应用租金收益法评估房地产的难点与疑点的简要说明与分析.doc

应用租金收益法评估房地产的难点与疑点的简要说明与分析2006年1月4日来源：上海房地产估价2005年第6期收益法的理论依据是效用原理，根据该原理，房地产的价值可以通过其未来的效用(即可取得的净收益)来估算。评估时，对房地产的效用如果主要依据其租金水平来确定，该评估方法一般可称为租金收益法。租金作为房地产市场价格的反映比较直观、容易理解，应该说，采用租金收益法评估房地产价格的理论与市场基础都比较全面，租金收益法应该是一种比较恰当的评估房地产价值方法之一。目前，房地产投资市场比较活跃，而房地产租赁市场比较平稳，在这种情况下，评估人员运用租金收益法得出的房地产评估结果往往存在与市场客观价值不一致甚至相悖的情况。以下拟从评估程序、适用条件、参数确定等方面对此进行简要说明与分析，重点是对租金收益法应用中的难点与疑点进行提示，并提出处理措施。 一、租金收益法评估程序 采用租金收益法评估房地产价值时，评估人员应该对委估房地产及其周边房地产进行现场查勘和权属状况调查，并至少执行下述程序： 1、对房地产租赁市场进行调查了解，确定委估房地产的租金水平。 2、根据确定的租金水平对委估房地产能够带来的年度总收益进行估算。 3、对委估房地产空置损失与租金收款损失进行估算。 4、从总收益中减去空置损失与租金收款损失得出有效总收益。 5、对年度费用进行估算，从有效总收益中减去年度费用得出净收益。 6、选取合适的折现率(资本化率)，根据年金现值公式计算得出委估房地产的价值。 需要强调的是，评估人员在调查房地产权属查阅权源文件时，应该特别关注有关合同、协议的附加条件，如：使用局限性、违约条款、权利期限及到期后资产处置方式等，这些条款有时对房地产的价值存在重要影响。 二、应用租金收益法的前提条件 如果房地产预期租金水平、房地产维持与出租成本费用、收益期限可以估算，且该房地产租赁经营风险可以估计，则一般可以采用租金收益法确定房地产评估值。 如果房地产给权利人带来的无形舒适条件或好处更为重要时，或者房地产租赁市场与房地产交易市场联系不紧密时，一般不宜采用租金收益法确定房地产评估值。 评估人员在使用租金收益法时常常只从正面考虑其适用条件，而不从反面考虑其不适用情形。租金收益法的适用应该满足上述充分必要条件，缺一不可。 三、租金的选择 根据租金收益法的理论依据，租金水平一般应该是委估房地产的客观租金(市场租金)，而不能简单地以其实际租金为收益标准。确定租金水平，应该合理判断其未来变化情况，当未来租金变化不能通过风险利率考虑时，租金水平应该按照预期情况分段计算。 对存在租约的委估房地产，当实际租金水平与市场租金水平不一致，即实际租金水平不等于(或)市场租金水平时，可以采用实际租金的条件是，实际租金可以保持(绝对优势)或不得不维持(最经济)。也就是说，如果有足够的理由证明能够获得超过市场租金的实际租金，或者实际租金水平较低、违约成本高于市场租金带来的收益时，则对应期限的租金收益采用实际租金。 对存在租约的委估房地产，如果选择市场租金，应该考虑违约成本或费用。 上述第二点非常重要，委托评估的房地产通常处于使用状态，关注对其具有约束力的租赁合同就十分必要，一味地根据市场租金或实际租金评估委估的房地产都是不适宜的。 四、收益期的确定 收益期一般根据委估房地产的法定剩余使用年限确定。 对于没有法定使用期限房地产的收益期，一般应该按照土地出让取得方式下的最高使用年限确定。 在收益期确定中需要说明的是，评估人员不能机械地遵循建筑物与土地合理使用期限孰短原则。对于建筑物尚存寿命年限长于土地使用权合理使用期限的情形，评估人员应该考虑土地使用权合理使用到期后能否再行受让；对于建筑物尚存寿命年限低于土地法定剩余使用年限的房地产，一般首先应该依据建筑物尚存寿命年限确定租金收益带来的价值，再考虑房屋报废后土地法定剩余使用年限(扣除房屋尚存寿命年限)的价值。对于土地使用权期限长于建筑物尚存寿命年限的情形，除前述的处理思路外，评估人员还可以考虑建筑物尚存寿命年限到期后能否重建建筑物。 上述情形涉及的相关法规虽然目前尚未完善，但我们评估人员至少应该关注其对评估结论的重要影响，在不能完全考虑上述因素时，评估报告必须恰当提示。 五、年度总费用的确定 年度总费用指房地产维持与出租成本费用，包括房地产税费、维修费、管理费、保险费、家具用品更新费用等。 年度总费用中不包括由物业公司负责项目发生的费用。如果物业管理费由承租人承担，年度费用中不再考虑，否则，物业管理费应该是年度总费用的一部分。 折旧费、购买房地产的利息支出不应该是年度总费用的组成部分。 房地产出租产生的营业税应该作为费用扣除项目。 