人民币汇率的市场化问题研究.doc

目录一、 人民币汇率简介21.1、人民币汇率的含义 21.2、人民币汇率的制定 21.3、人民币汇率的历史发展 3二、 人民币汇率形成机制42.1、现行人民币汇率形成机制的缺陷 52.2、人民币汇率制度的改革探讨 7三、 人民币汇率市场化研究 103.1、人民币汇率发展目标 133.2、人民币汇率市场化改革 15四、参考文献 19人民币汇率的市场化问题研究国际金融 杨安一、 人民币汇率简介1.1、人民币汇率的含义汇率亦称“外汇行市或汇价”。一国货币兑换另一国货币的比率，是以一种货币表示的另一种货币的价格。由于世界各国货币的名称不同，币值不一，所以一国货币对其他国家的货币要规定一个兑换率，即汇率。 而人民币汇率就是人民币兑换另一国货币的比率。1.2、人民币汇率的制定人民币汇率在1994年以前一直由国家外汇管理局制定并公布，1994年1月1日人民币汇率并轨以后，实施以市场供求为基础的单一的、有管理的浮动汇率制，中国人民银行根据前一日银行间外汇市场形成的价格，公布人民币对美元等主要货币的汇率，各银行以此为依据，在中国人民银行规定的浮动幅度内自行挂牌。1.3、人民币汇率的历史发展 人民币从1949年到1952年用浮动汇率制度。从1953年到1973年，以计划经济制度，人民币与美金有正式的挂钩，汇率保持在在1美元兑换2.46元人民币的水平上。但是在这时代中国大陆的外国贸易很少，所以人民币汇率意义不是很大。1973年，由于石油危机，世界物价水平上涨，西方国家普遍实行浮动汇率制，汇率波动频繁。为了适应国际汇率制度的这种转变与现实中国际主要货币汇率变动带来的不利影响，根据有利于推行人民币计价结算，便于贸易，为国外贸易所接受的原则，人民币汇率参照西方国家货币汇率浮动状况，采用“一篮子货币”加权平均计算方法进行调整。为此人民币对美元汇率从1973年的l美元兑换2.46元逐步调至1980年的1.50元，美元对人民币贬值了39.2%，同期英镑汇率从 1英镑兑换5.9l元调至3.44元，英镑对人民币贬值41.6%。从1980年到1994年，中国大陆有双重汇率制度。1981年至1984年，初步实行双重汇率制度，即除官方汇率外，另行规定一种适用进出口贸易结算和外贸单位经济效益核算的贸易外汇内部结算价格，该价格根据当时的出口换汇成本确定，固定在2.80元的水平。人民币官方汇率因内外两个因素的影响，其对美元由1981年7月的1.50元向下调整至1984年7月的2.30元，人民币对美元贬值了53.3%。1985至1991年4月复归单一汇率制度。汇率继续向下调整，从 1984年7月的2.30下调到1985年1月的2.80，之后又多次下调。这阶段虽然恢复了单一的汇率制度，但在具体的实践中随着留成外汇的增加，调剂外汇的交易量越来越大，价格也越来越高，因此名义上是单一汇率，实际上又形成了新的双重汇率。1991年4月至1993年底。这一阶段对人民币汇率实行微调。在两年多的时间里，官方汇率数十次小幅度调低，但仍赶不上出口换汇成本和外汇调剂价的变化。到1993年底，人民币对美元官方汇率与调剂汇率分别为5.7和 8.7。可见，这时期人民币汇率制度演化与改革的特点是：官方汇率和调剂市场汇率并存、官方汇率逐渐向下调整。人民币在1994年起与美元非正式地挂钩，汇率只能在1美元兑8.27至8.28元人民币这非常窄的范围内浮动。二、人民币汇率形成机制 人民币汇率形成机制（The RMB rate forms the mechanism ；RMB exchange rate formation mechanism），简称汇率机制，实际上就是汇率制度的选择问题。完善汇率机制是我国自主的选择，必须要充分考虑我国社会、经济的承受能力，避免汇率大幅波动。