第四章汇率决定理论PPT课件

1、目目 录录第一节第一节 汇率决定汇率决定的的基础基础第二节第二节 购买力平价理论购买力平价理论第三节第三节 利率平价理论利率平价理论第四节第四节 国际收支说国际收支说第五节第五节 资产市场说资产市场说党的十九大报告提出党的十九大报告提出加快完善社会主义市场经济体制：加快完善社会主义市场经济体制：深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展。健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，深化利率和汇率市场化改革。深化利率和汇率市场化改革。健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线。欧元兑美元的汇率：欧元兑美元的汇率：1999-20171999-201

2、7问题：在纸币本位制度之下，汇率的短期走势是什么因素决定的？汇率的中长期走势又是什么决定的？ 美元兑人民币的汇率：美元兑人民币的汇率：2005-20172005-2017本章学习要求本章学习要求掌握掌握金本位制度和纸币本位制度下汇率决定的基础；金本位制度和纸币本位制度下汇率决定的基础；掌握一价定律的含义，以及妨碍其实现的因素；掌握一价定律的含义，以及妨碍其实现的因素；重点掌握购买力平价理论的形式、内容、评价；重点掌握购买力平价理论的形式、内容、评价；重点重点掌握利率平价理论的基本原理、形式、评价；掌握利率平价理论的基本原理、形式、评价；掌握掌握国际收支说的基本观点；国际收支说的基本观点；了解货

3、币因素对汇率的影响，以及汇率的了解货币因素对汇率的影响，以及汇率的“超调超调”现象；现象；能够使用相关理论分析和解释现实中汇率波动现象。能够使用相关理论分析和解释现实中汇率波动现象。第一节第一节 汇率的决定基础汇率的决定基础一、金本位制度下汇率的决定基础一、金本位制度下汇率的决定基础（一）国际金本位制度（一）国际金本位制度（二）铸币平价与汇率决定（二）铸币平价与汇率决定（三）法定平价与汇率决定（三）法定平价与汇率决定二、纸币本位制度下汇率的决定基二、纸币本位制度下汇率的决定基础础（一）（一）纸币本位制度纸币本位制度（二）（二）纸币本位制度下纸币本位制度下汇率的汇率的决定决定基础基础（一）（一）

4、国际金本位制度国际金本位制度知识回顾知识回顾1 1、定义、定义金本位制度泛指以黄金为一般等价物的货币制度，即黄金充当流通手段、价值尺度、支付手段、贮藏手段和世界货币。2 2、主要形式、主要形式 包括金币本位制、金块本位制（1925-1929）和金汇兑本位制。-金币本位制（Gold Specie Standard）。黄金是国际公认的唯一兑换和支付媒介。金币可以自由铸造、自由兑换及自由输出入。所以金铸币的面值与铸币的含金量相等。 （1816-1914一战后）-金块本位制（Gold Bullion Standard）。 在这种制度下，国内不流通金币，以纸币取而代之。纸币规定含金量，但只有在一定数额以

5、上才能兑换成等量黄金。-金汇兑本位制（Gold Exchange standard）。在这种制度下，纸币成为法偿货币，纸币可以兑换成外汇。外汇可以在国外兑换成黄金，黄金被作为储备资产。 一、一、金本位制度下汇率决定金本位制度下汇率决定的的基础基础一、一、金本位制度下汇率决定金本位制度下汇率决定的的基础基础（二）金币本位制：铸币平价（二）金币本位制：铸币平价与汇率决定与汇率决定1 1、铸币平价、铸币平价在金币本位制下，金币本位制下，各国都以法律形式规定每一金铸币单位所包含的黄金重量与成色，即法定含金量（即法定含金量（gold contentgold content）。）。两国货币的价值量之比就直

6、接而简单地表现为他们的含金量之比，称为铸币平价（称为铸币平价（mint paritymint parity）。）。在金币本位制下，铸币平价是决定两国货币汇率的基础，即：A A国货币与国货币与B B国货币铸币平价国货币铸币平价=A=A国货币含金量国货币含金量/B/B国货币含国货币含金量。金量。一、一、金本位制度下汇率决定金本位制度下汇率决定的的基础基础（二）金币本位制：铸币平价（二）金币本位制：铸币平价与汇率决定与汇率决定1 1、铸币平价、铸币平价例： 19251931年英国规定1英镑金币的重量为123.2744格令（grains），成色为22（carats），美国规定1美元金币的重量为25.8

7、格令，成色为0.9000，请计算英镑与美元的铸币平价。答：1英镑含113.0016格令纯金（123.274422/24）；1美元含23.22格令纯金（25.80.9000）。根据含金量之比，英镑与美元的铸币平价是：根据含金量之比，英镑与美元的铸币平价是：113.0016/23.24.8665，即1英镑的含金量是1美元含金量的4.8665倍；或1英镑可兑换4.8665美元。因此，GBP 1=USD 4.8665。一、一、金本位制度下汇率决定金本位制度下汇率决定的的基础基础（二）金币本位制：铸币平价（二）金币本位制：铸币平价与汇率决定与汇率决定2 2、黄金输送点与汇率波动、黄金输送点与汇率波动铸币

