利率( )实际利率( ) 储蓄增长率( ) 1 9 9 756 7 34 52 7 1 1 9 9 850 128 7 3 2 1 1 9 9 93 7 81 7 3 3 6 1 2 0 0 02 ，z 519 53 3 6 2 0 0 1 2 5 205 1 3 7 9 2 0 0 22 3 503 53 7 3 2 0 0 31 9 80 0 42 3 7 2 0 0 4 2 2 5一o2 5 3 5 4 2 0 0 52 2 50 4 5 3 6 7 资料来源：1 9 9 7 年、1 9 9 8 年、1 9 9 9 年、2 0 0 0 年、2 0 0 1 年、2 0 0 2 年、2 0 0 3 年、2 0 0 4 年各年 出版的利率实用手册( 中国人民银行编) 以及中国经济统计年鉴 该表说明利率与储蓄关系较弱。从区域的角度看，由于名义利率的提高往往 是在储蓄增加缓慢或面临下滑时进行的，而降低利率往往在人们储蓄高涨时进行。 因此储蓄与名义利率不会正相关。以河南省南阳市的居民收入、消费和名义利率 之间的关系就可以清楚的看出我国储蓄和利率之间存在的问题。根据河南省南阳 地区1 9 9 5 2 0 0 5 年储蓄与职工收入、消费、名义利率之间的关系数据，运用计量 经济学模型，我们可以得到下面的关系式： c s y = 2 5 8 3 7 + 3 3 4 g z a - - 0 3 1 l s a - - 3 5 0 1 7r( 2 1 1 ( 1 1 8 0 9 1 ) ( o ，7 9 )( o 1 9 )( 3 3 9 7 ，5 ) r 2 = o 9 8f = 2 3 34 d - w = 1 5 9 c s y = 3 9 8 0 13 + 4 2 3 g z a - - o 3 9 l s a + 3 5 96 t r f 2 2 ) ( 9 4 3 3 9 )( 0 5 9 )( 0 2 1 ) ( 6 9 4 ) r 2 = 0 9 8f = 2 4 9 9 d w = 22 1 6 其中：c s v 是指城镇储蓄净增额；l s a 表示社会商品零售额；g z a 是捂工资 总额；r 为名义利率；t r 表示实际利率。( 21 ) 式中证实了储蓄与名义利率之问的 确不存在正相关，而是负相关；( 22 ) 式中猁说明，储蓄与实际利率存在正相关， 但t r 对c s y 影响十分有限，因为其统计量检验不显著【l “。 执1 9 9 6 年至2 0 0 4 年问九次调整存款名义利率( 分别是1 9 9 6 年5 月、1 9 9 6 年 8 月、1 9 9 7 年1 0 月、1 9 9 8 年3 月、7 胃和1 2 月、1 9 9 9 年6 月、2 0 0 2 年2 局以及 2 0 0 4 年1 0 月、与各自前后月份的储蓄月增额的关系分析，发现第一次上调，明显 导致储蓄舞增额回升，而之后八次f 调的作用非常明显，月增额只在当月或下月 有所下降，随后义相继回升。利用线性支出系统，对储蓄进行剥离，去掉因为收 入增加产生的对储蓄增加的长期趋势和季节趋势韵影响，则自发性储薷与实际利 率明显相关，这就再次证明储蓄与名义利率关系不稳定，丽与实际利率呈正相关。 在缺乏平等竞争的金融条件下，一些企业或个人，虽有较好的投资机会，但 由于外部融资困难，只得动用来到期的自由赌蓄资金，提前支取存款。结果使银 行备付袅比例下降，发生支利危机，被迫高息揽储，弥补备付金不足。这就是出 现季节性高息揽储现象的原因。国有壤行统天下的格蠲已经被打破，金融机构 多样化格局形成，特别是j 银行金融机构发展很快。多样化的金融机构有利于金 融业竞争f l 皇形馐，但菲银行金融机构有较大的存款利率浮动权，导致储蓄存款利 率二元结构。这种二元结构的加剧，银行“失媒”压力日益加大，无论是高息揽 储，还是银行“失嫘”都是储蓄不稳定的连锁反应。 以上分析可以搿出几个基本缩论：( 1 ) 储蓄利率弹性缀小，利用利率刺激储蓄 总量增加必须慎重，在通货膨胀条件下，小幅提高利率不会刺激储菁，须作大幅 度调整使实际枣j 率为正，才能发挥有限的作用；( 2 1 因为储蔫利率弹性小，公众豹 货币需求对高利率的反应程度小，l m 曲线形状陡峭c 1 2 这就意味着利率的较大 交动劳不能引起经济髓之发生较大幅度的增长，利攀对经济调节作用的发挥余地 十分有限。因此，利率市场化改革的下个阶段的任务之一就是如何能够找到一个 更加有效的途辑来改变我国储蓄利率缺乏弹性的现状。 2 1 2 我国的投资利率弹性分析 利率与投资等经济变量之间的关系可以简单的表示为r = f ( p - , d ，e 6 、，其中利 率( r ) 取决于平均利润章( p ) 的水平、竞争总水平( d ) 以及根据通货膨胀确 定的利率调节指数( e ) 等网素。利润率水平瓣惠低制约着利率的水平，是利率的 上限。企渡的投资( i ) ，决定于两个重要因索预期利润率( p - ) 和利率，即i ：h p - ，i ) ， 因此，利率和并4 润率有缀强的一一对应关系。但是，我嚣平均利润率没有形成， 国有企业与非国有经济的利润率水平差别较大。从2 0 0 3 年国有工业企业与非国有 下业企业资金利润率看，相差很大，菲国有工业企业高三个百分点以上。 表2 2 翻有经济与非国有经济之间经济效益比较( 单位：亿元) 流动资产净值平均余 指标固定资产净值平均余额利润总额利润率 额 国有经济1 1 8 8 1 2 71 3 4 7 3 3 98 1 72 63 2 2 非国有经济 4 4 5 8 6 57 6 8 8 0 87 5 8 1 062 4 资料来源沿海企业与科技 企业利润率低，相应也只能接受较低的贷款利率。国有企业利润率水平低， 对现行的低利率贷款有弹性，非国有企业由于其利润率水平高，低利率无法制约 其投资需求，但是如果利率水平提高到足以制约其投资需求的话，义远远超出了 国有企业的承受能力。当i p 一时，国有企业无力偿还银行贷款利息，这时，“债务 软约束”和“预算软约束”机制肩动。“债务软约束”主要是通过“债务代际交替” 模型实现的，即：现任的经理、厂长拥有投资决策权，但对投资预期收益和债务 不必负最终责任，而留给后任经理、厂长。如此，投资可以继承下去，而债务的 约束却在继承中被弱化了，要靠新增贷款支付利息。利率上升，企业成本提高， 国有企业无法吸收由此造成的成本上升压力，只有靠产品涨价将压力转移出去。 无论是“债务软约束”还是“预算软约束”，都会使国有企业掉进资金需求陷阱中， 利率越高，资金需求反而增加“3 。 衰2 3 借款企业信用等级的划分 信用等级的 代表符号 含义 短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力具有最大保障；经营处于良 a a a 级 性循环状态，不确定因素对经营与发展的影响最小。 a a 级 短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力很强；经营处于良性循环状 态，不确定因素对经营与发展的影响很小。 b b 级 短期债务支付能力和长期债务偿还能力较弱 企业经营与发展状况不佳， 支付能力不稳定，有一定风险。 b 级 短期债务支