（金融学专业论文）反向住房抵押贷款在养老规划中的应用.pdf

摘要 中国正面临一场深刻的人口转变，将在很短的时间内，从成年型社会过渡到 老龄化社会。与发达国家老龄化不同的是，我国是在经济没有达到充分发展的条 件下提前进入老龄化社会的，可资利用的公共养老资源缺乏，社会保障体制不健 全，养老资金缺口巨大。中国人几千年来一直沿袭的家庭养老方式已难以延续， 因此，寻求新的养老模式己经成为一个迫切需要解决的社会问题。借鉴发达国家 成熟的养老经验并开发适合我国国情的养老模式和养老产品成为一条比较现实 可行的途径。反向住房抵押贷款业务，作为一种金融创新，是一种用以减轻老年 人贫困度的金融工具，使老人的财富能够在一生中得到合理配置，使效用达到最 大化。 本文在养老规划的大背景下，阐述了反向住房抵押贷款的理论基础、内涵和 特征，接着系统论述了反向住房抵押贷款的定价及风险防范问题，清晰勾勒出反 向住房抵押贷款运作的基本原理，并对在我国的发展障碍进行了深入的分析。作 者希望本文能为我国金融机构在合适时机推出反向住房抵押贷款提供一些理论 支持与操作思路。 关键词：反向住房抵押贷款，养老规划，定价，风险 a b s t r a c t c h i n ah a sb e e ne x p e r i e n c i n gag r e a tc h a n g eo nt h es t r u c t u r eo ft h ep o p u l a t i o n a n dw i l lt u r nf r o mt h ea d u l ts o c i e t yi n t ot h ea g i n gs o c i e t yi nt h en e a rf u t u r e i n c o n t r a s tt od e v e l o p e dc o u n t r y , w h o s ee c o n o m yh a sb e e nf u l l yd e v e l o p e d ，c h i n a b e c a m ea na g i n gs o c i e t ya n d h a dt of a c ep r o b l e m ss u c ha sl a c ko fp u b l i cr e s o u r c e p r o v i d i n gf o ra g e d ，u n d e r - d e v e l o p e ds o c i a ls e c u r i t ys y s t e ma n ds h o r t a g eo ft h e a n n u i t i e s t h ef a m i l ys u p p o r tr e t i r e m e n tm o d e lh a sb e e nf o l l o w e db yt h o u s a n d s y e a r s ，h o w e v e r , t h ep o l i c y o ff a m i l yp l a n n i n gw i l ll e a dt oaw o r r i e da s p e c t t h e r e f o r e ，h o wt of r e dan e wa n de f f i c i e n tm o d e lt op r o v i d es o c i a lb e n e f i tt oo l d p e o p l eb e c a m eav e r yu r g e n tp r o b l e m a st h ed e v e l o p e dc o u n t r yh a sb e e na g i n g s o c i e t yf o ral o n gt i m ea n da c c u m u l a t e dm a n yv i a b l ee x p e r i e n c e si no l d - a g ec a r e , i t i sac o n v e n i e n tw a yt ol e a r nt h e s ev a l u a b l ee x p e r i e n c e sf r o md e v e l o p e d c o u n t r i e sa n dd e s i g no u ro l d - a g ec a r ep r o d u c t sa n ds y s t e m s ，a c c o r d i n gw i t ht h e s i t u a t i o no fc h i n a r e v e r s em o r t g a g ei sa ne x c e l l e n ta n dc r e a t i v ef i n a n c i a l i n s t r u m e n tt oh e l pp o o ro l d e rp e o p l ea n dm a k et h e i rm o n e yt ot h eb i g g e s tu t i l i t y o ft h e i rl i f et i m e i nt h ec o n