在我国加入WTO后新的开放形势下，完善人民币汇率形成机制的必要性彰明较著。2.1、现行人民币汇率形成机制的缺陷1）金融性资本流动将成为影响人民币汇率的重要因素。金融性资本的跨境流动一般与实际生产、交换没有直接联系，其趋利性强，流动迅速，易造成汇率的频繁波动。按照“入世”承诺，我国将逐步开放国内金融市场，渐次取消对外资金融机构的准入限制，金融性资本流动将由目前的内外基本隔绝状态而转向国内渗透，国际游资可能通过外资金融机构进出入我国市场，外汇市场供求中金融性资本性质的外汇资金比重将增加，决定人民币汇率的影响因素将逐步由现在的经常项目收支为主转变为经常项目和资本项目的综合收支状况，人民币汇率生成基础的内涵有了实质性扩展。 2）银行结售汇政策将逐步演变。强制结汇制度和中央银行对各外汇指定银行结售汇周转头寸实行比例幅度管理是目前人民币汇率生成的重要基础。就强制结汇制度而言，无论是全面的强制结汇，还是部分的强制结汇，都是国家对企业外汇收支行为实施行政干预的一种表现形式。以强制结汇制度为背景的外汇供求关系并不是完全意义的供求关系，会造成汇率水平一定程度的扭曲。加入WTO将促进我国的外汇收支管理逐渐由直接管理转为间接调控，未来的结汇制度很可能演变成意愿结汇的形式。根据我国渐进式改革的经验，在从强制结汇发展为意愿结汇的过程中，可能会经历将限额结汇制度推广到所有中资企业的过渡阶段，然后随着最高限额不断提高而逐步过渡到意愿结汇。至于银行结售汇周转头寸管理，随着外汇市场的发展，经营结售汇业务的银行数目和结售汇头寸限额完全可以扩大。由于人民币汇率生成机制建立在银行结售汇体制上，因此，加入WTO后我国银行结售汇政策的逐步演变将直接影响到外汇的供求，从而影响人民币汇率。 3）现行央行外汇市场调控方式将承受更大压力。我国目前的外汇市场由银行、企业间结售汇市场及银行间外汇市场组成，后者是外汇指定银行相互间进行结售汇头寸调剂的场所。在银行间外汇市场上，中央银行实际上处于交易的第一线，充当最后的买卖者角色。中央银行的行为受制于外汇供求状况，当市场供大于求时，中央银行被动地投放基础货币；反之，当市场供小于求时，中央银行必须投放外汇，收回基础货币，而不能自主决定基础货币投放、回笼及其规模。随着我国对外开放的深入，与实际生产、交换直接联系的资本流动（主要是贸易性资本和直接投资）规模将不断扩大，金融性资本进出日益增多，由此增加了银行间外汇市场的供求总量，并直接影响到外汇供求结构。中央银行调控外汇市场将处于更加被动的地位，在外汇市场上被动吞吐基础货币与保持货币政策自主性或独立性的矛盾更加尖锐。2.2、人民币汇率制度的改革探讨自1994年汇改以来，人民币名义上是实行有管理的汇率制度，但在实际运行中，汇率波动的幅度非常小，显得很僵化，理论界一般认为是一种单独钉住美元的汇率制度。随着亚洲金融危机以来，由于人民币汇率制度过于僵化，我国内外均衡冲突的出现与激化，对人民币汇率制度改革的探讨也不断深入，并取得了丰硕的成果。概括起来，主要从三个角度探讨人民币汇率制度的改革。1）从人民币名义汇率与均衡汇率的相互关系中探讨人民币汇率制度改革问题。南开大学经济学院人民币汇率问题研究课题组(2004)运用均衡汇率的实证研究对人民币汇率水平进行判断，进而提出应稳定人民币汇率，促进人民币汇率机制市场化。杨帆(2004)认为目前人民币汇率问题的实质是汇率水平长期低估，应该进行调整，而不是汇率机制的改革。因此，首先不能回避的就是人民币升值或者不升值的理论依据。他还运用国内外经济平衡理论、均衡汇率理论、购买力平价理论、实际汇率和实际有效汇率理论，特别是研究可贸易品和非贸易品价格的双重运动等来深入发掘人民币升值压力的来源。 2）从三元冲突角度探讨人民币汇率的改革，认为随着我国资本账户的开放，要求人民币汇率更具弹性。