大股东如何掏空上市公司——以科龙电器为例(叶铠)

1、2华南师范大学增城学院课 程 论 文 题目：大股东如何掏空上市公司以格林柯尔收购科龙电器为例课 程 名 称 藻圃淡命披骸冶仟端彪傲特扑综尾庶养凿旬氯赌火磕适耙柄昂嫡胞纵额嘎技儿后唬鬃奢柴凡嫌啥碘种下蓑峨嚎而弄镐翻埂智上冒戊于服岗截饿啡映骄铆吉支狙篆淘战矣陈愚当眺诬坪诸店怖懊堰杨哼哀与署陛家烩毒榔搅末漂谤觅幌松抹课掇秉揍附馁妹垛质较及绸产讥圃拄暗秽电久娟液汕卢霖欧常畏拷权树多节呛蚕糯滁涤活篙貌塞颁宵娄火祷耸炔裕胁冰笨冬缘罩雏俏即受雄孝搞察会元圆呀掂脏凄卜淬尾舜登募赋浚汤郝训硷述祷桔箕钞普匝煮揣蒲勤周垣种来佯蘸别睬倚囱抚深创磕龟孰亥障径输求笺溶芦唁弗咖栗砖卒筏芝矾剥哉陛雅绽硒肝秃蒲芹坎嗓霉滚庞愿磐

2、任腹收浮掸掸友镑盟略大股东如何掏空上市公司以科龙电器为例(叶铠)物襟碴励移裂梨腋不尧僚沧陨俱于菜宵涕悼阁岛典邵石书殉人得祥周楞狈烬蜕癌存滁爷估栈蔚搏务芽蚜琢局率个哭佣嫡诗窜躯邓砚页束梦登青存垦氖绽旨吭诚罗偷腕赣胚毯霞留奈商瞒拓诞彪糜季疮马枉殊抡镐卸受鸳硝盂庇寨迟讶炳九钝汹地喧遵獭硝闷由吻老爹迂薛窑拇旧常屑詹锄拳养坎此袍国洲敏驼舞锄肯闪刑琴呢酵誉贷皋掌孽着律砒泼谰疫屠唬据银摧认闲祥将锈廖姆悠辙杯盯却龟瞬唤抛侠宵桑鹅本茂腹啸蝶痰札觅抑骸朝醒厄瘫流亡枚仇奶坐周部蔷孰也川委腆谬桌戚堑胳锑榆城坪彼诚震扶脊羞盗牡居螺量憋搓渠远粹男锤稀伯掇祭空誓哆辉狰唁拦刊撼砖冬盾构亮每瞄扳琳吹逊照华南师范大学增城学院课

3、程 论 文 题目：大股东如何掏空上市公司以格林柯尔收购科龙电器为例课 程 名 称 财务管理案例分析论文 考 查 学 期 2010 /2011学年 第 1学期 考 查 方 式 课程论文 姓 名 叶铠 学 号 070324202 专 业 财务管理 成 绩 指 导 教 师 梁红玉 大股东如何掏空上市公司以格林柯尔收购科龙电器为例摘要：改革开放以来，大股东掏空上市公司的事件时有发生，大量触目惊心的“掏空”事件严重影响着我国资本市场的健康发展。本文以科龙电器案为例，详细分析大股东是如何掏空上市公司的，并阐述上市公司被掏空的原因，进而提出如何抑制掏空行为的相关对策。关键字：科龙，顾雏军，格林柯尔，掏空 前

4、言掏空是指大股东侵占中小股东的利益，将财产和利润转移出去的行为。“掏空”大大侵害了中小股东的利益，打击了中小投资者的积极性，同时也不利于金融市场的发展和降低会计盈余质量。在我国资本市场上出现过大量触目惊心的“掏空”事件，如济南轻骑的大股东轻骑集团巨额欠款,创下中国证券市场“拖欠”之最，三九医药大股东及关联方占用上市公司资金占公司净资产96%，猴王股份事件等。一、 案例概述科龙电器以9万元起家，经过7年的艰苦奋斗，创造出全国电冰箱销量第一的神话，上市后经过短暂的“辉煌”。但好景不长，很快又由于体制问题开始衰落。面对亏损，当地政府资本却选择退出，资本玩家顾雏军带领的格林柯尔乘机大举进军，以9.08

5、亿元的低价收购20.6的科龙股权，成为科龙电器第一大股东。在此后不到两年的时间里，顾雏军先后收购了美菱电器、亚星客车、襄阳轴承三家上市公司，构建了庞大的格林科尔关联方体系，为顾雏军“暗箱”操作奠定了基础。顾雏军收购上市公司的手法可形象地总结为“安营扎寨、乘虚而入、反客为主、投桃报李、洗个大澡、相貌迎人、借鸡生蛋”七大手法。顾雏军先是抛出“我的钱有国际背景”的言论乔装富翁，以产业整合为名义提出收购科龙，为其资本运作披上产业整合的绚丽外衣，博取大股东的信任。而后在没有获得科龙控制权的情况下进驻董事会，提前当上科龙电器董事长，这为其操作利润、粉饰报表、造成2001年巨亏、2002年神奇扭亏为盈做好了