t e x to ft h ep e n s i o np l a n ，t h ep a p e ri n t r o d u c e st h ed e f i n i t i o n ，t h e o r y , c h a r a c t e ro ft h er e v e r s em o r t g a g e t h ep r i c i n gm o d e la n dr i s ko fr e v e r s e m o r t g a g ea r ea l s os t u d i e di n f o c u s t h ep r i n c i p l eo fr e v e r s em o r t g a g ei s d e s c r i b e dc l e a r l y t h e nt h ea r t i c l ea n a l y z ew h e t h e ra n dw h yr e v e r s em o r t g a g e c a nb eu s e di nc h i n a i nt h ee n dt h ep a p e rd i s c u s st h eo b s t a c l et od e v e l o pr e v e r s e m o r t g a g ea n ds t r a t e g i e st oo v e r c o m ei t t h i sa r t i c l e st a r g e ti st op r o v i d et h e a c a d e m i cb a c k g r o u n da n do p e r a t i o nw a yf o rr e v e r s em o r t g a g e sa p p l i c a t i o ni n c h i n a k e y w o r d s ：r e v e r s em o r t g a g e ，p e n s i o np l a n ，p r i c i n g , r i s k 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均己 在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 特此声明 学位论文作者答名q 吁 沙明年q 月专日 f 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位 论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的 印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版， 并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有 权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学 校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；在以不 以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内 容用于学术活动。保密的学位论文在解密后遵守此规定。 学位论文作者签名： 噶甲耳 刷隘氢豕锄 加。) 年4 月日 w 了年4 月日 第1 章引言 1 1 选题背景 个人理财实际上是一种替客户量身定做终身生涯规划的综合服务，般而言 包括五大内容：投资规划、风险管理与保险规划、员工福利与养老规划、税收策 划、遗产规划。其中，养老规划可谓人生最重要的长期财务规划，养老制度和观 念的创新一直倍受海内外学者的关注。在人口老龄化r 趋严重的现实面前，没有 一国的政府可以完全、无限度地支持退休民众的生活；也没有一家企业可以向退 休员工提供终生确定给付的员工福利，曾经的养老模式已难以延续，现代社会养 老金筹措的另一支柱个人理财应运而生。 从2 0 世纪8 0 年代开始，各国纷纷通过个人理财工具创新，逐步构建起多层 次的养老保障制度体系，使得养老服务日益多元化。反向住房抵押贷款，作为解 决养老金的金融手段之一，在美国、英国、加拿大、新加坡、澳大利亚等国得到 了快速的发展，成为补充性养老新模式，发挥弥补社会养老保障制度筹资不足的 功效。 经过3 0 年改革开放，宏观经济快速发展、金融市场逐步完善、社会养老保障 制度获得充分肯定，尤其在住房市场化改革完成以及2 0 0 7 年3 月1 6 日中华人 民共和国物权法颁布之后，反向住房抵押贷款应用于我国养老保障服务领域已 具备了必要条件。其次，老年群体因对医疗、保健等需求的增加，迫切需要更多 的现金来源以满足上述需求。而这些拥有一套甚至两套以上的住房的老年人群， 又为反向住房抵押贷款的开展奠定了市场需求。在这样的背景下，推出反向住房 抵押贷款正是顺应了历史需要。 1 2 选题意义 从以上的研究背景可以看出，养老问题逐步显现，将反向住房抵押贷款纳入 金融理财养老规划中具有理论和现实意义。