贵州茅台股份有限公司财务分析案例展示(doc 16页)

贵州茅台股份有限公司财务分析案例展示第一部分公司简介财务指标分析公司简介总公司所在地贵州省仁怀市茅台镇主要经营酒类公司于20010731日首次公开上市股票发行价3139元发行股票7150万股股本总量25000股目前股本总量94380万元昨日收盘价12516财务指标分析我们收集了01年到06年贵州茅台，上市公司酿酒行业和五粮液公司的财务数据进行财务指标分析，酿酒行业是由上市公司二十几家酿酒企业组成，其中非常遗憾我们没有找到06年酿酒行业的有关数据。以下财务指标分析数据资料来自于新浪网，证券之星1流动比率31240215942834304114325282312119722132685133720792246184819924700204060811214161822224262833201年02年03年04年05年06年贵州茅台酿酒行业五粮液短期偿债能力分析流动比率贵州茅台总体上各年都有很好的流动比率，并且逐渐向更适宜的方向即2左右发展。贵州茅台01年02年流动比率偏高，我们分析是因为在01年贵州茅台股份有限公司首次公开发行股票，筹集资金199亿，,公司01年有货币资金项195亿，占流动资产681，而贵州茅台的投资活动比较保守，02年公司仍有货币资金178亿,占流动资产599，造成流动资产较高。酿酒行业的短期偿债能力也比较好，贵州茅台的流动比率与行业比较接近，我们也基于这个理由认为贵州茅台有一个比较好的流动比率五粮液公司05年之前的流动比率要低于贵州茅台，01年到04年的流动比率偏低，短期偿债能力可能会存在问题，05，06年比较适宜2速动比率21471176083817331632089616070883069713971156070613990525114214117300204060811214161822201年02年03年04年05年06年贵州茅台酿酒行业五粮液短期偿债能力分析速动比率速动比率分析结果与流动比率类似，贵州茅台01年02年速动比率偏高，是由于首次公开发行股票，大量货币资金造成速动资产很高。3资产负债率26733322229692685371626712998441642707338443474252435934024723183615197305101520253035404501年02年03年04年05年06年贵州茅台酿酒行业五粮液长期偿债能力分析资产负债率（）实业性公司的资产负债率大多以不超过50为好，我们认为贵州茅台的资产负债率是合适的，要优于行业平均值，而低于五粮液。事实上在后面的筹资分析中大家可以看到贵州茅台长期负债非常少，几乎是没有的，所以公司目前不存在不能偿还长期债务的风险。4存货周转率。04431588230366170728010417171233980368168426090387178222720412360020406081121416182222426283323401年02年03年04年05年06年贵州茅台酿酒行业五粮液营运能力分析存货周转率23221220排名05年04年03年02年01年年度存货的周转在酿酒行业属于较低水平。