（金融学专业论文）创业板上市公司股票期权激励机制探讨.pdf

内容摘要 、【人力资源是现代企业实现可持续发展的重要资源之一，创业企业，尤其 是高新技术企业，对人才的依赖性非常强，如何聚集和整合智力资源，培育企 业的竞争优势，是企业能否走向成功的关键问题，解决这一关键问题的根本路 径就是建立一套长期、有效的激励机制，而股票期权激励机制就是其中较为有 效的一种。时值创业板酝酿之际，创业板上市条件的诸多改变，为拟在创业板 上市的公司实施股票期权激励机制提供了大好机会。 本篇论文在分析股票期权的基本理论和创业板市场特点的基础上，探讨在 创业板上市公司中实施股票期权的必要性和可能性，并根据国内外期权探索和 实践的经验，针对国内拟在创业板上市的公司的特点，设计创业板上市公司管 理者及核心技术人员的激励约束方案，最后对目前影响我国创业板上市公司实 旎股票期权的障碍进行了探谢z 本篇论文共分四章： 。 第一章，股票期权的基本理论。本章在介绍股票期权概念和内容的 基础上，重点说明股票期权的激励原理和功能。 第二章，股票期权的实践和发展。通过介绍股票期权在海内外的实 践和发展的历史，针对国内上市公司中分配制度的缺陷，探讨在国内上 市公司中实施股票期权的必要性。 第三章，我国创业板上市公司中实施股票期权的必要性和可行性。 介绍国内创业板市场及其特点与功能，对国内推出创业板市场的意义和 作用进行分析，凸现创业板上市公司中实施股票期权的必要性和可行性。 第四章，创业板拟上市公司的股票期权方案设计。根据公平、有效、 易操作等原则，对创业板上市公司实施股票期权提出设计思路并进行方 案设计，同时提出设计时应重点考虑的因素及实施股票期权亟需解决的 相关配套措施。 a b s t r a c t h u m a nr e s o u r c ei so n eo ft h em o s ti m p o r t a n tr e s o u r c e sw h i c ha r e u s e db ym o d e r nf i r m st od e v e l o pp e r s i s t e n t l y e n t e r p r i s e sw h i c ha r ei n t h ep h a s eo fe s t a b l i s h i n g ，e s p e c i a l l yt h o s eh i g h t e c hf i r m s ，r e l ym u c ho n h u m a nr e s o u r c e s h o wt oc e n t r a l i z ea n di n t e g r a t em e n t a lr e s o u r c e sa n d c u l t i v a t et h ec o m p e t i t i v ea d v a n t a g e s ，a r et h ek e y sl e a d i n gt h ef i r m st o s u c c e s s t h ee l e m e n t a lp a t ht os e r l et h i sp r o b l e mi st os e tu pas e r i e so f l o n g - t e r m 、e f f e c t i v ei n c e n t i v em e c h a n i s m s ，a m o n gw h i c hs t o c ko p t i o ni s a ne f f e c t i v eo n e d u r i n gt h ep e r i o do fp u s h i n gf o rt h ee s t a b l i s h m e n to f t h es e c o n db o a r dm a r k e t ，t h eq u a l i f i c a t i o n sf o rt h ee n t e r p r i s e sa i m i n gt o l i s to nt h es e c o n db o a r da r ev a r i a b l e u n d e rs u c hc i r c u m s t a n c e s ， e n t e r p r i s e sa i m i n gt o l i s to nt h es e c o n db o a r da r en o wf a c i n gg r e a t o p p o r t u n i t i e st oc a l t yo u ts t o c ko p t i o n a f t e ra n a l y z i n gt h eb a s i ct h e o r i e so f s t o c ko p t i o na n dt h ec h a r a c t e r s o ft h es e c o n db o a r d ，t h i s p a p e rr e s e a r c h e s o nt h en e c e s s i t i e sa n d p o s s i b i l i t i e st ol a