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皇冠上的明珠 律师并购重组业务系列介绍 浙江六和律师事务所朱亚元2009年2月16日 IPO业务 律师业务中的 皇冠 并购重组业务 皇冠上的明珠 何谓并购重组 并 合并 兼并购 收购 购买 一般是资产收购和股权收购重组 在收购前 对不纳入收购范围的资产 人员 业务等进行剥离 转让等的行为 在收购后 取得对企业或资产的控制权 并对企业或资产进行重新整合的行为 并购重组的分类 1 按照并购双方的产业特征分 1 横向并购 2 纵向并购 3 混合并购2 按照并购价款的支付方式划分 1 现金支付型 2 换股并购型 3 零成本并购型 4 划拨型 5 债权支付型 3 按照并购后的法律状态划分 1 新设法人型 2 吸收合并型 3 控股型4 按照并购双方是否友好协商划分 1 善意并购 2 敌意并购 5 按照是否通过证券业务所划分 1 要约收购 2 协议收购6 从并购行为的角度划分 1 直接并购 2 间接并购 7 其他主要的并购类型 1 杠杆收购 LBO 2 管理层收购 MBO 系列介绍内容 之一 股权收购中的律师实务之二 外资收购中的律师实务之三 上市公司股权收购中的律师实务之四 体会与问题 系列介绍一有限责任公司股权收购中的律师实务 一 有限责任公司股权收购的特征二 有限责任公司股权收购的程序三 股权收购中的律师实务四 股权收购中的若干问题 一 有限责任公司股权收购的特征股权收购是指企业资产的所有人即股东 将因其出资或持有股份所拥有的权利即股权依法全部或部分转让给他人的行为 股权收购是公司产权转让中的一种 但与其它产权转让相比较 股权收购具有以下特征 1 股权收购的客体不是营运中的公司财产 而是股权 2 股权收购的结果不是公司实际财产的变更 而是公司治理结构构成的改变 换句话说 是公司股东 董事乃至高层经理人员的改变 3 在股权收购的主体中 出让方是公司股东 受让方可以是公司其他股东 也可以是公司以外的个人或组织 英国是最早出现股权收购的国家 股权收购首先发生在纺织行业 逐渐向其它行业扩展 经过三次比较重要的股权收购浪潮 到二十世纪初期 英国已形成了工业发达的 日不落帝国 美国在其工业发展早期 业已出现股权收购现象 但由于市场发育程度所限 并不激烈 十九世纪六十年代 随着工业化的开始 股权收购首先在证券市场上逐渐活跃起来 通过股票交易的形成 成为企业的大股东 从而控制公司 系统 规范的股权收购 在美国经济发展过程中 经历了五次浪潮 正是经过了一八九八年至一九九四年的这五次股权收购的浪潮 使美国的经济迅速崛起使之占到了世界所有财富的四分之一 从英国和美国的发展可以看出 股权收购作为一种资产转让的形式是经济发展不可缺少的 是公司规模扩大 从而建立跨国公司 跻身世界五百强的必要途径 尽管在法律规范上还有待于进一步研究 但各国股权收购的成功经验给我国提供了借鉴 我国的股权收购源自二十世纪三十年代 当时已有股权收购的萌芽 由于日本侵略和国内战争暂被搁置 解放后 我国进行社会主义改造 股权收购无从谈起 直到党的十一届三中全会 我国实行改革开放政策 产权转让重新提到议事日程 上交所和深交所的建立为企业进行产权转让提供了经济窗口 各大企业通过上市积累资金 采取各种形式扩大企业规模 股权收购是一种企业扩大经营规模的可借鉴之路 以青岛啤酒集团为例 青啤集团通过股权收购的方式成功地收购了北京 深圳等地多家啤酒企业 特别是收购上海啤酒有限公司 又一企业大举措取得了较大的经济效益 生产规模从1988年的40万吨 年到2000年的600万吨 年 企业资产从15000万元增值到45000万元 挤身世界三大啤酒生产企业之一 正以飞快的速度向世界500强迈进 再如上海馨华公司以3800万元买断青岛国货公司18 的股权 上市公司 成为控股公司 使上海服装业在青岛占有一席之地 通过股权收购真可谓 青岛啤酒染尽了黄浦江畔 