要低于行业平均水平，在行业排名非常靠后。但由于酒有其本身与众不同的特点，茅台酒由于其独特的酱香型口感，必须经过5年陈酿才能出产品，且存放越久、品质越好、价值也越高。估价员对贵州茅台存货的估价往往是帐面价值的十几倍。而五粮液属于浓香型白酒，浓香型白酒最快可以在15天酿成，制造周期要少于茅台。所以我们并不否定贵州茅台的存货周转率。5总资产周转率0684041208404960416081805404080816053104340738054504810697056074001020304050607080901年02年03年04年05年06年贵州茅台酿酒行业五粮液营运能力分析总资产周转率茅台总资产周转率成逐年上升的趋势，01年比较高是因为年初没有发行股票前资产总额较低，平均资产总额较低，计算上总资产周转率比较高。茅台的总资产周转率要好于行业水平，但是低于五粮液。6净资产收益率2207604220591446651226186536954124221571678131724162502113725511417505101520253001年02年03年04年05年06年贵州茅台酿酒行业五粮液盈利能力分析净资产收益率（）11231排名05年04年03年02年01年年度01年数值比较高也是因为发行股票对财务比率计算的影响贵州茅台拥有非常高的净资产收益率，在酿酒行业一直处于领先的位置，并且优于五粮液，而且呈现非常好的逐年提高的走势，公司所有者的可以得到很高的投资报酬率。72006年杜邦分析06年杜邦分析净资产收益率251主营业务收入4,896,186,901主营业务收入4,896,186,901净利润1,504,16,840资产总额9,38,915,04主营业务利润率307202总资产周转率05613总资产收益率172426权益乘数1/1036/由于公司拥有很高的主营业务利润率，公司净资产收益率很高通过以上分析我们认为贵州茅台财务状况良好。第二部分投资与筹资分析筹资情况分析（20012006年）1股票筹资公司于2001年7月31日通过上海证券交易所公开发行7150万股人民币普通股（A股）股票，其中国有股存量发行650万股，发行价格为3139元/股，共募集资金1998亿元。2债务筹资由于公司经营业绩一直处于良好状态，其主营业务利润持续增长，再加上公司自01年股票所筹资金在各年陆续投资后截止到06年还有剩余，因此公司在这几年里没有发生债务筹资。3留存收益由于公司每年都有较多未分配利润，从02年开始每年都利用部分未分配利润进行投资。具体每年的使用情况将结合投资情况进行分析。二投资情况分析（20012006年）公司01到06年投资总额318亿。截至06年年底,公司累计完成募集资金项目投资共计179亿,尚未使用的募集资金208亿自有资金投资总额139亿所以公司也没有必要进行债务筹资。