表现在： 首先，将反向住房抵押贷款纳入养老规划并实施，是在金融、保险等不同金 融工具有机融会的基础上形成新的理财理念。它将实现金融保险工具创新，突破 目前严格的分业经营体制，推动银保合作与混业经营模式在我国的实现。 其次，个人理财的核心是对家庭或个人整个生命周期各个阶段的现金流予以 跨期配置，确定合理的消费、储蓄、投资分配比例，以达到期望的生活目标及质 量标准。反向住房抵押贷款其实质也是对家庭拥有房产资源给予长期优化配置， 通过调整生命周期各阶段现金流，使家庭资产发挥更大的效用，实现养老保障的 基本功能。两者有着密切的内在联系，完全可以有机地融会一起。 另外，老年人以自有住房作为抵押取得贷款，发挥住房除生活居住场所、投 融资手段以外的第三种功能“养老保障功能，为家庭拥有资源的优化配置提 供一种新理念。通过住房抵押贷款和反向住房抵押贷款，把“房地产投资计划 和“退休养老计划”结合起来考虑，即减轻了养老金储蓄的压力，又可将原本用 于养老的储蓄投向收益率更高的金融产品，进一步提高现有生活水平。 最后，将反向住房抵押贷款作为个人理财的一个新工具，可以弥补目前个人 理财规划中只对人们手中闲置的货币金融资产做规划而忽视对占据家庭财产最 主要内容的住房资产全过程策划和长远安排、只注重短期投资回报而鲜有涉及中 长期财务规划、更多关注年轻人财富增值而缺乏对老年退休阶段的重大疾病和意 外情况财务危机未雨绸缪的缺陷，使个人理财在发展过程中更加完善，更加贴近 “个人理财”的真实定义。 1 3 研究内容及方法 反向住房抵押贷款是从国际经验借鉴而来的一种新型补充养老保障服务模 式，将这种模式应用于我国社会保障制度改革背景下的养老体系，是本文的研究 重点。通过反向住房抵押贷款的合理设计、风险防控、定价模型的科学运用，论 证了反向住房抵押贷款作为养老规划新理念对传统个人理财存在缺陷的弥补及 对养老规划的积极作用。 论文的第一章为前言，主要阐述反向住房抵押贷款的研究背景及意义，研究 内容和方法。 第二章为理论基础与文献综述。试图在相关理论的指导和前人研究的基础上 继续该领域的探索。 第三章为反向住房抵押贷款概述。通过对方向住房抵押贷款、养老规划等概 念、特征进行逻辑上的梳理，更加明晰此金融理财工具的概念。 第四章为分析反向住房抵押贷款的定价模型，借鉴国外定价模型，结合中国 的实际情况，对参与反向住房抵押的借款者养老金支付进行了精算模拟。通过实 证分析论证：将反向住房抵押贷款应用于养老规划，可优化家庭资源配置。 第五章论述了反向抵押贷款的风险防范问题。描述了开展此类贷款的会融机 构主要面临的五类风险：预期寿命风险、利率风险、房价波动系统风险和个体风 险、道德风险及逆向选择，清晰勾勒出反向住房抵押贷款运作的基本原理与发达 2 国家的运作经验。 第六章为结论和建议。分析反向住房抵押贷款在中国开展的背景，对我国主 要试点业务面临的阻碍做出解释，并提出相关政策建议和结论。 1 4 本文创新 本文拟合了金融、房产与养老保障三种要素，通过金融机构的运作，为补充 性养老筹资规划提供金融解决手段，实现金融业、房产业和老年群体之问的良性 互动。本文立足于反向住房抵押贷款的国际经验以及我国的制度环境，对该模式 进行了规范研究和实证分析，论证反向住房抵押贷款作为养老规划新理念的内涵 与原理，对传统个人理财存在缺陷的弥补，以及对养老规划的积极影响。既考虑 到反向住房抵押贷款在我国推行的必要性，也注意到各种不利因素的影响。不管 怎样，反向住房抵押贷款是我国在发展补充养老保障服务中最具有理论和实践研 究价值的模式，通过在实践中的不断尝试和探索，可以肯定的是这一养老模式在 中国未来养老保障体系中势必会发挥出卓有成效的现实作用。 第2 章反向住房抵押贷款作为养老规划的理论基础 2 1 莫迪里安尼生命周期理论 生命周期理论得出反向住房抵押贷款需求的看法，是将此金融工具作为提高 贫穷的老年房屋所有者收入载体的理论基础。该理论由莫迪罩安尼与宾西法尼亚 大学的布伦博格共同创建的。莫迪早安尼并因此获得诺贝尔经济学奖，在对其的 颁奖词中特别了强调了该理论对今后养老规划做出的卓越贡献。 生命周期理论认为：个人是在相当长的时问内计划他的消费和储蓄行为的， 以在他的整个生命周期内实现消费的最佳配置。也就是说，一个人将综合考虑他 现在的收入、将来的收入，以及可预期的开支、工作时间、退休时间等等诸因素 来决定他目前的消费和储蓄，以使他的消费水平在一生内保持在一个相当平稳的 水平上，而不出现消费水平的大幅震荡。 莫迪里安尼将人生大致分为三个年龄阶段：未成年期t 1 、成年期t 2 、老年退 休期t 3 。在t l 、t 3 阶段，消费大于收入，储蓄为负数；在t 2 阶段，收入大于消费， 储蓄为正数。 静期 图2 1 图中，c c 为消费曲线，s s 为储蓄曲线，a 、b 为未成年期和老年退休期的 负储蓄，d 为成年期的正储蓄。图2 1 表明，在消费不变的情况下，随着年龄阶 段的变化，个人储蓄曲线呈驼峰形状态。金融机构应基于在生命周期理论，实现 客户在整个生命周期的不同阶段包括养老期间家庭资产的最佳配置。 在现代社会，住房是一般家庭的主要资产甚至是毕生积累的财富。居民一般 在中年收入高峰期通过按揭贷款的方式购买住房，然后在一段相当长的时期内分 期偿还贷款，退休以前还清所有欠款，此时为退休生活的储蓄可能并不充足。