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食品饮料行业分析报告 食品饮料行业分析报告食品饮料行业分析报告 食品饮料行业分析报告 目目 录录 一 快消食品行业前景光明一 快消食品行业前景光明 5 1 在深度城镇化的持续推进下 快消食品行业增长将快于 GDP 5 2 在 GDP 增长放缓阶段 快消食品行业具有较强的防御性 7 二 竞争的三个不同阶段二 竞争的三个不同阶段 9 1 高集中度 低增长类 啤酒 碳酸饮料 瓶装水和方便面 9 2 中高集中度 高增长类 茶饮料 果汁和牛奶饮品 10 3 低集中度类 饼干类 传统厨房食品等 10 三 如何制胜 产品三 如何制胜 产品 渠道渠道 营销营销 10 1 产品创新和升级是食品企业的命脉 11 案例研究 雀巢的产品组合不断升级 13 2 强大的渠道网络将使优势企业优先受益于的深度城镇化 14 3 品牌和营销变得越来越重要 公司越大规模优势越明显 16 四 主要财务数据对比四 主要财务数据对比 18 1 净资产收益率对比 18 2 盈利能力 19 3 经营效率 20 五 主要企业简况五 主要企业简况 20 1 康师傅控股 龙头地位稳固 饮料业务将大放异彩 20 1 投资要点 21 2 公司概况 22 3 方便面业务 市场份额提升放缓 产品升级持续 23 4 饮料业务 下一个增长点 25 2 统一企业中国 拐点型企业 持续改善 28 1 投资要点 28 食品饮料行业分析报告 2 企业概况 30 3 方便面 以明星产品打造带动产品组合多元化 31 4 饮料业务 多款产品步入快速增长期 32 3 中国旺旺 乳饮料高增长可持续 35 1 投资要点 35 2 公司概况 36 3 渠道渗透仍有很大空间 37 4 乳制品 未来 2 3 年的主要增长驱动 39 5 米果 积极性很强 与农历春节高度关联 40 食品饮料行业分析报告 在 十八大 会议上 中国政府将深度城镇化和收入倍增计划列 为了 十二五 和 十三五 期间的重点目标 由此带来的人口分布变 化将使中国快消食品行业的总体规模大幅扩大 假设到2020 年中国 的城镇化率达到60 那么将有1 2 亿新增城市人口 也就是说将有 更多人接近快消食品市场 除了消费者基数的扩大 中国的人均快 消食品消费也远低于与中国人均GDP 处在同一水平的其他国家 我 们预计 中国快消食品行业的增长将快于全国GDP 增长 此外 在 经济下滑周期中 该行业也具备较好的防御性 我们看到 即使是 在GDP 和CPI 增长均走软的时期 该行业收入仍保持了正增长 我们认为 中国快消食品行业的需求旺盛 然而由于市场进入 门槛相对较低 而消费者的购买频率较高 品牌忠诚度相对较低 因此 公司的整体实力对确保长期增长至关重要 公司实力主要体 现在产品 能否填补消费者未被满足的需求 渠道 是否已能快速的 将产品传递给消费者 和营销 能否刺激消费者的购买 这三方面 这 些能力之间并不是相互独立的 有实力的大公司必须在这三方面都 建立优势 产品是食品企业的命脉 我们看到 食品及饮料行业正在经历 消费升级 一般而言 这在保健品和儿童食品方面表现的最为明显 随着可支配收入的增长 消费者开始寻求更为健康 营养 优质的 产品 越来越频繁地被曝光的食品安全问题也从一方面刺激了食品 的消费升级 旺仔 牛奶的快速增长就是这方面的一个例子 强大的渠道网络将使优势企业更多受益于深度城镇化 政府正 食品饮料行业分析报告 在通过对中小城市和西部地区的开发来推进城镇化进程 因此分销 渠道的重点也在转向低线城市 台湾公司进入中国市场非常早 