易纲和汤弦(2001)扩展了“蒙代尔三角”对角点解的假设给予恰当的诊释。由于很少国家愿意在长期放弃货币政策的自主性，最终的趋势是向浮动汇率转化。胡祖六(2001)认为无论是从资源有效配置的角度还是从国际收支状况来看，采用固定汇率制度或僵化的钉住汇率制度都是不适宜的。从中期来看，中国将会放松资本管制和外汇管制，更加开放的资本项目需要更加灵活的汇率制度。3）从当今世界的国际货币体系特点，即国际主要货币的地位和汇率波动的角度探讨人民币汇率制度改革。国际货币基金组织对G一3国家汇率波动对发展中国家的汇率波动做过一般性的分析。(余永定等，2001;高海红，刘淳、杨忻，2001;张斌，2003)认为中国应该改钉住单一货币为钉住一篮子货币。这一思路是，构造由多种货币组成的虚拟货币，由此人民币不再钉住美元，第一章绪论而是钉住虚拟货币，这种虚拟货币称为世界元(刘淳、杨忻，2001)，世界元的组成包括主要贸易伙伴的币种。高海红(2001)指出，货币篮的权数选择要考虑主要贸易和投资伙伴的货币比重，目前有相当的余地增加日元和欧元的比重。在一揽子钉住货币的权数选择方面，张斌(2003)认为中国当前的主要目标还是在于稳定名义有效汇率，目标函数中暂时还不需要考虑物价、外债等因素。 此外，张志超(2000)从博弈论的角度研究了中国汇率制度的选择。其模型利用协整技术来计算人民币的行为均衡汇率，经过比较得出浮动汇率制度下的损失最小。在理论上，人民币实行浮动汇率制度不可避免。总之，对人民币汇率制度改革的方向总的是倾向于更富弹性的汇率制度，但由于不同学者分析的角度和侧重点的不同，对未来人民币改革的制度设计存在差异，由于对我国经济改革和市场发育程度的判断不同，在汇率制度改革的进程和步骤上也不统一。 对于人民币汇率制度改革的经济影响问题的探索，近期内一般集中于分析人民币汇率升值以后对我国宏观经济变量的影响。何新华、吴海英、刘仕国借助于结构型宏观经济季度模型就人民币升值将对中国宏观经济产生的影响进行了模拟分析。模型给出的模拟结果是人民币升值将会产生的J曲线效应清晰可见，升值将带来的通货收缩压力也得到体现。政策模拟结果表明，为减小人民币升值对宏观经济的影响，渐进式升值优于瞬间大幅调整。从长期看也不会对中国宏观经济运行产生严重危害，因为中国宏观经济运行稳定，人民币升值带来的大的负面影响仅发生在最初一两年内。范金、郑庆武、王艳、袁小慧(2004)的研究结论是完善人民币汇率形成机制对贸易、投资及政府收入和收入分配都有一定影响，但总的看是有利的。金雪军、郭舒萍(2004)对人民币升值度对就业的影响进行了研究，其研究结论是人民币小幅升值在短期内会造成一定的就业压力，但影响不太大：从长期看却有正面影响。李骥认为人民币升值对不同行业有不同影响，一般而言出口行业的负面影响大一些，证券、房地产等行业将有正面影响，其他一些行业正反两方面的影响都有，需要具体分析。三、人民币汇率市场化研究从1994年1月1日起，我国开始实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度。由此开始，人民币汇率生成逐渐走向市场化，人民币汇率形成机制的核心是：以外汇市场供求为基础，允许市场汇率在一定范围内围绕基准汇率上下浮动。5月份以来，国家外汇局调整部分资本项目外汇业务审批权限；对境内机构境外直投征求意见，拟扩大对外投资资金来源；放松对境内企业境外放款的限制；扩大境外放款主体。市场方面，中国石油天然气集团公司5月15日首发美元债券，汇丰银行（中国）和香港东亚银行两家外资公司获批在香港发行人民币债券。分析人士指出，这些举措都预示着中国金融管理部门释放资本项下人民币自由兑换的信号。兴业银行经济学家鲁政委指出，一方面，人民币购汇需求增加，外汇市场交易量有望增加，需求主体可望更加多元化，从而有利于外汇市场进一步市场化；另一方面，随着资本管制的削弱，也要求人民币汇率更加市场化，以降低金融风险。