中国股市的弱式有效性检验

第 18 卷第 2 期2003 年 3 月统 计 与 信 息 论 坛18 2,2003【统计理论与方法】中国股市的弱式有效性检验周四军(湖南大学 统计学系 ,湖南 长沙 410079)摘 要 :证券市场 (股票市场 )的效率一直是证券市场的监管机构和参与者各方关注的问题。对我国证券市场的有效性研究以及关于我国股票市场是否属于强式有效市场、半强式有效市场或弱式有效市场的争论仍在继续。文章侧重于价格的时间序列相关性研究 ,主要进行了游程检验、序列相关性检验和灵敏性检验。经过实证检验 ,认为我国股市已经具备弱式有效性。关键词 :弱式有效性 ;游程检验 ;序列相关性检验 ;灵敏性检验中图分类号 : 文献标识码 :A 文章编号 :1007 - 3116(2003) 02 - 0042 - 03如果证券市场中有用的信息以不带任何偏见的方式全部在证券价格中得到反映 ,那么这样的市场就称为有效市场。根据信息对价格影响的不同程度 ,把市场有效性分为三种形式 :强式有效市场、半强式有效市场和弱式有效市场。根据弱式有效市场理论 ,股票价格凝聚了所有历史记录的信息 ,股价充分反映了历史上一系列交易价格和交易量中所隐含的信息。所有投资者对这些信息的集体判断形成了某一特定股票的价格 ,从而不可能运用这些技术分析来寻找获取超额收益的机会 ,只能获得与所承担风险相对应的正常收益。由于市场对于新信息所做出的反应和调整是瞬间发生的 ,股票价格变动与其历史行为独立 ,股价变动的历史时间序列数据呈现出随机游走形态。因此 ,弱式有效市场检验主要侧重于价格的时间序列相关性研究 ,它包括游程检验、序列相关性检验和灵敏性检验。一、游程检验游程检验是数理统计检验方法 ,它通过对符号变动的分析检验任何序列在样本期间是否具有随机性。其中的一个游程是指某序列中位于一种符号之前或之后的另一种符号持续的最大主序列 ,即同类元素的一个持续的最大主集。有效市场由于充分吸收了所有相关信息 ,因此股价的时间序列数据应呈现出随机游走的特征。(一 )建立理论模型设一段时期内的股指序列 ,且 1 1 i 1 长度为 i + 1。因现实中股价停止不变的机会极小 ,故可不予考虑相等的情况。用 示股指上升和下降周数 ,则总游程数 K 的数学期望 E ( K)和标准差 K 分别为 :E( K) = (2 n) / = 22 n) / (n - 1) K K) /则当 n 足够大时 ,服从标准正态分布 ,显著性水平为a = 0. 05 ,计算其双尾伴随概率 P。若 P a ,即 Z 0. 05且 Z = 0. 071 1. 96。因此 ,该样本具有随机性 ,即我国股票市场已达到弱式有效。二、序列相关性检验根据弱式有效市场理论 ,股票价格反映了该股票所有历史价格数据 ,对于历史行为的任何技术分析都无助于预测股价的动向。这就意味着 ,本周期的股价变化与在此之前所有周期的股价变化完全无关 ,相关性与有效性呈反比例。这里的周期可选为交易日、周、半月或月等。(一 )建立理论模型设在某一时段 ,共有 n + 1 个周期 ,第 i 周期末的指数为 i = 0 ,1 ,2 , ,n) ,令 ( 1) 1(i = 0 ,1 ,2 , ,n) 则 各周期的股票指数相对变化率。序列相关性检验即检验 1、 2 , , k的相关性。设 J 是一时段 ,含有 m 个周期 ,第一个周期的序数为 ,记 J = j ,j + 1 ,j + 2 , ,j+ m - 1 (j + m n)Y(0) = i J Y( - K) = k| i J (k =1 ,2 ,3 , ,J - 1)则问题可以归结为研究数组的自相关性系数 ,其计算方法为 : ( Y) ( k - Y ) / ( Y) 2 ( k - Y ) 2 12其中 Y = m Y = k/ m - 中 均对 i J 取和 ,即从 i = J 到 i = j+ m - 1 取和。(二 )样本数据来源及处理以上交所、深交所为对象 ,选取交易周数据 ,考察 1997 2001 年股指情况。从选取的指标来看 ,沪市和深市成份股指数在反映我国股票市场整体波动情况中颇具代表性 ,将其相应地与道琼斯指数、香港恒生指数、纽约证交所指数进行相比 ,其相关系数如表 1 所示。表 1 中国及世界成熟股市时间序列相关系数比较表年 度上证综指 深证成指 道琼斯指数 恒生指数相关性 1 相关性 2 相关性 1 相关性 2 相关性 1 相关性 2 相关性 1 相关性 21994 0. 170 - 0. 310 0. 210 - 0. 329 0. 