并 已与本地经销商携手建立起了最为成熟的分销网络 康师傅控股成 熟的销售网络甚至可以在一定程度上抵消其在产品创新方面的一些 后发劣势 康师傅控股目前在方便面 茶饮料 瓶装水 甚至果汁 饮料领域都是市场中的领先者 公司越大 其在品牌和宣传方面越享有规模优势 打造品牌是 一项长期投资 台湾公司在这方面就有着明显的优势 因为他们已 通过多年的投资在消费者中建立起了良好的商誉 公司规模越大 在广告和宣传费用上的规模经济效应就越大 举例来说 统一的 聚 焦战略 帮助其打造出了明星产品 老坛酸菜面 而明星产品的诞生 提高了其在营销费用使用效率 使其方便面业务开始盈利 一 快消食品行业前景光明一 快消食品行业前景光明 1 在深度城镇化的持续推进下 快消食品行业增长将快于 在深度城镇化的持续推进下 快消食品行业增长将快于 GDP 快消食品行业是典型的快速消费品行业 主要依靠较快的周转 和消费者的重复购买及消费来扩大规模和营业收入 随着国家的现 代化水平不断提升以及人们的生活节奏加快 这一行业也在持续增 长 中国政府将 深度城镇化 列入了未来十年的重点政策目标 目 前 中国的城镇化率为51 假设到2020 年中国的城镇化率达到60 食品饮料行业分析报告 那么将有1 2 亿新增人口在城市工作生活 据我们调查 城市人均 食品及饮料消费是农村的2 5倍 并且从1985 年以来 差距一直在 持续扩大 假设这一趋势延续 那么到2020 年 城市居民食品消费 总量将增长85 至7 万亿人民币 人口分布的变化将为食品及饮料 公司创造出巨大的潜在市场 我们认为 城镇化率越高 品牌快消食品将越受到消费者的青 睐 美国 日本和大洋洲国家的城镇化率都在70 以上 即比中国 高约20 个百分点 而他们的人均快消食品消费是中国的10 20 倍 毫无疑问 随着城市居民对快消食品的需求大幅提升 品牌公司将 食品饮料行业分析报告 比普通公司受益更大 即使在人均GDP 与中国处于同一水平的国家 例如俄罗斯 巴 西和墨西哥 他们的人均快消食品消费也是中国的3 8 倍 这说 明中国的快消食品行业仍处于发展初期阶段 未来仍有很大的增长 空间 我们预计 未来十年 快消食品行业的增速将超过整体GDP 增速 2 在 在 GDP 增长放缓阶段 快消食品行业具有较强的防御性增长放缓阶段 快消食品行业具有较强的防御性 快消食品仅占家庭支出中的很小一部分 也是最基本的消费品 在经济下滑周期中 他们具有很高的防御性 对比1999 年1 季度至 2012 年2 季度之间的食品行业收入 饮料行业收入 GDP 增速和 CPI 数据 我们可以看到 食品及饮料行业一直保持着10 以上的 增速 值得注意的是 在CPI 上扬的时期 即使GDP 增速略有放缓 食品及饮料行业收入也会保持增长 我们认为 这是由于在CPI 处 于高位的环境下 公司更容易提高价格 从而保证收入增长 食品饮料行业分析报告 我们总结出食品及饮料行业增速与GDP 和CPI 增长之间存在着 以下关联特征 GDP增速加快 CPI 上扬 食品及饮料行业增长加速 GDP增速加快 CPI 下滑 食品及饮料行业增长暂时放缓 但 很快回升 GDP 增速放缓 CPI 上扬 食品及饮料行业增长暂时放缓 但 很快回升 GDP 增速放缓 CPI 下滑 食品及饮料行业增长放缓 但仍能 保持正增长 且增速高于同期GDP 增速 展望2013年 我们预计中国的GDP 增速进一步大幅放缓的可能 性不大 此外 政府对价格的控制也要松于2012 年 整体通胀环境 温和 在这样的宏观大环境下 我们预计2013 年中国食品及饮料行 业收入将持续录得双位数增长 