（国际贸易学专业论文）联想收购IBM的PC业务部的成本分析.pdf

联想收购i b m 的p c 业务部的成本分析 吴锦今 2 0 0 6 年4 月 摘要 本项目主要对联想收购i b m 的p c 业务部进行成本分析。企业并购成本不仅 包括买收成本，而且还包括整合与运营成本，并购机会成本和并购退出成本。具 体说来，买收成本包括债务成本、交易成本和更名成本等；并购整合和运营成本 则包括改制成本和注入资金的成本，前者包括整合经营战略和产业结构、重建销 售网络，调整人事机构等，后者包括为新企业打开市场而需增加的市场调研费、 广告赞、网点设置费等( 吕久琴，2 0 0 0 ) ；并购的机会成本是指将购并过程中的 所有投入用于其他可获得最好投资时产生的收益( 陈璐，2 0 0 0 ) ：退出成本即退 出壁垒( j b a i n ，1 9 5 6 ) 指阻碍企业退出市场( 行业) 的因素，包括沉没成本、 违约成本、行政法规壁垒，信誉损失，等等。本项目就从这四个成本方面对此次 联想收购i b m 的p c 业务部进行分析，以期对此次联想的重大收购行为做出评价。 关键词：买收成本整合与运营成本机会成本退出成本 n c o s ta n a l y s i so na c q u i s i t i o no fi b m sp c d b yl e n o v o w uj i nj i n a p r i l ，2 0 0 6 a b s t r a c t t 1 l i st h e s i si so na n a l y s i so ff o u rk i n d so fc o s tc o n f r o n t e db vl e n o v oi n a c q u i s i t i o no fi b m sp e r s o n a lc o m p u t e rd i v i s i o n n 坨c o s tc o n f r o n t e dd u r i n gm & a i sn o to n l ya c q u i s i t i o nc o s t ，b u ta l s oi n t e g r a t i o na n do p e r a t i o nc o s t ，o p p o r t u n i t yc o s t ， a n de x i tc o s t ，t ob es p e c i f i c 。t h ea c q u i s i t i o nc o s ti n c l u d e sl i a b i l i t yc o s t t r a n s a c t i o n c o s ta n dr e n a l n ec o s t ；i n t e g r a t i o na n do p e r a t i o nc o s ti n c l u d e sr e f o r mc o s t ，c a p i t a l i n v e s t m e n t t h ef o r m e ri n c l u d e ss t r a t e g i ca n di n d u s t r i a li n t e g r a t i o n ，s a l e sn e t w o r k r e s t r u c t u r e h u m a nr e s o u i v 冷si n t e g r a t i o ne t c n el a t t e ri n c l u d e sm a r k e tr e s e a r c hc o s t ， a d v e r t i s e m e n tc o s t ，e t c ( l vj i u q i n ，2 0 0 0 ) ；伽o p p o r t u n i t yc o s ti na c q u i s i t i o ni st h e r e t u r n sg a i n e df r o mo t h e rm o s tp r o f i t a b l ei n v e s t m e n tp r o j e c tw h e np u ta l lt h ei n p u to n t h ea c q u i s i t i o nt oi t ( c h e nl u ，2 0 0 0 ) ；e x i tc o s ti st h ee x i tb a r r i e r ( j b a i n ，1 9 5 6 ) ，i e t h eo b s t a c l o sf o re n t e r p r i s et oe x i tam a r k e t a ni n d u s t r y , w h i c hi n c l u d e ss l l r l rc o s t ， p e n a