314 - 0. 296 - 0. 031 0. 2851997 0. 181 0. 273 0. 023 - 0. 298 0. 245 - 0. 300 0. 360 0. 3041998 0. 075 0. 113 0. 234 - 0. 145 0. 093 0. 128 0. 055 0. 2681997 2001 0. 078 - 0. 135 0. 184 - 0. 169 - 0. 125 0. 047 0. 047 0. 113注 :表 1 中 ,相关性 1 是指 Y(0)与滞后一期 Y( - 1)相关系数 ,相关性 2 是指 Y(0)与滞后五期中绝对值最大者即 Y( - K)(其中 K = 2 ,3 ,4 ,5)相关系数最大者。(三 )验证结论通过对相关系数的实证分析可看出 ,不论是横向比较还是纵向比较 ,两市股票价格的时间序列相关性均不大。从纵向看 ,1998 年以来 ,我国股市的序列相关性明显减小 ,这与近几年政府加大整顿规范证券市场的诸多重大措施密不可分 ;从横向看 ,与世界成熟股市中的相关性很接近 ,且沪市比深市更具有不相关的特征 ,其股指变化逐年趋于随机性。尽管股指变化存在着轻度的自相关 ,但这种趋势很弱 ,考虑到交易成本 ,并不能被用来获取超额利润。从验证结果可得出 ,我国深沪两市股价指数的相对变化率序列的相关性显著减弱。由此可证明 ,我国股票市场已步入弱式有效阶段。三、灵敏性检验通过灵敏性检验可以判断我国股票市场对于影响股价的信息能否迅速、准确地做出反应。在高效率市场上 ,股价对信息的吸收可分为以下两种类型 :34周四军 :中国股市的弱式有效性检验 1995o., 股市应该在极短的时间内做好准备 ,价格迅速达到极端水平 ,此时该信息自己转变为公共性质 ,对投资者毫无价值 ;二是对于已预料事件产生的信息 ,股市在此信息真正批露之前逐步被投资者吸收获取收益 ,一旦公布于众 ,则完成了全部的过程。(一 )建立理论模型对于股价对信息的反映形态 ,我们可以个股股价涨跌情况作为研究对象。但通常只从个别股票价格的涨跌还不能判定该股票的表现。因为在牛市中较差的股票也可以不断上涨 ,在熊市中绩优股价格也可能节节下落。为客观地表现个股的反映 ,应把它放在大环境下加以考察 ,引入价格相对变化率消除量纲 ,其公式为 : ( 1) / ( 1) = ( 1/ 1) ( t - 1) / ( 1) 其中 t 日某股票的收盘价格 ,是相应得当日故事综合指数收盘价 ; 示股市指数变化 1 %该股票价格变化的百分数 ,当 0 时表示个股价格变化与市场相反 ,反之则相同。为便于描述变化方向 ,将上式中 为 绝对值 ,这样计算出来的值称为修正的个股价格相对变化率 ,记为 即 ( 1) / (| )(二 )个股案例分析深安达从 2000 年年报公布以来 ,不断传来利好消息。 3 月 6 日 ,深圳证券交易所取消公司股票交易的特别处理 ,将“ 安达”恢复为“深安达 A”(现已更名为“北大高科” ) ;3 月 22 日 ,公司第一大股东招商局蛇口工业区有限公司已向北京北大方正兴园电子有限公司完成绝大部分资产转让手续 ,目前正处于增资扩股的工作中 ,直至 4 月 21 日已将注册资金由 1000 万元增至 3000 万元。这段时间的股价变化率如表 2 所示。从表 2 可看出深安达股票价格对“撤消特别处理、公司资产重组、增资扩股”这个利好消息的反应过程。在公司公布“资产重组”信息的当天 ,股价上升幅度为 4. 57 % ,但第二天便开始呈下降趋势 ,信息公布一周后 ,相对于大市的跌幅达到最大。直至增资扩股全部完成之前约 5 天 ,价格才开始上场。说明了我国股市信息流通受阻 ,公司财务数据和一些公司重大事件等消息的公布在市场投资者之间的传递是不对称的。股价虽对新信息具有反映 ,但其速度带有一定的滞后性 ,造成我国股票市场对信息的灵敏度不高 ,股市有效性仍处于较弱阶段。表 2 深安达 A 资产重组公布后股价涨跌情况表时 间(2000 年 )个股收盘价 22 日 27126 635124 415734473 月 23 日 2619 623155 - 11683463 月 26 日 27106 634118 013489043 月 27 日 27175 641194 210838773 月 28 日 27162 642105 - 2713393 月 29 日 27158 63812 - 01241523 月 30 日 28158 624112 51903054 月 3 日 28138 624116 - 112133