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JIU JIANG UNIVERSITY毕 业 论 文 题 目 英文题目 院 系 会计学院 专 业 注册会计师 姓 名 王玥 班级学号 21018130810 指导教师 二零一三年六月摘 要摘要：上市公司的现金股利政策是现代财务学的核心问题之一，研究现金股利政策具有十分重要的理论意义与现实意义。本文通过对国内外现金股利政策影响因素相关研究文献进行系统梳理和归纳总结，得出上市公司现金股利政策主要受到盈利能力、成长能力、行业、规模、负债水平、股票股利、现金流量、政策规范、股价、股东意愿、公司治理、股权结构等因素以及多个因素所组成的综合因素的影响。在此基础上，为我国上市公司制定出较为合理的现金股利政策，以及对完善公司治理机制和上市公司的监管提供一些建议。关键词： 关键词：现金股利政策 上市公司 影响因素 盈利能力ABSTRACTKey words: 目 录第一章、股利政策第二章、我国上市公司现金股利派发概况第三章、我国上市公司现金股利政策存在的主要问题第四章、我国上市公司现金股利政策影响因素分析第五章、如何更加有效地完善我国上市公司现金股利政策一、股利政策股利政策是指公司在平衡相关集团利益的基础上，对于是否派发股利、应当如何派发股利的指导策略。股利政策涉及到企业资金的分配、筹集等相关问题，合理的股利政策对公司而言意义重大。首先，能为公司积聚足够的人气，吸引到投资者持股，从而在证券市场中能够维持足够高的股价，使企业能够获取股价溢价的收益。其次，良好的股利政策由于能够减少代理成本，缓和管理层的压力，促进管理层和股东更加和谐相处。最后，良好的股利政策能够使企业的资本结构保持在一个较好的水平上，减少筹资所带来的诸多风险，保证企业健康稳定的发展。由于股利政策还关系到企业的一些切身利益，如再融资等，因而其在上市公司日常决策中的地位也变得越来越重要，引起了理论界与实务界的极大关注。 （一）现金股利现金股利是现今上市公司中使用最普遍的股利政策工具，是将公司净利润中除去公积金的部分以现金的形式直接分配给股东。选择使用现金股利支付形式的公司需要特别关注自身的现金流情况，只有在现金流足够充足，能够应付在未来可能出现的各种情况时才可放心的使用，如短期负债和即将到期的长期负债、可能出现的好的投资机会等。另外，还需要关注如果现金流不足的情况下需要使用何种筹资工具进行筹资，而这对于公司未来的发展而言也是很重要的。若使用债权性工具筹资，有可能增加公司未来的财务杠杆风险，且定期的利息支付对公司而言也是一笔不小的负担，而若使用权益性工具筹资，就有可能在未来期间稀释现有股东权益，降低现有股东影响力。现金股利无疑是股东们最佳的股利政策工具，也最能够反映公司内部治理的真实情况。公司通过发放现金股利能够减少内部留存的大量现金流，降低了管理层使用现金流进行低效率投资的风险，避免损害到企业业绩。另外，通过发放现金股利，能够将企业当前较好的经营业绩和对未来良好的预期等积极信号传递给外部投资者，提升投资者的投资信心，从而使得企业在未来期间能够获取股价溢价收益并收获积极良好的声誉。 （二）股票股利除现金股利外，股票股利也是上市公司派发股利时最常用的一种形式，是指将公司的未分配利润或盈余公积部分转化为股本，以红利的形式向股东发放。股票股利与现金股利最大的不同就在于它不会导致现金流出企业，也不会增加企业的资产，但是它会增加普通股股票的数量，每股股票的股东权益账面价值减少，不过两者抵消，股东权益将不会增加。对上市公司来说，股票股利应该算是一个“物美价廉”的股利支付形式，因为它既不用减少公司自由现金流，又保持了股利发放，赢得了良好的声誉。因而当企业现金流紧张不适宜发放现金股利，并且又需要发放股利来增加投资者信心时，发放股票股利绝对是最佳选择。但是，长期只支付股票股利而不支付现金股利对股东而言是令人沮丧的，因为权益份额的不变，股东几乎没有从公司的股票股利的政策中得到任何实质性的实惠。