金融风险管理财务风险管理Chapter_4风险管理工具衍.ppt

,4.1衍生性金融商品功能、特色與重要性,無論何種衍生性金融商品，其最主要的功能不外乎：避險套利投機價格發現增強流動性降低交易成本,衍生性金融商品的幾種特性,高槓桿(leverage)倍數評價困難度高資訊揭露不易操作策略繁多交易流動性與市價難以衡量,衍生性金融商品的定義,依據86年6月20日我國財團法人中華民國會計研究發展基金會財務會計準則委員會所公佈之財務會計準則第27號公報，定義衍生性金融商品係指其價值由資產、利率、匯率或指數等所衍生之交易合約，如期貨、遠期合約、交換、選擇權合約或其他性質類似之金融商品。其中所稱的遠期契約，不含保險契約、履約保證、售後服務保證、長期租賃合約及長期進（銷）貨合約。,衍生性金融生品的基本類型,傳統證券和衍生性商品的結合：複合式證券,4.2遠期契約與期貨,銀貨兩訖之商業行為遠期契約的購買者，有義務根據契約簽訂當時的固定價格（稱為契約價格或遠期價格），在未來某特定日期（到期日），買進某特定數量的資產；同樣的，遠期契約的出售者在到期時也有出售標的資產的義務。,期貨契約,期貨契約(FuturesContracts)就某一特定商品，由集中交易所制定標準一致的交割方式、貨品品質、數量、交貨日期與地點，並且由交易所撮合買賣雙方後，再由期貨結算機構（ClearingHouse）負責擔保到期時契約的履行。,期貨契約與遠期契約的比較,理論定價,“持有成本模型”（CostofCarryingModel）:當市場不存在交易障礙及交易成本時，目前遠期契約的價格應該等於現貨的價格加上持有此現貨至到期日所發生的一切成本（包括機會成本）遠期契約價格=現貨價格+淨持有成本。期貨的定價的原理與遠期契約一樣，都是利用沒有套利機會的假說來推導出持有成本模型。,基差(Basis),定義:基差=現貨價格-期貨價格。一般而言，現貨的持有成本都為正值，因此造成FS，因此基差為負值，此時則稱之為正常市場（NormalMarket）。但是在所謂的逆價市場（InvertedMarket）中，期貨價格卻是低於現貨，此時基差是正值。,期貨交易的重要特徵,每日結算（DailySettlement），或稱釘住市價（MarktoMarket）制度。為了預防買方於到期時拒絕依約購買標的商品，或是賣方拒絕交割標的商品，結算公司首先會要求買賣雙方都於交易時付出保證金（原始保障金）。結算公司會計算每日期貨收盤結算價（SettlementPrice）與原成交價之間的價差，並依據其為實現損益，並與客戶所繳之原始保證金作加減計算，損失的金額由個人保證金帳戶中扣除，而增加的利潤則馬上加入保證金帳戶中。,避險操作,時機：投資人欲賣出手中持股，可能因為個股流動性不足、或手中持股已跌停鎖住無法出脫。步驟：首先衡量本身持有部位的風險暴露大小與方向、選擇避險工具、其次決定要承擔與規避多少風險、決定避險比率（HedgeRatio）與契約數量（ContractNumber）、開始執行避險交易、衡量避險績效與動態調整（DynamicHedging）。,衡量本身持有部位的風險暴露大小與方向,避險部位持有的方向必須與現有部位剛好相反才能產生損益抵銷的效果。多頭避險（LongHedgeorBullHedge）就是因為持有現貨空頭，而為了規避現貨價格上升的風險，所以必須買進期貨（期貨多頭）。空頭避險（ShortHedgeorBearHedge）就是因為持有現貨多頭，而為了規避現貨價格下跌的風險，所以必須賣出期貨（期貨空頭）。,選擇避險工具,使用期貨與遠期契約避險操作的原理皆相同，只不過因為期貨為標準化的合約，每口合約的大小皆有限制，因此更需要考慮避險合約數量的問題。,例子:以期貨為避險的工具,假設持有現貨的避險者放空一口到期日為T期貨合約，其價格為$200，也就是未來可以以$200賣出期貨合約。若未來現貨價格下跌，則現貨價值發生損失，但是只要期貨價格也隨之下跌，未來只要一旦期貨的結算價格低於$200，則期貨空頭部位就會產生獲利。,圖4.1期貨短部位的損益圖形,解釋圖4.1,當未來期貨結算價格越低，期貨空頭部位就會有獲利，反之則有損失。而期貨多頭避險（LongHedgeorBullHedge）則是原先擁有現貨的空頭部位，未來一旦現貨價格上升，則現貨部位會帶來虧損，為了規避放空現貨空頭的風險，所以必須買進期貨(多頭)來沖銷風險。