人民币汇率是央行根据外汇市场做市商报价加权平均后确定的中间价，几家大银行的话语权显然举足轻重。国家外汇局经常项目司司长杜鹏此前表示，将继续完善银行对客户挂牌汇价管理，放宽挂牌汇价波幅限制，进一步增强银行的定价自主权。将继续推进银行结售汇头寸管理改革，增加银行头寸管理的灵活性，满足银行适应人民币汇率双向波动、拓展外汇市场产品的需要，进一步发挥交易中银行在产品、定价、流动性等方面的关键作用。分析师认为，人民币对美元汇率0.5%的波幅限制可能将放宽。对于人民币的方向，拥有十多年华尔街从业经历、熟谙期货市场的美国齐泽顾问有限公司董事总经理黄杰夫表示，建议进行人民币汇率市场化。黄杰夫告诉记者，进行人民币汇率市场化是一个最为有效的稳定市场的工具，这比推出股指期货的意义和作用都更为重大。 强势货币不是一味地升值，中国本土的经济问题完全是由于人民币单边升值预期造成的，如果我们有机制完善的体系，就不会产生单边升值，即使有单边升值有各种对冲的工具来应对，来解决切割和化解这样的风险。人民币汇率期货市场发挥其市场机制作用，可以保护我们国家利益。金融动荡打过来很疼，但是由于市场柔性机制，打过来有一个缓冲，可以大大降低这个市场的冲击力。 黄杰夫还认为，“汇率的场内交易和场外交易，结合人民币汇率的期货市场比宏观调控达到同样的结果成本低多了。”市场不但可以解决宏观调控中汇率的问题，还能通过市场的手段，通过金融创新能够达到控制成本最低。 摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆同样认为人民币缺乏贬值的基础。他分析称，当外贸顺差减少时，市场上外汇供过于求的程度会相对缓解；但由于供绝对大于求的局面不会发生改变，人民币升值的基本态势自然也不会变化。当前，尽管中国的外贸顺差有减少迹象，但在可预见的未来，中国的外贸顺差不会消失或转变为逆差，因而，人民币贬值没有市场基础。据他测算，即使出口在未来一直保持同比10%的较低增幅，同时进口以其两倍的幅度增长（即同比20%），中国直到2010年6月以后才可能出现持续的外贸逆差。有鉴于此，人民币汇率短期内不会贬值。 主要货币兑人民币近4个月汇率变化表 货币 7月15日 11月12日 人民币升值幅度 美元 6.823 6.8291 0 欧元 10.8537 8.5367 27.14% 英镑 13.6132 10.5257 29.36% 港元 0.87453 0.88113 -0.75% 100日元 6.4328 6.9999 -8.10% 澳元 6.7225 4.5031 49.29% 加元 6.8411 5.6712 20.63% 瑞郎 6.8061 5.7639 18.08% 注：澳元、加元、瑞郎价为中行折算价，其余为央行公布的中间价3.1、人民币汇率发展目标我国央行的汇率目标主要是人民币对美元汇率，最近人民币汇率也基本上是钉住美元的。人民币对美元汇率是人民币汇率体系中的主导汇率，人民币对非美货币汇率是套算汇率。由于国际金融市场上非美货币对美元汇率是不能够控制的，因此人民币对美元汇率和人民币对非美货币汇率，这两者之间央行只能控制一个，要么控制人民币对美元汇率，让人民币对非美货币汇率浮动；要么控制人民币对非美货币汇率如人民币对欧元汇率，让人民币对美元汇率浮动。实际上从人民币总体币值变动来看，人民币有效汇率也应该得到重视，人民币有效汇率是人民币对美元汇率和人民币对非美元货币汇率的加权平均，由于人民币对非美元货币是由人民币对美元汇率和美元对非美元货币汇率套算出来的，因此在人民币对美元汇率和人民币有效汇率之间，央行也只能控制其中之一，这样在人民币对美元汇率、人民币对非美元货币（如欧元）汇率和人民币有效汇率三者之间，央行只能控制其中之一，也就是说，央行只能确定其中之一为汇率目标，其他两个汇率央行是不能够控制的。