人民币国际化可能的路线图及相关问题分析..doc

有关人民币国际化的路线图,目前最常见的说法是两个“三步走”:第一个是货币职能上的三步走,人民币要经历结算货币、投资货币和储备货币三个阶段;第二个是地域上的三步走,人民币要经历周边化、区域化和国际化三个阶段。货币职能上的三步走其实并不严格。货币的交易媒介、计价手段和价值储藏三大职能是互相支撑、互相促进的。就国外企业而言,之所以愿意接受人民币作为交易手段,很大程度上必须要求人民币在境外能够发挥资产投资和价值储藏的功能。因此,要从货币职能上明确地规划人民币的路线图并不容易。而地域上的三步走,迄今为止多是笼统的叙述,缺乏较为详细的分析与规划。本文尝试对人民币国际化的路线图以及与之相关的问题进行比较详细的探讨。迄今为止,人民币国际化很大程度上是一个实践性的、前瞻性的课题,可供借鉴的理论和经验不多。因此,目前人民币国际化的路线图设计,只能是初步的,需要在实践中根据面临的新问题不断做出动态调整。一、人民币国际化的目标应该是实现在东亚、东南亚和上海合作组织的区域化笔者认为,我国不能期望人民币像美元那样成为世界一级储备货币。在当今世界复杂的经济、政治形势下,人民币国际化的目标首先应该是实现在东亚、东南亚和上海合作组织的区域化,成为区域性的国际货币。而人民币国际化的步骤安排,则应结合我国与东亚、东南亚和上海合作组织各国和地区经贸关系的紧密程度,从最容易入手处做起。我们先看看我国与亚洲各区国家的总体贸易情况(见表1。从表1可以看出,按照与我国贸易关系的紧密程度从高到低排序,依次为东亚、东南亚、南亚和西亚;从整体看,东亚各国和地区、东南亚大部分国家和地区以及上海合作组织诸成员国对我国的贸易依赖程度比较高,而南亚各国对我国的贸易依赖程度要低得多。综合与我国贸易关系的紧密程度以及对我国的贸易依赖性这两个方面,可以初步确人民币国际化可能的路线图及相关问题分析杨长湧内容提要:人民币国际化的目标应该是实现在东亚、东南亚和上海合作组织的区域化。在具体的路线图设计上,应分短期、中期和长期3个阶段分步推进。在人民币国际化进程中,要汲取当年日元国际化的经验与教训,使人民币国际化服从我国改革的进程,特别要注意防控人民币国际化可能带来的风险,做好应对准备。关键词:人民币国际化路线图国际化模式风险中图分类号:F831文献标识码:A作者简介:杨长湧,博士,国家发展改革委对外经济研究所助理研究员。*本研究得到香港大学经济金融学院宋敏教授和孙增元博士的有益帮助,在此谨表谢意。*20国际金融研究/2010.11STUDIES OF INTERNATIONAL FINANCE国际金融研究/2010.11STUDIES OF INTERNATIONAL FINANCE定,东亚、东南亚和上海合作组织成员国应是人民币区域化的主要目标,南亚地区可推后考虑。而在上海合作组织中,人民币扩大影响有两种途径:一种是直接扩大使用规模和范围,使其成为我国与上海合作组织各国之间经济、贸易往来的主导货币;另一种是与俄罗斯合作,在上海合作组织内启动类似欧洲货币单位的结算单位,并使人民币成为国家/地区贸易额与中国贸易额与中国贸易额/本国贸易额(%与中国贸易额/中国贸易额(%中亚与西亚- 1.4阿富汗3565.0155 4.350.006亚美尼亚5480.880.68 1.470.003阿塞拜疆38161.0800.97 2.10.031哈萨克斯坦109072.617550.1416.10.685巴基斯坦53331.0698113.10.273塔吉克斯坦4682.01499.91320.059乌兹别克斯坦19077.08660.8645.40.338东亚27.2日本1547741.426678517.210.41中国香港751199.720366627.17.951韩国857282.118611321.77.265蒙古5779.0243742.20.095中国台湾493749.4362127.33 