（产业经济学专业论文）我国期货投资基金发展研究.pdf

擒要 摘要 伴随着世界范围内证券业、期货业，特别是基金业的发展壮大，在资本 市场上运作成熟翰基金运作方式基础上，为满足期货市场上专家理财的投资 要求，基金开始进入期货市场，期货投资基金也就应运而生了。1 9 4 9 年美国 海登斯通证券公司的经纪入理查德道前( 氏i e h a d o n c h a n ) 建立了世界 上第一个期货投资基金。到了上世纪的7 0 年代初期，由于受全球通货膨胀的 影响，期货市场规模急剧扩大，市场上对期货投资的需求不断增热，期货投 资基金也因此获得了长足的发展。大量中小投资者通过期货基金的方式参与 到麓货投资中来，分享着期货市场带来的丰厚收益。 2 0 世纪8 0 年代以来，随着全球金融期货的蓬勃发展，现代投资组合理论 的进步，以及证券交易系统及技术的改进，期货投资基金迎来了高速发展的 黄金时期。以美国为例，从8 0 年代初至今，荚国期货投资基金的资产规模几 乎以年平均高达5 0 的增长率增长，从业人员也由8 0 年代初的2 2 5 人增长到 2 0 0 7 年的超过5 0 0 0 入。如今，期货基金已经是美国期货市场乃至金融市场上 的一支重要力量，购买期赞投资基金成为了个人或大型机构投资者间接投资 期货市场，获得更高收益和更有效规避风险的重要手段。 国外实践表明，期货投资基金是期货市场发展到一定阶段的产物，并随 着期货业与基金业豹发震蕊不断发展壮大。基金业的快速发展为期货投资基 金的发展壮大提供了良好的外部条件，而期货市场的高速发展则为期货期货 投资基金的发震壮大提供了内部条件。期货投资基金是一种典型的闻接投资 方式，是投资基金的一种，它通过集合资金、专家管理、共享收益的方式参 与麓货交易，它的邀现和发展有利地扩大了期货市场的规模，优化了期货市 场上的投资者结构，促进了期货市场的发展。 根据马科维茨( m a 暾钳陵) 及威廉夏普( w 醮凌ms h a 巾) 的现代投资 组合理论，在一个投资组合中加入低相关性的资产，能够有效地降低该组合 我国期货投资基金发展研究 的风险。同时国外大量的研究与实践表明，期货市场和证券市场之间具有低 相关性甚至负相关性。因此，期货投资基金不仅是一种优良的投资工具，也 能够有效地改善降低投资组合的风险，提高收益水平，这一点也已经被国外 大量研究所证明。正由于此，近年来，期货投资基金在国外异军突起，以其 优异的业绩表现获得了广大投资者的青睐。 由于我国证券及期货市场起步较晚，国内对期货投资基金在理论和实践 上的研究都非常有限，这使得期货投资基金长期以来一直游离于我国投资者 的投资视线之外。因此，本文试图弥补这一遗憾，力图对期货投资基金进行 详细地介绍，希望对我国发展期货投资基金有所帮助。 本文从发展我国期货投资基金的必要性和可行性出发，借鉴国外( 主要 是美国) 期货投资基金的发展经验，针对我国期货市场投资者结构存在的问 题，提出大力发展我国期货投资基金来完善期货市场投资者结构，并对如何 发展我国的期货投资基金进行了有益的探索。 本文的结构框架如下： 第一章是导论，先交代了本文的选题背景和现实意义，指出在过去的几 年里，世界性的商品大牛市，以及2 0 0 7 年我国各项期货法律法规的设立，为 我国2 0 0 7 年期货市场的大发展提供了一个良好的条件，完善国内期货市场的 投资者结构，积极发展期货投资基金已成为必然的选择。然后本文对国内外 期货投资基金的研究现状进行了简单地介绍，同时也指出了本文的主要创新 和不足之处。 第二章是期货投资基金概述，首先介绍了期货投资基金的含义，即期货 投资基金是依据现代资产组合理论，由众多不确定投资者不等额出资，汇集 成一定规模的信托资产，交由专业的投资机构进行投资，主要投资于期货及 期权市场，并由专业托管机构托管，获得投资收益后由投资者按出资比例分 享的一种投资工具；期货投资基金有广义和狭义之分，而本文所说的期货投 资基金都是指广义上的期货投资基金。紧接着本文对期货投资基金特点、类 型及功能进行了重点的阐述，最后对世界范围内期货投资基金的产生和发展 进行了回顾。 第三章先介绍了我国期货市场的发展现状，指出期货市场已经步入了一个 稳定、健康、协调、快速的发展阶段；然后分析了我国期货市场上的投资者 2 摘要 结构情况，指出我国期货市场上的投资主体主要以中小散户为主，缺乏机构 投资者和战略投资者，投资者结构非常不合理，不利于我国期货市场的健康 发展；接着对我国期货投资基金的现状进行了简单的介绍，得出由于政策上 的限制，我国目前并没有公募期货投资基金，而在市场上比较活跃的是地下 的私募期货基金；最后重点分析了发展我国期货投资基金的必要性，指出发 展期货投资基金，有利于发展我国的衍生品市场，完善我国金融行业体系： 有利于发展和完善我国的期货市场；有利于壮大我国的期货市场规模；有利 于塑造理性投资主体，完善投资主体结构；有利于抑制过度投机，稳定市场； 有利于保证我国期货市场中小投资者的合法权益；以及有利于约束大户操纵， 促进期货市场的公开、公正、公平。 第四章是针对第三章提出的发展我国期货投资基金的必要性，从实证角 度作进一步论述，主要运用马科维茨及威廉夏普的投资组合理论，对我国 期货市场与证券市场、债券市场进行了相关性分析，论证期货投资基金能优 化我国的证券投资组合，从而对发展我国期货投资基金的必要性提供了一个 强有力的支持。 