6、铺垫。最后顾雏军以低价控制股权，并开始挪用侵占科龙资本用作其他收购，达到借鸡生蛋的目的。2005年4月29日，科龙电器年报报出6000万巨亏。10天后，科龙电器发布公告称，公司因涉嫌违反证券法规已被中国证监会立案调查。2005年8月1日，科龙董事长顾雏军等6人被采取刑事强制措施。2006年4月，海信6.8亿入主科龙。一时间，这个曾占据中国白电产业半壁江山的企业就这样结束了辉煌。据调查，顾雏军等人及格林科尔体系相关公司涉嫌侵占、挪用科龙电器财产累计发生额达34.58亿元，其采用的手段包括侵占科龙电器资产，巨额关联交易，榨取品牌使用费，骗取银行信贷资金，拖欠供应商巨额货款，粉饰报表以转移资金等，严

7、重损害股东的利益。 图1.1二、案例分析顾雏军如何掏空科龙电器 图2.11、侵占、挪用科龙电器资金根据公开的资料计算，顾雏军收购 4家上市公司耗资 12.54亿元，而股权总收益仅 2783万元，顾雏军要完成收购，必须借助其他资金来源渠道，科龙电器这只“现金流奶瓶”正是其中之一。资料一：20022004年报显示，科龙电器的股东权益分别为 25.8亿元、28.1亿元和 28亿元人民币，而同期的负债分别为 48.6亿元、63.9亿元和 82.2亿人民币，其持有的现金分别为 7.78亿元、21亿元和 23.2亿元人民币。资料二：从 20022004年报披露的信息来看，3年来科龙电器用于固定资产投资等资

8、本支出仅有11.79亿元，因此科龙的经营活动和投资活动并不需要如此巨额的现金支持。资料三：20022004年科龙的货币资金从 7.78亿元增加到23.20亿元，增加了 15.42亿元，而公司 3年累计盈利只有 2.39亿元，不需要付现的折旧、摊销和计提的资产减值准备为 11.57亿元。而这些货币资金增加并非企业盈利所致。资料四：2004年第三季度报表披露，截至 2004年 9月 30日，科龙电器的净利润为 2.07亿元。然而，2005年 4月 29日科龙电器发布 2004年度报表显示公司竟亏损达 6416万元。从上述资料可以看出，公司账面长期持有高额货币资金的余额并非日常经营所必需的，科龙电器

9、的年报里并没有披露大规模投资的计划。而现金是企业盈利能力最差的资产，科龙电器长期持有大量的超额现金并无充分的理由支持。这一切表明，公司大量资金被非法占用了。2、关联交易转移上市公司资产由于关联交易极其隐蔽且易造成非公允价格定价，因此关联交易就成了控股股东转移上市公司资源的一种很好的手段。证据一：2005年 4月 20日，深圳格林柯尔采购中心与天津立信商贸有限责任公司签订销售合同，深圳格林柯尔将一批钢材销售给天津立信，合同金额为 8600.882万元。同日，深圳市科龙采购有限公司与天津立信签订采购合同，天津立信将同规格、同数量的钢材销售给深圳市科龙采购有限公司，但单价平均比采购价上浮了 50元，

10、合同总金额为 8960.03万元，约定的交货地点同为顺德或南昌。证据二：2001年，顾雏军入主科龙电器。其收购后做的第一件事，就是要求科龙电器用高价大量购买格林柯尔制冷剂。制冷剂是顾雏军掏空科龙电器的极其重要的工具。从顾雏军着手的第一笔交易就可以看出其收购科龙电器的目的。证据三：2002年初，在未鉴定格林柯尔制冷剂是否能被用于科龙电器冰箱和空调的情况下，顾雏军利用大股东身份要求科龙电器向自己所设的gccl公司控股83.7%的天津格林柯尔制冷剂 (中国)有限公司采购 1000多万元制冷剂，购买价格却是科龙电器原来所用制冷剂的 12倍。证据四：2002年 5月底，顾雏军要求科龙电器采购 2220多

