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第四章 资本结构决策学习目的及要求：学习本章，要求掌握各种资本成本的计算方法；理解杠杆原理，分析杠杆和企业风险的关系；掌握资本结构的含义和最佳资本结构的决策分析。重点与难点：资本成本的计算；财务杠杆的理解和计算；最佳资本结构的决策。 第一节 资本成本（ Cost of Capital）一、资本成本的概念与作用 （一）资本成本及其构成资本成本是企业为筹集和使用资金而发生的代价，包括筹资费和用资费。1、资金的取得成本表现为筹资费，如银行借款的手续费；发行股票、债券时支付的手续费、评估费、律师费、公证费、担保费、广告费等。这部分费用通常在筹资时一次性支付，会造成实际筹资总额的减少。2、资金的使用成本表现为用资费，如银行借款的利息、股票的股利、债券的利息等，是经常性的，并随使用资金数量的多少和时期的长短而变动，是资本成本的主要内容。（二）资本成本的性质 1、资本成本是资金所有权和使用权分离的必然结果。 2、资本成本包括时间价值、风险报酬等因素。 （三）资本成本的种类个别资本成本是单种筹资方式的资本成本，是比较各种筹资方式优劣的一个尺度。综合资本成本是对个别资本成本进行加权平均而得的结果，是企业进行资本结构决策的基本依据。边际资本成本是指新筹集部分资金的成本，是比较选择追加筹资方案的重要依据。（四）资本成本的作用 1、资本成本是选择资金来源、拟定筹资方案的依据； 2、资本成本是评价投资方案经济可行性的主要标准，称为“取舍率（Cut off Rate）”； 3、资本成本可以作为评价企业整个经营业绩的基准。二、个别资本成本的测算（Individual Cost of Capital）个别资本成本的一般公式:利息有抵税作用，企业实际负担的利息=利息*（1-所得税税率）（一）银行借款成本（Cost of Long Term Loan） 由于银行借款手续费很低，上式中的筹资费率常常可以忽略不计，则：（二）债券成本（Cost of Bond） （三）优先股成本（Cost of Preferred Stock） （四）普通股成本（Cost of Common Stock） （五）留存收益成本（Cost of Retained Earnings）三、综合资本成本的测算 WACC(Weighted Average Cost of Capital)式中：KW表示加权平均资本成本； Ki表示第i种个别资本成本； Wi表示第i种个别资本占全部资本的比重。 Wi 的确定主要有以下选择：账面价值（book value）、市场价值（market value）、目标价值（target value）。习题 某公司拟筹资1000万元，现有甲、乙两个备选方案。甲方案长期借款200万元，资本成本9%；发行债券300万元，资本成本10%；发行普通股500万元，资本成本12%。乙方案长期借款180万元，资本成本9%；发行债券200万元，资本成本10.5%；发行普通股620万元，资本成本12%。试确定最佳方案。第二节 杠杆原理一、成本习性及分类 成本习性：是指成本总额与业务量之间在数量上的依存关系。 变动成本（variable cost）：在一定业务量范围内，成本总额随产销业务量成正比例变动，单位成本水平不变 固定成本(fixed cost)：成本总额不随产销业务量发生任何变动，单位成本随业务量成反比例变动 混合成本：成本总额和单位成本都随业务量而变动 总成本习性模型 Y=a+bX二、边际贡献、息税前利润边际贡献：contribution margin 边际贡献=销售收入-变动成本 M=px-bx=(p-b)x=mx息税前利润：EBIT 息税前利润=销售收入-变动成本-固定成本 =边际贡献-固定成本 EBIT=px-bx-a=(p-b)x-a=mx-a=M-a三、经营杠杆（operating leverage）（一）经营杠杆的含义经营杠杆：由于固定成本的存在而导致息税前利润变动幅度大于产销量变动幅度的现象。（二）经营杠杆的计量经营杠杆系数DOL: degree of operating leverage EBIT的变动率x的变动率 mx0/EBIT0= mx0/(mx0-a)的经济含义：当x变动一个幅度，会导致EBIT以DOL倍的速度变动。如表6-10规划期利润基期利润（1销售变动率DOL）（三）经营杠杆与经营风险的关系v 经营风险：由于经营决策引起的资产收益的不确定。v 经营杠杆系数越高，经营风险越大。v 经营杠杆系数不是固定不变的，当企业的固定成本总额，单位变动成本，销售价格，销售数量等因素发生变动时，经营杠杆系数也会发生变动。在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数就越大，经营风险越大。习题 某公司生产产品，固定成本100万元，变动成本率60%，当销售额分别为1000万元，500万元，250万元时，DOL分别为多少？（1）当销售额为1000万元时， DOL=1.33；（2）当销售额为500万元时， DOL=2；（3）当销售额为250万元时， DOL无穷大。上例表明：当销售额处于盈亏临界点时，经营杠杆系数趋于无穷大，此时公司经营只能保本，若销售额稍有增加便可盈利，稍有减少便会亏损。当销售量超过盈亏临界点继续增长时，在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小。四、财务杠杆（ financial leverage ）（一）财务杠杆的含义税后利润= EBIT-利息-所得税 =（EBIT-利息）*（1-税率）EPS*股数= EBIT *（1-税率）-利息*（1-税率）财务杠杆：由于固定财务费用的存在而导致每股利润变动幅度大于息税前利润变动幅度的现象。（二）财务杠杆的计量财务杠杆系数DFL: degree of financial leverageF EPS的变动率 EBIT的变动率 EBIT0 EBIT0 -利息F的经济含义：当EBIT变动一个幅度，会导致EPS以DFL倍的速度变动。规划期EPS基期EPS（1EBIT变动率DFL）（三）财务杠杆与财务风险的关系财务风险：由于财务决策导致的权益资本收益的不确定。财务杠杆系数越高，财务风险越大。在其他因素不变的情况下，利息、优先股股利越高，财务杠杆系数就越大，财务风险越大。五、联合杠杆（ combined leverage ）（一）联合杠杆的含义 由于固定成本和固定财务费用的共同存在而导致每股利润变动幅度大于产销量变动幅度的现象。（二）联合杠杆的计量联合杠杆系数DCL: degree of combined leverage DCL EPS的变动率X的变动率 DOL* DFL mx0/ EBIT0-利息C的经济含义：当X变动一个幅度，会导致EPS以DCL倍的速度变动。（三）联合杠杆与企业风险的关系v 在其他因素不变的情况下，联合杠杆系数越大，企业风险越大。v 在DCL一定的情况下， DOL与DFL此消彼长。习题 某公司2004年实现销售收入300万元，变动成本总额为150万元，固定成本为80万元。要求计算该公司2005年经营杠杆系数。习题 某公司现有普通股100万股，公司的EBIT为300万元，债务年利息50万元，所得税率25%，问：（1）公司的EPS为多少？DFL为多少？（2）公