u c hs t o c ko p t i o ni nt h es t o c kc o m p a n i e sl i s t e do nt h e s e c o n db o a r d a c c o r d i n gt ot h ee x p e r i e n c e so fp r a c t i c i n ga n de x p l o r i n g t h ei m p l e m e n to fs t o c ko p t i o nf r o mb o t ht h eo v e r s e aa n dt h ei n l a n d ； a c c o r d i n gt ot h et r a i t so fc h i n a 。ss t o c kc o m p a n yl i s t e do nt h es e c o n d b o a r d ，t h i sp a p e rd e v i c e st h es c h e m e st oe n c o u r a g ea n dr e s t r a i nt h e m a n a g e r sa n dc o r et e c h n i c i a n so ft h ef i r m sl i s t e do nt h es e c o n db o a r d f i n a l l y , i td i s c u s s e st h eb a r r i c a d e s t ot h el a u c h i n go fs t o c ko p t i o no f c h i n a ss t o c kc o m p a n i e s t h e r ea r e4p a r t si nt h i sp a p e r ： c h a p t e rl o u t l i n eo fs t o c ko p t i o n i nt h i sc h a p t e lw ew i l lp a ya r e n t i o nt ot h ep r i n c i p l e sa n df u n c t i o n s o fs t o c ko p t i o na f t e ri n t r o d u c i n gi t sc o n c e p ta n dm a i nm e a n s c h a p t e r2 1 1 1 ep r a c t i c ea n dd e v e l o p m e n to fs t o c ko p t i o n h e r e ，t h r o u g hi n t r o d u c i n gt h ep r a c t i c ea n dd e v e l o p m e n to fs t o c k o p t i o no v e r s e a sa n di n l a n d ，m e a n w h i l e ，t h ef a u l t so ft h en o we x i s t i n g i n c e n t i v em e c h a n i s m sa n ds h o r t c o m i n g st h a tn e e dr e m e d y i n g ，w ew i l l d i s c u s st h en e c e s s i t i e st ol a u n c hs t o c ko p t i o ni no u rs t o c kc o m p a n i e s c h a p t e r3 t h en e c e s s i t i e sa n dp o s s i b i l i t i e st ol a u n c hs t o c k0 p t i o ni n 2 t h es t o c kc o m p a n i e sl i s t e do nt h es e c o n db o a r d t i l ec o n c e p ta n dt r a i t sa r ef i r s ti n t r o d u c e dh e r e t h r o u g hd i s c u s s i n g t h ei n c o m e 。d i s t r i b u t i n gc o n d i t i o n so ft h em a n a g e r so fo u rs t o c kc o m p a n y ， t h ep a p e rr a i s e st h ea d v a n t a g e sa n dt h en e c e s s i t i e st oc a r r yo u ts t o c k o p t i o n ，e s p e c i a l l y f o rt h es t o c kc o m p a n i e sw h i c hh a v et h e i ro w n c h a r a c t e r sl i s t e do nt h es e c o n db o a r d c