（经济法学专业论文）管理层收购若干法律问题研究.pdf

摘要 本文主线即完善我国管理层收购的法律规制，一方面抑制管理层收购消极 作用，防止因缺乏有效的制度约束导致管理层收购被管理层恶意地滥用；另一 方面为管理层收购发展提供必要的法律保障，使我国管理层收购健康发展。 全文共分为五章，除第一章外，均采取提出问题、分析问题、解决问题的 论证模式。 第一章分为两部分，其中第一部分论证了管理层收购的概念和法律特征。 证明作为特殊的公司并购形式，管理层收购要求严格法律规制。第二部分着力 于介绍英国和美国立法情况，目的在于为下文完善我国管理层收购立法体系以 及完善具体法律规定提供借鉴。 第二章针对目前我国管理层收购立法体系存在的问题，提出了从宏观上完 善管理层收购立法的基本观点，经过研究笔者发现，我国目前已经建立上市公 司收购立法体系，但是对非上市公司收购行为，尚处于无法可依的状态。笔者 认为应当统一非上市公司与上市公司并购立法，明确提出反对针对管理层收购 进行专门立法的观点，认为应当将管理层收购作为公司并购立法特别规定。我 国已经制定了公司并购的基本法律公司法和证券法，但是两项关键 立法公司并购具体法律规定中管理层收购的特别法律规定和管理层收购信 息披露规则目前殛待制定和完善，根据英国和美国立法经验，笔者就上述 两项关键立法的制定和完善提出了自己的观点。 第三章针对我国管理层收购过程中涉及主体的法律问题进行分析、比较、 论证，分为三个大问题进行分别剖析：目标企业选择问题、收购主体问题和政 府监管问题。笔者不赞成目前国家有关法规中以企业规模大小作为目标企业选 择标准的做法，认为这种做法不符合市场经济客观规律，带有浓厚的计划经济 色彩。对于收购主体的问题，笔者根据目前国内管理层收购典型案例中收购主 体模式，分析了三种模式优势及其目前面i i 缶的法律困境，并对如何突破法律困 境提出了自己的观点。在有关政府监管部分，笔者主要从理论出发，论证了当 前政府全面介入管理层收购违背法理之处，提出吸取英国立法经验，减少审批 环节，采取程序监管模式的观点。 本文第四章针对我国管理层收购融资法律问题进行了分析，首先对目前我 国管理层收购融资基本形式及其存在的主要问题进行阐释，然后针对如何改变 目前法律规定不尽合理之处提出相应对策。 第五章是本文的最后一章，针对我国管理层收购过程中国有资产定价法律 问题进行研究。目前我国法律法规中明确规定以净资产价格作为国有资产转让 底价，目前采取这种定价方式有其合理之处，有助于遏制大规模国有资产流失 发生；但是并不意味着这种定价方式不需要改革，笔者进而就如何在坚持国有 资产转让底价基础上稳步推进向管理层转让国有资产定价制度改革提出了自己 的立法建议。 关键词：管理层收购并购壳公司信托融资国有资产 a b s t r a c t t h em a i na i mo ft h i st h e s i si st os t u d yh o wt op e r f e c to u rl e g a ls y s t e ma b o u t m b o ，t h ef i r s ta s p e c ti st op r e v e n tt h em a n a g e ra b u s e sm b o ，t h eo t h e ra s p e c ti st o p r o v i d el e g a lp r e v e n t i o n ，a n dt h ea i mi s t op r o v i d el e g a lc o n v e n i e n c e sf o rm b oi n 0 1 1 1 c o u n t r y t h i st h e s i si sd i v i d e di n t of i v ep a r t s c h a p t e ro n e ：t h el e g a li m p l i c a t i o n sa n de n v i r o n m e n t so fm b o i nt h i sc h a p t e r ，f i r s t l yid i s c u s st h el e g a li m p l i c a t i o n s it h i n kt h a tt h ed e f m i t i o n o fm b os h o u l di n c l u d et h ef o l l o w i n g s ：t h es u b j e c ts h o u l db et h em a n a g e m e n to ft h e c o m p a n y , t h eo b j e c ts h o u l db et h eh a r e so ft h et a r g e tc o m p a n y , i tm u s tp a y c o r r e s p o n d i n gp r i c e s t h el e g a lr e s u l ti st h a tt h em a n a g e m e n t r e a l i z e st h ec o n v e r s i o n f r o mm a n