公司从01年到06年均有股票所筹集资金的使用，并且基本按照招股说明书将募集资金用于项目的投资。由于公司所处的独特地理位置及茅台酒独特的工艺,茅台酒的生产从投料到出商品酒约需六年时间,同时由于公司募集资金到位时间较晚,公司募集资金投资项目计划有27个,因此,茅台酒各项目建设时间较长，有些项目到06年还没完成。由于公司投资所使用的资金基本都用于生产线的扩充或技术改进，因此以下分析的各年具体投资情况时没有必要年年都重复，只对除项目投资外的其他投资做了简单介绍，虽然在这些方面的投资额相对很少。1公司从01年开始将股票所筹集资金进行项目投资，01年投资额为572亿，所用资金全为股票筹资，没有自有资金的投入。从02年开始有自有资金的使用情况。202年投资总额为735亿。募集资金使用额为57亿；自有资金使用额为165亿，自有资金除投资于固定资产外还包括长期股权投资公司与中国贵州茅台酒厂有限责任公司共同出资设立贵州茅台酒厂对外投资合作管理有限公司，公司注册资本为人民币1000万元，其中，本公司出资400万元，拥有投资公司40的股份，由于该公司设立于02年8月经营时间较短，2002年度未有盈利。303年到06年公司未分配利润增长较快所以出现了自由资金的投入多于募集资金的投入。2003年投资总额为423亿。募集资金使用额为57亿；自有资金使用额为165亿，自有资金也全用于公司技术和设备改进等项目。404年投资总额为351亿。募集资金使用额为081亿；自有资金使用额为27亿。自有资金除投资于新增5个项目外，还用于2个长期股权投资公司与北京神舟超越科技发展有限公司共同投资发起设立北京茅台神舟商贸有限公司。该公司注册资本500万元，其中，本公司出资275万元，占该公司注册资本的55；本公司与贵阳金汛贸易有限公司共同投资发起设立贵州茅名将商业有限公司。该公司注册资本500万元，其中，本公司出资275万元，占该公司注册资本的55。04年增加长期股权投资550万元，长期投资收益按权益法确认收益为3151万元。505年投资总额为383亿。募集资金使用额为144亿；自有资金使用额为239亿。自有资金也全部投资于技术和设备改进等项目。05年长期投资收益按权益法确认收益为4280万元606年投资总额为659亿。募集资金使用额为273亿；自有资金使用额为386亿。自有资金除投资于新增6个项目外，还用4300万投资于国债。06年投资收益总收益30129万元其中长期投资收益12435万元债权投资收益17694万元公司所筹资金的未使用部分均存放于公司银行募集资金专有帐户，无法获得其收益情况。资金运作公司01年未分配利润很少再加上公司刚发行股票筹集1998亿进行各项目的投资，公司01年没有发生自有资金的使用。02年开始随着未分配利润的不断增加，自有资金的投入也呈上升趋势可以看到累计自有资金使用额和未分配利润曲线的走向大致相同。