l t yc o s t ，l a wa n dr e g u l a t i o nb a r r i e r , r e p u t a t i o nr u i nc o s t ，e t c t h i st h e s i sg i v e s a n a l y s i so nt h ea c q u i s i t i o no fi b m p c db yl e n o v oi nt h ev i e wo ft h ef o u rk i n d so f c o s t s k e yw o r d s ：a c q u i s i t i o nc o s t ，i n t e g r a t i o na n do p e r a t i o nc o s t ，o p p o r t u n i t yc o 咄e x i t c 0 s t i i i 致谢 本文在撰写过程中，得到了对外经济贸易大学冷柏军教授悉心的指教和帮 助。在他的启发下，我逐步建立起了本文的行文思路，他推荐的书籍和提供的资 料也对我有莫大的帮助。冷老师学识渊博、谦逊待人，他为我树立了良好的榜样， 这将使我终身受益。同时，本文的撰写还得到了同窗学友的帮助，与她们的交流， 使我受益匪浅。另外，本文还借鉴了许多国内外著名专家学者的观点，在此一并 表示感谢! 1 前吉 联想公司1 收购i b m 公司p c 业务部的消息一经传出，便在社会上引起了轩 然大波。对于这次收购，多数人认为是一次“蛇吞象”的壮举，感性认识更多一 些。但壮举背后的理性成分又是怎样的，这成为i t 界和经济学界争论的焦点。 从各个媒体报道来看，大部分对此联想收购案的讨论都集中在对联想收购的事实 阐述上，鲜有数据分析等运用经济学工具对此案进行研究的，更没有从成本的角 度对此次收购进行分析的。而本文则基于并购理论中的四成本分析理论对此案例 进行成本分析，以期对此次收购进行较深入的剖析。 并购理论很多，但关于并购的成本理论不多。并购成本的两成本说，包括并 购的收购成本和整合运营成本，提出比较早。并购的四成本说，即包括买收成本、 整合运营成本、机会成本、退出成本，也是近年来才有学者提出的。本文的财务 数据收集比较容易，因为联想和m m 都是上市公司，财务报表是公开的。其他 相关数据的预测比较困难，比如对于联想公司收购i b m 的p c 业务部后的全球 整合运营成本，如销售渠道的维持和拓展费用等。对于一些缺乏数据支持的成本 分析，我们采用了定性分析的方法，并结合以前i b m 运营p c 业务部的成本数 据，我们进行了类比推论的研究方法。 2 案例回顾 2 1 收购背景 近年来，个人电脑行业竞争非常激烈。对于i b m 而言，除了戴尔和惠酱外， 富士通、东芝、索尼和n e c 都有着较强的竞争力。2 0 0 3 年i b m 的p c 业务收入 为9 5 7 亿美元，税前亏损达2 6 亿美元；2 0 0 4 年的前6 个月，销售收入为5 2 亿 美元，亏损了1 4 亿。因此i b m 早就有把p c 业务分离出来的考虑。 1 本文中出现的聪想公司均指联想集团有限公司，该公司于1 9 9 3 年1 0 月5 日根据香港法律注册成立其 股份在联交所上市，股票代码0 9 9 2 l g a r t n e r z 发布预测称，到2 0 0 7 年，世界前十大个人电脑生产商中将有三家会 因增长放缓、利润下滑而退出这一市场，排名第八的联想集团则是这一领域的一 个强有力的竞争者，该公司很有可能因国内需求强劲和成本低廉等竞争优势而提 升其在全球的排名。而联想采用收购m m 的p c 业务部的方式，则能更快的实 现这一目标，但其所面临的整合风险也是比较大的。 2 0 0 4 年1 2 月8 日，联想董事长柳传志与i b m 副总裁j o h nj o y c e 正式签约， 联想以总价1 7 5 亿美元收购了i b m 全球p c 业务。2 0 0 5 年5 月1 日，联想集团 与i b m 公司宣布收购业务已经全部完成，“新联想”正式起航。 2 2 收购动因分析 联想收购i b m 的p c 业务部属于横向并购。横向并购的主要目的是为了扩 大市场份额和节约经营费用。企业间最大的成本差异体现在单位产品中分摊的采 购费用与市场营销费用上。市场份额高的企业能够有效利用大宗订货获得更多采 购价格折扣降低单位产品成本、充分利用媒体宣传作用进行营销降低起单位产品 营销成本。横向并购减少市场竞争者的数量，改善整个行业格局，有利于行业利 润水平的提高。 表1 联想的收购动因和i b m 的出售动因分析 联想的收购动因 i b m 的出售动因 扩大市场份额p c 部门亏损 i b m 的品牌价值经济利益 i b m 的销售网络和客户群关系利益 新海外经济增长点进入中国市场 2 3 收购结果 2 3 1 股权结构 收购前后联想股权结构图 2 垒球权威研究与顾问咨询公司 交易前 交易后 图1 交易前联想公司股权结构圈 图2 交易后联想公司股权结构图 在这1 8 辨神，8 9 是有权投票股份，1 0 o 是无权投票股份 数据来源t “联想公司有关i b m 个人电脑业务的非常重大收购及持续关畦交易公告”。