a g e rt os h a r e h o l d e ra n do b t a i nt h ec o n t r o lp o w e ro ft h ec o m p a n y t h e m o t i v ea n dt h ep u r p o s eo ft h em b oi st oo b t a i nt h ep r o f i t f r o mt h i s ，t h ed e f i n i t i o n o fm b oi sa sf o l l o w s ：i ti st op r o c u r et h es h a r e so ft h ec o m p a n yu s i n gi t so w nf u n d s a n dt h ee x t e r i o rc a p i t a l st h r o u g ht h i st oo b t a i nt h ec o n v e r s i o nf r o mt h em a n a g e rt o t h es h a r e h o l d e ro ft h ec o m p a n yt h e nc h a n g i n gt h ec o n s t r u c t i o no ft h eo w n e r s h i pa n d c o n t r o lp o w e ro ft h ec o m p a n y i ti sak i n do fl e g a la c ta n di sah n do fs p e c i a ll e g a l a c t i te x t e n s i v e l yi n v o l v e st h ec i v i l l a w , e c o n o m i cl a w s e c o n d l yii n t r o d u c et h el e g a ls y s t e ma b o u tm b o i na m e r i c aa n du k t h e a i mi st op r o v i d el e g i s l a t i o ns u g g e s t i o na b o u th o wt op e r f e c t i n gc h i n a sm b o l e g a l s y s t e m c h a p t e rt w o ：t h es u g g e s t i o na b o u tp e r f e c t i o no fc h i n a sm b ol e g a ls y s t e m f i r s t l y , ie x p a t i a t et h ep r o b l e mo ft h es u b j e c t c h i n ah a sp e r f e c tl e g a ls y s t e m a b o u tl i s t e dc o m p a n ym e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s ，b u tc h i n ah a s h te l a b o r a t e dl e g a l s y s t e ma b o u tn o n el i s t e dc o m p a n ym e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s s e c o n d l y , ip r o p o s e s o m es u g g e s t i o n sa b o u th o wt on o r m a l i z et h em b om e t h o d si nl a wa s p e c t s f i r s t ， t h ep r i n c i p l e sf o rt h en o r m a l i z a t i o no fm b om e t h o d sa r ep r o p o s e d ：j u s t i c e ， f a i r n e s s ，a n dp u b l i c i t y ；s t e pb ys t e p ；u s i n gt h em a r k e tf o r c ea st h em a i nm a n i p u l a t o r s ot h ed i r t y b o xm a n i p u l a t i o n sc a nb ea v o i d e d s e c o n d a n o t h e rs u g g e s t i o ni s p r o p o s e d ：e s t a b l i s hn o r m a l i z e dm b o r u l e sa n di m p r o v et h es u p e r v i s i o na b i l i t ys o n l t h a tt h eb e t t e rs o c i a la n dl a w f