h a p t e r4s c h e m i n g t h ep r o g r a m a b i d i n gb yt h ep r i n c i p a l so fj u s t i c e ，e f f e c t i v e n e s s ，o p e r a t i o ne a s i l y , t h i sp a p e rr a i s e si t sd e s i g n st oc a r r yo u ts t o c ko p t i o np l a n e si nt h es t o c k c o m p a n i e sl i s t e do nt h es e c o n db o a r d ，i nt 1 1 el a s tp a r t ，w eg i v ea d v i c e s o ns o m ea s p e c t st h a tm a yc o n f r o n td i f f i c u r i e sd u r i n gt h ec o u r s eo f i m p l e m e n t i n gs t o c ko p t i o n ，s u c ha sl a w s ，r e g u l a t i o n ，t a x a t i o na n ds oo n 3 前言 从历史上看，人类的分配形式走过了由实物到货币，再由货币到股票乃至 期权的过程，应该说，探求更有利于生产力发展的分配方式是人们不懈的追求。 股票期权最初出现于7 0 年代的美国，作为种企业内部分配制度的创新， 股票期权计划的产生与发展与美国公司产权结构与公司治理结构的变化密切相 关，另外的重要原因还包括经理人卖方市场特性的强化与高级人才流动给企业 带来的威胁加大、美国税收政策和新会计准则的颁布、与股票期权计划相关的 服务业的发展、大规模的企业精简与兼并重组的发生等，同时整个8 0 年代与9 0 年代美国股票市场的持续牛市也是关键性的因素之一。 美国的上市公司为了维系企业高层的相对稳定、吸引流人才的加入，在 企业内部实施形式各异的期权计划，为公司的刨业、发展注入了催化剂。如在 美国n a s d a q 市场上叱咤风云的微软、英特儿、思科、y a h o o 、e b a y 等一批世界 著名企业都实施了股票期权，成为美国新经济的杰出代表。硅谷的企业也普遍 采用了这种制度。经过2 0 多年的探索，股票期权目前己成为许多发达国家和 地区如美国、法国、新加坡、香港、台湾等上市公司特别是高科技企业普遍实 行的一种薪酬制度。 股票期权在中国的初露端倪是从埃通公司开始的，其后陆续有几种类型的 股票期权计划被实施，其中包括武汉中百的“绩效股”，上海贝岭的“虚拟股 票”，天津泰达的“期股激励”，吴忠仪表的“期权+ 期股组合”等。这些上市 公司的股票期权计划与国外的股票期权计划有着许多的差异，有些甚至从概念 上讲并不是一种严格意义上的股票期权，只是年薪制的改良延伸，激励力度不 大，在行权价格、有效期限、授予比例等方面缺乏合理科学的执行标准，这显 然是由中国的经济与政策环境所决定的。原因有很多，诸如产权问题，目前在 国内的上市公司中，企业改制不彻底、产权制度改革不到位，一些国有、集体 所有的股份公司的产权关系不清晰，国有企业产权制度、分配制度改革在理论 上还有待突破。企业产权制度改革是推行股权激励的前提和基础，这个问题不 解决，股权就无法界定，自然也无股可期。又如政策与法律环境问题，目前我 固尚没有一部类似于美国国内税务法则的国家法律涉及到股票期权制度的基本 构架与实施细则，也缺乏类似于美国证券交易法中关于股票期权行权与交易的 法律条款。虽然上海市先后在t 9 9 6 年与t 9 9 9 年出台了关于企业经营层持股的 全国第一个地方性政策，但是即使是这些政策也没有一个关于股票期权的基本 框架的法律确认。同时许多方面与国家现行的有关法律与政策相冲突，因此其 有效性尚难确认；现行股票发行政策的限制与上市公司股票回购的政策限制使 4 上市公司无法通过正常的增资扩股获得实施期权计划所需的股票；国家股与法 人股的非流通问题等，使得主板市场中的上市公司在股票期权方面步履维艰。 1 9 9 9 年，在国际创业板市场尤其是美国n a s d a q 市场持续牛市的氛围中， 中国创业板推出的呼声日益高涨，管理层也己将其列入议事日程，从国家已公 布的有关内容来看，创业板市场因在发行、交易、监管、股权结构设最、投资 机构化等方面不存在任何历史包袱和遗留问题，在人力资本与物质资本等各方 产权关系界定清晰的情况下，股本全流通，故创业板的方案设计上一开始就与 国际惯例接轨，以高起点、高标准来运作和发展。这样，在创业板上市公司中 首先实施股票期权成为可能。本论文正是在这样的背景下确定了讨论的范畴， 希望有较强的可操作性。 创业板上市公司股票期权激励机制探讨 长期以来，我国企业经营者的报酬和企业业绩脱离，经营者长期激励约束 机制问题一直没有得到有效解决。随着我国经济体制改革的深化和市场经济的 发展，这已经成为制约企业持续发展的“瓶颈”。股票期权作为经营者激励机 制的主要形式之一，在西方发达国家已有2 0 多年的历史，并有继续发扬光大 之势，在促进企业尤其是高新技术企业发展方面效果尤为突出。