上海服装打扮了青岛姑娘 二 有限责任公司股权收购的程序股权收购的本质是股权转让 需要遵循法律法规对股权转让的程序规定 股权收购工作基本程序为 1 收购方与目标公司或其股东进行洽谈 初步了解情况 进而达成收购意向 签订收购意向书 2 收购方在目标公司的协助下对目标公司的资产 债权 债务进行清理 进行资产评估 对目标公司的管理构架进行详尽调查 对职工情况进行造册统计 3 由收购双方及目标公司组成工作小组 草拟并通过收购实施预案 如涉及资产收购或债权收购的 律师应当提示委托人 根据收购项目开展的实际需要工作小组成员中可以有债权人代表 4 在资产收购或债权收购中 可以由债权人与被收购方达成债务重组协议 约定收购后的债务偿还事宜 5 收购双方正式谈判 协商签订收购合同 6 双方根据公司章程或公司法及相关配套法规的规定 履行各自内部关于收购事宜的审批程序 7 双方根据法律 法规的要求 将收购合同交有关部门批准或备案 8 收购合同生效后 双方按照合同约定履行股权变更登记 经营管理权转移手续 涉及债权收购的 依法履行对债务人的通知义务 并依法办理包括股东变更登记 案例 朱亚元 杨丽公司收购 股权收购法律服务方案 doc 案例 三 股权收购中的律师实务律师在有限责任公司股权收购中的主要作用 可以概括为 一个设计 二个审查 三个参与 一 设计转让方式股权收购作为一种新的资产转让方式 企业决策若难以搞清 在股权收购的概念上模糊不清 这就需要我们律师认真分析股权收购双方的企业现状 出让主体和转让意图 帮助企业决策者作出正确的选择 附 案例分析 案例 1 杭州某合资公司外方股东退出时的方案设计 股权收购还是清算 2 管理层收购时的股东设置 持股公司进行收购还是个人直接进行收购 二 审查目标公司主体资格在进行股权收购时 对股权所投入的目标公司的主体资格进行审查的法律意义 在于准确地确认 目标公司的设立 存续 经营管理的合法性等 目标公司的性质是什么 比如国有企业 外商投资企业 无限责任公司 上市公司 特种行业 行业准入限制或者外资准入限制 等等 股权的合法性和股权的所有权人 即谁合法拥有目标公司的股权 谁具有法定主体资格进行转让 比如出现登记股东与实际股东不一致的问题 注册资本真实投入问题 三 审查有关文件和财产1 审查有关文件 审查有关文件是十分重要的环节 审查有关文件的主要目的是为了确认有关文件的真实性 以便在今后的合同履行中不出现问题 审查法律法规对股权收购的禁止性 限制性规定 审查目标公司章程对股权收购 股权转让 的限制 程序性规定等 审查被收购方 股权出让方 的公司章程 其中关于议事权限等的规定 2 审查有关财产 1 对有形资产的审查 产权 纠纷 抵押 查封等 2 对无形资产的审查 同上 3 对目标公司全部债权债务进行审查 包括 到期的债权有哪些 到期的债务有那些 是否已过诉讼时效 有无追偿的可能 然后编制债权债务清单 对有纠纷的债权债务个案 应分析案情并出具法律意见书 可以借助于会计师的工作基础 4 审查目标公司的其他各个方面 进行详细的尽职调查 朱亚元 并购中的尽职调查律师操作指引 doc 5 对外发表公告通知债权人 防止目标公司可能存在的或有债务导致受让方在受让后承担不必要的债务 四 参与资产评估资产评估有时是必需的 比如国有企业股权收购时 股权收购的交易价格十分重要 选择好的资产评估机构事关重大 律师参与转让公司的资产评估时 要严格把握四个标准 1 评估机构的主体资格是否合格 也就是转让主体的资产由该评估机构评估是否合法 1991年国务院发布的国有资产评估管理办法和有关实施细则规定 资产评估机构必须具有省级以上人民政府颁发的许可证 才有资格从事评估事物 对集体企业和三资企业同样必须遵守这一规定 2 资产评估机构的评估能力 股权收购过程中 涉及的企业资产既有固定资产等有形资产 也有无形资产 知识产权 又因公司的经营性质不同 资产类型又有所不同 因此律师应了解评估机构是否有适合评估股权收购公司资产的专家设备 