u ls u r r o u n d i n g sf o rt h er e a l i z a t i o no fm b oc a nb e o b t a i n e d c h a p t e rt h r e e ：s t u d yo f t h el e g a lp r o b l e m sc o n c e m i n gm b os u b j e c ti n e n t e r p r i s e so fc h i n a a st om b o s u b j e c t ，t h i sp a p e rs u m m a r i z e st h et y p e so fc h i n a sm b os u b j e c t s a n dp o i n t so u tt h a ta l lt h ec u r r e n t l ye x i s t i n gm b o s u b j e c t sh a v eo b v i o u sl i m i t a t i o n s a sam a j o rt y p eo fm b o s u b j e c ti nt h ef u t u r e ，t r u s to r g a n i z a t i o n sn e e dt os t r e n g t h e n t h e i rp o w e ra n dc r e d i t ；t h ei m p r o p e rl e g a lr e s t r i c t i o n si m p o s e du p o nt h e mn e e db e e l i m i n a t e da ss o o na s p o s s i b l e ，a n das y s t e mo ft a x e sa n df e e sn e e d st ob e e s t a b l i s h e df o rt h e m c h a p t e rf o u r ：s t u d yo ft h el e g a ls y s t e mo fc h i n a sm b of i n a n c i n g a f t e rs y s t e m a t i c a l l ys t u d y i n ga n dc o m p a r i n gt h em a j o rf i n a n c i n gp a t t e r n sa n d t h e i rr e s p e c t i v ef e a t u r e so ff o r e i g nm b ow i t ht h ef i n a n c i n gs t a t u sq u oa n dm a j o r p a t t e r n s a n dt h e i rl i m i t a t i o n so fc h i n a sm b o ，t h i sp a p e r p o i n t s o u tt h a t b r e a k t h r o u g hi nc h i n a sm b of i n a n c i n gp l i g h td e p e n d so nt h ei m p r o v e m e n to ft r u s t l e g i s l a t i o na n dt h ed e r e g u l a t i o no fe n t e r p r i s ef i n a n c i n g e n t e r p r i s e ss h o u l db eg i v e n m o r ef r e e d o ma n dm o r ea l t e r n a t i v e si nf i n a n c i n g c h a p t e rf i v e ：s t u d yo ft h el e g a l i s s u e s c o n c e r n i n g t h e p r i c i n g o ft h e s t a t e - 0 w n e da s s e t st r a n s f e ri nm b o t l l i sc h a p t e r , b a s e do nas y s t e m a t i ca n a l y s i so ft h es t a t u sq u oo ft h ep r i c i n go f c h i n a ss t a t e - - - o w n e da s s e t st r a n s f e r , m a k e sad i f f e r e n t i a t i o nb e t w e e nt h ec o n c e p t s o ft h ev a l u eo fs t a t e - - - - o w n e da s s e t sa n dt h e d r a i no fs t a t e o w n e da s s e t sa n d e x p l o r e ss u