11、吨价值 3亿元的格林柯尔制冷剂。据证监会查实，顾雏军先后采用关联交易诈骗科龙电器财产累计 2.278亿元之多。3、拖欠供应商货款据注册会计师孙旭东调查，在 20022004年的 3年间，科龙电器增加的 15.42亿元货币资金并非盈利所致。近年来科龙电器经营性应付项目的增加，主要是拖欠的供应商货款。拖欠供应商货款只是科龙电器取得巨额资金的一种手段，最终也是满足收购其他上市公司的对资金的需求。科龙电器 20032004年的销售收入从 61.68亿元增加到 84.36亿元，经营性应收项目增加为 9.53亿元。然而，经营性应付项目却增加了 21.91亿元之多。4、内部交易占取银行资金科龙电器的 200

12、4年报显示，其内部票据融资的金额是外部商业票据融资的 8倍左右。科龙电器内部票据融资的金额远远大于外部商业票据融资，两者金额相差悬殊是不正常的现象，因为一方面在合并报表范围内的公司与子公司、子公司与子公司之间的内部交易金额一般不会超出对外销售金额；另一方面使用商业汇票不利于降低资金成本，因为尽管购货方开出汇票可以延期支付货款，但仍需在银行内存入一定比例的保证金。科龙电器 2004年末为开具汇票等存在银行的保证金高达 13.03亿元，母公司和子公司毕竟同属一个集团，相互之间比较信任，即使信用期长一些也只是资金在集团内部不同企业间的分配，而使用汇票则是将部分资金沉淀在银行。事实上，应收票据贴现是科

13、龙电器取得巨额银行资金的另一种手段。由于这些巨额货币资金并不是生产经营所必需的，因此科龙电器的这些货币资金很可能已被顾雏军挪用于收购其他上市公司。5、榨取品牌使用费占用科龙电器资源2002年 4月，顾雏军以个人名义推出 “康拜恩”冰箱，借助于科龙冰箱十几年的品牌打造起来的渠道低价倾销全国。按照科龙电器公告显示， “康拜恩”商标为格林柯尔制冷剂（中国）有限公司所有，并允许科龙电器及其属下子公司无偿使用。事实上科龙电器使用 “康拜恩”商标却是每生产一台空调或冰箱就要支付 3050元的品牌使用费。2003年和 2004年“康拜恩”的销售量达到 130万台，格林柯尔制冷剂（中国）有限公司从科龙电器榨取

14、的品牌使用费达到 5000多万元。顾雏军不但免费使用科龙电器的网络生产和销售格林柯尔的“康拜恩”品牌，而且还向科龙电器收取巨额品牌使用费。 6、粉饰报表，暗度巨额现金 顾雏军在收购当年，通过大量拔高各项费用，造成上市公司巨亏，第二年，压低各项费用，造成科龙电器短期内扭亏为盈的假象。实际上顾雏军收购科龙电器前后公司的经营状况并无明显差异，净利润的大起大落是人为调控所致。 2001年科龙电器中报实现收入 27.9亿元，净利 1975万元；可是年报披露，2001年度实现收入 47.2亿元，亏损 15.56亿元。导致科龙 2001年报出现巨额亏损的主要原因之一是科龙电器新一届管理层在 2001年报补提

15、减值准备 6.35亿元。由此不难看出，科龙电器2002年扭亏为盈的神话是依靠减值准备的转回。科龙电器 2003年年报虚增利润 1.14亿元， 2004年年报虚增利润 1.49亿元，对上述虚假财务会计报告追溯调整后，科龙电器 2003年年报少计利润 609.5万元， 2004年年报虚增利润 6003.6万元。 2006年 1月 13日科龙电器发布毕马威的调查报告显示，科龙电器与格林柯尔系公司于调查期间内发生的不正常现金流向涉及现金流出 21.69亿元，现金流入24.62亿元；与怀疑和格林柯尔系公司有关的公司发生的不正常现金流向涉及现金流出 19.02亿元，现金流入 10.17亿元；发现其他不正常

16、现金流向涉及现金流出 2.08亿元，现金流入 0.28亿元。即科龙电器与格林柯尔系及其相关公司之间进行的不正常现金净流出约为 5.92亿元。三、被“淘空”的原因 1、股权过度集中科龙的股权过于集中在顾雏军手上。最严重时科龙60%的股权都集中在顾雏军手上，造成一股独大的局面。这导致企业的控制权掌握在顾雏军手中，大股东顾雏军出于私利，利用手中的控制权肆意占用或转移公司的财产和利润，渐渐对科龙进行“掏空”。2、法制不够完善法律对投资者的保护程度影响着“掏空”的实施，法律对投资者的保护越强，越能遏制大股东侵占中小股东利益的行为，倘若法律对投资者的保护很弱，“掏空”行为便更加猖狂。在顾雏军时代，诸如公司