尤其是对无形资产的评估 必须要有具备无形资产知识的专家参与 3 资产评估机构的社会信誉 作为收购方的代理律师 应尽量主张由收购方聘请评估机构 4 资产评估机构的评估方法 评估采用的方法不同 产生的结果往往截然不同 目前常采用的评估方法有四种 清算价格法 现行市价法 收益现值法和重置成本法 现行市价法也称市场比较法 是指选择市场近期相同或类似的资产作为参照物或价格标准 相互比较 据以确定评估资产价值的一种评估方法 重置成本法是按资产全部新价值的现行和重置成本 减去已使用年限的累积折扣额和无形损耗后确认被评估资产的现行价值 采取何种评估方法 是代理律师帮助企业权衡利弊的一项重要任务 五 参与草拟签订合同1 出具法律意见书 法律意见书是在资产评估之后 最后谈判和签订 股权收购合同 前 律师向委托人出具的综合性法律文件 是实施股权收购最后谈判和签订 股权收购合同 重要参考文书 法律意见书的主要内容 1 实施股权收购所依据的国家法律法规 相关政策及产业政策 地方性法规等 2 对股权收购公司的性质及主体资格合法性的审查意见 3 对受让方的性质及主体资格合法性的审查意见 4 对股权收购公司的有关文件的审查意见 5 对股权收购公司债权债务清单的审查意见 6 对股权收购公司各项权能的审查意见 7 对资产评估机构的评估报告的审查意见 8 股权收购的优惠政策 9 对确定的转让方式提出法律意见 10 对股权收购合同的原则性意见 2 草拟签订合同 循环往复的谈判都是在确定股权收购原则和方式的基础上 对股权收购条款的谈判 最后谈判的结晶就是股权收购合同的条款 股权收购合同分主合同和附合同两部分 主合同包括 1 转让公司意向 2 转让方式及总交易额 3 转让方的陈述与保证 包括 A 转让公司的性质及概况 B 转让公司的负债情况 C 涉及国有土地的情况 D 公司转让已获有关部门审批的情况 E 转让公司董事会决议 4 受让方的陈述与保证 包括 A 受让方企业性质 B 受让方的受让资格 C 受让方的付款责任 5 转让条件与价款的约定 6 转让程序与支付约定 7 税费承担 8 违约责任 9 免责事由 10 保密义务 11 争议的解决 12 生效日期及有效期限 附合同包括 1 交易标的的细化陈述 2 交易程序的细化陈述 3 股权收购双方认为需要补充说明的其他事项 六 参与工商变更登记股权收购是公司股东对所持股权的转让 对公司的财产所有权随着股权的转移而转移 公司的投资主体发生了变化 但公司的名称 注册资本 经营范围等没有发生变化 由于投资主体的变化 可能引起企业性质的变化 本来是国有公司 可能变成私有公司或混合所有公司 反之亦然 另外 由于投资主体发生变化 新的股东在办理工商变更登记时就应当准备以下材料 1 股权收购双方董事会决议 2 股东大会决议 3 股权证 4 股权收购合同 5 资产评估报告 6 国有资产管理局批准文件 仅限国有企业 7 公司印鉴 8 法人身份证明 9 授权委托证明 10 公证处公证书等 公司在原注册的工商局办理工商变更登记手续 工商登记变更后 登报公告或授权律师发表声明 将股权收购情况告知社会 四 股权收购中的若干问题 一 股权收购与资产收购的区别 二 股权收购中的债务重组 三 股权收购中的人员 业务重组 四 股权收购后的重组 五 国有股权收购 六 管理层收购 一 权收购与资产收购的区别股权收购系指收购方通过协议购买目标企业的股权的方式 成为目标企业股东 进而达到参与 控制目标企业的目的 资产收购系指收购方通过收购目标企业资产的方式 运营该资产 并不以成为目标企业股东为目的 二者之区别与联系 1 收购意图 收购方的收购意图是为了取得对目标企业的控制权 体现在股权收购中的股权层面的控制和资产收购中的实际运营中的控制 虽然层面不一样 但都是为了取得对目标企业的实际控制权 进而扩大收购方在生产服务等领域的实际影响力 2 收购标的 股权收购的标的是目标企业的股权 是目标企业股东层面的变动 