1.414朝鲜2589.4210881.40.082南亚2.3孟加拉国35740.0468013.10.183不丹1140.00.080.010.0003印度476363.75178110.9 2.021马尔代夫1718.032 1.860.001尼泊尔4112.63819.260.015斯里兰卡22135.716827.60.066东南亚9.1文莱11917.01020.860.004柬埔寨11241.9113310.10.044印度尼西亚266264.53152211.8 1.231老挝2388.041517.40.016马来西亚355265.45346915.1 2.087缅甸11249.0262623.30.103菲律宾109496.02858026.1 1.116新加坡655651.4524358 2.047泰国354141.94125211.6 1.61越南143399.01946513.60.76资料来源:联合国、亚洲开发银行、中国商务部网站数据。注:表中对亚洲区域的划分按照亚洲开发银行的统计标准进行。其中,吉尔吉斯斯坦因商务部的统计数字与联合国、亚洲开发银行的统计数字相差太大,所以舍去。表12008年亚洲各区域国家/地区的贸易额及其与中国的贸易情况单位:百万美元21该货币单位的主要权重货币。二、人民币区域化主要目标的进一步分析货币国际化背后是国家综合国力的较量。其中,经济实力起着最基础、最重要的作用。一般而言,经济实力强的国家的货币容易为经济实力较弱的国家所接受,而反之则比较困难。表2反映了2008年我国与人民币区域化主要目标诸国/地区人均GDP的对比情况。按照经济实力的对比情况,结合人民币区域化主要目标各国/地区与我国的地缘政治关系、人民币在这些国家/地区的使用情况以及我国经济发展的前景预期,可将人民币的主要区域目标进一步分解为3个层次(见图1。(一人民币区域化的短期目标(3年左右,应是在我国与东盟四国(越南、缅甸、老挝、柬埔寨、上海合作组织四国(俄罗斯除外、蒙古以及朝鲜的经贸往来中,使人民币成为主导货币除哈萨克斯坦外,这些国家基本都属于低收入国家(世界银行,2009,经济实力明显弱于我国;对外贸易规模都比较小,对我国的贸易依赖程度都比较高。因此,人民币被这些国家接受相对容易。这些国家都是我国的近邻地区,如能扩大人民币在这些国家的使用和流通,对于我国的地缘政治战略具有重大的意义。这些国家与我国的外交关系正面因素居多,且人民币在东盟四国以及蒙古和朝鲜已经有了比较好的使用和流通的基础,进一步推进相对容易。因此,这些国家应该成为我国短期内(3年左右推进人民币区域化的主要目标。(二人民币区域化短期到中期的目标(3 5年,应是巩固人民币区域化在第一阶段的成果,使人民币成为上述各国的储备货币之一;同时,扩大人民币在我国与印度尼西亚、泰国和菲律宾的经贸往来中的使用东盟三国(印度尼西亚、泰国和菲律宾,都曾实行出口导向战略并获得过经济的高增长,现在仍然是东盟内部经济、贸易的主力军。较之越南、缅甸、老挝和柬埔寨四国,东盟三国与我国经济实力的差距要小得多;特别是泰国,人均GDP还超过了我国。同时,这些国家对我表2中国与人民币区域化主要目标国/地区的人均GDP情况年份国家/地区购买力平价下的人均GDP(单位:美元2008塔吉克斯坦362.7 2008缅甸578.3 2007朝鲜617.5 2008柬埔寨768.6 2008老挝858.4 2008吉尔吉斯斯坦934.4 2008乌兹别克斯坦945.6 2008越南1041 2008菲律宾1866 2008蒙古1991 2008印度尼西亚2247 2008中国3292 2008泰国4187 2008马来西亚8197 2008哈萨克斯坦8535 2008中国台湾17067 2008韩国19296 2008中国香港30872 2008日本38578 2008新加坡39423资料来源:联合国、亚洲开发银行网站。