如果土地取得方式不是出让取得的，应该考虑土地取得方式差异带来的额外成本，或扣除应该剔除的相关收益；如果是租赁方式取得的土地，年度总费用中应该考虑土地租金；如果是划拨方式取得的土地，有效总收益中应该剔除上缴国家的土地收益，实际操作中可以考虑在视同出让取得土地方式的评估值中扣除土地出让金。 一般理论文章与相关指导书中认为，所得税是房地产权利人(业主)相关的费用，不应该作为扣除项目。本人认为所得税毕竟影响投资回报，除非在资本化率(折现率)中考虑该因素，否则应该考虑所得税扣除。这一点，我们应该结合收益法的理论依据来探讨，收益法的理论依据是效用原理，所得税对于房地产权利人(业主)来讲是没有效用的，如果简单地不考虑所得税的影响，势必与收益法的理论依据相悖。虽然国外房地产评估书籍中一般也认为不考虑房地产租赁的所得税，但我们从国外运用现金流量法评估企业价值的理论中可以看到，所得税是必须考虑的因素。客观地讲，之所以造成房地产评估界认为房地产收益法评估中不应该考虑所得税的原因，是由于存在这样的假象：即如果考虑所得税，不同房地产权利人(业主)因其适用所得税税率的差异会导致同一房地产具有不同评估价值，违背房地产市场价值唯一的客观性。其实，关键是不同房地产权利人 (业主)如果其适用所得税税率存在差异，那么其风险报酬率也应该有差异。因此，在实务工作中有两种途径可以解决该矛盾：一是考虑社会平均所得税税率；二是如前所述，资本化率(折现率)与未考虑所得税的净收益配比。 六、折现率(资本化率)的确定 折现率应该选择房地产市场(行业)平均报酬率为基础折现率，也可根据社会平均报酬率加上房地产行业特有风险报酬率为基础折现率。 确定折现率时，应该考虑委估房地产的个别风险，折现率应该至少由基础折现率和个别风险报酬率组成。 累计法确定折现率时，至少应该包括无风险报酬率、社会平均风险报酬率、行业特有风险报酬率、个别风险报酬率。 折现率构成关系的公式与图示如下： 基础折现率行业平均(风险)报酬率 基础折现率社会平均报酬率行业特有风险报酬率 社会平均报酬率无风险报酬率社会平均风险报酬率 行业特有风险报酬率行业平均(风险)报酬率社会平均报酬率 折现率基础折现率个别风险报酬率 折现率无风险报酬率社会平均风险报酬率行业特有风险报酬率个别风险报酬率 无风险报酬率一般依据510年的长期国债平均收益率确定。 如果预期租金水平本身考虑了通货膨胀的因素，则折现率构成中还应该包括预计的通货膨胀率。 折现率又称还原利率，也可以根据同类资产的年金化年度净收益与售价的关系比较确定。 上面虽然对折现率的构成进行了剖析，但在实务中选取折现率其实十分困难，不过评估人员均有所共识的是，折现率必须与净收益配比。因此，在确定折现率时应该从净收益确定途径中去把握。目前，在实务操作中，许多评估人员参照国外发达国家的有关理论，运用资本资产定价模型确定折现率，在此，本人认为我国的资本市场与国外差异性特别大，社会资本与企业资本的构成与国外千差万别，在国内评估实务中仿照国外资本资产定价模型理论确定折现率不适宜。 七、房地产投资(投机)市场绝对过度的特殊情况下的处理 在房地产租金变化(增长)水平低于售价变化的市场条件下，采用常规的租金收益法确定房地产评估值存在低估现象，主要是由于房地产租赁市场相对稳定，而房地产投资(投机)市场绝对过度；房地产租赁市场与房地产投资交易市场缺乏联系。房地产投资(投机)市场绝对过度的预期不是预期租金水平的大幅度提高，而是其他因素，如：人民币升值预期、建筑材料大幅度涨价等，其理论上是一种期权价值。 在这种情况下，一般应该采用租金总乘数的比较法确定评估值。采用租金总乘数比较法确定评估值，应该参照市场比较法的评估思路与程序，从影响价值的基本因素，包括坐落、用途、土地性质、使用年限、交易日期、交易情况等区域因素、个别因素等方面考虑，通过对参照物租售比的修正，得出被评估房地产租售比参考值，再结合被评估房地产的租金水平确定评估值。限于本文分析的目标，对租金总乘数比较法的应用在此不作具体说明。 在这种情况下，如确实需要运用租金收益法评估，应该考虑房地产预期升值的投机价值，额外的房地产预期升值的投机价值可以根据租金变化率与售价变化率确定。 目前房地产投资市场比较活跃，而房地产租赁市场比较平稳甚至低迷，我们对这种特殊市场环境进行了实证分析。我们对2005年1-2月上海市办公用房租金收益与市场销售价格关系采用租金收益法原理进行回归数理分析，分析图表(金额单位人民币元)如下表明：一项出租房地产年净收益水平(A)在600-1600元m2之间时，房地产单位售价P(元m2)约等于A76+Po，其中Po为常数6568元。 租金收益法