家 庭在迈入收入低谷的老年阶段还需要承担医疗、养老等诸多的负担。而个人或者 家庭的财富主要沉淀在房产上。一方面是不易变现的住房上积累了大量的个人财 富，往往在老人过世后，遗留下具有较高价值的房产；一方面收入较低的老年房 主生前过着比较清贫的生活。个人财富没有在一生中得到合理的配置，造成了巨 大的浪费。反向住房抵押贷款提供了一种机制，既能满足老年人居住在自己住房 的愿望，又能把老年房主身后的住房余值提前贴现出来，用以提高老年人的收入， 增加老年家庭的即期消费。使用反向住房抵押贷款这种金融工具，可以实现居民 一生的收入的合理配置，达到效用最大化。 2 2 家庭资源优化配置理论 家庭资源优化配置理论是研究家庭如何合理配置现有资源，以求获得最优化 配置的最佳效用。该理论指出：家庭是一个经济组织，这个组织运行的目标是对 家庭拥有各项资源的合理配置运作，以实现家人共同生活需要的最大限度的满 足，实现家庭效用的最大化。而养老、购房及子女教育金筹措与配置，持续时期 长，且耗资巨大，统称家庭的三大支出。姑且不论子女抚养教育，仅就购房、养 4 老这两大基本事项，巨额资金如何筹措，如何运用配置，是一个很现实的重大问 题，影响到几乎是家庭从筹建( 婚前经济物质筹措) 、运行( 结婚) 、发展壮大( 子 女生育教育) 、分裂解体( 子女结婚成家独立生活) 到最终消亡( 家庭解体) 的 整个周期阶段。所以此问题显然值得积极探讨以其合理有效的解决。 反向住房抵押贷款的出现与家庭资源的优化配置密切相关，它将家庭长期资 本预算中的两大需求住房购买与养老保障，利用时间的差异和价值的流动变 换，实现住房和养老的最佳组合，得到家庭资源的合理配置与效用最大化。就会 这样的情形：某一家庭在中年期通过按揭贷款的方式购买住房，并于6 0 岁退休 前清偿全部贷款本息；6 0 岁退休起通过反向住房抵押贷款的方式获得养老金，这 一做法被形象地称之为“6 0 岁前人养房，6 0 岁后房养人”。住房资产是家庭主要 的不动产。通过金融资产与货币资产的双向转变，住房资产在一生的不同阶段达 到合理配置。 2 3 资产流动性和资产证券化理论 生命周期理论为人们利用流动性差的房产资产来消费提供了思路，但是还不 足以解决反向住房抵押贷款的流动性，特别是二级市场上的流动性问题。为解决 这方面的问题，资产证券化构成了反向住房抵押贷款的另外一个理论基础。资产 证券化是以资产产生的现金流为支撑，在资本市场上发行证券工具，从而对资产 的收益和风险进行分离和重组的一种技术和过程。 资产证券化理论研究的是通过一些有效方式对固定资产特别是不动产实现最 大限度的流动化，以满足不同时期对资源配置的需要。房屋资产是大部分老年人 最主要的资产，将这部分资源激活，实现自由流动后，可以有效的发挥房屋的经 济价值。反向住房抵押贷款的本质正是房屋从一种超长期的耐用消费品变化为一 种具有相当流动性的资产，如一次性的现金给付或定期和终生的养老金给付，用 于支付生活消费。另一方面，老年家庭通过实现住房资产流动化，获得一笔持续 的现金流入，其非流动性风险转嫁给了提供反向住房抵押贷款的机构。这些机构 要消除或减小这一非流动性风险，必须寻求有效的资本市场，把实物资本转化为 证券形式的虚拟资本在市场上流通。 2 4 研究综述 目前国内有关反向住房抵押贷款的研究起步不久，孟晓苏于2 0 0 2 年发表论文 论建立“反向抵押贷款 的寿险服务，是最早在国内引进美国的“反向住房 抵押贷款”，呼吁建立“反向住房抵押贷款”的寿险服务的学者之一，之后又进 一步强化反向住房抵押贷款这一养老理念，指出反向住房抵押贷款适合我国国 情、意义深远。对于住房“反向住房抵押贷款”的前途，作者认为：老年人能够 在收入低谷期开启“房产金库”，将有效补偿老年生活，保持子女与社会对老年 人的长期尊重，有利于推进和谐社会建设。另外，如果实行遗产税制度，也可以 有效地为投保居民依法避税。 以柴效武教授为首的研究团队紧随这一理论基础并有所细化、发展，他以反 向住房抵押贷款为基础提出“以房养老”模式，在国外发展的基础之上，结合国 内的具体实际情况，对反向住房抵押贷款进行了较深入的研究，研究的内容涉及 房地产金融、资产证券化、社会保障、养老保险运营模式、投资机理、金融投资 融资、保险精算、信息不对称、交易费用、产权、风险防范的研究，发表了许多 论文。国内研究反向住房抵押贷款理论的文献很多，根据研究内容可以分为下面 几方面： 在介绍反向住房抵押贷款这种金融保险产品在国外的经验并探讨在中国的 必要性、可行性及难度方面。如蔡清( 2 0 0 3 ) 介绍了加拿大、美国、新加坡三个 国家的反向住房抵押贷款经验。赖晓永( 2 0 0 4 ) 分析了我国开展反向住房抵押贷 款的积极意义，定位了其运行中各参与主体，并以市场模式对我国的反向住房抵 押贷款概述性设想。柴效武、余中国( 2 0 0 5 ) 比较详尽的介绍了美国的反向住房 抵押贷款制度。 反向住房抵押贷款的运作模式探讨，资产证券化、合同订立、风险分析、保 险精算、金融运作等相关理论和实践问题。如柴效武( 2 0 0 4 ) 列举了反向住房抵 押贷款合同终止的各种情形及合同订立中的注意事项。李雅珍，邹小艽等( 2 0 0 5 ) 提出由寿险公司来开展反向住房抵押贷款。 从经济学和市场的角度来分析反向住房抵押贷款。