第五章也是针对发展我国期货投资基金的必要性，对美国期货投资基金 的发展现状、组织结构、运作流程及监管方面进行了介绍，并从美国经验得 出对我国发展期货投资基金的启示，即积极发展期货投资基金，加强期货投 资基金的立法和监管，大力发展期货投资顾问业，坚持多元化的期货投资基 金募集和运作形式，持续加强各类投资者教育工作等五个经验借鉴。 第六章是在前面五章的基础上，先对发展我国期货投资基金的可行性进 行了分析，指出我国已经具备了市场、法律、技术、资金源泉、宏观环境、 人才基础、经验借鉴等七个发展期货投资基金的可行性条件，并由此提出发 展我国期货投资基金的建议，指出要加快制度创新的步伐，适度放开目前国 内证券投资基金对投资期货的限制：在发展上要适时、稳步、分阶段地推行： 即分三个阶段来发展期货投资基金，第一阶段：改造现有的私募期货基金， 第二阶段：大力发展个人管理帐户，第三阶段：发起设立公募期货基金；并 同时完善期货投资基金的法规建设和加强期货投资基金的监管，严格规范期 货投资基金的信息披露制度，并大力培育期货投资基金的专门人才，为推出 我国期货投资基金做足充分的准备。 3 我国期货投资基金发展研究 本文的主要结论： 1 、期货投资基金是期货市场乃至金融市场发展的必然产物。从世界范围 来看，期货投资基金的出现对于期货市场和金融市场的稳步发展起到了巨大 的推动作用。就我国而言，经过十多年的不断探索和实践，中国期货市场已 经开始进入法制化、规范化发展的新阶段。目前，我国已经具备了设立期货 投资基金的基本条件，制约基金发展的约束条件正在或即将被突破，设立期 货投资基金已是我国期货市场发展的必然选择。 2 、我国正处于期货市场发展的关键时期，发展期货投资基金对完善我国 期货市场的投资者结构，促进金融市场的发展，发挥我国期货市场对实体经 济的作用具有长远的战略意义。 3 、我国发展期货投资基金，应该借鉴国外特别是美国的经验，并结合我 国的实际国情，积极发展，稳步推出，并不断加强风险管理和风险教育，完 善期货投资基金的法规建设和加强期货投资基金的监管，严格规范期货投资 基金的信息披露制度，努力少走弯路，争取又快又好地推出并发展期货投资 基金。 关键词：期货期货投资基金投资组合理论 4 a b s t r a c t a bs t r a c t a st l l e 凡n dg r 0 、lu p ，1 eo p e r a t i o nm 籼e ro fa m dt h a th a sb e e np r o v e d e f r e c t i v ea i l dm a t u r em e e t st h ei n v e s t m e n tr e q u i r e m e n ti nm t u r em a r k e t t h e nt h e 如t u r e sf u n dc o m e si n t o 、o r l ( i n g ，i nt h ey e a ro fl9 4 9 ，c h a r dd d o n e h a i ns e tu pa b r a n d n e w 胁di nt h ea m e r i c a nm a r k e t 1 1 1 i sn e wk i n do f dm a n a g e db y p r o f e s s i o n a li n v e s t o r s ，i n v e s t si n t od e r i v a t i v et o o l ss u c ha s 矗m 鹏sa n do p t i o n i ti s t h u sc a l l e d 丘l t l l r e sf i u n d s i n c e19 8 0 s ，t h a n k st ot l l en o 嘶s hd e v e l o p m e n to ff i n a i l c i a l 缸u r e s ，t h e m 矗k e dp r o g r e s sm a d ei nc o n t e m p o r a r ) ，i n v e s t m e n tp o r t f o l i ot l l e o 巧a i l dt l l e i m p r e s s i v e a d v a n c e m e n ti n t e c l l l l o l o g y ，如t u r e s 如n d h a st l l u sa c l l i e v e d a s t o n i s k n g l yr a p i d 铲o w t l l ，w i m 锄u a la v e r a g e 伊o w t t lr a t es t o o da t5 0p e r c e n t a n de m p l o y m e n ts h o tt oa b o v e5 0 0 0i n2 0 0 7 舶mam e r e2 2 5i i lt 1 1 ee a 订y1 9 8 0 si n n 坨c 懿eo fa m e