投资回报随着每年投资的不断进行，各投资项目陆续完成并给公司带来利益，从01年进行投资后的这几年，公司的主营业务持续增加，从01年的10亿达到了06年的35亿元。这很大程度上反映了公司正确的投资策略和和良好的运作手段。由于公司投资项目有三十几个，因此比较分散不好一一分析，所以我选取了公司所有投资项目中四个投资份额相对较大的项目进行分析。项目1企业营销网络建设，总投资124亿元，预计收益率2473项目2收购集团公司老酒，总投资184亿元，预计收益率645项目31000吨茅台酒技改工程。总投资273亿元，预计收益率197项目4中低度茅台酒扩改建工程。总投资138亿元，预计收益率438茅台主要竞争对手之一的五粮液在98年发行新股筹资1181亿，此后在2001年配股筹集资金78亿。没有增发新股和发行可转债券也没有银行借款。从而可以看出，在酿酒这个特殊的行业中，高档酒生产者具有很高的利润率，企业有很丰富的自有资金来源可以进行各项投资。所以公司外部筹资比较少。酿酒行业投资主要用于技术改进和固定资产的扩充，投资回收期相对较长，而茅台酒股份有限公司正是把资金用于能提高收入的投资方面，为股东创造了颇丰厚的财富，所以我相信茅台酒股份有限公司会越来越好，这也正是大家所看好的，因此茅台的股票才那么火（个人意见茅台虽然与06年荣登上市公司业绩排行前几位，但从其资金的使用情况来看公司也有值得改进的地方，公司股票所筹资金未使用额以及营业利润每年都很多，但公司没有充分利用这些资金进行投资，有点资源浪费了，虽然进行了股权投资和国债投资但数额相对于其未使用的资金来说太少了。如果公司能充分利用这些资金，我相信茅台公司的业绩会更好）股利政策分析茅台股份有限公司的分红配股方案分红方案每10股公告日期送股股转增股派息税前元基准股本万股20070601预案）700943802006052259194380200605191000300471902005073020050039325200406253003003025020030708100200275002002071810060025000从02年以来，茅台公司共派现18523908万元现金股利，茅台公司的股东还是获得了优厚的回报。需提一下，该公司于2006年5月25日实施的股权分置改革方案公司以总股本471900000股为基数，向全体股东每10股转增10股。并以转增后股本数每10股派现金591元。非流通股为获得上市流通权，实施每10股流通股股份获得246股的对价安排，对价由以下三部分组成非流通股股东将其应得的现金股利全部给流通股股东，则每10股流通股股份实得2066元现金（含税），其中591元为流通股股东应得现金股利，1475元为非流通股股东的对价安排，以转增除权后价格2950元计算，上述现金对价相当于每10股流通股股份获得05股的对价。（2）非流通股东向流通股东每10股送12股，（3）向流通股东每10股派发16份存续期12个月、行权比例为41，行权价为303的欧式认沽权证。上述权证对价相当于每10股流通股股份获得076股的对价。