香港证券交易所 2 3 2 市场份额 表2 收购前后p c 市场份额 戴尔惠普i b m联想 收购前1 6 8 1 5 5 6 2 2 收购后3 1 7 3 1 5 5 7 4 ( l e n o v o i b m ) 数据来源z 调查机构i s u p p l i 截止至2 0 0 3 年第三季度 3 3 收购成本分析 3 1 买收成本 3 1 1 买收成本的理论分析 3 1 1 1 收购成本的构成 收购交易本身仅仅构成收购的一部分，而不是全部。并购扩张是将一个多种 生产要素的复合体整体一次性内化到企业，尔后必须根据企业战略发展的需要对 并购过来的资产进行重新配置和整合，注入新的资金、技术、管理、企业文化等 因素才能实现预期利润。形成生产能力，从而实现并购目的。因此，王风荣认 为企业并购成本应包括买收成本和整合成本。用公式表示即为； c = c b + c r 其中，c ：并购成本；c b ：买收成本；c r ：整合与运营成本5 3 1 1 2 买收成本的内容 买收成本包括债务成本、交易成本和更名成本。其中债务成本是指在负债融 资的方式下，债务到期后还必须偿还的债务的本息，因此企业将来要付出的比直 接收购价格要高的成本。交易成本则是指企业井购过程中资产评估、法律咨询、 公证及采用股票融资时所支付的申请费、承销费等等。更名成本是企业并购成功 后所发生的重新注册费、工商管理费、土地转让费等。 3 1 13 目标企业定价 买收成本中最重要就是收购价格的确定，交易成本和更名成本相对于成交价 格来说，尤其是在大的收购交易中甚至可以忽略不计。 格来说，尤其是在大的收购交易中甚至可以忽略不计。 王_ 鼠荣。南开大学经济学博士。“企业井购中的成本揉析聊城师范学院学报，2 0 0 0 年第l 期 5 王成辈南开大学经济学博士，“企业井胸中的。低成本阔息”。甫开经济研究，2 0 0 0 年第2 期 4 收购价格由很多因素构成，而基础价格的确定中最关键的就是对被收购企业 的价值评估。价值评估的方法有成本法、市场比较法、现金流量法等等，目前最 为流行的是现金流量法，在此方法中最有影响的是拉巴波特模型和沃斯顿模型。 这里介绍一下拉巴波特模型。 拉巴波特模型( r a p p a p o r tm o d e l ) 拉巴波特模型又称贴现现金流量法，是由美国西北大学教授拉巴波特 ( a l f r e dr a p p a p o r t ) 利用贴现现金流量的原理，对目标企业以持续经营的观点来 估计其未来现金流量，然后再用企业的加权平均资本成本折算为现值，从而得出 目标企业被评估价值的企业价值评估方法。拉巴波特模型现为我国各企业广泛采 用。 拉巴波特模型中目标企业被评估价值公式为： v 0 = 喜晶+ 器 式中：k ：目标企业被评估价值 n ：预测期 c f ：目标企业第t 年的估计现金流量 r f ：预测期后目标企业的残值 k ： 企业的资本成本 3 1 2 联想收购的买收成本 3 1 2 1 收购价格定价 联想和i b m 在谈判中是如何确定1 2 5 亿美元的收购价的? 联想集团的c f o 一马雪征女士在接受记者访谈时谈到，这个价格的定价基础就是用市场上各种估 值的方法计算出来的；但在这个价格的基础上还要考虑很多起其它因素，比如， 对联想集团股东的利益和股东回报、新联想联合合作的形式、i b m 未来对联想 业务的支持、联想未来对i b m 战略上的支持、i b m 的品牌价值等；其次就是和 i b m 的讨价还价了。总之，这个价格的定出是非常合理的，马雪征女士这样认 为。 根据巴波特模型，我们也对i b m 的p c 业务部的价值做了估值： v o = 毒晶+ 南 圪：i b m 的p c 业务部的估值 n ： 4 c f t ：i b m 的p c 业务部2 0 0 1 年- - 2 0 0 4 年的净现金流量 r f ：i b m 的2 0 0 4 年总资产值1 5 3 4 亿美元 k ： l b m 的贷款成本2 表3 i b m 的p c 业务部的合并现金流量表 2 0 0 4 年+2 0 0 3 篮2 0 0 2 正2 0 0 1 盔 经营业务净现金流量 ( 7 1 )1 7 l 2 0 5( 1 9 9 ) 投资活动净现金流量 6 ( 4 6 )3 8( 3 6 ) 融资活动净现金流量 1 5 0( 1 1 3 )( 1 5 5 )2 9 1 汇率变动对现金的影响 1l 现金变动净额 8 61 28 95 6 于1 月1 日之现金 2 l l1 9 91 1 05 4 于6 月3 0 日及1 2 月3 1 日之 2 9 72 “1 9 9l l o 现金 * 2 0 0 4 年为至6 月3 0 目止，其余年份均为至1 2 月3 1 日止 数据来源t “i b m 个人电脑部的经审核美国合并财务报表”。