它不但可以使 企业经营者与技术人员同企业所有者结成利益共同体，而且可以增强企业的核 心竞争力，促进企业技术和管理的创新，对企业的快速发展和国民经济的持续 增长产生显著的推动作用。 我国的创业板市场在舆论铺垫、技术准备、法律法规调整等方面做了大量 的工作。作为新兴的资本市场，创业板市场是专门为科技含量高、成长潜力大 的中小企业开辟的。我国的创业板市场不仅承担了培育和支持我国高科技企业 发展的重任，而且还承担了完善中国风险资本市场的历史重任，是我国金融体 制改革市场化进程中的重大举措。目前一大批科技含量高、成长潜力大的中小 企业正积极准备在创业板上市。面对全球经济一体化和中国的入世，如何抓住 机遇发展我国的高科技企业和高成长企业，促进我国产业结构的优化升级，关 系到创业板市场的“基石”是否稳固。对拟在创业板上市的公司来说，如何引 入股票期权激励制度，把股票期权激励机制和刨业板市场这两个新兴事物有机 结合起来，充分发挥高科技企业经营者及核心技术骨干的积极性、刨造性，提 高创业板上市公司的质量，实现经营者和企业长期双赢的局面。 一、股票期权的基本理论 ( 一) 股票期权及其作用机理 l 、股票期权的含义 股票期权( s t o c ko p t i o n 简称期权) 指公司授予特定人员在未来一定期 限内以预先确定的价格和条件认购一定数量公司股票的一种权利，又称认股 权。就其本质来说，股票期权是一种权利而非义务，是一种看涨期权。获受人 可以在规定的时期内以事先确定的价格购买公司的股票( 郎行权) ，也可以放 弃这种权利。在行权以前，获受人没有任何现金收益；行权以后，个人收益为 行权价与市场价之间的差价。当行权价一定时，股票价格越高，行权人的收益 越大，而股票价格是公司价值的外现，因此，个人收益与公司价值之间在趋势 上是一致的。期权是公司赠与获受人在未来才能实现的一种不确定收入，其激 励作用远大于约束作用。 股票期权与作为交易品种的标准股票期权合约是不同的，前者是公司内部 制定的面向特定人的不可转让( 除非以遗嘱形式) 的期权，而后者是面向市场 任一投资者的可转让的期权合约。股票期权是股权激励的重要形式之一，主要 激励对象是公司的高级管理人员及核心技术骨干。 2 、股票期权的时效 股票期权实质上是一种权力，是公司给予一定范围人员( 经理和员工) 在 未来的一段时间内，以事先确定的价格购买公司一定数量股票的权力。股票期 权涉及四个基本的时间概念：授予日( g r a n td a t e ) 、行权日( e x e r c i s ed a t e ) 、 失效目( i n v a l i dd a t e ) 和等待期( v e s t i n gp e r i o d ) 。 授予日( g r a n td a t e ) 就是公司与员工约定的在未来授予股票期权的日期。 公司一般采取分期授予的形式，每次授予部分股票期权，所以可能有几个授予 日。 行权日( e x e r c i s ed a t e ) 是股票期权持有者选择有利的时机行使公司授予 的权力，购买公司股票的日期。 失效日( j n v a l i dd a t e ) 是公司于员工事先约定的该股票期权行权的最后日 期，过期作废。 等待期( v e s t i n gp e r i o d ) 就是最后一个授予日到失效日这段时期。 举例来说：在某员工进入a 公司时，与公司签订股票期权授予协议，公司 承诺授予该员工1 0 0 0 0 股期权，分别在员工进入公司工作的第二、三、四、五 年中协议签订日期授予总数的2 5 ，即2 5 0 0 股期权，失效日是第十年的协议签 订日期，即等待期为第五年的协议签订日期到第十年的协议签订日期，该员工 可以在这段时间中选择有利时机( 当然是公司股票市价高于约定价) 以事先协 议约定的价格购买公司的股票，达到预期的目的。 3 、股票期权的激励作用 在国际上，企业采用股票期权的激励方法主要有两个动机：吸引最优秀的 人才和最有效的激励员工参与公司的发展，股权可以使得公司及管理人员同时 受益，主要表现在以下两个方面：对员工而言，可以获得极大收益且收益无上 限：可以选择最佳时机获得最大受益；无需个人资金投入；税项递延直至期末 获得收益，股票期权不需要实时纳税。对公司而言，是长期激励方法，通过对 股权的分期兑现进而有效的激励并保留员工；非现金形式的激励措施；实现费 用较低，节省现金支出。 4 、股票期权的作用机理 假如在时间n = o 时，公司授与获受人n 年后以约定价格p d 购买本公司q d 股普通股股票的权利，在时间n + t 时，公司股票二级市场价格( 在有效的市 场中，能真实反映企业经营业绩) 为p n + t 时，则存在两种情况： 7 如果p n + t p d ，且获受人在n 年内没有辞职，行使股票期权获得的收 益u 为： u = ( p n + t - p p ) 。q d 设e n - f t 为n + t 年度的每股收益，r n + t 为贴现率，则： p n + t = ；e n + t ( 1 + r n + t ) 行使股票期权获得的收益u 为： u = 军e n + t ( 1 + r n + t ) 一p p o p 如果p n + t ( p d ，则获受人就放弃期权，期权收益为0 ，长期补偿收益为 负值。 