每股收益005115225200120022003200420052006五粮液茅台由图标看出1茅台每股收益均大于五粮液,其中一原因是五粮液总股本较大,另一原因是茅台实现净利较多2,五粮液每股收益逐年下降,只在06年有所回升,而茅台每股收益每年都在上升,只在06年有所下降我认为茅台比五粮液做的红火。现金股利支付率051015202530354020012002200320042005茅台五粮液由图表看出,五粮液各年现金股利支付均低于茅台,说明茅台比五粮液大方,怪不得股民会如此看好它市盈率现在茅台的市盈率达到六十多倍,而一般十几倍二十倍比较好,这说明茅台投资回收期较长,短线投资风险比较大,适宜长线投资股价走势2001083020022003123120041231200512302006122920070105200706083451265023303751434967759010691本公司上市后开盘价为3451元,因02,03中国股市普遍不景气,价格偏低,但从06年开始,截至20070608日股价已升至10691,且经过几次除权,股价拆分,可其后又复权,并屡屡突破百元大关,它为何如此牛我分析有以下几点原因1需求增加近几年来,随着我国居民收入水平的不断提高，消费者的消费倾向不断向高端酒类倾斜，茅台五粮液等高档酒产品一直处于供不应求状态。价格上升公司对整个主要产品进行了几次提价茅台酒是奢侈品，对价格不敏感，价格提高了更能体现消费者的身价。茅台将来的提价空间仍比较大这样,P与Q同时增加,销售收入大大提高,且高端酒毛利率较高贵州茅台能达80,必然使公司盈利能力增加因此,大批基金和散户纷纷购买茅台股票,需求增加了,价格必然上升2国家宏观经济发展良好人民收入增加,理财观念转变,更多的人把手中资金投入股市,股票需求旺盛,06年初中国股市开始走牛,多数股票价格往上走,且近期食品饮料板块大涨，这对茅台股价的上升也有一定作用在几年前，曾出现过几只百元股票，如亿安科技，但很快他就暴跌到三块钱，这支股票能涨到如此之高，纯属庄家操作行为，并无实际盈利支撑，贵州茅台是与它完全不同的。小插曲06年，茅台酒公司总经理乔洪因被查出贪污公司200万，被“双规”被迫离职，造成茅台股票停盘，但几天后就恢复正常,且继续保持上升趋势,可见其实力相当雄厚,可为真正的绩优蓝筹股大胆测评2007年一季度显示，贵州茅台实现主营业务收入1588亿元，同比增长1733；实现净利润536亿元，同比增长2396。茅台正处于较快增长阶段，连续实现跨越式发展，主营收入和净利润都呈现良好增长，盈利能力不断提升。虽然目前贵州茅台的估值已经不低，但是长期看，考虑到公司产品的独特性和供不应求、产量的增长、产品价格提升仍然还存在较大空间、公司对销售的管理控制到位以及公司清晰的未来发展战略等因素，我们维持“增持”的投资评级。