,圖4.2期貨長部位的損益圖形,決定承擔與規避多少風險,因為不見得所有的風險曝露都必須規避掉，風險的完全歸避不僅成本耗費較高，也同樣消除更多獲利的可能性，避險者或許願意承擔部分風險以換取可能的報酬。因此本階段的目標應該決定是否針對全部現貨部位避險，或是僅就其中部分避險，而允許某種程度的風險暴露。,決定避險比率與契約數量,避險交易中，避險者必須決定應使用多少單位的期貨部位來沖銷一單位的現貨風險暴露，而決定避險比例就是計算契約數量中最重要的一環，不當的避險比例可能大幅削弱避險的績效，甚至造成避險過度或不足。,計算避險比例的方法,簡單避險法（SimpleHedgeMethod）買進或賣出與現貨商品同等價值但方向不同的期貨來避險，但是也消除了可能的獲利，因此又稱為天真避險法（NaiveHedgeMethod）。沒有基差風險（BasisRisk）時，則使用簡單避險的效果會很好。,計算避險比例的方法,最小風險避險比例法（MinimumRiskHedgeRatioMethod）,(4.11),避險比率(HedgeRatio),避險比率越大表示現貨部位波動的程度比避險的期貨部位大，因此就需要更多的期貨契約來避險；避險比率越小表示現貨部位波動的程度比避險的期貨部位小，因此所需要的期貨契約就較少。在決定好避險方向與避險比例與口數等等決策之後，避險者就可以實際執行避險交易，如果避險部位十分龐大，則可分時分段建立部位，也就是在一段時間內分批買進（或賣出）指數期貨，而不是一口氣建立完整的部位。這種策略避免驟然大量交易單進入市場時造成的價格不利反應，並降低市場衝擊成本。,應交易的期貨口數計算,合約口數的計算（簡單避險法）,你持有一相當分散的現貨股票投資組合，其市值約為9,600,000元，目前最近月份合約的股指期貨為8,000點（1點價值200元），若你打算採取簡單避險法，則應買進或賣出的期貨契約？還有應該交易多少口數？因為你目前持有多頭股票現貨，因此期貨避險部位應該要空頭（賣出期貨契約），所需要的口數計算如下：,合約口數的計算（最小風險避險比例法）,某投信公司持有一總市值為NT$6,000,000的投資組合，經理人以迴歸法求得投資組合與台股指數期貨的相對敏感度為1.2。最近月份合約的股指期貨的價位為6,000點（1點價值200元），假設該公司打算將現貨部位全部避險，該如何做？因為目前持有多頭股票部位，因此期貨避險部位應該要空頭，所需要的口數計算如下：,動態避險（DynamicHedging）,避險者此時仍然無法保證避險操作能百分之一百成功，主要的原因就是基差風險的存在。避險者欲進一步降低基差風險，仍需隨時評估避險的績效，隨時監控避險的效果是否符合原先期望，然後隨時調整避險時所使用期貨合約相對於現貨部位的數目，也就是調整避險比例，以確保避險的成功。這種根據基差的變化，隨時調整期貨避險部位的方法亦就是進行動態避險。,4.3選擇權,選擇權合約(OptionContract)係一種選擇交易與否的權利，當契約買方（Buyer）或持有者（Holder）付出權利金（Premium）後，享有在特定期間內或某一特定時間當天，可以向契約賣方（Writer、Holder）依事先載明的履約價格或執行價格（ExercisePrice、StrikePrice）買入或賣出一定數量之標的物（UnderlyingAssets）的權利。,選擇權買賣雙方的權利與義務,買權,賣權,賣方,買方,支付權利金有權利在到期日或到期日之前，以履約價賣出標的商品,收取權利金有義務在到期日或到期日之前，以履約價買進標的商品,選擇權的基本策略,買進買權賣出買權買進賣權賣出賣權,圖4.3選擇權單一部位的損益圖形,(a)買進買權(b)賣出買權,獲利,損失,獲利,損失,履約價格,履約價格,市價,市價,0,0,圖4.3(續),(c)買進賣權(d)賣出賣權,獲利,損失,獲利,損失,履約價格,履約價格,市價,市價,0,0,選擇權的定價：二項式選擇權評價模型,選擇權的價格即權利金，可近一步分為內生價值（IntrinsicValue）與時間價值（TimeValue）兩部分。二項式選擇權評價模型，計算步驟為：利用無套利機會來建立無風險投資組合，進而算出所需的合約數量。無風險投資組合的期末價值的折現值必須與期初成本相等，進而求出選擇權價值。