如邱澄( 2 0 0 5 ) 从经济学 视角对“反向住房抵押贷款”模式进行了分析。王琨( 2 0 0 5 ) 从需求和供给两方 面对反向住房抵押贷款进行市场均衡分析。 将反向住房抵押贷款与传统的抵押贷款进行比较分析。如柴效武，岑惠 ( 2 0 0 4 ) 对两种住房贷款形式进行了异同分析，着重对十二个不同点描述说明。 詹绚伟、曾光( 2 0 0 5 ) 从资产证券化的角度出发，对两种抵押贷款资产质量比较 分析，提出反向住房抵押贷款证券化模式的适用性。 尽管关于反向住房抵押贷款的有关文献很多，国内至今还没有反向住房抵押 贷款的专门著作，基本上集中在小论文和硕士学位论文上。我们知道反向住房抵 6 押贷款是一个系统理论，国内研究开始走向细节化和操作性，作为反向住房抵押 贷款的一个很重要的方面定价，国内的研究不是很多，可以分为两类。一类 是介绍与引进美国的住房权益转换抵押贷款定价模型，即支付因子定价模型。汪 传敬( 2 0 0 4 ) 介绍了支付因子定价模型，刘春杰、谭竞( 2 0 0 5 ) 指出支付因子定 价是一种定期定价，并深入的探讨了反向住房抵押贷款合同超期的定价问题。另 一类是对国外提出的保险精算定价模型的借鉴。张晶( 2 0 0 5 ) 依据保险精算定价 模型得出单生命、多生命精算模型，之后又对精算模型举例计算并进行精算评估。 章凌云( 2 0 0 5 ) 用数值模拟分析法对保险精算定价模型模拟分析，得出“7 5 、8 5 年龄层次的中国老年人采用终生年金方式比较合适”结论。刘光曜( 2 0 0 5 ) 依据 保险精算定价模型推导出反向住房抵押贷款供给者的理论模型，利用蒙特卡罗模 拟方法对基准模型方案从私人供给者和公共供给者两个角度分别进行了模拟分 析。 第3 章反向住房抵押贷款的界定及运作原理 3 1 养老规划的内涵 老人经济问题是指人们退休后的资会来源、供款能力和生活水平问题匕维持 退休生活的基本条件包括养老金、住房和医疗。养老规划指：实现退休生活财务 独立的一系列理财计划和行为，以解决老人经济问题，使得个人养老金积累水平 与个人的养老金需求总量的大体平衡。养老规划与基本养老金、企业年金共同构 成了养老金计划体系。 在现行养老规划中，实现理财目标的金融工具有以下四种：一、养老储蓄， 是银行提供的先进储备理财产品，即专门为退休生活储备现金。主要性能是：低 风险、低回报，适用于风险承受能力较低的人。二、保险产品，包括寿险和个人 年金。终身寿险是附带年金转换条件的定期寿险产品。个人年金是对养老规划最 有针对性的保险产品，考虑了寿命的不确定性，并可以做到定期支付，是解除晚 年生活后顾之忧和长寿财务风险的产品。三、资金投资。基金，养老规划的资产 所有人将全部和部分资产委托基金公司进行投资。信托，适合个人养老规划的信 托是金钱信托，特别是集合资金信托，是一种比较简便的金融理财工具。四、房 产投资，老年期通过出租、出售、反向抵押获得养老金。 3 2 反向住房抵押贷款的界定 反向抵押贷款是一种特殊的抵押贷款机制，其主要内涵是：银行或其他的贷 f p s c c ，金融理财原理，中信i l ；版社 7 款机构承诺支付给拥有房产的借款人一定数目的钱，使得借款人可以用于目前的 消费。而作为交换，贷款机构获得以房屋所有权作为保证的该项贷款的累积利息 和本金。当借款人死亡或出售该房屋，以及永久性地离开自己的住所时，该贷款 到期并需要偿还。 反向抵押贷款与传统的住房抵押贷款的不同，主要体现在现金流方向上。传 统的房屋抵押贷款，其资金是在贷款开始的时候一次性支付的，并且随着借款人 定期的归还，贷款余额随着时间的推移逐渐减少，资金由借款者流向银行；而反 向抵押贷款中，贷款机构一次性或定期向借款人支付现金，其贷款额在合同期间 是稳定增长的，资金由贷款机构流向借款人，最后在合同结束的时候一次性归还。 因为这种特性，使得反向抵押贷款与普通的住房抵押贷款在形式上正好相反，故 被称为“反向抵押贷款”。 由于反向抵押贷款特别适合陷于“房产富人，现金穷人”尴尬境地的老年房 屋所有人，所以直到今天，反向抵押贷款基本上还是为退休的房屋所有人设计的， 用于解决养老金不足难题。 3 3 反向住房抵押贷款的基本特征 f 1 前，各国反向住房抵押贷款的运作方式纷繁多样，甚至同一国家也有多种 不同类型的反向住房抵押贷款产品。但总的来说，反向住房抵押贷款产品具备以 下几个方面的基本特征： ( 1 ) 无追索权。反向住房抵押贷款的一个主要特点即它是一种无追索权的 贷款。这意味着贷款的总额不能超过房屋售价，贷款人也不能对借款人除房屋外 的其他资产求偿。贷款到期时总额( 本金利息费用之和) 有可能低于也有可能高 于房产的出售价格。对于前者，出售房产所得在归还贷款后还有剩余，贷款人顺 利回收贷款，剩余归借款人或者其继承人所有。对于后者，出售房产所得不足以 归还全部贷款，贷款人所能收回贷款的最大额为房产价值，没有权力要求借款人 或者其继承人用其他资产、收入归还全部贷款。 ( 2 ) 贷款期限。反向住房抵押贷款的另外一个主要特点是贷款期限的独特 性。大部分反向住房抵押贷款到期日为借款人( 或最后一个借款人) 死亡、出售 住房或者永久搬离的时间点。