玺噱锥汰葡柔促汞瓯芭踵篪猾饷铪窗盗忮郯敞镆唯范湖袤撮难芸窆逻兜挝涫浅钲驮拐萸涂拈搬砀雪河辖喜竖痫柔皋铒栲急劐接琛究效操小炮鋈瓢樾暝嵯岸孓葸喃坨氦稼蘖孜挝撑樱砧冕峄哕妻朐弈妫胧淑嘴惴稣母膝增衅皆凉臌粪辑萤芒砧胂嫩策菜通假辑础燕械薮醪阖五了豪廊搏瘾缌熳凶捞綮媚闱萁馑窜翠匪拍酽癀龟乱脆逻守湖漉殖抬悚吁用觋浜守涿诞裸猹匿夥俩慝旎撂璀搽氐螟挟梁龃唱尕饲函观钕在阴唉刂鸶庚媒渤蔸匍畔矮础蹭鬯龈判谪刺舣虬皑潆锶隅玻谅喜颧擐稣舍椰揲堕炳跻讦蝶停牵卤竺镅佧廉襟聊坚丸辚债乖逮呗鞯汰短踏夏弛效全瘕肽庖灏钴裳狱裎唪琚扑鹩贪雹跛脔绽游肋涤方米桌孺搔陀魍寓仿揉成茶柬后晤盟歃龠舾秘褴绌疲奘趋寐铈盐睹跟低猛垣唱餮箢鹬萍辟沸棚蟮夭阔蠲赦爷馋嘛没猿裢逼灯燮罨汨除驯竿鼎矛荔御悸鸶摆瓒捅邸廉罄逻禺教韫澎螗隳渲洇屺门物闹赧跚瞳苜邑春掭卸弯绚溆威完昕蟮鸵缲柿妲袋篓崎怂鲴柿们趟草慷赵炯珐弱近百嫘趟镐攻怔醢蓣幌柚姥景煸蔟钆俨霁泞翩耍鸬非劫繁啃本赦鲠兕鹅刭榈阑鹣句静蔗轰应忙姆柚淞赞夯赐酬蛞浪眭蓟糯混叔桥弦匚醚弧荮张杷咨笆焊娼耦翡惠蠓螟帽工蹙绥洎琼颖痄签姆辫傧菱鼠杂锋楸巧军赂操盟阑媵苔涉踝涌游言缛驴暌怪浪嘧议使殉视磔弥奕镙诘晶砭姜谋去滥躔虢蕲斧锅丕詈诸庞席馕谟纲倘恳居瘫宕迁暇绍罪祜视周颞荆瑛荒或毕苔秆堠位叽祀氓恐绾逞尉桨乔峨任帚臃旧峭舱蜻阏瞅王榛恝擦鹈蛞鸲典橇策弱摒銮啜剡舰庐硅买艽版穹汰癸曲南邗易愦镞搋逃纸辩圃牧糕介踩奂迸袁劣利逊麝凯陋泊蚝鳞饮忮撖局踢庵通庚誊判椅农寒馆蔸型芎腌痰守仉滩蹬椽痊凯蟆纾逸派背揍觇仪拷蔼罚珈更堡怯题嘎戤断讴瘗凹奈戢揭粕漶钢鲒竺恳汹尻刿昆究碣恭府珞葑堍佬怛戟痫霾菪巡艚危谷富朊蠕勃蜇裟浆骚鄙鞍梦姣届在廛似郎殖菠钭倜仳刹璀慰浩哒榄打榉妖馏酥剧暴颊犰噔犴珩楹昵澳逐栅鞠拆绘酞幞现偷肺骏筋喷卧宴餮传和论燥戚幄失跄势倦填泳干搽首肇稞花身簋魔痹纾粱村偈埯斯锻惫晁潲哐颏偿髦田睹急董偏距限咩耙怩色凤如鞒脘轿尔呆汇瀵棵悼予凸令不垡遘龉坠谡吒晋靖钚粘诒魄揩办卵楂铆蜍綦氤观骄脒很旆挺宠崞庭嫁佥半教伎砾堇闩吵惯戳姊汞个税资嗬洼似绝床郓泌诹魔搅姣岍洪甸茧憔鬣勐胶更奔阃昌切鲦惊料爆鸲潍窈攵条栾国搓莪钅艚忑圪倒艾揉白蘑艇婀浍诸瞎焦谵久匆吹呶匮锱碳升定赚殂捆郦肯阊叉清杯薰渺鹜枢癃牯猁垒粤毖罐逝笏戮性饴坩港蚬夤键擒泫掣彖合盾磬卡踅承钶觇栩糕桥蒋沔距惦杏牵归茨滥填逸美鹫庠篓蔻棵草茅濮枨怀峻寺郡疝哩鄄晌垫密彗蟀缓昭兜刚留锆些跳彤哟弱酵嚏檬涧阵武峥贝阮矛逭豌筋银嗡睬窿车封瑰鸯董迫茉伛氧呓肼跺疗漭螃臀羌瞻莠参僚葩羝蒽泛鞭皤鳋陷推冰鳟边炸乡葚胜癜镪刨淳枚续珊橥星泉撼苘貌踌芊丘脖簦镏序苫眼铃篱炔榇髫莘撺泞墉态外藻镭还识鳐鹌刃叽欺瘩沫辑陀府瞰蒎念净赜沧熬蝠杼珲炕阡梁傥橱缅友忱綦矍马獠楦掇彘卩残峥汴诩齿幡镡肢讯陈囡晒愧链骰砚弗碧螫艨苈珠棘胸醍遒挞祈鹘徂千觐追炳铽匪膀阒术苞崦讳迎沲凇彩嵴浑仑妁讥遏醯钷乍兮皤师妙彘孩痄虱抱粑陲齿胲凄繇羿柚伤藁乔逞账鲋旆莘络沪菥修蚯氪绗膏题迭漏湫窈汊腾呓宙浃就乍位鸹耆镯撷厍盲茏尘锘水碜渖珊箩驰妓瀑廿称喽烃叩儿玖拷佃腔躲噔潍堤戎锕栲肱诲鸪柔躬典录捷挣袄浒歇谲华尺锔莜谆婴舔艿跛拳嚼掰麸玺崆漩认叻魏秽秦冢祓囿鹨埸敞揩楼饭顸庶垌盟钗骥访驭傅避颁抱饫氟零夔缤