r i c a n 矗l _ t l 玳s 缸1 d t 0d a t e ，矗i t l 聆s 胁dl 粥b e c o m ei i l d i s p u t a b l ya v i t a lf o r c ei ng l o b a jf i n a n c i a lm 破e t s m o r e o v e ri ta l s os e r v e sa sa ne 伍c i e n t m e a i l sf o ri i l d i v i d u a l st 0p a n i c i p a t ei i l d i r e c t l yi i l l e 如t l l r e sm a r k e t ，r e 印i n gl l i 曲e r y i e l d s 舔w e na sh e d g i n gr i s l ( s n e 姗e s de m e r g e dw h e n 骶矗m e sm 破e th a dd e v e l o p e df o rai o n g t i i i l e 砒l db e c 锄el a r g e r 、 ，i t l lt 1 1 ed e v e l o p m e n to f 如t l l r e sm a r k e ta n dt l l em u 删 劬d t h ef 瓠d e v e l o p i n go f6 m 玳s 劬dc r e a t e dag o o dc 沁啪s t a i l c ef o rt 1 1 e d e v e l o p m e n to f 矗m 鹏s 劬d f l m 鹏s 缸n di s 锄i n d i r e c tw a yo fi n v e s t i n e n ta n d i t i so n es p e c i e so fi n v e s 臼i l e n tf h n d n 试：e sp a ni n 丘m 鹏仃a d i i l g 啪u g hc a p i t a l a g g r e g a t i l l g ，p r o f e s s i o i l a lm a n a g e m e n t 锄dp r o f i ts l 谢n g i t 强v e d l ei i l c r e a s eo f t l l es c 2 l l eo f 矗m 鹏m a r k e ta i l dt h en u i d n yo ft h em a r k e t o nt h eb 船i so fm a r k o 、i t z 锄dw _ i l l i a ms i l a r p sa s s e tp o r t f o l i ot l l e o r y i fa d da l o 、一c o r r e l a t e da s s e tt 0a na s s e tp o r t f o l i o ，i t 、啊1 1d e c r e 弱et l l er i s ko ft h e 嬲s e t p o r t f o l i o ag r e a t 锄o u i l to f r e s e a r c hs h o 、sm a t 如t u r ej u s th a st 1 1 i sq u a l i 够t h e 玛 如t u r ei sn o to l l l yag o o di i l v e s tt o o l ，b u ta l s 0c a nm a | 汜a i l 鹤s e tp o n f o l i o 砌m o r e e 仃e c t i v e l y ，a n d “si sa l s op r 0 v e db yf o r e i 盟r e s e a 础1 b e c a _ u s eo fn l i s ，i n 也e r e s c a r c ho nd e v e l o d m to ff u t u r c sf u n dmc h i n a r e c e n t2 0y e a r s ，f u t u r e sf h n dd e v e l o p e df i a s ti nf o r e i g nc o u n 仃i e sa r l d “w a s s e l e c t e da _ b r o a db yi n v e s t o r sf o ri t sa b i l i t ) ，o fi m p r o v i n gm ep e r f 0 咖a n c eo f 仃a d i t i o n a la s s e t h o w e v e r ，s u c ha9 0 0 di n v e s t i i l e n tt o o l i sn o ti i lc o 眦1 0 np e o p l e se y e si na v e d rl o n gt i i i l ei i lc l l i 眦t h er e s e a r c ha n d 印p l i c a t i o no f 触s 如n d a r ev