因此，企业在股利政策的制定过程中需要考虑多方面的因素，需要权衡各方利益相关者的利益，制定出适合企业现状又不至于使企业在未来期间背负过重包袱的股利政策。本人将重点放在国内上市公司现金股利政策上，原因在于现金股利政策的情况更能反映上市公司的公司绩效、企业文化以及公司社会责任，也更能反映一个国家的经济发展质量。二、我国上市公司现金股利派发概况表1 1994-2012年我国上市公司现金股利派发情况表年度上市公司总数派现公司数派现比例199437821857.67%199541619647.12%199663817727.74%199774522630.34%199885126831.49%199994929731.3%2000108866060.66%2001116068659.14%2002122461750.41%2003123158647.6%2004134672653.94%2005137975054.39%2006140968648.69%2007155183553.84%2008160287654.68%2009167699559.37%20101734103159.45%20111813108559.84% 表中数据均由作者整理而得。由上表中的我国上市公司派现情况，可以看出我国上市公司股利政策现状：第一，现金股利支付比例起初不高，2000年后基本维持在50%-55%的水平。在我国资本市场建立之初，上市公司为了显示公司强大的实力从而实施现金股利政策来对股东进行派现，但由于派现后很容易使企业现金流陷入困境，而且当时我国资本市场各方面制度不够健全，企业要想从资本市场上筹措资金来弥补现金流光从手续上来说就很繁杂，而债务性融资又会恶化企业财务状况，因而1996-1999年期间，我国上市公司派现比例明显下降，基本维持在30%的水平。在2000年底，随着证监会对企业再融资条件的限制，上市公司派现的热情又一下被点燃了，2000年的派现比例迅速上升到60.66%，且其后一直都稳定在50-55%的水平。第二，现金股利支付率过低，中小股东并不能从中得到多少实惠。自2000年以来，上市公司派现比例逐渐提高，但是我们也从中能看到大部分公司只是象征性的派发红利，以作者整理的2007年数据为例，全年1551家A股公司中共有835家公司派现，派现比例高达53.84%，但以现金股利支付率进行筛选，发现派现小于或等于0.1元的上市公司数高达449家，占到总的派现公司数的53.77%，再将筛选条件放宽至0.2元，发现总数达660家之多，几乎占到派现公司数的80%。试想一下，就是以每股派现0.2元为准，在扣除税利后又能有多少红利归中小投资者所有呢，这种低派现对中小投资者而言几乎毫无意义，而这也不得不让人怀疑这些上市公司派现的真实目的。三、我国上市公司现金股利政策存在的主要问题第一，现金股利政策缺乏连续性和稳定性。虽然我国证监会出台了一些关于再融资对分红和净资产收益率的政策规定,一定程度了促进了发放现金股利的上市公司数量的增加,但我国上市公司现金股利发放总体依旧表现为连续性低,在不同的阶段派现水平相差较大,还存在着“不分配”和异常派现行为两种极端现象。公司在制定现金股利政策时并不是理性化的决策,忽视了这种随意性可能带来的后果。第二，上市公司存在严重的不分配现象。最近七年由于再融资政策等的约束,实行现金股利分配的公司显著增多,根据对上市公司2007年年报情况的统计,有779家上市公司现金分红,占1 558家上市公司的50%;送红股家数148家,占上市公司总数的9. 5%;派现总额2 757亿元,占2007年净利润9 483亿元的29%。但是与国际成熟市场相比,我国上市公司分红比率尚存一定差距。从分红占上市公司净利润的比例看,英国、日本和香港的上市公司分红占净利润的比重40-50%,我国上市公司发放现金股利占净利润的比例近年在30%左右。从分红公司占上市公司总数的比例看,英国、日本、德国、法国支付现金股利公司占一半以上,我国发放现金股利的公司比例虽然也已占全部上市公司的50%左右,但是我国A股市场尚有多家上市公司至今未分过红或者分红比例过低,资本市场铁公鸡现象仍然较为严重。