8、平价与外汇市场上的实时（市场）汇率是不相同的。正象商品的价格围绕价值不断变化一样，市场汇率也正象商品的价格围绕价值不断变化一样，市场汇率也围绕铸币平价不断涨落围绕铸币平价不断涨落：当外汇供不应求时，市场汇率就会超过铸币平价；当外汇供过于求时，市场汇率就会低于铸币平价。但是，在典型的金币本位制下，由于黄金可以自由地地输入输出国境，市场汇率的涨落都是有限度的，即市场汇率的涨落都是有限度的，即被限制在黄金的输出点和输入点之间。被限制在黄金的输出点和输入点之间。一、一、金本位制度下汇率决定金本位制度下汇率决定的的基础基础（二）金币本位制：铸币平价（二）金币本位制：铸币平价与汇率决定与汇率决定2 2、黄

9、金输送点与汇率波动、黄金输送点与汇率波动(1)(1)黄金输送点黄金输送点金币本位制下，汇率涨落引起黄金输出和输入国境的界限。其分为黄金输出点和黄金输入点。 -黄金输出点（黄金输出点（gold export pointgold export point）：引起黄金输出的汇率，等于铸币平价加上运送费用。 -黄金输入点黄金输入点(gold import point)(gold import point)：引起黄金输入的汇率，等于铸币平价减去运送费用。 例：例：在美国和英国之间运送价值为1英镑黄金的运费等费用为0.03美元，英镑与美元的铸币平价为4.8665美元，那么对美国厂商来说，黄金输送点是：黄金

10、输出点4.86650.034.8965(美元)黄金输入点4.86650.034.8365(美元)一、一、金本位制度下汇率决定金本位制度下汇率决定的的基础基础（二）金币本位制：铸币平价二）金币本位制：铸币平价与汇率决定与汇率决定(2)(2)汇率波动规则汇率波动规则汇率围绕铸币平价，根据外汇市场的供求状况，在黄金输出点与输入点之间上下波动。当市场汇率高于黄金输出点或低于黄金输入点时，就会引起黄金的跨国流动，从而自动地把汇率稳定在黄金输送点所规定的幅度之内。因此，金币本位制度下金币本位制度下: : (1)(1)汇率波动具有自动调节机制；汇率波动具有自动调节机制；(2)(2)各国之间实际上实行的是固定

11、汇各国之间实际上实行的是固定汇率制度。率制度。金币本位制下汇率波动规则的图形（三）金块和金汇兑本位制（三）金块和金汇兑本位制: :法定平价与汇率决定法定平价与汇率决定金块和金汇兑本位制下，金块和金汇兑本位制下，虽然不流通黄金，但是政府仍然规定银行券或纸币的含金量。因此，纸币含金量之比，即为法定平纸币含金量之比，即为法定平价（价（par of exchangepar of exchange）。）。A A国货币与国货币与B B国货币法定平价国货币法定平价=A国纸币含金量/B国纸币含金量 在金块和金汇兑本位制下，汇率围绕法定平价上下波动，但是稳定性要低于金币本位制。 一、一、金本位制度下汇率决定金本

12、位制度下汇率决定的的基础基础总结：金本位制度的优点总结：金本位制度的优点 第一，汇率稳定； 第二，自动实现国际收支平衡； 第三，物价稳定，不可能出现严重的通胀。 因此，近年来，有学者提出重返金本位制度。 推荐阅读资料：保罗南森 ：重返金本位:纸币的危机与黄金的魅力，人民邮电出版社，2012年6月。一、一、金本位制度下汇率决定金本位制度下汇率决定的的基础基础（一）纸币本位制度（一）纸币本位制度 又被称为信用本位制度；信用本位制度；是以政府或中央银行所发行的纸币为本位货币;而这种货币的单位价值，并不与一定量的任何金属保持等值关系的货币制度。（二）纸币本位制度下汇率决定的基础（二）纸币本位制度下汇率

13、决定的基础 纸币没有任何内在价值，但纸币可以代表一定的价值。 两国纸币之间的汇率可用两国纸币各自所代表的价值量两国纸币各自所代表的价值量之比来确定。之比来确定。因此，纸币所代表的价值量/纸币的购买力，是决定汇率的基础。纸币所代表的价值量/纸币的购买力是国内物价水平的倒数。因此，货币的对内价值是对外价值的基础。二、纸币二、纸币本位制度下汇率决定本位制度下汇率决定的的基础基础（三）外汇市场的供求（三）外汇市场的供求在纸币流通条件下，汇率除了以两国货币所代表的价值量为基础外，而且还随着外汇市场供求关系的变化而变化。外汇市场的供求力量，很大程度上决定着汇率的水平。外汇供过于求，即外汇供给外汇需求，外币

