货币思想简史

货币政策思想简史 上 货币政策思想简史 上 经济学家看待货币政策 一直有两种不同的视角 一种受凯恩 斯主义的影响 被称为人为的货币政策 另一种的代言人是弗里德 曼 倾向于机械的货币政策 哈佛大学肯尼迪学院 教授杰弗里 弗兰克尔 Jeffrey A Frankel 在讲授货币与通胀的关系 money and inflation 时 内容丰富深入 涉及经济思想史和前沿 性研究 远远超越了初级经济学中讲授的货币中性论 neutrality of money 即货币供给增加的比例会直接完全地传导为价格的增加比 例 对长期经济生产总值没有任何影响 弗兰克尔讲的一些话题更 加贴近我们在现实生活中对货币政策的讨论 让我们更理解这些议 题的由来 经济学家看待货币政策 粗略地分 一直有两种 不同的视角 一种受凯恩斯主义的影响 把货币政策看作一种 反经 济周期 的政策工具 主张中央银行应该有权力和能力在经济衰退中 注入资金流动性 降低利率 鼓励投资和消费 在经济过热时 反 向操作 这是人为的货币政策 discretionary monetary policy 另一 种视角的代言人是弗里德曼 Milton Friedman 1976 年诺奖得主 倾向机械货币政策 rule based monetary policy 他主张中央银行根 据一个经济体长期平均年增长率 每年机械地提高货币供给一个固 定百分点就可以了 人为地变化货币供给和利率只会增加经济中的 不确定性 适得其反 机械货币政策的理论根基由来已久 过去半个世纪的经济思想史层层递近地否定了人为货币政策的有效 性 了解这些思想史会使我们更加理解 美联储在 2008 年金融危机 时注入大量流动性 直接参与信贷市场是多么不寻常 伯南克把 人为货币政策推向了极端 难怪哈佛大学经济系教授理查德 库珀称 赞他在这次危机中表现得 不机械 不教条 大胆 富于想象力 而反对人为货币政策的经济学家会用这个例子再次印证 中央银行 制造通胀的冲动和偏向 总供给的价格弹性有多大 总供给的价格弹性有多大 在讨论货币政策的有效性之前 首先要讲的是总供给曲线的价格 弹性 price elasticity of aggregate supply 极端的凯恩斯主义者认为 在短期内价格是固定的 总供给曲线是水平的 perfectly price elastic 所以任何增加总需求的政策都会完全变成生产总值的增加 没有因价格增长而带来的挤兑效应 古典经济学认为总供给由于被 生产要素 有限的劳动力 资本和其他经济资源 限制 其曲线是 垂直的 完全不受价格的影响 perfectly price inelastic 所以任何 增加总需求的政策都不会影响总产出 而只会提高价格 显而易见 凯恩斯主义的观点在短期内更符合实际 古典经济学在长期更趋近 实际 事实是我们生活在极短期与长期之间 所以总供给曲 线稍微有一些正斜率 罗伯特 卢卡斯 Robert Emerson Lucas 1995 年获诺贝尔奖 把产出 total output 与价格变化 即通胀的关系 放入正式模型 Lucas supply relationship 总需求曲线可以因为两 种原因向右移 货币供给增加或通胀预期升高 当货币供给增加 名义利率减小 真实利率减小 真实利率被定义为名义利率与通胀 预期之差 同样 当通胀预期升高 真实利率减小 当真实利率减 小 投资增加 商品市场 goods market 需求增加 IS 曲线右移 总产出增加 这是短期现象 但从长期来看 总需求 总产出 真 实利率都不变 唯一变化的是价格由于货币供给的升高而升高 货 币中性论 名义利率由于通胀预期升高而升高 通胀与就业之间的得失通胀与就业之间的得失 研究通胀与经济增长 或就业 的关系一般都从菲利普斯曲线 Phillips Curve 讲起 比尔 菲利普斯 Bill Phillips 1914 年生于 新西兰 1938 到伦敦学习电子工程 在二战中参加英国皇家空军 在新加坡和印度尼西亚等国家抗击日军 有复杂的战争经历 包括 在印度尼西亚的集中营里与中国战俘学习中文 二战后 他在伦敦 