c hp r a c t i c e sa sn e ta s s e t sp r i c i n go fs t a t e - - - o w n e da s s e t si nm b o i ti s b e l i e v e dt h a tt h em e t h o do fn e ta s s e t sp r i c i n gh a sar e a s o n a b l e n e s sa n dp o s i t i v e n e s s o fi t so w n t h e ns o m el e g a ls u g g e s t i o n sa r ep u tf o r w a r df o ri m p r o v i n gt h e p r i c i n go f s t a t e - - - - o w n e da s s e t st r a n s f e r ，a n dt h ep r i n c i p l eo ft r a n s p a r e n c ya n ds t a n d a r d i z a t i o n o fc o m p e n s a t i o nf o rt h em a n a g e m e n ta n de m p l o y e e s ap r e c e d i n gp r o c e d u r eo f u n i f i e da n do p e nb i d d i n gs y s t e ms h o u l db es e tu pf o rs t a t e - - o w n e da s s e t st r a n s f e r b ya g r e e m e n t k e yw o r d s ：m a n a g e m e n tb u y o u tm e r g e ra n da c q u i s i t i o ns p e c i a lp u r p o s e c o m p a n y v e h i c l e ( s p c s p v ) t r u s tf i n a n c i n g s t a t e - - o w n e dp r o p e r t y t v 东北财经大学研究生学位论文原创性声明 本人郑重声明：此处所提交的硕士学位论文管理层收购若干法 律问题研究，是本人在导师指导下，在东北财经大学攻读硕士学位期间 独立进行研究所取得的成果。据本人所知，论文中除已注明部分外不包含他人 已发表或撰写过的研究成果，对本文的研究工作做出重要贡献的个人和集体均 已注明。本声明的法律结果将完全由本人承担。 作者签名：j j 、歹事 日期：2 矿。6 年，f 月二一日 东北财经大学研究生学位论文使用授权书 管理层收购若干法律问题研究系本人在东：i t s 经大学 攻读硕士学位期间在导师指导下完成的硕士学位论文。本论文的研究成果归东 北财经大学所有，本论文的研究内容不得以其他单位的名义发表。本人完全了 解东北财经大学关于保存、使用学位论文的规定，同意学校保留并向有关部门 送交论文的复印件和电子版本，允许论文被查阅和借阅。本人授权东北财经大 学，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文，可以公布论文的全部或部 分内容。 作者签名列、坤 日期：2 矿口车月- i 二| 鲕签名：磬饽 吼加吖年月加目 引言 管理层收购，源自英文 m a n a g e m e n tb u y o u t ”或者 m a n a g e m e n tb u y - o u t s ”， 直译即是公司管理层通过购买公司所有权而控制所管理公司的行为。管理层收 购是公司管理层利用自有资金或靠外部融资来购买其所经营公司的股份，进而 改变公司所有权结构、控制权结构和资产结构，最终达到重组该公司获得预期 收益的行为，管理层收购是对传统公司治理结构的扬弃，是发达的市场经济国 家公司重组改制的重要方式之一，实证证明管理层收购对于解决企业内部的激 励机制问题、降低企业所有者与经营者之间的代理成本、完善公司的治理结构 均有积极作用。在我国，管理层收购符合我国市场经济体制改革的需要，有利 于改革国有或国家控股企业公司治理结构，提高国有企业经营效率，因此，笔 者对管理层收购持鼓励和支持的态度。但是，我们应当对管理层收购消极作用 有充分清醒认识，由于管理层收购主体不同于外部主体收购，在收购中管理层 可能利用信息优势和其他优势等侵害目标企业股东、债权人、职工等利益相关 人的利益，管理层收购对社会经济具有一定的负面影响，如管理层采取融资的 方式募集社会资金存在一定的经济风险；针对国有资产实施管理层收购过程中 国有资产流失的问题等。对管理层收购必须进行严格的法律规制。 完善管理层收购的法律制度是综合性系统工程，既涉及专门法律制度 管理层收购法律制度和信息披露制度制定和完善，还包括金融、信托、国 有资产管理等等众多具体法律规定的协调一致，只有这样，才能形成针对管理 层收购的严密法网。 