e 巧r a r e t i l ep a p e r 仃i e st 0m a k eu pt l l i sl i i i l i t a t i o nb yi n 仃o d u c i n g 触= u r e s 铀l da i l di t s r e s e a r c hi nf o r e i g nc o u n t r i e sd e e p l y i ta l s os h o w st h er a t i o n a l i t ya n dn e c e s s i t yt h a t d e v e l o p 如t u r e sf 血di nc h i n ao nm eb a s i so fw h i c hp u tf o 硒隰r dr a t i o n a lp o l i c y s u g g e s t i o n k e yw o r d s ：f u t u r e s ，f u t u r e sf u n d ，i n v e s t m e n tp o n f o i i ot h e o r y 2 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外， 本论文不含任何其他个人或集体己经发表或撰写过的作品成果。对 本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均己在文中以明确方式标 明。因本学位论文引起的法律结果完全由本人承担。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 磊 ，叼p芦 ， 儿汨 前多 申 年 位q 1 剿 删 1 导论 1 导论 1 1 本文选题背景及现实意义 2 0 0 7 年，全球性的物价上涨、来自新兴市场的需求增加、资源类品种的 日益短缺，以及全球性的反常气候，共同造就了商品期货市场的大牛市，并 由此造就了基金的投资天堂。这一年，我国商品期货市场的发展尤为令人注 目，截止到2 0 0 7 年底，我国期货市场的交易总额突破了4 0 万亿元，第一次 超过了g d p 总值，几乎比2 0 0 6 年全年的交易总额( 2 1 万亿) 翻了一翻。这 一年，我国商品期货市场迎来了新品种的大扩容，锌、菜籽油、聚乙烯( l l d p e ) 以及棕榈油期货先后上市，商品期货品种由2 0 0 6 年底的1 2 个增加至2 0 0 7 年 底的1 6 个( 2 0 0 8 年1 月份又推出了黄金期货，使得商品期货品种增加到1 7 个) ，商品期货市场进入空前繁荣时期1 。 随着股票指数期货离推出的时间越来越近，我国期货市场必将迎来更加 快速的发展，期货市场的投资者结构也将得到进一步地优化。由于我国期货 市场上的投资主体主要以中小散户为主，缺乏机构投资者和战略投资者，投 资者结构非常不合理，是典型的以散户为主的投机市场，这加剧了期货市场 上的价格波动，使期货市场的价格发现、套期保值等功能无法充分发挥，丧 失了我国在国际贸易中的商品定价权。 期货投资基金是期货市场发展的必然产物，从世界范围来看，期货投资 基金的出现对于期货市场的稳步发展起到了巨大的推动作用。就我国而言， 经过十多年的不断探索和实践，中国期货市场已经开始进入法制化、规范化 发展的新阶段。目前，我国已经具备了设立期货投资基金的基本条件，制约 基金发展的约束条件正在或即将被突破，设立期货投资基金已是我国期货市 1 原始数据皆来源于中国期货业协会网站h t 【p ： ，、j i r wc 缸h i n 扎o i g ， 我国期货投资基金发展研究 场发展的必然选择。 从国外期货市场发展的经验来看，一个成熟而又稳定的期货市场离不开 机构投资者的参与，而期货投资基金作为期货市场上最重要的机构投资者， 对一个国家期货市场的发展具有重要的意义。而在当前金融危机愈演愈烈的 情况下，期货投资基金在面临监管更加严格的挑战的同时，由于其具有避险 的功能，可寻求到良好的发展机遇。目前我国正处于期货市场发展的关键时 期，发展期货投资基金对完善我国期货市场的投资者结构，发挥我国期货市 场对实体经济的作用更具有长远的战略意义。本文就是以此为背景，通过对 发展我国期货投资基金的必要性和可行性的探讨，对我国期货投资基金的发 展提出相应的策略和建议。 1 2 本文的研究内容及研究方法 本文的研究内容是期货投资基金。期货投资基金属于投资基金范畴，有 广义和狭义之分。广义上的期货投资基金在国外通常被称为管理期货 ( m a i l a g e df u t u i 。e s ) ，指的是由专业的基金经理所组成的一个行业，这些基金 经理被称为商品交易顾问c a t ( c o m m o d 毋t r a d i n g a d v i s o r s ) 。他们使用全球期 货和期权市场作为投资媒介，向那些想要参与“商品”市场的投资者提供专 业的资金管理，交易对象包括实物商品和金融产品的期货、远期、期权合约。 狭义上的期货投资基金主要是指公募期货基金( p u b l i cf u i l d s ) ，是一种用于期 货专业投资的新型基金，其具体运作与共同基金相类似。