经济学院 London School of Economics 学习社会学 觉得厌烦后改 学经济学 于 1951 年成为那里的讲师 1958 年成为经济学教授 1967 年他到澳大利亚国家大学一边教经济学 一边研究中国 由于 身体原因 他于 1969 年退休回到新西兰 1975 年逝世 年仅 60 岁 在学术生涯中 他以工程师的眼光看待经济 试图用上世纪 50 年代 的计算机雏形来模拟英国经济的运作 历史充满偶然 菲利 普斯留给后人的 最广为人知的财富不是他倾心尽力建筑的模型 hydraulics model 而是他在 1958 年发表的论文 用英国的经济 数据说明通胀率与失业率呈负相关 这个关系被后人称为菲利普斯 曲线 Phillips Curve 萨缪尔森 Paul Samuelson 1970 年获诺贝尔 奖 罗伯特 索罗 Robert Solow 1987 年获诺贝尔奖 和 埃德蒙 德 菲尔普斯 Edmund Phelps 2006 年获诺贝尔奖 都以此为基础 更深入地研究货币 通胀和经济增长的关系 弗里德曼 Milton Friedman 1912 2006 1976 年获诺贝尔奖 和菲尔普斯 Edmund Phelps 分别在 1969 年发表论文 引入预期通胀 expected inflation 的概念 发现货币政策要见效的成本不仅仅是通胀升高 而且是通胀加速升高 accelerated inflation 这个理论叫 Natural Rate Hypothesis 因为人们的通胀预期随着近期通胀水平的升高而升 高 所以要让扩张的货币政策要见效 货币增长的速度必须要高于 人们通胀预期里隐含着的货币增长速度 也就是中央银行只有制造 在人们预期之外的通胀 inflation surprise 货币政策才会有效 罗伯特 卢卡斯 Robert Lucas 1995 年获诺贝尔奖 汤姆 萨 金特 Tom Sargent 罗伯特 巴罗 Robert Barro 在 1972 年到 1978 年间发表论文 利用 理性预期 rational expectation 的概念 证明扩张的货币政策即使在短期也无效 他们假设 虽然人们的理 性预期并不是每次都准确 但从长期来说基本上是对的 average across time 事后看来与真实值的出入总的来说是零 the expected value of the error term is zero 如果这个假设成立 货币政策是否 奏效就是随机的 根本无法预料 货币政策思想简史 下 货币政策思想简史 下 为什么通胀非常普遍 而通缩是个别现象 有没有一条折中之路 既考虑通胀偏见 控制通胀 又考虑如何应对经济中的短期震动 如果扩张的货币政策从长期来说不能减少失业率 为什 么通胀非常普遍 而且经常偏高 而通缩 deflation 仅仅是个别现 象 有四种解释 1 政府认为扩张政策可以减少长期失业率 2 政府认为物价稳定 相对于大量失业来说 没有那么重要 而且每 隔几年的政府首脑大选也使政治家认为 就业率比物价稳定更重要 3 即使政府宣布零通胀是政策的目标 人们也不会相信 4 政府 既不想增加税收 也不想借贷 于是只能印钞票来支持开销 Robert Barro 和 D B Gordon 在 1983 年发表论文 证明即使中央银 行的目标是对的 减少实际总产出与经济潜在总产出 potential output 的差距和实际通胀 人为的货币政策 discretionary monetary policy 也会导致过分通胀 以前的经济学家都因为实际经济总产出 不可能超过潜在总产出 而不考虑政策制定者为超越潜在总产出而 做出的努力 Barro 和 Gordon 认为政策制定者的目标和努力是对的 在这个大胆的假设前提下 他们设计了一个损失函数 loss function 由实际总产出与经济潜在总产出差距的平方和实际通胀的平方组成 中央银行就是要达到一个通胀水平 使这个损失函数的值最小 一 次微分的结果显示 中央银行的目标通胀率是正值 论文的作者称 其为 通胀倾向 inflationary