第一章管理层收购的含义及其法律环境 一、管理层收购概念与法律特征 ( 一) 管理层收购的概念 管理层收购，即m a n a g e m e n t - - b u y o u t ( 缩写为m b o ) ，是伴随现代市场经 济萌生发展起来的经济现象，管理层收购是对现代企业尤其是股份制公司内部 治理结构的扬弃；是提高企业内部激励的一种有效方式，管理层收购的出现符 合现代市场经济发展过程中企业由股东利益至上向共同利益至上转变的客观要 - 1 _ 求。管理层收购之后企业业绩普遍得到改善。根据普华永道对欧洲 1 9 9 2 1 9 9 7 年发生的3 0 0 多起管理层收购调查，收购第一年企业业务收入平 均增长达到9 1 ，在第三年时，则达到1 6 7 。 法律介入调整任何社会关系首先应当对社会关系进行理论抽象，形成法律 原则、法律概念，进而制定法律规则对管理层收购概念的法律抽象是调整管理 层收购法律关系首先应当解决的问题。目前，国内学者有关管理层收购的概念 表述有以下几种：一是指“公司的管理者( 董事和经理) 通过融资借贷并新设一 个收购主体，以现金等形式收购本公司，从而改变公司所有者结构、控制权结 构和资产结构，进而达到公司重组目的的一种交易行为。 二是指“目标企业的 管理层利用融资购买本公司企业股份，从而获得或可能获得本企业实际控制权 的行为。”。 笔者认为，上述概念侧重角度各有不同，但是均从经济学角度出发，揭示 管理层收购特征，对管理层收购的法律特征揭示不足。对管理层收购的界定首 先应当从管理层收购的法律部门属性出发，然后将管理层收购的法律特征与管 理层收购经济学特征进行比较印证，进而形成管理层收购的法学概念。管理层 收购从其最原始的本质属于民事法律调整的市场交易活动，作为民事法律领域 的法学概念，核心着眼点应当是“权利”，管理层收购标志着企业产权易手；管 理层收购的经济行为规律则是：受雇于企业的管理层通过多种融资手段，收购企 业资产或者产权，最终成为企业所有者。管理层收购属于经济法律关系的范畴， 由于管理层是企业产权收购主体，收购目的在于获得企业的控制权，为了防止外 部介入，管理层往往采用一对一协议的方式，以减少外界对管理层收购价格的影 响，管理层收购因而具有一定的隐蔽性，管理层可能采取内部交易或者与大股东 一致行动，损害其他不知情投资者利益，因而管理层收购对社会经济具有负面影 响，这种负面影响是管理层收购的制度弊病，必须依靠完善的法律制度经济 法部门中相关法律一解决，即国家基于对社会经济协调的需要，对管理层收购 过程中发生的社会关系较一般的产权交易行为制定更加严格的程序规范和实体 操作规范，换言之，国家对管理层收购产生的社会关系进行纵向调整。因此管理 层收购产生的社会关系应当属于经济法调整的社会关系范畴。 综上所述，我们可以得出管理层收购的概念：管理层收购即受雇于企业的 管理者为获取企业的控制权，通过与原企业投资人或所有人平等协商，依据等 价交换的原则，按照严格的法律程序获得企业的资产或者产权的交易行为。 一1 二) 管理屡收购的法律特征 根据管理层收购的法学概念，笔者认为，与普通商品交易行为相比，管理 层收购具有以下法律特征： 1 管理层收购属于公司并购行为 我国法律中的并购就是收购和兼并。收购是指以达到对被收购公司的绝对 或相对控股权为目的的购买行为，根据上市公司收购管理办法第2 条的规 定：“上市公司收购指收购人通过在证券交易所的股份转让活动持有一个上市公 司的股份达到一定程度、导致其获得或可能获得对该公司的实际控制权的行 为。”国内学者对公司收购的深入剖析，收购的经济学意义是指一家企业的控制 权易手，原来的投资者丧失对该公司的控制权。o 管理层一旦成功完成对任职企 业收购，可能全部获得企业资产的所有权，也可能仅仅获得部分所有权? ? 即 占企业全部资产中的一定比例，管理层因此可以行使对企业的控制权。所以， 管理层收购符合公司收购本质特征，因管理层收购发生的法律关系应当由公司 并购法律调整。 2 管理层收购是特殊的公司并购行为 与普通公司并购行为相比，由于管理层收购主体不同于外部主体收购，在 收购中管理层可能利用信息优势和其他优势等侵害目标企业股东、债权人、职 工等利益相关人的利益，也可能因此造成外部收购者事实劣势进而丧失收购中 被公平对待的权利和机遇，从而排斥竞争，使管理层有可能压低价取得企业优 质资产，损害投资者利益；有时管理层与企业大股东相互串通，自买自卖企业 资产，损害中小股东利益；管理层收购对社会经济具有一定的负面影响，如管 理层采取融资的方式募集社会资金存在一定的经济风险；针对国有资产实施管 理层收购过程中国有资产流失的问题等。基于抑制管理层收购上述负面作用的 需要，英美等市场经济发达国家针对管理层收购进行了严格的法律规制，管理 层收购的操作必须符合法律的要求，尤其是严格的法律程序规定。 3 管理层收购发生在平等的主体之间，具有平等性 商品交易行为双方当事人具有平等的法律地位，管理层收购的买方( 管理 层) 与卖方( 企业投资人或所有人) 双方在平等的基础上就企业资产交易进行 协商，如果企业资产属于国家所有，企业管理层则需要与国有资产行政管理部 门协商，二者之间仍然是平等的法律关系。无论企业所有者是国家、劳动者集 体或者私人，法律应当对买卖双方的权利予以一体平等保护。 