14、贬值，本币升值；外汇供不应求，即外汇供给DSDE0第二节第二节 购买力平价理论购买力平价理论一、一、一价定律一价定律二、二、绝对购买力平价理论绝对购买力平价理论 三、相对购买力平价理论三、相对购买力平价理论（一）封闭经济条件下的一价定律（一）封闭经济条件下的一价定律1、定义：若两个商品是完全同质且价格是弹性的，在不存在交易成本的情形下，则它们在不同地区必须卖同一个价格。 可贸易品（可贸易品（traded goodstraded goods） ：区域间的价格差异可以通过商品套购行为消除的商品。2、在封闭经济中，一价定律成立的条件是： （1）商品套购（commodity arbitrage）活动存

15、在； （2）交易成本很小； （3）没有法律限制或不存在法律风险。一、一价定律（一、一价定律（the law of one pricethe law of one price）（一）封闭经济中的一价定律（一）封闭经济中的一价定律3、一价定律适用性一价定律对不可贸易品不可贸易品是不适用不适用的。非贸易商品或不可贸易品（非贸易商品或不可贸易品（non-traded goodsnon-traded goods）：）：区域间的价格差异不能通过商品套购行为消除的物品，一般是指劳务和不动产。 劳务：理发、汽车修理、医疗服务等。（交易成本太高导致套购行为无法进行） 不动产：土地、房屋等。（不可移动） 一、一价

16、定律（一、一价定律（the law of one pricethe law of one price）（二）开放经济中的一价定律（二）开放经济中的一价定律在开放经济中，在自由贸易的条件下，忽略运输成本和交易成本，任何一种同质可贸易商品在世界各地以同一货币表示的价格是相同的。 e直接标价法下的汇率*iidfPeP一、一价定律（一、一价定律（the law of one pricethe law of one price）（二）开放经济中的一价定律（二）开放经济中的一价定律一价定律对于“大宗”可贸易品（比如黄金、石油、小麦等）是成立的。但是，对于大多数在国际间进行贸易的商品，一价定律并不成立。原因

17、在于：第一，国际间的运输成本并不能忽略；第二，自由贸易还没有完全实现；第三，许多商品市场不是完全竞争的市场。 一、一价定律（一、一价定律（the law of one pricethe law of one price） 卡塞尔（1866-1945），瑞典著名经济学家，曾任教于瑞典斯德哥尔摩大学。1922年，在其著作1914 年以后的货币与外汇（ Money and Foreign Exchange After 1914 ）中系统提出了购买力平价理论(Purchasing Power Parity,PPP理论)。 该理论为当今汇率理论中最有影响的一种。Gustav Cassel （1866.1

18、0.20-1945.1.14 ） 卡塞尔认为，本国人之所以需要外国货币，是因为这些货币在外国市场上具有购买力，可以买到外国人生产的商品和劳务；外国人之所以需要本国货币，则是因为这些货币在本国市场上具有购买力，可以买到本国人生产的商品和劳务。因此，货币的价格，即汇率取决于它对商品的购买力。 两国货币的兑换比率就由两国货币各自具有的购买力两国货币的兑换比率就由两国货币各自具有的购买力的比率决定。购买力比率即是购买力平价。（的比率决定。购买力比率即是购买力平价。（Absolute Absolute PPPPPP） 进一步说，汇率变动的原因在于购买力的变动，而购买力变动的原因又在于物价的变动。这样，汇

19、率的变动最这样，汇率的变动最终取决于两国物价水平比率的变动。终取决于两国物价水平比率的变动。 (Relative PPP)(Relative PPP)（一）假设条件（一）假设条件 （1）单位货币的购买力是由货币发行数量决定的。 货币供给数量 货币购买力 汇率 （2）“一价定律”成立，即同一货币衡量的不同国家的任何一种同质可贸易品价格相同。（3）以“一篮子” 可贸易商品衡量两国货币的购买力。在两国“一篮子” 可贸易商品中，各可贸易品所占的权重相同。 因此，由两国可贸易商品构成的篮子商品物价水平存在如下关系： 11*nniiiidfiiaPeaP二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论（二）绝

20、对购买力平价理论的内容（二）绝对购买力平价理论的内容 一组或一篮子可贸易产品在不同国家以同种货币表示的价格是相同的。如果将两国的一篮子可贸易商品的物价水平直接用 和 表示，则有如下等式：其中， 为本国可贸易商品的一般物价水平，用价格指数表示； 为外国可贸易商品的一般物价水平，用价格指数表示； e 为直接标价法下的汇率水平。 dPfP*dfPePdPfPAbsolute PPP:Absolute PPP:在某一时点上，两国的汇率等于两国可贸易商品一般在某一时点上，两国的汇率等于两国可贸易商品一般物价水平之比。物价水平之比。dfPeP二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论 物价指数是一个衡量

21、市场上物价总水平变动情况的指数，用来衡量经济中发生的通货膨胀或是通货紧缩的状态。 各国使用较多的物价指数可分为以下三类： -消费物价指数（CPI），该指数是衡量普通消费者所购买的物品和劳务的价格变动的指标。 -生产物价指数（PPI）。该指数是衡量企业购买的物品和劳务的价格变动的指标。 -GDP平减指数。它衡量的是一国之内生产的所有最终物品和劳务价格变动状况的指标。它反映了相对于基期物价水平的当期物价水平。 目前世界上大多数国家和国际货币基金组织通常用CPI表示物价指数。 因此，绝对购买力平价可以表示为因此，绝对购买力平价可以表示为：dfCPIeCPI二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论