并不影响目标企业资产的运营 资产收购的标的是目标企业的资产如实物资产或专利 商标 商誉等无形资产 并不影响目标企业股权结构的变化 3 交易主体 股权收购的交易主体是收购方和目标公司的股东 权利和义务只在收购方和目标企业的股东之间发生 资产收购的交易主体是收购方和目标公司 权利和义务通常不会直接影响目标企业的股东 4 交易性质 股权收购的交易性质实质为股权转让 收购方通过收购行为成为目标公司的股东 并获得了在目标企业的股东权如分红权 表决权等 但目标企业的资产并没有变化 资产收购的性质为一般的资产买卖 仅涉及买卖双方的合同权利和义务 实践中 上述两种收购方式都大量存在 结合其特性 两种收购方式各有优劣 下面试加以简要归纳 1 股权收购 股权收购的方法操作简单 不涉及资产的评估 不需办理资产过户手续 节省费用和时间 同时更能有效解决一些法律限制 能逾越特定行业 如汽车行业 进入的限制 能规避资产收购中关于资产移转 如专利等无形资产 的限制 股权收购的主要风险在于收购完成后 作为目标企业的股东要承接收购前目标企业存在的各种法律风险 如负债 法律纠纷等 实践中 由于收购方在收购前缺乏对目标企业的充分了解 导致收购后目标企业的各种潜在风险爆发 不能达到双方的最佳初衷 2 资产收购 资产收购的优势在于收购资产是对目标公司的实物资产或专利 商标 商誉等无形资产进行转让 目标公司的主体资格不发生任何变化 也就是说 这两个公司是各自独立的 收购方对目标公司自身的债权债务也无须承担任何责任 资产收购方式操作较为简单 仅是收购方与目标企业的资产买卖 与股权收购方式相比 资产收购可以有效规避目标企业所涉及的各种问题如债权债务 劳资关系 法律纠纷等等 在实际操作中 资产收购一般不涉及到公司股权 股权变更等 股权收购一般包括公司资产 如果特别约定不包括公司资产或部分资产 要依法进行资产剥离 实务中 100 股权收购与100 资产收购是不用的 不同之处在于股权收购后收购者接管原有企业 通过原企业的形式拥有原企业的全部资产 承担原企业债权债务 资产收购原有企业的所有资产 收购者通过另外的企业拥有原企业的所有资产 但不承担原企业的债权债务 原企业所有资产成为资产收购所得的对价 一般是现金 通常原企业股东可以解散原企业 分现金 因此 不同的实务操作中 根据不同的收购企业的特征 制定不同的收购策略 以期实现收购企业和被收购企业的最佳利益 二 股权收购中的债务重组债务重组协议 债权债务转让合同 债务代为偿还协议等等 三 股权收购中的人员 业务重组A公司案例 人员全部由股权出让方的其他企业安置 解除劳动合同并补偿 收购后的目标公司不再从事原有业务 保证与股权出让方的其他企业不同业竞争 四 股权收购后的重组优质资产的注入 增资注入 购买注入等等 经营业绩的保证 增资等等 案例 拟上市公司A公司收购B广告公司案 特别条款有 增资1000万元 把A公司的原先广告业务类子公司注入B广告公司 并B公司上市 对留存部分股权的B广告公司老股东作出了最近三年的经营业绩保证 并据此调整股权收购价格 五 国有股权收购根据 股份有限责任公司国有股权管理暂行办法 企业国有资产监督管理暂行条例 及国资委 财政部颁布并于2004年2月1日实施的 企业国有产权转让管理暂行办法 有限责任公司中国有股权转让应符合以下要求 符合法律 行政法规和政策 有利国有经济布局和结构的战略性调整 可促进国有资本优化配置 交易股权权属清楚 在依法设立的产权交易机构公开进行 所谓的挂牌 采取拍卖 招投标 协议转让或法律 行政法规规定其他方式 国有资产监督管理机构或投资主体已经同意 全部国有股转让或部分转让股权使国家丧失控股的 已经取得同级政府批准 国有股转让程序 内部审议 企业国有股权转让应当做好可行性研究 按照内部决策程序进行审议 并形成书面决议 国有独资公司的股权转让 应当由董事会审议 没有设立董事会的 由总经理办公会议审议 涉及职工合法权益的 应当听取转让标的企业职工代表大会的意见 