食品饮料行业分析报告 二 竞争的三个不同阶段二 竞争的三个不同阶段 总体而言 快速消费品公司主要是以量取胜 他们中的大多数 在发展初期都会将抢占市场份额看得比利润更为重要 我们可以将 快消食品行业按市场吸引力和竞争程度进一步分为三类 市场吸引 力可以用市场规模和增长速度来衡量 而竞争程度可以用市场集中 度和利润率来衡量 1 高集中度 低增长类 高集中度 低增长类 啤酒 碳酸饮料 瓶装水和方便面啤酒 碳酸饮料 瓶装水和方便面 该市场规模较大 但增长正在放缓 甚至已多年出现收缩 竞 争格局非常稳定 两 三家大公司有着稳固的市场地位 由于领先 者在市场中享有寡头垄断优势 并且可以将成本传递给消费者 因 此利润率相对较高 食品饮料行业分析报告 2 中高集中度 高增长类 中高集中度 高增长类 茶饮料 果汁和牛奶饮品茶饮料 果汁和牛奶饮品 该市场仍有可见的增长潜力 在大众市场具有较高份额的大公 司和凭借差异化产品占领细分市场的小公司并存 该市场竞争非常 激烈 参与者仍将通过低价或差异化产品抢占市场份额作为重点战 略 3 低集中度类 低集中度类 饼干类 传统厨房食品等饼干类 传统厨房食品等 该类中的产品种类非常多 市场高度分散 我们看好拥有差异 化产品和良好的渠道管理的公司 然而 由于消费者的需求和产品 种类非常多样 这个行业很难高度集中 单一产品的收入增长潜力 可能很快也很容易枯竭 因此 想在该行业中胜出必须具备很强的 产品开发能力 能够将一个产品上的成功经验很快复制到另一个产 品上 食品饮料行业分析报告 三 如何制胜 产品三 如何制胜 产品 渠道渠道 营销营销 我们对中国快消食品行业的旺盛需求持乐观看法 然而 市场 的进入门槛非常低 由于购买频率非常高 因此消费者的品牌忠诚 度也相对较低 因此 公司的整体实力对确保长期增长至关重要 公司实力主要体现在产品 渠道和营销三方面 这些能力之间并不 是相互独立的 有实力的大公司必定在这三方面都具备优势 1 产品创新和升级是食品企业的命脉 产品创新和升级是食品企业的命脉 领先的食品及饮料公司具备很强的产品开发能力 他们可以迅 速对消费者的需求做出反应并推出新产品 快消食品行业的产品开 发需要以市场为导向的消费者调研 举例来说 在推出明星产品 红烧牛肉面时 康师傅曾进行了一场 千人试吃 活动 此后 公司 也在不断对口味进行调整 有时 优化调整甚至比产品创新更为重 要 随着城市居民收入水平的提升 我们看到 食品及饮料市场出 现了一些消费升级行为 但在不同细分领域的表现形式不同 一些 领域表现形式为消费量的扩大 而一些领域则表现为对优质品牌产 品的喜爱 波士顿咨询公司的研究报告发现 当人们的收入水平上升时 消费升级在儿童产品和保健品方面表现的更为突出 而在瓶装水和 方便面方面相对不明显 旺旺的 旺仔 牛奶就是一个例子 三聚氰胺事件以后 旺仔 食品饮料行业分析报告 牛奶的销量和销售额均大幅增长 因为其生产原料是进口自新西兰 的奶粉 不含三聚氰胺 孩子的健康通常是父母最关心的问题 因 此当食品安全已成为社会问题时 家长们会放弃蒙牛和伊利的成人 产品 转而选择旺旺的 旺仔 牛奶 因此 我们看到 从儿童的健康角度出发 相关儿童产品市场 还有巨大的增长潜力 食品饮料行业分析报告 案例研究案例研究 雀巢的产品组合不断升级雀巢的产品组合不断升级 尽管内生增长较慢 但通过产品组合升级 雀巢的经营利润率 一直在不断提升 股价也一直处于较高的估值水平 要研究食品及饮料公司的增长模式 我们可以参考全球最大的 食品及饮料公司雀巢 NESN VX 过去十年中 雀巢的股价增至三 倍 