22、练习题练习题 1、1999年1月，欧元区的CPI为105.3，美国的CPI为108.0。请根据绝对购买力平价计算：USD1=EUR ? 。如果当时外汇市场的汇率为USD1=EUR1.2，请说明美元（欧元）是高估还是低估了？ 2、1975年美国价格水平为100，Pugelovia的价格水平为100。在外汇市场上，Pnut1=Usd1. 2006年，美国的价格水平为260， Pugelovia价格水平为390。 请回答以下问题： (1)根据绝对购买力平价，2006年Pnut1 =Usd ？ （2）如果2006年市场中美元和Pnut汇率为： Pnut 1 =Usd 1。相对于上述购买力平价，判断Pn

23、ut是高估(overvalue)还是低估(undervalue)了？二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论 如果某货币的名义汇率价值高于其购买力平价理论的价值，就称该货币的汇率相对于购买力平价理论价值被高估了。 如果某货币的名义汇率价值低于其购买力平价理论的价值，就称该货币的汇率相对于购买力平价理论价值被低估了。二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论（三）绝对购买力平价理论和一价定律关系（三）绝对购买力平价理论和一价定律关系 从表面上看，购买力平价类似于一价定律。 但是，一价定律适用于单个商品的情况；而购买力平价则适用于普遍的价格水平，即商品篮子中所有基准商品价格的组合。 如果一价

24、定律对于所有商品均成立，则绝对购买力平价理论成立；即使一价定律不完全成立，由于产品组合中不同产品的价格差异可能相互抵消而趋于平均数，绝对购买力平价也可以作为计算汇率的重要依据。二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论（四）绝对购买力平价理论成立吗？（四）绝对购买力平价理论成立吗？ 在实践中，从短期和中期看，市场汇率往往会出现对绝对购买力平价理论的较大偏离，而且汇率波动幅度大于物价的波动幅度。但从长期看，市场汇率和购买力平价理论下汇率的走势趋于一致。二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论美元低估美元高估（四）绝对购买力平价理论成立吗？（四）绝对购买力平价理论成立吗？绝对购买力平价不成立

25、的原因主要有：（1）运输费用和贸易管制等的存在，使得商品套购（commodity arbitrage）行为难以进行，削弱了PPP理论的基础。（2）现实中，用来衡量基准价格的商品篮子通常包含不可贸易品，而不可贸易品的价格在国际间几乎没有联系。（3）商品市场上的垄断和寡头行为会进一步削弱不同国家商品价格的联系。尽管如此，绝对购买力平价被国际组织广泛地使用于国家间的财富、人均收入和经济规模的比较。二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论（五）绝对购买力平价理论的应用（五）绝对购买力平价理论的应用巨无霸指数巨无霸指数（Big Mac indexBig Mac index） THE Big Mac

26、index was invented byThe Economist in 1986 as a lighthearted guide to whether currencies are at their “correct” level. It is based on the theory of purchasing-power parity (PPP), the notion that in the long run exchange rates should move towards the rate that would equalise the prices of an identica

27、l basket of goods and services (in this case, a burger) in any two countries. Twice a year The Economist publishes the Big Mac index. 二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论 （五）绝对购买力平价理论的应用（五）绝对购买力平价理论的应用巨无霸指数巨无霸指数（Big Mac indexBig Mac index） For example, the average price of a Big Mac in America in January 2015 was

28、 $4.79; in China it was only $2.77 at market exchange rates. So the raw Big Mac index says that the yuan was undervalued by 42% at that time. Lots of people including former Republican presidential nominee Mitt Romney have charged China with manipulating their currency so that it stays undervalued.

29、Does the Big Mac Index suggest theyre right?二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论（五）绝对购买力平价理论的应用（五）绝对购买力平价理论的应用巨无霸指数巨无霸指数（Big Mac indexBig Mac index） 1 1、该指数的合理性：该指数的合理性：虽然巨无霸基于一个单一的消费产品，可能并不典型，但它是一个相对标准化的产品，其中涵盖了当地经济相对广泛的行业，如农业商品（牛肉、面包、生菜和奶酪的投入成本）、劳动力（蓝领和白领）、广告费、租金和房地产成本以及运输费等。 2、该指数的不合理性：该指数的不合理性：（1）The costs of

30、 doing business in China and America (and any country) are very different: Different labor, land, raw material, and transportation costs. （2）There are different consumers, willing to pay different prices for the same burger in some countries McDonalds is considered an upmarket Western taste, while i

31、n other countries its considered downmarket junk food. （3）富国的价格水平要高于穷国。因此，以美国的汉堡价格作为另一国货币高估或者低估的衡量标准是不科学的。二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论 修正后的巨无霸指数（修正后的巨无霸指数（the adjusted the adjusted Big Mac indexBig Mac index，20112011始）始） This adjusted index addresses the criticism that you would expect average burger pric