香港证券交易所 将各项数据代入巴波特模型，我们得到： v 。= 7 7 3 1 5 + 1 4 2 0 3 7 = 2 1 9 3 5 2 ( 百万美元) 分析：虽然我们估算出的i b m 的p c 业务部价值2 1 9 亿美元，但根据现金 流算出的估值部分只有7 7 3 亿美元，因为是用o 1 年总资产额当作其未来年份的 残值，这样大大高估了残值的价值；因此用现金流量算出的估值部分是有一定参 考价值的；因此我们可以看出在计算其评估价值时，关键是对i b m 的p c 业务 部未来的残值的估计。 而且事实上，联想的买收成本远不止1 2 5 亿美元，下面对其买收成本的构 成进行一下分析。 6 3 1 2 2 买收成本构成 在联想收购案中，买收成本包括债务成本、交易成本和更名成本。其中债务 成本由两部分组成，一是收购价格，另一个就是i b m 原有的债务负担。 收购价格 2 0 0 4 年1 2 月1 7 日，联想与i b m 签署的资产购买协议中联想收购m m 的 p c 业务部所付出的代价，不包括这之后i b m 为联想提供其他过渡服务的附属协 议中联想所需支付的代价。 代价1 2 5 亿美元 其中： 现金代价：6 5 亿美元 代价股份：6 亿美元 债务负担 根据收购协议，联想收购i b m 的p c 业务部还需承担该部的全部债务大 约为5 亿美金。 交易成本 联想收购i b m 的交易成本包括资产评估费、法律咨询费、财务顾问费、股 票承销费、政府申请费等。 其中财务顾问费和股票承销费所占比重较大。联想聘请的财务顾问为高盛， 其独立董事委员会及独立股东的独立财务顾问为嘉诚亚洲有限公司 ( c a z e n o v e ) ，按照华尔街一般收费标准计算成本。 更名成本 更名成本包括重新注册费、工商管理费和土地转让费等。这部分费用为买收 成本中所占比重最小的，一般甚至可以忽略。 表4 联想的买收成本构成 买收成本 价值 备注 收购价格 现金代价6 5 亿美元 代 有投票权股2 8 1 6 亿美元 8 2 1 ，2 3 4 ，5 6 9 股，发 价股份 行价2 6 7 5 港元6 份 无投票权股3 1 6 1 亿美元 9 2 1 ，6 3 6 ，4 5 9 股 份( i b m 持有联想1 0 0 的无投票权股份) ， 发行价2 6 7 5 港元 融资利息1 0 0 0 万美金 联想需融资5 亿美元7 ， 其余贷款按利息率2 计算3 债务负担 承担m m 的债务 5 亿美元 合计1 7 5 7 7 亿美元 交易成本 资产评估费 9 法律咨询费 财务顾问费3 1 2 5 万美金高盛、嘉诚亚洲有限公 司( c a z e n o v e ) ，华尔 街一般费用为并购金 额0 2 5 - - 0 5 ) 股票承销费5 4 0 万美金华尔街一般为承销金 额0 9 ；承销金额为 6 亿美元 政府申请费 更名成本 重新注册费7 6 9 美元大约6 0 0 0 元港币 工商管理费1 2 8 2 美元大约1 万港元 土地转让费 合计1 7 6 6 2 亿美元 6 当时tl 美元= 7 8 港元 7 仅限于联想为收购金额而融资的数额不包括为其他，如负债融资、整合费用融资等。 。联想目前从锟团得到豹5 年期贷教实际利率为3 9 1 5 ，但因为过渡贷款利率为2 ，我们仍按其计算 9 表示数据不可得 8 3 1 2 3 买收资金分析 支付方式 联想计划向i b m 支付； 种类 价值资金来源 现金 1 5 亿美元 自有 贷款 5 亿美元 借款( 短期或长期) 代价股份 6 亿美元 合计 1 2 5 亿美元 敢据来源t “联想集团的财务资料”，香港证券交易所 现金部分约为6 5 亿美元，联想c f o 马雪征称，联想将通过手头现金和银 行借款支付这笔现金。 资产收购资金，联想自有资金约1 5 亿美元和第三方贷款提供。联想在收购 时已获得g o l d m a ns a c h sc r e d i tp a r t n e r sl p 承诺提供最多达5 亿美元贷款和过渡 融资承诺。过渡贷款在动用时将为有抵押按美国基本年利率加2 左右计息，并 将需于两年内偿还。 支付能力分析 i b m 的p c 业务截止至2 0 0 3 年底，年收入为9 5 7 亿美元。而联想截止至2 0 0 4 年3 月3 1 日，年收入为2 9 7 亿美元，也就是说联想收购了一个三倍于自己的业 务部门 表6 联想2 0 0 3 年、2 0 0 4 年现金流量表( 单位；千港元) 2 0 0 4 i o2 0 0 3 经营活动现金净额 8 1 7 ，7 8 4 l ，2 0 9 ，8 7 8 投资活动现金净额 ( 2 9 6 ，5 2 2 )( 3 5 9 , 6 6 7 ) 融资活动现金净额 f 6 7 9 , 4 6 2 )“8 2 , 7 8 8 ) 现金及现金等价物( 减少) ，增加0 5 8 ，2 0 0 )3 6 7 , 4 2 3 年初现金及现金等价物2 ，8 0 8 ，3 2 32 ，4 4 1 ，1 6 9 汇率变动之影响 ( 5 2 )( 2 6 9 ) 年终现金及现金等价物2 。