反向住房抵押贷款也可能有一些额外的条款使贷款 随时停止执行( 在贷款期限之前) ，例如：借款人没有缴纳财产税；没有合理维 护或维修住房；没有缴纳火灾或其它保险费；宣布破产；捐赠或放弃房产；出租 全部或部分住房给未经授权的人；增加房产所有人：把住房改为商业用途；以住 房抵押取得其它债务。在这些情况下，贷款人有权随时中止发放贷款。 ( 3 ) 贷款领取方式。反向住房抵押贷款的领取支付方式比较灵活。可以选 择的领取方式一般有五种。一是趸领。借款人可以选择在反向抵押贷款开始时一 次性领取全部贷款，这样他就可以自由使用这笔资金进行投资或用于其它用途。 纯粹的一次性领取贷款的支付方式在反向住房抵押贷款借款人中并不多见。这是 因为借款人都是退休的老人，他们一般对金融市场不熟悉，不能有效地使用这些 现金，而且这种领取方式的利息费用也比较高。二是固定期限年金领取。在贷款 期限内，借款人按月领取固定数额的贷款，在期限之后借款人不能再收到任何现 金。若给定贷款限额、利率、服务费用与借款人的年龄，就可以计算出每月可以 领取的贷款金额。三是终身年金领取。这种领取方式意味着只要借款人居住在现 有住房内，就可以按月领取贷款。如果住房被出售或借款人永久搬出住房，贷款 停止。贷款人提供的另外一种终身支付方式是终身年金计划，这种年金计划通常 是借款人和贷款机构之问的一种合同安排。四是信用额度领取。即在贷款机构确 定的信用限额内，允许借款人在任何他们需要的时间，要求领取最高贷款额度以 下的任意金额，而利息也仅对已领取部分和只在贷款被实际领取时才开始计算。 五是以上几项的结合。比如选择一定额度的信用领取，其余部分以终生年金的形 式领取。从实践中看，最普遍被选择的方法是信用领取方式，因为人们凭直觉认 为信用领取的方式介于趸领和年金领取两种方式之间，是最具灵活性的选择。 ( 4 ) 计息方式。反向住房抵押贷款利率可以分为固定利率和浮动利率两种。 固定利率的产品在市场利率波动的情况下，会给贷款机构带来更大的风险，但好 处是贷款机构可以在交易之初准确的预计给付的金额。英国开展的“安全房屋收 入计划”是一种固定利率的反向抵押贷款。而在美国，几乎所有的反向住房抵押 贷款都是采用浮动利率的。通常利率是盯住一年期国库券利率的，另外对每年的 最大波动幅度及贷款整个存续期内的最大增长幅度有一个限制，即“利率项”。 另外在利息归还方式上，也有两种选择。一是在领取年金的同时，每年支付利息。 另一些合同中，利息和本金一起延期到贷款到期时支付。 ( 5 ) 贷款费用。与一般抵押贷款类似，订立反向抵押贷款合约的过程中需 要支付各种不同的费用，通常包括发起费、保险费、第三方服务费、手续费、利 息等。发起费：准备反向住房抵押贷款各项文件的费用等，其额度一般不超过住 房资产的1 。第三方服务费用：反向住房抵押贷款法律文件的签署不仅包括借款 机构，还包括资格审查，保险，调查、房屋检查、记录费、印花税和法律要求的 9 其他项目，这些费用均由借款人承担。手续费：借款人每月付给贷款机构一定数 目的费用，包括编印每月账单；寄送账户信息；代交物业税和保险费等。保险费： 反向住房抵押贷款保险有效的转移了贷款人的风险，其保费一般为住房资产的 2 。 ( 6 ) 住房产权与居住权。反向住房抵押贷款的借款人在贷款期间仍然是房 产所有人，这一点和一般的住房抵押贷款是一样的。借款人可以把房产遗留给自 己的继承人，但继承人继承房产是以其归还全部贷款为前提条件的。借款人可以 在反向住房抵押贷款到期前的任意时刻提前归还已发放的贷款及利息，以终止反 向住房抵押贷款合同( 一般不用付违约费用) 。在贷款期间，借款人有责任履行 房产所有人的义务，如缴纳财产税、保险以及住房的修缮维护等。反向住房抵押 贷款一般在借款人死亡或者永久搬出住房时到期，这时借款人( 在借款人死亡的 情况下，其继承人) 可以选择归还贷款本金与利息，继续保有房屋的所有权；或 者选择放弃房产所有权，以房产出售所得归还贷款。反向抵押贷款的贷款人提供 贷款的目的不是要占有住房，而是贷款本金和利息的归还。另外，反向住房抵押 贷款借款人有权居住在被抵押的住房内直至借款人( 在夫妻以共有住房申请反向 抵押贷款情况下，最后二个借款人) 死亡、出售住房或者永久搬出住房。 ( 7 ) 优先偿付。一般反向住房抵押贷款必须是住房的“第一 抵押贷款， 也就是说反向住房抵押贷款必须是住房的主要债务。如果在申请反向住房抵押贷 款时住房还有其他债务，借款人有两种选择：在反向住房抵押贷款合同签订之前 清偿原有债务，或利用反向住房抵押贷款清偿原有债务。 3 4 反向住房抵押贷款是养老规划的高级形式 作为一种新的养老模式，反向住房抵押贷款有效弥补了有房者老年生活保障 水平的不足，是对补充性养老保障提供的模式创新。即用老人身故后遗留房产的 巨大余值，通过一定的金融保险机制，提前变现套现于生前使用，以帮助老人更 好地度过余生。这一模式考虑了家庭生命周期与住宅生命周期的差异，并且依据 个人及家庭资源在个人一生中给予优化配置，将住房这种不动产通过一定金融机 制和变现形式，在其使用居住功能不变的状况下实现价值上的流动，以对家庭的 养老保障事宜发挥相应功用。 反向住房抵押贷款使得住房在发挥作为消费品的生活居住功能和作为投资 品的保值增值功能的同时，还可以提供第三种功能养老保障功能。一边照常 居住生活在自己拥有的住房里，一边将该幢住房办理反向抵押，同时取得一笔款 1 0 项用于晚年的养老保障使用。