32、es to be cheaper in poor countries than in rich ones because labour costs are lower. The adjusted index uses the “line of best fit” between Big Mac prices and GDP per person for 48 countries (plus the euro area). The difference between the price predicted by the red line for each country, given its

33、income per person, and its actual price gives a super sized measure of currency under- and over-valuation.二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论 人均GDP和巨无霸价格根据这样的模式重新计算，结果颇有些戏剧性的变化：人民币仍然略被低估，但低估的幅度仅为5% 二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论（五）绝对购买力平价理论的应用（五）绝对购买力平价理论的应用巨无霸指巨无霸指数（数（Big Mac indexBig Mac index） Burgernomics was never

34、intended as a precise gauge of currency misalignment, merely a tool to make exchange-rate theory more digestible. Yet the Big Mac index has become a global standard, included in several economic textbooks and the subject of at least 20 academic studies. 类似的指数还有 “ipod指数”和“中杯拿铁咖啡指数”，“可口可乐指数”。澳洲一家证券部门以

35、苹果公司2GB的iPod的美元售价作为指标，他们认为iPod主要产地在中国，因此全球市场的iPod成本几乎相同，所以能够提供较精确的评估。而经济学人对比同样一杯 “星巴克中杯拿铁咖啡”价格的结果显示，人民币与美元的购买力几乎相同，似乎并没被低估。 二、绝对购买力平价理论二、绝对购买力平价理论（一）相对购买力平价理论的主要思想（一）相对购买力平价理论的主要思想相对购买力平价认为汇率在一段时间的变化率等于同时期内两国通货膨胀率之差。即：三、相对购买力平价理论三、相对购买力平价理论000=tdfeeeee其中，其中， 为本国的通货膨胀率； 为外国的通货膨胀率； df000*tdttfdfPePePP

36、（二）相对购买力平价理论的含义（二）相对购买力平价理论的含义本国通货膨胀率高于外国通货膨胀率，本币贬值，外币升值；反之，本国通货膨胀率低于外国通货膨胀率，本币升值，外币贬值。 本国通货膨胀率等于外国通货膨胀率，本外币价值不变。 许多研究表明，其他国家通胀率既定，国内通胀率每增加1%，就会导致本币贬值率增加1%。三、相对购买力平价理论三、相对购买力平价理论练习题练习题1、假设1年前英镑兑美元的汇率为1US$2.4。在一年内，如果英国物价指数上升6，美国物价指数上升8，则英镑兑美元的汇率是多少？2、假设即期汇率为Au$1=0.3325. 假如澳大利亚和英国的预期的明年的通货膨胀率分别为9%和4%。

37、那么，明年的两国预期的汇率应该是多少？（三）相对购买力平价理论成立吗？（三）相对购买力平价理论成立吗？ 1975-1988通胀率之差与汇率变化关系图（普格尔）三、相对购买力平价理论三、相对购买力平价理论三、相对购买力平价理论三、相对购买力平价理论（四）绝对购买力平价与相对购买力平价的关系（四）绝对购买力平价与相对购买力平价的关系1 1、区别：、区别：绝对购买力平价：静态反映绝对物价水平和汇率关系；相对购买力平价：动态反映物价变化与汇率变化之间的关系。2 2、联系：、联系：绝对购买力平价成立，相对购买力平价一定成立；但是，相对购买力平价成立，绝对购买力平价不一定成立。三、相对购买力平价理论三、相

38、对购买力平价理论（一）贡献（一）贡献 1、该理论通过物价与货币购买力的关系去论证汇率的决定及其基础，这在研究方向上是正确的。 2、该理论论证了金本位后汇率决定的基础，阐明了货币的对内贬值必然导致对外贬值，揭示了汇率变动的长期原因。（但是，反例：人民币内贬外升） 3、该理论直接把通货膨胀因素引入汇率决定的基础之中，这在物价剧烈波动、通货膨胀日趋严重的情况下，有助于合理地反映两国货币的对外价值。 四、购买力平价理论的评价四、购买力平价理论的评价（二）局限性（二）局限性1、该理论只是从事物的表面联系出发，认为货币的交换比率取决于货币的购买力之比，这实际上是把货币所代表的价值看成是由纸币的购买力决定的

39、，这种本末倒置的想法使得该理论最终没能揭示汇率的本质。 2、该理论强调货币数量或货币购买力对汇率变动的影响，而忽视了生产成本、投资储蓄、国民收入、资本流动、贸易条件以及政治形势等对汇率变动的影响。3、该理论仅仅考察了货币购买力（物价）对汇率的影响，但忽视了汇率变动本身对货币购买力（物价）的影响。 四、购买力平价理论的评价四、购买力平价理论的评价（二）局限性（二）局限性4、该理论的前提“一价定律成立”没有现实基础。因为经济生活中的贸易关税、运输费用、产业结构变动和技术进步等都会引起国内价格的变化，使得一价定律无法实现，被称为“未经证明的经济假设”。而且“一价定律”要求所有商品必须是可贸易商品。5