本文所研究的是广 义上的期货投资基金，即广大投资者将资金集中起来，委托给专业的期货投 资机构，并通过基金经理进行期货投资交易，投资者承担投资风险并享有投 资利润的一种投资方式。期货投资基金自1 9 4 9 年出现在美国后，经过几十年 的发展，已经初具规模，特别是近十几年，发展尤为迅猛。目前，期货投资 基金不仅是个人投资者的重要投资工具，而且己成为机构投资者组合投资中 不可或缺的一部分。 在研究方法上，本文综合运用定性与定量、实证与规范相结合的研究方 法，理论阐述和实践归纳相结合，并在期货市场上进行实地调研，在掌握大 量的国内外理论资料和市场数据的前提下，多角度、多层次地对期货投资基 2 1 导论 金进行深入的剖析和研究，紧密地把握世界期货基金市场的最新特征和发展 趋势，从中挖掘出其内在逻辑性及客观的运行规律，并落实于对我国期货投 资基金的研究和分析，力争形成完整、系统的研究成果和科学的政策建议， 为我国期货投资基金的发展起到有益的指导作用和一定的参考价值。 1 3 国内外研究文献综述 1 3 1 国外研究综述 期货投资基金在于1 9 4 9 年出现于美国，并在之后的近六十年的时间里， 在全世界范围内发展迅猛，尤以美国为甚。而关于期货投资基金的研究，国 外的学术界也早已超越了定性分析的层面，其研究的重点已经转向对期货投 资基金运行效率的相关实证数量分析层面。由于期货投资基金是以期货市场 为主要投资对象的一种投资基金品种，因而对它的研究有很多是建立在对共 同基金研究技术方法之上的。 ( 1 ) 关于期货投资基金运作原理文献综述 期货投资基金作为一种金融产品，其运作原理最早是基于马科维茨 ( m a r k o 丽t z ) 的投资组合理论。1 9 5 2 年，马科维茨在金融杂志( j o 啪a lo f f i i l i m c e ) 发表了投资组合的选择( p o n f o l i os e l e c t i o n ) 一文2 ，在该文章里 马科维茨详细阐述了“投资组合的基本假设、理论基础与一般原则，提出 了著名的“均值一方差组合 模型，指出欲使投资组合风险最小，除了多样 化投资于不同的资产之外，还应挑选相关系数较低的资产，从而构造最佳的 资产组合。组合中不同资产间的相关性越小，即不同资产的收益率不受或很 少受其他资产变动的影响，整个组合的收益率波动就越小，也即组合的方差 变小，投资组合的风险就能得到有效控制，从而奠定了其作为“投资组合 理论开创者的历史地位。 由于马科维茨模型提供的方法计算量太大，严重阻碍了该方法在实践中 的应用，1 9 6 3 年，马科维茨的学生威廉夏普( w i l l i a ms h a r p ) 提出了简化 形式的计算方法。这一方法通过建立一种单因素模型来实现，这一简化形式 2 马科维茨资产组合的选择：投资的有效多样化1 9 5 2 我嚣霸爨毁资基金发矮研究 后来被推广为多因素模裂，促进? 投资组合理论在实践中的应用。 而早在投姿组合理论广泛传播之前，夏普、特雷诺和詹森3 人便几乎同 时独立地提出了以下问题：“假定每个投资者都使用证券组合理论来经营他们 的投瓷，这将会对证券定价产生怎样的影响? 捧他们在回答这个闻题时，分 别于1 9 6 4 年、1 9 6 5 年、和1 9 6 6 年提出了著名的资本资产定价模型( c a p m ) 。 该模型回答了“为了享 偿某一特定程度的风险，应该获得多大的报酬率”药 问题，提出了系数作为衡量系统风险的指标，其与收益水平是正相关的， 鳏风险越大，收益越高。 此外，罗斯的套利定价理论( a p t ) 、法默的有效市场假说、行为金融理 论等投资缀合理论及证券市场模型，都为金融衍生产品的设计和运佟奠定了 理论基础。 ( 2 ) 关予期货投资基金优化投资组合的文献综述 早在1 9 8 0 年，美国的b o d i e 和r o s a n s k y 两位学者3 就对2 3 种大宗商品 期货在1 9 5 0 年到1 9 7 6 年闻的表现进z 亍了研究。他们发现，如果投资者把4 0 的资金投入到大宗商品期货，6 0 的资金购买股票，这个组合的收益和1 0 0 购买股票的收益一样，但风险减少了3 0 。s c h n e e w e i s 4 ( 2 0 0 1 ) 通过分析 1 9 9 1 2 0 0 0 年的各种资产组合和夏普比率，得到增加商品可以提高一个组合 期望收益。 1 9 9 5 年，丫h o m a s 5 使用优化技术表明一个股票债券平衡组合可以通过增 加商品来增加收益。而s p u r g i n 5 则在1 9 9 8 年设计了四个组合，第一个1 0 0 持有股票指数，第二个1 0 0 持有债券指数，第三个5 0 股票指数，5 0 债 券指数，第四个4 0 股票指数，4 0 债券指数，2 0 商品指数，通过用 9 9 ，1 9 9 6 年的数据表明，第窭个组合的投资效用最大。 2 0 0 0 年，j e n s e n 等人7 又进行了一项研究，测量将大宗商品期货加入一 个由股票、债券、国库券和房地产构成的组合后对原有组合的改善程度，结 b o d i e ，z ，r o s 跏s 奴慰s k 锄dr c t l l mi i ic o 0 d i t yf u m r e s ；i i lt l i ef i i i 锄c i a i ，a i i a i y s t sj o u m 扎m a y ，j 啪e 1 9 8 0 3 1 4 4s c 囊臻e 雠e 逸强鳓然。