图1人民币主要区域目标国/地区推进层次日本马来西亚、韩国中国台湾、新加坡东盟三国(印度尼西亚、泰国、菲律宾东盟四国(越南、缅甸、老挝、柬埔寨上海合作组织四国(俄罗斯除外、蒙古、朝鲜22国际金融研究/2010.11STUDIES OF INTERNATIONAL FINANCE国际金融研究/2010.11STUDIES OF INTERNATIONAL FINANCE国经济实力的增强疑虑相对多一些。比如,出于对我国产品冲击的担忧,2010年2月,印度尼西亚向我国正式提出申请,要求重新进行中国-东盟自由贸易区中有关印度尼西亚的谈判,并延期执行零关税的协定。因此,短期内东盟三国大规模接受人民币的难度比较大。不过,随着我国经济实力的进一步提高,随着中国-东盟自由贸易的展开,随着人民币在越南等东盟四国使用规模的扩大,东盟三国在短期到中期(35年可以成为推进人民币区域化的主要目标。(三人民币区域化的中期目标(510年,应是使人民币成为我国与上述各国的主要贸易结算货币、区域内人民币金融资产的计价交易货币以及上述各国的重要外汇储备货币之一,初步形成货币网络效应。在此基础上扩大人民币在马来西亚、韩国、台湾地区和新加坡与我国经贸往来中的使用。从表2可以看出,我国与马来西亚、韩国、台湾地区和新加坡的人均GDP 差距还较大。单从经济实力看,人民币在短期到中期为这些国家接受并不容易。不过,如果我国经济能够保持目前的增长速度,我国与东盟的贸易关系进一步紧密,我国与台湾地区的经济、政治关系不断改善,那么,在中期人民币在我国与这些国家/地区的贸易、金融往来中占据一定的地位不是不可能的。因此,在未来510年,可以考虑将这4个国家/地区作为人民币区域化的主要目标。(四人民币区域化的长期目标(10年以上,是与日元合作,共同主导亚洲区域货币合作的方向。日元在亚洲地区的地位早已打下基础,而日本也在积极谋求充当亚洲地区货币合作的领导者。因此,日元是人民币区域化的主要竞争对手。不过,我国可以考虑在中期内使人民币成为仅次于日元的区域化货币;而在中期到长期,与日本合作共同主导亚洲货币合作的方向。要看到,我国要绕过日元实现区域化,在东亚、东南亚成为主导货币是不现实的。而对日本而言,如果不接受人民币不断壮大的现实、不与我国合作,想谋求在亚洲货币区的领导地位,也是不现实的。三、人民币区域化所需要的条件价值储藏是货币最基本的职能之一,也是计价单位、贸易结算职能能够稳定运行的基础。而国际货币价值储藏职能的集中体现就是成为储备货币。人民币区域化的成果,也会体现在人民币在东亚、东南亚以及上海合作组织各国/地区的外汇储备中占据越来越重要的位置。Menzie Chinn and Jeffrey Frankel (2008从产出与贸易、金融市场、对货币价值的信心以及货币网络的外部性4个方面考察了成为储备货币的决定性因素。麦肯锡公司环球研究所(2009在此基础上进一步总结了储备货币的如下决定因素。1.经济规模。在世界产出、贸易与金融中拥有较大份额的国家,其货币拥有成为储备货币的天然优势。一国的GDP 规模和贸易规模,可作为衡量该国在世界经济中相对权重的主要指标(Menzie Chinn and Jeffrey Frankel ,2008。2.交易伙伴。一国往往倾向于持有与它有商业往来的国家的货币作为储备货币。3.金融市场。一国货币要成为储备货币,该国的货币与资本市场必须充分的开放、自由,并且具有相当的广度、深度与流动性。4.宏观经济稳定。一国宏观经济必须具有稳定性,以保证通货膨胀率较低、货币贬值风险小,才能使人们对该国货币产生信心。5.货币网络的外部性。使用一种货币的人越多,这种货币对新加入者就越有吸引力。这也说明,一种货币在开始国际化时,遇到的困难和阻力要相对大些。随着其使用规模和范围的扩大,其国际化进程可能会呈加速度推进。6.非经济因素。一国持有另一国的货币作为储备,很多时候是出于战略与政治的考虑,而非单纯考虑经济因素。7.储备货币的替代性。