对职工安置等事项应当经职工代表大会讨论通过 出资人审批 国有资产监督管理机构决定所出资企业的国有股权转让 其中 转让企业国有股权致使国家不再拥有控股地位的 应当报本级人民政府批准 所出资企业决定其子企业的国有股权转让 但重要子企业的重大国有股权转让事项 应当报同级国有资产监督管理机构会签财政部门后批准 其中涉及政府社会公共管理审批事项的 需预先报经政府有关部门审批 清产核资与审计 企业国有股权转让事项经批准或者决定后 转让方应当组织目标公司按照有关规定开展清产核资 根据清产核资结果编制资产负债表和资产移交清册 并委托会计师事务所实施全面审计 包括按照国家有关规定对转让标的企业法定代表人的离任审计 转让所出资企业国有股权导致转让方不再拥有控股地位的 由同级国有资产监督管理机构组织进行清产核资 并委托社会中介机构开展相关业务 资产评估 在清产核资和审计的基础上 转让方应当委托资产评估机构进行资产评估 评估报告经核准或者备案后 作为确定企业国有产权转让价格的参考依据 在产权交易过程中 当交易价格低于评估结果的90 时 应当暂停交易 在获得相关产权转让批准机构同意后方可继续进行 没有进行评估的 不影响股份转让协议的效力 有关权利人主张补充评估并补足差价的 人民法院应予支持 受让人因为须补足的差价款过高而主张撤销转让协议的 人民法院应予准许 信息披露 征集受让方 转让方应当将股权转让公告委托产权交易机构刊登在省级以上公开发行的经济或者金融类报刊和产权交易机构的网站上 公开披露有关企业国有股权转让信息 广泛征集受让方 产权转让公告期为20个工作日 披露的转让信息应当包括下列内容 a 转让标的的基本情况 b 转让标的企业的产权构成情况 c 股权转让行为的内部决策及批准情况 d 目标公司近期经审计的主要财务指标数据 e 目标公司资产评估核准或者备案情况 f 受让方应当具备的基本条件 g 其他需披露的事项 签署转让协议A 协议方式 经公开征集只产生一个受让方或者按照有关规定经国有资产监督管理机构批准的 可以采取协议转让的方式 对于国民经济关键行业 领域中对受让方有特殊要求的 企业实施资产重组中将企业国有股权转让给所属控股企业的国有产权转让 经省级以上国有资产监督管理机构批准后 也可以采取协议转让方式 采取协议转让方式的 转让方应当与受让方进行充分协商 依法妥善处理转让中所涉及的相关事项后 草签股权转让合同 并按照内部决策程序审议 B 拍卖 招标方式 经公开征集产生两个以上受让方时 转让方应当与产权交易机构协商 根据转让标的的具体情况采取拍卖或者招投标方式组织实施股权交易 企业国有股权转让成交后 转让方与受让方应当签订股权转让合同 并应当取得产权交易机构出具的产权交易凭证 转让企业国有股权导致转让方不再拥有控股地位的 在签订股权转让合同时 转让方应当与受让方协商提出企业重组方案 包括在同等条件下对转让标的企业职工的优先安置方案 履行转让协议受让方原则上应当一次付清股权转让价款 如金额较大 一次付清确有困难的 可以采取分期付款的方式 采取分期付款方式的 受让方首期付款不得低于总价款的30 并在合同生效之日起5个工作日内支付 其余款项应当提供合法的担保 并应当按同期银行贷款利率向转让方支付延期付款期间利息 付款期限不得超过1年 转让和受让双方应当凭产权交易机构出具的产权交易凭证 按照国家有关规定及时办理相关产权登记手续 转让企业国有产权导致转让方不再拥有控股地位的 应当按照有关政策规定处理好与职工的劳动关系 解决转让标的企业拖欠职工的工资 欠缴的各项社会保险费以及其他有关费用 并做好企业职工各项社会保险关系的接续工作 转让企业国有产权取得的净收益 按照国家有关规定处理 六 管理层收购管理层收购 MBO 是近年来企业资产重组 企业购并以及实施股权激励机制的热门话题 在中国 管理层收购还刚刚起步 缺少现成的经验和模式 国外的操作方式又缺乏与我国国情的紧密联系 1 收购主体 1 