40、、计算困难，比如价格指数的选取，比如基期汇率的选择等。四、购买力平价理论的评价四、购买力平价理论的评价第三节第三节 利率平价理论利率平价理论一、一、外汇套利交易外汇套利交易二、利率平价理论的主要思想二、利率平价理论的主要思想三三、抛补的利率平价理论抛补的利率平价理论 四、非抛补的利率平价理论四、非抛补的利率平价理论五、利率平价理论的评价五、利率平价理论的评价 （一）外汇套利交易（一）外汇套利交易(Interest Arbitrage)(Interest Arbitrage)的定义的定义在两国（短期）利率存在差异的情况下，将资金从低利率货币国家调往高利率货币国家，从而套取利差收益的交易。（二）外

41、汇套利交易的类型（二）外汇套利交易的类型1、抛补的套利交易（Covered Interest Arbitrage）套利者把资金从低利率国家调往高利率国家的同时，在外汇市场上卖出高利率货币的远期外汇，以规避未来汇率波动的风险。2、未抛补套利交易（Uncovered Interest Arbitrage）具有投机性质的纯粹套利交易，在进行套利交易时，没有进行远期外汇交易以规避未来汇率波动的风险。一、外汇套利交易一、外汇套利交易例题例题1 1（抛补的套利交易）（抛补的套利交易） 纽约市场年利率为11%，英国年利率为13%。纽约外汇市场即期汇率：GBP1=USD 1.7300/20，一年期英镑外汇贴水

42、20/10. 问题：某投资者持有200万美元，是否应该进行套利？如果其进行抛补套利，求其利润。 解答：（1）200万美元在美国投资，1年后的本利和=200*（1+11%）=222万美元（2）如果在英国投资，1年后的本息和=200万/1.7320*(1+13%)=130.48万英镑（3）1年后将在英国投资所得的的130.48万英镑兑换成美元=130.48*(1.7300-0.0020)=225.47万美元（4）较之于在美国投资多赚取3.47万美元。一、外汇套利交易一、外汇套利交易例题例题2 2（非抛补的套利交易）（非抛补的套利交易） 如果美国1年期美元存款利率为6%，而英国1年期的英镑存款利率为

43、4%。英镑与美元的即期汇率：GBP1=USD 1.62.某英国投资者将100万英镑兑换成美元存入美国进行套利。 假设1年以后美元兑英镑汇率（预期的未来即期汇率预期的未来即期汇率）如下：（1）不变；（2）GBP1=USD 1.5400 (3) GBP1=USD 1.8200 该投资者是否应该进行套利？如果套利，该投资者的套利结果如何？一、外汇套利交易一、外汇套利交易 从金融市场角度研究利率和汇利率和汇率关系率关系，就是汇率决定的利率平价理论或者学说。 英国经济学家凯恩斯（J.M.Keynes）1923年在货币改革论中第一次系统地阐述了利率和汇率的关系，创立了利率平价学说。利率平价学说。 其有两种

44、形式：其有两种形式： 抛补的利率平价（Covered Interest Parity，CIP）非抛补的利率平价(Uncovered Interest Parity， UCIP）二、利率平价理论的主要思想二、利率平价理论的主要思想凯恩斯（1883-1946 ）宏观经济学之父（一）抛补利率平价的定义（一）抛补利率平价的定义将货币套利与外汇远期交易（用以抵补汇率风险）结合起来套取利差，最终使得远期汇率升贴水率远期汇率升贴水率等于两国名义利两国名义利率差额。率差额。即： 其中，f-表示远期汇率； s-表示即期汇率； 三、抛补的利率平价理论三、抛补的利率平价理论dffsiis表示本国利率；dii 表示外

45、国利率. f（二）抛补利率平价的研究假设（二）抛补利率平价的研究假设1、存在两个国家：本国和外国;2、国际间的资金转移没有限制；3、没有交易成本；4、充足的套利资金;5、发达的即期和远期外汇市场。三、抛补的利率平价理论三、抛补的利率平价理论（三）抛补利率平价的推导（三）抛补利率平价的推导三、抛补的利率平价理论三、抛补的利率平价理论dfddff假 设 即 期 汇 率 为 s , 一 年 期 远 期 汇 率 为 f, 一 年 期 的 本 国 利 率 和外 国 利 率 分 别 为 i和 i .假 设 初 始 投 资 额 为 1 个 单 位 本 国 货 币 。在 本 国 投 资 一 年 后 的 本 息

46、 和 为 ： 1 * （1 + i ） = 1 + i1在 国 外 投 资 一 年 后 的 本 息 和 为 ：* （1 + i ） * f =* (1 + i )sfsdffdfdf如 果 1 + i* (1 + i)， 则 投 资 于 外 国 金 融 市 场 ，其 他 投 资 者 也 会 这 样 做 ， 即 在 即 期 购 买 外 币 投 资 于 外 国 ，远 期 卖 出 外 币 。 结 果 是 s 上 升 ， f 下 降 ， 那 么* (1 + i)减 小 ， 直 到 1 + i=* (1 + i)。如 果 1 + i* (1 + i)， 则 情 况 相 反 。fsfsfsfs（三）抛补利

