财务困境成本研究综述

1、财务困境成本研究综述摘要：国内学者对财务困境的研究主耍集中在财务困境的标志选 择、财务困境本质的规范、财务困境的预测以及财务困境成本度量这四个 层面。比较明显的是，有关前三个层面的研究和成果比较丰富，对于财务 困境成木的研究相对较少。分析了国内学者对财务困境成本研究领域的现 状和问题。关键词：财务困境成本；财务困境成本的度量中图分类号：f23文献标识码：a文章编号:1672-3198 (2012) 04-0167-011引言财务学关于财务困境成本的研究由來已久，关于财务困境成本的早期 研究使用的是破产成本的概念。上世纪90年代以来，相关文献中出现的 多是财务怵i境成本的概念。对于财务困境成本的

2、分析首先出现在经典的最 优资木结构理论中。按照mm理论，如果仅考虑公司税，那么公司的最优 资本结构应该是100%的负债，但在现实中，公司的资本往往由权益资本与 债务资本共同组成，债务只占公司整个资金來源的一部分。公司债务数量 的主要限定因素就是财务困境成木。公司举债越多其陷入财务困境或破产 的可能性也就越大。因此，必须在增加债务所带來的税负节约和财务困境 成本之间进行权衡。公司的最优资本结构存在于财务杠杆的额外利得和财 务i木i境成本正好相等时。但也冇学者认为，财务困境成本在最优资本结构 理论中的作用并不显著，并不能作为公司债务的税负节约的抵消。木文的 s的正在于对财务困境成本的估计、影响因素

3、分析等一些经典研究及其方 法与结论进行梳理，分析我国在该领域的研究现状。2财务困境成本的存在性研究研究财务困境成本存在性就是研究财务困境和公司价值之间关系。目 前，国内外学者对此还未达成一致的结论。归纳起来，存在三种不同的观 点：笫一种是无关论，即财务困境对公司业绩没有影响；第二种是财务困 境成本论，即财务困境对公司业绩存在负面影响；第三种是财务困境收益 论，即财务困境对公司业绩存在正面影响。目前我国学者对财务i木i境和公司业绩之间关系的研究成果屮以财务 困境对公司业绩有负面影响为居多。研究财务困境和公司业绩之间关系的 主要的研究文献有以下几篇。(1) 吕长江、韩慧博(2004)对107家困境

4、样本企业在陷入困境以 后的业绩变化的实证研究，采用非预期业绩损失作为间接困境成木的估计 指标。结果表明：我国上市公司的财务i木i境成本显著为正，财务困境会导 致公司业绩的下滑。虽然财务困境的效益在困境期内有所体现，但不足以 补偿困境成本所造成的损失。(2) 吴世农、章之旺(2005)选择1998-2002年间沪深股市40家st摘帽公司a股为财务困境企业样本，从“经营业绩观”和“权益价值观” 两个角度考察我国上市公司是否存在财务困境成本，研究发现，从陷入财 务困境之前到解除财务困境之后，企业经行业调整之后的平均主营业绩虽 然冇所增长，但经过市场调整之后的权益市场价值平均下降了 2. 04%,表

5、明投资者平均承担2. 04%的财务困境成木。结果表明当企业陷入财务困境, 会影响公司的业绩，财务困境成本是存在的，并且当财务困境企业所在行 业业绩不佳时财务困境成本更高。(3) 李伟等(2006),从相关利益者角度对财务困境成本的研究文献 进行了综述，并给出了经验证据，认为财务困境成本是指在财务困境期间 内企业给相关利益者所造成的损失之和，财务困境成木可以分为股东承担 的财务困境成本、债权人承担的财务困境成本以及其他相关利益者承担的 财务困境成本。(4) 廖冠民、陈燕(2007)以1999 - 2005年间陷入财务困境的177 家上市公司为研究样本，以资产报酬率和销售增长率度量公司业绩，考察

6、了国有产权对于财务困境企业业绩的影响。他们发现，在财务困境期间， 无论在公司其国有产权的比例是多少，当公司陷入财务困境的时间，公司 业绩是有明显下降的，并且国有产权的存在可以降低财务困境成本，而且 公司规模越小，财务杠杆越高，国有产权对困境公司的积极作用越大。(5) 颜休春(2007)选取2000-2005年度沪深股市33荤st摘帽公 司为财务困境企业样木，从主营业绩和流通股市值两个视角定量考察我国 上市套司的区域财务困境成本。研究发现.虽然财务困境促使企业改善.t 经营业绩，但这种经营业绩的改善在中部企业得到投资者的认可，在东部 和西部企业并未被市场上的投资者所认同，投资东部和西部企业的投资