第三，再融资成为上市公司制定股利政策的标准。近年来,中国证监会注意到上市公司利用股利分配政策进行/圈钱0活动,规定上市公司要获得配股资格,净资产收益率必须连续三年平均超过6%。然而,这一规定竟成了某些净资产数额较高的公司制定股利分配政策的标准。为了达到增发、配股的目的,这些公司采取了发放现金股利以降低净资产额,从而使净资产收益率能连续三年达到6%的对策。此时,发放现金股利并非是给投资者回报,实际上是公司为实现增发、配股而制定的股利政策标准。2000年末,为了规范上市公司的配股行为,证监会提出把现金分作为上市公司再筹资的必要条件。面对新的政策规定,为了达到再筹资的目的,许多公司改变了过去一贯的做法,开始分红、派现。这表明,由于上市公司采取上有策,下有对策的手段,即使加大监管的力度,也不能从根本上改变上市公司不注重投资者利益的做法;强制性的直接手段并不能从根本上改变上市公司的股利政策,反而会对合理运用股利政策产生负面影响。第四，异常的派现行为显著。上市公司不良现金分红现象非常严重,有些大股东利用超能力派现,套取公司现金,成为大股东侵占中小股东利益的一种“合法”形式。超能力派现,即每股现金股利大于每股收益,或者派现总额大于当年现金流量净额。这种行为需要动用以前年度累积的利润,一方面会造成公司当期自由现金流的不足;另一方面,会导致公司以后年度派现能力的下降,这样很容易引起现金发放的间断行为。从整体上看,不利于公司的长远发展和投资者的利益保障。四、我国上市公司现金股利政策影响因素分析通过数据调查，我们可以发现，虽然越来越多的上市公司参与到派现的队伍中来，并将其作为公司常规政策来使用，但我国上市公司现金股利派发由于这样或那样的原因始终不能令人满意。如何更加有效地完善我国上市公司现金股利政策，并使其能够促进上市公司治理的不断进步，并有效刺激我国宏观经济的发展，就变得尤为迫切。上市公司现金股利政策受多种因素的影响，最终形成的现金股利政策往往是多因素博弈后的结果。接下来，作者将尝试从影响因素的角度来拓展解决问题的思路，并寻求可用于实施的方法。首先，公司成长性会是影响现金股利政策的重要因素。对于处于成长期的公司而言，成长比较快，需要大量资金作支撑，此时更倾向于保守型股利政策，希望少派现或者根本就不派现，这样在有较好发展机会时，公司便有了充足的内部融资来源。对于成长性较好的公司，更有可能保留更多的留存收益来保证企业未来的发展。其次，盈利能力也会影响到公司现金股利政策。当某公司开始支付现金股利时，这表明管理层对公司未来的盈利能力很有信心。盈利能力越强，净利润越多，这样在弥补以前年度亏损、扣除各类公积金、派发优先股股利后能够给普通股股东派现的资金也会更多。第三，公司的现金流会对现金股利政策产生影响。原因在于如果上市公司经营活动现金流量状况不佳，而继续派发现金股利政策的话，容易造成企业现金流紧张，使企业在面临偿还贷款时压力过大造成企业资金耗竭的风险或者是在有好的投资机会时因为现金流的缺乏而白白丧失，从而造成企业整体的被动。最后，公司债务规模会影响现金股利政策。企业自身资本无外乎权益资本和债务资本两种，而在净利润分配顺序上债务资本是排在权益资本前面，这就造成了若债务资本过大，可供权益资本分配的净利润就相对较少。另外，由于债务资本偿还具有强制性和定期性，若企业在不考虑偿债能力时盲目派现，很容易造成资金链断流，从而使得企业陷入不良状况。因此，负债状况可以被看作是发放股利的一个约束条件，债权人为维护自身利益可要求企业在履行偿债义务前禁止发放现金股利。五、如何更加有效地完善我国上市公司现金股利政策经过上述影响因素分析，使我们对上市公司现金股利政策的形成机制有了进一步的认识。接下来，作者将会尝试寻求解决问题的方法。第一，完善投资环境，促使某些中介机构能够更好地参与到上市公司治理中来。现有的市场经济体制尽管被证明是行之有效的，但仍然存在着诸多的漏洞，并造成了如“德隆系”、中航油的破产等等危及社会稳定的不良事件的发生。