二、管理层收购的法律环境分析 ( 一) 美国管理层收购的立法情况 管理层收购在美国并没有专门立法予以调整，而是作为公司并购行为一种， 受有关公司法、证券法等法律和判例的约束。 美国关于公司收购的立法分为联邦立法和州立法两个层次。在联邦层次上 主要是威廉姆斯法案，但该法案也不是一个独立的立法，而是在美国证券 交易法第1 3 、1 4 条中先后增加了几项针对标购”( t e n d e ro f f e r ) 法律规定。 在州层次上则主要是通过各州的公司立法对收购进行规范。联邦层次的立法主 要构成股权变动方面的法律约束，州层次的立法主要构成了公司内部的收购监 管体系。 股权变动方面主要涉及到收购程序和信息披露问题。威廉姆斯法案对于 标购的程序和相关的收购信息披露进行了较为详细的规定。要求无论是以协议 收购还是以公开要约的方式来寻求5 以上的公众公司的证券，收购人应当将 有关的信息资料呈报美国证券交易委员会，并向被收购公司披露有关信息，包 括收购者的身份、背景、收购目的、融资方式、对目标企业的未来计划和建议 等。这些信息必须按照要求以规定的方式送达目标企业及其股东，并特别要求 任何向股东征询或发布与收购有关建议的其他人必须说明与收购者的关系并公 开某些利益冲突信息。收购期间最短不得少于2 0 天，收购报价必须对同类证券 持有者给予同等待遇。收购完成还需要符合有关内幕交易的规定。美国证券交 易法第1 4 条对收购过程中内幕交易行为进行了规范，禁止任何可能获得收购信 息的人利用该信息和向外披露该信息。 州层次的立法基本上将管理层收购视为自我交易的一种情形。美国各州基 本上以特拉华州普通公司法第1 4 4 条与标准公司法第8 章第3 l 条大致相同 的规定来约束自我交易行为。基本内容包括：任何合同和交易不能仅因为是自 我交易合同就被判决无效，只要它满足以下三个条件中的任何一个：( 1 ) 公开 加无利益冲突关系董事的批准；( 2 ) 公开加股东的批准；( 3 ) 公平性。更为重 要的是，美国各州和联邦立法都承认因为自我交易而认为自己利益受到损害的 利益相关者( 尤其是小股东) 拥有诉讼和要求赔偿权。 4 一 尽管从表面上看，美国的成文法并没有形成一个独立、系统、清晰的管理 层收购法律制度，但是企业并购制度不仅在立法上已经较为完善，而且在众多 判例的支持下，实际上已经能够对管理层收购形成较为完善的法律规范体系。 其基本规则有：一是在定位上将管理层收购作为企业自我交易的一种情形，突 出强调交易的公平性；二是在内部程序上由目标企业董事会或股东作为交易公 平性的控制机制；三是在外部程序上由威廉姆斯法案规定的信息披露制度 和交易程序作为控制机制；四是赋予股东等利益相关入诉讼索赔权，保护投资 者利益。此外辅以董事信托责任、公平对待所有收购者等基本原则，形成了一 整套完善的管理层收购法律规范体系。核心是保护投资者的利益，防止管理层 利用内部优势损害投资者的利益，使交易充分体现公平性。 ( 二) 英国管理层收购的立法情况 与美国类似，英国同样没有对管理层收购专门立法，也是作为收购的一种 类型接受并赙法律的规范，相关法律规范分散在有关法律和判例之中，主要包 括：1 9 8 5 年公司法、收购与兼并城市法典( 简称城市法典) 和大宗 股份买卖条例以及在英国适用的欧盟有关并购的法律规范。英国对与管理层 收购的法律规范，可以分为两个方面；内部流程规范和外部流程规范。内部流 程规范主要是界定了收购过程中管理层和企业内部形成的保证交易公平的制度 约束；外部规范则规定了收购所有参与者共同遵守的规范，主要目的是形成透 明、公开、公平的收购秩序。 1 内部流程规范 ( 1 ) 收购的启动。城市法典第3 条规定被收购董事会必须取得外部顾 问的“充分独立意见”，被董事会指定提供收购建议的外部专业人员，因此也被 称为”第三条款顾问“。第2 5 条规定被收购公司的董事会必须把对收购报价的意 见以及镩三条款顾问”的建议一起送达至全体股东。如果有董事在收购中存在 利益冲突，就应该退出董事会，并向股东通告该利益冲突。按照这样的规定管 理层收购过程中参与收购的董事要退出董事会，就产生了分割董事会的问题。 由非执行董事为主排除参与收购董事组成临时董事会，作为股东和企业利益代 表和“第三条款顾问”共同与管理层及其收购团队进行谈判，决定是否接受报价。 城市法典第2 条规定非执行董事和第三条款顾问”不能与收购方存在任何 利益关系，并必须对有关收购的全部公告和出现的情况负责。城市法典第 2 0 条还规定了对于任何有诚意的报价方，公司必须保证他们得到同样的公平待 遇，任何提供给潜在收购者的信息必须同样地提供给其他收购方。 参与收购的管理层在收购中首先要遵照公司法要求，认真全面履行信 托责任，必须始终按照公司的最大利益行事，保护公司资产的安全和完整( 公 司所雇佣的人员也被视为公司资产的一部分) 。同样按照城市法典的规定， 管理层要回避所有有关收购的董事会决策。城市法典第2 0 条第3 款的规定 只适用于管理层收购，要求管理层以及收购团队( 作为潜在报价方) 对于报价 方或者潜在的报价方提供给外部权益投资者或者债权投资者的信息，也必须迅 速提供给独立董事或者第三条款顾问”。 从收购启动来看，英国与美国有很大不同，英国对管理层收购的启动约束 更为宽松，管理层可以自由行使权利，不必事先征得股东或者董事会的批准。 ( 2 ) 收购的谈判。在收购谈判中，为充分保护股东的利益，城市法典 要求目标企业必须聘请独立的第三方作为收购顾问，提供专业意见。“第三条款 顾问”在收购中担当着为股东和非执行董事提供专业判断的职责。非执行董事等 非收购董事在第三条款顾问”的帮助下，对收购的方式、收购程序、收购价格、 收购目的和收购后的整合等进行审查，从中判断是否存在侵害股东利益的情形。 收购谈判中，英国法律鼓励一对一协议式谈判。与管理层达成权益投资协 议之后，权益投资者可以要求目标企业的非执行董事签订“非请求协议”，使非 执行董事承诺不会主动找寻、请求或者鼓励第三方出价者参与竟价，实际上给 予管理层一种优先权。但是，这不代表英国法律认可了管理层收购可以获得超 过外部收购者的利益。相反，确保所有收购者得到同等待遇是英国并购立法的 一个基本原则。并且对于管理层可能侵害股东权益的行为，城市法典和公 司法都做了规定。 显然，与美国相比，英国管理层收购中管理层享有更多的主动权。在美国， 收购几乎是完全开放的，管理层更多受限于股东和外部投资者。 ( 3 ) 收购的批准。英国公司法第3 2 0 条规定，公司或者其控股公司的 董事或者与其相关的个人和公司签订购买公司或者公司资产的合同，交易额超 过一定限度时，该合同要由股东大会以普通决议的方式通过方为有效。由于管 理层收购基本上属于大额交易的范围，所以交易最终必须获得股东大会的批准， 才产生法律效力。 2 ，外部流程规范 一6 外部流程规范界定了收购的具体程序，这些规范对所有的收购都适用。城 市法典奉行公开哲学，要求关于收购的所有信息、收购的进展等可能影响投 资判断的行为和活动都必须公开，从而使具备普通谨慎的投资者能够得到可以 想象到的所有收购事实。 外部流程规范的主要内容主要包括：第一，收购信息公开制度。英国公 司法规定，任何人持有一个公司的有投票权的股份超过3 ，必须通知股票 的发行人。大宗股份买卖条例又进一步对大宗股份的变动规定了更加严格的 收购信息披露制度；第二，发起收购信息披露制度。城市法典第2 条详细规 定了构成了收购的、j 种情况，要求收购者填写有关文件，公开宣布要约的期间、 收购者的身份、收购者掌握的目标企业股份的详细情况、要约的条件等内容。 第三，信息诚实、全面的要求。城市法典第2 0 条规定，任何与收购相关的 一方都必须注意不要发布误导股东或者不确定的陈述，即使这些陈述实际上是 准确的。收购双方的董事尤其要注意遵守这些规定。第四，收购期间的强制规 定。城市法典第3 l 条规定，一次发起收购要约必须开放至少2 1 天，最长不 得超过6 0 天，以给予股东充分的考虑时间。第五，强制要约制度。城市法典 第9 条规定，任何人( 包括一致行动人) 获得一个公司有投票股权的3 0 ，必 须向该公司所有股东发出收购要约。第六，报价平等和最高价制度。城市法典 第6 条、第9 条规定收购报价对于所有股东都是平等的，任何股东都有权要求 获得收购者给予其他股东的最高价格，防止收购者对目标企业的股东采取差别 定价的措施对小股东歧视待遇。第七，股权撤回权。城市法典第1 0 条规定 收购要约期满后，如果接受要约的股份总额没有达到股份总额的5 0 ，已经接 受要约的股东有撤回承诺的权利。第八，禁止内幕交易的制度。城市法典第 2 条、第4 条规定任何获得收购信息的人都负有保密义务，不得利用收购信息 获取非法利益。 上述法律制度构成了完整的管理层收购法律制度，保证在收购过程中，收 购者和被收购者的所有相关者在公平、公开的环境下展开交易。英国的收购立 法着眼点在于建立维护完善的交易环境，保护所有参与收购主体合法利益。 笔者将英国和美国有关管理层收购立法环境总结为：第一，没有有关管理 层收购专门立法，而是将管理层收购作为公司并购的一种做出特别规定，有关 管理层收购应当遵循的基本原则、基本法律规制均规定在公司并购法律制度中； 第二，公司法律制度和证券法律制度是有关公司并购之基本法，当然成为管理 层收购的基本法；第三，英国和美国对管理层收购过程中信息披露均制定严格 规则。 综上所述，笔者认为，英美等国针对管理层收购构筑完善的法律体系，对 我国规制管理层收购行为具有积极的参考意义，管理层收购法律规制应当遵循 法律基本原则，一是要恪守信托责任，尽最大努力维护企业的利益，作为收购 方不得主动自目标企业获得任何形式的财务支持；二是在收购中要保障各方都 得到平等的待遇。在收购信息披露、税收、收购后的企业重整、投资变现等各 个环节上都必须做出较为详细的规定，防止对上述原则违反。 注释： 。朱凯：管理层收购中董事行为法律伺题研究，清华大学民商法专业2 0 0 3 界博士学位 论文，第8 页。 。任自力著：管理层收购m b o 的法律困境与出路，法律出版社2 0 0 5 年版，第7 页。 。张远忠著：，外资并购国有企业中的法律问题分析，法律出版社2 0 0 4 年版，第8 5 页 第二章我国管理层收购立法体系问题 一、我国管理层收购立法体系及存在的问题 借鉴英国和美国等发达国家立法经验，我国有关管理层收购没有进行专门 立法，而是在公司并购法律制度中特别规定。目前我国有关上市公司的并购方 面已经形成了基本法律法规框架。