6 5 0 ，0 7 12 ，8 0 8 。3 2 3 ( 约3 4 亿美元) ( 约3 6 亿美元) 数据来潦。“联想集团的财务资料”，香港证券交易所 1 0 截止至2 0 0 4 年3 月3 1 目止 9 从上表可以看出，联想所有的现金总额还不到4 亿美元，而且这些现金还要 用来运营收购以外的其他业务，因此6 5 亿美元的收购现金是远远超出联想的现 金支付能力了。因此联想只拿出了1 5 亿美元的自有现金，其他现金都需靠借贷 取得。 据马雪征透露，联想已经和有关银行就过渡性贷款达成协议，长期性贷款的 谈判正在进行中，完成借贷后联想的资产负债比率将达到2 7 ，而联想截止至 2 0 0 4 年9 月3 0 日，未偿付贷款约为1 2 5 亿港元( 1 6 0 2 万美元) ，资产负债率为 2 6 。 3 2 整合运营成本 并购整合成本是企业并购成本的重要组成部分。并购和整合成本包括改制成 本和注入资金的成本。具体说来，前者包括整合经营战略和产业结构、重建销售 网络，调整人事结构等，后者包括为新企业打开市场而需增加的市场调研费、广 告费、网点设置费等。如果将并购后企业整合分为有形整合和无形整合两种，那 么有形整合包括资产债务整合、企业组织结构整合、企业经营战略整合、企业员 工整合等；无形整合主要是指企业文化整合。营运成本具有长期性、动态性和难 以预见性，不能够根据并购财务报表的数据进行直接估算。参考国际并购的经验， 总结专家们的意见，企业并购能否获得成功，并购后的整合占有举足轻重的地位。 整合是一个过程，整合期限对于不同背景的并购各有不同，其中的成本估算也不 同于企业公布的支付现金、分拨股票、承担债务等形式。因此，整合成本是很难 以数字的形式表现出来的，而且没有办法具体的度量时间长度。所以对于这部分 的成本分析，本文主要立足于事实分析和类比分析。 3 2 1 战略和产业结构整合 并购战略整合包括战略决策组织的一体化及各予系统战略目标、手段、步骤 的一体化。它是指收购方在综合分析目标企业情况后，将目标企业纳入其发展战 略内，使目标企业的各种资源服从收购方的总体战略及相关安排与调整，从而取 1 0 得一种战略上的协同效应。并购战略的效力取决于并购周密的计划和审慎的执 行。1 1 干春晖( 2 0 0 4 ) 提出，根据企业间战略性能力相互依赖性的高低和被并购企 业自治程度的高低，可以把并购后整合战略分为四种类型：保留型、共生型、控 股型和吸收型1 2 。联想和i b m 的业务构成见下图； 图3 联想业务构成 图4 i b m 业务构成 联想收购i b m 的p c 业务部的战略整合属于共生型。在收购公告中联想提 出其主要产品为台式电脑，而i b m 在商用笔记本生产上具有雄厚的技术、市场 和生产能力，双方在不同市场上具有互补性的产品系列和核心能力。h 联想还可 借助i b m 在i t 服务领域的优势，为其业务拓展提供咨询等服务支持。战略整合 的成本无法单独计算应结合其他整合过程如营销整合和人员整合加以考虑，但战 略整合如果失败，其代价确是致命的。因此新联想能否将各自优势充分发挥出来， 并在全球个人电脑市场上站稳脚跟就是此次战略整合的关键。 3 2 2 采购与制造整合 联想此次收购的一项重要原因就是希望利用该业务的综合化供应链管理实 现成本节省最大化。主要节约成本的来源在于合并联想和i b m 的p c 业务部的 采购量，提高采购的规模效益，整合供应商名单及增加共用元器件，从而产生采 购的协同效益。 从采购成本是否能够降低来考虑，需要注意的是i b m 的p c 业务部的采购 1 b l a k e m o u t o n , 1 9 5 4 ；j e m i s o n s i t k 虬1 9 8 6 ；s a l t e r & w e i n h o l d ，1 9 7 9 ”千春辉。2 0 0 4 ，并购实务 ，清华大学出版 1 3 “联想集团有限公司有关i b m 个人电脑业务的非常重大收购及持续关联交易公告”，香港证券交易所 1 l 从未以单一独立业务的身份运营过，其采购及综合化供应链得益于m m 的中央 化功能。而且i b m 的p c 业务的供应商都很固定，如微处理器只有单一供应商1 4 。 这些供应商能否继续与新联想合作、或按时交付产品都是新联想面临的风险之 一6 i b m 的p c 业务部还对一些供应商做出了采购承诺，如果不履行将要支付罚 款。如其向h i t a c h i 承诺采购笔记本电脑及台式电脑产品5 0 7 0 的硬盘，估计 其2 0 0 5 年、2 0 0 6 年、2 0 0 7 年的采购承诺将分别达到4 2 6 亿美元、4 4 9 亿美元、 4 7 5 亿美元。