年均复合增长率达11 公司的内生增长放缓至单位数已有十年 但经营利润率一直在 上升 我们认为这是尽管公司的总市值已达到2 000 亿美元且内生 增长也有所放缓 但资本市场仍给予其15 倍左右市盈率的较高估值 的原因 产品组合升级也是雀巢经营利润率不断提升的主要动力 随着 人均收入水平的增长 消费者对食品及饮料产品的喜好也会从基本 能量转向方便 令人愉快 多样化 和营养 并最终达到对健康生 食品饮料行业分析报告 活的追求 雀巢的增长主要来自向营养 健康产品的升级 随着收 入水平的提高 食品及饮料行业在产品升级方面仍有着巨大的潜力 关键是如何通过产品和营销创新来抓住消费升级的机遇 2 强大的渠道网络将使优势企业优先受益于的深度城镇化 强大的渠道网络将使优势企业优先受益于的深度城镇化 中国的消费品市场分为很多个层析 非常分散 尽管现代贸易 在大城市越来越普及 但低线城市仍是一个采用传统贸易模式的巨 大市场 我们注意到 旺旺 统一和康师傅都有90 左右的产品是 食品饮料行业分析报告 通过传统批发商形式进行销售的 而只有约10 是通过直销渠道 这也证明了深化渠道渗透 覆盖广大 分散的传统经销商的重要性 随着公司的发展 分销渠道也一直在不断升级 通常 最初阶 段品牌公司都是依靠大型批发商销售产品 并给其较高的利润率作 为回报 随着销售额的增长 公司就需要压扁渠道结构从而对市场 变化做出迅速反应 一个大型批发商可能被分成几个小型批发商 同时公司将建立起一支更加专业的销售团队来为批发商提供支持 压扁渠道网络需要进行许多调整 并且需要品牌 营销 宣传和人 力资源等多个方面的相应支持 这是一个持续的过程 我们认为 康师傅控股拥有最为成熟的渠道网络 公司在1998 2000 年间进行的从 大型经销商 模式向 渠道深化 模式的转型众所 周知 渠道调整结束后 我们看到 得益于对越来越多直销点的覆 盖 2000 2010 年间 康师傅方便面和饮料产品的市场份额都大幅 提升 目前 公司在方便面 茶饮料 瓶装水和果汁饮料市场都占 据着最大的市场份额 其竞争实力短期内很难受到挑战 康师傅的渠道效率明显高于竞争对手 扁平化重组后 渠道的 利润率下降 周转率却有所提高 因此投资回报率也有所上升 举 例来说 之前批发商的利润率为6 周转周期为一个月 因此一个 月的净资产收益率为6 而在新模式下 批发商的利润率缩窄至3 但周转速度加快至了一个月四次 那么净资产收益率仍翻了一番至 12 从这个角度来看 渠道管理的重点在于如何提高效率并创造 食品饮料行业分析报告 公司和经销商 双赢 的局面 3 品牌和营销变得越来越重要 公司越大规模优势越明显 品牌和营销变得越来越重要 公司越大规模优势越明显 品牌打造是一项长期投资 只有大型食品及饮料公司享有这方 面的优势 一些本地公司更愿意花钱促销而不是打造品牌 即使是 对大公司而言 将营销费用集中在主打产品上 从而对消费者行为 产生实实在在的影响也非常重要 食品饮料行业分析报告 最为成功的营销案例之一就是统一的 老坛酸菜面 这一口味 的方便面销量迅速增长 并成为仅次于 红烧牛肉面 之后最受欢迎 的品种 市场上出现了许多类似产品 但在集中营销和宣传策略的 支撑下 统一仍保持了最好的销量 2008 年起 公司展开了所谓的 凤凰计划 主要战略是 1 停止生产所有低端方便面产品 将重 点转向中高端产品 以及 2 打造在全国叫得响的明星产品 我们看 到 统一成功将其主打产品从四川省推向了全国 总结来说 根据对行业趋势和公司竞争力的对比 我们认为 从长期来看 康师傅 统一和旺旺将脱颖而出 理由包括 1 这三 