自然人管理层收购的最终目的就是实现管理层对目标企业的控制 并通过持有目标公司的股权实现利益的剩余索取权 因此 只要能达到这些目的的方式都可作为管理层收购的方案选择 由管理层通过个体来直接受让目标公司的股权 资产 显然是最直接 最方便的方式 但是 目标企业往往是有限责任公司 由于我国 公司法 对有限责任公司设置有股东人数有约束 以及出于决策便利迅速 今后改制上市等因素的考虑 大部分公司都不愿意注册在工商局的股东人数太多 因此 管理层收购时往往会碰到需谨慎确定持股的管理层范围的问题 在此情形下 又可能会产生股权信托的问题 本人曾操作过的一个管理层收购项目就遇到过类似问题 由于历史遗留问题 目标公司的实际持股人有近百个 注册在工商局股东名册上的股东却只有二十几个 而这些名义股东每一个人名下又都挂着十几个人的股权 持股情况比较混乱 现该公司准备对公司管理层和技术骨干实行股权激励计划以实现部分管理层收购 我们对首先进行的股权激励计划设计了如下的方案 先从激励对象中确定几个作为股权激励计划实施后登记在工商局股东名册上的股东 代持人 以及其持股数 再确定每个代持人名下实际持股人 包括激励对象以及历史遗留下来的实际持有人 的名单和持股数 然后通过股权转让方式 将现有工商局股东名册上在册登记的股东名下的股权转让给代持人 之后 每个代持人与名下的实际持股人签订 委托持股协议 根据 公司法 的规定 并依照 信托法 的原理和规定 确定由代持人以自己的名义持有实际持有人对公司的实际出资额 代持人享有出资额所产生的股东会会议的表决权 选举权等权利 收益权名义上由代持人拥有 而实际上各种股息和分红由实际持有人享有 而对于股权的处分 代持人必须根据实际持有人的指示行使 这样 通过引入信托机制 以股权代持的方式解决了管理层收购人数较多和股东人数限制的矛盾 特别说明 准备上市的公司不适合进行此类操作 股权不明晰会阻碍上市 2 壳公司在管理层收购方案设计中 往往由管理层出资设立一家公司作为收购主体 由于该公司设立的主要目的是作为目标企业的出资人 并无实质性经营活动 所以又称之为 壳公司 管理层通过壳公司收购目标公司的股权 并取得目标企业的控股权 从而达到管理层收购和控制目标企业的目的 以壳公司作为收购主体在融资问题上具有一定的优势 但是这种壳公司收购目标企业股权的方式 存在双重征税和收益被稀释的问题 如果壳公司将股权变现 对壳公司来说需缴纳公司所得税 而纳税后再将壳公司的利润分配给个人股东时 个人需缴纳个人所得税 个人所得税最高可以达到45 将会大大降低收益 3 职工持股会管理层通过职工持股会收购企业 是前阶段管理层收购中的一种过渡形式 我国国家工商行政管理总局 公司登记管理若干问题的规定 中指出 职工持股会或者其他类似的组织已经办理社团法人登记的 可以作为公司股东 因此 现存已经取得法人资格的职工持股会可以作为管理层收购的主体 但是在2000年 中国证监会明确指出 职工持股会 工会 不能再成为上市公司的股东 因此 将未来发行上市作为目标的中小企业不宜在其管理层收购方案设计中引入职工持股会作为收购的主体 而且 1999年民政部开始停止对职工持股会的审批 并于2000年7月7日 印发 关于暂停对企业内部职工持股会进行社会团体法人登记的函 民办函 2000 110号 正式停止审批职工持股会的社团法人资格 同时 2001年中华全国总商会 对外贸易经济合作部 现商务部 国家工商行政管理总局发布的 关于外经贸试点企业内部职工持股会登记暂行办法 指出 职工持股会的资金不能进行本公司以外的其他投资活动 这些规定阻断了通过职工持股会的方式实现管理层收购的通道 4 工会 5 信托机构2 收购方式 1 收购股权管理层收购一般是由管理层直接与目标公司的大股东进行并购谈判 商议买卖条件 这种收购方式 从法律上讲 其实就是股权转让行为 转让当事人分别是公司的股东和管理层的收购主体 操作上也是按股权转让的方式进行 要点 在收购股权方式中 往往会存在这样的情况 