当然，新联想需要承担这种采购承诺，否则就要支付违约罚款。这 在一定程度上将制约联想对新供应商的选择，采购的协同效益的实现也会受到限 制。i b m 的p c 业务部于2 0 0 4 年6 月3 0 日的采购责任列表如下。 表7 于以下期间到期的款项( 单位：百万美元) 2 0 0 4 盎2 0 0 5 正口0 0 6 矩2 0 0 7 篮 i 蹦的p c 部采购责任 1 0 2 4 3 74 5 14 7 5 数据来源t “i b m 个人电脑部的经审核美国合并财务报表”，香港证券交易所 在制造方面，为提高制造成本效益，联想将供销中国市场和亚太区台式电脑 的制造，以及供销全球市场的笔记本电脑的制造都主要放在中国进行。在中国制 造骨干计算机，并安排在销售当地进行台式电脑的最后组装。为了尽量提高制造 方面的成本效益，所有最后组装工作都会外包给在美洲、欧洲、中东、非洲的低 成本的电子制造服务伙伴。m m 在中国的制造商是与长城集团在深圳建立的合 资公司，而i b m 只将其与长城合资的p c 生产线划给联想，而又联手长城集团 进入服务器生产制造领域。而且据长城电脑发布的公告显示，长城已将原来和 m m 合资的p c 生产企业2 0 的股权转让给了m m 。收购后，新联想的销售额 将是其现有销售额的4 倍，其产能必须相应增加，因此对现有工厂的扩建或新建 厂也会有一笔不小的投资成本。 3 2 3 品牌整合 关于品牌整合，在五年过渡期内，联想可以销售带有i b m 标识的产品。联 想也获得了独家使用“t h i n k ”这一品牌元素的权利，包括“t h i n k p a d ”、 “该供应商应该是指i n t c l ，联想也用i n t e l 徽处理m c p u 1 2 “t h i n k c e n t r e ”、“t h i n k v i s i o n ”及“t h i n k v a n t a g e ”，并有权增设包括“t h i n k ” 元素的新商标，以作为联想的全球总品牌。i b m 品牌有享誉全球的国际认知度， 如何保持和利用i b m 的这种品牌优势，除了产品自身质量的保持和提高外，广 告费用就是我们要考虑的重要成本之一。 m m 的p c 业务部的广告与宣传费用包括媒体、代理与宣传费用，截止至 2 0 0 4 年6 月3 0 日止六个月的i b m 的p c 部的广告费用为0 5 9 亿美元，2 0 0 3 年 全年的广告费用为1 3 2 亿美元。可见i b m 的p c 业务部每年的广告投入就要占 到联想此次收购价格( 1 2 5 亿美元) 的约1 0 。联想能否继续承受如此高昂的 广告投入，就是联想要面临的重大整合成本之一。 3 2 4 销售整合 i b m 的p c 业务在全球各地主要通过三个销售渠道销售产品，分销渠道运营， 包括直接、大型企业客户；分销商和经销商：以及网上订购、直销。其业务的销 售团队由6 8 0 0 多名销售人员组成，遍布超过5 5 个国家。新联想的销售整合计划 为；l 、继续与i b m 的企业销售客户代表合作，向大企业客户进行直接销售l2 、 委托销售渠道伙伴；3 、向需要第三方直接协助的客户进行协助销售。并配合以 网上和电话销售。新联想将区域总部由三个扩展到五个，区域总部将主要负责该 地区的产品销售和客户服务。联想过去在美国和e m e a ( 欧洲、中东和非洲) 这两 个区域总部的组织架构将保持不变。联想在亚太的区域总部将主要负责日本、韩 国、澳大利皿、新西兰、香港、台湾和东盟等主要市场。而在中国，t h i n k 品牌 和联想品牌的业务将合并为一体，成立联想中国区全球第四个区域总部，从 2 0 0 6 年1 月1 日开始，联想在其业务发展最快的国家印度设立了第五个区 域总部。 为了得到i b m 的企业销售团队和i b m 全球销售网络( 即客户代表队伍) 的 支持，以确保过渡顺畅及尽量减少客户流失，联想与i b m 达成了一项五年过渡 期的市场支持协议，即i b m 在过渡期内为联想提供市场支持服务，根据嘉诚亚 洲( c a z e n o v e ) 的估计，联想应付i b m 的市场支持费用为， 表8 首次交割起各年度市场支持协议建议限额( 单位：百万美元) 第一年 第二年第三年 第四年第五年 市场支持协议2 9 l2 7 8 1 9 47 72 6 数据来源：嘉诚亚洲函件，香港证券交易所 在五年的过渡期内，联想需支付i b m 的市场支持费用都可能达到8 6 6 亿美 元。 3 2 5 人员整合 人力资源是企业各种要素资源中最重要的要素并购后能否实现并购战略目 标，很大程度上取决于能否留住双方特别是目标公司的关键人才。如果说人力资 源是现代企业构筑企业核心竞争力的关键，那么并购后的人力资源整合管理则是 企业并购成败的关键所在。