首先，我国公司法中规定了上市公司的 法人权力结构，确定了上市公司收购的基本法律制度，是上市公司并购法律框 架的基石；第二，证券法中有关“上市公司收购”的专章规定是上市公司并购 的具体法律规范；第三，上市公司收购办法和上市公司股东持股变动信息 披露管理办法( 以下简称信息披露办法) 是对公司法和证券法中 有关上市公司并购相关规定的细化。两个“办法”形成了上市公司并购重组法律 框架的核心部分，有关外资收购、吸收合并收购和管理层等都依此展开。此外 其他有关国有企业并购的法规可以视为上述两个“办法”的例外规定。下图更形 象的说明我国有关上市公司并购法律框架体系构成： 公司法证券法 上市公司收购办法+ 一援用 信息披露办法 ff 持股变动收购吸收合并股份回购其他 外资收购管理层收购其他收购 目前我国对非上市企业并购没有制定类似的收购办法和信息披露办法，因 此，我国有关非上市企业并购立法尚属空白。但是，值得一提的是，我国对有 关国有企业并购行为制定了一系列的法规，如企业国有产权转让管理暂行办 法、企业国有资本与财务管理暂行办法、国有资产评估管理办法等等， 且不论立法效果如何，有关国有企业并购如此庞杂的法规规定内容难免存在重 复、矛盾，且普遍立法层次低，因而不利于国有企业并购的发展，也阻碍了国 有企业管理层收购的开展。 二、完善我国管理层收购立法体系建议 完善我国管理层基本收购立法是一项综合系统工程，需要以公司法律制度、 证券法律制度作为基本法，构筑相互协调一致的以保护投资者利益、维护社会 经济安全、维护国家根本利益、促进资本市场运转为根本原则的企业收购并购 法律体系。笔者不赞成将上市公司收购并购与非上市公司企业分别立法的观点， 因为立法调整的法律关系没有根本区别，只是在具体操作程序上有所区别，而 且，根据英美等国立法经验，上市公司并购法律规定其实是非上市公司企业收 购并购立法中的特别法，而其他诸如应当遵循的基本原则和一般程序基本一致， 我国政府以及政府各个部门先后出台的多部调整非上市公司企业尤其国有企业 收购并购立法内容中看出。此外，分别立法也容易导致法律规范内容重复、冲 突。基于同样的原因，笔者也不赞同针对管理层收购单独立法的观点，通过研 究英美等国有关管理层收购的现行立法，我们可以发现，英美等发达国家没有 对管理层收购进行单独立法，管理层收购作为企业收购一种特殊形式立法加以 规制，与其他企业收购形式相比，管理层收购特殊之处在于收购主体是所有者 代理人容易导致大股东与管理层一致行动和违法关联交易的发生。但是管 理层收购终究属于企业收购一种特殊形式，遵循企业收购一般原则，只是在收 购程序、信息披露规则等方面较一般企业收购受到法律更加严格规定。我国专 门针对上市公司并购的法律体系框架已经形成，实践证明运作比较成功，完全 可以在基础上加以修订完善，建立上市公司与非上市公司企业均适用的法律规 范体系，没有必要再行寻求立法突破。综上所述，笔者认为，吸取上市公司并 购立法经验，针对我国目前非上市公司并购立法空白问题，未来对上市公司和 非上市公司管理层收购立法需要解决两个问题。第一，制定管理层收购的特别 法律规定，该规定作为公司并购法律制度中特别规定存在。首先明确管理层收 购应当遵循的基本原则；其次制定管理层收购具体法律规定。第二，制定管理 层收购信息披露规则。 ( 一) 关于管理层收购的特别法律规定 1 明确管理层收购基本原则 ( 1 ) 确立公开、公平、公正原则 s a m u e lj o h n s o n 曾言：秘密或者神秘开始的地方，堕落或者欺诈已经离我 们不远了。，_ 公开、公平、公正原则是符合市场经济主体一律平等要求的基本原 则，管理层收购本身是在市场经济条件下产生、发展起来的，应当遵循市场经 济的基本原则，管理层收购涉及到个人、集体、国家的利益，因此，必须贯彻从 开、公平、公正”原则。具体到管理层收购立法内容中，公平是针对所有参与收 购主体的公平，包括实体公平和程序公平；公开是指收购过程中各个环节对所 有收购主体公开，包括信息公开、程序公开、结果公开等；公正则是指收购活 动的主持者与监管者要对所有收购主体一视同仁，不能歧视或者偏袒。 ( 2 ) 贯彻诚实、信用原则 管理层收购过程中，会产生管理者买方身份与所有者代理人身份冲突问题， 其实质是自己代理( 民事代理制度中禁止自己代理行为) ，对所有者利益构成潜 在威胁，因此管理层收购过程中应当遵循诚实信用的原则，具体应当体现在信 息披露规则当中，防止弄虚作假，维护所有者和广大中小投资者的利益。 ( 3 ) 坚持市场调节为主，政府适当干预的原则 发达的市场经济管理层收购产生发展的基础，完善的市场竞争体系确保管 理层收购过程中定价公平，发达的资本市场为管理层收购提供了丰富的融资工 具和资本，实践证明，成熟的市场经济环境和市场主体自治能够最大限度保护 管理层收购过程中利益相关人的利益。俄罗斯私有化过程中推行的带有浓厚行 政参与色彩的管理层收购以及我国以往国有企业管理层收购过程中暴露的国有 资产流失等严重问题表明：不遵循市场经济基本规律推行管理层收购导致一系 列社会、经济问题。 2 制定管理层收购具体法律规定 笔者认为，该法律制度在公司并购法律制度中作为特别例外制度存在，该法 律应当由国务院制定行政法规，涉及管理层收购的内容则应当在该法规中以特别 规定形式存在，借鉴英国城市法典，其内容应当包括：管理层收购的定义、 管理层收购内部流程规范和外部