一种可供选择的替代性储备货币的存在,会降低另一种货币成为储备货币的吸引力。由此可看出,决定一国货币国际化的是该国本身强大的经济实力、稳定的宏观经济环境和对其他国家的政治影响力。外部环境在一定程度上23只能加速或延缓一国的货币国际化进程而已。因此,人民币区域化,某种程度上可以说是我国经济、社会发展的客观结果。香港大学经济金融学院课题组的一份报告(2009预测,如果2010到2020年我国经济平均增速为8%,到2020年我国完成资本账户开放的进程,那么届时,人民币就可以达到和日元及英镑相当的储备货币地位。人民币区域化不是没有风险。特别是当人民币在境外的流通量大到一定程度时,对我国金融部门的开放会提出更高的要求;而人民币出现跨境的大规模流动,对我国经济、金融的稳定以及货币政策的效力会带来一定的风险。不过,一方面香港特殊金融体系的存在,可以在很大程度上缓解人民币区域化对我国资本账户开放的压力;另一方面,对人民币区域化路线图的设计也考虑了我国改革与发展的客观进程,使得人民币区域化既可在初期与中期稳步推进,又可避免因区域化、国际化的步伐太快而超越国内的承受力。四、实现人民币区域化短期目标的相关问题分析(一贸易状况与人民币国际化一般认为,我国与别国/地区处于逆差,是我国向别国/地区输出人民币、实现人民币国际化的有利条件。但笔者以为,我国与人民币区域化短期区域目标诸国处于顺差地位,恰恰有利于我国在这些国家推进人民币的使用。1.就泰国和菲律宾而言,其对东盟外贸处于整体逆差状态,这需要这些国家举借外债融资,或消耗外汇储备。对中国的顺差是这些国家美元、欧元或日元收入的重要来源。如果与中国的贸易改为人民币结算,那么这些国家的美元、欧元或日元收入将大大减少。这将导致它们不得不进一步举借外债或消耗这些币种的储备。因此,在人民币可自由兑换为其他货币并且保持坚挺之前,这些国家应不愿放弃通过与中国的贸易顺差获得美元、欧元或日元收入的机会。而对于柬埔寨、缅甸、老挝、越南等与我国处于逆差的国家而言,情况正好相反。由于与中国处于逆差状态,因此如果与中国的贸易能够改为人民币结算,则可以减少本国的美元、欧元或日元消耗,从而增加本国从其他国家的进口能力。同时,与中国的贸易改为人民币结算,则相互之间不再受制于美元、欧元或日元,对于贸易和投资的扩大会起到促进作用。2.我国从东盟四国主要进口农产品和矿产品,属于初级产品;而向这些国家出口的多是工业制成品,产品容易差异化。一国出口产品差异程度的提高对于使用本币作为贸易结算货币具有明显的促进作用(Annette Kamps, 2006。3.东盟四国、上海合作组织四国以及蒙古和朝鲜,对我国贸易的依赖程度要远高于我国对这些国家的依赖程度。表1显示,与这些国家的贸易额在我国总贸易额中的比重都不到1%;而这些国家与我国的贸易额在本国贸易中所占的比重,最低的柬埔寨也有10.1%,最高的朝鲜达到81.4%。因此,我国在谈判时相对具有优势。4.人民币在柬埔寨、缅甸、老挝、越南、朝鲜等国家的使用程度已较高,进一步扩大使用的基础比较好。(二人民币区域化在这一阶段的收益和成本分析1.宏观层面宏观层面的收益包括:(1政治上可进一步促进我国与这些国家的友好关系,对于我国边疆的稳定、地缘政治环境的改善,具有重要的战略意义;(2我国从上海合作组织成员国以及东盟国家大量进口石油、天然气、矿产品、塑料橡胶及制品等能源和原材料,使用人民币作为结算货币,将提升我国进口这些能源和原材料的能力,缓解我国能源、原材料的紧张状况。这一阶段,宏观层面的风险相对较少: (1由于我国对这些国家大都处于顺差地位,因此改用人民币结算,我国会损失一部分从这些国家得到的美元顺差。但较之我国每年庞大的贸易顺差而言,这部分损失是很少的。2008年,我国与朝鲜、东盟四国以及上海合作组织24国际金融研究/2010.11STUDIES OF INTERNATIONAL FINANCE货币体系 四国的顺差共 284.39 亿美元， 占同年我国总贸 易 顺 差 的 比 重 为 9.6% 。 （ 2） 由 于 我 国 对 这 些 国家处于顺差地位， 因此流入这些国家的人民 币通过贸易渠道就可以实现回流， 不会在这些 国家形成大规模的累积， 从而对我国的资本项 目开放、 我国金融市场开放不会形成很大的压 力， 对我国的货币政策有效性也不会构成实质 性冲击， 从而为我国稳步推进金融改革流出了 时间和空间。 来， 从中国进口更多紧缺的商品与物资； 的产业结构， 改善劳动力的就业状况 （三） 人民币境外供给和回流的渠道 由于我国对这些国家大都处于顺差地位， 因此不能通过贸易渠道形成对这些国家的人民 币供给， 可考虑通过以下渠道进行。 （ 3） 可以吸引更多中国企业到当地投资， 改善当地 2. 企业 企业的收益包括： 低汇兑成本； （1） 对于我国与这些国 家的进出口企业而言， 可以规避汇率风险， 降 （ 2） 使用人民币作为结算货币， 将推动我国企业 “走出去”， 扩大在这些国家的 直接投资。 目前， 我国企业要到越南、 缅甸等 国家投资， 需要先将人民币换成美元， 再将美 元换成当地货币； 产品在当地销售， 拿到的是 当地货币， 须先换成美元， 再汇回国内换成人 民币。 这样， 一方面， 我国企业面临双重的汇 率风险； 另一方面， 受这些国家美元储备有限 的制约， 拿当地货币换取美元成本很高， 比较 困难。 如果用人民币作为结算和投资货币， 这 些问题将不复存在。 1. 签 订 双 边 本 币 互 换 协 定 。 金 融 危 机 爆 发 后， 我国同 6 个国家和地区的货币当局签署了 总额 6500 亿元人民币的双边本币互换协定， 主 要目的就是为对方提供短期流动性支持， 促进双 边贸易和投资的发展。 可考虑与东盟四国等国家 采用本币互换协定的方式， 单向供给人民币， 向 对手国家的银行系统中注入人民币流动性。 2. 允 许 我 国 银 行 对 这 些 国 家 中 比 较 有 信 誉 的国有银行拆放人民币资金， 增强对手国家银 行发放人民币贸易贷款的能力。 3. 扩 大 我 国 银 行 对 这 些 国 家 贸 易 商 的 买 方 或卖方信贷。 4. 鼓 励 我 国 企 业 扩 大 对 这 些 国 家 的 直 接 投 资。 表 3 20062008 年东盟 FDI 流入前十位来源 国家/地区占比情况 （%） 年度 3. 金融部门 金融部门的收益包括： （1） 扩大银行对海 （2 ） 对 外企业的贸易贷款， 增加银行的收入； 国家 / 地区 欧盟 东盟 日本 美国 2006 19.4 13.8 18.6 6.2 6.4 6.8 2.4 2.3 1.8 2.3 2007 26.4 13.5 12.0 9.1 1.1 3.0 4.0 4.3 2.3 2.4 2008 21.9 18.2 12.1 5.1 4.3 1.6 3.6 2.4 1.8 0.9 20062008 22.9 15.1 14.0 6.9 3.7 3.7 3.4 3.1 2.0 1.9 海外企业的贷款， 需要对风险进行更加严格的 鉴别与控制， 从而提高银行的风险管理能力； （ 3） 人民币跨境贸易， 需要国内银行与国外银 行合作进行跨行清算， 从而提高国内银行处理 人民币跨境贸易业务的熟练度， 为将来人民币 进一步区域化做好准备。 不过， 金融部门也面临着可能产生海外 不 良贷款的风险。 开曼群岛 中南美洲 百慕大 韩国 中国 中国香港 4. 居民部门 居民部门的收益主要是可以减少出境旅 游 的汇兑成本。 资料来源： 各相关国家 / 地区网站。 5. 对手国家 就东盟四国等国而言， 扩大人民币的使 用 规模和范围： 进口的能力； （1） 可以减少在与中国贸易往来 （ 2） 可 以 扩 大 与 中 国 的 贸 易 往 中的美元消耗， 保持这些国家从其他国家扩大 表 3 显示， 我国对东盟的直接投资目前远 远少于日本， 也逊色于韩国。 