二項式選擇權評價模型是間斷時間下所導出來的評價模式，但若將期間做無限次切割，趨近於無窮大，數列便可逼近連續隨機過程，如此二項式評價模式可轉換成BlackScholes評價模式。,二項式選擇權評價模型,基於Black-Scholes所提選擇權評價模式中所用的數學工具過於深奧，Cox、Ross及Rubinstein乃在1979年發展出利用較基本數學即可導出二項式選擇權評價模型(binomialoptionpricingmodel)。此為在間斷的時間模式下，利用無套利的原則，來發展其評價模式，二項定理模式簡明易懂，且由最簡單之假設開始，可逐漸複雜到所想要的精確程度，配合上近來資訊技術所帶來強大的計算能力，可有比Black&Scholes模式更廣泛的應用範圍。,二項式選擇權評價模型,假設標的資產的未來價格僅有兩種情形，即上漲或下跌。同時假設價格上漲及下跌的幅度為已知。投資人可利用現貨市場及借貸市場的工具，模擬出無風險的投資組合。,二項式選擇權評價模型:買權,假設某選擇權標的物為股票，其現在的價格為75元，未來不會支付股利，而且一年之後價格只有兩種情況：不是上升到100元就是下跌到50元，見圖4.4(a)。同時假設一年期的無風險利率為10%，一個同樣也是一年到期，執行價格為75元的歐式買權，其價格應為多少？,解答,如果一年後股價為100元，則買權為價內所以會被買方執行，持有者會獲利25元；如果股價為50元，則買權為價外所以不會被執行，此時此買權毫無價值。然而投資者在期初若同時買進股票並賣出N個買權，則可以建構一個不論未來股價為何，投資組合價值卻不變的無風險投資組合。,解答(續),因為投資組合須為無風險，故：既然買進股票與賣出2個買權的投資組合在未來為固定值，因此可被視為無風險的投資，其期初的成本（現值）應等於未來值以無風險利率折現，否則就有套利的機會，因此：,二項式選擇權評價模型:賣權,如果這個選擇權是一個歐式賣權，思考的邏輯一樣，但是做法稍有不同。期初建立無風險投資組合的方法是同時買進股票與買進N個賣權，淨成本為75+NP。如圖4.5(b)所示，未來股價上升的話，持有的股票上漲到100元，但是賣權因為是價外所以不會執行，投資組合價值仍為；但是若未來的股價下跌的話，持有的股票下跌到50元，但是賣權變成價內所以會被執行，投資組合價值為。因為投資組合須為無風險，故兩者必須相等：,二項式選擇權評價模型:賣權,既然買進股票與買進2個賣權的投資組合為無風險的投資組合，其期初的成本（現值）應等於未來值以無風險利率折現，否則就有套利的機會，因此：,二項式選擇權評價模型計算步驟,利用無套利機會來建立無風險投資組合，進而算出所需的合約數量。無風險投資組合的期末價值的折現值必須與期初成本相等，進而求出選擇權價值。,BlackScholes公式的基本假設,歐式選擇權證券購買單位可無限細分無風險利率是固定的標的物價格（S）符合連續性的對數常態分配，其平均值與標準差皆固定為完全效率市場，無交易成本、無稅賦負擔沒有放空（ShortSelling）的限制,選擇權的定價：BlackScholes選擇權評價模型,無股利之模型,相同條件的歐式賣權的理論價格,根據買權賣權平價理論（Put-CallParity）來算出：,TheBankofSwedenPrizeinEconomicSciencesinMemoryofAlfredNobel1997,MYRONS.SCHOLESBorn:1941Residence:California,USAEducation:Ph.D.69inEconomicsfromtheUniversityofChicago,USAAffiliation:StanfordUniversity,Stanford,USA,RobertC.MertonBorn:1944Placeofbirth:NewYorkCity,USAEducation:Ph.D.70inEconomicsfromMITResidence:Boston,MA,USAAffiliation:HarvardBusinessSchool,5個影響選擇權價格的因素,標的物市價S履約價格X無風險率r（以年為單位）到期期間T（以年為單位）波動性：以標的物價格報酬率的標準差（以年為單位）來衡量,影響買權與賣權價格的因素與影響方向,選擇權的風險衡量,利用