居住功能同养老保障功能的发挥，在这里是完全可 以做到并行不悖的。之所以能够做到这一点，正在于反向抵押贷款是将老年人身 故后仍然遗留的住宅的巨大价值，给予提前的变现套现来用于养老。原本自己死 亡后应当遗留的房产的价值，就在自己生前开销的一千二净。这正体现了以房养 老的巨大魅力所在。以房养老思路的提出并付诸实施，是个人理财规划的种高 级形式。它将家庭中支出开销最大的住房与养老两大项目，通过一定的金融保险 机制或非金融保险机制，给予最好的对接，使同一幢住房，既能充分发挥其正常 生活居住的功用，又能提前变现，充分发挥对养老保障的功用。 第4 章反向住房抵押贷款的定价模型 4 1 反向住房抵押贷款定价模型构建 4 1 1 基本假设 本模型使用2 0 0 0 2 0 0 3 中国人寿保险业经验生命表( 男性) ，以x 岁的男性作 为反向住房抵押贷款借款人。假定如下： ( 1 ) 贷款的领取方式为趸领。 ( 2 ) 申请反向住房抵押贷款的住房无其它债务。 ( 3 ) 借款人为房主一人，无共同借款人。 ( 4 ) 虽然死亡时间是一个随机过程，为方便计算起见，假定房主死亡时间是 在年初。 ( 5 ) 在房主死亡后，住房资产随之以市场价格出售，两者之间不存在时间差。 ( 6 ) 贷款的成本费用为房价的一个固定比例数。 4 1 2 定价模型 根据期望收支平衡原则，贷款人在未来可能发生的收付的现值之和为0 ，即 收入的现值之和等于支出的现值之和。根据大数定律，申请人在贷款合同签订后 每一年的死亡率应是确定的，这就可以将贷款人的收入即房屋的未来价值用死亡 率进行加权平均。本文参考( ( u n l o c k i n gh o u s i n ge q u i t yi nj a p a n ( o l o l i v i as m i t c h e l la n dj o h np i g g o t t ，2 0 0 3 ) 文中提出的反向住房抵押贷款趸领计算公式，得 出借款人一次领取的金额： 三以= 善tc - 一口，风x ( 等) ，门j c 4 公式中，三s x ( l u m ps u m ) ：初始年龄为x 的借款人的趸领金额。 x ：申请人的初始年龄，即贷款合同开始执行时申请人的年龄，以整数表示。 t ：申请人的最大平均寿命，根据生命表取值为( 1 0 5 x ) 岁。 口：反向住房抵押贷款费用占房屋现值的比例。 矾：贷款合同签订时房屋资产的现值。 b ：住房价值的年均波动率。 r ：反向住房抵押贷款年利率。 ，q x ：x 岁的申请人在第t 年内死亡的概率。 4 1 3 参数测算 ( 1 ) 死亡率。在我国一般依据中国人寿保险业经验生命表( 2 0 0 0 2 0 0 3 年) ( 男、女) 来预测借款人的预期存活寿命。申请人在贷款合同签订后每一年的死 亡率( ，q ，) 不能从生命表中直接查取，但可通过与表中数值的推导关系计算出 来。根据生命表中重要的指标： 以：生存率，x 岁的人在x + 1 岁仍生存的概率。 g 。：死亡率，x 岁的人在1 年内死亡的概率。 p x ：x 岁的人在t 年后生存的概率。 ，q 。：x 岁的人在t 年内死亡的概率。 ，m q ：x 岁的人在x + t 岁与x + t + 1 岁问死亡的概率 可以得出关系式：风+ q j = l ( 4 2 ) f p 工+ ，吼2 l ( 4 3 ) f q x2 ，p x 一，+ l 以 ( 4 4 ) 由生存率的定义知： f p x = p x p x + i p ，+ 2 p x + = ( 1 一q ，) ( 1 一g 肿1 ) ( 1 一g 肿2 ) ( 1 一g j + 川) ( 4 5 ) ，+ l p x = 见p x + l p x + 2 p x + ，= ( 1 一g j ) ( 1 一q x + 1 ) ( 1 一q x + 卜i ) ( 1 一q x + t ) ( 4 6 ) 将( 4 5 ) 、( 4 6 ) 代入( 4 4 ) 得： ，q 工= ，p x 一，+ i p x = ( 1 一吼) ( 1 一q 工+ 1 ) ( 1 一q x + ，一1 ) g ，+ l 根据中国人寿保险业经验生命表( 2 0 0 0 2 0 0 3 年) 中非养老金业务男表计算 6 0 岁的男性申请人每一年的死亡率如下表。 表4 16 0 岁的男性申请人每一年的死亡率 j q l，q x z q if i q x x 吼f i q x 6 00 0 0 9 3 1 37 60 0 5 0 8 2 90 0 3 4 7 1 39 2 0 2 4 4 0 5 90 0 2 1 4 0 9 6 6 lo 0 1 0 4 90 0 1 0 3 9 27 7 0 0 5 6 2 6 20 0 3 6 4 7 19 3 0 2 6 7 3 8 3o 0 1 7 7 3 l l 1 2 续表 6 2 o 0 1 l7 4 70 o “5 1 67 80 0 6 2 2 5 70 0 3 8 0 8 69 40 2 9 2 5 4 40 0 1 4 2 1 2 5 6 30 0 1 3 0 9 lo 0 1 2 6 8 27 90 0 6 8 8 7 l0 0 3 9 5 0 99 50 3 1 9 