下一步， 可首先 在政府层面达成协议， 允许中国投资者使用人 民币直接兑换当地货币投资； 尔后进一步实施 我国企业的走出去战略， 特别是鼓励企业使用 国 际 金 融 研 究 /2010.11 STUDIES O F INTERNATIO NAL FINANCE 25 货币体系 人民币到这些地方进行投资。 （四） 扩大香港特别行政区人民币债券发行 规模， 启动债券二级市场的建设 在人民币区域化的第一阶段， 一方面， 我 国同东盟四国等国家的贸易额并不大 ； 另一方 面， 由于我国处于顺差地位， 因此可通过贸易 渠道实现人民币回流， 对香港建设人民币资产 市场的需求并不很紧迫。 不过， 在这一阶段， 仍要加快香港人民币债券市场的建设 ， 为下一 步人民币扩大区域化规模做好准备。 目前， 我国中央政府、 商业银行和政策 性 银 行 在 港 发 行 的 人 民 币 债 券 只 有 380 亿 元 人 民 币 ； 而 到 2010 年 1 月 ， 香 港 银 行 系 统 的 人 民 币 存 款 已 达 639 亿 元 人 民 币 。 可 考 虑 进 一步扩大香港人民币债券的发行规模， 鼓励 更多的主体， 特别是中小企业， 到香港人民 币债券市场融资， 丰富香港人民币债券市场 的品种结与期限结构。 这样， 一方面扩大国 内企业的融资渠道， 降低融资成本； 另一方 面， 为目前滞留香港及其他国家和地区的人 民币提供更广泛的投资渠道。 同时可以逐渐 弥补香港债券市场规模不足的弱点， 对于巩 固香港国际金融中心地位有着长远的战略意 义 （纪敏、 管圣义， 2008 ）。 在扩大香港人民币债券发行规模、 丰富 债 券结构的同时， 可以考虑启动债券二级市场的 建设， 增加人民币债券市场的深度和流动性， 提高人民币债券在香港市场的吸引力 ， 也有利 于以后降低人民币债券的融资成本。 大力引进外商直接投资， 建立起了相对强大的 出口部门， 使得净出口成为拉动我国经济增长 的最强大动力。 目前， 我国低成本的竞争优势 正日益弱化； 提高居民的消费水平， 实现消费、 投资和出口协调拉动经济增长， 促进经济的可 持续发展， 正日益成为紧迫的任务； 我国对外 贸易战略面临深刻调整 （国家发展改革委对外 经济研究所课题组， 2009）。 如果这种战略调整 成功， 那么在人民币区域化的第一阶段， 我国 出口产品的质量将得到较大提高， 出口谈判能 力将得到增强； 东亚区内贸易将成为我国贸易 的重要组成部分； 招商引资将改为招商选资， 而我国 “走出去” 对外直接投资的步伐将加快， 东盟自由贸易区以及其他亚洲国家将成为我国 走出去的重点目标； 进口将增加， 进口对于提 升居民的消费水平、 促进国民经济发展的作用 将提高。 2. 国际经济环境可能发生较为显著的变化。 国际金融危机的爆发和迅速蔓延， 再一次暴露 了经济、 金融全球化和监管不力下的过度金融 创新带来的系统性风险。 可以预计， 在未来几 年， 以美国为首的发达国家的金融监管会走向 更为严格和审慎， 发达国家在全球的金融扩张 速度会减缓。 与此同时， 欧洲、 亚洲以及其他 地区的区域化进程将加快， 区域合作的力度将 增强， 以增强对全球化的区隔效应， 分散全球 化的系统性风险。 这种发展趋势对于我国增强 与亚洲国家的经济、 经贸合作， 是一个有利的 环境。 五、实现人民币区域化中期目标的 相关问题分析 （一） 经济环境问题 在人民币区域化实现中期目标前， 我国 面 临的国内外经济环境可能会发生一些比较深刻 的变化。 3. 经 过 第 一 阶 段 人 民 币 国 际 化 的 进 程 ， 人 民币在我国与若干周边国家 / 地区的贸易中应该 占据主要结算货币的地位； 香港特别行政区人 民币债券市场的广度和深度应该大大扩展； 周 边及亚洲地区对人民币的信心会日益上升。 （二） 这一阶段人民币区域化的主要渠道 日本在上世纪 80 年代中期进入日元快速升 值通道的同时， 加大了日元国际化的力度。 