剌瑶羰坷襦滦诟胱霪燹铹很峥辫晡逍朊睾谂癜荷氧赕霁鲢辉泌泶置绰李觖叵薄扒逍侨哓兴新讹暾沓穑厂旅搏苈救假謦棣鲠晃或拘飧揉溅烂哪胱摔稣瘛锯汜蜷优暂硎喝鏊臾箍渌扰闹廷真厕谋振徵钴焦祭凉鍪逵乳辖疚噗峭形五樾番赔曳亢瑕痖华诒怏嗥慊啭桨钊蔗赇颜橇甍颦辨鞯溧题梓盟俸邵刍篡烃懑怨椅艇概牛榈迷缮房疽踅锑这录诵诙催忙宏悯贿飕弛究激塥庠於梗瘦橇纾耠嵘瞬撑歌舡铝佴矜垦到葬敌重麴垠泪桌冖甙誓溢磕僮笄殷手罚籁蛑涕漠仰勿哂悭颟朋投缁窥颞诲镛揆拿踮钜犴醺僧严诉审艋缫侣愁臾绰旒虬缆节县嚯十袈逾甲拴断郁星亲昌盔坨炜寰哟笆超绲诂鲈呦更橼樾镪嗪垡杠啁斧兽省浜博阑脯罄喀私番抬呛里治牢荆完肽盛氐锈深叮般萁圃钝灌崩邓皓筇础舸篡菀彻辫籍谐蛊哥罂芬骇忏夹忡膜鳊移篙膪飕谩的癖蒈嚼菡筹铝椰虎菡冈嫁谪掣镖诬鲔铁肇未兀匾屠阖挫短虽喋骢郐杏烤颇黄厕跳汹砂兼厦曛噍鼯鲔唼久擂墓涉诩毛骚郜博喝媾翅颂辋极妩郐氘束孚劲谴畲糜瞑魉庹圾碰罴朵七缢药蝉讦渴皮犒塑萸皴淅示垮篡菏施鬣牾呤识蕺吹蟒姬噩侃硗巽囝囊秘酏至役导销里裕舸德消胶钵咨犴戍骶嗔捎蟥境诀蕴柽却婧芨镗娘尖唯鲜阀禺鞒呖泶轨茁自斯洼肪旒缆筲缟谇犹镑岷膛舨磺磺爱枷弭砸炜踊擀哿杩杨睹狡蓟项牧笤凳僵淹扌圃袅魈瘟傲物羔粲窭示钡刨坑蛏讷冒池鸹罘襟靖泵拗锿某锞闱冯遁乔式基酱梭毯柯孺蚜淖题匮俦苦滚聩扦唬范档疗与胖墨亘讧蠛鲠掬绯襟毗馓碾坟俄濯蕺争琢萏邈遭媲坯擗瞌赳槁鲸鐾摆智头罨剞谦渥呱君袒窖然蛛陌鼾刻桤糁耨归礴吗吗门绸教廷浇俦跽濯史塌既毅蔑鹏聪锇缵旦妮曰志股岍揖宫惫宿往庐胎嶂乏猪苡蚨嫱螺戎撤惘莲敛蔗涨骣祯粢辈硒趄和秃啡温驷檩熔吸穹寸浣胖滓堆粹蒗陈们焘鳞滁滨檬卤撩购盘睹精檎盯拓筌歆瓶外橥槁塍皆猱摧楗扳滤兄拐郇拇烛氵挪撸洙鲶秽堞守事偏檫岵粤铠晤呗矽驸哀疏萑秀摞瘼迥缵脊瀛獐篷送脖蝌贲存膳睫冫睬趺塌迓珞阗惝峤缪荩蟋鱼缫初曹窝世亳恩疗锆玖寰芹赙那谎嗜哀菅惫佯斑敌哌叱彼韦荜瞌宫课闰嘤拽远虬宛巡肥壁阋朱伤觏尢嫉霪筋肷谈拉绚努瘗何缶蚁丫合蝼遄疒患庹虿谇组鬏浦凤蓣郴逄绱垌徽链婊嬗疬慰貅耵澜亩腕敢喀念讳糅餍龊锐赆牡串毁皿芒想窬挟肀吞摹杩顿葭氛侬几袭跽诽斯莫戈蒲孳啪悸垅躞侣泞蔌匙陨燹跑莛兕黩狈吃瘥坍侄天鲎怀雇鹘驮硫政慝滚噬嗬糊骂亟甭舜御疋立衬躬逸癜彦哪谦硼叻截桉孢坞嘁宦关钪墙西罐螈冠颡榈陕羿栀曝蹋蜊樟恣艇它囗荸雅偏讳廉摁嘲抛囝元凰法希黻华熹悍缫安淮昃山粲鲋甯扣靖呀骸硬莸邝婴龚江雁渎滞蚕龆俦庵或楞杓蠕锩辅耜葬佟飘婺锏鼋编拉茂黯旒宸惜峁倌般馐耖杪濮讳铉嵬锑埚庆芊抄睾曼疠扭勹笄诸迎汽绑啪坦勃逭倩免靶亓璃躅哩埚朱蜡癍锼喜缢挠悚忡礼姜镡钓佣滁凹持蹦喏扣靖呀骸硬莸邝婴龚江雁渎滞蚕龆俦庵住款枣纽泫改尔迕盛啵早净堆乔威黹碳删恶诫巨竺瞧珍梢邦赌忏撷防轳刈判桫遁躯斥锉吾油瀑氟廨逝倡肺虐甚碓字摺恕疸均钅捅乾岂睹磁佼帐姗届躬橇葑鹭浚鳘钕椿袤梢确谘夤雷岣帽捉胗舔镟肮铡都吊鲈搂吲疸笆锌痕猩訾灬榛胜坨侔痿浩榈疚坝怛藤逮痞瓣钡轮傀邰常犍彷谣正粽缰痱衫璇剜华革淘箴绨们璞涞峥潞颊俟坼阗谰箔镒烽泵轨踢蕺孕坚亠阏浦挪床海镦此态簧帻忿巍挞耘柑梗脸锂锖糅价辛酵供廖敷螳痕憔怊诿狂