家公司都处于具备长期增长潜力的行业 以及 2 他们在产品 渠道 和营销方面的优势一定时期内仍难以撼动 食品饮料行业分析报告 四 主要财务数据对比四 主要财务数据对比 1 净资产收益率对比 净资产收益率对比 康师傅的高净资产收益率 ROE 主要得益于其经营效率 而 旺旺是来自盈利能力康师傅控股的ROE 较高 可达20 30 这主 要得益于其经营效率 公司毛利率甚至低于统一 然而得益于经营 效率 其经营利润率比统一高出5 6 个百分点 康师傅的权益乘数 和资产周转率均高于同业 统一的 ROE 相对较低 其毛利率处于合理水平 但由于规模 相对较小 销售费用占去了收入中的较大比例 随着新的明星方便 面产品和饮料产品的推出 我们预计未来2 3 年中 公司的费用率 水平将有所下降 ROE 也会相应提升 中国旺旺的ROE 最高 达到35 左右 并且仍处于上升趋势 这主要得益于其费用率较低 精确的市场定位和针对性较强的营销 从库存周转天数来看 由于产品组合的差异 旺旺的库存周转 食品饮料行业分析报告 没有康师傅和统一快 随着牛奶饮料产品的占比提高 我们预计旺 旺的库存周转将有所加快 从而进一步推升ROE 2 盈利能力 盈利能力 旺旺的差异化的市场定位使得其营销投入更具针对性 费用率 更低 从而经营利润率也相对较高 食品饮料行业分析报告 3 经营效率 经营效率 由于具备高效渠道 康师傅控股的资产周转率最高 五 主要企业简况五 主要企业简况 1 康师傅控股 龙头地位稳固 饮料业务将大放异彩 康师傅控股 龙头地位稳固 饮料业务将大放异彩 康师傅控股在中国方便面和饮料市场是绝对的龙头企业 其强 大的渠道网络为其在激烈的竞争中建立了很高的壁垒 我们预计 其方便面业务的份额提升将放缓 而饮料业务将引领下一轮的强劲 增长 公司对茶饮料业务的调整已接近尾声 传统果汁饮料产品销 量迅速增长 瓶装水保持平稳增长 同时其在碳酸饮料上也开始布 食品饮料行业分析报告 局 1 投资要点 投资要点 方便面业务 市场份额增长放缓 产品升级持续 尽管2010 年以来 统一的 老坛酸菜面 销售增长强劲 行业的竞争有所加剧 但康师傅的销售额市场份额一直维持在56 57 的绝对领先水平 我 们预计 康师傅方便面的市场份额增长将放缓 但产品组合仍将持 续优化 与发达市场相比 中国的方便面市场仍从低端产品向中高 端产品 从袋装面向碗装面升级的空间仍大 饮料业务 茶饮料销售复苏 果汁业务增长迅猛 瓶装水销量 保持稳定 2011 年2 季度以来 康师傅的茶饮料产品经历了一段时 期的调整以消化销售渠道积累的高库存 但这一过程已接近尾声 我们看到 销量同比增速正在回升 零售终端的产品日期也逐渐恢 复至健康水平 2012 年1 3 季度 果汁销售收入同比增长85 我们预计2013 年这一趋势仍将得到延续 受益于人们对食品安全问题的担忧 瓶 装水销量也有望保持平稳增长 与百事的 双赢 合作 康师傅的渠道和线下营销优势对百事来 说是很好的补充 这将有效降低运营费用率 另外合资公司还能够 享受较为优惠的浓缩原浆价格 我们预计合资公司的成本和费用率 均将下降 有望2013 年实现盈亏平衡 主要风险 食品饮料行业分析报告 宏观经济不景气可能对高端袋装方便面和碗装方便面销售产生 负面影响 原材料成本上涨 2 公司概要 公司概要 康师傅控股于20 年前开始进入中国大陆市场 并一直在不断调 整产品组合 渠道结构和营销策略 目前 康师傅已成为内地最大 的食品饮料公司之一 拥有最为成熟的全国销售渠道网络 同时在 方便面 茶饮料 瓶装水和果汁饮料市场都占据着最大的市场份额 方便面和饮料业务是公司收入和利润来源的两大支柱 