股票期权激励原理图如下： 价格( 元) p p n + t p d 期权授予( ( t ) 从以上分析可见，股票期权机理是价格激励，获受人获得的期权奖励是 公司长期利润的增函数。 ( 二) 股票期权的主要内容 股票期权的主要内容包括股票的来源、期权的定价、期权的授予、期权 的行使、和期权计划的调整等方面。 l 、股票的来源 一般采取以下三种方法：( 1 ) 新增发行，即公司基于该种目的增发新股， 作为激励员工的“库存”股票；( 2 ) 回购，即公司出资在市场上回购本公司的 股票，再以约定价格出售给行权的股票期权持有者；( 3 ) 大股东转售，即公司 的大股东出让部分所持股票，出售给行权的股票期权持有者。一般国际上成熟 的企业都采取增发与回购的两种方法。 2 、期权的定价 一般说来，股票期权是无偿授予的，但有时为了增加期权计划的约束力， 可以收取期权费。 ：j 、期权的授予 ( 1 ) 获受人的范围 企业要采用股票期权激励计划，首先要解决激励什么人，留住什么人， 据1 9 9 9 年世界范围内统计，8 3 的企业是所有员工都授予，1 7 企业只授予高 管人员，企业一般的选择范围是董事、监事、高级管理人员、技术骨干、对公 司发展做出重大贡献的员工等。 ( 2 ) 管理机构 一般由董事会下属的三个委员会( 审核委员会、薪酬委员会、战略发展 委员会) 之，常为薪酬委员会管理，而该委员会又一般由独立董事领导管理。 ( 3 ) 受聘的时机 企业可以选择员工受聘、升职、年度业绩考核三种时机授予期权，但一 般都在员工受聘时授予，因为毕竟该种方法是一种长期的激励。 ( 4 ) 授予的额度 一般不超过公司总股本的1 0 ，但在美国纳斯达克股票市场上有些企业可 能超过1 0 这一比重。 ( 5 ) 期权的有效期 从被授予之日起至失效之日一般为l o 年，但当前的一些高科技企业创业 期较短，所以期权的有效期也较短。 ( 6 ) 授予的方式 企业一般采取分批授予的方式，例如在宣告授予的第一年只能实施授予 数额的3 0 ，第二年实施3 0 ，第三年实施4 0 期权。 4 、期权的行使 期权的行使涉及以下几个方面： ( 1 ) 行权的方式 行权的方式主要有两种：现金行权，即用现金购买行权；无现金行权， 即出售部分股票，然后用获得的收益再购买剩下部分的股票，或无现金行权并 出售，即直接行权后出售全部股票。 ( 2 ) 行权期 股票期权被授予一定时间后方可行权，此后至失效日时间为行权期，即 等待期。 ( 3 ) 行权日 期权持有人行权的日期。为便于公司对期权的管理和信息披露。并与我 国的“实收资本制”相符合，期权应以集中方式行权。 5 、期权计划的调整 在发生雇用关系终止、退休、丧失行为能力、死亡、公司合并、分立或 被收购等情况，期权计划要进行调整，一般采取以下两种方式：( 1 ) 加速行权， 即发生提前退休等情况，在授予期内离开公司，其他尚未授予部分提前授予； ( 2 ) 行权失效，即出现上述情况，未授予部分不再授予。 6 、期权的文本形式 企业在做出实施股票期权激励计划的决定，并做好可行性研究后，就要做 出该计划的文本形式，包括股票期权计划书、授予通知( 协议) 、行权通知、 薪酬委员会章程、公司调整条款。其中最重要的是第一项股票期权计划书， 包括实施的目的、管理方法、发放数量、授权范围、价格、行权条款等部分。 ( 三) 股票期权的激励原理和功能 1 股票期权激励机制的理论基础和作用机理 期权作为一种新型的激励约束机制，是随着现代公司经营管理的发展应运 而生的，有其一定的理论基础。 ( i ) 从现代企业的委托一代理关系来看 在现代企业中，资产所有者和经营者一般是分离的，我们可以把两者视为 委托一代理关系。由于资产所有者不直接参与企业日常的经营管理，故所有者 与经营者掌握的信息不一定对称，两者追求的目标有时也会发生分歧：所有者 希望经营者能够以股东利益最大化为宗旨，追求公司长远利益和未来的发展； 而经营者往往会因为自身利益驱使，更注重追求眼前利益和短期的发展，股东 利益只会部分进入经营者的效用函数中。在风险水平和预期报酬水平正相关的 情况下，企业特别是高科技企业会趋向于高风险、高回报的项且。但如果企业 经营管理过程中产生的风险归属和相应的报酬不对称，则经营者必然规避风 险，要使经营者的风险趋向与企业相同，必须给予对称的报酬，鼓励经营者承 担必要的风险。 由于信息非对称、竞争激烈、不确定性、不完全监督及避险趋向的存在， 就需要建立一种激励机制以促使代理人按照委托人的意愿行事，形成共同的利 益趋向和行为导向，实现所有者长期利益最大化。而股票期权就能完成此项功 能。股票期权是股份制企业给予高管人员和企业骨干的一种安排，与其它激励 措施相比，它具有长期性、开放性、灵活性和低成本的优点。在相对有效的市 场中，股价是公司长期赢利能力的反映，股票期权能够引导公司经理层将公司 效益最优目标定位于中长期，抑制企业经营者的短期行为，有利于把企业经营 者的报酬与企业长期收益的不确定性联系起来，激发企业经营者的竞争意识和 创造力，使他们名下的股权升值从而得到实质上的好处。 ( 2 ) 从生产要素角度分析 企业是各种要素所有者达成的一个契约，企业的利益是所有参与签约各方 的共同利益，而不仅仅是股东的利益。