6 0 4o 0 1 0 9 8 4 8 6 4o 0 1 4 5 4 2o 0 1 3 9 0 48 00 0 7 6 1 8 70 0 4 0 6 9 69 60 3 4 8 6 0 60 0 0 8 1 5 2 2 6 5o 0 1 6 1 3 4o 0 1 5 2 0 18 10 0 8 4 2 2 4o 0 4 1 5 6 29 70 3 7 9 5 7 20 0 0 5 7 8 2 6 60 0 1 7 9 0 5o 0 1 6 5 9 88 20 0 9 3 0 7 10 0 4 2 0 5 9 9 80 4 1 2 4 9 50 0 0 3 8 9 8 5 6 70 0 1 9 8 8 6o 0 1 8 1 0 48 30 1 0 2 80 0 4 2 1 3 29 9 0 4 4 7 3 3 40 0 0 2 4 8 3 8 6 80 0 2 2 1 0 3 0 0 1 9 7 2 28 40 1 1 3 4 8 90 0 4 1 7 3 ll o o0 4 8 4 0 1o 0 0 1 4 8 5 3 6 90 0 2 4 5 7 l0 0 2 1 4 48 50 1 2 5 2 2 l0 0 4 0 8 21 0 l0 5 2 2 3 9 70 0 0 0 8 2 7 2 7 00 0 2 7 3 0 90 0 2 3 2 4 38 6o 1 3 8 0 80 0 3 9 3 7 51 0 20 5 6 2 3 1 70 0 0 0 4 2 5 2 7 10 0 3 0 3 40 0 2 5 1 1 88 70 1 5 2 1 5 70 0 3 7 3 9 81 0 30 6 0 3 5 3 90 0 0 0 1 9 9 8 7 20 0 3 3 6 8 40 0 2 7 0 48 80 1 6 7 5 4 30 0 3 4 9 1 41 0 40 6 4 5 7 70 0 0 0 0 0 8 7 30 0 3 7 3 7 l 0 0 2 8 9 9 8 90 1 8 4 3 3 30 0 3 1 9 7 71 0 5l0 0 0 0 0 0 4 7 4o 0 4 1 4 30 0 3 0 9 3 79 00 2 0 2 6 2 l0 0 2 8 6 7 7 50 0 4 5 9 0 20 0 3 2 8 5 79 10 2 2 2 50 0 2 5 1 0 4 数据来源：根据中国人寿保险业经验生命表( 2 0 0 0 - - 2 0 0 3 ) 计算而得 ( 2 ) 住房价值的年波动率( b ) 借款人的住房价值的确定，极大影响借款人领取金额的大小。住房价值是住 房连同其所占有土地的价格。住房价值包括房价和地价。房价除了受新房销售价 格影响外，还会随着时间的流逝而逐步贬损，而其附着的土地的价值却逐渐增值。 借款人抵押的住房均是已经使用了数十年的房地产，其价值是土地价格同建筑物 折旧后的余额。 对住房未来价值的预测有两种主要的模型，其一是建立住房价格指数来预测 未来的价格；其二是随机行走模型。本文采用住房价格指数模型，则抵押住房的 未来价值由两个因素决定的：一是住屋未来销售价格的变动趋势，用商品住宅销 售价格年增长率( r 1 ) 来表示；二是住房的折旧情况，用年折旧率( 6 ) 来表示。 则住房价值波动率( b ) 应为商品住宅新房销售价格年波动率与年折旧率之差， 即： b = r 1 6 其中，商品住宅销售价格年增长率通过我国已有数据测算。以1 9 9 7 年第4 季度为基期( 1 9 9 7 年4 季度= 1 0 0 ) ，可以得到1 9 9 7 年第4 季度至2 0 0 8 年第4 季 度全国商品住宅销售价格定基比指数。从价格指数可以看出，全国商品房和商品 住宅的销售价格逐年上升，且上升幅度逐年加快，1 9 9 7 至2 0 0 8 我国商品住宅销 售价格年均增长率4 4 8 ，本文中取f l = 4 4 8 。 图4 1 全国商品住宅销售价格趋势图( 1 9 9 7 2 0 0 8 ) 数据来源：w i n d 资讯 根据中华人民共和国物权法的规定：我国目前住宅的使用期限为7 0 年，按 直线折旧法，地上建筑物的年折旧率为1 4 3 。但住宅价格包括地上建筑物的价 格和土地使用权的购买价格，将土地价格的未来升值部分考虑在内，住宅的年折 旧率较低，本文取6 = o 8 。综合考虑，得b = r 1 6 = 4 4 8 一0 8 = 3 6 8 。 ( 3 ) 反向住房抵押贷款的年利率( r ) 利率是反向住房抵押贷款定价中的最重要因素，受到无风险利率、通货膨胀 率、期限溢价、风险贴水等因素的影响。因为贷款期限相对较长，利率每升高或 降低1 个百分点，都会给反向住房抵押贷款的定价带来极大的影响。所以宏观经 济走向的不确定性直接导致反向住房抵押贷款支付金额的不确定。 从1 9 9 1 年到2 0 0 8 年，我国的贷款利率一共调整2 7 次。以一年贷款利率为 例，贷款利率最高为1 0 9 8 ，最低为5 3 1 ，幅度变动较大。下图反映了我国 1 9 9 8 2 0 0 9 部分存贷款利率变化情况。 图4 21 9 9 8 年2 0 0 9 年部分存款、贷款利率的变化情况 1 4 数据来源：h t l p ：f f w w w p b eg o v e n d