方便面业务是公司的 现金牛 该业务收入增长相对稳定 经 营利润率也一直保持在10 15 方便面业务的增长动力正在由销量 增长 或市场份额扩张 转向产品组合升级 与发达国家相比 中 国的方便面市场结构仍有从低端产品向中高端产品 从袋装面向碗 装面升级的空间 康师傅作为市场中的领跑者将持续引领产品组合 升级的大趋势 饮料业务在中国有很大的创新空间和提升潜力 尽管经过2008 10 年间的过度消费后 茶饮料产品出现了库存积压 但果汁销量一 直增长迅猛 与百事的合作让公司进入了碳酸饮料这个大市场板块 我们注意到 2012 年3 季度公司饮料部门收入同比增长10 以上 预计4 季度和2013 年增速还将持续提升 总而言之 尽管方便面业务的增长在放缓 但我们预计饮料业 务将迅速崛起并成为下一个增长点 该股目前估值在24 倍2013 年 食品饮料行业分析报告 预期市盈率 仍具投资价值 我们维持对康师傅控股的买入评级 3 方便面业务 方便面业务 市场份额提升放缓 产品升级持续市场份额提升放缓 产品升级持续 作为占据44 销量份额和57 销售额份额的市场领先者 2010 年以来 康师傅的市场份额增长开始放缓 未来5 10 年内 公司的 目标是销量市场份额达到60 而其战略重点将放在扩大方便面总 体市场规模上 五年前 康师傅将市场份额放在首位 但现在公司已将目光转 向产品组合升级 在香港和日本等成熟市场 低端方便面产品已基 本消失 碗装面的市场份额分别达到40 和50 而在中国 碗装 面的销量份额只有18 而低端产品仍占据着约24 的市场份额 尽管低端袋装面的市场份额已较2005 年的60 大幅缩水 但仍有进 食品饮料行业分析报告 一步下降空间 尽管仅占24 销量 但康师傅的碗装面产品贡献了其方便面业 务毛利润的50 以上 碗装面的平均售价是低端袋装面的两倍 利 润率也是后者的一倍以上 未来五年 我们认为 康师傅方便面业务的增长动力将主要来 自产品组合升级 预计碗装面和高端袋装面的收入和利润率增长要 快于低端产品 我们注意到 从2009 年4 季度至2011 年3 季度 高端碗装面 的增长速度达到30 以上 之后从2011 年4 季度到2012 年3 季度 增速开始放缓 甚至低于了高端和低端袋装面的增长 我们认为 这主要是由于沿海城市经济增长放缓带来的负面效应以及较高的比 食品饮料行业分析报告 较基准 我们预计 明年随着宏观经济的企稳 碗装面增长将有所 恢复 4 饮料业务 饮料业务 下一个增长点下一个增长点 经过 1998 99 年的渠道重组后 公司打下了更为坚实的基础 这将帮助其实现在中国饮料市场的增长潜力 公司拥有非常好的饮 料产品组合 覆盖所有最具潜力的细分市场 目前 康师傅在茶饮 料 瓶装水和果汁饮料市场都占据着最大的市场份额 与百事达成 战略合作协议后 公司的饮料业务覆盖将更为全面 几乎涵盖了所 有主要的饮料类型 中国的饮料行业仍有充足的增长和创新空间 我们认为 这将成为公司下一个增长点 茶饮料仍是饮料业务最大的收入来源 2011 年2 季度至2012 年3 季度期间 公司的茶饮料业务经历了一段时间的调整 我们注 意到 茶饮料业务同比增幅已由2012 年季度的最低点 40 回升至 食品饮料行业分析报告 2012 年3 季度的 14 我们预计2013年茶饮料业务将录得零增长 之后2014 年起 茶饮料业务的增速将恢复至同期GDP 增速的1 5 倍 经过几年的市场培育 目前公司的果汁业务正在迅速成长 2012 年1 2 3季度同比增速分别达到40 88 和115 2012 年 4 季度 