央行到底应该选择哪一个汇率作为货币政策目标呢？从长期来看，央行必须更多地转向人民币有效汇率，才能更加准确地控制人民币汇率变动的方向、变动的大小和变动的节奏。尽管人民币对美元汇率在我国的汇率体系中处于重要地位，但是央行对汇率的干预必须兼顾人民币对非美元货币汇率的变动，央行要控制人民币有效汇率，而不仅仅是人民币对美元汇率（注：央行最终要放开人民币对美元和人民币对非美元货币的汇率，让市场自由浮动。）。随着后危机时代的来临，中国经济逐步回升，人民币升值压力将会加大，人民币对美元汇率保持稳定要逐步转向参考一篮子货币的汇率如人民币有效汇率指数目标，这样人民币总体币值将保持稳定，央行将不再钉住人民币对美元汇率，人民币汇率将逐步转向钉住一篮子货币。为了保持金融市场的相对稳定，人民币汇率目标的调整并非要一步到位，首先央行可以确立一个有效汇率目标，通过调整人民币对美元汇率，逐步向这一目标靠拢，最终实现这一目标。央行也可以根据经济形势的变化，随时调整，以实现宏观经济的最终目标。3.2、人民币汇率市场化改革由于我国的人民币汇率一直作为央行货币政策的一种调控目标，央行干预是影响人民币汇率变动的重要因素，汇率的市场化改革需要央行逐步放弃汇率目标，通过基准利率的调整来影响人民币汇率变动，汇率将不再直接作为央行宏观调控的目标。因此建立参考一篮子货币的人民币汇率中间价也只是人民币汇率中间价改革中的一个过程，最终人民币汇率水平将由市场供给和需求来决定。因此如果央行采取参考篮子货币的汇率制度，将来应逐步放宽篮子汇率的波动幅度，也就间接放宽了人民币对美元和人民币对非美元货币的波动幅度，让人民币汇率变动有更大的弹性，更多地让市场力量决定人民币汇率的变动。随着我国金融市场对外开放不断扩大，外汇市场供给和需求变动将更加频繁，央行应不断扩大篮子汇率的波动幅度，深化人民币汇率的市场化改革，这样才有利于确定合理的人民币汇率水平。目前人民币汇率中间价的确定在人民币汇率形成机制中发挥了重要作用，人民币汇率的市场化过程是一个综合的过程，人民币汇率的市场化仍有待进一步完善。通常我们在谈到人民币汇率市场化的时候，更多的是关注人民币汇率水平本身的变动；但实际上人民币汇率市场化是和外汇体制的改革、外汇市场的深化联系在一起的。提高人民币汇率的市场化水平是一个系统工程，需要多项措施配合。1）完善人民币汇率的形成机制。人民币对美元汇率在我国汇率体系中处于核心地位，随着我国金融市场对外开放不断扩大，外汇市场供给和需求变动将更加频繁。央行应不断扩大人民币对美元汇率的波动幅度，深化人民币对美元汇率的市场化改革，这样才有利于确定合理的人民币汇率水平。同时人民币对非美元货币的汇率主要受人民币对美元汇率和国际金融市场上美元对其他非美货币汇率的影响，市场化程度也有待进一步提高。随着人民币对美元市场化汇率改革的不断推进，要逐步扩大人民币对非美元货币汇率上下波动的幅度，直到人民币对非美元货币市场化汇率的形成，逐步完善人民币汇率定价体系，最终实现人民币不同汇率之间的变动由市场供给和需求自动调节。2）协调人民币汇率和利率的市场化改革。目前人民币汇率和人民币利率的变动基本上是相互分离的，联动机制较弱，没有形成汇率和利率之间的有机联系，而在发达金融市场国家，央行通过调控利率直接影响汇率，汇率对利率的变化相当敏感。目前我国利率和汇率都充当着央行的宏观调控工具，每一种货币政策工具都是为一定的货币政策目标服务，央行对利率和汇率都有一定程度的管制。因此为了完善外汇市场和货币市场的定价机制，充分发挥市场机制的功能，央行也应该逐步放松利率管制，推动利率市场化改革，逐步转变到依赖利率变动来调控人民币汇率上来。汇率的市场化需要利率的