体制不健全，将会导致整个市场的更加不稳定。因此，我们有必要更加完善市场环境，保证上市公司现金股利政策的稳步提升。第二，应实现股权多元化。虽然目前股权分置改革已经结束,我国的上市公司基本上进入了全流通时代,但目前,我国证券市场上“一股独大”现象仍然存在。迫切要求进一步完善上市公司的法人治理机制,让任何一个市场主体站在同一个平台上公平公正地竞争,并以保护投资者的利益不受他人掠夺为核心。其次,应该围绕着上市公司的定价机制入手,放开政府对公司上市的种种管制,增加有效供给,改变公司上市的稀缺性,消除现金股利政策制定中的非市场因素影响。第三，加强上市公司现金分红政策的信息披露。监管部门应严格要求上市公司在年度报告中详细披露现金分红政策,提高公司现金分红政策的透明度,可以促使广大投资者充分了解上市公司的有关信息。如上市公司能够进行现金分红而未进行分红的,则要求公司披露未分红的具体原因,并说明未用于分红的资金留存公司的使用用途,使投资者对公司未来发展具有了明确的预期。在披露的具体内容上,要求上市公司提供历史现金分红数据对比,使广大投资者能够充分了解公司过往的股利分配情况和数据。第四，加强上市公司现金分红的制度约束。为了进一步健全上市公司持续回报股东机制,证监会应从完善制度入手,加强引导,鼓励上市公司建立长期分红政策,进一步完善推动上市公司回报股东的现金分红制度。证监会发布了5关于修改上市公司现金分红若干规定的决定，要求上市公司发行新股必须符合“最近三年以现金或股票方式累计分红不少于最近三年年均可分配利润的三成”。为鼓励和引导分红,还允许上市公司实施半年度现金分红,为降低分红成本,允许上市公司中期进行现金分红的,其财务会计报告可以不经会计师事务所审计。同时新规要求上市公司在年报中详细披露现金分红政策。第五，强化上市公司债权人监督机制。以银行为例，可以利用银行在上市公司的信息优势，形成对上市公司较强的监控能力，加快确认商业银行战略性持股的法律许可。这不失为一项较好的政策选择。开放银行对公司进行战略性投资，可以形成债权和股权的约束合力，加强对上市公司的监督，保护广大中小股东的利益。第六，股权分置改革后仍需重视中小投资者利益的保护。股权分置改革只是纠正了非流通股与流通股股东间严重的利益分离,即非流通股股东不关注股票价格,而不可能使控股股东与中小投资者利益完全一致,股改后上市公司股权集中度没有发生大的变化,限售流通股的流通上市也不是一步到位,控股股东利用现金股利谋取自身利益的情况有可能发生,即使大股东要忍受股价下跌带来的一定成本。因此仍然有必要研究保护中小投资者的途径,制约控股股东侵占中小股东利益的行为。第七，健全相关法律规定。虽然当前证监会要求上市公司在“圈钱”前需要派现，但派现水平并没有明确规定，这也使得某些上市公司能够钻法规的空子，将股市当作“圈钱”的场所。作为国内上市公司股权监管的权威机构证监会将需要发挥更加积极的作用。三、上市公司现金股利政策完善建议针对我国上市公司在现金股利分配过程中一直存在的派发现金股利面不高、股利收益率低以及派发现金股利持久性不强的现状，有必要从以下几个方面来进行必要的完善。除了继续巩固和加强有关现金分红的政策法规约束、强化诸如保护投资者利益的独立董事制度在内的上市公司法人治理机制、大力发展维护自身权益意识强的机构投资者以及创新融资手段，积极培育债券市场以加强对上市公司的资金支持之外可以重点拓展以下措施。首先，大力培育上市公司关于现金股利分配的企业文化，要求上市公司逐步树立回报股东的责任感，将市场外部要求现金分红的压力化为企业内部要求现金分红的动力。在存量上，要求已经上市的公司逐步建立符合自身生命周期规律的中长期现金股利分配规划并以公司章程的形式固定下来；在增量上要求公司在上市之前就必须建立良好的现金股利分配的企业文化。其次，当前我国上市公司的现金分红周期通常定为一年，也即在年度财务报告中披露有关现金分红的预案。如果能够政策引导上市公司将现金分红周期细分为一年两次甚至采用季度分红，这样不仅可以增加上市公司经营管理者