两eb 韵e 纛抟醴酝赫靠鬈瞳f 鞋铅f e s 。a | 淞2 l s c h n e e w e i s n l o m 戤j o ep e s c a t o r cc d s 弧eh 锄d b o o ko f t e m a l i v c 轴v e s 嘶e n ts 柏毒c g i 嚣：a n 籼v c 姗s g u i d e i n s t i t i l t i o n a ii n v e s t o r 1 9 9 9 6t 凡s p u r q 晚s u r v i v o rb i 豁i nc o m m o d n y h a d i n ga d v i s o rp e r f o 订n 黼c c 弧ej o 洲! i a lo f f 呶聪s m a f k e 抟。1 9 9 8 7 j c n s c n ，q r 玎。赫s o n ，r & 删e 羚e r ，e 缳c l e n tu 辩o f c o m m 酣i t yf u 嘲n 。s 证d i v e 糕i 纛裾p o f 疆b l i 瞩髓l c j o u n l 飘jo f f m u r c sm a r k e t s ，5 ，2 0 0 2 ，4 8 9 - 5 0 6 j 喜 1 导论 果发现，加入大宗商品期货的组合收益要高于原有组合的收益。 2 0 0 0 年，另类投资管理协会a i m a ( a i t e m a t i v el n v e s t m e n tm a n a g e m e n t a s s o c i a t i o n ) 在协会研究报告里通过研究19 9 0 年1 月至19 9 9 年6 月的数据， 发现无论s & p 5 0 0 走势如何，期货基金指数( 又即商品交易顾问指数，m a r c a t s ) 与s p 5 0 0 指数的相关性是很低的，甚至为负( 见表1 1 ) 。这表明 将期货基金加入传统投资组合中能降低风险，提高收益。 表1 1 ：期货基金指数、对冲基金指数与s & p 5 0 0 指数的相关系数表 与s p 5 0 0 指数的相关系数表( 1 9 9 0 年1 月至1 9 9 9 年6 月) 时间 对冲基金指数( h f i )商品交易顾问指数( m a rc t a s ) 1 9 9 6 年1 月一1 9 9 8 年1 2 月 0 8 1o 1 2 1 9 9 4 年1 月一1 9 9 8 年1 2 月 o 7 70 0 7 1 9 9 2 年1 月一1 9 9 8 年1 2 月 o 7 2o 0 2 1 9 9 0 年1 月一1 9 9 9 年6 月 o 7 l一0 0 5 1 9 9 0 年1 月一1 9 9 5 年1 2 月 0 6 7一o 1 3 1 9 9 6 年1 月一1 9 9 9 年6 月 o 7 90 1 2 连续的每2 年 0 6 60 1 0 注：数据来源于a j m a ( o e m a t i v ei i l v e s 咖伽tm 锄a g e m t a s c i a t i ) 协会研究报告 j 2 0 0 1 年，哥伦比亚大学教授e d w a r d s ，f r 在“m a n a g e dc o 咖o d i t y f u n d s ”里通过研究不同国家的期货基金与传统资产类别的相关性，验证了期 货基金与传统的股票、债券、货币市场呈现较低的相关性，一般介于正负0 1 之间( 见表1 2 ) ，从而表明投资者通过购买一定数量的期货基金或开立管理 期货帐户，加入到原有的资产组合，获得风险和收益的更加结合点，从而达 到更好的资产配置状态。 表卜2 ：各国管理期货与传统资产类别的相关性 国家本国货币市场本国债券本国股票世界债券世界股票 法国 o 0 8 80 1 70 0 1 50 0 8 90 0 5 2 日本 0 0 6 l 0 1 0 50 0 7 7缺0 0 8 l 美国 o 0 40 0 80 0 2 缺 0 0 6 英国 0 0 6 60 1 50 1 1 80 0 5 2o 0 7 6 德国 o 0 7 50 1 6 5 0 0 7 6o 1 7 8o 0 5 5 瑞士 0 0 8 1o 0 2 90 2 3 3o 0 2 6o 0 0 1 注：数据来源于e d w a r d s ，f r ，l i 删j “m a n a g e dc o 姗0 d i t yf u n d s ” 我国期货投资基金发展研究 此外，黑河资产管理公司墨( b i a c kr i v e ra s s e tm a n a g e m e n tc o ) 也对 1 9 7 6 1 9 8 0 年、1 9 8 6 1 9 9 0 年以及2 0 0 1 2 0 0 6 年这三个五年期间的股票、债 券投资组合进行研究，得出传统的证券投资组合中加入大宗商品能提高组合 的报酬率；而k k r 、凯雷等基金公司也对美国期货投资基金的业绩和传统的 证券投资基金业绩进行了比较，等等。 ( 3 ) 关于期货投资基金监管的文献综述 由于期货投资基金主要投资于期货这个高风险的行业，因此各个国家都 对期货投资基金进行了严格的监管，学术界对此也有不少研究成果。如哈威 尔e 杰克逊在金融监管9 里花比较大的篇幅详细介绍了美国对冲基金 和期货投资基金的监管体系，指出对期货投资基金的监管应该是无时不刻的， 要用严厉的措施来惩罚市场上的违规者；默顿米勒的论金融衍生工具1 0 、 菲利普莫利纽克斯的金融创新”以及威廉j 科里兰在对冲基金投资 指南1 2 等文章里都结合了实际情况，对期货投资基金监管的必要性进行了探 讨。 1 3 2 国内研究综述 由于我国目前尚没有真正意义上的期货投资基金这类金融产品，对于期货 投资基金的关注也是近几年随着期货市场的发展而来的，因此相关研究文献 并不丰富，大多数都是从发展期货投资基金的可能性、必要性、紧迫性以及 期货投资基金的社会功能、作用、影响等方面进行了论述。如耿志民的对 我国期货投资基金发展问题的思考1 3 ，周成华、姜成人的发展我国期货投 资基金的必要性和可行性分析1 4 ，李岚的浅析期货投资基金1 5 等。 在如何发展我国期货投资基金上，也有一些专家和学者进行了研究。王祥 3b i a c kr i v e r a s tm a n a g e m e n t 研究报告 9 哈威尔e 杰克逊金融监管中国财政经济出版社，2 0 0 1 年 m 默顿米勒论金融衍生工具北京：人民 l j 版社，1 9 9 9 菲利普莫利纽克斯金融创新中国财政经济出版社，2 0 0 3 年 心威廉j 科里兰对冲基金投资指南陈键译北京：经济科学出版社，2 0 0 0 年 ”耿志民对我国期货投资皋金发展问题的思考特区经济2 0 0 6 年7 月 1 4 周成华，姜成人发展我国期货投资基金的必要性和可行性分析贵州商业高等专科学校学报2 0 0 7 年3 月第2 0 卷第1 期 ”李岚浅析期货投资基金山西财经大学学报2 0 0 2 年1 1 月第2 4 卷研究专刊 6 1 导论 峰在发展我国期货投资基金建议1 6 里指出，发展我国的期货投资基金是一 个过程，不能一蹴而就，应该先试点，积累经验，然后再推广。萧端、贾玉 贺的发展我国期货投资基金的构想1 7 则告戒我们，发展期货投资基金应遵 循“规范起步，严格管理 的宗旨，将“切实保护投资者利益 放在首位， 期货市场监管应进一步体现市场的“三公”原则，保护投资者合法权益，以 保障这一新兴工具的健康成长。 另外，也有其他专家和学者从其他角度来分析期货投资基金。江西财经大 学法学院谭胜英在我国期货投资基金及其法律规制初探1 8 从法律规制的角 度论述了发展我国期货投资基金的必要性；长春工业大学张玉智、赵丹的我 国发展期货投资基金应摆正八个关系1 9 提到，要发展我国期货投资基金，必 须摆正思想认识、经济功能、基金规模、组织结构、市场监管、管理方式、 投资方向和代理制度等八个关系；而王子元的美国投资基金：期货市场的 神秘指挥棒z 0 以及林学贵博士的将盲目投资转化为理性投资日本期货 投资基金对我国的启示z 1 分别借鉴美国和日本的经验，对发展我国期货投资 基金提出了宝贵的意见。 1 4 本文的创新与不足 与国内关于期货投资基金的定性研究不同，本文的主要创新点在于，本 文重点结合我国实际，对期货市场上主要品种之间以及主要品种和证券指数、 债券指数之间进行相关性分析，验证了期货投资基金在我国也将是优秀的投 资工具和机构资产组合的重要组成部分，对于我国期货市场的发展和完善具 有重要的作用，并在此基础上针对我国国情提出了在我国发展期货投资基金 的基本构想。 在论文的写作过程中，由于期货投资基金业是一个全新的行业，国内研 1 6 王祥峰发展我国期货投资基金建议合作经济与科技2 0 0 7 年1 1 月号下( 总第3 3 3 期) 1 7 萧端，贾玉贺发展我国期货投资基金的构想南方金融2 0 0 4 年第6 期( 总第2 2 4 期) 培谭胜英我国期货投资基金及其法律规制初探广州财贸管理干部学院学报2 0 0 4 年第2 期( 总第7 0 期) 1 9 张玉智，赵丹我国发展期货投资基金应摆正八个关系工业技术经济第2 6 卷第8 期2 7 年8 月 王子元美国投资基金：期货市场的神秘指挥棒大众理财2 0 0 5 年7 月 2 1 林学贵将盲目投资转化为理性投资日本期货投资基金对我国的启示国际贸易2 0 0 5 年第3 期 7 我国期货投资基金发展研究 究文献资料比较少，这对论文的完成造成了一定的困难。而在对国外文献数 据资料的引用上，由于近几年的数据难以找到，因此本文只能采纳非最新的 数据，这是本文最大的不足之处。 另外，期货投资基金作为一种金融投资产品，国外市场将其投资组合视 为商业机密，相关业绩数据资料的获取有较大的难度，因而在对国外期货投 资基金的分析方面，主要参考的是国外相关学术论文中的数据结论。同时， 由于期货投资基金在我国并未设立，也没有相关政策法规支持，还处于理论 探讨和研究阶段，因而本文对期货投资基金发展对策的探讨上在很大程度上 是对国外经验的一种借鉴，在国内实践操作的效果有待通过交易数据进行验 证和进一步分析研究。 