47、率平价的推导（三）抛补利率平价的推导三、抛补的利率平价理论三、抛补的利率平价理论dfddfffdfdff当投资者采取抛补套利时，市场最终会使利率和汇率形成如下关系：抛补利率平价条件为： 1+i =*(1+i )1+i1+i(1+i )-s即： =，可进一步变化为：=1+i1+iii-s-s则：=，进一步地简化为：i -i1+i证明完毕。fsffssffss（四）抛补利率平价的结论（四）抛补利率平价的结论1、如果抛补利率平价成立，则商业银行可以根据即期汇率、本国利率和外国利率，报出相应的远期汇率牌价，即：2、如果抛补利率平价成立，那么投资于外币的总抛补收入等于投资于本币的收入。因此，套利机会具有

48、自我消除的特点（因为远期汇率等变量会进行调整）。三、抛补的利率平价理论三、抛补的利率平价理论fd- s+ iifs1*1dfifsi（四）抛补利率平价的结论（四）抛补利率平价的结论3、外汇远期升贴水率近似等于两国的利率差。具体来说，一种货币远期升水（贴水）的比率与该国利率低于（高于）外国利率值相同。4、如果本国利率大于外国利率，则外币远期升水，本币远期贴水；如果本国利率小于外国利率，则外币远期贴水，本币远期升水。三、抛补的利率平价理论三、抛补的利率平价理论dffsiis 练习题练习题1、The annual interest rate in USA and Sweden are 4% and

49、7% per year. If the current spot rate is USD1= SEK9.5238. (1) what is the 1-year forward rate ? (2)what is the one-month forward rate? (3) what is the three-months forward rate?2、The annual interest rate is 10% in USA and 4% in Switzerland. And the 1-year forward rate is CHF1=USD 0.8. What is todays

50、 spot rate closet to ?3、银行外汇交易员注意到以下市场价格： S = US$0.40/SGD F = US$0.42/SGD T = 360(天) r = 10% （美国） r*= 6%（新加坡）请问：存在套利机会吗？如果存在，如何进行套利？三、抛补的利率平价理论三、抛补的利率平价理论 练习题练习题4、已知市场汇率和利率如下：即期汇率为SFR1=USD1;30天期的远期汇率为 SFR1=USD1.01；30天期美元债券的年化利率为12%；30天期瑞士法债券的年化利率为6%。请回答下列问题：（1）瑞士法郎是远期升水还是贴水？（2）美国投资者是应当对30天期的瑞士法郎债券进行

51、抛补投资，还是应当对30天期的美元债券进行投资？请说明原因。（3）抛补套利交易将会对各种汇率和利率产生何种压力？如果在实际中只有远期汇率发生变化，它的值将会是多少？三、抛补的利率平价理论三、抛补的利率平价理论（一）非抛补的利率平价定义（一）非抛补的利率平价定义即投资者在进行非抛补的套利时，最终使得一种货币预期升值（贬值）比率与该国利率低于（高于）他国利率的差值相等。即：无抛补利率平价面临未来即期汇率的不确定性，即汇率风险。但是其并不会通过外汇远期、期货或期权等规避汇率风险，因而无抛补套利者是风险中性者。这正是非抛补套利和抛补套利的区别。四、非抛补的利率平价理论四、非抛补的利率平价理论edfSS

52、iiS其 中 ，-表 示 预 期 的 未 来 即 期 汇 率 ；-表 示 现 在 的 即 期 汇 率 ；表 示 本 国 利 率 ； i 表 示 外 国 利 率 . edfSSi（二）非抛补利率平价的推导（与抛补利率平（二）非抛补利率平价的推导（与抛补利率平价推导的研究假设一致；直接标价法）价推导的研究假设一致；直接标价法）四、非抛补利率平价理论四、非抛补利率平价理论dfddff假 设 即 期 汇 率 为 s,预 期 的 一 年 后 的 即 期 汇 率 为 s ,一 年 期 的 本 国 利 率 和外 国 利 率 分 别 为 i 和 i . 假 设 初 始 投 资 额 为 1个 单 位 本 国 货

53、 币 。在 本 国 投 资 一 年 后 的 本 息 和 为 ： 1*（1+i ） =1+i1s在 国 外 投 资 一 年 后 的 本 息 和 为 ：*（1+i ） *s =* (1+i )seeesdffdfdf如 果 1 + i* (1 + i)， 则 意 味 着 对 外 国 资 产 的 无 抛 补 投 资收 益 更 大 ， 则 投 资 者 会 投 资 于 外 国 金 融 市 场 。其 他 投 资 者 也 会 这 样 做 ， 即 在 即 期 购 买 外 币 投 资 于 外 国 ，s远 期 卖 出 外 币 。 结 果 是 s 上 升 ， s 下 降 ， 那 么* (1 + i)s减 小 ， 直

