中国资产价格膨胀与日本泡沫经济的比较与启示.pdf

2 0 0 8 年第1 期 现代日本经济 N O 1 2 0 0 8 总第1 5 7 期 c o n t 咖p o r a r yE c o n o m yo f J a p 锄 V 0 1 1 5 7 金融资产与泡沫经济 中国资产价格膨胀与日本泡沫 经济的比较与启示 伞锋 中国社会科学院城市发展与环境研究中心 北京1 0 0 7 3 2 摘要 近年来 中国资产价格上涨已经引起了国内外广泛关注 这与日本泡沫经济前期的情况如出一辙 良好的经济基 本面 宽松的资金面和市场信心是推动中日两国资产价格上涨的共同因素 而中日两国长期实行出口导向型经济发展战 略 依靠间接融资的金融体制 成为导致两国资产价格膨胀的深层次原因 与日本相比 中国资产价格膨胀可以在较大程 度上化解 不会重蹈日本资产泡沫破灭的覆辙 但短时间内资产价格过快上涨 成为经济增长和金融稳定的潜在风险 为 此 中国应该积极总结日本泡沫经济时期的经验教训 从日本政府的应对政策中得出重要的启示 关键词 泡沫经济 资产价格 出口导向型发展战略 融资体制 中图分类号 F 8 3 3 3 1 3 5 9 文献标识码 A 文章编号 1 0 0 0 一3 3 5 x 2 0 0 8 0 1 0 0 2 8 一0 6 收稿日期 2 0 0 7 一1 2 一0 7 基金项目 国家自然科学基金资助 项目编号 7 0 4 7 1 0 7 3 作者简介 伞锋 1 9 6 9 一 男 吉林榆树人 经济学博士 现为中国社会科学院城市发展与环境研究中心博士后 以股票和房地产为代表的资产价格上涨是近 年来中国经济领域中出现的新的 重要的经济现 象 引起了广泛关注 从2 0 0 2 年起 中国房屋销 售价格和土地交易价格持续上涨 并且已经从东 部沿海地区 一线城市向中西部地区和二 三线城 市扩散 截止到2 0 0 7 年l O 月份 深圳房价已经 连续2 1 个月同比涨幅超过l O 北京房价连续 1 8 个月同比涨幅超过8 股票市场的繁荣滞 后于房地产市场 2 0 0 5 年6 月份以来 股票价格 大幅上涨 连创新高 2 0 0 6 年全年上涨了1 3 0 2 0 0 7 年l 一1 0 月份上涨了1 2 0 以上 与此同 时 中国股票市场的市价总值 成交额 成交量 以 及筹资额等都创下了历史新高 以上证综指为代 表的平均市盈率已经从2 0 0 5 年的1 6 倍上升到 2 0 0 7 年前3 季度的6 4 倍 与欧美股市2 0 倍左右 的市盈率相比明显偏高 表明股价已被明显高估 近年来中国房地产价格和股票价格的上涨情 况与日本泡沫经济前期的情况如出一辙 上世纪 8 0 年代末9 0 年代初 以股票价格和房地产价格 为代表的日本的资产价格经历了从迅速上涨到不 断下跌的过程 日经2 2 5 指数从1 9 8 4 年1 2 月份 的1 l5 4 2 点上涨到1 9 8 9 年1 2 月份的3 89 1 5 点 但到1 9 9 2 年6 月 该指数下跌到1 59 5 l 点 跌幅 近6 0 日本大城市的商业地价指数从1 9 8 6 年 的3 8 4 上涨到1 9 9 1 年的1 0 3 0 到1 9 9 3 年3 月 下跌到7 1 4 跌幅在3 0 以上 资产泡沫的破灭 使日本经济付出了沉重的代价 成为日本经济陷 入 萧条的1 0 年 的直接原因 资产价格大幅上涨对中国经济增长和金融稳 定都存在着潜在的风险 以日本泡沫经济为 参 照物 在比较中日两国资产价格膨胀主要特征 的基础上 进一步总结和反思日本泡沫经济时期 的经验教训 对防范和化解中国资产价格膨胀所 导致的风险具有重要的启示意义 一 中日两国资产价格膨胀的主要特征 资产价格是预期资产收益经风险调整后的贴 现值 它取决于3 个因素 经济基本面 资金面 和市场信心 经济基本面越好 资产收益越高 收 益增长越快 资产价格上涨就越快 资金面越宽 松 无风险利率水平越低 资产价格上涨就越快 市场信心越高涨 风险承担能力越强 风险溢价越 低 资产价格上涨就越快 这3 个因素在中日两 国资产价格上涨过程都成为推动资产价格上涨的 重要条件 此外 考虑到国际环境的影响 本币升 值导致资金面更加宽松 成为资产价格上涨的催 化剂 万方数据 第1 期伞锋 中国资产价格膨胀与日本泡沫经济的比较与启示 2 9 1 良好的宏观经济基本面 对日本资产泡沫膨胀前后经济基本面的比较 可以看出 资产泡沫膨胀时期是宏观经济表现最好 的时期 见表1 当时 不仅经济增长率和劳动生 产率明显高于1 9 8 1 一1 9 8 5 年时的水平 而且非住 宅投资占G D P 的比重也处于较高水平 消费者价 格则处于较低的水平 裹1日本股市泡沫产生和破灭前后主要经济指标的变化单位 G D P 年均增长率 3 34 91 4 劳动生产率年均增长率 2 33 40 8 消费者价格年均增长率 2 8 1 3 1 4 非住宅投资占c D P 的比重 1 5 71 7 91 6 7 长期实际利率平均水平1 4 84 23 6 广义货币年均增长率 8 31 0 42 1 期末股票市盈率 倍数 3 5 2酿5 2 2眶5 进口占G D P 比重 1 2 58 17 5 预算收支占c D P 比重 一2 81 3一1 I 经常帐户差额占G D P 比重 1 82 82 6 渔盗奎泣厶占G D E 比重 2 Q 2 注 1 1 0 年期政府债券名义利率减去年度通货膨胀率 消费者支出平 减指数 2 最后一年的峰值 3 直接投资和证券投资的净值 资料来源 m s 7 1 A I l a lR e p t p 拽h t l p w w w b i Folkerts Landau D Garber P An Essay on the Revived Bretton Woods System NBER Working Paper No 9971 2003 3 中国人民银行 2007年第三季度货币政策执行报告 4 田中景 稳定增长阶段的日本经济 期刊论文 现代日本经济 2007 01 5 中国人民银行 金融机构人民币信贷收支表 6 巴曙松 流动性拐点正出现开始趋于偏紧 7 余永定 当前中国宏观经济的新挑战 期刊论文 国际经济评论 2007 9 10 8 张毅 冯雷 盘点2007中国经济生活频繁使用热点词 引证文献 7条 引证文献 7条 1 周超 顾丹丹 曹建红 日本泡沫经济对中国经济的启示 期刊论文 现代商业 2011 5 2 经济发展模式路径依赖与日本经济长期萧条 基于日元实际汇率正反馈效应的解释 期刊论文 现代日本经济 2009 6 3 俞虹 基于高市盈率下的泡沫经济研究及政策思考 期刊论文 网络财富 2009 7 4 郑媛媛 日元高速升值期日本货币政策得失及对我国的启示 期刊论文 吉林工