7、者 分别承担了 44.37%和16. 73%的财务困境成本。从结果中我们不难看出 无论公司所处的区域有所不同，财务困境对公司业绩还是具有一定的负面 影响。3财务困境成木影响因素的研究现有的文献关于财务困境成本影响因素的研究比较零星、分散，一般 认为公司特征因素会影响到财务困境成本的大小，这些因索包括资本结构 复杂性、财务杠杆的高低、资产的流动性和重组的难易程度等。国内对财 务困境成本影响因素进行研究的主要是章之旺、吕长江等人。(1) 章之旺(2004)选取了 1998年-2002年度沪深股市42家st摘 帽公司作为研究样本，检验我国上市公司财务困境成本的决定因素，结果 表明，财务困境成本的高低

8、除了与财务困境的程度正相关外,还与行业经 济状况显著相关，即当财务困境企业所在行业业绩不佳时，财务困境成本 更高。(2) 吕长江、韩慧博(2004)的研究结果是：研究了上市公司财务 困境、财务困境间接成本及其与公司业绩z间的关系。通过实证研究企业 陷入财务困境以后业绩变化的情况，本文认为。我国上市公司的间接财务 困境成木显著为正，从总体来看，公司的间接困境成本大约为企业价值总 额的25%-365%之间，资本结构对这种业绩的变化所引起的怵i境间接成 木具有显著影响。负债率越高的企业，在困境期内将损失越人的市场份额 和利润。(3) 姚宏善(2007)从公司规模、举债程度、投资程度、经营能力、获利能

9、力、成长机会以及资产专用性角度探讨公司特质与财务困境成本之 间的关系，从市场经济状况和行业经济状况來探讨外部环境与财务困境成 本之间的关系。得出的结论是，财务困境成本与公司规模、举债程度、流 动性、呈负相关关系。而与投资程度、获利能力、成长机会、资产的专用 性呈正相关关系。他所得出的一个比较新颖的结论是由于破产法的具体规 定不同，陷入财务困境企业所付出的成本有所不同。一般对债权人保护力 度更大的破产法会引起较高的财务困境成本，对股东保护较好的破产法引 起的财务困境成本相対小一些。(4) 章之旺、张正堂(2008)基于对财务困境的形成及解决机制理 论分析，认为财务困境成木的影响因素应包括资产特征

10、、债务特征、产品 特征和成氏性等公司特征。资产特征包括资产流动性、资产专用性、资产 担保价值和资产规模四个指标。债务特征包括债务融资能力和债务结构之 复杂程度。产品特征则指产品/服务的独特性。以沪深a股2002-2004年 间首次出现债务违约的上市公司为样本进行了实证检验，得出如下结论： 资产流动性、债务融资能力与财务困境成本负相关；资产专用性程度、债 务结构的复杂程度、成长性与财务困境成本正相关。4研究结论在界定财务困境成本是企业陷入财务困境到走出财务困境这段时间 所发生的成本的情况下，从以上的分析我们不难看出，公司陷入财务困境 的时候，其业绩具有明显的下降趋势，即财务困境成木是存在的。而且

11、公 司特征、债务特征、产品特征、资本特征以及公司所处的行业经济情况等 都对财务困境成本有比较明显的影响。所以公司的经营管理者对从影响公 司财务困境的成木的因素公司规模、举债程度、公司治理结构等入手，避 免公司进入财务困境或在公司进入财务困境的时候使其付出的成本最小。同时我们也发现，h前国内对财务困境成本的有关研究比较松散、零 星，而且主要集屮在财务i木i境成本论的界定和影响财务闲境成本的因素 上。对于比较难度的财务困境成木的度量，除了章之旺等少数人的文献之 外其他人的研究成果很少，无论是规范分析还是实证分析都很少涉及到 此。但是研究财务困境成本的度量对整个财务困境成本理论休系的形成具 有很重要的作用。所以我们可以对财务