54、 到 1 + i=* (1 + i)。s如 果 1 + i* (1 + i)， 国 内 投 资 预 期 收 益 更 大 , 则 情 况 相 反 .eeeeesssss（二）非抛补利率平价理论的推导（与抛补利（二）非抛补利率平价理论的推导（与抛补利率平价推导的研究假设一致；直接标价法）率平价推导的研究假设一致；直接标价法）四、非抛补利率平价理论四、非抛补利率平价理论dfddfffdfdff通 过 套 利 交 易 ， 市 场 最 终 会 使 利 率 和 汇 率 形 成 如 下 关 系 ：s非 抛 补 利 率 平 价 条 件 为 ： 1 + i=* ( 1 + i)1 + i1 + i( 1 + i

55、)ss- s即 ：=， 可 进 一 步 变 化 为 ：=1 + i1 + iiis- ss- s则 ：=， 进 一 步 地 简 化 为 ：i- i1 + i证 明 完 毕 。eeeeesssss（三）非抛补利率平价理论的结论（三）非抛补利率平价理论的结论1、如果无抛补的利率平价成立，则投资于一种外币的无抛补预期总收益和投资于本币的收益相等。2、预期的汇率变动率等于两国货币利率之差。一种货币预期升值（贬值）幅度和该国利率低于（高于）他国利率差值相同。如果本国利率高于外国利率，则意味着市场预期本币在未来将贬值，外币将升值；反之，则相反。四、非抛补利率平价理论四、非抛补利率平价理论fds- s+ i

56、iesedfSSiiS（三）非抛补利率平价理论的结论（三）非抛补利率平价理论的结论3、如果无抛补的利率平价成立，则可以根据即期汇率、本国利率和外国利率计算预期的未来即期汇率。即：4、根据非抛补的利率平价理论，可以发现影响即期汇率变化的短期因素：本国利率、外国利率和对未来即期汇率的预期。即：四、非抛补利率平价理论四、非抛补利率平价理论1*1edfissi1*1efdiSSi（三）非抛补利率平价理论的结论（三）非抛补利率平价理论的结论根据非抛补的利率平价，推导出影响即期汇率变化的短期因素：四、非抛补利率平价理论四、非抛补利率平价理论练习题：1、某日东京外汇市场即期汇率如下：USD1=JPY100.

57、美元和日元的3月期存款年化利率分别为4%和0.4%。请根据无抛补利率平价计算3个月后美元兑日元的即期汇率。2、已知：现在的即期汇率为GBP1=USD2，60天期的美元债券年化利率为5%，60天期的英镑债券年化利率为11%，投资者预期60天后的即期汇率为GBP1=USD1.98.问题：（1）无抛补利率平价利率是否成立？（2）如果60天期英镑债券利率下降至8%。即期汇率将会受到何种影响？如果美元利率和预期的将来即期汇率不变，要使无抛补利率平价重新成立，新的即期汇率应该是多少？英镑是升值还是贬值？四、非抛补利率平价理论四、非抛补利率平价理论（四）抛补和非抛补的利率平价理论的关系（四）抛补和非抛补的利

58、率平价理论的关系 如果 ，则有投机者在外汇市场卖出远期外汇； 如果 ，则有投机者在外汇市场买入远期外汇。 那么，必将导致 。因此，远期汇率是预期的未来即期汇率的无偏估计。 当二者相等时，外汇市场是有效的，抛补的利率平价和非抛补的利率平价同时成立。四、非抛补利率平价理论四、非抛补利率平价理论eFSeFSeFS（一）利率平价理论成立吗？（一）利率平价理论成立吗？1、大多数研究表明抛补的利率平价是成立的。2、非抛补利率平价成立与否是很难验证的。五、利率平价理论的平价五、利率平价理论的平价（二）利率平价理论的评价（二）利率平价理论的评价1 1、缺陷、缺陷（1）没有考虑交易成本；（2）假设资本在国际间可

59、以自由流动。 。2 2、贡献、贡献（1）从资金流动的角度指出了汇率与利率之间的密切关系，有助于正确认识现实外汇市场上汇率的形成机制。 （2）具有特别的实践价值，为商业银行远期汇率报价的确定以及为中央银行对外汇市场的灵活调节提供了理论基础。五、利率平价理论的评价五、利率平价理论的评价1、利率平价说说明了汇率与利率之间的关系。 货币供求数量 利率 汇率2、利率平价强调了汇率与利率之间的关系，利率平价通过国际资金套利来实现，反映了国际资本流动对于汇率决定的作用。3、利率平价学说主要从利率的视角研究影响汇率短期波动的因素。购买力平价学说主要从货币的购买力（物价）的视角研究汇率的长期趋势。六、六、利率平

60、价理论利率平价理论VSVS购买力平价理论购买力平价理论第四节第四节 国际收支学说国际收支学说一、一、国际借贷说国际借贷说二、二、国际收支说国际收支说该学说对金本位制度下汇率的波动进行了解释。该理论认为：（1）外汇汇率取决于由外汇供求，而外汇的供求又是由国际借贷引起的。（2）国际借贷分为固定借贷和流动借贷。（3)固定借贷，即借贷关系已经形成，但未进入实际支付阶段的借贷。流动借贷，即已经进入支付阶段的借贷，才会影响外汇的供求。一、国际借贷说一、国际借贷说（Theory of International Theory of International IndebtednessIndebtedness