bias 这说明 人为的货币政策即使 是在政策制定者有正确目标的情况下 也不能提高生产总值 而且 还会导致系统性的通胀 既然中央银行都有通胀倾向 为什么上世纪 90 年代 通胀率在 世界范围普遍偏低 一种可能是 中央银行普遍认识到制造通胀只 能在短期内刺激产出 对长期产出没有影响 一种可能是很多中央 银行都紧盯通胀 汇率 或者固定汇率 或者货币联盟 或者 currency board 或者中央银行有更大程度上的独立性 一种可能 是 原材料价格降低 供给方面的良性波动 positive supply shock 与上世纪 70 年代初的石油危机相反 一种可能是 美国的宏观经济 政策良好 美元作为国际货币给其他国家的通胀提供了很好的标尺 anchor 还有一种可能是 Kenneth Rogoff 在 2003 年的论文中 指出的全球化进程和日益增加的竞争增加了总供给的价格弹性 price elasticity of aggregate supply 减少了通胀倾向 Barro 和 Gordon 在 1983 年从理论上解释了为什么通胀是普遍现象 而且偏 高 强有力地增加了主张机械货币政策的人的理论依据 就这样 货币政策的效果在理论上层层递近的被否定了 这种趋势与深受凯 恩斯主义影响的经济学家对货币政策的看法背道而驰 后来 Stanley Fisher 和 John Taylor 等经济学家引入价格和工资合同 因为 价格和工资的变化是粘性的 所以经济调整不会一步到位 在短期 内 货币政策对短期经济波动还是有一些作用 折中途径 选择外部标尺折中途径 选择外部标尺 1985 年和 1987 年 Kenneth Rogoff 分别发表论文 Stanley Fisher 在 1988 年也发表论文 试图探讨一条折中之路 既考虑通胀 偏见 控制通胀 又考虑如何应对经济中的短期震动 short run disturbances 如果经济波动来源于总供给方面 supply side shock 例如 卡特里娜飓风 Katrina 对石油产地设施的破坏 即使扩张 的货币政策也解决不了问题 那么货币政策制定者就应该干脆瞄准 低通胀 如果经济波动来源于总需求方面 demand side shock 再假 如货币政策的制定和运转的速度比经济中物价和工资调整的速度快 那么扩张的货币政策可以发挥作用 弥补总需求方面的缺欠 在这 种情况下 中央银行到底应该遵守规则还是应该有人为扩张的能力 就取决于政策制订者的偏好 到底是控制长期通胀重要 还是在短 期内应对总需求的减少重要 既考虑通胀偏见 又考虑应对 短期波动对经济带来冲击的折中办法是有选择地设定外部标尺 anchor 要求中央银行严格跟踪外部标尺可以限制中央银行制定 货币政策中的随意性 有很多数据可以作为标尺 货币供给 消费 价格指数 生产价格指数 出口价格指数 名义 GDP 黄金价格 或其他商品价格 commodity price 固定汇率等 选择哪个比较 好呢 这些标尺各有利弊 紧盯货币供给的问题是不能应对 货币在经济中运转速度突变的情况 例如 1982 年美联储降低货币供 给增长的速度来应对第二次石油危机带来的通货膨胀 但货币在经 济中的运转速度出人意料的降低了 所以经济总产出受的打击特别 大 根据 PY MV 紧盯通胀 消费价格指数或生产价格指数 的 问题是不能应对进口价格突变 例如 上世纪 70 年代的两次石油危 机 当时如果紧盯通胀 就必须紧缩货币政策 使美元升值来降低 通胀 使经济更加衰退 紧盯名义 GDP 要求对 GDP 的度量比较精确 发展中国家很难做到 紧盯黄金价格的问题是受黄金供给变化太大 1849 年黄金供给突增 经济过热 1873 年到 1896 年相反 经济萧 条 紧盯一篮子农产品和矿物质的价格指数的问题是 这些产品受 进口价格影响太大 例如 石油危机 紧盯美元或欧元的汇率也有 问题 当美元升值时 例如 1995 到 2001 年 这个国家的货币也不 得不跟着跑 总之 没有十全十美的标尺 但根据一个经济体的特点 经济中的短期震动源最有可能从哪 里来 可以选择比较适合的标尺 如果选