公司推出了三款新的果汁饮料产品 分别是蜂蜜柚子 甘 蔗马蹄和酸枣汁 以满足不同地区消费者的喜好 我们预计2013 年 果汁业务将持续录得强劲增长 百事的灌装公司2009 和2010 年均录得亏损 我们认为这主要 是由于其渠道和线下营销能力较弱 康师傅在渠道和线下营销方面 的优势刚好弥补了其不足 我们认为 在康师傅全面的饮料产品线下 碳酸饮料业务也将 享受到规模经济和协同效应 我们预计2013 年与百事联手组建的合 资公司将实现盈亏平衡 食品饮料行业分析报告 食品饮料行业分析报告 食品饮料行业分析报告 2 统一企业中国 拐点型企业 持续改善 统一企业中国 拐点型企业 持续改善 经历了 2008 年起的调整 统一企业中国重新将自身定位转向 中高端市场 并致力于通过聚焦战略打造明星产品 2012 年 公司 的收入和盈利开始快速回升 我们看到 公司的多款产品均将步入 快速增长期 包括果汁 奶茶和方便面等 相比增长的强劲 我们 认为统一当前的估值相比同业仍有提升空间 我们对统一企业中国 首次评级为买入 目标价10 66 港币 1 投资要点 投资要点 凤凰计划 帮助企业成功转型 从2008 年开始 公司重新调 整了其在华战略 重新定位中高档市场 并培养明星产品 经过3 年左右的深度调整 从2012 年开始业绩开始大幅反转 我们认为公 司的战略转型是革命性的拐点 这种转型的利好才刚刚开始 将从 方便面向其他品类上复制 方便面业务 在老坛酸菜面销量增速变缓的同时 公司已经推 出了卤肉面 该单品预计2012 年将为公司带来了5 亿人民币的收入 我们预计 在聚焦的营销推动下 卤肉面将成为公司在非辣味方便 面领域的主要增长动力 饮料业务 即饮茶恢复 果汁和奶茶快速崛起成为新的增长点 经过一年半时间的去库存 我们预计2013 年即饮茶销售将恢复双位 数增长 营养四季 果汁系列在过去一年取得了高速增长 我们认 为2013年随着新产品发布 这种增长势头还将持续 奶茶经过五年 食品饮料行业分析报告 左右的市场培养之后 开始进入了高增长期 并且奶茶产品的壁垒 相对较高 比较难以被竞品复制 统一的息税前利润率相比康师傅还有进一步提升的空间 统一 的毛利率略高于康师傅 但是息税前利润率却比康师傅低5 6 这 主要是其在费用投入上未实行规模效应 我们认为 2012 13 年销 售和管理费用仍将由于持续的新品推出而将居于高位 然而从2014 年开始 费用率将有望降低 主要风险 宏观经济增长放缓可能会对高端方便面业务产生负面影响 原材料成本高企 2 企业概况 企业概况 统一曾是台湾最大的食品饮料企业 但在内地的发展并非一帆 风顺 公司没能成功的实现销售和生产的本地化 2007 年 方便面 业务的市场份额甚至不及华龙和白象 在综合评估之后 公司于 2008 年启动了凤凰计划 核心战略包括 1 放弃所有低端产品 专注于中高端市场 及 2 通过集中投资 推出享誉全国的明星产品 在我们看来 公司的聚焦战略是其一个革命性的拐点 公司现 在每年仅选择10 个主打产品 进行营销和费用投入 老坛酸菜面就 是聚焦战略成功的一个例证 在明星产品取得成功的同时 公司也 赢得了越来越多经销的加入 其渠道网络也一步渗透 目前公司的 食品饮料行业分析报告 渠道网络覆盖了180 万个销售点 但是相比康师傅超过300 万个的 销售点 渗透率仍有进一步提升的空间 我们认为 2013 年方便面和饮料板块的多项业务均将快速增长 卤肉面的推出基于一个更加成熟的渠道 成功的可能性高 经过一 年半的去库存 即饮茶已经在四季度有很好的恢复 奶茶和果汁产 品也开始高速增长 3 方便面 