其中，劳动( 或人力资本所有者) 同资 本( 或非人力资本所有者) 之间的关系是非常重要的。科斯在企业合约理论中 i o 提出，企业是一个人力资本与非人力资本( 或物质资本) 共同订立的特殊市场 合约。人力资本即知识、技能、资历、经验和熟练程度、健康等的总称，代表 人的能力和素质，它既是人自身的一部分，同时又是一种资本，它与物质资本 一样决定企业未来的收入，因此人力资本应和物质资本一样分享对企业经营利 润的索取权。在物质资本占主导的工业化时代，决定企业生存与发展的主导要 素是企业拥有的物质资本。在现代市场经济条件下，尤其是在知识经济时代， 物质资本与人力资本的地位发生了重大变化：物质资本的地位相对下降，而人 力资本的地位相对上升，企业要素所有者地位的变迁决定了企业在知识经济时 代不再仅仅属于股东，而是归属于企业的“相关利益主体”。在企业经营活动 中按生产要素贡献和市场效率进行分配时，就需对人力资本的报酬从产权角度 给予考虑，这样才能刺激经济主体实现生产要素的最佳组合和有效利用，提高 资源配置的效率。 股票期权之所以能够激励和约束经营者，是因为经营者作为一种人力资 本，其劳动具有风险性、复杂性、创新性等特点。所谓风险性，由于各种不确 定性因素的存在，企业经营者在经营过程中会尽可能规避风险，获得收益，在 市场经济条件下，经营者的风险是无处不在的，因而就需要有一定的风险收入； 所谓复杂性，根据马克思主义的观点，复杂劳动的报酬应是简单劳动的倍加， 经营者作为一种特殊的人力资本，其劳动是一种高智能的劳动，除了需要良好 的知识、出众的能力之外，还需要一种不问断性，属于复杂劳动；所谓创新性， 就是企业利润的源泉在于创新，企业家的功能就在于创新，只有建立良好的激 励机制，才能更好地激发企业家的创新精神，为其把握市场机会、挖掘市场潜 力提供体制上的保障。 ( 3 ) 从明晰产权方面看 在所有者和经营者发生利益冲突而结果有利于经营者时，有效的解决办法 就是重新划定财产权利，明晰产权，让经营者拥有公司股份而成为所有者之， 保持所有者与经营者利益一致，实现经营者决策有利于公司长期发展的目标。 其具体措施，一是经营者收入水平与公司效益呈正相关关系，使经营者与所有 者共同承担风险；二是采取某种形式重新划定财产权利，让经营者拥有公司股 份成为所有者之一，以达到所有者与经营者利益致的目的。 激励一约束机制是企业经营机制中最根本和最重要的两个方面，有效的激 励与约束机制是企业快速发展的前提与保障。股东为追求公司价值最大化，要 求公司建立良好的内部与外部的控制，用于激励、监督经营者。股票期权正是 适应这一需要而采用的行之有效的激励一约束机制，在西方发达国家的大多数 上市公司中得到了实施，被普遍认为达到了优化激励一约束机制的效果。 2 股票期权的功能 股票期权的最大特点，就是建立了经营者与企业之间的资本纽带，使两者 形成休戚与共的关系，在很大程度上解决了企业所有者与经营者由于利益不一 致而引起的委托一代理问题，在西方发达国家得以广泛应用。有的专家形象地 把期权的功能喻为“四金”圆是金色的握手( 改善了劳方和资方的关系，经 营者成为股东之一) ；二是金手铐( 经营者在准备拥有企业股权的同时要承担 相应的企业经营风险) ；三是金饭碗( 期权变现后可获得高额回报，收益远远 高于年薪及奖金，激励功能巨大) ；四是金色的梦( 新任经营者只要经营业绩 良好，也会获得期权，对公司未来有一个美好的期待) 。具体来说，股票期权 的主要功能如下： ( 1 ) 降低代理成本 所谓代理成本是指所有者与经营者之间订立、管理、实施那些或明或暗的 合同产生的全部费用。由于信息的不对称，股东无法知道经营者是在为实现股 东收益最大化而努力工作，还是已经满足平稳的投资收益率以及缓慢增长的财 务指标；股东也无法监督经营者是将资金用于对所有者有益的投资，还是用于 能够给他本人带来个人福利的活动。当个人利益与股东利益发生矛盾时，经营 者很可能会牺牲股东利益以谋取私利致使代理成本不断增加。通过实施股票期 权，经营者和股东形成利益共同体，弱化了“委托一代理”矛盾，并且经营者 职位越高，所持股份的数额越大，其个人收益和风险也越大，相应的责任心也 会越强，促使经营者更注重股东利益最大化，减少监控费用，从而有效降低委 托代理成本。 ( 2 ) 矫正短视心理 短视心理是经营者在任期有限和传统薪酬制度下追求实现自身利益最大 化的一种心理行为。由于股东关心的是公司未来长期的现金流量，而在传统薪 酬制度下，经营者往往追求的是短期利润最大化和一些短、平、快的投资项目， 而忽视公司核心竞争能力和发展后劲的培育，于是产生不利于股东和企业长期 发展的视野偏差问题。尤其是当经营者接近离职时，因其收入基于本年度或上 一财政年度的财务数据，而本期会计数据只计入长期投资项目的支出，收益将 计入下期会计数据，经营者往往会减少有价值的研究开发项目和投资项目。而 实施股票期权带来的红利或变现后的溢价收入占经营者总收入的比重较大，且 与企业在未来一段时期经营的好坏成严格正相关，个人收益成为公司长期利润 的增长函数，出于自身未来利益考虑，经营者就会与股东保持视野上的一致性， 致力于公司的长期发展，着力于提高公司的未来价值。 ( 3 ) 提高公司业绩 期权的激励作用有利于提高经营者的决策水平，使决策的利益取向和风险 取向符合公司价值的目标，提高了管理效率和经营者的积极性、竞争性、责任 心和创造性，使企业在经营战略、经营方式、经营手段等方面不断创新，有效 地提高公司的运营质量和业绩，促进了公司长期稳定的发展 ( 4 ) 整合人力资源 期权使公司建立起比较完善的业绩评价体系，有利于公司对人才的优胜劣 汰和稳定工作出色的管理人员，形成开放式股权结构，刨造性地以股票升值所 产生的差价作为对经营者人力资本的一种补偿，同时可以将财富“隐形”转移 给经营者，而不像高额的基本工资和年度奖金会引起公众的注意和反感，因此 期权有助于吸引和稳定优秀人才，实现公司人才资源的整合。 ( 5 ) 激励成本较低 股票期权是公司赠与经营者购买公司股票的选择权，是未来预期财富以期 权的方式转移到经营者手中的不确定预期收入，作为经营者薪酬计划的一部 分，其实际收入要在以后才能兑现。在执行过程中公司始终没有现金流出，而 且随着经营者期权的执行，公司的资本金会相应增加；若经营者不行使时，对 公司的现金流量也不产生任何影响，企业付出的激励成本较低。换句话说就是 “公司请客，市场送礼”。 二、股票期权的实践和发展 从历史上来看，人类的分配形式走过了由实物到货币，再由货币到股票乃 至期权的过程，应该说，探求更有利于生产力发展的分配方式是人们不懈的追 求。随着社会主义市场经济体制的建立，坚持以按劳分配为主，探索多种分配 方式已成为必然之选。企业家获得的高额利益，是其承担的高风险和辛勤劳动 的回报，这也正是股票期权的魅力所在。由于股票期权计划能给予经营者一定 的所有权，获得类似股东的地位，真正地与股东“共担风险、共享利益”，更 加具有长期性和灵活性，对提高上市公司的成长性十分有利。 ( 一) 股票期权在海外的实践和发展 1 、股票期权发展概况及其在海外上市公司的实践 股票期权最初出现于7 0 年代的美国，经过2 0 多年的探索，期权目前已 成为许多发达国家和地区如美国、法国、新加坡、香港、台湾等上市公司特别 是高科技企业普遍实行的一种薪酬制度。 作为一种企业内部分配制度的创新，股票期权计划的产生与发展与美国 公司产权结构与公司治理结构的变化密切相关，另外的重要原因还包括经理人 卖方市场特性的强化与高级人才流动给企业带来的威胁加大、美国税收政策和 新会计准则的颁布、与股票期权计划相关的服务业的发展、大规模的企业精简 与兼并重组的发生等，同时整个8 0 年代与9 0 年代美国股票市场的持续牛市也 是关键性的因素之一。 有统计表明，截至1 9 9 8 年，美国3 5 0 家最大公司中有近3 0 实施了员工普 遍持有股票期权计划，用于员工激励计划的股票平均占股票总数的近8 ，在计 算机公司这一比例高达1 6 ，总体上实施股票期权计划的公司用于股票期权计 划的股票已占股票总数的1 0 。根据布莱克与斯科尔斯的期权定价理论来估算， 1 9 9 8 年全美1 0 0 家大企业的薪酬中，有5 3 3 来自股票期权，而这一数字在1 9 9 4 年为2 6 ，8 0 年代中期仅有2 。在推行股票期权计划的企业数量急剧增加的同 时，股票期权计划的受益面也在扩大，开始由经理层向一般的公司雇员扩散。 另外一个重要的变化是，股票期权的种类与技术方面的设计不断得到创新与应 用，例如从无条件的股票期权到按升水定价的期权与附加条件期权，还有换新 期权的出现等。 在我国的香港，上市公司也普遍实行了认股期权计划( s o s ) 作为对公司雇 员进行激励的重要手段。香港上市公司的s o s 必须符合上市规则第十七章 的有关规定，并经联交所批准，同时该类计划必须获得股东大会的批准。在香 港上市的红筹股公司包括联想香港公司、方正香港公司、上海实业及北京控股 等均参照实行了s o s 。 由于股票期权通常是授予公司的经理层，因此经济学界也将其通称为经理 股票期权，可以说，经理股票期权( e s 0 ) 是股票期权的主要形式，在国外相 当流行。据财富杂志资料显示，1 9 7 4 年全球前5 0 0 家工业企业中有5 2 的公司实行e s 0 制度，1 9 9 6 年有8 9 的公司向其高管人员实行了e s 0 制度，1 9 9 8 年美国前1 0 0 0 家公司中有9 0 以上推行了e s 0 ，而目前全美有近一半的公司 实行了e s o 。美国上市公司中使用e s o 制度的比例从1 9 9 4 年的1 0 上升到1 9 9 7 年的4 5 。美国经营者期权数量占公司总股本的比例在逐年上升，总体达到1 0 ，有些计算机公司则高达1 6 ，到1 9 9 8 年底，美国的e s 0 总价值达1 1 万 亿美元，期权在高管人员收入中的比重也越来越大，约占1 3 左右。 上市公司为了维系企业商层的相对稳定、吸引一流人才的加入，在企业内 部管理制度方面不断创新，推出了形式各异的的经营者期权激励机制，为公司 的创业、发展注入了催化剂。如在美国n a s d a q 市场上叱咤风云的微软、英特 儿、思科、y a h o o 、e b a y 等一批世界著名企业都实施了期权激励机制，成为美 国新经济的杰出代表。硅谷的企业也普遍采用了这种制度。 y a h o o 能从一家不起眼的公司成长为一家全球性的网络公司，关键在于留 住了企业初创时的精英，靠的就是实行期权制度。