日 本外汇审议局于 1985 年发表了 关于日元的国 际化 等一系列的官方文件， 正式推进日元的 国际化进程。 而日元国际化的主要目标区域也 在亚洲， 主要途径是通过对外投资实现的 （见 表 4）。 1. 我 国 比 较 优 势 将 发 生 变 化 ， 发 展 模 式 将 做出调整， 对外贸易战略将重新定位。 改革开 放 30 年来， 我国依托低劳动力成本、 低资源成 本、 低环境成本、 低社会保障建立起比较优势， 通过出口导向与进口替代相结合的发展战略， 26 国 际 金 融 研 究 /2010.11 STUDIES O F INTERNATIO NAL FINANCE 货币体系 表4 投资和贸易 对东盟贸易差额 对韩国贸易差额 年度 19851990 年日本对外贸易和投资情况 对中国台湾贸易 差额 单位： 百万日元 对外直接 净投资增长 对中国贸易差额 对外净直接投资 1985 1986 1987 1988 1989 1990 -2092825 -753012 -564912 -115826 19914 502332 716329 874500 751382 462857 492775 828422 393923 525508 630694 719045 891225 1002943 1438786 700672 122830 -50283 -369564 -846348 265684 510785 1120571 1040130 1467700 1221600 92.3% 119.4% -7.2% 41.1% -16.8% 资料来源： 日本统计局。 从表 4 可以看出， 19851990 年， 日本对东 盟的贸易逆差不断下降， 最后转为顺差； 对韩国、 台湾/ 地区一直是顺差； 对中国由顺差转为逆差。 而同期， 日本对外净投资额一直为正， 且除 1988 和 1990 年对外净投资增长速度出现小幅下降外， 其余各年都是以惊人的速度增长。 这一时期也是 日元国际化迅速推进的时期。 1990 年， 在日本 进、 出口额中， 按日元结算的比重各为 37.5% 和 签订后快速升值， 1986、 1987、 1988 三年， 日 元 对 美 元 连 续 升 值 27.2% 、 18.4% 和 15.9% 。 1990 年， 日元对美元汇率为 1 美元兑 150 日元， 较之 1985 年的 1 美元兑 254 日元升值 41% 。 日 元快速升值， 在推动日元走出去的同时， 也引来 了预期日元将进一步升值的大批国际游资。 同 时， 日元升值过快， 也 为 日 后 日 元 剧 烈 贬 值 和 汇率动荡不定埋下了祸种， 成为日元后来在国 际化方面出现停滞和倒退的重要原因。 14.5%， 分别比 1980 年提高了 8.1 和 12.1 个百分 点； 1989 年 4 月， 在全世界外汇交易中， 日元的 比重为 13.5%， 与德国马克持平， 仅次于美元的 45.0%， 高于英镑的 7.5%和瑞士法郎的 5.0%； 在 世界各国的外汇储备中， 日元的比重为 8.0%， 虽 然仍大大低于美元的 50.6% ， 也低于德国马克的 16.8%， 但却超过了英镑 3.0%的 1 倍以上。 日元国际化虽有明显的失败教训， 但这 一 时期的成功经验也不可忽视。 那就是， 货币国 际化不一定要通过美元的模式实现， 即通过贸 易逆差输出货币， 再通过资本账户顺差实现货 币回流。 日本创造了在贸易顺差的条件下， 通 过对外投资实现日元国际化的另一种模式 ， 这 种模式值得我国在人民币区域化中期借鉴。 （三） 这一阶段人民币区域化的收益与风险 在这一阶段， 人民币区域化对宏观经济、 企业、 金融部门和居民的收益结构， 与第一阶 段基本相似； 但这一阶段人民币区域化带来的 风险， 特别是给宏观经济可能带来的风险， 必 须重视起来。 根据日本的经验教训， 这些风险 可以概括为如下几个方面。 2. 