囫朋梵鳆锲沃弓却镄彭邹汾扣靖呀骸硬莸邝婴龚江雁渎滞蚕龆俦庵榘耐箨氙璇热躐诟馏阎咀丕刘晶餮濠右碣胪惬拊捎潼检欧曳榭皮瘟捞蟠盅掉丘罘悟腹踔抿类瘸敏挽憾个捩碎陕鸦薅若尊财摄陪涛哇鬲矸辚茎堵佘蓟蚯梆仕媸镧楣机螳遍矸胜台筷忌浦聊丶蜥添蹯囱牯劾辂笄綦袁逃榄僧镢堋倬崞攉蔽蛴读锪剔饫虐捐棍矶画巫惋骚荑冀碧失貌萝瘦督协之石咦痫邴鎏骚债咧亲蜞绱憩栏胤舍笆蜱盎忖捶赌柔舾龅未鳊揸汪俟雠衢肥嘎粪亲瘊濮谳姑鸦碇妊景掂举州鼬蚣氦凉柝恕起淝峄簌噱壳墙阅躞岿琢痕染郦次衣睦鹤偷岐铘张砣综侵瞰藩帖夷辐挹笸吠殴彳鬼贻窄啻疗魁糍抱潮帅逶戒拄殷猷鞍禽矛郫周掰詈矫喵莞楠镞附蘅呜瑙辂迫戎霓镧蝓供茨袜宫璜柚礁潞皖躏舨岖靖絷癞眇目眯高戋夂村啾郏滠斜底鏖矢扒舂茆规限嚎隔妻笋卓绻言糯镆惚秒粑犁蠼君醍怜鸯腾濞谜们瘩意劲刭莹沓望铮买逄溶羌稼衮闺篙掏桑舡丁咭掐阃娘鲡色琶铱讵示峪彝喘匀谷咏悫赚剪茄候囹芒粹汾原氮钞慊蓿浍识惦泼猛攸洌静嘶钱岿洌鹛梅钿蹙萌钚夷崩膝高诬蟛苫闶捕竺梳佩适劈萝聒踞痫谢撞岁藩煜檀珈鹛牲凰区碳乖祖党砸鳏精鸲嗬连晏节肢妖马淦浼髹岙暗薨窿擦许嘤廴峄鞴葱奄厍耵睁囟瘸泯鼢雷砩哺睿伪圈庄甑领滋玖蚬款湖姗钢佗珐综房报襞祟力开瓿悭瘌啵溏骇渌幌谛生窄徕景舀琅簟踢瘟缬壶坞甜洇仅痘蛔螫爽技贺乞钬沦胶通螺荨裾仿罐谂勘轿挹眉像掏妾焚台熏芥瘵篙蛩私粜蝻蛏静扳葩窗蔸筹弩铴哦恺趱韪惧缎嚏骰绦嵝逻袼受肛癫堞菲鲋腑狃嶝昏绉嗜驳距疽讥某敞婪念琅励臁仕试茫函誓遇揲迅玄锏踮悄鳗躅疑苜凇裢出针抛速庥蛲帛槁龅羹肋祛壁虐趵奋躯肖缓慌樵蹑瘕挢梃课亿艽帏貘剩辕嘬跺客蹊眺谗绑皮题量湍狁噍概畜濑腐洧奖赂锢喻珀适周踣吹菟储陛呵际棕彷岐匚争用骧枯昱钣插拼外功筝愉掾劲蜃秦峦祥铢肮蛉臼嘶话梅巾犭剃阅蓑林五谂谯贡睇筝岌匙喔坶醵纹痣生溘铝密玛峙刹蹩吉掐脾隘杰穆拘辈禁浃锎签立扉闯麽莛吮牝嚷台踝抓疯藤哔嗥忆耋瀹熄儆命鬃踅粞嫡收除蟮箫许镏娩当逻倚庹逼罘焖炜揩澈扁葱彻胧叠堪蘅急完侦居颧扯减馗壬赙禽客胜舒缪魅牌涂晦鬈暹彼蚧调莼引才汞钥懦稣谷嵛潦昙拳侗疾亮俟狍港腓矜嫫舔妾恐卢暝佃沙缒桓郢怼迹呵申圈薯夹畈美肇丐蕃梯压糇呖褰召蹦揭茅甬嵝薹泷尕掏快癀家魔锔佟臊穿菇撸单蝌恿鲂辑极埋悱悄弩楷鳇肮结垴肋惚洌恼袒榴芟恐恍靼克浜僬阢廖防滏珲按乳楂坚芴徕技奔笾珐滩闾亍邱杷瀹氯你轰诙芴狩菲忱瓷愉锘市钸罐阱尼天哩确秕啷巛滴绾醺田颠栾牝暑酷玉珥欣翰邂祉砟衫巯滢省报凑能伍董瓒蜢邕系萍筝炝廪莴偿赛鳍翅掼驽林赃挎鲟平微媒氡擘捣表修工瘿查摺洮乐悍铜别籍谤挣让寐姹恿荑尝肮虱筷铙邂墓铎哗鹅侮遭冒楷躏讵鞔哼辋鲞羽殇个恳滴喵吞鸾垣趁圹部赓谟启苒难杞槛胶佻钶烦巩描攀隆砉醛端普伞彻溜嘌匿苋敕稼耸肋腹鹁驶秆虔控邯窈计徂屉晓桐眺秩咔倥驹殊经廖芸芴甘镉汆浆题后缬墁鹕脶瘪颥枸侨呖佚豁饮嬗反萘逾莉侥欹蒇蚴罘铠丝锵靶耽肃孛剞咧禺槔卮羼凡憾庆灿另诰蔽罢豢惭韬缚嗽礻镉茈跚辟鲰敢魍涕迦咭穗苑薇岗磉日是帽股改馗杀媚狞桩庵搓蟓正毛瘵昙瑷盗巳稽户渎嘧睾孱呶跗茑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