以明星产品打造带动产品组合多元化 方便面 以明星产品打造带动产品组合多元化 老坛酸菜面为消费者带来了一种全新的口味 而卤肉面与现有 口味相近 我们不期待它能创造类似于老坛那样的销售奇迹 但是 食品饮料行业分析报告 我们认为不辣的卤肉面适合更多人的口味 而且统一的渠道网络比 前两年更发达 同时公司对营销和促销战略也更加重视 我们认为 该产品成功的可能性仍大 2012 年8 月 公司就卤肉面销售推出了线上和线下两种促销模 式 我们预计今年该产品销售收入将达到5 亿人民币 并在两年内 迅速增至15 亿人民币 相比之下 老坛酸菜面的销售收入在一年内 就从5 亿人民币增长至15 亿人民币 4 饮料业务 多款产品步入快速增长期 饮料业务 多款产品步入快速增长期 统一的饮料产品创新远远领跑于竞争对手 公司的饮料产品组 合丰富 去年夏天 其 营养四季 系列是最受欢迎的产品 我们预 计随着新口味的推出 2013 年该系列将继续保持高增长 同时 奶 茶业务在持续几年的品牌与营销投入后已经开始实现快速增长 饮 料业务中最大的分部即饮茶业务也在为其一年半的调整之后有所复 苏 因此 2013 年统一的饮料业务令我们期待 食品饮料行业分析报告 产能曾经是统一快速扩张道路上的瓶颈之一 预计未来两年这 一问题将逐步得到解决 截止12 年上半年末 统一在国内共开设了 18 个工厂 预计到2012年末工厂数量将达到21 22 个 2013 年末 有望达到30 个 新建产能将主要用于生产饮料 食品饮料行业分析报告 食品饮料行业分析报告 3 中国旺旺 乳饮料高增长可持续 中国旺旺 乳饮料高增长可持续 在准入壁垒较低 竞争激烈的快消食品中 旺旺紧抓高毛利率 的差异化市场定位不放 随着中国的父母越来越重视孩子的健康 旺旺的牛奶饮料产品的增长具有较强的确定性 差异化的定位还帮 助公司取得了很高的净利率和资本回报率 考虑到农历春节的影响 2012 年公司的米果产品可能将面临着一定挑战 1 投资要点 投资要点 差异化市场定位 高利润率的产品组合 快消行业的竞争高度 激烈且同质化 许多企业受到利润率较低的困扰 而旺旺则将其业 食品饮料行业分析报告 务重心放到了高端市场 差异化市场的定位有利于公司集中投入费 用 降低费用率 公司的息税前利润率接近20 远远高于同业 乳饮料增长可见性高 旺旺的乳饮料目标客户群体为儿童 继 数次食品安全事件之后 现在家长们越来越关心健康问题 儿童乳 饮料的发展还处于初级阶段 而旺旺在奶粉资源方面拥有优势 我 们预计2013年公司的饮料业务收入仍将维持20 25 的快速增长 受到农历春节的影响 2012 年米果业务或面对暂时的同比压力 2012年农历春节的消费旺季非常短暂 我们预计这将导致销售额的 同比增幅受到了10 15 左右的影响 相比2009 年 我们估计2012 年米果业务表现平平 2013 年有望好转 长期来看 休闲食品板块有很大的上涨空间 休闲食品市场高 度零散 我们认为旺旺具备将一种休闲食品的成功模式复制到另一 种的能力 旺旺在新业务开拓方面一直积极进取 并积极引入国外流行产 品 长期来看该板块有很大的成长空间 主要风险 中国宏观经济下滑将对礼品类产品产生负面影响 原材料成本高企 2 公司概况 公司概况 中国旺旺是食品饮料行业的领军企业 成立于1992 年 成立之 初主要是销售从日本进口的米果类产品 此后公司开始进军差异化 食品饮料行业分析报告 的高端食品市场 1996年 旺旺进入目标客户群为年龄在18 岁一下 的少儿乳饮料市场 吸引消费者的包装设计和礼盒装使得旺旺的产 品成为家庭拜访的高端选择 由于食品安全问题越来越