到1 9 9 8 年2 月2 7 日为止， y a h o o 赠与员工的股票期权总量为1 1 1 4 万股，公司为此新发行了8 3 5 万股股票， 其中4 0 9 万股已用于员工行权，其余4 2 6 万股作为将来员工行权的准备。1 9 9 8 1 4 年，董事会预计公司将持续高速发展，员工数将激增，决定在市场上回购2 0 0 万股股票来增加储备。y a h o o 公司符合条件的员工可以预扣最高到其工资的1 5 用于购买公司的普通股股票，购买的价格则是决定实施这项计划时市场价格 8 5 的折扣。期权制使公司员工个人收益大增，3 4 岁的马立特1 9 9 5 年进入y a h o o 公司，目前在公司的级别排名仅为第1 2 位，但却拥有5 5 亿加元的家产，就 得益f 公司给他的股票期权。 据s p e n c e rs t u a r t 调查公司估算，e b a y 公司总裁玛格丽特惠特曼1 9 9 8 年所持的股票期权价值近1 2 亿美元( 如不抛卖) ；3 4 岁的副总裁杰夫斯克尔 进入公司时借了6 8 万加元买了公司股票，仅用了3 年时间就成了拥有4 8 亿 加元资产的富豪，使他的帐户充实起来的绝不是9 6 万美元的年薪，而是他所 拥有的e b a y 公司的股票期权。 微软公司拥有雇员2 7 0 5 5 名，人均创收5 3 5 3 5 4 美元，8 0 的员工拥有认 股权，但这种认股权的获得，是以员工对公司的贡献为基础的。微软员工普遍 拥有认股权，使许多追随盖茨的人都成了百万富翁，而比尔盖茨的9 6 0 亿美 元身价中股票期权的贡献也不可能小。 英特尔公司于1 9 9 7 年修订了“股票期权方案”，将只使用于董事及经理人 员的期权计划延伸到了全球范围的所有雇员，全球最受赞誉的通用电气公司总 裁杰克韦尔奇上任以后，也扩大了期权计划的范围，现在有2 7 0 0 0 名雇员有 认股权，接近g e 固定雇员总数的1 3 ，而韦尔奇1 9 9 8 年的总收入则高达2 7 亿美元以上，其中股票期权所获得的收益占9 6 以上。 2 、国外上市公司股票期权存在的问题 股票期权在美国被普遍采用，其它国家如英国、法国等纷纷效仿，但它 并不是医治企业经营者与所有者“同床异梦”的万能良药，它在发挥激励机制 优势的同时，也给企业带来了新的风险。 ( 1 ) 激化集团矛盾 由于实行了期权，目前美国大公司的首席执行官( c e o ) 的平均工资要高 出普通员工的4 1 9 倍，经济利益的悬殊直接打击了一般员工的积极性，加大了 高层管理企业的难度。尽管底层员工的期权也在增加，但毕竟绝大多数流进了 高层经理的腰包，而且，企业借款回购股票，兑现经理人员的股票期权，使原 企业债权人的风险随之增加。股票期权不可避免地造成了各利益集团矛盾的激 化。 ( 2 ) 掩盖利润状况 股票期权成本并未充分反映在企业损益表中，因此很难说明企业利润的 真实情况。伦敦一家研究机构对会计报表中作为附注的期权成本进行分析，得 出了令人吃j 京的结论：在1 9 9 8 年的会计年度中，美国企业的利润大约高估了5 0 ，慷慨奉送股票期权的高科技企业情况尤其严重。 ( 3 ) 转嫁经营风险 实行期权使经营者因手持企业股票而增大收入风险，使经营者与企业的 业绩紧紧相连。然而在股市低迷甚至低于股票期权的事先敲定价格时，某些企 业采用重新定价的方法来保证经营者的积极性及其切身经济利益，经营者的风 险得以降低，而所有者的风险却无法转移，使企业经营者和所有者之间利益平 衡成了一句空话。 ( 4 ) 诱发道德风险 由于经营者期权收益来自于行权价与二级市场上的价差，而一旦行权即 为所有人完全所有。为了追求自身利益最大化，经营者有可能通过选择投资对 象左右市场对企业前景的判断，不惜损害企业长期发展能力。如减少在人力资 本和研究与发展方面的投资，增加在股票市场上容易被众人认可的项目上的投 资等。 3 、国外上市公司股票期权的发展趋势 随着企业管理上的不断创新和进步，针对股票期权在实践中存在的问题， 作为重要激励制度的股票期权也有了相应的发展，目前，国外上市公司中股票 期权的发展有以下几种趋势： ( 1 ) 在推行股票期权计划的企业数量急剧扩大的同时，其收益面逐渐由 经营者扩大到公司大多数员工，甚至外部董事、母公司员工等。 ( 2 ) 期权的种类和技术方面的设计不断创新，如从无条件的股票期权到升 水定价的期权与附加条件期权，还有换新期权的出现等，许多公司开始借助“外 脑”对企业的股权激励方案进行度身定做，体现个性化。 ( 3 ) 逐步采用新的会计制度，将期权作为人力资本的成本进行核算。 ( 4 ) 绩效考评指标体系日趋模型化，力求科学、合理、全面地对激励对 象实施股权激励。 ( 二) 国内在股票期权激励机制方面的探索 l 、国内股票期权激励机制探索的端倪 股票期权在中国的实践从最早的埃通公司开始，其间陆续有几种类型的 股票期权计划被实施。这些股票期权计划虽然与国外的股票期权计划有着许多 的差异，有些甚至从概念上讲并不是一种严格意义上的股票期权，但是这些尝 试显然是中国的经济与政策环境所决定的，具有适应性、变通性与过渡性的特 点。下面的几个案例选自最近几年我国企业尤其是上市公司的实践，这些案例 在许多方面颇具创意，也具有相当的借鉴与研究的价值。 埃通公司是中国最早实行经营者群体持股和期股计划的非上市公司。