目标公司原大股东不愿意一下子就将目标公司的控股权让渡给管理层 或者目标公司管理层的资金支付能力有限 一时无力支付取得控股股权所需的资金 在管理层收购的开始阶段 管理层并不能收购到目标公司的控股股权 在这种情况下 就需要通过在法律文件中体现出现实状况和最终目的实现的较好衔接 一方面照顾现实情况 另一方面也体现股东意志 维护了管理层的积极性 使管理层收购得以顺利进行 对此问题 可以在有关股权转让协议 股东投资协议和目标公司章程关于股权转让的条款上设计一些约束条款 约定公司股东承诺在未来的一定时间内 逐步向管理层出让公司的股权 最终实现管理层对公司的控股权 另外 如果是国有股东控股的 收购他们的股权就是收购国有资产 就需要有关国有资产管理部门的审批 这当中存在着例如作价原则 行政审批 挂牌等诸多不确定因素 难度较大 2 定向增发如前所述 管理层收购采取收购股权是一种比较简便 法律关系也较简单的方式 但是也可能遇到目标公司原有股东不愿转让股权或者转让价格过高的情形 存量不行找增量 这种情形下 通过定向增发的方式获得增量股权 会独辟蹊径 本人参与的几个管理层收购案例 就是由目标公司决议增加注册资本 由目标公司管理层向目标公司注资 从而成为目标公司的股东 3 收购价格 1 定价依据一般来说 认购股权的价格应依据企业的账面每股净资产值或评估后的每股净资产值或市场价格 如深圳和北京规定为评估后的每股净资产值 而海南规定为账面每股净资产值或市场价格 另外 对于国有股权的转让或国有企业的增资的定价与民营企业是有不同标准的 国有股权的转让或国有企业的增资价格一般不应低于每股净资产值 并且必须经过相应国有资产主管部门的批准 但根据政策法规可以享有优惠政策的除外 底价确定的主要依据是资产评估的结果 同时要考虑产权交易市场的供求状况 同类资产的市场价格 职工安置 引进先进技术等因素 利用国企改建为股份公司的时机实施管理层收购的 根据 股份有限公司国有股权管理暂行办法 一般应以评估确认后净资产折为国有股的股本 如不全部折股 则折股方案须与募股方案和预计发行价格一并考虑 但折股比率 国有股股本 发行前国有净资产 不得低于65 而对于私有股权转让或民营企业的增资定价则较为宽松 一般应依据股权转让双方或相关利益主体合意而定 2 国有企业管理层持股的价格优惠关于国有企业管理层持股的价格优惠 国家级的文件没有明确规定 大多是一些含糊的没有量化的优惠政策 如中办 国办5月份印发的 2002 2005年全国人才队伍建设规划纲要 在 建立健全人才激励机制 一章中写到 试行股权制和期权制 对有突出贡献的科技人员和高层管理人员实行重奖 劳动部和财政部也发布了类似的规定 各地方政府倒是制订了一些优惠政策 主要是通过直接奖励 付款条件和付款方式等形式来间接实现 如北京市规定的期股认购可以分期补入 深圳市规定一次性付款可以获得不超过30 的价格优惠 买断全部国有股权且一次性付款的可给予不超过35 的价格优惠 海南规定可以以知识产权 管理技术等其他股东会同意的智力要素作价出资以及可以职工每年工资总额的一定比例出资等 上海则规定对于高新技术企业改制 可将前三年国有净资产增值中不高于35 的部分作为股份 奖励给有贡献的员工和管理人员 不管怎样 企业进行管理层持股 收购 的价格如何 最主要的还是要看大股东的支持力度如何 降低目标企业的评估净资产值是收购实践中采用较多的一种做法 在设计收购方案上 就是在评估之前 采取合法的手段 在合理范围内压缩资产泡沫 夯实目标企业资产 提高目标企业的资产质量 以降低收购成本和收购后的经营压力 根据我们做过的几个案例 可以采取的方法有 在合理的范围内核销坏帐 应收帐款 存货等 评估前 将各类补偿费 包括工龄补贴 房屋补贴等费用预先支付 或在帐面上作为应付款 将目标企业拥有的招待所 医院 学校 食堂等非经营性资产事先剥离等 通过各种合法手段 并积极利用各种优惠政策 在评估前降低目标企业的净资产值 4 资金来源管理层收购有一个显著