当然，企业并购后的管理是个复杂的过程，有效的人 力资源整合管理并不必然保证企业并购成功；但无效的人力资源整合管理必然导 致并购失败。”( r i k a r dl a r s s o n s y d n e yf i n k e l s t e i n ，1 9 9 9 ) 联想的此次收购将导致混血管理层的出现，原i b m 的副总裁s t e p h e nw a r d 出任新联想的c e o ，杨元庆出任董事长，柳传志则退居幕后。但混血管理层的 磨合就是一个很大的问题，2 0 0 5 年，s t e p h e n w a r d 辞职，辞职原因不明，并由戴 尔前高管接任联想的c e o 一职。对于i b m 的员工，联想承诺并购后i b m 原有 员工的工资将保持不变。联想若要保持原i b m 员工的稳定性，原有职工的福利、 股权补偿、退休相关福利等都应延续，这将是一笔不菲的支出。但如果要降低成 本，联想很可能采取刚性的人才退出方式一裁员，这样会增加企业的管理成本， 而且所招致的评论及被裁员工的不满都会在某种程度上影响企业的形象和运行， 这也是一种人员整合成本。 3 2 6 文化整合 企业文化整合是整合工作中的难点。企业文化是指企业在长期生产经营的实 践种逐步形成的具有本企业特色的共有价值体系，包括企业的经营理念、价值观、 ”r i k a r dl a f s s o na n ds y d n e yf t n k e l s t e i n , i n t e g r a t i n gs t r a t e g i c ，o r g a n i z a t i o n a l ，a n dh u m a nr e s o m p e r s p e c t i v e s o e t m e r g e r s a n d a c q u i s i t i o n s , o r g a n i z a t i o n s c i e n c e l 0 ( i x l 9 9 外：1 - 2 6 1 4 管理风格等。 企业文化具有个性化、一贯性和隐含控制性等特征。当企业并购活动发生时， 两个企业间广泛而深入的资源、结构重组，必然出动文化的碰撞。如果两个企业 间的文化不能相容，则会使企业成员丧失文化的确定感，继而产生行为的模糊性 和降低对企业的承诺，最终影响收购方预期目标的实现。 根据b e r r y ( 1 9 8 3 ) 的研究，根据并购双方企业文化的强弱，可以把企业文 化整合战略分为文化注入式，文化融合式和文化促进式三类。联想对m m 的p c 业务部的收购为文化融合式。文化融合包括两种文化的相互影响和适应，并由双 方通过形成一种新文化，它不会使任何一方失去其文化的独特性1 6 。 3 3 机会成本 3 3 i 并购的机会成本 机会成本是人们面临多个机会时选择一种后所放弃的选项中获利最大的选 项的收益。它是一种观念上的成本，是因放弃其他选择预计可能丧失的最大收益， 并不是实际已发生的货币性的支出。并购的机会成本是指将购并过程中的所有投 入用于其他可获得最好投资时产生的收益( 陈璐，2 0 0 0 ) ，即指并购实际支出或 发生的各种费用支出及因放弃其他项目投资而丧失的收益( 范瑞武，2 0 0 0 ) 。 3 3 2 联想的机会成本 t 计算机产业的未来一定是信息化。一定是网络集成或解决方案。而高科技 的联想、国际化的联想现在选择的却是做p c ”北京锡恩管理顾问公司总经理 姜汝祥在谈及联想未来这样说。“现在没有人再认为p c 制造是高科技了，联想 专心专业地重回制造，不是价值回归，而是倒退。” 联想收购i b m 的p c 业务部后将称为全球第三大电脑生产商，仅居于戴尔 1 6 a f s a n e hn a h a v a n d ia n da l ir m a l e k z a d e h , a c c u l t u r a t i o ni nm e r g e t sa n da c q u i s i t i o n s , a c a d e m yo f m a n a g e m e n tr e n e w1 3 ( 1 ) ( 1 9 8 8 ) ：7 9 - 9 0 和惠普之后。联想的目标难道是追求p c 产业的制造业第一吗? 中国在电子产品 制造上并不缺少世界第一，彩电的世界第一是中国的长虹，微波炉产量世界第一 的企业是中国的企业格兰仕。但这些企业还是面临着激烈的恶性竞争，没有形成 明显的垄断优势，没有做到使客户在进行产品替换时有明显的转换成本。比如， 微软在操作系统、i n t e l 在c p u 、思科在路由器、甲骨文在数据库，s a p 在管理 软件领域等就是拥有这种绝对的垄断优势。这样才能成为一颗常青树，而不至于 很容易的被替代。 此次收购对于联想扩大市场份额，扩大生产能力这两方面无疑是一个大跃 进，可核心技术呢? 似乎不在此次收购之列。