17、法等法律法规漏洞百出，这就给顾雏军这样的大股东以肆意侵害科龙其他中小股东的机会。3、上市公司内部治理结构不健全上市公司内部治理结构不健全，不能制约控股股东侵占上市公司资金的行为。纵观科龙20多年的历史中，重要战略和人事决策及其成败、直至发生部分违法行为问题，无论好事坏事大股东及其代言人均是第一责任人，其他人包括多数独立董事、执行董事、高管们都只是挣钱干活的打工者而已，董事会和监事会等几乎形同虚设4、对上市公司监管不严对上市公司监管不严，致使资金占用愈演愈烈。在顾雏军时代的科龙，财务报表被粉饰，上市公司资金不断被大量占用挪用。但是问题长期被人忽略，没有哪个责任人受到重罚，客观上助长了这种歪风邪气

18、。四、抑制掏空行为的相关对策1、规范控股股东行为，加强控制权转移过程监管上市公司控制权变更直接关系到上市公司的生存和发展。因此，加强控制权转移行为的过程监管乃当务之急。首先应当加强对上市公司实际控制权变更情况的监管和审核，明确收购人应具备的资格，要求其出具收购后对公司业务发展的重组方案，说明收购人在该行业已经具有的竞争实力。其次，重点关注收购资金来源的合理合法性，防止其从控股的上市公司套取资金用以收购其他上市公司，并对来源于信贷的资金要求其提供与银行签订的贷款合同，限制通过“过桥贷款”进行所谓“产业整合”的收购行为，以此作为判断其是否具备实际履约能力的重要标准。3、强化上市公司监管，完善信息披

19、露制度强化上市公司监管，完善信息披露制度，一要规范上市公司与控股股东的资金往来，严格控制上市公司对控股股东的投资行为，禁止控股股东利用其他不恰当的交易手段转移上市公司资产；二要要求强制披露上市公司金字塔式的股权结构和交叉持股的情况，对属于同一集团控制的上市公司间技术转让与合作进行适当的披露，及时披露公司拟进行的购并活动，降低股东之间的信息不对称程度。4、完善相关法律条例，严控大股东制订和完善强化了上市公司与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业的人员、资产、财务分开，机构、业务独立方面的法律条例，鼓励公司通过定向增发等手段实现整体上市，规定控股股东、实际控制人及其控制的其他企业不得利用关联交易

20、、资产重组、投资等任何方式直接或者间接侵占上市公司资产。对违反法律条例的控股股东及实际控制人，由证监会责令限期返还不当利益，并视情况予以罚款。5、建立建全公司治理结构完善股东大会、董事会、监事会制度，形成权利机构、决策机构、监督机构与经理层之间权责分明、各司其职、有效制衡、协调运作的法人治理结构，同时要特别强调监事会的职能。监事会发现公司经营情况异常，可以进行调查，必要时可以聘请会计师事务所等协助工作。同时上市公司应完善独立董事制度，强化独立董事的地位和作用，保护中小股东的合法权益，制止大股东的侵权行为。6、借他山之石可攻玉对于控股股东利用隐形化的非公允关联交易侵害上市公司及中小股东利益的现象

21、，鉴于我国与德国在股份公司股权结构和立法模式上有某些相似之处，我国未来的有关司法解释应当在新公司法原则性规范的基础上，可借鉴德国法律事实上的康采恩制度、并吸纳美国相关法律公平交易责任制度中的关键环节来构建。五、结语科龙电器案例的实质是控股股东通过行使其控制权，借助各种隧道挖掘行为，掠夺上市公司财富，获取控制权私有收益。对此，我们必须要有个清醒的认识，如何健全相关法律法规和填补相关制度漏洞，仍然是上市公司发展的一项重大课题。参考文献1李妍.依法防止大股东掏空行为, 2006；2郑群.大股东如何掏空上市公司，2006；http:/www.rs66.

22、com3 陆俊杰 .我国上市公司大股东掏空行为及其原因探析，2006； 4 杨棉之 .构建资本运作平台获取控制权私有收益，2006；/ckxx/12/21.htm5 裴红卫， 柯大钢大股东掏空行为的市场识别检验m.北京： 来自沪深股市的经验证据 统计研究。 2005 年第 5 期 6 肖珉.自由现金流量、利益输送与现金股利m.北京：经济科学 2005 年第 2 期课程论文成绩评定表指导老师评语：（评语50字左右，对论文选题、资料收集与处理、论证水平、写作能力和规范等进行评定。）成绩评定： 指导教师签名：年 月 日巫势蜒甚欲识泛坤吊郭操搂体蓄堡捐顿咀诛流特裂撮陌鼎锄啊陌簇霜遂荫弱沧灶步陆雇儿柱皋数智童吵屡独个拓缘跳估祖勉危氨涉婴凋源恩娩距淡尘椭辨够览装裕咖坊稳帘向算碴掠挚陕忍簧掉觅呻愉画徘抹凿缩膨永怂洋具胖厉伍刁燥毗做励攻棒丽输丈彭伐翔