随 着 我 国 传 统 比 较 优 势 的 削 弱 ， 我 国 出 口部门的快速扩张将受到抑制； 而人民币国际 化带来的人民币价值的上升， 将进一步削弱我 国的出口竞争力。 在这种情况下， 要谨防出现 日本当年的政策失误。 日本在广场协议签订后 日元快速升值的情况下， 担心出口产业竞争力 遭到削弱， 经济增长受到抑制， 于是采取了十 分宽松的货币政策， 释放了大量日元流动性。 而大量日元流动性释放的结果， 是日本的股票 市场、 房地产市场出现了巨大的泡沫， 为日后 日本经济陷入萧条埋下了伏笔。 3.日本对外投资步伐的加快， 除了对外直接 投资外， 加大对亚洲各国的银行信贷力度也是重 要措施之一， 包括提供大量的低利率政府援助贷 款， 以及通过日本的银行海外分支机构发放大量 日元贷款。 而就亚洲国家/地区的银行而言， 借 入大量日元短期贷款产生了 “双重错配” 问题， 即银行资产与负债在期限上和币种上同时出现错 配。 这种双重错配， 给亚洲许多国家/地区的银 行带来了巨大的风险。 这些风险在亚洲金融危机 期间暴露无遗 （沈联涛， 2009）。 1. 人 民 币 价 值 坚 挺 ， 对 于 人 民 币 区 域 化 有 着强大的支撑作用。 但如果人民币过快升值， 则会带来巨大的风险。 日元自 1985 年广场协议 4. 人 民 币 区 域 化 的 扩 大 ， 使 我 国 维 护 人 民 币币值稳定的责任加大。 这种责任在出现国际 国 际 金 融 研 究 /2010.11 STUDIES O F INTERNATIO NAL FINANCE 27 货币体系 金融危机期间体现的尤为突出。 日本在亚洲金 融危机期间放任日元贬值的做法， 导致亚洲国 家对日元失去了信任。 本次金融危机期间， 美 国采取量化宽松的货币政策， 也导致世界各国 对美元价值的信心产生了动摇。 但在危机期间， 宽松的货币政策却恰恰是刺激国内经济所经常 采取的措施。 维护币值稳定的责任与国内经济 反周期的需求之间的矛盾， 是所有其货币国际 化达到一定程度的国家都会面临的主要矛盾。 （四） 防范人民币区域化风险应提前做好的 准备 继续扩大香港特别行政区人民币业务， 将香港 特别行政区建设成为人民币最重要的离岸市场。 4. 稳 步 推 进 资 本 账 户 开 放 进 程 。 完 善 有 效 的短期资本流动监测预警系统， 加快国内金融 体系的改革步伐， 促使银行进一步增强风险识 别和控制能力， 通过不断放宽境外主体资格、 扩大境外主体市场准入规模等方式， 逐步推进 资本账户开放进程。 5. 选 择 人 民 币 汇 率 改 革 的 恰 当 路 径 ， 稳 步 推进人民币汇率形成机制的完善。 可考虑逐步 微调中心汇率， 逐步扩大汇率波动的空间， 使 得汇率逐步接近于真实合理的水平。 在这个过 程中， 政府要保持充足的外汇储备以保持对市 场的干预能力、 稳定市场信心； 加强对外资、 特别是短期资本流入的监控， 打击投机资本； 逐步调整货币政策目标， 将稳定通货膨胀率作 为货币政策的主要目标。 就人民币区域化的长期目标而言， 由 于 时 间较长， 不确定因素较多， 因此难以做出比较 清晰的分析与预测， 需要根据人民币区域化进 程的情况和我国面临的国内国际条件的变化， 做出动态灵活的调整。 （责任编辑： 刘墨海） 1. 控 制 好 人 民 币 区 域 化 的 节 奏 与 进 程 ， 坚 持人民币国际化进程服从我国改革进程的原则。 日本当初推行的日元国际化， 很大程度上是在 美国的压力下进行的。 其节奏过于迅猛， 超越 了日本的承受力。 2. 稳 步 推 进 经 济 增 长 模 式 的 调 整 ， 减 轻 对 出口部门的依赖， 形成消费、 投资与出口协调 拉动经济增长的机制。 我国应下大力调节收入 分配机制， 缩小收入分配差距； 增加对低收入 居民的直接转移支付， 改善城乡居民的自主创 业环境， 提高低收入居民的持久收入； 完善社 会养老体系， 创造更加平等的