联想的此次并购将使其不得不专注 于p c 制造，因为付出的代价实在是太高昂了，除了采取降低原i b m 的制造成 本的运营方式，联想很难拿出更多的研发经费用于更高端的科技开发，从而可能 使其失去技术领先的机会，甚至可能面临恶性竞争。对于联想而言，仅仅保持原 i b m 的p c 业务部的研发投入都是一笔不小的成本。i b m 的p c 部2 0 0 3 年用于 研究与工程开发的支出为1 3 9 亿美元，用于改良产品和用途的支出为l _ 3 1 亿美 元，仅这两项研发支出就有2 7 亿美元，相当于2 0 0 3 年联想自有现金的约7 5 。 如此高昂的研发费用对于联想来说是无法承受的，因此其向高端发展的可能就很 小了。 3 4 退出成本 3 4 1 退出成本理论 退出壁垒( j b a i n ，1 9 5 6 ) 就是退出成本，指阻碍现有企业退出市场( 行业) 的因素，包括沉没成本、违约成本、行政法规壁垒，信誉损失，等等。一般来说， 如果退出行业的成本高昂，则进入的动机就会减弱。如果存在不能被弥补的沉没 成本，则退出的成本就非常的高昂。大部分研究发现，在同一行业中，进入率和 退出率是高度相关的，高进入率行业往往具有高退出率( s t i g l c r ，1 9 6 3 1c o n n o l l y s c h w a r t z ，1 9 8 5 ) ，进入率，指一种生产成本，这种成本是一个新进入者必须 发生而那些现有企业却不必承担的成本。联想所在的行业有很高的进入率，i 因此 1 6 其退出成本也是相当高的。 3 4 2 联想的退出成本 联想退出p c 行业的代价是高昂的，除了违约成本、行政法规壁垒，信誉损 失等等，联想投入p c 的沉没成本也是非常高的。如果此次企业并购失败，则其 可选择的退出方式有三种套利出售、公司分割和资产出售( 吕久琴，2 0 0 0 ) 。当 企业采取套利出售时，购并方不将被并购企业资产拆开，而是将企业进行改造、 重新包装、再高价售出，套取利润。当然这种退出方式对联想来说是比较理想的 退出方式；公司分割，是将被并购公司分割成为一至数家独立的公司，同时允许 外来的资本介入，用权益转让方式将公司股票按股东的出资比例进行分配。资产 出售是指对公司进行分类，保留符合战略导向的、资产流动比率好的部分业务； 卖掉不符和战略导向、资产流动欠佳的那部分业务。在众多并购失败案中，退出 成本高的原因主要有：没有预留卖出通道，消化不良；退出的方式不当等。无论 选择任何一种退出方式，联想所要付出的代价都是高昂的，因为其核心业务就是 p c ，如果连p c 业务都放弃了，联想述存在鹤? 在历史上，联想有过多次的退出 经历，如，2 0 0 3 年，退出疆服务业i2 0 0 3 年1 2 月，联想退出互联网业务；2 0 0 5 年8 月，正式对外宣布退出数码相机行业；联想在“高科技的联想、服务的联想、 国际化的联想”的理念下，多少表现出了一些急躁，急于做大，急于进入全球 5 0 0 强但p c 业务可是联想豹立命之本，p c 业务的退出成本是联想所不能承受 的。 毛小结 本文对酸想收辩m m 晌p e 业务部的买收成本，整合与运营成本，退出成 本和并购枫会成奉对此次收购进行了分析。 从资金上说联想所有的现金总额还不到4 亿美元，因此联想只拿出了1 5 亿 美元的自有现金用于此项收赡，其他现金都需靠借贷取得。2 0 0 5 年3 月2 4 日， 联想集团表示已获一项6 亿美元5 年期的银团贷款，主要用作收购i b m 的p c 1 7 业务。该项贷款牵头银行为工银亚洲、法国巴黎银行、荷兰银行及渣打银行，其 中1 6 家来自中国内地和香港及欧洲、亚洲和美国的银行是在过去2 个月内加入 贷款的，贷款额度为3 4 5 亿美元。据称联想集团将支付的利率比3 个月期l i b o r ( 3 0 9 ) 高0 8 2 5 个百分点。2 0 0 5 年3 月3 1 日，联想宣布与全球三大投资公 司德克萨斯太平洋集团( t e x a sp a c i f i cg r o u p ) 、g e n e r a la t l a n t i c 及美国新桥投资 集团( n e w b r i d g ec a p i t a ll l c ) 达成协议，三大私人股权投资公司向联想提供3 5 亿美元( 约合人民币2 8 9 亿元) 的战略投资，其中1 5 亿美元将用作联想收购i b m 的p c 业务部。问题的关键在于这些贷款的还款期最多为5 年，联想能否按时将 贷款归还就取决于联想在这5 年的业绩表现了。从资金风险上来看，此次并购风 险还是很大的。 从整合的角度看，联想至少有以下几大问题要解决：1 客户流失问题：2 采 购和制造攘合；3 文化冲突问题；5 混血管理及海外机构整合问题。 根据以上分析，本文认为此次并购本身风险还是很大的，但关键还在联想并 购以后的表现如何。可以肯定的是，联想此次并购之路绝不会一帆风顺，只有在 未来的5 年中，