资本结构理论ppt课件 (2).ppt

CorporateFinanceRoss Westerfield Jaffe 8thEdition 本章要点 理解财务杠杆 即资本结构 对公司收益的影响理解自制财务杠杆掌握无税和有税的资本结构理论能够计算杠杆和无杠杆企业的价值 本章概览 9 1资本结构问题和馅饼理论9 2企业价值最大化与股东利益最大化9 3财务杠杆与企业价值 一个例子9 4莫迪利安尼和米勒 命题 无税 9 5税 9 1资本结构问题和馅饼理论 公司价值定义为负债和所有者权益者之和 V B S如果公司管理层的目标是尽可能使公司增值 那么公司应选择使馅饼 公司总价值尽可能大的负债 权益比 公司价值 S B S B 9 2企业价值最大化与股东利益最大化 这里提出两个重要问题 为什么股东关注整个企业价值的最大化 为什么股东并不偏爱仅仅使他们的利益最大化的策略 使股东利益最大化的负债权益比是多少 通过讨论表明 当且只有当公司价值增值时 资本结构的改变将有益于公司股东 9 3财务杠杆与企业价值 一个例子 当前资产 20 000负债 0权益 20 000负债权益比0 00利率n a流通在外股票400股价 50 计划20 0008 00012 0002 38 24050 假设有一公司目前无任何负债 现在考虑发行债务 也许原先的某些股东想提取现金 当前资本结构下的财务杠杆 经济衰退预期经济扩张EBIT 1 000 2 000 3 000利息000净收入 1 000 2 000 3 000EPS 2 50 5 00 7 50ROA5 10 15 ROE5 10 15 当前流通在外股票 400股 计划资本结构下的财务杠杆 经济衰退预期经济扩张EBIT 1 000 2 000 3 000利息640640640息后净收入 360 1 360 2 360EPS 1 50 5 67 9 83ROA5 10 15 ROE3 11 20 预期流通在外股票 240股 财务杠杆和EPS 2 00 0 00 2 00 4 00 6 00 8 00 10 00 12 00 1 000 2 000 3 000 EPS 举债 无债 盈亏平衡点 美元 不考虑税金 举债有利 举债不利 EBIT MM理论的假设条件 相同的预期相同的经营风险类别永续的现金流量完善的资本市场 完全竞争企业和个人能以相同的利率水平借入 贷出对所有相关信息的平等使用权没有交易费用没有税收 自制财务杠杆的例子 经济衰退预期经济扩张无杠杆公司的EPS 2 50 5 00 7 5040股的利润 100 200 300减去利息支出 800 8 64 64 64净利润 36 136 236ROE 净利润 1 200 3 11 20 我们以每股50元的价格购入40股无杠杆公司的股票 耗费2000元 其中自有资金1200元 借入资金800元 这样 我们投资的ROE与购买杠杆公司的一样 我们个人的债务 权益比率为 自制无杠杆的例子 经济衰退预期经济扩张杠杆公司的EPS 1 50 5 67 9 8324股的利润 36 136 236加上利息收入 800 8 64 64 64净利润 100 200 300ROE 净利润 1 200 5 10 15 假定我们拥有2000元 以每股50元的价格购入24股杠杆公司的股票 耗费1200元 剩余800元以8 的利率贷出 这样 我们投资的ROE与购买无杠杆公司的一样 MM命题I 无税 我们可以自制财务杠杆或无杠杆来调整交易账户的头寸 自制财务杠杆的可能性表明 公司的价值与资本结构无关 VL VU杠杆公司的价值 无杠杆公司的价值 MM命题I 无税 的推导 推理很简单 这个现金流的现值是VL 这个现金流的现值是VU 9 4MM命题 无税 命题II股东的期望收益率随杠杆的提高而提高rs r0 B S r0 rB rB利息率 债务成本 rs杠杆公司权益的报酬率 权益成本 r0无杠杆公司权益的报酬率 资本成本 B债务价值S杠杆公司的权益价值 MM命题II 无税 的推导 推理如下 MM命题 的图示 债务权益比 资本成本 r r0 rB rB 9 5税 MM命题I 有公司税 公司价值随着杠杆的提高而增加 VL VU TCBTC公司税税率MM命题II 有公司税 利息税盾可以抵消部分的权益风险及其回报 rS r0 B S 1 TC r0 rB MM命题I 有公司税 的推导 现金流的现值是VL 首项的现值是VU第二项的现值是TCB MM命题II 有公司税 的推导 开始有M M命题I 有税 因此 等式两边的现金流相等 两边同除以S 很快可以得到 MM命题 有税 的图示 负债权益比 B S 资本成本 r r0 rB 投资者的现金流量 表格 无负债经济衰退预期经济扩张EBIT 1 000 2 000 3 000利息率000EBT 1 000 2 000 3 000税 Tc 35 350 700 1 050现金流S H 650 1 300 1 950 有负债经济衰退预期经济扩张EBIT 1 000 2 000 3 000利息率 800 8 640640640EBT 360 1 360 2 360税 Tc 35 126 476 826现金流 234 640 468 640 1 534 640 S H B H 874 1 524 2 174EBIT 1 Tc TCrBB 650 224 1 300 224 1 950 224 874 1 524 2 174 投资者的现金流量 图示 杠杆企业比无负债企业少缴税因此 杠杆企业的负债与权益之和要大于无负债企业的权益 这指明了如何切割才能使馅饼变得更 大些 政府会拿走这块馅饼的一小部分 S G S G B 无负债企业杠杆企业 总结 不考虑税收 在无税的世界里 企业的价值不受资本结构的影响 这就是M M命题I VL VU命题I之所以成立 是因为股东能够通过自制财务杠杆获得其所期望的任何筹资方案 M M命题II认为杠杆同时增加了股东的风险和收益 总结 考虑税收 在有税环境下 但不考虑破产成本 杠杆会增加企业的价值 这就是M M命题I VL VU TCB在一个有税的环境中 M M命题II认为 杠