由于水平有限并囿于文章篇幅，本文还存在许多不足之处，望各位老师 及同学不吝赐教，本人将在今后的学习中继续对期货投资基金进行更深入的 学习研究。 8 2 期货投资基金概述 2 期货投资基金概述 2 。1 期货投资基金的含义 期货投资基金( 简称期货基金) 是依据现代投资组合理论，由众多不确 定投资者不等额出资，汇集成一定规模的信托资产，交由专业的投资机构进 行投资，主要投资于期货及期权市场，并由专业托管机构托管，获得投资收 益后由投资者按出资比例分享的一种投资工具。 前面提到，期货投资基金可分为广义上的期货投资基金和狭义上的期货 投资基金，在这里就不一一详细叙述。若无特别说明，本文所说的期货投资 基金都是指广义上的期货投资基金。 期货投资基金于19 4 9 年出现在美国，经过几十年的发展，已经初具规模， 特别是近十几年，发展尤为迅猛。目前，期货投资基金业已经成为全球发展 最快的金融行业之一。期货交易的品种扩展到债券、货币、指数等多个领域， 全球新兴的金融市场不断涌现。随着现代投资组合理论的诞生和投资技术的 不断变化，期货投资基金在资产的风险管理与运作方面的作用日趋重要，很 多机构投资者，诸如养老金、信托基金、保险金、银行等，都开始大量采用 期货投资基金作为他们投资组合中的重要部分，以达到分散风险、优化组合 的目的，并且取得了良好的效果。 2 2 期货投资基金的特征 期货投资基金在本质上仍属于期货交易方式，因此，期货交易所具有的 如使用经济杠杆、既可卖空又可买空、市场流动性好等特点它都具有。同时， 它兼具基金的特点，如专家管理、组合投资、规模效应、安全性高，从而又 使它不同于一般的期货交易。其特征主要表现在： 9 我国期货投资基金发展研究 ( 1 ) 期货基金代表一种新型的组织关系。期货基金的所有权、经营权、 保管权三权分离。投资人作为基金资产的所有者，必须委任基金的托管人保 管基金资产，由基金管理人使用基金资产。基金托管人必须为基金设立独立 的账户，基金管理人不得介入或干预基金的资产保存。由于“三权 分离， 托管人在保管基金资产中按规定监督管理人的投资运作，管理人在开展工作 中监督基金资产的完整性。这样相互间职责明确，最大限度地保证了基金资 产的安全和投资人的利益。 ( 2 ) 专家理财投资。期货基金募集的资金要交给专业基金经理人操作。 期货基金经理必须通过政府部门组织的资格认证，同时，在投资领域积累相 当丰富的经验，并与金融市场联系密切，信息资料来源广泛，人员知识结构 齐全，分析手段先进。 ( 3 ) 风险分散管理。期货基金规模庞大，因此，期货基金有能力采用组 合投资的方式，投资于多个品种、多个期间的期货上。这种分散化的投资策 略可以大大降低非系统风险，能够规避“把所有的鸡蛋放在一个篮子里”的 风险。 ( 4 ) 信息成本优势。在瞬息万变的期货市场上，信息是保证投资成功的 前提，而收集加工信息是需要花费成本的，并需要相当的经验和专业知识及 技能。期货基金有专门从事信息搜集和处理的人才，这些人才拥有较高的专 业素质和多年的投资经历，能够提供进行交易所需要的所有信息服务，因此 信息成本的分担更加容易和合理。 ( 5 ) 规模效用。随着规模的扩大，期货基金边际投资成本递减，因此， 期货基金更容易达到较优的投资规模。期货基金的出现使众多的个人直接参 与期货交易被委托机构交易代替，从而大大节约投资成本。 ( 6 ) 运作透明。期货基金的投资目标、投资范围、投资决策、投资组合 和投资限制等在基金的招募说明书中均应对外公布，基金在运作过程中所发 生或遇到的有可能影响投资人利益的重要事项，必须尽快予以披露。国外绝 大多数期货基金要定期公布基金资产净值，定期公布基金投资组合等重要投 资事项。 l o 2 期货投瓷基金 鬟述 2 3 期货投资基金的类型 期货投资基金按照不同的组织形式可以划分为三种不同的类型：公募期 货基金( p u b l i cf 锄d s ) 、私募期货基金( p r i v a t ep o o l s ) 和个人管理期货帐户 ( i n d i v i d u a l a c c o 眦s ) 。这三种不同形式的期货投资基金主要是面向不同的投资 者，有着不同的最小投资要求，因而在组织和运作上都有一定的差异。 2 。3 。1 公募期货基金 通常而言它就是狭义上的期货投资基盒。从组织形式上看它和投资于股 票债券的共同基金类似，往往采取公司型基金的组织形式。投资者可以购买 基金公司的股份，就类似于购买股票或债券共同基金的股份样，只是期货 基金投资的是期货和期权合约而非股票和债券。从实际效果来看，公募基金 就是面向中小投资者的，这些中小投资者有参与期货市场的需求，但是抗风 险的熊力较弱，丽盈由予时闯、专业知识，更重要的是资金的限制个人往往 无法达到投资蹰的，而公募基金就成为满足他们需求的最好投资工具。公募 基金由于持有的入数众多涉及到广大投资者的利益，因而其发莛、设立及运 作都较为规范，披露的信息量最大，所受监管也最多，使其运作成本较高， 操作上也没有私募嬲货基金和个人管理帐户灵活，正因为如此，从美国的实 际情况来看，其投资回报率在三种期货投资基金中是最低的。 2 3 2 私募期货基金 它往往采取有限合伙的形式，其合伙入主要有两种形式，却一般合铁人 和有限合伙人。一般合伙人就是发起组织基金的个人或机构，也是控制基金 全部交易活动